身份不明的发言人
Heath R. Fear（执行副总裁、首席财务官）
身份不明的参与者
Sam。Sa，我们开始吧。欢迎来到Kite Realty Group的圆桌会议。很高兴Heath今天能和我们一起参加。Heath Fear是公司的首席财务官。Heath，你知道我们今天来了很多人，所以我会把时间交给你做开场发言。
首先，我要感谢大家今天的参与。昨天之后，大多数人告诉我们他们今天不会来。所以我其实很惊讶。我们的会议室坐满了人。所以感谢大家的到来。我是Heath Fear。我担任Kite Realty的首席财务官已经将近七年了。我们是一家露天购物中心。在24个州拥有约180处物业，主要集中在阳光地带。我们80%的物业都有杂货店业态。我们拥有该领域最好的资产负债表之一，净债务与EBITDA比率为5.1倍，流动性超过10亿美元，到期债务期限结构非常合理。
我们目前的战略重点主要有两个方面。我们正专注于利用强劲的租户需求，在整个投资组合中重新出租空间。从历史水平来看，Kite在剩余入住率提升空间方面表现最佳。我们的大多数同行已经达到并超过了疫情前的水平。我们仍有280个基点的提升空间。因此，我们的许多同行正处于吸纳顺风的后期阶段。而我们正处于吸纳顺风的初期，并预计在26年末至27年将看到这些努力的成果。
因此，我认为租赁是我们的首要重点，要利用这种良好的供需动态。我们的第二个重点是提高我们稳定的长期“巡航速度”。过去，我们一直强调要利用当前环境来推动条款，特别是租赁条款，以真正提高整个投资组合的嵌入式租金增长。今天，我们在小型店铺租户方面取得了很大成功。你知道，上个季度，我们超过60%的小型店铺新租户和新期权续约租户的租金涨幅达到4%或更高。基于在小型店铺领域以及在较小程度上在主力店领域的成功，我们在18个月内将嵌入式租金增长从160个基点提高到了现在的171个基点。
这意味着18个月内增长了11个基点。然而，我要告诉大家的是，我们的长期计划是实现超过200个基点的嵌入式租金增长。所以仅靠租赁是无法实现这一目标的。因此，我们提高“巡航速度”的第二个重点是有选择地剔除投资组合中那些较大规模、增长较低的资产。这些资产恰好对信用租户观察名单的敞口不成比例。通过这两方面的举措，我们的目标是达到200个基点。我们是非常、非常有纪律的资金来源和用途分配者。
因此，当我们处置这些资产时，我们的目标是匹配资金，并以对收益影响最小或无稀释的方式部署所得款项。因此，我们的目标再次是出租现有空间，并提高我们的嵌入式长期增长。
谢谢你，Heath。或许我们回顾一下。第二季度财报发布后。谈谈你在实际业务中的所见所闻。仍然有很多问题围绕着。你知道，关于消费者有很多不确定性，谈谈租赁环境。就你所见，我们称之为过去30天的情况。
是的。冒着在我们和同行中听起来像破唱片的风险，实际情况感觉非常、非常好。需求的深度仍然存在。无论是在小型店铺空间，还是在主力店区域。你知道，在24年末和25年初的最新一波破产潮中，我们收回了29个店铺，其中83%基本上已经处理完毕。因此，我们在实际业务中没有看到那些媒体报道的情况。我认为很多报道源于消费者信心指数被认为正在下降。
但是你知道，例如，美国银行昨天公布的信用卡数据显示，所有收入阶层的支出都在增加。因此，我们和大家一样看到了这些头条新闻，但租户需求并未出现衰退迹象，实际上我们对租户的韧性感到非常满意。我们几乎没有看到人们因为所有的关税言论而改变开店计划，他们继续推进。我认为租户群体认识到，目前供需动态确实对房东有利，如果你等待，你将错失空间。
而且这些租户都有他们想要实现的增长计划。因此，我们没有看到任何迹象表明需求会在短期内枯竭。
那么，为了确认一下，我的意思是在主力店方面。是的。一切似乎都很好，甚至我看到小型店铺方面也是如此。
小型店铺方面。非常活跃。我个人对小企业成立的意愿感到惊讶。你知道，我们每周一都有房地产委员会会议，讨论的范围从夫妻店到大型主力店不等。每周我都在想，哇，看到这对夫妇签订新的特许经营协议，准备开设小型店铺，真是太好了。因此，我们没有看到人们冒险开设新业务的意愿有任何放缓。
因此，这很有趣，与新闻头条形成了鲜明对比。你提到的83%，似乎是关于店铺空间的活动。对吧，破产相关的。
是的。谈谈这些店铺的租金。上涨空间有多大？我的意思是，我们来谈谈扣除资本支出后的租金，好吗？我的意思是，是的，我们需要确保谈论这个问题，帮助我们理解，因为很多人对明年的增长有疑问，这不仅针对你们公司，也针对整个行业。帮助我们思考这些租金何时会回升。
对于这些特定的店铺，29个店铺的平均租金涨幅约为20%。因此仍有不错的现金收益。但正如你所指出的，这些店铺的回报率比我们在Bed Bath & Beyond看到的要低一些，Bed Bath & Beyond的回报率约为30%。好消息是，我们这些店铺的回报率略低，我认为大约在20%左右，即20%的回报率。基本上是五年回收期。成本较高的原因是在这批重新填充的店铺中，我们有更多的杂货店。
因此，这些交易自然成本更高一些。因此，虽然回报率略低，但我们很高兴能在没有杂货店的中心引入杂货店，并降低资产净值的资本化率。因此，对这一进展感到非常满意。至于我们何时能看到这些努力的成果？在这29个店铺中，有24个我们准备签署或已经签署，这实际上是26年末至27年的事情。我们很快会签署或最近已经签署。
你知道，能在12个月内开业吗？有些可以。有些则希望在 holiday 季期间暂停，直到次年春季才开业。因此，正如我在开场发言中提到的，KRG有望基于我们仍需填补的入住率实现一些加速增长。你知道，为什么我们仍比疫情前低280个基点？部分原因是我们对Bed Bath & Beyond的敞口过大。
我们在该领域的敞口最大。我们对24年末的最后一波破产潮（如American Freight、Big Lots、Party City、Joann's）的敞口也不成比例。这在一定程度上阻碍了我们的进展。我认为第二点，我们一再强调的是，我们真的非常注重质量。其中一部分，我已经谈到了推动租金增长，但也在努力改善租赁协议中的其他条款，从长期来看，这些条款将帮助我们避免再次陷入这种困境，即有大量观察名单上的租户，并且同时失去多个店铺。
你会看到我们正在做的一件事是严格限制期权。过去，如果你签订一份10到15年的主力店协议，你会给予他们25年的期权。基本上，这个空间被占用了40年。现在我们非常严格。我们试图将期权期限限制在不超过初始租期。此外，我们不再固定期权租金，而是专注于使其达到公允市场价值，这样至少我能在租金决定上有发言权，并且实际上可以实现按市值计价，而不是等40年才能实现。
在租金方面，我们在共同租赁条款上更加激进，确保如果有人离开，不会影响中心的其他净经营收入。我们在排他性使用方面也更加严格。因此，我们非常注重质量。如果这意味着我们填充空间的速度稍慢，那也没关系。我们再次努力为投资组合的长期利益做正确的事情，并通过不仅仅是标题租金的方式来创造价值。
那么剩下的店铺情况如何？你谈到了83%，谈谈剩下的部分，情况如何。
是的，还有5个店铺，我们仍在寻找租户。听着，当你有29个店铺时，其中5个会比其他的需要更长时间。事情就是这样。这些店铺没有结构性问题，不会长期空置。只是我们需要时间筛选，看看谁有意愿租用这些空间。所以，我不会告诉你我们在未来某个时候会实现100%的店铺入住率。
总会有一些摩擦性空置率。因此，我们正在努力处理它们。希望我们能全部完成。
好的。
这并不意味着没有活动。只是说我们目前没有与特定租户进行谈判。
是的。好的。再次回到这个话题，也谈谈观察名单。我只是想确保我们了解明年的利弊。未来12个月的观察名单是什么样的？
因此，我认为未来12个月最受我们关注的租户可能是Container Store。我们有7家Container Store，敞口为70个基点。我们最近与Container Store及其管理团队进行了讨论。他们聘请了一位新的首席财务官。当时他们还没有首席执行官。自从我两三周前与他们交谈以来，情况可能已经改变。但这位新首席财务官是一位非常注重成本削减的人，他的主要任务是遏制费用流失，基本上让公司稳定下来。
因此，在谈话中，我们并没有听到太多关于业务将如何改变的内容。这是否会使他们成为一个可行的、可持续发展的租户？他们也在向各个房东寻求减免。他们尚未申请破产。他们的流动性似乎足以支撑到26年，并且他们也在讨论可能引入更多的资本重组资金来为他们争取更多时间。但我们的看法是，如果有机会与他们坐下来谈判。
通常，当租户在破产程序之外要求减租时，我们会拒绝。但对于他们，我们可能会更愿意坐下来，看看是否能以更有序的方式逐步解决问题，而不是等待问题突然爆发。我们能否以更有序的方式收回其中一些店铺？我们的投资组合中有一些好的店铺，也有一些不太好的店铺。是否有对我们双方都有利的解决方案？这是我们目前正在研究的事情。
因此，我们目前正在努力缓解Container Store的情况，然后进一步展望观察名单，我认为很多是28、29年的问题才会开始引起担忧。Petco和Michaels将面临一些债务到期。Michaels方面，我们没有新的情报，但情况似乎相当不错。我们听说他们将更多的楼面面积用于面料，以填补Joann's留下的空白。
他们将更多的楼面面积和更多的库存单位用于派对用品，以成为Party City整合的受益者。因此，我认为他们的情况不错，但有待观察，我们会及时告知。我们确实听到传言说他们最终希望上市。但这是他们的问题。
好的，那么观察名单在明年的情况看起来相当不错。我的意思是，70个基点处于正常的500个基点范围内。只是你们需要度过今年的一些破产拖累。
没错，没错。我的意思是，如果你看看我们今年的增长，上半年同店增长3.2%，我们的指引显然表明下半年增长会放缓。这种放缓有两个原因。一是我们没有上半年那些租户的租金收入，二是24年的比较基数更高，我们在年初加速了增长。因此，当我们展望26年时，26年的情况将与25年相反。
你会看到我们上半年可能增长较为温和，下半年增长加速。因为我们不再需要与25年上半年的破产收入进行比较。
我只是想确保大家有机会提问，关于内部增长的任何问题。好的，或许可以谈谈Legacy West项目。当然，当然。帮助我们思考其中的机会。是新租赁的按市值计价、 densification开发，还是其他方面，给我们详细介绍一下。
这是我认为全国排名前15的A级资产之一。因此，拥有像Legacy West这样的资产的机会并不常有。同时，考虑到我们的资本成本和交易规模，我们引入了GIC作为合作伙伴，稍后我们可以详细讨论。Legacy West的吸引力在于按市值计价的机会。这是一个相当密集的场地。因此，densification的可能性不大。有一些可能，也许以后可以对停车场进行改造，但那还很遥远。
这不是估值的主要驱动因素。在未来三年内，30%的租金将到期，这将给我们一个机会重新审视招商策略，并在租金方面采取行动。我可以告诉你，目前零售方面的平均基本租金（ABR）约为每平方英尺60美元。我们的一些租赁交易价格超过每平方英尺150美元。最近有一个租户，我们在交易时预计他们会离开。
果然，他们要离开了。他们将以每平方英尺43美元的租金离开，而我们将以每平方英尺140美元的租金替换他们。为了这种租金的三倍甚至接近四倍的增长，我们很乐意支付租赁佣金。这就是那里的机会。此外，我们还拥有街对面的Legacy East。如果你观察Legacy West的发展，它正朝着更高端、更奢华的租户方向发展。
因此，Legacy West的一些原始租户。然后原开发商增加了这个奢侈品区域。一些租户不再适合那个阵容。因此，我们认为通过拥有Legacy West，我们有了一个完美的出口。Legacy West是奢华和高端奢侈租户，Legacy East更像是一个高端奢侈品折扣店。因此，这两个项目之间将有很好的协同效应。这是Kite想要参与Legacy West的第二个动机。
或许可以详细谈谈GIC和那个合资平台。是的。它能发展到多大规模？活跃度如何？
首先，他们是很好的合作伙伴。我们与他们没有规模限制。我们没有排他性条款要求必须与他们合作。在收购方面，我可以告诉你，建立这种合作关系花费了大量精力。我们的总价值已经达到10亿美元。因此，这已经是一个相当规模的独立合资企业，证明了我们投入时间和精力创建它是值得的。但我认为双方都有意愿继续扩大投资组合的规模。
因此，如果在高端混合用途空间有有吸引力的收购机会，他们表示愿意与我们合作。在Legacy West之后，我们看了几个项目，但在定价上没有达成一致。但他们也期待扩大投资组合的另一部分。你还记得，我们将三个较大规模的资产注入了一家合资企业。他们拥有48%的股份。Legacy West的美妙之处在于，由于管理费，我们在Legacy West的有效收益率为6.5%。
你们可以倒推出你们认为的资本化率，但这比我们的收益率提高了50到75个基点，因为有管理费。我们在三个较大规模的 power center 中出售48%权益的收益率也是6.5%。因此，我们部分用power center的资金为Legacy West的收购提供了资金，我认为这是一个本垒打，如果不是全垒打的话。因此，如果我们能与他们重复这种模式，听着，对他们来说，这是一个非常有趣的交易，这也是我们最初向合资企业提出的方式。
为什么不和我们一起追逐这个美妙的 trophy资产呢？同时，因为它有一定的风险调整后收益率，交易收益率较低，但增长更好。为什么不也看看一些收益率较高但增长较低的资产，这难道不是对你的投资目标的一个很好的组合吗？他们同意了。因此，我们肯定会继续将一些更高质量的 boxier资产注入合资企业的这一部分。
这非常好。他们是很好的合作伙伴。好消息是，当你与这样的伙伴合作时，你要确保能够兑现承诺。到目前为止，Legacy West的表现超出了我们的估值。所以他们很高兴，我们也很高兴。
明白了。我想谈的一个方面是资本支出。当然。我知道你谈到了店铺的重新填充，看起来明年从FFO角度也会有增长。但在座很多人也关注AFFO，我们考虑26年甚至27年资本支出占净经营收入的比例趋势。考虑到所有的重新填充，内部对资本支出趋势的看法是什么？
是的，我们一直明确表示，在租赁阶段，租赁相关支出每年约为1亿至1.2亿美元，而我们处于这个租赁阶段的背景是，假设投资组合入住率较高，稳定的租赁资本支出约为4000万至6000万美元。在24年末、25年初的最后一波破产潮之前，我们曾表示，我们认为租赁支出将减少，AFFO将在25年末至26年开始上升。
现在，由于25年Joann's和Party City等破产事件的发生，AFFO的上升现在要到27年末至28年。因此，2025年的支出将保持在1亿至1.2亿美元的高位，2026年也是如此，2027年上半年可能仍保持这一水平，根据我们的模型和吸纳率，2027年下半年开始下降，希望2028年将恢复正常，回到4000万至6000万美元的租赁资本支出水平。
另一部分资本支出是维护性资本支出，通常为2500万美元。这是一个大致范围，有时略低，有时略高。
好的，所以在20年仍然很高？当然在25年和26年，然后可能在20年上半年。
没错，没错。好的。那么这些合资结构。它们能够吸收一些较大的店铺吗？
100%可以。但有趣的是，如果有一个。我在开场发言中提到，我们可能会考虑剥离一些增长较低、对信用观察名单租户敞口较高的大型资产。这些不是我要注入与GIC合资企业的资产。这是一个长期合作伙伴。我们确实有一些 boxier、较大规模的资产，它们是非常好的房地产。是的，它们的收益率较低，增长也较低。
通常这些资产对信用观察名单租户的敞口较小。因此，这些是我们愿意长期持有的资产。而且，我持有一个高收益率的资产，甚至因为获得管理费而获得了更高的收益率，这难道不是一个很好的持有工具吗？我不知道他们的最终 appetite有多大，但我们愿意与他们一起扩大规模。再次强调，这需要配对，因为如果我注入资产，我需要处理所得款项。
是的。我希望能够重复这种模式，但这种机会很难得。但好消息是，我们可以谈谈交易市场，特别是高端生活方式混合用途物业市场，你看到了一些通常不会上市的资产出现。部分原因是长期以来这类产品的价格发现非常少。我认为我们在某种程度上帮助市场明确了价格，你看到了Legacy West的价格发现，凤凰城的Scottsdale Quarter，夏洛特北部的Burkdale Village。你也开始看到更多二级和三级市场的生活方式物业开始被营销。我认为卖家开始有信心了。我认为以前人们担心生活方式物业会自动继承商场的资本化率，而不是露天物业的资本化率，但现在你看到这类物业的资本化率在压缩。看到这些真是很有趣。
我还要说，GIC和Kite都是非常有纪律的IRR买家。如果我们评估一个非杠杆内部收益率为8.5%的项目，如果实际只有8.5%，我们就会退出。这就是我们处理收购任务的方式。
有趣的是你提到了生活方式物业的评论，在21世纪00年代，没人想碰它们。现在感觉每个人都在购买这类资产。也许这只是因为。是的。WPG一直很活跃。是的。
你已经看到很多这类产品，对吧？
是的。或者让我问你这个问题。是否存在一种情况，我们说，你知道，是否有从商场租户转向生活方式物业的趋势，也许这就是。
是的。这就是你所看到的吗？
我认为有很多因素。第一，显然很多传统封闭式商场的租户非常希望进入露天物业。这仅仅是因为三净租赁费用低得多。你不需要供暖或制冷等等。但我认为生活方式物业的另一个变化是，作为首席财务官，每当我查看租赁计划时，我都会考虑资产负债表。我认为商场租户群体或生活方式租户群体在清理周期中比一些较大的 boxier 租户走得更远。因此，当我查看Legacy West或South Lake或One Loudon的租户名单时，我对大多数租户的资产负债表感到相当满意。
Container Store是唯一一个我认为仍有较大面积（超过20,000平方英尺）且明显处于困境的生活方式租户，但总体而言，我感觉很好。因此，我认为人们对这类空间有信心，因为可以获得更好的增长，通常租金增长3%或更高。许多租户已经在那里很长时间，有很好的招商机会。可以淘汰一些传统的White House Black Market或Chico's，引入更令人兴奋的品牌，如Aloe或Aritzia。我认为这就是吸引力所在，还有价格发现。
人们会想，现在我知道这值多少钱了。我知道买方的出价，我们会提出报价或出售。因为现在我有信心它不会无人问津，不会有人给我一个8%或9%的低资本化率报价。
那么，Heath，让我问你一件事。每年我都觉得我们在讨论一些租户对净经营收入的拖累。所以我的问题是，你之前是否暗示过一种情况，你只是说，你知道吗，我们有这些 boxier 租户。让我们快刀斩乱麻。这里有一篮子资产我们可以出售。你谈到交易市场相当活跃。我们去卖掉它们。然后用 proceeds 回购股票。帮助我们思考你正在进行的对话。
当然。在董事会层面，这是一个很好的问题。首先，我要说明的是，目前对于较大规模的 boxier 资产确实有买方需求。我确实看到两类资本。一类是私人投资者，他们乐于拥有能产生稳定收益的 boxier 资产，可能因为他们的资本来源有很高的回报门槛。这是他们赚钱的方式。另一类是私募股权。在房地产领域，零售已成为私募股权的较好选择之一。当你需要为投资者创造16%至17%的杠杆内部收益率时，你不会用5.5%资本化率的杂货店物业来实现。
对吧。那么你会怎么做？你会购买7%至8%资本化率的较大规模资产。这与Kite有什么关系？在开场发言中，我告诉过你，我们希望减少投资组合中的 boxier 部分。然而，我们也非常清楚，第一，我们需要将所得款项用于增值用途；第二，虽然我们想做的不仅仅是小规模交易，但我们希望以战术性方式进行，以尽量减少对收益的损害。
那么如何做到这一点？第一，你提到了，能否出售 boxier 资产并回购股票？我们股票的当前FFO收益率会告诉你这是可行的。对我们来说，好消息是我们的资产负债表非常强劲，净债务与EBITDA比率为5.1倍。我们可以这样做，而且不必保持杠杆中性。我们愿意提高到5.5倍。然而，其中一些资产有内置收益。
那么，你是以特别股息的形式发放收益，还是进行1031交换以避免这种收益流失？对我们来说，这都是关于这个想法的，我认为我们在2/4前关于Legacy West的那一页展示了我们的内部思考。这里有一些我们想出售的资产。它们增长较低，有观察名单上的租户。我们可以一石二鸟。但要确保我们的部署是明智的。
我认为作为资本分配者，我们工作中最困难的部分之一是你试图实现的目标有不同的时间范围。所以当你说交换资产、回购股票，理论上听起来很简单。但有些交易需要六个月才能完成，而有些则在市场上每天交易。所以你如何确保不陷入困境？例如，我想出售X、Y、Z资产，价值1亿美元。这是否意味着我立即回购1亿美元的股票？我不知道。
有一个非常现实的原因，也许你的买家消失了，市场发生了变化，突然你无法交易。所以也许你会说，好吧，我先签订合同。当交易确定后，我开始进行另一边的操作。顺便说一句，希望我不在静默期。因此，这更像是一个俄罗斯方块游戏，而不是吃豆人游戏。当你试图进行资本配置时。
因此，回答你的问题，我们不想进行这种多年的、稀释性的、每年少量出售，直到五年后我们拥有一个我们真正喜欢的投资组合。我们会做更有意义的事情，以更战术性的方式，试图同时利用两件事：第一，我们的股票允许我们这样做；第二，有市场。
所以这是对一个问题的长篇回答，即规模上，我们谈论的不是数十亿美元的资产，对吧？
这正是我接下来要说的。没错。比如说，如果我们现在的纯 power center 占比为20%，如果我们降至10%或15%，那就是一个胜利，这将降低信用观察名单的敞口。我认为如果每个人都关注Kite，你会问，为什么这只股票在过去两年表现不佳？有两三个原因。第一，24年和25年我们的同店和FFO增长较低。这很简单，看看数据就知道了。第三，我认为人们担心，即使在我们对破产的敞口不成比例之后，我们仍然是信用观察名单租户敞口较高的公司之一。
我们不想再出现在那个名单上。我们想处于中间位置。如何实现这一目标？通过出售资产。因为不幸的是，我无法减少对某些租户的敞口，因为他们有永远的期权，每次都行使。所以我们希望拥有比现在更少的Party City。每次期权到期，他们都会要求减租，我们拒绝，他们就行使期权。这是一场斗争。所以答案是，是的，我们想完成一些事情，但这都取决于市场。
我认为我们昨天强调的是，这是关于优化投资组合，而不是修复一个破碎的投资组合。这是关于某些资产长期受到限制，让人们担心我们无法实现与同行相当或更高的增长，因为我们有这样的敞口。
好的。还有问题吗？我有一些快速提问，我知道我们快结束了，对吧？是的。好吧。准备好了吗？
当然。
好的。当美联储开始降息时，你预计长期收益率会下降、保持不变还是可能上升？选择一个。
我认为保持不变。好的。去年，大多数公司表示他们将增加AI举措的支出。你如何描述你明年的计划？增加、不变还是减少？增加。第三，你认为明年你所在行业的同店净经营收入增长会更高、更低还是相同？更低。
好的，非常感谢。
谢谢。Sam Sa。