身份不明的发言人
Robert Brinberg（投资者关系）
Stuart D. Aronson（首席执行官）
Joyson Thomas（首席财务官）
身份不明的参会者
Christopher Nolan（Ladenburg Thalmann金融服务公司）
Melissa Weddle（摩根大通）
Heli Sheth（Raymond James）
Sean-Paul Adams（B. Riley证券）
所有线路保持静默。我们感谢您的耐心等待，并请您继续保持在线。再次感谢大家。请稍候。我们即将开始。大家下午好。我是Bo，今天将担任本次会议的操作员。现在，我谨代表White Horse Finance欢迎各位参加2025年第二季度业绩电话会议。今天的主讲人是首席执行官Stuart Aronson和首席财务官Joycen Thomas。本次通话将被录音，并将于今天东部时间下午4点开始提供重播。重播拨入号码是402-220-6986。目前不需要密码。所有参会者均处于只听模式，演讲结束后将开放提问环节。
如果您此时想提问，请按电话上的星号键1。如果您想从队列中移除，可以按星号键2。现在我很荣幸地将话筒交给Rose and Company的Robert Brinberg。请开始，先生。
谢谢Bo。感谢大家今天参加Whitehorse Finance 2025年第二季度业绩讨论。在开始之前，我想提醒大家，本次通话中某些非基于历史事实的声明，包括任何与财务指引相关的声明，可能被视为1995年《私人证券诉讼改革法案》定义的前瞻性声明。在这些前瞻性...抱歉。由于这些前瞻性声明涉及已知和未知的风险与不确定性，存在重要因素可能导致实际结果与这些前瞻性声明明示或暗示的内容存在重大差异。
Whitehorse Finance不承担更新任何前瞻性声明的义务或责任。今天的演讲者可能会参考今天早上发布在我们网站上的Whitehorse Finance 2025年第二季度业绩演示材料。在此，请允许我介绍Whitehorse Finance首席执行官Stuart Aronson。Stuart，您可以开始了。
谢谢，Rob。大家下午好。感谢各位今天的参与。如您所知，我们今早在市场开盘前发布了截至2025年6月30日的业绩报告，希望您已经有机会查看我们的业绩结果，这些内容也可在我们的网站上找到。在今天的电话会议上，我将首先讨论我们第二季度的业绩和当前市场状况。随后，我们的首席财务官Joyce Thomas将更详细地讨论我们的表现，之后我们将开放提问环节。2025年第二季度的业绩令人失望，由于本季度投资组合的净实现和未实现亏损影响了我们的财务表现。
第二季度GAAP净投资收入和核心NII为660万美元或每股28.2美分，而季度分配为每股38.5美分，低于第一季度的GAAP和核心NII 680万美元或每股29.4美分。第二季度末的每股NAV为11.82美元，较上一季度下降2.4%。每股NAV受到投资组合中总计430万美元的净实现和未实现亏损的影响。关于第二季度的投资组合活动，我们的总资本配置为3900万美元，部分被总计3620万美元的还款和销售所抵消，导致净配置为280万美元。
总资本配置包括三笔新发起的贷款，总计3310万美元，剩余的590万美元用于对现有投资的三笔追加投资。此外，还有30万美元的净资金用于循环贷款承诺。在第二季度的三笔新发起贷款中，一笔是非赞助的，两笔是赞助的，平均杠杆约为EBITDA的4倍。我们第二季度的所有交易都是第一留置权贷款，平均利差为560个基点，平均综合利率为9.9%，而2025年第一季度为9.6%。总还款和销售为3620万美元，主要由Clean Choice和Flexitalic的完全实现所驱动。
在第二季度末，我们99.3%的债务投资组合是第一留置权高级担保贷款，投资组合构成约为2/3赞助和1/3非赞助。在本季度末，BDC将三笔新交易和一笔现有投资转移至STRSJV。截至2025年6月30日，STRSJV的总投资组合公允价值为3.3亿美元，JV投资组合的平均有效收益率为10.6%，而第一季度为10.8%。第二季度末JV的杠杆率为1.16倍，而前一季度末为0.98倍。
我们继续成功利用JV，并相信Whitehorse在JV的股权投资继续为股东提供有吸引力的回报。在净配置、JV转移以及净实现和未实现亏损后，总投资较上一季度减少2170万美元，至6.293亿美元。相比之下，第一季度末我们投资组合的公允价值为6.51亿美元。我们产生收入的债务投资的加权平均有效收益率在第二季度末降至11.9%，而2025年第一季度为12.1%。我们整体投资组合的加权平均有效收益率在第二季度末略微上升至9.8%，而第一季度末约为9.6%，主要由于Telestream恢复应计状态和American Crafts的实现。
在本季度，我们净减记360万美元，主要由Honors holdings和Aspect Software的减记所驱动。如我之前提到的，American Crafts现已完全解决，消除了该投资的任何进一步下行风险。第二季度没有新增非应计贷款，非应计投资占债务投资组合的4.9%，较上一季度按公允价值计算的8.8%有所改善。如我之前提到的，Telestream在本季度恢复应计状态，这将有利于BDC未来的盈利能力。我们还预计，MSI Information Services的一部分可能在第三季度恢复应计状态，前提是债务成功重组。
其他非应计贷款可能会在一段时间内保持这种状态。我们继续积极努力通过我们五人专门重组团队的专长和HIG Capital的资源将贷款从非应计状态中移除。除了非应计贷款外，我们的投资组合表现良好。我们对整个投资组合进行了后续关税分析，我们认为不到10%的投资组合受到关税的严重或中度影响。转向贷款市场，由于部分关税不确定性，并购活动仍然相当低迷，这导致市场上新融资交易的供应减少。
与此同时，其他贷款机构有大量可用资本。这为进行融资的公司创造了前所未有的竞争，特别是对于那些非周期性且没有显著国际销售敞口的公司。在中大型和大型市场中，交易通常定价在SOFR425至SOFR475之间，在许多情况下基于高度调整的EBITDA水平。该行业的杠杆倍数在6至8倍之间，交易通过部分选择来构建，以使现金流在交易中发挥作用。在我们关注的中型市场中，情况并非如此，定价高出50个基点，在SOFR475至SOFR525之间。
我们看到的大多数交易以4至6倍的杠杆完成，大多数交易仍有契约保护。而低端中型市场的定价与中型市场非常相似，定价从SOFR475开始，但更多情况下为500或525，对于更复杂或周期性的信贷，最高可达575。这些价格和结构适用于赞助市场。非赞助市场的竞争要小得多。我们继续将大量资源集中在非赞助市场，在许多情况下，那里有更好的风险回报，且竞争远低于我们在新赞助市场中看到的。
目前我们有24名发起人覆盖13个本地区域市场。这些发起人主要专注于为较小的私募股权公司寻找非主流赞助交易。非赞助交易，我们在市场中寻找价值，那里交易流有限且竞争激烈。为了说明非赞助市场的吸引力，我们的非赞助委托仍然只有3至4.5倍的杠杆，我们最近定价的最高价格交易是SOFR700，其他所有交易都是SOFR600或更好。
季度结束后，BDC完成了两笔新投资，总计1440万美元，并有一笔全额还款，总计960万美元。在2025年第二季度的净配置活动之后，以及几笔已经完成或预计将在2025年第三季度完成的交易，有两笔现有投资完全转移至JV，总计800万美元。BDC资产负债表对新资产的容量非常有限。另一方面，JV有大约2000万美元的容量，补充了BDC现有的容量。我们的整体来源受到低迷并购活动的影响，我们的管道比往年这个时候要低。
目前我们有六项新委托，并正在处理两笔对现有交易的追加投资。我们的六项委托包括三笔赞助交易和三笔非赞助交易。虽然不能保证任何这些交易会完成，但所有这些交易都应该适合BDC或我们的JV，如果我们选择与之交易的话。我将把话筒交给Joycen，以获取更多业绩细节和投资组合构成的回顾。Joycen，请继续。
谢谢Stuart，感谢大家参加今天的电话会议。在本季度，我们记录了GAAP净投资收入和核心NII为660万美元或每股28.2美分。相比之下，第一季度GAAP NII和核心NII为680万美元或每股29.4美分，以及我们之前宣布的季度分配为每股38.5美分。第二季度约80万美元的费用收入主要来自Clean Choice Energy全额还款的预付费用以及其他修改费用。本季度，我们报告了由于运营导致的净资产净增加230万美元。
本季度的风险评级显示，约76.8%的投资组合头寸要么是1级，要么是2级评级，略高于上一季度报告的74.1%。提醒一下，1级评级表示公司的损失风险相对于初始预期有所降低，2级评级表示公司按照初始预期表现。关于JV，我们继续增加投资。如Stuart之前提到的，在第二季度，我们将三笔新交易和一笔现有投资转移至SRS JV，截至2025年6月30日，总计2280万美元。
截至2025年6月30日，JV的投资组合在43家投资组合公司中持有头寸，总公允价值为3.302亿美元，而截至2025年3月31日，41家投资组合公司的总公允价值为3.102亿美元。对JV的投资继续对BDC的盈利产生增值作用，在第二季度产生了中双位数的股本回报率。我们从JV投资中确认的收入总计约340万美元，较第一季度的370万美元略有下降。正如我们在之前的电话会议中指出的那样，我们在JV投资的收益率因多种因素而波动，包括额外资本投资的时间和金额、基础投资组合资产收益率的变化以及JV投资组合的整体信用表现。
转向我们的资产负债表，第二季度末我们拥有约3330万美元的现金资源，包括2270万美元的限制性现金和约1亿美元的循环信贷额度未使用额度。在第二季度，我们完成了CLO定期债务证券化，发行了1.74亿美元的债务，利率为3个月期SOFR加1.7%。这笔新定期债务证券化的再投资期持续至2029年5月25日，定期债务的到期日为2037年5月25日。与CLO融资交易相关，循环信贷额度的所有未偿还金额均已偿还，之后我们还将循环信贷额度的最大规模减少至1亿美元。
这种债务优化降低了我们的借款成本，延长了我们的债务到期期限，并增强了我们进入债务资本市场的能力，补充了我们过去访问和利用的更传统渠道。我们预计这种优化将在2025年6月30日之前每季度节省每股1至1.5美分的成本。根据1940年法案定义的借款金额的公司资产覆盖率为174.6%，高于150%的最低资产覆盖率。我们第二季度的净有效债务与股本比率（调整手头现金后）约为1.22倍，而前一季度为1.23倍。在我结束并开放提问之前，我想再次强调我们的分配。
今早我们宣布，我们的董事会宣布第三季度分配为每股38.5美分，与前一季度一致。即将到来的常规分配是我们自2012年12月IPO以来连续第52个季度分配，所有分配均达到或超过每股35.5美分的季度率，将于2025年10月3日支付给截至2025年9月19日登记在册的股东。如我们之前所说，我们将继续根据我们投资组合的核心盈利能力，在近期和中期评估我们的季度分配。
除了在评估分配时可能需要考虑的其他相关因素外，我们还会考虑相对于我们在年内已分配金额的应税收入。在设定我们的整体股息时。在计入并包括2025年7月3日支付的约890万美元的分配后，我们与2024年年度期间相关的未分配应税收入的剩余金额（有时称为我们的前一年溢出）约为970万美元。在此，我现在将话筒交还给接线员进行提问。接线员，谢谢您，Thomas先生。
女士们先生们，此时如果您有任何问题或意见，请按星号键1，如果您的提问已得到解答，您可以随时按星号键2从队列中移除。我们今天下午首先请Ladenburg Fallon的Christopher Nolan提问。请继续。
嗨。感谢回答我的问题，我想关于American crafts，是否正确理解这是一次退出还是进行了重组？
这是出售公司的剩余部分，该出售产生的收益非常有限。因此我们已经解决了这个问题，进行了减记，该投资不再有进一步的下行风险。
明白了。关于CLO，Joycen刚才提到了一些细节，很有帮助，但在再投资期之前，它的期限是多久？
再投资期持续至2025年5月25日。
好的。我的问题问完了。谢谢。
谢谢，Chris。
谢谢。接下来请摩根大通的Melissa Weddle提问。
下午好。感谢回答我的问题。关于投资组合中面临关税压力的公司部分，我想请您稍微展开一下。我好奇是否有任何缓解措施可以采取或已经采取。您能否详细说明，我猜其中一些是供应链压力？如果不是，能否请您多解释一下？谢谢。
是的，这因公司而异。在某些情况下，公司正在积极谈判让供应商承担部分关税金额。我们在相当多的情况下看到大约一半的关税金额被吸收。在某些情况下，基于正在进行的谈判和每周的变化，关税金额仍不明确。然后在其他一些情况下，特别是我们那些从中国采购的公司，他们一直在转移采购。我们的一家公司从事玩具业务，他们已经将很多采购从中国转移到越南。
因此人们正在根据市场中的现有信息，尝试优化。但正如我们都认识到的，关税情况每周都在变化，有时甚至每天都在变化。因此人们必须灵活应对正在发生的事情。Melissa。
这当然有道理。我也感谢关于季度结束后活动的更新，我想有几件事很突出。首先，似乎委托，我不确定您是否以美元计规模，但您提到的委托数量肯定比上一季度高，尽管考虑到上一季度的波动性，这可能并不太令人惊讶。但考虑到较高的委托数量，我们是否应该认为您也预见到一些增加的还款活动？鉴于一般投资组合中的杠杆限制。
我们认为目前我们在还款和新委托之间处于相当好的平衡。有公司要么正在出售过程中，要么预计在第四季度出售。在我们喜欢这些公司的情况下，我们将尝试与新所有者继续合作。但总的来说，Melissa，信息是BDC资产负债表预计将在本季度根据我们现有的委托和还款活动完全配置。然后如我之前提到的，JV有大约2000万美元的额外容量，按平均交易分配计算，大约可以增加三笔交易到JV，这将创造更多收入。
好的，我想再跟进一个问题。特别是考虑到JV的额外容量我描述为相当有限，您是否有计划扩大这些现有JV或可能与其他合作伙伴寻求更多合资企业？谢谢。
不，目前没有扩大JV的计划。如果我们认为这有意义，我们一定会通知您。但我们认为JV的规模是适当的，我们正在尽力保持它尽可能接近满额。
明白了。谢谢。
谢谢，Melissa。
谢谢。女士们先生们，快速提醒，请按星号键1提出任何进一步的问题。接下来请Raymond James的Helly Sheth提问。下午好。
谢谢提问。关于股息，我知道您提到了前一年溢出970万美元。是否有关于在2025年及进入2026年期间减少溢出的任何更新或想法？
Joyce，你能回答吗？
当然可以。如我们之前提到的，与2024年相关的未分配溢出收入仍然为970万美元。因此如我们在之前的电话会议中讨论的，这会影响今年剩余时间和明年的股息分配。因此我认为可以这样理解，考虑到将于2025年10月支付的约890万美元的分配，仍有不到100万美元的金额未分配。因此需要考虑的因素包括潜在的特别股息，否则该金额将在年内未分配并滚动到当年的应税收入中。
因此我认为从这一点来看，我们将未分配应税收入与当前年度盈利不足的其他因素结合起来考虑2026年的股息。
明白了。感谢这次通话。我很感激。
谢谢。接下来请B. Riley证券的Sean Paul Adams提问。
嘿，大家好，下午好。关于您提到的受关税影响的投资组合公司，您是否看到任何增量底线流向净消费者？历史上，在COVID期间。它传递给了最终用户，几乎没有问题。经过6到12个月的波动期。
下午好。答案是肯定的。在关税未被供应商完全吸收的情况下，我们的公司正在提高价格，并且他们看到竞争公司也在提高价格。到目前为止，我们不知道消费者对这些更高价格的反应如何。一个很好的例子是我们贷款的一家玩具和游戏公司。在度过假期季节并看到销售情况之前，我们不会知道消费者对更高价格的反应。但总的来说，任何未被供应商吸收的部分都试图传递给最终用户或消费者。
明白了。谢谢。
谢谢。女士们先生们，再次快速提醒，请按星号键1提出任何进一步的问题。我们将暂停片刻。先生们，今天没有更多的问题了。这将结束今天的电话会议。我们要感谢大家参加今天的Whitehorse Finance 2025年第二季度业绩电话会议。再次感谢大家的参与，祝大家下午愉快。再见。
再见。Sam。