身份不明的发言人
Steve Beard（总裁兼首席执行官）
身份不明的参会者
Jack Slevin（杰富瑞）
好的，我们开始吧。感谢在座各位的参与。我是Jack Slevin，杰富瑞的研究分析师，负责医疗保健服务领域。今天非常高兴邀请到Adtalem全球教育的董事长兼首席执行官Steve Beard。Adtalem是美国最大的护理学校运营商之一（如果不是最大的话），同时还运营其他以医疗保健为重点的教育机构或项目。Steve，感谢您的到来。
感谢邀请。
是的，非常兴奋。那么，或许可以从这里开始：医疗保健是贵公司战略的核心，但教育可能不是此类会议中常见的讨论资产。因此，我们希望您能简要介绍一下Adtalem，包括公司的业务范围、重点领域以及当前的主要议题。
好的，很乐意。对于医疗保健领域的听众，我想说的是，鉴于我们在医疗保健一些关键领域的规模，我们认为自己日益成为医疗保健关键基础设施的一部分。我们是美国最大的医师、护士、社会工作者和兽医培养机构之一。总共有超过90,000名学生，其中四大类专业就是我刚才提到的这些。我们通过两所医学院开展业务：罗斯大学医学院、加勒比美国大学医学院、罗斯大学兽医学院、张伯伦大学（美国最大的护理学校），以及瓦尔登大学（一所综合性在线大学，其旗下拥有美国第三大护理学校）。
我们正在增长，但增长的领域正是医疗保健人才需求尤为迫切的地方。
好的，这是一个很棒的概述。那么，考虑到各个业务线，或许可以问一下它们的相对规模，以及您如何看待张伯伦、瓦尔登以及国际业务的增长。
是的，在最近一次投资者日上，我们曾引导大家这样看待：这是一项收入以中个位数增长的业务，我们的业务模式具有运营杠杆，能够每年将利润率扩大约100个基点。在过去四年中，我们要么达到要么超过了这一目标。我们对这种超额表现感到非常满意。我们认为这反映了两方面因素。首先，医疗保健领域的长期需求趋势非常强劲，无论是雇主方面（尤其是护理领域），还是消费者方面——越来越多的学生在过去五年中寻求进入这些职业领域。医疗保健确实是美国劳动力市场的亮点。
这是劳动力市场中唯一一个薪资通胀显著且需求旺盛的领域。我们是这一趋势的受益者，也很高兴能通过这些高薪职业为众多学生提供通往中产阶级的道路。
好的，很棒。这是一个很好的概述。那么，思考一下各个业务线，或许可以从相对规模以及您如何看待张伯伦、瓦尔登和国际业务的增长这个角度来提问。
是的，在最近一次投资者日上，我们曾引导大家这样看待：这是一项收入以中个位数增长的业务，我们的业务模式具有运营杠杆，能够每年将利润率扩大约100个基点。在过去四年中，我们要么达到要么超过了这一目标。我们对这种超额表现感到非常满意。我们认为这反映了两方面因素。首先，医疗保健领域的长期需求趋势非常强劲，无论是雇主方面（尤其是护理领域），还是消费者方面——越来越多的学生在过去五年中寻求进入这些职业领域。医疗保健确实是美国劳动力市场的亮点。
这是劳动力市场中唯一一个薪资通胀显著且需求旺盛的领域。我们是这一趋势的受益者，也很高兴能通过这些高薪职业为众多学生提供通往中产阶级的道路。
好的，明白了。从我们的交流中，您知道我对长期 thesis 持乐观态度，也就是美国护理人员短缺或医疗保健提供者短缺的长期基本面。或许可以深入探讨一下这个话题。人们常说：“是的，存在护理人员短缺，而且这种短缺将持续，但美国没有足够的教育工作者来培养足够的毕业生。”
您能否谈谈这个问题，以及贵公司如何解决师资不足的问题，以扩大产能并在当前市场中继续增长？
好的。我认为护理教育增长面临三大障碍，其中之一就是您提到的合格护理师资短缺。另一个是护理学生实习所需的临床带教老师的可用性。第三个是护理作为一个职业，其教育由州一级监管，各州护理委员会的规定不一，开设项目必须要应对这些规定。对我们来说，好消息是凭借我们的规模和覆盖范围，我们在这三个方面都有良好的基础。
我们为学生提供了丰富的临床资源。我们与全国各地的州护理委员会建立了良好的关系，他们了解我们，并且非常了解我们。而且，由于我们能够为兼职和核心教师提供我们认为具有吸引力的市场薪资，我们在吸引教师加入我们的平台方面从未遇到过真正的挑战。因此，尽管我知道这对其他机构来说是个挑战，但这并未成为我们增长的障碍。
好的，很棒。或许我换个角度提问，因为我一直在思考一个问题：护理人员的人口结构是造成整体短缺的原因之一。但是，如果护士最终会退休，那么在未来几年，当这种退休周期更显著地到来时，这是否会成为获取教育工作者的更容易途径？我的意思是，这两者是否相关，或者您是否看到了这方面的趋势？
是的，我认为当老一辈护士希望从临床一线退休时，在张伯伦校区担任兼职教师，或者在瓦尔登大学的在线环境中任教，是一个非常有吸引力的退休后选择。考虑到我们对教师的回报方式，以及我们学生的特点——他们往往是非传统学生，带着谦逊的态度来参加课程——我实际上认为这对退休护士或临床医生来说是一个非常令人满意的晚年职业选择。
好的，非常有道理。那么，或许现在可以转向我关于长期增长 thesis 的第二个核心问题。医疗系统正成为越来越多的讨论话题。您已经提到了与雇主方面的牢固关系。今年夏天，您宣布与SSM合作开展“有志护士计划”（Aspiring Nurse program）。能否详细介绍一下该计划，以及您对它可能带来的影响感到兴奋的原因？
是的，我们一直与医疗机构合作，但疫情确实暴露了医疗机构人才基础设施的脆弱性。疫情之后，我们与这些机构的对话发生了巨大变化。他们越来越希望找到一种方式来开发专有的人才输送渠道。而我们是少数能够成为这种目标的全国性规模化运营商之一。您提到的SSM就是一个很好的范例。在密苏里州圣路易斯和俄克拉荷马州的校区，我们与SSM合作开展“有志护士计划”，学生获得学费支持，作为交换，他们在SSM获得临床机会。
他们有机会在SSM就业，并为此提供服务承诺以换取学费支持。这使SSM能够在学生的学术生涯早期接触他们，让他们熟悉SSM的工作方式。与在现货市场招聘人才相比，这种人才获取模式成本低得多。我们认为，大多数医疗机构替换每名护士的成本平均在65,000美元到70,000美元之间。市场上的人员流动率很高。这还不包括旅行护士或临时护理人员的成本。
因此，以SSM为例，每年有400名护士通过该计划进入其机构，这是一个非常有吸引力的方案。我们喜欢的另一个动态是，当雇主以这种方式加入付费方行列时，实际上会推动对项目的需求。如果人们知道有这种贷款减免和就业机会，就会有更多人愿意承担上护理学校的机会成本，从而扩大潜在人才库。
好的，非常有趣。那么，SSM是一家跨州医疗系统。我认为在过去五到七年中，我们看到了很多这方面的整合，非营利性系统合并形成更大的企业。当您考虑未来更多类似SSM的合作机会时，您对前景有何看法？
是的，我们正在积极推进一些对话。每个系统都有其独特之处。有些机构与现有的学术机构有附属关系，市场动态因地区而异。但我认为SSM的模式在全国其他系统中具有可扩展性和可复制性。我预计我们将在近期宣布新的合作关系。
好的，非常令人兴奋。或许再提一个关于医疗系统合作的问题。显然，贵公司的足迹广泛覆盖全国，虽然不是每个州都有，但覆盖了很多州。当您考虑其他可能像贵公司一样寻求医疗系统合作机会的机构时，您认为贵公司相对于其他机构在服务多地点医疗系统方面是否具有独特优势，而不仅仅是在本地化层面扩展？
是的，绝对如此。我们认为像SSM这样的多地点模式非常适合我们。因为即使在我们没有实体校区的地区，我们很可能通过远程教育提供课程，因此我们可以通过在线教学让他们在这些市场获得同样的人才。张伯伦大学有一个在线BSN项目，是全国同类项目中规模最大的，增长速度非常快。这使我们能够在完全没有实体校区的地区扩展这种合作关系。
只要我们能在该市场为护理学生提供所需的实践机会，凭借我们的全国覆盖范围，这一点我们从未遇到过问题。
好的。那么，回到长期增长的最后一个核心问题。我们之前讨论过联合健康（Allied Health）。我查阅了一些数据，访问了劳工统计局（BLS）的网站，护士（注册护士）约有400万人，如果算上执业护士（LPN）或其他执照护士，人数可能更多。而联合健康领域，医疗劳动力中约有150万到250万人，是贵公司目前未服务的群体。您如何看待进入这个可能与贵公司投资组合互补的市场？
如果您不同意，也请随意提出。但是，比如，当您考虑进入一个新的市场领域时，您会如何决定是否要进入该市场，以及如何实际运营？
联合健康是我们的雇主合作伙伴经常提到的领域。这是我们正在认真考虑的相邻领域。它与我们目前提供的项目不同。因此，我们正努力思考追求这些机会的学生群体类型。因此，如果我们要大规模进入联合健康领域，我们很可能会跟随雇主的需求。我们会进入那些我们已有雇主合作关系的市场，在那里我们认为我们将获得付费方的参与，因为联合健康项目不太适合Title IV联邦助学金。
如果我们有这种雇主支持，并且认为市场机会足够大，那么我们绝对会认真考虑。这与我们现有的模式非常兼容，以有意义的方式扩展了我们的医疗保健 thesis，并使我们对雇佣我们毕业生的机构更加不可或缺。
好的，非常有趣。或许现在我们把焦点转向近期。之前，当我们看到“美丽法案”（One Big Beautiful Bill）的相关动向时，人们对教育、学生贷款等方面可能受到的影响存在一定担忧。现在，我们终于有了正式立法的版本。您已经宣布与Sallie Mae达成意向书，试图过渡那些将不再可用的Plus贷款。能否介绍一下该计划的运作方式，以及您为何有信心能够顺利应对，减少对贵公司机构学生资金获取的干扰？
好的，很好的问题。首先，我想指出的是，尽管关于13B的讨论很多，但营利性高等教育的监管环境是多年来最有利的。最重要的是，本届政府的理念是，无论税收状况如何，大学都应受到同等对待。因此，“美丽法案”中的这些规定不仅适用于营利性机构，还适用于所有高等教育机构，我们认为这以非常重要的方式创造了公平的竞争环境。因此，在看待与贷款项目变化相关的一些发展时，这是一个重要的背景。
同样重要的是，目前参与这些项目的学生将被 grandfathered（即不受新规定影响）。因此，这些变化对学生的影响将有一个滞后。从信号传递的角度来看，向现有和潜在学生表明我们已提前做好准备，当这些贷款限制实际影响学生时，我们将为他们提供有吸引力的融资选择，这对我们来说很重要。我们认为，由于我们提供的项目性质，我们对私人贷款机构来说是非常有吸引力的信贷承销对象。这些学生将成为医生、兽医、护士，他们的收入非常有竞争力，能够偿还为教育所承担的债务。
因此，我们认为他们将从Sallie Mae和其他私人贷款机构获得非常有吸引力和竞争力的条款，以补充联邦项目的不足。而且，由于这些学生群体的吸引力，我们已经能够让Sallie Mae将这些有吸引力的条款扩展到更广泛的投资组合。因此，现在我们有了补充安排，即使超出最初吸引他们的优秀医生、护士和兽医群体，我们的整个投资组合都可以使用这些安排。
因此，我们很高兴能为学生提供这种选择。这在一定程度上缓解了学生的担忧，并使我们能够向股东表示，我们预计在招收学生或帮助学生为学业融资方面不会出现任何中断。
好的，非常有道理。或许可以更具体地谈谈Grad Plus贷款。从数字角度来看，贵公司在Grad Plus贷款方面的风险敞口或资金流量有多大？另外，为了更全面地理解，Grad Plus贷款是什么样的？您提到私人融资应该可以获得。我的理解是，其中很多贷款的借贷成本较高，几乎类似于私人贷款。这种理解是否正确，或者您如何向学生解释Grad Plus贷款的作用？
我认为对Grad Plus的批评是，用政府的话说（不是我的话），学生在借款方面一直不负责任。因为这些贷款可以用于与就学相关的间接费用，而且由于获取容易——联邦项目的承销标准比私人市场宽松得多——人们可能承担了不必要的债务。也就是说，这与我们服务的学生群体不同。我们的学生更成熟。
我们谈论的是研究生项目、专业项目。他们将受到比联邦政府更商业性的条款和更商业性的还款及催收方式的约束。但是，由于我们的学生非常擅长偿还贷款——在拜登政府暂停还款之前，我们的同期违约率在整个高等教育中是最低的——我们预计这对我们的学生来说不会成为真正的问题。因此，无论你认为取消Grad Plus是好政策还是坏政策，我相信对于我们项目中的典型学生来说，他们获得资金的能力不会有显著差异。
我认为，他们会看到更严格的催收方式，毕业后的还款选择更少。但同样，这些学生完全有能力偿还这些贷款。
好的，非常有趣。或许，我们在政策方面已经讨论得比较深入了，不妨继续说完。除了Grad Plus之外，《美丽法案》（OBBBA）中关于教育的其他条款，以及当前政府的总体监管环境，有哪些其他变动需要人们关注？您已经有所暗示，但目前的监管障碍或推进新项目的能力感觉如何？
我们认为总体上是积极的。法案中的“无害条款”是本届政府对拜登政府“增益就业”规则的回应。我们认为它们比“增益就业”规则有显著改进。它们也适用于所有机构，这一点我们很喜欢。我们相信，在该立法的规则制定下，我们的项目将会表现良好，因为我们的毕业生相对于未完成这些证书的人享有显著的薪资溢价。因此，我们对此感到满意，因为我们的许多项目都以职业为重点，专注于薪资有吸引力且较高的职业。
与在地区性州立大学学习历史的学生相比，我们更容易向学生证明投资回报率。因此，我们对环境感到满意。另一件我认为很棒的事情是，尽管它不直接适用于我们，但法案中有一项“劳动力佩尔助学金”（Workforce Pell Grant）。在我们需要更多制造业和其他行业的技工和职业培训学生的时候，这一点非常好。因此，我认为政府的总体做法对我们来说是净利好，希望对整个高等教育也是如此。
好的，非常有趣。那么，或许回到近期话题。我认为在人们担心该法案的同时，还有关税等各种新闻可能改变消费者行为——至少这是人们的担忧。在第二季度，您明确表示没有看到新学生、申请或任何关键绩效指标（KPI）的近期中断。能否谈谈这一点，并更新一下情况，比如目前这种情况是否持续，到目前为止，学生入学 pipeline 是否仍未受到影响？
是的。我们是一家消费者业务公司，因此当消费者感受到压力时，无论是通胀压力，我们都会密切关注，因为我们的学生正试图将学业融入日常生活，他们需要支付房租、车贷等。到目前为止，我们尚未看到这些经济问题真正阻碍学生的坚持学习或继续学业的意愿。我们没有看到很多学生因为生活中的其他经济需求而放弃学业。但这是我们密切监控的事情。我们在关税方面的风险敞口不大。
我们目前没有处于建设阶段，也没有进行大量 construction。因此，我们尚未看到这对成本线产生影响，但我们正在监控。因此，我认为一些更广泛的宏观问题尚未影响我们的业务。但我们正在密切关注我们的学生，因为他们可能是整体消费者中最脆弱的群体。我们希望确保他们处于能够继续学习的良好状态。
好的。或许可以由此过渡到一个对不熟悉贵公司的人来说很重要的问题。再次回到张伯伦、瓦尔登和其他品牌。贵公司的学生群体是什么样的，在市场定价或整个教育 landscape 中处于什么位置？
是的。有趣的是，当我们想到美国的高等教育时，我们往往关注传统的、选择性的四年制大学，通常是住宿制大学。但事实证明，那些准备充分的18岁学生，能够像进入范德堡大学（Vanderbilt）那样，承担四年机会成本获得学位的群体正在急剧减少。高等教育正面临真正的人口悬崖。与此同时，在职成年人——那些在人生后期、年龄较大的学生、移民、因职业变动而重新培训的人——这一群体正在急剧增长。
而这正是我们最擅长服务的市场领域。因此，我们认为这些更广泛的动态只会加强我们项目和业务的长期需求趋势。我们期待为这一不断增长且充满活力的学生群体提供服务，我们认为他们应该有机会成为护士、医生和兽医。从定价角度来看，我们倾向于将我们的项目与州立大学的非本州学费进行基准比较，同时也与我们的直接竞争对手进行比较，以确保我们的定价具有竞争力。
Bob和团队会进行定期的年度价格优化，确保我们在最大化定价能力的同时，不会因价格较低的竞争对手而失去招生机会。
好的，明白了。或许这是一个很好的切入点。“有目的的增长”（Growth with Purpose）是推动业务收入增长的项目名称。您刚才提到了定价是其中一个支柱。能否详细说明过去几年业务增长成功的其他关键重点领域？
好的。整合投资组合后，我们的假设是，价值创造的真正途径在于运营卓越。因此，“有目的的增长”是一项为期三年的战略，旨在优化我们在五个运营支柱的绩效：市场营销、招生、学生留存、定价和项目。在我们看来，这取得了巨大成功。我们在五所机构的增长是多年来未曾见过的。更重要的是，这对组织来说非常好，因为我们的员工非常享受我们快速推向市场的能力。
去年我们毕业了23,000名学生，创下历史新高，这是我们非常自豪的事情。“有目的的增长”战略还有一年时间。因此，我们预计运营效率和卓越性将进一步提升，并预计这将体现在学术和财务业绩中。
好的，很棒。您刚才提到了投资组合的现状。在您加入之前，公司进行了一定的合理化调整，现在确定了以医疗保健为重点的战略，专注于有意义的核心业务。但在近期，您还收购了瓦尔登大学。因此，您进行了收购。当您考虑未来几年的收购或并购机会时，尤其是考虑到资产负债表状况良好、自由现金流生成能力出色，您如何看待并购在未来几年战略中的位置？
是的，我们喜欢我们目前的位置，因为我们认为我们的投资组合没有任何明显的缺口。没有任何对我们战略至关重要的项目或能力是我们所不具备的。因此，这使我们能够在市场出现机会时成为有纪律和有洞察力的收购方。也就是说，我们希望拥有一些目前不具备的能力、项目和地理位置，并购可能是实现这一目标的正确途径。
我们将其视为补强或填补空白的机会，而不是像瓦尔登大学那样规模的收购。我们认为在我们的领域，我们是首选买家，当市场出现机会时，大多数机会都会找到我们，我们将有公平的机会进行评估。但同样，因为我们不必做任何事情，我们不会被迫支付过高价格，也不会被迫做任何可能分散我们对维持过去几年良好有机增长轨迹注意力的事情。
好的。对于医疗保健领域的听众来说，他们可能不太熟悉教育领域的资产或所有权状况。或许可以简要介绍一下，比如，私募股权（PE）拥有的机会有多少，教育 landscape 在这方面的情况如何？
有许多有吸引力的资产目前由私募股权持有，我认为它们已经远远超过了投资周期。在医疗领域、联合健康领域都是如此，护理领域程度较低，一些教育科技公司（尤其是专注于提升学生成功率的公司）也是如此。当这些公司现在测试市场兴趣、试图了解当前估值倍数并寻求退出时，这些都是我们会考虑的机会。
因此，随着利率和更广泛的宏观环境的变化，当这种活动增加时，我们期待对这些机会进行认真但有纪律的评估。
好的，非常有趣。那么，或许我们已经讨论了很多关于并购的话题。过去几年，贵公司还实施了相当大规模的股票回购计划。您如何看待并购在更广泛的资本配置战略中的位置，或者确定资本配置组合的一般方法是什么？
是的，到目前为止，我们的理念主要有三个方面。首先，我们的业务模式具有真正的运营杠杆，自由现金流生成能力非常有吸引力，去年约为3.3亿美元，并且还在增长。我们认为我们有很多很好的机会。首先，投资核心业务，确保我们能够维持当前的增长轨迹。其中很多是对学生成功的投资，尤其是技术支持的学生成功，还有很多是对品牌资产的投资。在此之后，一段时间以来，我们认为市场估值与业务的内在价值不对称。
因此，我们通过增值股票回购积极向股东返还资本。我们认为这得到了很好的反响，只要市场估值与内在价值存在不匹配，我们就会继续这样做。然而，在当前环境下，我们也在考虑潜在的并购，并且我们确保通过各种信贷工具和资产负债表，我们有足够的灵活性同时做多种事情：投资核心业务；如果我们认为价格存在错位，可以进行股票回购；并且当无机增长机会出现时，我们有能力进行真诚的接洽。
我认为Bob和团队在为我们提供这种灵活性方面做得非常出色，使我们能够同时做多种事情，并且以非常明智的方式去做。
好的，很棒。还有一分钟时间。我们给每位嘉宾的结束语是：如果您想向不熟悉贵公司的听众传达一些信息，您认为投资者需要了解Adtalem的一两点关键信息是什么？
是的，我认为首先是简单的认知度。我认为我们的故事没有得到应有的关注，这是我们正在努力的方向。但是，如果你年复一年地查看医疗保健领导者的调查，他们面临的首要问题（除了立法和支付方之外）确实是人才、人才倦怠和人才获取。再次强调，我们是医疗保健教育领域唯一的全国性规模化参与者，是解决这些人才挑战的持久方案。我认为另一件事是，我们的模式扩大了这些项目的可及性，因为护理学校、医学院、兽医学院的席位存在结构性限制。
我们的业务是通过扩大这些机会的可及性，为医疗保健雇主输送更多人才。我认为第三点是帮助人们理解，尽管过去四年我们在学术、财务、运营和股价等各个方面都取得了成功，但我们所追求的战略仍处于早期阶段。在价值创造方面，我们还有很长的路要走。我们期待逐季度帮助人们更深入地理解这一点。我们实际上也期待Jay正在筹备的新投资者日，届时我们将更深入地探讨这个故事。
太棒了。Steve，时间到了。非常感谢您的参与。非常感谢您能来这里。
谢谢。非常感谢。