身份不明的发言人
Jeffrey Eberwein（首席执行官）
身份不明的参与者
Michael
屏幕上有一个带三个点的小圆圈，叫做“更多”。点击它，会弹出一个问题框，你只需在那里输入你的问题。我们会在演讲结束时留出5到10分钟，我会宣读演讲过程中提出的问题。接下来，让我介绍星股控股公司的首席执行官Jeff Eberwein。Jeff，请开始。
谢谢你，Michael。你能看到演示文稿吗？
我们能看到。
好的，很好。好的，我期待在最后回答大家的问题。感谢大家今天的参与。感谢大家对星股控股公司的关注。我们的愿景和目标是成为“微型市值公司中的伯克希尔·哈撒韦”。我知道这听起来很宏大，当然，世上只有一个沃伦·巴菲特。但伯克希尔的特别之处在于其优秀企业、优秀运营管理团队以及出色的资本配置能力的结合。我们认为，我们在星股创建的投资控股公司结构将通过我们全资企业的强劲有机增长、未来的收购、股票回购以及随着时间推移选择性地将部分非现金产生资产货币化，为股东创造显著价值。
现在简要介绍一下历史和背景。今天的星股是三家微型市值公司的合并体，最近一次是哈德逊环球公司与星股控股公司的合并。哈德逊成为存续的法律实体，主要是因为其2.4亿美元的诺兰（Nolan），但我们决定保留“星股”这个名称。合并于8月21日完成，就在几周前。顺便提一下，大家可能知道，共同基金倾向于偏好纯业务公司。哈德逊年初时有两家共同基金，大约持有我们15%的股票，总共约30%。
我们在5月份宣布这项合并时，这两家基金都在抛售股票，我们认为这影响了我们的股价。其中一家共同基金持股比例降至8%，我们上周通过大宗交易买下了他们的全部股份。因此，我们最近将股本数量缩减了8%。另一家共同基金持有的流通股比例不到5%。因此，我们认为这一抛压比以前减轻了。此外，内部人士的交易窗口最近开启，我们看到了一些重要的内部人士买入。因此，随着合并的完成，我们认为星股已经做好充分准备，为股东创造长期价值。
展望2026年，这将是我们作为上市公司的第一个完整年度，市场普遍预期我们三家运营公司的收入将达到2.5亿美元，调整后息税折旧摊销前利润（EBITDA）为1500万美元（这已经扣除了所有公司成本、上市公司成本），调整后每股收益约为50澳元。转向演示文稿，我们未来的战略重点关注三个方面，三大支柱。第一是我们三家运营业务的有机增长。正如我提到的，2026年调整后EBITDA的市场普遍预期为1500万美元。我们认为，到本十年末，我们的EBITDA将达到4000万美元左右。
这还不包括任何收购，仅来自我们的运营业务。我们认为，驱动因素之一是我们的几项业务正处于周期性低谷。这是第一点。第二点是，我们所有的业务都处于增长行业，我们期望在这些增长行业中提高我们的市场份额。这是需要注意的一个重要事项。第二，我们正在寻找收购机会。目前，我们主要专注于为我们所在的三项业务进行一些补强型收购。我们希望扩大规模。
我们希望我们涉足的每项业务至少能产生1000万美元的EBITDA。我们也对现有运营业务的新垂直领域或新姊妹公司持开放态度。这些可以是私营公司，也可以是上市公司。所以，我们希望大家持有我们的普通股或优先股，但也希望大家记住我们正在寻找收购机会。因此，如果你遇到一家私营公司，甚至是一家不应上市的微型市值公司，且可能适合星股，请记住我们，我们会考虑的。
此外，除了我们对资本配置和战略的想法外，还有一些事项需要说明。因为我们认为我们的股票非常便宜，所以短期内我们不倾向于发行任何股票进行收购。因此，我们将使用现金、债务、优先股。我们的优先股不具稀释性，是永久性的。它在纳斯达克交易，现金股息为10%。我们认为它是一种有效且高效的收购货币。我们认为有超过2000万美元的资产没有产生任何EBITDA，我们预计在未来几年将这些资产货币化。
如果考虑到我们的市值不到4000万美元，那么当这些资产转换为现金时，可能会释放超过我们市值50%的价值。这包括我们寻求进行售后回租交易的房地产，以及主要由一家私募股权公司持有的一家私营公司的股份。我们预计这家公司将在未来几年被出售，我们将继续 opportunistically回购我们的股票。我们有回购股票的悠久历史，我们会将收购与股票回购一起评估。
作为一家业务合并者、多行业控股公司，有些人可能会看着我们的三项业务说，把这些业务整合在一起有什么逻辑？你可以对任何多行业控股公司提出同样的问题，伯克希尔是最著名的例子。我们的业务虽然处于不同行业，但确实有一些重要的共同特征，我们在寻找收购目标时也会关注这些特征。首先，我们喜欢维护性资本支出低、轻资产的业务模式。我们喜欢处于增长行业的业务，在增长行业中，我们有一些公司特定的增长机会。
我们寻找的另一个方面是分散的行业，因为这意味着我们有很多收购机会，我们绝对坚持要有优秀的实地运营管理团队来运营业务，并通过激励措施和薪酬结构让他们像所有者一样行事。我已经谈到了我们战略的几个方面，现在我想谈谈我们股票的估值，我们认为其被严重低估，这也是我们一直在回购股票的原因。公司和内部人士都在回购股票。
已经提到了明年的市场普遍预期数据：收入超过2.5亿美元，EBITDA 1500万美元，每股收益约50澳元，我们还有2.4亿美元的净营业亏损（NOL）。当我们从股票指标（如金融公司或共同基金的角度）看待我们的股票时，如果你看净资产价值，我们低于账面价值。我们有很高的自由现金流收益率，市盈率为6倍。我知道很多人喜欢看更多资产企业类型的指标，比如企业价值对EBITDA的比率（EV/EBITDA）。
我们在这方面也很低。基于2026年的数据，EV/EBITDA比率为3倍。有很多不同的计算方法，但考虑到我们的优先股交易价格约为EV/EBITDA的10倍（因为它有10%的股息收益率，交易价格大致在面值附近），我认为这抬高了我们的EV/EBITDA比率。因此，如果你剔除这部分，并且考虑到将转换为现金的2000万美元资产，我认为我们的企业价值为负。
当然，这忽略了优先股。如本幻灯片所示，我们有约2700万美元的优先股。但有一个问题是，2.5亿美元的收入和业务层面2000万至2500万美元的EBITDA，难道其价值不超过2700万美元的优先股吗？所以，我知道有很多不同的看待这些指标的方式，但即使你将优先股计入我们的资本结构，不考虑那些没有产生EBITDA但有价值的资产，我们的估值倍数仍然极低。有关这方面的任何问题，请随时与我们联系。转向机会集，我认为这张幻灯片很重要，可能是我们整个演示文稿中最重要的一张。有4000家上市公司的EBITDA低于3000万美元。我认为这些公司中的大多数不应该上市。上市成本和复杂性随着时间的推移只会增加。这些公司中的大多数应该被出售或以某种方式私有化，其中一些可能成为星股的收购目标。
所以，这是一个可以说是“狩猎场”的领域。另一个领域是私营公司。我们在这里有一些布局，并积累了相当多的收购私营公司的内部专业知识。有数百万家私营公司。其中一些可能适合星股。我们发现，许多私营公司没有 succession 计划。通常，家族创办的企业在达到一定年龄并开始考虑退休之前，不会真正考虑 succession 计划或退休后的安排，而且他们没有明确的退出计划。
重要的是，我们建立了内部并购和投资团队以及尽职调查团队，其运作方式与私募股权公司类似。因此，可以将星股视为某种公开交易的私募股权公司，其投资组合是公开交易的。以下是我们近年来完成的一些交易示例。我们的一家前身公司是Digirad公司，这是一家纯医疗保健业务公司。当我们开始合并这些业务时，我们得出结论，Digirad业务对其他人来说可能比对我们更有价值。已经提到，我们希望我们涉足的任何业务都能产生1000万美元的EBITDA。Digirad的EBITDA低于这个数字，除了通过收购，我们看不到使其EBITDA超过1000万美元的途径。因此，我们将其与一家非常相似的公司合并，该公司恰好由一家私募股权公司所有，名为TTG Imaging。新公司名为Catalyst MedTech。在这笔交易中没有银行家参与。我们与私募股权公司直接对接，我们的内部团队完成了与私募股权公司相同的工作。感觉就像两家私募股权公司在做交易。此外，在过去三年中，我们收购了三家私营的“夫妻店”式公司：2023年的Big Lake Lumber、2024年的Timber Technologies，以及今年早些时候的Alliance Drilling Tools。我们在其他微型市值公司进行了一些投资，这些公司本应上市。目前这部分投资组合仅为200万美元。我们最近进行了几次货币化，但我们希望拥有所有工具，因此我们愿意并有能力投资其他微型市值公司，并有效地将它们纳入考虑范围。它们可能成为星股的收购目标，也可能被战略投资者收购。其中之一是Superior Drilling Tools，我们持有其股份。我们公开表示该公司应该出售。最终，他们被DTI收购，我们去年将其货币化。今年早些时候，Servitronics宣布已聘请一家投资银行公司，探索战略替代方案。围绕这家微型市值公司展开了竞购，我们将150万美元的投资变成了700万美元。这反映在我们第二季度的业绩中。
我们的并购和投资团队以及尽职调查团队由第九张幻灯片上的星股管理团队组成。我们有三名内部研究和财务分析师帮助我们进行尽职调查和分析。我们还有内部法律团队。因此，我们相信我们有能力处理并购交易的所有方面，从开始到结束。第七张幻灯片提到了我们的一些收购标准。我们正在寻找有收入、有EBITDA、有管理团队或可以并入我们现有管理团队或现有业务的企业，我们确实有一些共同的……我已经提到了我们现有业务的共同特征。我们涉足的三项业务（稍后我会谈到）是建筑解决方案、业务服务和能源服务。因此，目前的首要任务是加强这些领域，在这三个垂直领域寻找收购机会。我们不仅被问及我们在收购中寻找什么，还被问及我们感兴趣的行业，我们感兴趣的一些行业（优先级低于为现有部门进行更多补强型收购）包括运输、物流、任何工业制造材料，我们认为这些符合我们的技能组合。
我们非常确定的一件事是远离任何初创企业、风险投资、收入前、EBITDA前类型的业务。我们认为我们不会因此获得认可。由于我们有如此大的净营业亏损，我们真正寻找的是能产生大量收入和现金流的业务。我们已经讨论过我们与私募股权公司的相似之处和不同之处。这里是我们的团队、董事会，以及我们业务的简要概述：我们的建筑解决方案业务。
这里的共同主题是，所有这些业务都是在工厂而非现场进行木质建筑，我们认为这正在获得市场份额。因此，它具有一些长期增长特征，我们制造的一些产品，特别是工程木制品，正在获得市场份额。它们比更多金属基产品更便宜、更环保、更高效。这是我们建筑解决方案部门的主题。我们认为该部门的业务在未来五年有望实现良好增长。我们预计平均收入增长10%，并且认为EBITDA的增长速度将快于收入增长。我们的目标是该部门的毛利率保持在25%或更高，该部门由三家姊妹公司组成。在我们的业务服务部门，这是我们最大的部门。中期目标是回到2022年的定价盈利能力水平，当时我们产生了1亿美元的毛利和2000万美元的EBITDA（业务层面）。当时，我们约20%的收入来自收入前科技公司，你可以想象，这一比例已急剧下降。因此，我们的收入有所下降，而我们现在的业务几乎全部面向财富500强公司，签订长期合同。
因此，当我们回到1亿美元毛利水平时，我们认为质量会更高，因为这将几乎完全来自财富500强公司的长期合同。这项业务可能对私募股权公司有吸引力，因此我们可能会考虑与私募股权公司合作，以加速这项业务的增长。我们最新且规模最小的部门是能源服务部门。我们认为在这个领域还有其他收购机会。我们在这里专注于非资本密集型、关键任务产品和服务业务，这些业务在提供服务的总成本中只占很小一部分。
这就是我们在能源服务、工业服务领域寻找的业务。我提到了我们的投资部门，该部门持有我们的房地产以及对上市公司和私营公司的投资。以上是我的准备发言总结。Michael，我们开始问答环节吧。
好的，非常好。让我们看看。Ross Davison刚刚提出了一个问题。本质上是说，你们瞄准的并购类型竞争非常激烈。是什么让星股有可能通过这种策略创造价值？
是的，这是一个非常好的问题。我们只会进行具有非常吸引力价值的收购。这是第一点。第二，我们可以诚实地说，我们认为它在星股内部比在外部更有价值。因此，当我们考虑私营公司时，回到一些例子，Big Lake Lumber甚至没有在市场上出售。这是一家我们从两位所有者手中收购的夫妻店式企业。一位所有者立即退休，另一位以兼职身份留任，并将在某个时候退休。
因此，我们只是将这项业务并入我们在明尼阿波利斯地区的现有业务。因此，我们是该业务的非常合理的买家。关于Timber Technologies业务，两位创始人希望出售并退休，并留任三年。鉴于我们在一小时车程内有现有业务，我们有结构和管理团队来做到这一点。今年早些时候我们收购的Alliance Drilling Tools也是类似情况。这家公司由三人所有，其中两位创始人希望退休，一位年轻的初级合伙人现在经营这项业务。
因此，这是一个双赢局面，我们主要使用我们的优先股来构建交易，这对两位即将退休的合伙人来说是非常有帮助和有价值的，以实现他们的目标，现在年轻一代正在经营这项业务。因此，这是我们寻找的目标：私营公司，通常是家族所有的公司，它们不适合私募股权公司或不想出售给私募股权公司。他们喜欢星股，喜欢我们的结构。他们喜欢我们不是在第一年买入然后在某个时候出售，而是更像伯克希尔那样买入并持有。
因此，这是一个契合点。至于上市公司，许多微型市值公司并未出售，但它们应该被出售。但它们有根深蒂固的现任管理层，这就是维权主义发挥作用的地方。如果我们考虑哪些参与者正在100%收购其他上市公司，并愿意成为维权投资者，必要时甚至采取敌意收购，世界上只有少数人拥有这些工具并且愿意这样做。希望这回答了这个问题。
好的，很好。这里有一些关于你们资本结构的问题。你们有目标债务水平吗？
我们所有的债务都在我们的运营公司层面，即子公司层面，只有一个例外。都是银行债务。因此，我们的债务资本成本相当低，在7%到8%之间。我想说，我们对1到2倍EBITDA之间的任何水平都感到舒适。因此，如果你认为我们明年的EBITDA为1500万美元（整个公司），那么目标债务可能是1500万到3000万美元。实际上，在运营公司层面，这一数字更高，因为运营公司没有上市公司成本和公司 overhead 的负担。
但这是我们对银行债务的看法。我们有优先股。有些人认为这像债务。我们同意它有一些债务特征，但也有一些股权特征。事实上，美国国税局在并购中将其视为股权。因此，我们可以用我们的优先股收购一家企业、另一家上市公司。它是公开交易的，对卖方来说不是应税事件。优先股是永久性的，实际上没有任何契约。因此，我们从两个角度看待资本结构：将优先股视为债务，或将其视为股权。但当我们考虑杠杆时，我们真正考虑的是银行债务，那些外部信贷提供者。
很好。如果我们可以谈谈你们的一项运营业务，正如你所提到的，扣除合并影响后， staffing业务仍然是最大的。你在上次 earnings call 中提到，你对美国招聘环境的反弹持谨慎乐观态度。每个人都看到了新闻头条，对此有很多担忧。你现在的看法是什么？
我们看到，在新冠疫情后出现了过度招聘。因此，我们的业务在2022年、2023年达到顶峰，这不仅发生在美国，而是全球范围内。因此，当我们有1亿美元毛利时，这可能是一个周期性峰值。自那以后，招聘出现了放缓。正如我提到的，我们约20%的收入来自上市前科技公司，现在这一比例已降至最低水平。你可以看到我们的收入（或毛利）在7000万美元左右触底。
我们正看到逐渐恢复正常。我们关注的一个统计数据是财富500强公司（我们的绝大多数客户）的 attrition rate（人员流失率）。例如，一家公司在全球拥有20000名员工。如果他们的人员流失率为15%（平均水平），这意味着他们每年需要招聘3000人才能保持员工数量不变。这对我们来说基本上是年金流，因为我们负责所有这些招聘工作。我们做了很多招聘前的工作，很多人力资源工作。
新冠疫情后的那段时间（如2022年），人员流失率达到了20%以上。如果正常水平是15%，那么人员流失率曾高达22%、23%。去年我们看到有些季度的人员流失率为8%、9%，这是15年来从未有过的低水平。因此，如果说新冠疫情后的时期被称为“大辞职”，那么我们经历的时期可以称为“大停留”。其他人也称之为“不招聘、不裁员”环境。这在很大程度上是事实。
因此，我们的展望是，我们正逐渐走出这种情况，逐渐恢复正常。我们看到财富500强公司逐渐增加招聘，人员流失率逐渐恢复到历史平均水平的 mid-teens（十几%）。
太好了。我们还有时间再问一个问题。浏览所有收到的问题，你有一张关于估值方法的幻灯片。对于像星股这样的多元化企业集团，你认为哪种方法最有意义？
我会说是第四张幻灯片上的那些。市盈率、市净率。我们确实认为，既然合并已经完成，希望到2026年（这将是合并后公司的第一个完整年度），我们应该已经度过了2025年为达到这一点所产生的所有非经常性项目和交易成本，我们预计将实现正收益。这就是我要说的。收益、账面价值、自由现金流收益率。自由现金流收益率是扣除资本支出、优先股股息后，可供普通股股东使用的现金，用于能够增加股东价值的收购、股息、股票回购。
鉴于我们的估值，当我们可以以如此低的价格回购股票时，我们不打算为普通股支付股息。
好的，很好。Marshall Maxwell 在这里输入了一个问题，我来解释一下。合并后团队融合得怎么样？我认为你们过去都曾一起工作过，但考虑到合并的影响，大家都适应新角色了吗？
是的，他们适应了。如果你看看我们的管理团队。我是上市公司的首席执行官。Rick Coleman（合并前另一家公司的首席执行官）是首席运营官。我的技能主要在财务和战略方面，Rick更擅长运营，花更多时间与运营公司的管理团队在一起。他是这些管理团队的优秀导师。我们的首席财务官现在在一家私募股权公司（这说明了我们前首席财务官的能力）。因此，我们将传统的首席财务官角色分为两个人：Matt Diamond（我们的首席会计官）和Sean Miles（我们的财务执行副总裁），正如我之前提到的，我们有一个由Hannah Bible领导的内部法律团队，我们已经一起工作并认识很长时间了。
因此，团队和董事会融合得非常好。
太好了。感谢你的演示。我们现在时间到了，感谢大家的参与。如果我没有回答你的问题，请联系你的SIDOTI代表，我们会为你提供答案。再次感谢大家的参与，感谢收看星股控股公司的会议。谢谢John。
谢谢。