身份不明的发言人
Gabriel Katz（首席法务官）
Daniel Neville（首席执行官）
Robyn Tannenbaum（总裁兼董事会成员）
Brandon Hetzel（首席财务官）
身份不明的参会者
Aaron Grey（Alliance Global Partners）
Chris Muller（Citizens Capital Markets）
大家好，感谢您的耐心等待。欢迎参加Advanced Flower Capital 2025年第二季度财报电话会议。目前所有参会者均处于只听模式。演讲结束后将进行问答环节。如需提问，请按电话上的星号键11。您将听到自动语音提示您已举手提问。如需撤回问题，请再次按星号键11。请注意本次会议正在录音。现在有请今天的发言人——首席法务官Gabriel Katz。
请开始。
早上好，感谢各位参加Advanced Flower Capital截至2025年6月30日的季度财报电话会议。今天与我一同参会的有：总裁兼首席投资官Robin Tannenbaum、首席执行官Daniel Neville以及首席财务官Brandon Hetzel。在开始之前，请注意本次通话正在录音。重播信息包含在我们2025年6月24日的新闻稿中，并与2025年第二季度财报和投资者简报一同发布在AFC官网advancedflowercapital.com的投资者关系板块。
今天的电话会议包含前瞻性声明和预测，反映了公司对市场发展、拟议公司转型、2025年及以后的财务表现等方面的当前看法。这些声明存在预测未来结果的固有不确定性。请参阅Advanced Flower Capital最近提交给SEC的定期报告，包括今早提交的10-Q季度报告，了解可能导致实际结果与这些前瞻性声明和预测存在重大差异的特定条件和重要因素。
在今天的电话会议中，管理层将提及非GAAP财务指标，包括可分配收益。请参阅我们网站上发布的第二季度财报，了解非GAAP财务指标与最直接可比GAAP指标的调节情况。
今天的电话会议首先由Dan概述我们的投资组合和大麻行业情况，随后Robin将就今早宣布的转型为商业发展公司（BDC）的计划进行说明，最后由Brandon总结财务业绩，之后我们将开放问答环节。现在有请首席执行官Dan Neville。
谢谢Gabe，大家早上好。我将首先概述我们的业绩，然后更新2025年第二季度的投资组合情况。AFC本季度基本加权平均普通股可分配收益为每股0.15美元。此外，董事会宣布2025年第二季度股息为每股流通普通股0.15美元，已于2025年7月15日支付给截至2025年6月30日登记在册的股东。
虽然过去一年我们在减少不良信贷敞口方面取得了显著进展，但仍有许多工作要做，部分遗留贷款的不良表现及资产实际损失可能影响我们的收益。本季度我们退出了上市公司A的设备贷款，这对收益产生了影响。需要说明的是，我们参与了一笔内华达州种植商的设备贷款，该贷款已清算约三年。第二季度，我们收到了来自抵押代理人的最后一笔清算款项，并核销了该贷款的剩余账面价值。这影响了可分配收益，但由于该贷款已全额计提准备金，因此未影响账面价值。
关于当前投资组合管理，我想谈谈几笔表现不佳的贷款。对于私营公司A，接管人已就三项主要资产中的两项签署了意向书（LOI），近期将提交法院批准。他还在就及时出售第三项资产进行谈判，有多方表示兴趣，并在管理和清算这些资产方面表现出高效。
季度结束后，私营公司P的贷款自2025年6月1日起转为非应计状态，因该公司未支付2025年7月1日到期的利息。因此，AFC发出了违约和加速还款通知。我们将寻求行使所有权利和救济措施以收回本金。该贷款剩余本金约1600万美元，由密歇根州一处种植设施和一家非运营药房担保，两者均为自有房地产。
最后，我想花点时间谈谈子公司私营公司G（Justice Grown）。我们目前与Justice Grown实体涉及三项独立法律程序，涉及执行信贷安排下的某些权利与涉嫌违约有关。我们已就其中一项诉讼中的预审初步禁令提出上诉，该禁令禁止我们就某些涉嫌违约行使权利。我们在纽约还有关于股东担保的未决诉讼。
需要提醒的是，我们对Justice Grown的贷款将于2026年5月到期，由新泽西州的垂直资产担保，包括一处自有种植设施和三处药房（其中两处位于宾夕法尼亚州）。我们的担保包括三处药房和一处目前未运营的自有种植设施。我们仍非常专注于从这些表现不佳的贷款中实现最大价值。
积极的一面是，最近有关于特朗普政府考虑重新安排大麻分类的讨论。我们认为大麻重新分类将增加大麻公司的资本供应，并可能改善我们问题贷款的回收情况。然而目前，由于进入市场的资本仍然有限，该行业对许多运营商来说仍处于充满挑战的环境。
鉴于这种环境，作为纪律严明的资本配置者，我们只寻求投资于成熟的运营商。然而，许多这些运营商没有房地产覆盖，这限制了我们的渠道和规模投资能力。董事会和管理团队已明确认识到，将投资重点扩大到房地产支持公司之外是为股东创造价值的重要一步。因此，今天我们提议将公司从REIT转型为BDC，接下来由Robin说明。
谢谢Dan，大家早上好。今早我们宣布有意从目前运营的REIT结构转型为商业发展公司（BDC）。这一转型需股东批准某些相关事项，将使AFC能够发起和投资更广泛的机会，包括房地产和非房地产覆盖资产。
我们认为，如果获得批准，鉴于大麻行业的资本密集型性质和高资本成本，这一转型将是AFC的重要转折点。许多运营商不拥有房地产，这极大地限制了AFC作为抵押REIT可以贷款的大麻运营商范围。作为BDC，AFC的投资范围将扩大，允许公司向没有房地产覆盖的运营商以及具有高增长潜力的大麻相关业务提供贷款。
此外，如果联邦层面重新安排大麻分类，我们认为大部分新资本将流向成熟运营商。由于这些公司大多不拥有房地产，BDC转型应使ASC更好地利用这一行业顺风。我们还宣布董事会已批准立即生效的扩大投资授权，包括大麻行业以外的直接贷款机会。
我们认为其他私营和上市中型市场公司存在有趣的信贷机会，可以产生具有吸引力的风险调整后回报。通过扩大机会集，AFC将能够更好地实现跨行业和信贷风险状况的多元化。AFC投资团队在大麻以外的直接贷款领域拥有超过30年的经验，执行了超过100亿美元的直接贷款交易，并在管理和扩展BDC方面拥有20年的经验。
简而言之，我们认为这对公司和股东都是积极的一步。未来，拟议的转型需获得ASC股东批准与AFCM的新投资顾问协议，该协议需符合1940年《投资公司法》的要求。当我们向SEC提交委托书时，将提供更多信息。如果获得ASC股东批准并经过董事会额外必要批准，我们预计转型将在2026年第一季度完成。现在请Brandon详细讨论我们的财务业绩。
谢谢Robin。截至2025年6月30日的季度，我们产生了620万美元的净利息收入和340万美元的可分配收益（即基本加权平均普通股每股0.15美元），GAAP净亏损为1320万美元（即基本加权平均每股亏损0.60美元）。我们认为提供可分配收益有助于股东评估AFC业务的整体表现。
可分配收益代表根据GAAP计算的净收入，不包括股票补偿费用、任何未实现损益、当前预期信用损失（CECL）准备金、应税REIT子公司收入或损失（扣除股息）以及计入净收入或损失的其他非现金项目。
截至2025年第二季度末，我们的未偿还本金为3.596亿美元，分布在15笔贷款中。截至2025年8月1日，我们的投资组合包括3.579亿美元的未偿还本金，分布在15笔贷款中。截至2025年8月1日，按每笔贷款存续期计算的加权平均投资组合到期收益率约为17%。
截至2025年6月30日，CECL准备金为4400万美元，约占我们贷款账面价值的14.6%，资产负债表上包含的贷款未实现损失总额为2150万美元（按公允价值持有）。截至2025年6月30日，我们的总资产为2.906亿美元，股东权益总额为1.847亿美元，每股账面价值为8.18美元。
在2025年第二季度，AFC将其高级担保循环信贷额度从3000万美元扩大到5000万美元，由该设施的牵头安排人（一家资产超过750亿美元的FDIC保险银行）额外承诺2000万美元。最后，在2025年7月15日，我们向截至2025年6月30日登记在册的股东支付了2025年第二季度股息，每股流通普通股0.15美元。现在我将把电话交还给接线员开始问答环节。
提醒一下，如需提问，请按电话上的星号键11，并等待您的名字被宣布。如需撤回问题，请再次按星号键11。请稍候，我们正在整理问答名单。第一个问题来自Alliance Global Partners的Aaron Grey。您的线路已开通。
大家好，非常感谢提问。我的第一个问题是关于决定转型为BDC而非抵押REIT的整体考虑。能否谈谈为什么认为这是正确的工具，以及为什么选择转型而非设立不同结构？我们想了解更多关于这一决策过程的思考。
当然。嗨，Aaron，我是Robin。感谢提问。我想说，随着我们看到大麻行业格局的演变，越来越多的运营商——我认为是那些正在成长和蓬勃发展的运营商——不拥有他们的房地产。作为REIT，我们在这些运营商中可以进行的投资受到限制。随着我们继续评估确保我们为市场增长做好最佳定位的选项，我们认为现在是转型为BDC以实现长期价值并能够投资更多我们看到的机会的最佳时机。这就是我们选择这种方式的原因。
好的，感谢这一点。关于渠道，我看到它比上一季度有所减少。在转型为BDC后，是否有关于这将如何扩大渠道的可见性？渠道的限制主要是由于缺乏房地产覆盖，还是与大麻行业的更广泛宏观动态有关？
我会让Dan回答这个问题。但提醒一下，由于我们仍作为REIT运营，目前进行的投资将是符合REIT要求的。我会让Dan谈谈当前渠道以及扩大范围后的潜在增长。
好的，Aaron。随着拟议的BDC转型，我们有机会投资于今天没有房地产覆盖的大麻公司。考虑到行业的高资本成本和持有房地产的高成本，许多公司没有足够的房地产覆盖来成为符合REIT资格的资产。粗略估计，我们看到的大麻领域机会中，约有三分之二没有房地产覆盖。这为你评估与转型相关的机会集扩大提供了一个指标。
关于过去几个季度的大麻机会，我们的渠道持续下降。这是由于一方面没有看到那么多好的房地产覆盖机会，另一方面，鉴于行业持续的不确定性和波动性（过去几周除外），随着每个季度过去而没有股权资本进入这一领域，我们评估信贷和寻求风险调整机会的标准越来越严格，这导致渠道在过去几个季度中逐季下降。
感谢这一点，非常有帮助。最后一个问题，关于你刚才提到的一些评论。如果重新安排分类发生，正如最近一些新闻报道所提到的，这是否更多是帮助现有投资组合中的运营商？显然，这会改善280E税项下的现金流，但你认为这是否会带来增量机会的重大变化？你说过目前主要关注现有运营商。你认为这会开启一系列新运营商进入，还是更多与各州合法化和许可证发放有关？我想了解你如何看待重新安排在机会方面的影响——是对现有投资组合的影响更大，还是真正开启更多机会？
谢谢Carol。谢谢Robin。我认为如果重新安排分类发生，并且在这些公司的税务状况上获得确定性——包括历史税务负债和未来的税务处理——这对行业来说是重大的，应该会吸引更多资本流入这一领域。随着更多资本进入，这应该会支持该领域的资产估值，并可能吸引新的投资参与者或新平台进入这一领域。
看看今天的AFC，我们以较账面价值显著折价交易，这至少部分是由于我们今天账面上的大量问题遗留贷款。如果重新安排分类发生，新资本进入，资产价值上升，这将帮助我们在处理投资组合中的部分问题贷款时实现更好的变现，鉴于其规模，这对AFC来说是重大的。
其次，资本进入有望让股权资本进入这一领域。跟踪这一领域的人都知道，过去几年进入的所有资本基本上都是债务资本。这不是为企业融资的健康方式，也不是行业成长的健康方式。这是一个资本密集型行业，需要股权资本和债务资本共同进入。如果这种情况发生——尽管有一些起起落落——这对行业和贷款环境以及向行业部署更多资本都是积极的。
好的，太好了。这些信息非常有帮助。我将回到队列中。
谢谢。下一个问题来自Zwanec and Associates的Pablo Zwanek。您的线路已开通。
大家早上好。
我是代表Pablo的Rahul。我们有几个问题。第一个是关于私营公司K的问题贷款。能否更新接管人在资产方面的进展？与此相关的是，如果私营公司A和K的贷款都在接管人手中，为什么只有私营公司A的贷款按公允价值记账，而私营公司K的贷款按账面价值记账？
当然。我来回答第一部分，然后Brandon会回答第二部分。我们在脚本中简要更新了上市公司K的进展。两项资产已签署意向书（LOI）。这些资产目前由接管人管理，因此任何出售都需经监督接管程序的法院批准。我们预计这两项资产的购买协议（APA）将在近期提交。第三项资产正在马萨诸塞州积极营销，该州市场一直较为困难。最近有一些活动增加，因为立法机构提议将每家公司的门店上限从目前的三家（这一数字非常低，难以建立规模业务）提高到六家，并允许额外四家合作门店。
与该市场的联系人交谈后，人们乐观地认为这将在今年晚些时候实现。我认为这推动了一些公司寻求提前增加在该州的持有量，从3家增加到6家或10家（取决于模式）的活动。
我是Brandon。贷款按公允价值或账面价值记账只是GAAP和我们过去选择的结果。当我们2020年刚成立公司时，我们将所有贷款按公允价值记账。一旦选择公允价值，就必须按公允价值记账。我们IPO后，转为将新贷款按账面价值记账。因此，私营公司A是我们最初选择公允价值状态时的唯一遗留贷款。这就是为什么它按公允价值而非账面价值列示，但这与接管程序无关。
明白了，谢谢。关于债务杠杆，请提醒我们你们愿意接受的债务比率上限是多少？在什么情况下需要新股权来资助未来的贷款增长？
嗨，我是Robin。我们的目标杠杆率在1到1.5倍之间，我认为我们将在这个范围内运作。鉴于我们股票目前的交易价格，我不认为我们会发行股权。
当然。另外，能否为我们量化下半年的到期情况？
当然。下半年有一笔贷款将在下个月到期。考虑到大麻行业的现状和我们股票的交易情况，我们专注于从投资组合中的不良信贷和到期贷款中收回资本。因此，我们预计这笔贷款将在未来几周内进行再融资。需要明确的是，我们不会参与这次再融资。
明白了。谢谢。最后，除了大麻，能否简要概述一下抵押REIT行业的整体市场情绪？宏观主题、利率、包括加密货币在内的替代贷款解决方案如何影响抵押REIT行业和该板块的股票情绪？
当然。我是Robyn。我认为纵观抵押REIT领域，自去年以来抵押REITs表现更好。我认为人们总体上开始认识到一些不良贷款并在相关情况下确认损失。我认为我们跟踪的抵押REITs整体交易价格约为面值的80%。我认为利率——人们早些时候认为利率会下降，这就是为什么年初时看到了一次上涨。我认为利率下降将有助于抵押REITs表现更好。我也认为这可能为抵押REITs提供新的投资机会并完成一些再融资。
关于加密货币等替代投资，我将跳过评论，因为我对这些不够了解，而且有很多人比我更懂这些。
明白了。
谢谢。我们的问题到此结束。
谢谢。提醒一下，如需提问，请按电话上的星号键11。再次提醒，按星号键11提问。下一个问题来自Citizens Capital Markets的Chris Muller。您的线路已开通。
大家好，感谢提问。鉴于政府最近关于重新安排分类的评论，你们是否看到借款人的兴趣增加？他们是否在等待具体行动？类似地，你们是否已经在关注非房地产贷款？最近的重新安排评论是否对这些领域产生了影响？
Dan，你想回答这个问题吗？
当然。Chris，感谢提问。我认为现在还比较新，人们仍在消化。再次强调，新闻报道中的语言是“正在考虑”，我认为是积极考虑，但在这一决定将如何落地上没有太多暗示。因此我认为很多人目前处于观望状态，等待结果。关于重新安排的讨论已经有很多起起落落。现在是八月中旬，通常不是一年中活动频繁的时候，因此在这方面没有太多动向。
明白了。接着之前的一个问题线。本季度CECL准备金大幅增加，这是由于现有投资组合的基本面还是某些宏观因素？这个问题的第二部分是，如果我们确实获得第三类安排且280E税项取消，这对现有借款人的信用质量有多大影响？我们是否会看到这些CECL准备金开始下降？
当然。我是Brandon。关于CECL，宏观因素确实对CECL整体有一些影响，但我们是逐笔贷款评估的，各贷款本身的输入是CECL准备金增加的主要驱动因素。
还有——
Chris，你能重复一下问题的第二部分吗？
是的。如果第三类安排发生且280E税项取消，一些借款人的现金流开始改善。这是否会导致这些估值上升的借款人的CECL准备金下降？
是的，我认为这取决于资产的现金流表现和这些资产的价值。我们使用第三方估值公司来评估所有这些指标以确定准备金。因此，如果现金流改善和该领域的资产价值上升，这可能会对这些估值产生上行压力。
明白了。如果我能再挤进最后一个问题。关于BDC转型，这是否会开启增加一些信贷额度的新机会？长期来看，一两年后这个投资组合的构成会是什么样子——房地产与非房地产类资产的比例？还是现在说这些还为时过早？
感谢提问。关于信贷额度，有趣的是我们目前的信贷额度与BDC的融资方式类似。BDC有时比REITs在婴儿债券或无担保债券方面有更好的定价。因此这可能是一个提升。但从信贷额度的角度来看，我们仍然受限于目前愿意参与大麻领域的银行。因此很难说结构本身是否会比REIT结构吸引更多银行。
关于我们的投资组合构成，现在还很难说。我只这么说是因为，根据REIT指南，我们在TRS中已经有非房地产覆盖资产。但在转型之前，我们仍作为REIT运营，因此我们将确保交易具有所需的房地产覆盖并保持我们的REIT状态。因此，在我们进一步推进并完成转型之前，很难预测构成会是什么样子。
明白了。非常有帮助。感谢回答这些问题。
谢谢，Chris。
谢谢。目前没有更多问题。现在有请首席执行官Dan Neville致闭幕词。
感谢大家今天参加电话会议。我们预计将在未来几天向股东提交关于拟议转型为BDC的委托书声明。我们期待在进展过程中继续向股东更新。
今天的电话会议到此结束。感谢您的参与。您现在可以断开连接。