Dirk Van de Put（董事长兼首席执行官）
Luca Zaramella（首席财务官）
Andrew Lazar（巴克莱银行）
Peter Galbo（美国银行）
David Palmer（Evercore ISI）
Megan Clapp（摩根士丹利）
Tom Palmer（摩根大通）
Christopher Carey（富国银行）
下午好，欢迎参加亿滋国际2025年第三季度业绩问答环节。在轮到您提问之前，您的线路已设置为仅收听模式。如需提问，请随时在您的按键电话上按星号键加数字1。如需取消提问，请按星号键加2。
今天的电话会议参与者包括董事长兼首席执行官Dirk Van de Put、首席财务官Luca Zaramella以及投资者关系高级副总裁Shep Dunlap。今天下午早些时候，公司发布了新闻稿和准备好的发言稿，两者均可在公司网站上查阅。在本次电话会议中，公司将对业绩发表前瞻性陈述。这些陈述基于公司当前的看法。由于风险和不确定性，实际结果可能与预期存在重大差异。有关前瞻性陈述的更多详情，请参阅公司10K、10Q和8K文件中的警示性声明和风险因素。除非特别注明为报告数据，否则公司今天讨论的业绩将参考非GAAP财务指标，该指标调整了公司GAAP业绩中包含的某些项目。
此外，公司提供按固定汇率计算的同比增长率。除非另有说明，您可以在公司的收益报告和幻灯片演示文稿的末尾找到可比较的GAAP指标以及GAAP与非GAAP的调节表。现在我们开始第一个问题。第一个问题来自巴克莱银行的Andrew Lazar。您的线路已接通。
很好，非常感谢。大家下午好。Dirk，或许首先，我希望您能更深入地谈谈欧洲市场，随着年底临近以及进入明年，您对欧洲市场的看法，特别是关于已实施的定价以及您认为需要进行的调整，正如您所提到的，在某些欧洲市场进行价差管理。
好的，好的。你好，Andrew。如果从欧洲消费者说起，我想说总体而言，消费者信心与上一季度相比保持稳定，没有变化。看看我们的饼干、蛋糕、糕点和膳食业务，它们都表现良好，实现了市场份额增长和销量组合增长。从整个欧洲的角度来看，我认为该品类总体表现符合预期。巧克力品类总体符合预期，如你所知，我们不得不进行相当大幅的提价，幅度约为30%。
因此，总的来说，巧克力业务状况良好，但我们确实看到一些需要解决的压力点。这些压力有时是由竞争环境造成的，我们的竞争对手提价幅度不如我们大，主要因为他们是私营公司。另一点是，在某些市场，零售商突然比历史上获取了更多的利润。我们正在解决这些问题。我不认为这是结构性问题，但需要处理，这导致了我们本季度对欧洲市场的预期出现差异。
我还想提到，回顾欧洲市场情况，7月份的热浪影响了我们的销量。此外，我们进行了一些重大的产品减量，这也影响了销量。我们面临这些情况的两个市场是英国和德国。我们开始看到，针对我们对产品组合某些领域进行的价格点重新定位，市场已出现反应。因此，我们看到销量和市场份额因此有所改善。我们还看到竞争对手最近开始定价。这也将有助于未来的情况。
总体而言，在欧洲市场，定价的弹性系数约为0.7、0.8，高于我们的预期。我们原本认为约为0.4、0.5。因此，除了我已经解释的措施外，我们还在采取其他一些行动，比如推出新口味和新规格的产品创新，增加广告投入，大力推动季节性产品。我们正在优化促销效果，因为有时促销效果未达预期。我们的主要重点是确定合适的价格点，例如在巧克力的300克产品系列中，我们超过了两个关键价格点，这可能超出了消费者目前的接受能力。
当然，我们也伴随着大量的生产力提升和成本节约措施。但总体而言，考虑到今年我们已经面临了最严重的可可成本压力，从现在开始，我们预计欧洲市场将显著改善。希望这对您有帮助，Andrew。
是的，非常全面，非常感谢。最后关于 guidance，或许您可以简要谈谈第四季度 guidance 的隐含变化。我假设可可价格在此时已基本锁定。那么下调 guidance 的主要原因是什么？关于2026年，您提到了算法和每股收益（EPS）。我希望您能补充更多关于这方面的信心，更重要的是，考虑到计划的投资和一些弹性担忧，我们在思考明年有机销售增长时应考虑的关键因素。
谢谢Andrew。首先，关于2025年的 guidance，我们在给出2025年 guidance 时，有一系列影响因素是我们当时没有预料到的。三个主要因素是关税及相关不确定性影响了整体消费者信心；其次是美国零售商降低营运资本导致的大规模去库存；第三显然是欧洲前所未有的热浪。在第二季度与您交流时，这些因素已经降低了我们全年的灵活性，美国饼干市场在第三季度末进一步疲软，销量下降幅度比前几个季度更大，欧洲巧克力的弹性更高，这显然导致了销量组合的影响，在这个时间点，我们不想通过削减成本和牺牲明年的潜在增长来抵消这些影响。
重要的是，在准备好的发言稿中，我们向您介绍了我们为改善美国和欧洲销量趋势所采取的所有行动。重要的是，我们在美国采取了额外的定价措施。我们对围绕季节性产品制定的所有计划充满信心。我们提到了美国市场的明确增长因素，如风险投资和即食产品。当您真正审视新 guidance 对第四季度的隐含意义时，您会看到有机净收入同比增长的顶线有所提升。
我们向您指引的全年有机净收入增长率超过4%，重要的是，去年税项有0.08美元的线下影响，今年这一影响不再重复，因此隐含的每股收益增长将转化为息税前利润（EBIT）较去年的超额交付，增长将相当不错。显然，至于2026年，现在为您整合所有信息还为时过早。我们正在制定计划，您可以想象，我们问自己的最大问题是明年的可可价格水平。正如我多次提到的，我们有良好的保护和覆盖，但现实是，我们已经制定了一系列覆盖策略，使我们能够从可可价格的进一步潜在下跌中受益。
因此，我们需要更好地了解明年可可的实际影响，即使可可价格仍远高于历史平均水平，其影响也肯定是积极的。我们对与所有业务部门审查的计划感到相当满意，在巧克力方面，我们显然在明年根据我们的指导方针优化毛利润美元，并按照我们管理业务的方式进行。巧克力的商业策略非常好。
我们在那些对我们真正有效的方面加倍投入，显然我们希望建立市场份额，提升消费者价值并保护渗透率。不用我再告诉您，我们在所有新兴市场以及蛋糕、糕点、Next Bar和高端产品等相邻品类都有巨大机会。因此，可可对2026年的影响将是积极的，即使可可价格处于远高于历史正常水平的位置。
接下来我们请美国银行的Peter Galbo提问。您的线路已接通。
嘿，下午好，Dirk和Luca。Dirk，我希望您能类似地谈谈美国市场的未来增长路径，如何恢复增长。我知道您已经详细回答了欧洲市场的问题，但希望您能同样详细地谈谈美国市场。
好的，好的。Luca已经提到，我们看到该品类在最后一个季度的放缓速度比上半年更快，这显然不是好现象。从数据来看，销量下降了4%，而年初至今的平均降幅为2.8%。这显然是由消费者对整体经济的担忧以及对所看到的定价感到沮丧所驱动的。我们看到的消费者行为与以往相似，他们确实在寻求价值。这对低收入消费者意味着不同的事情，意味着购买价格合适的小包装产品。
对于高收入消费者，他们通常会购买大包装产品，并在促销时购买。我们看到，过去三年消费者的购物篮规模并没有增加。正如您可以想象的那样，随着价格上涨，他们在购物篮内的购买能力更加受限，倾向于关注必需品。因此，零食品类对他们来说并非必需品，这体现在我们的销量上。此外，促销并不一定能带来预期的投资回报。
他们还在做什么？他们在转换渠道和规格。我们看到从食品和大众渠道向会员制仓储店和在线渠道的大幅转变，多包装产品的销量增加。也有一些好消息，一些高端细分市场表现良好，比如我们的Tate's品牌，以及一些更健康的产品，特别是蛋白质相关产品，比如我们Cliff系列下的Builder's Bar或Perfect Bar，它们表现良好。我们的纯素巧克力Yew表现良好。因此，我们可以看到有些领域与消费者建立了良好的联系。
例如，即食产品也表现相当不错。主要担忧是美国饼干品类，当然，未来的政府停摆不会有助于消费者信心。如果看看北美地区的营业利润（OI）为负，很大程度上也是由可可驱动的。这可能不那么明显，但Oreo、Chips Ahoy或Date饼干中也含有相当多的巧克力，因此目前它们也受到影响。在美国定价并不容易。所以我们正在做什么来解决所有这些问题是个大问题。
当然，我想说的第一点是，重要的是要认识到，我们在那些受益的渠道（会员制仓储店、价值渠道和电子商务）的布局良好，但我们在这些渠道的市场份额不如在食品和大众渠道的份额。因此，在过去一年多的时间里，我们一直在努力增加在这些渠道的存在感。每个季度我们在这些渠道的市场份额都在增长，我们将继续这样做。这意味着我们必须调整我们的包装规格，增加在这些渠道的展示数量，并需要进行一些渠道投资。
我们大力推动的另一个渠道是即时消费渠道。在即时消费渠道，我们可以通过多包装产品触达消费者。想想大包装产品，妈妈需要在午餐篮里放零食。如果购买多包装产品，可以覆盖好几天甚至一周以上。因此，我们看到多包装产品有很大的机会。当然，我们在便利店渠道也在努力，因为这是即时消费的另一个重要领域。价格点至关重要，因此我们在确保合适价格点方面做了大量的收入增长管理（RGM）工作，这意味着确实需要兼顾两端的包装规格。
一方面是较低的价格。在之前的电话会议中，我们提到需要让一些产品达到3美元的价格点，另一方面是我之前提到的大包装产品。如我所说，另一个方面是更健康的产品，特别是蛋白质产品表现良好，因此我们大力推动蛋白质系列产品。Perfect Bar和Builder's Bar实现了20%以上的增长。这是我们将继续加倍投入的领域。在健康与 wellness 方面，我们也看到了一些动向。我们正在扩大0 Oreo系列以及无麸质Oreo和Date系列。或许最后一点，关于我们如何努力恢复增长，我们正在仔细研究促销活动的效果，发现我们必须改变某些促销方式。我们需要更多的激活活动，而不仅仅是降价，而是以特别活动等形式进行激活。
因此，所有这些活动结合起来，使我们相信明年美国市场能够实现正增长。
非常好，非常感谢。Luca，或许回到之前的问题，更直接一点，您似乎对明年的算法每股收益增长有可见性。我们是否应该预期顶线也有一定的可见性，即使是在低端。我知道这是一个更直接的问题，但从建模角度来看会很有帮助。非常感谢。
正如我所说，Peter，我们现在需要确定2026年的可可价格水平。正如我提到的，我们有良好的保护，但如果可可价格进一步下跌，我们将能够从中受益。我认为您需要从几个方面考虑顶线：一是欧洲市场，巧克力定价可能出现通货紧缩，但因此，在价格上涨时看到的弹性在价格下降时也会出现，我们预计2026年欧洲巧克力销量将增长。
另一个方面是新兴市场，我们预计新兴市场将继续实现增长，无论是销量还是价格驱动。第三个方面是美国市场，我们预计市场状况不会改善，但我们将从渠道扩张、品牌投资以及大力发展有效业务中获得实质性收益。例如，在准备好的发言稿中，我们提到了美国的即食产品和创新产品。目前，我们无法为您提供2026年顶线增长的确切范围。
但请放心，我们致力于推动欧洲巧克力销量增长，恢复美国市场的顶线和底线表现，新兴市场将继续增长。
好的，非常感谢。
接下来我们请Evercore ISI的David Palmer提问，您的线路已接通。
谢谢，感谢所有这些评论。我想回到欧洲市场。您提到价格弹性高达0.7左右，还谈到了一些价差问题以及竞争对手在定价方面的滞后。我很好奇您对未来价格弹性的展望。也许有一些因素需要考虑，因为我们对那个市场的了解不如您深入。一种情况是，您现在正在进行调整，价格弹性可能会下降。您还提到了历史高位的价格，我们看到有些品类在一系列提价后出现疲劳，价格弹性可能会持续居高不下甚至上升。
所以想了解您的看法，并进行一个简短的后续提问。
是的，我们不得不实施的提价幅度是前所未有的，想想看。我们主要是平板巧克力市场的参与者。我们也涉及巧克力的其他细分市场，如礼品或单条装，但主要是平板巧克力，其可可含量最高。因此，如我之前所说，我们不得不进行约30%的提价，历史上弹性系数约为0.4、0.5。现在更高，如我所说0.7、0.8，但在整体情况下这还不算太严重。
我想说，只要弹性系数低于1，情况就相当不错。我认为没有多少品类的价格弹性如此有限，但主要问题是，如果您考虑对300克巧克力棒进行30%的提价，例如，价格会变得相当高。我认为，举个例子，这就是我们认为未来需要采取措施的产品，这并不一定意味着弹性需要改善。我们需要做的是将该产品的价格点调整到消费者更容易接受的水平。
短期内我们可以通过降价来实现。长期来看，我们必须考虑是否将其减少到例如250克的规格。因此，这确实是为了适应特定情况，我们知道通过某些价格点存在风险。在某些情况下，效果相当好。在其他情况下，结果并不理想。所以这是我们现在正在采取的一个行动。这种行动在一定程度上得益于可可市场环境的一些缓和。我不会说可可变得极其便宜，但它仍然比过去高得多。
但至少它已经从今年看到的高点回落。另一个行动可能是我们需要调整某些规格，并关注竞争对手的定价位置，确保我们处于更具竞争力的水平。这将是我们需要采取的第二个重大行动。因此，我们相信这两项行动将解决我们看到的一些问题。再次强调，是的，情况与我们预期的不同，但在欧洲市场，这并没有偏离我们预期的主要方向。
但我们确实需要进行一些调整，我刚刚给您举了两个例子。
谢谢。当您看新兴市场时，您是否——我不想过分强调第三季度的价格弹性数据。数据还不错。您的销量下降了。即使单独看那个季度，价格弹性也低于0.5。但您是否看到某些市场出现了一些疲劳或价差问题？或者情况是否如您预期的那样发展？我说完了。
是的，我想说在新兴市场，情况基本符合我们的预期。首先，产品减量对我们的销量有影响。因此，新兴市场销量下降4.7%。首先是阿根廷，那里发生了很多事情。我想您可能已经知道。在那里，我们看到了恶性通货膨胀，宏观经济非常负面。因此，本季度阿根廷的销量受到了显著影响，这在预期之中。我想随着最近的选举，情况将开始改善。
另一个对我们来说重要的市场是印度，我们决定不大幅提价，而是进行了大量的减量。因此，如果排除这两个市场，4.7%的销量降幅将变为3%。因此，销量下降受到两个市场的减量或经济状况的驱动。再看看其他市场，我们面临更大压力的一个市场是中国，第三季度出现了低个位数的负增长，这对我们来说是今年的新情况。年初至今，我们的增长为正，我们确实看到了一些短期压力。但总体而言，我们相信未来情况会好转。如您所知，我们的分销渠道仍有很大的扩展空间。显然，那里的消费者信心仍然不足，可能处于过去20年的低点。我们开始看到一些迹象，但我们相信消费者信心将逐渐恢复。我提到了印度，实际上印度的表现好于预期。第三季度实现了中个位数增长，年初至今为低个位数增长。巴西第三季度实现了两位数增长，饼干、巧克力以及口香糖和糖果业务执行出色。墨西哥也在改善。我不会说墨西哥的消费者状况良好，显然他们对经济和整体就业机会非常担忧。但我们的业务正在从之前的一些问题中恢复。第三季度我们看到了良好的中个位数增长，因此总体而言，我们感觉相当不错。也许从销量数据来看，您可能会说存在很大的弹性影响，但从我们的角度来看，情况并非如此，我们的四个主要市场目前感觉相当良好。
谢谢，非常好。
接下来我们请摩根士丹利的Megan Clapp提问，您的线路已接通。
嗨，下午好。谢谢Luca。或许只是一个简短的后续问题。我想在您的一个回答中，您说 guidance 意味着第四季度有机销售额将有所增长。听起来这主要是由欧洲市场驱动的，这样说公平吗？问题的第二部分，我想您曾预期北美市场会随着定价的实施而出现反弹。所以您能帮助我们更了解您对北美市场第四季度的预期吗？考虑到最近的扫描数据有些疲软。
谢谢。
谢谢Megan。是的，我们预计欧洲市场会出现一定程度的反弹，圣诞节前后肯定会有大规模的促销活动，因此团队正在全力以赴实现旺季销售目标，因此您会看到欧洲市场的销量有所增长，这是驱动因素之一。我认为新兴市场尽管表面上的销量组合数据可能低于您的预期，但正如Dirk提到的，阿根廷的影响很大，但第三季度新兴市场巧克力的价格弹性仅为0.3倍，我们预计第四季度不会改善，但也不会恶化，重要的是在墨西哥、中国、印度、巴西等市场，顶线将继续保持良好表现。
是的，第四季度的顶线将有所改善。在美国，我们预计市场销量将与我们讨论的-4%持平。但正如我们所说，我们正在调整定价策略和促销活动，因此您会看到更多的定价措施生效，这将对顶线和底线产生积极影响。这就是我们目前的情况。
好的，太好了。谢谢Luca。作为后续问题，您在准备好的发言稿中提到了新的北美供应链多年计划。或许您可以花点时间帮助我们了解这个计划与之前的生产力计划有何不同，以及今天能否分享一些初步目标。谢谢。
是的，这是我们团队在过去六到九个月一直在审查的计划。它利用了我们在供应链方面已有的竞争优势。我认为，如果您将我们在美国饼干业务的盈利能力与其他竞争对手进行比较，很明显我们有很多优势帮助我们实现业务的良好盈利能力。新计划旨在主要解决美国一些烘焙厂的成本问题。我认为我们在安装更自动化的生产线、解决一些产能限制方面仍有机会，但重要的是我们的整体成本结构。
我认为这将产生重大影响，您很可能从2027年开始看到。第二个重要方面是我们正在解决的DSD系统。我们坚持DSD系统，这是一项竞争优势。因此，我们讨论的不是将我们的优质品牌前端交付给零售商，而是后端的物流系统，可能减少配送中心和分支机构，并实现自动化，这将从物流角度带来更好的成本效益，同时提高零售商的服务水平和库存管理。
请继续关注。我们将在未来几个月提供更多信息，所有这些都将在我们的现金流目标范围内完成。
太好了。谢谢Luca。
谢谢Megan。
接下来我们请摩根大通的Tom Palmer提问，您的线路已接通。
嗨。谢谢回答这些问题。您提到了2026年计划的再投资，当时在谈论收益。今年销售、一般及管理费用（SGA）下降了很多。我想了解今年的减少中有多少是持续性的成本削减，有多少是明年可能恢复的项目。
关于SGA，我想说有三个关键组成部分。第一是有效的媒体支出。与去年相比，有效的媒体支出有所下降。但在2025年，我们并没有从结构上改变在该项目上的投资金额。展望未来，您将看到2026年该项目的大幅增加。我们坚信，为我们带来良好业绩的良性循环必须在2026年重新建立，特别是随着可可价格下降，成本将变得有利。
第二个组成部分是非有效的媒体支出，2025年一直在下降，并将持续到2026年。显然，我们需要进行一些特定的投资，但我们预计非有效的媒体支出将得到控制。第三个组成部分是间接费用，今年，特别是激励计划的影响为正，金额低于去年。但重要的是，展望未来，团队正在制定进一步节省SGA的举措。因此，我们预计2026年该项目的支出将与2025年持平，但激励计划除外，2026年的激励计划将按100%计提。
好的，谢谢所有这些信息，抱歉再次询问欧洲市场，但我确实想澄清弹性问题，因为我认为有两个方面。您讨论了0.7至0.8的弹性，这实际上是非季节性产品的弹性，您认为本季度不会改变，但随着更多转向季节性产品，您将看到更好的销量趋势，因为这些产品的弹性较低。
是的，基本正确，0.7、0.8的弹性是针对非季节性产品，除非我们进行重大调整，如我所说，我们正在某些领域进行调整，这意味着不是全面调整定价，只是在我们认为需要将价格点调回合理水平的特定情况下。因此，正常产品的弹性大致保持在0.7、0.8。从历史上看，我们知道季节性产品的消费者对合理价格点的认知不那么清晰，也更愿意支付更高的价格。
因此，季节性产品的弹性较低。
好的，谢谢。
接下来我们请富国银行证券的Chris Carey提问，您的线路已接通。
嗨。大家好。我想问一下北美市场的战略。您在北美的一些竞争对手，或者更确切地说是同行，采取了投资于价值、投资于定价的策略，以便建立长期增长销量的基础，并在12个月的时间范围内接受由此带来的后果。我认为您在今年上半年确实尝试了这种策略，它影响了您的盈利能力，并且现在已经有些转向保护利润池。您能否谈谈您对这种更侧重于价值和保护利润池的策略的信心程度，因为我们将在未来六到十二个月退出这个周期。
或许您可以更详细地说明您是否认为这些不是相互排斥的，您可以通过定价保护利润，同时通过一些创新和规格变化提供价值。所以关于北美市场定价和销量策略演变的一些细节。
是的，我想说今年对我们来说是特殊的一年，一方面我们要应对整个巧克力、可可市场的波动，另一方面，北美市场，特别是美国市场，比我们很长一段时间以来看到的都要疲软。因此，在某个阶段，我们需要保护我们的整体利润池，我们不能试图同时解决所有问题。这是我们的一个考虑。另一个考虑是，今年年初我们制定了一定的促销策略，但在北美市场，我们注意到该促销策略没有带来我们希望的销量效果。
因此，这开始对我们的利润率，或者说利润池，产生了比我们预期更大的影响。因此，您看到的转变，即现在的一些提价和促销方式的改变，并非一定是为了保护利润池，而是真正为了优化我们的处境。展望明年，一方面，如我们所解释的，我们认为巧克力市场状况将显著改善，这将使我们能够在北美市场进行更多投资，如果我们将这些额外投资用于价值策略的话。
目前，我不确定这是否是最佳解决方案。如我之前所说，消费者似乎并不一定只对价值做出反应。他们似乎更多地处于这样一种情况：今天我能买得起什么就买什么。我不打算增加购物篮支出。我需要购买必需品。是的，有时我会买饼干，有时不会。但即使饼干价格很便宜，他们也不一定会买。因此，我们的价值策略经验并不那么理想。
我们正在做的是，在包装规格策略中，我们推出了一系列更低价格点的产品。你得到的产品更少，但至少价格在3美元或4美元的价格点，大约一年半前，我们约70%的产品价格在4美元以上。我们已经显著调整了产品结构，这是一种价值策略。但这些产品仍然有很好的利润率。这就是我们将要采取的行动。希望这能澄清一些问题。
是的，有帮助。感谢您回答这个问题。关于SGA投资的一个简短后续问题。您是否有计划将2026年的投资提前到第四季度，因为您看到了一些实现目标的机会？关于2026年的收益展望，这是否包含了足够的支出补充，以至于不需要在2027年再次进行？非常感谢。
看，目前第四季度的SGA投资计划已经确定。因此，我们给出的 guidance 与支出水平一致，显然我们将资金分配到了我们看到机会的地方，如我所说，我们尤其减少了非有效的媒体支出。但总体而言，定价较低，并且已纳入 guidance。我们公司的良性模式是持续投资于我们的品牌、特许经营以及销售点的执行和激活。例如，如果您看看我们明年的一些计划，特别是围绕Biscoff巧克力，或者我们将Biscoff引入印度市场，销售点的激活将带来显著的支出和增量成本。
我认为，对于我们想要成为的增长型公司来说，假设2026年的投资已经完成是不合理的。如果您看看过去几年我们在有效媒体上的投入，金额相当可观。但我认为这是我们的品类表现良好的原因之一。我们看到公司实现了良好的顶线增长，销量和价格均衡驱动，我们希望继续这种模式。重要的是，未来几年您将看到我们更有针对性地开拓关键的增量领域，如零食棒和蛋糕、糕点。
我们刚刚在巴西推出了Seven Days产品。我们希望确保对所有这些增量举措有足够的支出支持。因此，我们不想采用“先推出，看看效果，然后再投资SGA”的模式。我们希望在执行、销售点和品牌支持方面全力以赴。
好的，非常感谢。
问答环节到此结束。现在我将把话筒交回给Dirk Van de Put，以获取任何补充或闭幕发言。
好吧，感谢您参加我们的第三季度收益电话会议。显然，如果您有任何进一步的问题，我们的投资者关系团队Shep和Ron随时可以回答您想讨论的任何问题。谢谢。
谢谢大家。
今天的会议到此结束。感谢您的参与。您可以随时挂断电话，祝您晚上愉快。