身份不明的发言人
迈克尔·法雷尔（首席执行官兼董事会主席）
卡洛斯·M·努涅斯（首席医疗官）
身份不明的参会者
莱恩·哈里森（美国银行美林证券）
各位下午好。我叫莱恩·哈里森，是美国银行的澳大利亚医疗分析师，负责瑞思迈的研究。今天，我荣幸地向大家介绍瑞思迈的董事长兼首席执行官尼克·法雷尔以及首席医疗官卡洛斯·努涅斯。欢迎各位先生。
谢谢。
米克。我们或许可以先请您对瑞思迈做一些开场评论，然后再进入问答环节，之后也会开放给现场观众提问。
好的，我将用大约5分钟时间对公司进行概述，并提及我们的“瑞思迈2030战略”，之后我和我的首席医疗官很乐意与大家展开讨论。瑞思迈是睡眠健康、呼吸健康以及家庭医疗技术领域中云连接和数字健康的全球领导者，无论是产品、硬件还是软件。在数字健康领域，我们拥有医疗行业中最大的虚拟资产——不仅是医疗技术行业，而是整个医疗行业。我们已在140个国家销售了3000万台100%可云连接的医疗设备。
世界上最昂贵的“房地产”是你的床头柜。我们从这些设备中获取了230亿晚的呼吸医疗数据。公司成立于1989年，其发明源于悉尼大学的科林·沙利文教授。我们现在总部位于加利福尼亚州圣地亚哥，并通过CHESS存托凭证在纽约证券交易所和澳大利亚证券交易所上市。关于“瑞思迈2030战略”，大约一年前在纽约证券交易所，我和所有高管团队成员都已详细介绍过完整战略，相关内容可在investor.resmed.com查阅。
那是我们在纽约证券交易所上市25周年，我们庆祝了第100个季度，并敲响了开市钟。随后我们还举办了详细的投资者日活动，所以大家可以参考相关内容。但简而言之，在过去12个月里，我们通过提供设备（如CPAP、APAP、双水平呼吸机或全脸系统）或软件产品（如MyAir、Airview、Brightree等）改变了1.54亿人的生活。我们的目标是到2030年改善5亿人的生活。因此，在未来五年，我们致力于通过设备、面罩和软件实现影响规模的两位数年增长。我们打造的产品是睡眠健康、呼吸健康和家庭医疗技术领域中体积最小、噪音最低、最舒适，同时也是云连接最紧密、智能化程度最高的软硬件系统，并且是人们喜爱的产品。
当卡洛斯和我经过希思罗机场时，我们都带着瑞思迈的小袋子。我敢保证，我们中总有一个人会被人多看一眼，他们会问：“你们是瑞思迈的吗？”我们会回答“是的”，然后他们会说：“谢谢你们，那个产品挽救了我的工作、我的婚姻、我的生命。”实际上，埃迪·默克也曾说过类似的话，他是第一位与我父亲交谈的患者。当时的设备大小堪比泳池水泵，面罩是用鲁布·戈德堡式胶水粘在脸上的，而现在我们的Travel Pap便携呼吸机只有三个iPhone叠起来那么大，面罩则像鼻导管一样小巧。
我们在市场增长、盈利能力、质量、网络安全和互操作性方面均引领行业。这就是“瑞思迈2030战略”的概要。我知道大家希望了解更多细节。我们上一季度（财年截至6月30日，因此2025财年第四季度截至6月30日）有三个主题。第一，瑞思迈拥有极其强劲的资产负债表和非常稳健的现金流。在过去12个月中，我们创造了超过17亿美元的自由现金流。这是第一点，财务状况非常强劲。第二，运营卓越与创新卓越。第四季度毛利率同比增长230个基点，环比（从第三季度到第四季度）增长150个基点。
在创新方面，我们推出产品的速度比以往任何时候都快。“2030战略”的核心转变之一是转向产品导向、以客户为中心和品牌强化。对投资者而言，产品导向意味着产品推出速度加快，以客户为中心意味着盈利增长提升，因此毛利率的提升一直延伸到净营业利润（NOP），目前净营业利润率已达到33%、34%以上。此外，创新卓越还体现在产品交付上。我常说，竞争的核心在于更小、更安静、更舒适、更互联、更智能。
但在传统硬件领域，我们还改变了竞争格局——在我们所在领域的历史上，首次在患者界面使用了织物材料。不再像传统医疗产品那样使用液态硅胶或硅橡胶制作鼻支架或气动支架，而是在名为AirTouch N30i的产品中采用了织物。但我们不会止步于这一款产品。通过高压高温多腔体工具实现织物材料的大规模、低成本生产，这是非常独特的，我认为这改变了面罩业务的竞争基础。
我们还推出了F40F，并收购了比利时的Ectosense公司及其Night Owl技术——这是一种家用睡眠测试设备，大小如我的指尖，可佩戴在手指上，已获得FDA完全批准，能帮助患者开始治疗。第三点，在当前关税和地缘政治动荡的环境中，瑞思迈是一艘稳定的船。通过与美国海关与边境保护局（CBP）和美国政府的合作，我们获得了《内罗毕议定书》的保护，所有瑞思迈产品（无论在新加坡、澳大利亚还是亚特兰大生产）均享受完全关税减免。我们交付的任何产品都无需缴纳关税。
以上就是我的介绍。回到你那里，莱恩。
谢谢米克，非常有帮助。让我们从你提到的云连接设备开始，你说有3000万台设备和230亿晚的睡眠数据。你们如何利用这些数据？这对瑞思迈有何支持？
这个问题我交给卡洛斯，因为我刚刚做了完整介绍。我们如何处理数据？有请首席医疗官。
如大家所知，我是首席医疗官，负责医疗事务和政府事务。医疗事务部门有权访问这些数据——所有数据均经患者许可并去标识化处理——主要用于三个目的：改进产品、优化服务，更重要的是，支持我们发表同行评审研究，以推动整个领域的科学和医学进步。例如，大约一个半月前，我们在《柳叶刀·呼吸医学》（一本非常权威的期刊）上发表了一项研究，利用真实世界证据预测了到2050年美国睡眠呼吸暂停的患病率。
四个月前，我们发表的一项研究显示，确诊睡眠呼吸暂停后，接受CPAP治疗的患者与拒绝治疗的患者相比，在接下来三年中，未治疗患者的全因死亡率风险高出35%，心血管死亡率风险高出55%。类似的研究还有很多。我们利用这些数据开展大量研究，例如，我们发表的真实世界证据显示，使用互联设备可将患者的依从性从50%提高到73%，下载应用程序后甚至可提升至87%。
这项研究是否关注美国以外的案例，以支持报销政策和激励支付方？
我以法国为例。法国拥有全球最大的医保数据库，几乎所有法国公民的数据都在其中。我们与法国政府、关键意见领袖和研究人员合作分析了他们的医保数据，这也是我们首次获得死亡率相关数据。我们还与法国政府合作证明，当设备连接到云端（即医生可以实时查看患者使用情况）时，患者的依从性更好，每个患者每年可为医疗系统节省数千美元。
因此，法国开始实施差异化报销政策：普通CPAP设备的报销比例较低，而像瑞思迈这样的互联设备报销比例更高。在英国，NHS原本不报销轻度睡眠呼吸暂停的治疗费用。我们开展了名为MERGE的真实世界证据研究，结果显示，即使是有症状的轻度睡眠呼吸暂停患者，治疗也能带来显著益处。因此，NHS修改了指南，允许为轻度睡眠呼吸暂停患者报销，并优先选择互联设备而非非互联设备。类似案例还有很多。
我们刚从新加坡的世界睡眠大会回来，在那里公布了一项关于亚洲OSA患病率的研究结果。因此，这并非仅限于美国——230亿晚的数据来自我们开展业务的所有140个国家。
我感兴趣的一点是，美国的面罩报销频率为每年四次，而世界其他地区可能为每年两次。你们是否在努力推动美国以外地区提高报销频率？
是的，我们有……我的意思是，美国允许每位患者每年最多报销四个面罩，Medicare和许多其他支付方也是如此，但实际上很少有人达到这个上限，这只是理论上的最大值。我们的目标是，无论患者生活在哪个国家（我们在140个国家开展业务），当他们需要更换新设备（如面罩、过滤器或管路配件）时，都能方便获取。
在澳大利亚、新西兰、新加坡或中国等自费市场，我们的工作是与患者沟通，让他们知道更换新面罩或配件很容易。在自费市场，理论上没有报销上限，但核心是帮助患者——最终用户始终是患者。因此，无论是在美国这样的报销体系（最多四个），还是在欧洲（通常每年两个），我们都通过Brightree系统、SNAP技术（针对未使用Brightree的用户）以及患者应用程序（如MyAir，目前下载量已超过1030万次）与患者、医生和DME（ durable medical equipment，耐用医疗设备供应商）互动。
如你所说，在欧洲，每年最多两个面罩的报销政策下，有时患者甚至不知道自己有权获得报销。因此，我们需要通过MyAir和其他沟通渠道让患者知道他们每年可以获得最多两个面罩。但为什么会有这样的理论限制？为什么不能更多？即使在欧洲，患者也可以通过cpap-europe.com自费购买。因此，获取渠道实际上没有限制，关键是让患者知道如何获取、费用多少，并确保流程便捷无缝。
我认为医疗技术行业可以从消费科技行业学到很多。看看亚马逊的一键下单配送服务，为什么医疗技术不能提供类似服务？考虑到我们设备（首次设置和面罩）的成本相对较低，我们完全可以做到。最后一点，卡洛斯可以谈谈相关研究——让患者参与补给或依从性计划能提高他们的依从性。卡洛斯提到依从性可达87%。
通过医生使用Airview、患者使用MyAir，再加上补给计划，主动与患者沟通能帮助他们理解治疗的价值，提高参与度，从而提升依从性。这为医疗系统节省了成本，因为依从性高的患者更少去急诊室，慢性病治疗成本也更低——因为呼吸暂停得到了治疗。因此，在患者层面优化（而非最大化）面罩更换频率，既符合利他主义，也符合利润动机。但核心是，无论患者处于何种体系，都要赋予他们获取设备的能力。
好的，既然我们在谈论依从性和补给，让我们转向GLP-1（胰高血糖素样肽-1）或减肥药。你之前分享过数据，使用这些减肥药的患者开始CPAP治疗的可能性高出10%，补给参与度也更高。你们是否更新了这一数据？有什么新信息可以分享？
是的，我们每季度都会更新数据，这样米克在与大家会面时就有新内容可谈。这是重要数据，因为我们观察到：在超过160万患者记录中，同时开具CPAP和GLP-1处方的患者，开始CPAP治疗的可能性比仅开具CPAP处方的患者高出近11%。一年后，他们更有可能订购补给面罩；两年后，这种可能性更高。
众所周知，GLP-1的数据显示，一年后停药率很高，两年后更高。但我们的数据显示，即使患者停用GLP-1治疗，他们仍在使用CPAP。两年前，当所有人都认为我们的业务会受影响时，瑞思迈的业绩却表明，GLP-1和大型科技公司进入睡眠呼吸暂停领域，确实如我们预期的那样成为了顺风。
有人问为什么——为什么一年时的依从性和补给率高出300个基点？为什么同时使用GLP-1和CPAP的患者补给率比仅使用CPAP的患者高出500个基点？我们其实也不确定，我左边这位是医学博士，但作为工程师，我的观点是：这些患者可能是更积极的患者，“神奇注射药物”的希望让他们重新进入医疗系统——他们以前没有参与过。
我认为他们可能也更积极地服用降压药、糖尿病药物等。但我们知道他们从我们这里订购了更多面罩。确切原因尚不清楚，但我认为他们更有动力、更积极参与治疗，睡眠呼吸暂停症状也有所改善。最后一点，体重减轻可能降低APAP设备所需的平均和最大压力，而较低的压力通常会提高依从性。这是一个假设，但可能也是原因之一。
好的，卡洛斯，你提到这些患者即使停用GLP-1，仍会继续使用CPAP。关于他们接受联合治疗的时长，以及是否会在后期重新开始GLP-1治疗，你有什么可以分享的吗？
这很难确定，因为医保数据只能显示患者有GLP-1处方，但我们无法知道他们是否取药或实际服用。我们只能追踪处方是否仍然有效。因此，数据解读存在局限性。但从我个人经历来看——我多年前被诊断出睡眠呼吸暂停，几年前BMI超过30，成为肥胖患者。我使用了GLP-1，体重减轻了20%，成为阻塞性睡眠呼吸暂停（OSA）治疗成功的案例，于是决定停用CPAP。
但只过了一晚，第二天早上我就因为妻子整晚提醒我呼吸暂停没好而浑身淤青。所以，我们从数据中看到的是，由于成本、副作用等原因，人们确实没有像应有的那样长期使用GLP-1（例如糖尿病患者本应终身使用）。但使用互联设备、下载应用程序、佩戴最舒适面罩和最佳设备的患者，在头90天的依从性达到87%，之后他们会成为DME的优质客户，因为他们会持续治疗。
为什么？因为即使一年后停用GLP-1（我因副作用停用，且一直在努力避免体重反弹，这并不容易），只要患者有症状，使用CPAP一晚就能改变生活——可能挽救婚姻（避免因睡眠问题分房睡）。人们真的很喜欢他们的CPAP。米克提到我们的新战略包括品牌强化，因为目前大多数人不知道瑞思迈品牌，除非像你们这样关注我们，或者真的非常喜欢CPAP并在机场拦住我们。
但我们的目标是让10亿未被诊断和治疗的患者（占90%）了解到，这是改变生活的治疗方法，操作简单——只是将卧室的空气输送到肺部，无需注射、手术或药物，是自然的治疗方式，能挽救生命、婚姻和工作，立竿见影。
你观察到患者停用GLP-1后仍继续使用CPAP，那么他们接受联合治疗的时长是多久？他们会在后期重新开始GLP-1治疗吗？
我们一直在密切关注。人们常说“客户流失”是负面的，但我更关注依从率。过去15年（GLP-1问世以来），尤其是最近五年（新一代药物），甚至自去年12月 Lilly 的Zepbound说明书（IFU）发布以来，我们没有看到依从率或客户流失有任何变化。相反，所有人都曾担心GLP-1会产生负面影响，但实际上，它正将患者前所未有地引入医疗系统。
我们的工作不是教育美国37万名全科医生（PCP），而是聚焦约10%的高处方量医生——他们每月会开具1、3或5份家用睡眠呼吸暂停测试转诊单。在过去12个月内，我们已为2万名此类PCP提供了培训，其中1.2万人不仅参加了“睡眠101”基础课程，还参加了“睡眠201”或“301”进阶课程。最棒的数据是，培训结束后的调查显示，75%的PCP表示将改变睡眠健康筛查、诊断和转诊流程。从调查到实际行动，让我们拭目以待。
我们正聚焦这一机会：礼来公司的Zepbound说明书提到“部分治疗睡眠呼吸暂停”，这将把患者带入漏斗。我们知道他们会去哪些医生、哪些地区，我们要确保这些医生接受培训，了解希波克拉底誓言和法律责任——必须立即开具CPAP处方，并为他们提供转诊至高依从性DME的流程。这是制药巨头推动需求增长的千载难逢的机会。
另一个机会是可穿戴设备，苹果手表和三星手表均获得FDA批准用于检测睡眠呼吸暂停（非诊断）。这些患者也将进入治疗漏斗。因此，我们正大力投资Virtuox（家用睡眠测试收购项目）、Ectosense（比利时可穿戴设备公司）和Somnaware（肺科医生软件），构建从筛查、诊断、治疗到转诊管理的无缝流程。
我想强调米克刚才说的一点，可能被忽略了。这非常……
这是澳大利亚英语。
不是你的口音。不，不，不是口音问题。你说得很快，但这是一个微妙的点。当患者走进全科医生办公室说“我听说了这种减肥药，我多年来一直在减肥”时，如果他们同时被诊断出高血压和肥胖，医生会开具GLP-1，并说“可能需要一两年才能减重，血压或许会更容易控制”。
但医生会立即开始治疗高血压，因为患者可能明天就中风。同样，当患者被诊断出OSA时，医生会说“我给你开GLP-1，可能一两年后你会看到广告中的效果”，但如果今天不治疗睡眠呼吸暂停，患者可能离开办公室后就因嗜睡驾车死亡，医生将承担忽视OSA的责任。或者，20-30年后，未治疗的OSA导致高血压、中风、心血管疾病、痴呆等，患者早已忘记GLP-1。
因此，现实情况并非“开具GLP-1就万事大吉”，而是所有问题都需要立即处理，而GLP-1的效果是长期且延迟的，所以必须双管齐下。
关于你们与全科医生合作后，睡眠实验室转诊率的增长情况，你有什么轶事或数据可以分享吗？
目前还处于早期阶段，因为礼来Zepbound的说明书在12月发布，广告直到6月才开始，且规模较小（主要是“不要忽视OSA”的大众宣传，尚未在特定地区大规模推广）。但展望未来1-3-5个季度乃至1-3-5年，随着制药公司加大广告投放，以及消费科技公司（如可穿戴设备）推动患者参与睡眠健康，转诊率将会上升。
我们预计这将带来25-100个基点的新患者增长，影响设备和后期面罩收入。但这不是一蹴而就的，而是逐步加速的过程。我们在特定地区开展实验（如达拉斯-沃斯堡、菲尼克斯），投资需求捕捉和筛选，追踪筛查、处方和最终CPAP及面罩设置情况，计算投资回报率。这种基于数据的实验将推动患者漏斗流量增长。
谈谈需求捕捉。你们有Virtuox，现在又有Night Owl。为了确保捕捉到通过需求生成识别的患者，你们正在做哪些工作来扩大规模？目前是否主要聚焦美国，还是有更广泛的计划？
Virtuox是美国的家用睡眠测试公司，Night Owl是比利时技术，已获得FDA批准，上个月在北美销售团队会议上推出，美国作为最大市场会重点投入。但美国的经验会推广到全球市场，反之亦然——我们从澳大利亚、新西兰、新加坡、中国等直接面向消费者的市场学到的经验，也会带回北美。
这些业务正整合为无缝体验：Virtuox和Night Owl提供规模化的家用睡眠测试，全科医生开具检查单后，由睡眠专家审核结果并开具处方，Virtuox会根据“该地区依从性最高的DME”算法推荐转诊（优先选择有能力承接新患者且依从性最高的DME），而我们则通过最高依从性的设备和面罩捕捉下游需求。这是“政教分离”式的设置，但核心是通过算法驱动患者、医生、供应商的最佳结果和长期护理。
好的，我换个话题，这是我和你都经常被问到的问题：关于因召回而退出市场的主要竞争对手，你们通过CPAP行业消息听到他们可能何时重返市场吗？
那家公司今天早些时候在本次会议上没有提供新信息，所以我们也不知道。他们在140个国家中的120个国家从未退出面罩市场，过去五年我们在这些市场与他们竞争良好。在美国设备市场，他们退出后，REACT BMC占据了第二的位置（份额较小）。无论他们何时回来，都将与REACT BMC竞争第二的位置。
竞争的基础已经改变——不再只是设备或面罩，而是软件和生态系统。我们通过降低50%的CPAP设置人工成本、提供最高依从性的设备和面罩，具备竞争优势。真正的竞争是提高10亿未诊断患者的认知，而制药和科技公司的进入正帮助我们实现这一目标。
我上周在新加坡的世界睡眠大会上看到，飞利浦设有大型展位，甚至展示了设备。正如米克所说，在120多个国家，我们已经在与他们竞争。
好的，谢谢。考虑到时间，我想看看现场观众是否有问题，否则我会继续提问。
麦克风来了。
关于飞利浦，除了他们，是否有其他新进入者在美国市场填补空缺？
面罩市场他们从未退出，主要是我们、他们和FMP竞争。设备市场，REACT BMC占据了第二的位置（份额较小）。客户通常希望有两个供应商，当那家公司回来后，他们将与REACT BMC竞争第二。
谈谈资本配置。
好问题。强劲现金流的资本配置：最佳用途是再投资业务——研发投入占收入的6-7%（用于开发更小、更智能、AI驱动的产品，如第一代AI产品Dawn已在resmed.com上线，即将推广到MyAir）。其次是销售和营销（占收入的19-20%）。然后是股息（今年以两位数增长）和股票回购（每年增加到6亿美元，每季度1.5亿美元）。
此外，我们有额外现金用于收购，主要是补强型收购（如Virtuox：1.4亿美元收购4500万美元收入，不仅是资产价值，更打开了家用睡眠测试漏斗；Ectosense、Somnaware等）。我们正在睡眠健康、呼吸健康和家庭医疗技术领域寻找更多补强型收购机会，但具体标的不便透露。
谈谈市场增长。你一直说设备市场是中个位数增长，但瑞思迈过去几年平均增长6-7%，这得益于需求生成工作。你认为这种高于市场的增长能持续多久？
作为140个国家的市场领导者，我们不能满足于市场增长，必须主动推动增长。中个位数设备增长是“不作为”情况下的基准，而我们通过需求生成实验、品牌和需求捕捉投资，目标是实现25-100个基点的超额增长。目前公司年收入已达50亿美元，维持5%的增长都很困难，但通过设备（中个位数+超额）和面罩（高个位数，如9-12%）的组合增长，我们有望持续超越市场。
谈谈北美和北美以外地区的设备增长动态。我们看到美国以外地区因设备供应恢复而增长更快，这种趋势能维持吗？
140个国家有不同的医疗体系和商业模式，美国市场规模大，可通过Virtuox等投资实现规模化；而澳大利亚、新西兰、新加坡、中国等自费市场的经验（如直接面向消费者）可反向借鉴到北美。我们在中国、韩国等地开展全渠道实验（传统DME+自费），发现多渠道相互促进，形成乘数效应。全球全渠道市场是巨大机会。
谈谈毛利率。你提到本季度毛利率显著扩张，未来12个月驱动毛利率增长的因素有哪些，增长空间如何？
我们的毛利率指引为61-63%，但第四季度实现了同比230个基点、环比150个基点的增长（主要得益于疫情后供应链恢复，如空运转海运）。未来目标是到2030年每年实现两位数基点的改善（如每年50个基点）。新任供应链负责人（来自Hasbro、Kimberly-Clark等快消品公司）发现了许多优化机会，建立了毛利率提升 pipeline，通过机器学习和AI、借鉴快消品经验，有望实现持续增长。
时间差不多了，非常感谢米克和卡洛斯，也感谢各位听众。
谢谢莱恩。
谢谢。