Zack Moxcey（投资者关系副总裁）
Jason Conley（执行副总裁，首席财务官）
Ken Wong（奥本海默）
大家好，下午好。欢迎参加2025年奥本海默虚拟科技会议。我是Ken Wong，软件分析师。非常高兴邀请到罗珀的EVP兼CFO Jason，以及罗珀投资者关系副总裁Zach Moxi。欢迎两位。感谢你们的参与。
谢谢，Ken。
感谢邀请。很高兴见到你。
也很高兴见到你们。Jason，Zach，也许首先——尽管有些人可能对罗珀比较熟悉，但我们的科技软件观众中可能有一些新朋友。能否简单概述一下罗珀的业务，然后我们再继续讨论？当然。我会尽量简短。罗珀是一家垂直市场软件和技术复合型企业。我的意思是，我们能够在长期内持续实现中高两位数的现金流复合增长。因此，我们在软件领域是独一无二的。有时我们会与星座软件进行比较，但他们在分散资本部署和低有机增长方面有完全不同的运作方式。
说到增长，我们通过两种方式实现增长。一种是通过现有投资组合的有机增长。我们目前拥有29家在其细分垂直市场中处于领先地位的企业。我们选择这些小市场是因为它们的保护性。市场领导地位为我们提供了多种增长路径，并在向客户交叉销售新解决方案时具有较高的胜算。
目前，我们的有机增长率在6%到7%之间。我们认为，如果调整今年的某些项目，我们的正常范围大约在7%到7.5%之间，这将转化为高个位数的现金流增长。第二部分是我们利用这些现金流进行收购，投资于与我们现有业务类似的企业——在其细分市场中处于领先地位。我们通过现金流和少量投资级杠杆来资助这些收购，从而持续推动增长飞轮。对于投资者来说，这是一个独特的机会，可以拥有他们在公开市场上无法获得的企业。这些原本是私募股权中的优秀企业，我们基于长期投资视角创造价值。
我们有着良好的记录，以合理的价格收购企业，并在长期内使其变得更好。今天我们要讨论的重点是，我们认为我们可以做得更好。我们正处于改善投资组合有机增长和从并购中获取更多价值的早期阶段。明白了。完美。Jason，我想谈谈你提到的两点。首先是专注于垂直软件。为什么选择软件领域的这一特定部分？软件生态系统中显然有很多机会，比如200多家上市公司和1000家私营公司。其次是罗珀管理这一投资组合的独特之处是什么？为什么你们能够提取这些超额价值，而这些价值在私营或私募股权环境中可能未被认可？
是的。谢谢。现实是，罗珀早在20、25年前就开始专注于细分市场和垂直化专业解决方案。我们在2004年通过收购DAT进入了垂直市场软件领域。我们喜欢的是我们能够贴近客户，拥有客户亲密性。因此，我们建立了长期粘性的关系，这带来了高客户保留率。显然，这些业务具有非常好的基本面——市场进入成本较低，因为很多是通过交叉销售实现的。我们可以在产品创新上持续投入，比如我们的Actation软件业务目前占收入的15%左右。
因此，我们仍在业务中投入资金，可以继续增长。这些业务具有出色的现金流特征。我们喜欢的是，许多业务是每年预付的，这有助于推动增长飞轮。我认为这只是我们进入软件领域的一个更长的原因，但我们在很久以前就开始了。这帮助我们形成了对细分市场的定义、如何避免被颠覆以及其保护性的模式识别。因此，我们喜欢垂直市场软件的一切。我认为我们的“秘密武器”有点老套，但它很大程度上与结构和文化有关。在结构上，我们拥有分散的运营，这帮助我们提高了速度和效率，成为竞争优势。我们通常与其他小公司竞争，因此能够灵活应对，并在业务单元层面具有高度责任感，这非常强大。
当我们将其与我们为业务带来的资源相结合时，效果更佳。我们在这里支持你们，基于增长支付薪酬，没有任何基于激励的“花招”。因此，我们建立了高度信任和相互尊重的文化。我知道这听起来有点老套，但它确实有效。我们还带来了很多资源。我们正在围绕生成式AI引入新资源，帮助我们的业务在这一领域取得成功。我们帮助他们制定战略，分享定价或产品速度持续改进的最佳实践。这大约是三、四、五年前的一个真正转折点，始于为我们的业务引入更好的人才，并帮助这些人才作为总裁及其直接下属取得成功。
另一件事是，这一切都通过我们的集团执行官角色来协调。这些是经验丰富的运营者，他们可能会成为私募股权公司的运营合伙人，但他们不想仅仅为了退出而优化。他们不想仅仅通过削减运营支出来压制总裁，而是真正思考如何创造价值，如何帮助总裁及其团队做到最好。这就是我们文化和“秘密武器”的要点。
明白了。听起来你们仍然在支持一种类似初创企业的文化（可能这个词有点激进），但允许它们保持成功的本质，同时拥有像罗珀这样的大公司的资源？
是的。我认为我们收购的成熟领先企业为我们带来了很多成熟度，而且不是以标准的方式，而是在那些已经让他们走到这一步的领域，如何让他们从成功走向更大的成功——比如从50到100与从100到200是不同的。因此，在适当的地方引入一些纪律是非常强大的。
明白了。明白了。早些时候，你谈到了从当前的中个位数有机增长率向更雄心勃勃的目标过渡。能否给我们一个概念，你希望有机增长率最终达到什么水平？在运营和收购策略方面有哪些变化，你认为这将有助于推动这一转变？
是的。为了让每个人都明白我们为什么这样做，我想历史上罗珀能够通过多次重新评级获得400到500个基点的总股东回报（TSR）。在当前环境下，我们可能被低估了一点，但我们不会将多重增值作为战略依赖。
因此，当我们研究如何通过现金流增长实现中高两位数的自由现金流复合增长时，我们意识到我们甚至从未要求我们的业务有雄心壮志。这些是非常成功的企业，但我们只是说，不要倒退，把现金交给我们，我们会保持增长飞轮运转。这就是真正的原因。正如我之前提到的，这实际上始于提高人才水平。在选拔、参与和发展方面，我们已经专注于此五年了。我们还调整了薪酬。我们一直基于增长支付薪酬，但现在我们有了新的工具，如果业务增长超出其正常运行率，并且需要在三年内实现高于正常增长率的有机EBITDA复合年增长率，他们可以获得重大的股权奖励。我们在第一天授予股权，并在第三年归属。这可以为这些人带来类似私募股权的回报。
现在真正的问题是如何让他们成功。因此，现在我们有了合适的人、合适的激励措施，如何让他们成功？这就是为什么你会看到我们现在在中心有资源来帮助持续改进。我们正在建立一个罗珀赋能系统。我们Verathon业务的一位领导者现在负责这一职能。我们雇佣了几个人，我们非常务实，哪些业务已经准备好了，他们是否需要它？是否有其他竞争优先级？我们不想过多地妨碍他们。
我们有两三个业务正在深入进行持续改进。我之前提到过，我们在定价方面做了很多工作。因此，有几个业务正在进行定价方面的合作，我们最终希望在整个投资组合中推广这一点，看到了很多有趣的机会。我们刚刚与Deltek完成了一个项目，这对他们未来的增长算法意味着什么非常令人鼓舞。
我想说的是，当我们收购一家公司时，我们试图建立可持续的流程和能力，这些能力会随着时间的推移而复合。这不是像私募股权那样的一次性激增。因此，将“永远的家”所有权作为竞争优势是我们的思考方式。最终，我们有机会将有机增长率从7%提高到7.5%，甚至更高。在2023年之前的投资组合中，我们有机会达到高个位数，当然，我们还在收购增长更快的业务，这将进一步增加增长。
明白了。要达到高个位数增长，是否可以认为现有投资组合能够实现多少，又有多少需要通过引入新业务来补充？
是的。我认为我们真正希望的是，2023年及之前的投资组合能够达到高个位数增长，而Subsplash、Transact和Central Reach等新业务将在此基础上进一步增加。
明白了。明白了。好的。非常令人印象深刻。现在你提到了Central Reach和Subsplash。我很想听听初步反馈。是什么吸引你们收购这些业务？在早期阶段，你们看到了什么？
是的。我认为我们在过去10年的观察是，投资者曾经问过我们一个非常敏锐的问题：为什么你们不收购其他私募股权公司收购的一些业务？我认为我们当时处于一个购买稳定业务的阶段，但如果你不承担一点经过计算的风险，数学上就无法获得那么多现金流。这些业务与我们拥有的其他业务一样，具有很高的客户保留率，只是它们处于生命周期的早期阶段。就像第一轮私募股权一样，它们还没有从多个方面完全优化。
因此，我们认为这是一个机会，让投资者实现更多的有机增长，并在我们推动更高利润率和更高EBITDA时实现出色的现金流转化。我们认为这将达到30%或更高，而2018到2022年期间的水平是我们已经评估并正在跟踪的。Central Reach在所有方面都符合我们的标准。除了是一个优秀的垂直市场软件业务（我们对此有模式识别）之外，它只是稍微早一点，但我们了解竞争格局及其在其中的定位。
这是一个拥有很多市场顺风的优秀业务。简单来说，它是自闭症服务领域的领导者。它支持ABA治疗的工作流程和管理。已经有20万专业人士在使用这一解决方案，它为自闭症谱系或相关残疾的个人提供护理。从市场角度来看，这里有很多顺风。在需求和供应之间存在持续的护理缺口，我们认为这一趋势至少会持续五到十年。ABA是自闭症领域的标准护理方式，这非常有帮助。
报销覆盖已经在各州和商业方面建立了一段时间。顺便说一句，这对业务的影响不大。医疗补助更多针对成年人而非儿童，而儿童是最大的学习人群，因为在那里可以对个人产生最大的影响。我认为最后我们看到的是，随着诊所规模扩大和变得更成功，它们最终会采用我们的解决方案。这是一条路径。此外，如果我们的客户收购其他业务，我们往往会与赢家一起获胜。这是一个非常棒的业务，我可以继续谈论它。
Subsplash是另一个购买第一轮私募股权的例子。我们与K1的关系已经持续了大约两年，他们绝对是中端市场玩家，从创始人那里收购业务。我们能够收购这个业务，它是新兴的领导者，但在教堂管理软件领域已经是公认的领导者，以数字化和捐赠为主导，然后通过这一点拉动教堂管理软件。今天，他们为2万个信仰组织提供服务。在参与度和捐赠如何成为该领域的价值驱动因素方面，有很多顺风，增长速度高于其他部分。这是另一个我们建立了良好关系的例子，但更重要的是，我们赢得了创始人Tim Turner的心。因此，他继续留在业务中，这对完成这一过程非常有帮助。我们是在专有基础上完成这一交易的，对他们的表现感到非常满意。他们还有一个AI和“第一战略”，这将渗透到他们所有的解决方案中。大约一年前，他们收购了一家名为Pulpit AI的公司，并正在利用它将其推广到整个投资组合。
完美。回到有机增长加速的话题。我认为我们收到的最大的问题之一是，随着这一战略变化，潜在的下行风险是什么？最近你们提到ProCare的一些早期执行动态，但你们已经迅速纠正了。我很想听听你们的看法，有哪些潜在的障碍？你们在哪些方面进行了调整或改变，以尽量减少这些风险？
是的。谢谢你的问题。我先谈谈我们正在做的事情，然后再谈谈ProCare。正如我之前提到的，在市场尽职调查方面，我们做得更好，因为我们现在有了来自买方的投资合作伙伴，他们真正帮助我们挑战外部顾问。他们非常有互补性，我认为这让我们在思考市场时变得更聪明。我还要说的是，我们在预测方面也更加成熟，将预测与价值创造论点联系起来，该论点将有多个杠杆来实现增长潜力。
因此，我们不会只依赖一件事。我们进行了很多压力测试，如果其中一个杠杆不奏效，其他方面需要如何调整来抵消这种风险。这并不是完全的风险缓解，但它确实大大缩小了结果的范围。最后，我们现在在人员和流程方面更加积极。有时在尽职调查中很难深入，但我们确实努力深入，并使用一些诊断工具。我们通过模式识别了解管理层对某些问题的反应，或者我们如何感知他们的系统和流程，他们能多快给我们反馈，以便我们知道在第一天就可以采取哪些对策来补充资源，填补可能的缺口。
在尽职调查方面就是这样。在执行方面，我们在过去一年中建立了项目管理办公室（PMO）的功能专长。我提到了罗珀赋能系统，其中有PMO能力。我们在财务、会计和网络安全方面增加了一些非常强的人才。真正的目标是在前100天内完成全面核心定价，确保团队专注于最重要的价值驱动因素，并在需要时提供资源。关于ProCare，我们在人员和流程方面没有足够快地介入。必须记住，这是我们第一个“成熟领导者”业务。我认为我们在战略上完全正确——我今天对这个业务的信心比一年前更强，因为他们在市场上的胜算非常高。只有一个竞争对手，而且他们已经裁掉了三分之一的员工。
他们试图采用一种疯狂的市场进入方式，但因为产品不够好，很多人流失了。在那段时间里，我们在治理方面也处于新旧方式之间，对公司的CEO有些迁就，而她不太愿意配合，这让我们有点落后。好消息是，我们现在对Transact、Central Reach和Subsplash应用了这些流程。Transact和Central Reach显然还处于早期阶段，但开局良好。我们对它们的表现和轨迹感到满意。
明白了。好的，完美。可能比我预期的时间长了一点，但今天每家公司都会遇到的一个常见问题显然是宏观环境。你们的业务非常多元化，因此可以说更具韧性，但29个业务中也可能出现各种潜在的宏观风险。我很想听听你们在宏观方面看到了什么影响，哪些是你们更关注的紧迫问题，哪些可能是被夸大的？
是的。我想我们在电话会议上试图强调的是，从终端市场的角度来看，最大的滞后是我们的Deltek政府合同业务。尽管在最近一次电话会议上提到了这一点，但我们真的对OBB能为该业务带来什么感到兴奋。首先，我们已经经历了两年左右的低迷，因此我们知道存在一些被压抑的需求。其次，OBB提供的数量和去向的混合正好符合Deltek GovCon的优势，因为它更多是成本加成合同。它流向国防领域，项目会计跟踪非常重要，会接受审计。这不仅是为了利润跟踪，也是为了合规。
因此，我们对此感到乐观。问题只是什么时候会释放，但我们知道它在那里，而且一定会发生。DAT的货运市场经历了非常漫长的货运衰退。显然，我们与该业务不是一对一的关系，但目前我们跟踪到中个位数的增长，而该业务本应是两位数增长。因此，我们一直在等待。从承运人的角度来看，我们已经在底部平衡。经纪人也还不错。因此，我们更多地通过价格来实现中个位数增长。我们认为今年年底会略高于这一水平。如果我们能从货运市场获得任何合作，情况会更好。
我们的Foundry业务也开始从编剧和演员罢工的特殊情况中恢复。这一直是个挑战，但趋势肯定是正确的。我们认为下半年将实现正增长。这将是好事。此外，医疗保健整体表现强劲。我们的解决方案在正确的一边，尤其是Strata在医院管理成本方面非常重要。保险业务一直很好。因此，这是一个对宏观整体不太敏感的行业，无论是Vertifor还是iPipeline。教育方面，高等教育一直很好。K-12因为资金从教育部转移到其他渠道的噪音而略显疲软。因此，这些可能是两个主要领域——Deltek GovCon和部分K-12，DAT方面没有什么更糟的，只是目前没有什么特别好的。
明白了。关于货运市场，看起来你们至少在一定程度上验证了舒适区。我看到最近收购了Convoy。不确定你们能对此评论多少，但很想听听早期反馈，你们的意图是什么，看到了哪些协同效应？
是的。我们对DAT感到非常兴奋。几年前我们谈到过，这是一个很好的平台，可以进行更多增值收购。在拥有DAT的20年里，我们只进行了一次收购。大约九个月前，我们收购了Trucker Tools，上个季度收购了Algo，现在是Convoy。基本上，DAT过去是一个类似于Craigslist的“招贴板”，没有任何交易功能。它只是各方聚在一起，在负载板之外决定做什么的一种方式。这只是信息共享。
他们支付订阅费用。这是一个非常棒的业务。但我们如何将其转变为一个可以进行交易的市场？承运人可以获得所需的融资，经纪人现在可以通过Trucker Tools解决方案跟踪市场中的承运人。现在，经纪人——这是一个非常好的时机来进行这次Convoy收购，因为经纪人正试图弄清楚如何节省或削减成本。他们可以通过某些负载来实现这一点，或者自动匹配更简单的负载——Convoy为经纪人带来了他们以前没有的能力。简单背景是，Convoy曾经是一家独立的经纪公司，但失败了，因为你需要中立性。如果他们向另一个经纪人销售经纪解决方案，这是行不通的，而DAT是终极的中立者。因此，我们对这对业务的长期意义感到非常兴奋。显然，还有很多整合工作要做，但这让我们向前迈进了一大步，而且不会以牺牲负载板为代价。在现货市场中，这两种解决方案始终都有需求。
明白了。好的。完美。听起来非常令人兴奋。有很多值得期待的东西。关于并购的话题，你们一直提到有50亿美元的容量。能否再给我们更新一下，你们对市场的雄心有多大，为什么对渠道感到满意？显然，目前市场有很多变数，但很想听听你们的看法，环境有多吸引人？
是的。过去几年的环境有点奇怪。因此，对我们来说，有趣的是我们有机会看到一些其他私募股权赞助商看不到的投资组合。原因是，如果我们最终看了一下交易，做了几周的工作，然后说不，这不会被视为一个失败的流程，而如果其他赞助商这样做，消息会传出去，可能会破坏交易。在市场上，这个资产会变得“酸”。
因此，对我们来说，有很多积压。已经堵塞了三年。我们认为它会在今年年底或明年初释放。但现在对我们来说非常有趣，因为我们得到了一些独特的视角。我们现在有几个大的交易，可能会发生，也可能不会，当然价格也是一个因素，在估值上保持高度纪律性，根据增长的滑动比例支付，这一直是重要的一部分。
我们还看到一些有趣的交易，业务很好，但AI机会并不那么有趣。并不是说它们会被AI取代，但我们知道它们甚至没有权利使用客户的数据来改进产品，因为终端市场的性质非常风险厌恶。因此，我们说，这一点都不有趣。这不是增长催化剂，所以我们放弃了。因此，在我们审视交易时，我们对AI的机会和风险的关注度比以前高得多，这是一个有趣的时期。
明白了。你们是否认为，这种对AI的关注在过去一年到一年半中有所加强，或者说它现在可能成为某些交易中的决定性因素？
是的。我认为在正确的方向上加强了。我们一直在寻找业务可能被颠覆的方式。显然，我们在过去一年半中一直在关注生成式AI的知识流及其发展方向。因此，我不会说它加强了。坦率地说，正如你所知，没有多少资产进行交易。因此，我们很快就能理解某些东西可能不那么有吸引力，并试图——因为现在每个人都在销售幻灯片中放入生成式AI，然后你必须深入挖掘其实质。但是的，我认为它已经在我们雷达上一年半到两年了。我不会说它加强了，但我们可能变得更聪明了。
明白了。还有一个经常出现的问题，市场非常多变，但IPO窗口的开放或关闭对罗珀来说是好事还是坏事？
我认为基本上无所谓，因为我们收购的大多数业务可能太小，无法上市。尤其是如果它们由私募股权拥有，我们已经看到这通常不太顺利。它们有这种悬垂，有点像“死钱”。MeridianLink今天终于被收购了。这是一个Bravo业务，在公开市场上徘徊了几年。因此，我认为尤其是在赞助商世界，IPO对我们会感兴趣的那些类型的业务来说并不太有吸引力。
明白了。好的。完美。这是建立在前一个话题基础上的，但你们对AI的看法是什么？你们如何将其推广到各个业务单元？从你们的角度来看，内部用例有哪些？这如何转化为你们正在考察的业务的杠杆？
是的。我知道每个公司都这么说。所以你必须持保留态度，因为我不相信你，但我们都是赢家，我们都会成为赢家，对吧？显然，在我们的投资组合中，有些业务风险更大。我们谈过Foundry比其他业务风险更大，而像Deltek这样的业务有巨大的机会。幸运的是，Foundry的规模比Deltek小得多。因此，我们对此感到满意。
但我们确实认为——我们现在让所有业务都去审视它们的价值链，以及价值链将如何随时间变化。这实际上为我们指出了巨大的总可用市场（TAM）扩展机会，如果我们能用代理取代或增强劳动力。因此，我们对创新速度的加快感到兴奋，整个组织的学习速度也在加快。AI思维方式的转变正在发生。我们非常分散化运营，我们提供了所有这些资源。但在这一点上，Neil确实更加投入，我不认为总裁们对此感到厌烦。
他每周一都会发送一些内容，比如“这是一些思想领导力”，“这是你必须思考的事情”。因此，我们并不是规定性的，但我们确实提供了大量信息，因为我们处于这个位置。我们花了很多时间与风险投资公司交流，比如几周前我们去见了Andreessen Horowitz。我们与他们保持持续对话。我们为所有总裁举办了一个MIT学习日，去MIT进行了一整天的学习。
因此，我们看到了很多机会，可以单独销售产品，比如Central今天有他们自己的解决方案，Aderance有他们自己的独立解决方案，Construct Connect有他们自己的独立估算解决方案，或者像光环效应在其他地方的货币化，比如现在我们会在Deltek云中放入所有AI功能。因此，这些顽固的政府承包商最终将不得不放弃本地解决方案，转向云端。因此，我们会有一个加速提升，或者甚至能够交叉销售今天还不是AI但会更快成为AI的产品。因此，他们正在跟踪这一点。
在内部，我认为我们正在做更多这样的学习研讨会，但Deltek的CTO几周前做了一个关于生产力和一些特定用例的研讨会，使用Cloud代码。他们将在一年半内发布一个产品，现在看起来可能会在明年上半年发布，因为他们已经能够推出MVP并迭代，继续使用现代代码开发。我认为我们仍在努力解决的一个领域是如何重构和重写代码。我们尝试了很多解决方案，我们相信这会实现，但这比我们希望的要花更多时间。
因此，将所有内容迁移到现代代码库并重构是一个非常重要的部分。是的，我们现在的思考方式可能是半对半。但Neil对业务的指示是，将这些生产力收益全部重新投入到路线图或任何你认为需要投资以加速增长的领域。现实地说，我们可能也会看到一些利润率扩张，因为一次性完成所有这些会很困难。但这确实是我们对业务的指示——在你们看到生产力的范围内，比你们通常能够做到的更快地推进路线图。
明白了。我意识到我疏忽了，没有看看观众是否有问题。如果有人有问题，请通过门户发送或给我发邮件。我不确定是否有举手功能，但如果有，请使用。在等待期间，我想再问你们一个更近期的问题。在你们加速有机增长的道路上，你们谈到了预计下半年会有上升。有哪些因素进入了这一计算？有多少是机械性的，有多少是你们执行的结果？
是的。我认为大部分是机械性的。我们在我们的业务中为比较设置得更好一些，网络业务中较少，网络业务更多是在下半年，第三季度更多。因此，我认为主要是机械性的。我们第二季度的预订量不错，支持了下半年的表现，尤其是当你整体看上半年和我们的上半年预订量时，这支持了下半年。是的，主要是机械性的。我认为DAT和Foundry会继续改善，其中一些是机械性的，一些是增长本身更好。
明白了。完美。有一个快速的问题作为澄清。考虑到增长可能会超出预期，是否有情况下这种上行会转化为利润率，还是更适合再投资？
我认为如果我们最终实现更高增长，我们标准的增量框架是45%。可能会更接近40%到45%。这是在AI之前的视角。AI可能会回到45%。我不是对29个业务的完美预测者，但这是我们主题上的思考方式。
是的。明白了。还有一个问题。你们通常用“永远的家”来形容。但AI带来了很多未知。如果你们发现某些业务的风险比最初预期的更高，是否会更快地考虑剥离？你们如何应对这种情况？
是的。这是个好问题。我认为我们需要先看看是否有市场来解决这种困境。唯一能说的是，我们在这些细分市场中的业务可以非常有创意地继续捕获价值，而不是一夜之间失去一切。我举一个之前投资组合的例子，我们曾经拥有一个名为TransCore的交通和收费业务，RFID标签的成本随着ASIC的下降而下降，摩尔定律绝对主导了这一领域。
我们能够以某种方式管理这种成本下降，通过定价、包装优化和合同谈判，仍然实现了低到中个位数的有机增长。我们这样做了12年。因此，我认为你可以在这方面很有创造力。你可以继续以其他方式创新。比如Foundry有多个产品，Foundry浮现在脑海中，但我们仍然会在很长一段时间内不可或缺。因此，我的偏好可能是——因为它规模很小——坚持到底并优化价值，而不是试图退出。显然，它对增长有贡献，但从同行MVP的角度来看，这是正确的做法。
明白了。完美。最后一个问题。我认为对持续自由现金流的最大担忧可能是你们在可收购的业务上耗尽了空间。你们对这一机会集的看法是什么？你们之前提到星座软件，尽管他们是从更长期的角度谈论的，但他们可能在软件领域耗尽了机会。很想听听你们的快速看法，这会如何发展？
是的。有一件事是确定的，机会市场从来不是恒定的，总有新事物出现。几周前有一家业务被收购，一家上市公司收购了它。我们直到大约六个月前才知道它的存在。这是一家创始人运营的业务，达到了1亿美元的EBITDA。因此，只要还有企业家和资本主义，我们就会继续看到新的交易。我从来没有为此失眠过，至少在过去的十年里没有。曾经有一段时间我有点担心，因为我们的过滤器太窄了，比如管理层必须传达和其他一些事情。但我们已经打开了TAM，也打开了机会。因此，我们看到的交易比我们能执行的要多得多。
明白了。完美。到此为止，我想我们时间到了。Jason，再次感谢你的参与，Zach也是。非常感谢你们抽出时间。希望你们还有一系列会议要参加。祝你们好运，也感谢观众的参与。
是的。谢谢大家，谢谢。
再见。