身份不明的发言人
Alaael-Deen Shilleh（副首席法律顾问）
Laurence E. Penn（首席执行官兼总裁，董事会成员）
Christopher Smernoff（首席财务官）
Gregory Borenstein（投资组合经理）
身份不明的参会者
Doug Harder（瑞银）
Jason Weaver（Jones Trading）
感谢您的耐心等待，请继续保持在线。所有在线的参会方，我们感谢您的耐心等待。请继续保持在线。所有在线的参会方，我们感谢您的耐心等待。请稍候。我们即将开始。女士们先生们早上好。感谢您的等待。欢迎参加Ellington信贷公司截至2020年6月30日的财政季度业绩电话会议。今天的电话会议正在录音。此时所有参会者都处于只听模式。演讲结束后将开放提问环节。如果您想提问，请随时按电话键盘上的*1。如果问题已回答，您可以按*2退出队列。最后，如需接线员协助，请按*0。
现在我很荣幸将话筒交给副首席法律顾问Aladdin Chalet。请开始发言。
谢谢。在开始前，我想提醒大家本次电话会议可能包含根据1995年《私人证券诉讼改革法案》安全港条款作出的前瞻性声明。这些声明并非历史事实，涉及我们N2表格注册声明中详述的风险和不确定性。实际结果可能与这些声明存在重大差异，因此不应被视为对未来事件的预测。公司无义务更新这些前瞻性声明。今天与我一同参会的有Ellington信贷公司首席执行官Larry Penn。
投资组合经理Greg Borenstein和首席财务官Chris Smirnoff。我们的业绩电话会议演示文稿可在我们的网站ellingtoncredit.com上获取。今天的电话会议将按照该演示文稿进行，所有声明和数据引用均以演示文稿末尾的重要通知和尾注为准。现在我将话筒交给Larry。
谢谢Eladin，大家早上好。我们感谢您对Ellington信贷公司的时间和关注。请翻到幻灯片第3页。Ellington信贷公司本季度表现优异，技术上这是我们新财年的第一个财政季度。作为注册封闭式基金的首个完整季度，我们实现了近20%的年化经济回报率（净额），并提高了每股资产净值。我们的优异表现得益于CLO股权和夹层投资的出色表现，以及4月份出售传统抵押贷款相关资产后及时进行的资本再配置。
得益于Mark Takotsky及其团队的出色执行，我们成功处置了剩余的抵押贷款相关投资，对资产净值影响极小，随后将我们的CLO投资组合季度环比增长27%至3.17亿美元，如幻灯片3所示。现在请翻到幻灯片第4页。4月2日意外关税公告后，日历第二季度的市场条件变化广泛。宏观经济不确定性加剧导致风险资产价格全面大幅下跌。然而，4月9日关税暂停后，风险情绪迅速反弹，引发市场全面上涨。到季度末，波动性和信用利差已完全收复早前的涨幅，许多股票指数创下历史新高。
如本幻灯片所示，美国公司高收益债券和投资级债券的信用利差在本季度总体收窄，5月和6月的复苏完全抵消了4月的疲软。转向我们关注的特定领域，即CLO，您可以在页面顶部看到CLO夹层级（特别是BBB评级层级）本季度也表现良好，尽管略逊于高收益公司债券。如本幻灯片所示，CLO股权总体表现也非常出色。按历史标准衡量，CLO发行量仍处于高位，但低于最近几个季度，反映了季度内波动性的影响。
我们在4月初出售了所有剩余的机构资产池，考虑到当时同步出现的避险价格走势，我们的时机很幸运，因此我们迅速开始重新配置。这些释放的资本流向了CLO投资。我们的迅速行动使我们能够在4月份以2025年低点增持CLO，同时我们继续在整个季度剩余时间内将资本配置到有吸引力的CLO投资中。正如我之前提到的，CLO最终没有像高收益公司债券那样大幅反弹，考虑到我们仍有更多资本需要配置，这对我们来说是件好事。
本季度我们表现出色的关键驱动因素是来自CLO股权和CLO夹层头寸的强劲净投资收益，辅以机会主义交易、以面值赎回两个我们以折价购买的夹层头寸以及我们持有股权的CLO成功重置，所有这些都促进了我们每股资产净值的增长。今天我们仍有充足的闲置资金，配置这些资金应能在未来几个月提振我们的净投资收益。按照目前的配置速度，我们预计从9月开始，我们的月度净投资收益将覆盖8美分的月度分配。
届时我们将认为自己接近完全投资。随着封闭式基金转换的完成，我们现在受益于封闭式基金结构带来的所有优势，包括传递RIC税收的税务效率以及完全专注于CLO投资的能力。我相信我们的新结构和战略将支持盈利增长，并帮助我们利用我们在CLO市场中继续看到的有吸引力的机会。现在我将话筒交给Chris，他将详细介绍一些财务细节。
谢谢Larry，大家早上好。请回到幻灯片第3页查看日历第二季度。我们报告的GAAP每股净收益为0.27美元，调整后每股净投资收益为0.18美元。本季度我们CLO投资组合的加权平均GAAP收益率为15.6%。现在转到幻灯片第6页，您可以看到按CLO子行业划分的投资组合净收益明细：美国CLO债务0.12美元，欧洲CLO债务0.02美元，美国CLO股权0.23美元，欧洲CLO股权亏损0.01美元。如幻灯片6中间所示，每个子行业都贡献了强劲的净投资收益。
此外，我们的业绩受益于美国债务和股权实现的重大净收益和未实现收益。正如Larry提到的，这些收益反映了季度内的积极交易，以及以折价购买的两个夹层头寸的交易赎回和CLO股权头寸的有利重置。略微抵消这些收益的是欧洲CLO股权的净未实现损失和旨在防范下行风险的信用对冲的轻微拖累。在美国，杠杆贷款价格季度环比上涨，尽管4月初CLO债务出现大幅回调。在CLO债务中，具有更高质量去杠杆化特征的表现最为强劲。
然而，季度末的大量发行阻止了信用利差进一步收窄，我们继续观察到贷款信用分散度较高，特别是在低质量借款人中。美国CLO股权表现强劲，得益于强劲的投资者需求和市场波动性下降，新发行或最近重置的CLO具有较长的再投资期，明显优于对贷款价格更敏感的较短期限特征。在欧洲，杠杆贷款价格小幅上涨，但落后于美国的反弹。更广泛的信用分散度影响了回报，特别是在次级层级，尽管对非美国信贷的更强投资者需求提供了一些抵消。
本季度欧洲CLO股权的表现逊于美国股权，反映出贷款市场涨幅更为温和且分散度增加。也就是说，一些投资者转向欧洲结构有助于缓解影响。幻灯片7提供了我们CLO投资组合的详细信息，突出了总额的连续增长，CLO投资组合增长了27%至3.17亿美元。本季度我们新增购买9100万美元，其中88%是CLO债务，12%是CLO股权，我们出售了1600万美元的CLO，这与我们积极的交易风格一致。截至6月30日，CLO股权占我们总CLO持有量的53%，低于58%，欧洲CLO投资占我们总CLO持有量的14%，与上一季度大致相同。
正如Larry提到的，我们在RIC转换后不久处置了所有剩余的抵押贷款头寸，转换的生效日期为4月1日。这些处置对我们资产净值的净影响仅为每股约0.01美元。幻灯片8提供了我们CLO投资基础公司贷款的详细信息。如您在此处所见，抵押品严重偏向于第一留置权浮动利率杠杆贷款，占基础资产的95%。行业敞口多样化，以科技、金融服务和医疗保健为首，没有单一行业超过11%。到期日分布在几年内，最大的集中在2028年和2031年，还有一些近期到期日，导致加权平均贷款期限为4.2年。
设施规模偏向于较大的借款人，42%的设施超过15亿美元，加权平均规模为16亿美元。支持流动性的幻灯片9显示了有关我们基础贷款的更多详细信息。该投资组合涵盖2,205个独特发行人，95%是高级担保贷款，平均评级为BB，浮动利率利差为3.34%。货币敞口为86%美元和14%非美元，我们的CLO股权头寸的加权平均次级超额抵押缓冲为4.58%。幻灯片10提供了截至6月30日我们的信用对冲快照。我们在季度内选择性和机会主义地对部分CLO投资组合的信用风险进行了对冲，使用了一系列衍生工具。
随着信用利差收窄，我们机会主义地增加了公司信用对冲的规模，在季度末显著增加了规模。我们还维持了一个外汇对冲组合，以管理与欧洲CLO股权和债务投资相关的敞口。转到幻灯片11，截至6月30日，我们的资产净值为每股6.12美元，现金及现金等价物总计3660万美元。我们基于资产净值的季度总回报率为年化19.7%。接下来，我将话筒交给Greg Borenstein，讨论CLO市场的表现、我们如何配置CLO投资组合以及我们的市场展望。
谢谢Chris。今天很高兴与大家交流。正如Larry提到的，日历第二季度最终对EARN非常有利，但达到这一结果的路径高度非线性。4月份极其波动，关税公告使市场陷入混乱，公司信用利差在月初大幅扩大。关税暂停后，市场趋于稳定，信用利差在5月和6月大部分时间逐步回升，季度末总体收窄。在我们的美国CLO投资组合中，股权和夹层级均实现了显著收益，而在欧洲，由于起点较高，回报较为温和。
也就是说，考虑到欧洲CLO票据在第一季度的优异表现，欧洲CLO迄今为止为EARN带来了稳健的业绩。虽然CLO夹层级的回撤和随后的回升与信贷市场整体走势高度相关，但CLO股权在几个维度上的分散度有所增加。4月份，我们看到更干净、期限更长的交易保持良好支撑，而对基础贷款估值更敏感的较短期限交易随着贷款价格下跌而出现更大幅度的回撤。此外，市场此前定价重置或再融资的股权层级表现不佳，因为这些期权随着CLO债务利差扩大而消失。
截至目前，许多这些期权已经恢复，但它们仍不如年初时那么有利可图。这主要是因为AAA级利差难以回到1-2月份的水平。对CLO股权有利的是，4月后的贷款价格下跌减轻了此前对贷款息差压缩和由此产生的净利息边际侵蚀的担忧。更重要的是，截至6月30日，贷款支付违约在整个季度保持低位，根据Morningstar LSTA美国杠杆贷款指数，过去12个月为1.11%。总体而言，我们最近一直专注于增加投资组合对CLO夹层的相对集中度。
我们认为，增加对这些信用上升头寸的敞口，加上增加信用对冲，有助于保护投资组合，并成为我们CLO股权头寸的良好补充。此外，与一级市场相比，我们也更多地将重点转向二级市场，因为第二季度部分时间的错位创造了更多的二级市场机会。事实上，EARN在第二季度没有参与任何新发行股权交易，因为我们在最近几个月的二级市场中发现了更好的相对价值。如前所述，CLO负债，特别是AAA级，难以回到其最紧水平。
与此同时，截至7月31日，相当大比例的贷款市场（46%）交易价格高于面值。贷款市场的重大重新定价重新引发了关于息差压缩的担忧。随着AAA级利差仍难以回到2025年的最紧水平，新发行CLO股权套利面临压力。我们在当前环境下对CLO夹层的重视也反映了我们的担忧，即较高基础关税率的持续存在，加上未来关税政策的不确定性，将在可预见的未来继续推动信贷分散。正如我们的业绩所示，EARN利用了第二季度的市场不确定性，在市场波动期间通过积极交易获得了收益。
本季度我们有79笔独特的CLO交易，不包括任何交易清算或信用对冲交易。我相信投资组合非常平衡，既有为稳定性构建的核心头寸，也有提供有意义上升空间和有吸引力期权的其他头寸。随着市场环境的变化，我们将继续调整配置，无论是在夹层和股权之间、一级和二级市场之间，还是美国和欧洲之间。现在将话筒交还给Larry。谢谢Greg。
日历第二季度对Ellington信贷公司来说是一个出色的季度，也是我们作为封闭式基金新形式的良好开端。我们不仅实现了强劲的盈利，而且还以一个多元化、高质量的CLO投资组合和充足的闲置资金结束了本季度。日历第三季度开局强劲，我们在7月又实现了一个月的优异业绩，扩大了投资组合并进一步提高了资产净值。截至目前，我们的CLO投资组合约为3.6亿美元，高于第三季度初的3.2亿美元。展望未来，我们看到多种方式可以继续推动业绩和扩大净投资收益。
配置我们剩余的闲置资金是一种方式，正如我之前提到的，我们预计从9月开始，我们的净投资收益将完全覆盖我们的分配率。另一种方式是发行长期无担保债务，我们希望在今年晚些时候进行。长期无担保债务提供的额外杠杆应对GAAP盈利和净投资收益都有利。但即使以我们目前的资本基础和债务结构，我们预计将CLO投资组合再增加约4000万美元至4亿美元左右。我坚信，我们对CLO投资的严谨方法、积极的交易风格以及对信用对冲的战略运用，使Ellington信贷公司具有独特的优势。
自4月初以来，信贷市场已经大幅复苏，我们通过以更好的切入点增加信用对冲，同时在美国和欧洲发现CLO股权和夹层债务的有吸引力的机会，从而利用了这一点。这种相对价值方法使我们能够灵活地瞄准随着市场演变而出现的最佳风险调整回报。总结一下，我们已经建立了一个我们认为高质量、多元化的PLO投资组合，同时保持高流动性并为盈利增长准备了多个杠杆。日历第二季度是EARN的强大开端，我们对未来的机会充满信心。
现在让我们进入问答环节。接线员请继续。
当然，Penn先生。女士们先生们，此时如果您想提问，请按*1，再次提醒，您可以按*2退出队列。我们今天早上的第一个问题来自瑞银的Doug Harder。
谢谢，早上好。刚才谈到了AAA级利差为何没有完全回升，而基础贷款利差已经回升的动态。
当然，我是Greg，我来回答这个问题。我的意思是，明确地说，我认为这只是AAA级债券没有像今年早些时候那样获得相对相同的需求。我们之前谈到的一些事情，我们的重点是围绕ETF市场的增长以及非常多样化甚至外国买家基础。也许是因为认为可能会降息，并且可能有一些围绕浮动利率的轮换。AAA级债券在今年早些时候与其他结构化产品和信贷相比，是同类中最紧的，因此总体而言，你可能会认为它们的定价相对非常紧，现在它们只是比当时宽了10到15个基点。
所以我认为总体而言，这只是技术上有点需求不足，原因多种多样。我还要指出的是，尽管贷款已经反弹至面值附近，但你看到的超过面值的数量不像今年早些时候那样多，当时在贷款方面有接近70%超过面值的时候。所以我认为，虽然这已经很明显，但它在一个范围内，利差追赶有足够的误差余地。
很好，感谢这一点。假设这种动态不改变，您预计您的配置会与6月季度类似，更多偏向债务而非股权吗？
我认为如果套利继续像现在这样具有挑战性，有很多因素显然会影响这一点。如果二级市场变得更紧且吸引力下降，消除这一机会也可能看到一些重新平衡。但总体而言，我认为我们倾向于不喜欢创建新发行。如果资产和负债的数学计算不改变，很难看出我们为什么会增加配置。所以我倾向于同意这一点。
很好，谢谢。
谢谢。女士们先生们，提醒一下，今天早上提问请按*1。我们下一个问题来自Jones Trading的Jason Weaver。
嘿，各位。早上好。我想在你们准备好的发言开始时，你们谈到了发行趋势以及由于波动性，1Q26的发行趋势较为疲软。既然其中一些已经下降，一些不确定性已经减少，我们可能会看到一些货币宽松的迹象。您预计这一趋势会在日历年底前逆转吗？
关于，您是说CLO发行？
CLO发行总体？
当然。我的意思是，我认为当套利在今年年底和今年年初看起来更有吸引力时，您看到更多发行。我认为部分原因是您是否会看到贷款与债务利差再次变得有吸引力？看到真正的新发行？真的很难说。我认为市场看到了更多的重置和再融资。什么可能改变这一点？也许如果您看到货币宽松，并且导致贷款方面的利差略有增加，这可能有助于重新点燃新发行市场。
但很难说在哪里。我认为目前新发行部门和许多投资者只是专注于再融资、重置、清算，并难以重新开始新发行。但如果您看到AAA级债券进入，资产退出，很难准确说这些组成部分将如何变化，基于我们对秋季看到的一些不确定性。
明白了，谢谢。然后只是为了澄清Craig关于夹层和股权之间相对价值的一些说法，对股权层级的风险有任何增加的看法。我的意思是，您在准备好的发言中确实提到了关税。
对吧？我认为如果您看一下，关税将创造赢家和输家。不同行业、不同公司存在不确定性。所以我认为我们看到股权作为第一损失层级，具有更多的风险和关税敞口。如果有少数名称受到不利影响，次级夹层头寸将免受少量损失的影响。如果损失变得如此之大，以至于开始突破那个附着点，您的夹层可能开始看起来像股权，我们在过去的某些罕见情况下看到过这种情况，例如Covid或金融危机时期。
但如果它仍然是一个尾部问题，如果您看一下信贷市场，它只是那些有问题的公司的尾部，这继续是一个较低相关性的事件，总体上是通常会迫使像CLO股权这样的头寸表现不佳，相对于资本结构中更靠上、更对利差敏感、可能较少对信用或基本面敏感的头寸。
明白了。这很有道理。然后最后一个问题，我就退出。您有最新的季度至今资产净值估计吗？
就是我们发布的？是的，我们昨晚发布了7月31日的范围，大约666或加减3美分。
是的，6.16。没错。是通过实体。
我可能错过了。但谢谢。我退出了。
很好。谢谢。
谢谢。先生们，这是我们今天最后一个问题。所以我们感谢大家参加Ellington信贷公司截至2025年6月30日的财政季度业绩电话会议。您现在可以断开线路，祝您有美好的一天。再见。