David A. Spector（董事长兼首席执行官）
Daniel S. Perotti（高级董事总经理兼首席财务官）
Douglas Harter（瑞银集团）
Bose George（Keefe, Bruyette, & Woods, Inc.）
Trevor Cranston（Citizens JMP Securities）
Crispin Love（Piper Sandler & Co.）
下午好，欢迎参加PennyMac抵押贷款投资信托公司2025年第三季度收益电话会议。其他收益材料，包括电话会议中将要提及的演示幻灯片，可在PennyMac抵押贷款投资信托公司网站pmt.pennymac.com上查阅。在我们开始之前，我想提醒您，本次电话会议可能包含前瞻性陈述，这些陈述受收益演示文稿第2页所确定的某些风险影响，可能导致公司实际结果与预期存在重大差异，同时还包含非GAAP指标，这些指标已在收益材料中与GAAP等效指标进行了调节。现在，我想介绍PennyMac抵押贷款投资信托公司董事长兼首席执行官David Spector以及首席财务官Dan Perotti。
谢谢操作员。第三季度，PMT在每股账面价值增长方面取得了出色的业绩，普通股权益年化回报率为14%。普通股股东净收入为4800万美元，每股收益为0.55美元。凭借所有投资策略的强劲表现，PMT宣布第三季度普通股股息为每股0.40美元，9月30日的每股账面价值为15.16美元，高于6月30日的15美元。Dan将在演示文稿第5页中详细讨论PMT第三季度的财务业绩。首先，我想提醒大家PMT与PFSI之间的协同关系，以及这种关系为PMT提供独特竞争优势的重要性。
首先，PMT利用PFSI的一流运营平台，包括其深厚且经验丰富的管理团队、规模化的服务运营以及庞大且灵活的多渠道贷款发起业务，这为PMT提供了持续且高质量的贷款投资渠道。其次，PMT能够高效地将资本部署到长期抵押贷款资产中，而无需承担与贷款发起和服务相关的运营负担。第三，PFSI深入的贷款发起市场渠道，加上PMT执行私人标签证券化的能力，为PMT提供了独特的机会来投资有机创建的、具有吸引力的风险调整后回报的投资。随着PFSI进一步扩大其整体贷款生产份额，PMT也将受益。
女士们，先生们，请稍候。女士们，先生们，请稍候。
我为技术故障道歉。我为技术故障道歉。不如我从头开始吧。第三季度，PMT在每股账面价值增长方面取得了出色的业绩，普通股权益年化回报率为14%。普通股股东净收入为4800万美元，每股收益为0.55美元。凭借所有投资策略的强劲表现，PMT宣布第三季度普通股股息为每股0.40美元，9月30日的每股账面价值为15.16美元，高于6月30日的15美元。Dan将在演示文稿第5页中详细讨论PMT第三季度的财务业绩。首先，我想提醒大家PMT与PFSI之间的协同关系，以及这种关系为PMT提供独特竞争优势的重要性。
首先，PMT利用PFSI的一流运营平台，包括其深厚且经验丰富的管理团队、规模化的服务运营以及庞大且灵活的多渠道贷款发起业务，这为PMT提供了持续且高质量的贷款投资渠道。其次，PMT能够高效地将资本部署到长期抵押贷款资产中，而无需承担与贷款发起和服务相关的运营负担。第三，PFSI深入的贷款发起市场渠道，加上PMT执行私人标签证券化的能力，为PMT提供了独特的机会来投资有机创建的、具有吸引力的风险调整后回报的投资。随着PFSI进一步扩大其整体贷款生产份额，预计PMT将有更多机会有机增长其投资组合。
如第6页所示，PennyMac平台产生的非业主自住和巨额贷款数量不断增加，突显了未来投资的潜力。这种不断增长的贷款渠道为我们提供了灵活性和选择权，使我们能够战略性地投资于符合我们长期回报目标的资产。第三季度，我们成功完成了三笔机构合格投资者贷款的证券化，未偿还本金余额（UPB）总计12亿美元，保留了9300万美元的新投资。我们还连续第二个季度完成了巨额贷款证券化，UPB总计3亿美元，保留投资4500万美元。
季度结束后，我们又完成了一笔投资者贷款和一笔巨额贷款证券化，最后，我们为机构合格的业主自住贷款进行了首次证券化定价。这笔证券化尤其重要，因为它有效地反映了我们历史上GSE贷款人风险分担交易的策略。在那些先前的风险分担交易中，我们投资了交付给房利美的高质量常规贷款相关的信用风险。同样，在我们最近的交易中，我们正在投资相同类型高质量常规贷款的信用风险。所有这些交易都突显了我们利用生产和证券化能力为PMT投资组合创建高质量资产的能力，这与PMT的长期投资策略一致。
幻灯片右侧的图表突出显示了我们迅速崛起成为私人标签证券化的领先发行商。在最近几个时期，我们一直是优质非机构抵押贷款支持证券（MBS）的前三发行商。事实上，自2024年第四季度至今，我们成功完成了16笔证券化，UPB总计57亿美元，保留投资超过4.6亿美元。这种持续的证券化节奏突显了我们利用有机投资创建能力并保持私人标签证券化市场领导者地位的承诺。这些投资的目标权益回报率预计在低至中十几的水平，我们相信随着时间的推移，这些新投资将继续改善PMT的整体回报状况。
转向第7页，PMT股东权益的约60%目前投资于经验丰富的抵押贷款服务权（MSRs）组合以及我们在2015年至2020年投资的独特GSE贷款人风险分担交易。这些是高度稳定且成熟的资产，具有强劲的基本面。我们的MSR投资约占我们已部署权益的46%，低于2022年末56%的高点。这些MSRs所基于的大多数抵押贷款的加权平均票面利率为3.9%，这意味着借款人几乎没有再融资的动机。这些MSRs所涉及的借款人当前的加权平均贷款价值比也较低，约为53%。
因此，我们预计MSR资产将在较长时期内继续产生稳定的现金流。此外，PMT的MSRs继续受益于较高的利率环境，因为PMT从托管余额获得的收入与短期利率密切相关。同样，PMT的独特信用风险转移投资占股东权益的14%，由在低利率时期发起的成熟贷款支持，具有强劲的基本面。该投资组合的 delinquency率也一直较低。借款人的这种积极表现可归因于消费者的整体信用实力，以及近年来由于房价持续上涨而积累的大量房屋净值，这从低于50%的加权平均当前贷款价值比中得到证明。
因此，我们预计这些投资的实际损失将是有限的，并且这些核心投资在可预见的未来将表现良好。第8页的饼图突出显示了我们对投资组合的积极管理，以最大化风险调整后回报。我们的策略是将资本循环投资于最大化风险调整后回报的资产，将资本从低收益资产转移到具有卓越回报状况的高质量投资中。例如，本季度我们出售了1.95亿美元的GSE发行的CRT机会性投资，这些投资自购买以来已显著升值，且我们的预期未来回报低于我们的回报要求。
这些投资的出售为PMT释放了资本，使其能够投资于我们正在进行的私人标签证券化工作中产生的具有更高预期回报的新创建资产。我们还发现并利用了在市场上部署资本到更高回报资产的机会。本季度，我们将机构浮动利率MBS确定为具有有限利率风险的有吸引力投资，并购买了8.77亿美元的此类投资。我们仍然专注于优化这些投资的配置，目标权益回报率在13%至15%之间。通过战略性地将资本重新部署到这些更高回报的资产中，我们成功提高了整体投资组合的加权平均回报状况。
转向第9页，您可以看到未来四个季度PMT投资策略的运行率回报潜力。PMT当前的运行率反映季度平均每股0.42美元，高于上一季度的0.38美元，也高于我们0.40美元的季度股息。总体而言，我们预计信用敏感策略的回报将增加，这是由于出售了我们在GSE发行的CRT中的机会性投资（这些投资的预期未来回报较低），以及我们私人标签证券化的增值投资活动增加。如前所述，在利率敏感策略中，随着我们将资本部署到机构浮动利率MBS，预期权益回报率略有上升。
随着收益率曲线变陡，我们预计PMT的整体运行率将进一步提高，这是由长期资产收益率与短期融资利率之间的整体利差扩大驱动的。最后，代理聚合活动，特别是在巨额贷款方面，具有积极的势头，推动执行改善，并整体提高了我们代理生产部门的回报潜力。最后，我们正在为PMT执行一项非常明确的价值提升战略。本季度的强劲业绩加上我们改善的前景，是我们平台竞争力的直接结果。这种成功源于与PFSI的协同关系带来的独特优势，这种优势推动了我们的专有投资引擎，并使我们能够成为私人标签证券化市场的领导者。通过利用这种整合结构，PMT处于极其有利的位置，可以大幅增长其盈利潜力，并为股东提供卓越的风险调整后回报。现在我将交给Dan，他将回顾PMT第三季度财务业绩的驱动因素。
谢谢David。PMT第三季度普通股股东净收入为4800万美元，即稀释后普通股每股0.55美元。让我们从信用敏感策略开始，该策略对税前收入的贡献为1900万美元。有机创建的CRRT投资收益为1000万美元，其中包括800万美元的已实现收益和持有收益，以及200万美元的市场驱动价值收益（信用利差收紧带来的收益）。机会性CAS和堆叠债券投资本季度产生了200万美元的收益。如David所述，我们出售了1.95亿美元的这些投资，因为预期未来回报低于我们的回报门槛，并且我们从私人标签证券化计划中看到了更具吸引力的投资。
PMT的非机构次级MBS投资产生了700万美元的收益。利率敏感策略取得了强劲业绩，税前收入为3200万美元。该部门扣除市场驱动价值变动后的收入为3600万美元，主要由MSR投资收入增加驱动，这是由于托管余额的安置费收入增加以及MSR现金流实现减少。该部门的净公允价值损失为400万美元。MSRs的公允价值下降了2700万美元，我们的利率对冲工具的公允价值也下降了2700万美元。这些下降大部分被机构MBS、机构结构化产品和非机构优先MBS的5100万美元公允价值收益所抵消，这主要是由于本季度积极增加了对抵押贷款利差的敞口，而抵押贷款利差在此期间有所收紧。
第三季度，PMT报告了1100万美元的所得税收益，这主要是由PMT的应税房地产投资信托（REIT）子公司持有的MSRs和利率对冲工具的公允价值下降驱动的。季度末，PMT的MSR资产公允价值为37亿美元，略低于6月30日，因为新发起的MSR投资被 runoff和公允价值下降所抵消。PMT的MSR投资组合所涉及的借款人的delinquency率仍然较低，未偿还的服务垫款从6月30日的7000万美元降至6200万美元。根据与PFSI的《更新抵押贷款银行服务协议》，目前没有未偿还的本金和利息垫款。
代理贷款现在最初由PFSI收购。根据协议，PMT保留从PFSI购买高达100%的非政府代理贷款的权利。通过该协议从PFSI的代理贷款生产中收购的贷款总计30亿美元，与PMT上一季度保留的代理贷款生产 volume基本持平。第三季度，PMT购买了PFSI总常规符合条件代理贷款生产的17%和100%的代理巨额贷款生产，与PMT保留的金额相似。
请稍候。活动目前已暂停。请稍候。活动将很快恢复。请稍候。活动将很快恢复。请稍候。活动将很快恢复。
好了，再次为中断道歉。回到正题。我想花一点时间评论一下PMC的整体杠杆率，如第15页所示，最近几个季度总债务与权益比率的增加主要反映了与我们增加的私人标签证券化活动相关的无追索权债务的增长，以及这些交易的相关会计处理，这要求我们将这些交易记录为贷款的融资，而不是证券化中的保留权益。这种无追索权债务的还款来源仅限于每个私人标签证券化中相关贷款的现金流，从而减轻了PMT的任何额外风险敞口。
我们认为衡量我们资产负债表杠杆率的最佳指标是债务与权益比率（不包括与证券化相关的无追索权债务），如第15页所示。随着我们继续保留证券化计划中的投资，我们预计总债务与权益比率和扣除无追索权债务后的债务与权益比率之间的差异将在未来期间继续扩大。9月30日，扣除无追索权债务后的债务与权益比率为5.8倍，处于我们预期和历史水平范围内。现在我们开放提问环节。操作员。
非常感谢。现在我想提醒大家，我们只接受与PennyMac抵押贷款投资信托公司（PMT）相关的问题。我们还要求您将问题限制为一个初步问题和一个后续问题，因为我们希望确保能够回答尽可能多的问题。如果您想在此期间提问，请举手。如果您已拨入今天的电话会议，请按星号（*）加9键举手，按星号加6键取消静音。如果您想撤回问题，请按星号加9键。
第一个问题来自瑞银集团的Doug Harter。请提问。
嗨。谢谢。希望多谈谈常规贷款的证券化。您如何看待这个机会的规模？您如何决定哪些贷款进行证券化，哪些交付给GSEs？如果您能详细说明这个过程，那就太好了。
当然。Doug，谢谢你的问题。如我们在开场评论中指出的，我们对贷款人CRT的投资非常熟悉、了解并取得了成功。当该计划在2020年终止时，我们花了时间思考如何创造类似的机会。幸运的是，非业主自住贷款证券化为我们提供了最大的机会。因此，我们抓住了这个机会并开始了证券化流程。但从中我们开始关注业主自住贷款，并且实际上通过信用利差收紧和GSE提高担保费或贷款层面价格调整的综合作用，某些业主自住贷款在业主自住贷款证券化中更具资格或执行效果更好。因此，虽然我们不能以CRT的速度通过私人标签证券化创造投资，但显然随着时间的推移，我们可以加快速度并创造类似的投资。这就是这个机会令人兴奋的地方。总体而言，执行效果优于将贷款交付给GSEs，并且没有任何出售收益损失，同样为我们提供了长期中十几水平的投资回报。因此，在我看来这是双赢的。这并不意味着取代向GSEs交付贷款。我的意思是，如果我们通过证券化和 whole loan活动每月进行一笔交易，我们可能最终会将15%的贷款交付给GSE之外的机构。
因此，这并不意味着我们不需要GSEs，因为我们确实需要GSEs，它们是我们极其重要的业务合作伙伴。但对我来说重要的是，我们正在为PMT创造有意义的投资，并为股东带来回报。
那么，随着这个机会的继续增长，这最终会改变PMT希望从PFSI购买的常规代理业务的水平，还是会改变您从PFSI购买的贷款类型？只是想知道这两个部分如何相互影响。
是的，代理业务的活动水平是PMT在信用和利率敏感资产上想要投资的函数。总体而言，如果PMT需要更多业主自住贷款进行证券化，它可以进入市场购买这些贷款，或者向PFSI购买这些贷款。显然，向PFSI购买这些贷款是更简单的途径。因此，我认为你必须将其视为PMT和PFSI之间会有代理贷款的分配。但是，在某种程度上，PMT想要更多贷款来进行更多证券化，它知道可以向PFSI获取。这些贷款是来自代理贷款的分配、经纪人发起或直接面向消费者的发起，将取决于PMT想要的贷款类型。
Doug，我想补充一点，就目前而言，PMT从代理业务购买的代理贷款百分比（如我们在一些评论中提到的17%），我们预计第四季度不会改变。在我们当前的展望中，这一水平至少在未来一段时间内会保持稳定。
谢谢你们。
下一个问题来自KBW的Frankie Libetti。线路已接通，请提问。Frankie，您的麦克风已静音。好了，可以了。
嘿，伙计们，能听到我吗？
是的。
嘿，我是Bose。抱歉，系统显示问题。是的，实际上有几个问题。首先，关于您在幻灯片中讨论的标准化运行率收益，考虑到收益率曲线变陡会推动这一收益，我们应该如何考虑时间线？比如，当美联储进一步推进这一进程时，是否会在明年年中达到这一水平？这是否是一个合理的节奏？
这是一个相对合理的节奏。我们确实存在一些季节性变化，包括交易量和托管余额等方面。但实际上，如果你看本季度扣除市场价值变动后的收益，已经达到约每股0.40美元。随着我们进入未来几个季度，我们预计核心基础上会接近0.42美元的水平。在特定时期，市场价值变动可能会带来一些变化，但在核心基础上，我们预计一开始就能产生约0.42美元的收益。
好的，谢谢。然后回到Doug的问题，关于证券化交易，这在多大程度上是由GSE定价驱动的，市场利差也非常紧张，这是否也支持了这一点。只是想了解目前促成这一交易的不同因素。
是的。我认为，就非业主自住而言，这只是一个市场因素，市场对该产品的需求旺盛，利差紧张，我预计这种情况将继续保持，与GSE交付相比，执行效果非常显著。因此，我预计这方面不会有变化。在业主自住方面，情况稍微敏感一些。我认为，鉴于当前的利差水平，我们看到了进行更多业主自住交易的机会。当然，如果利差扩大，我们可能会暂停并将这些贷款交付给GSEs。显然，我们会全面考虑出售收益与长期投资。但总的来说，业主自住交易对利差变动更为敏感，这决定了贷款最终的交付方向。
好的，非常感谢。谢谢你们两位。
下一个问题来自Citizens GMP的Trevor Cranston。线路已接通，请提问。Trevor，您的线路已接通，请取消静音。
嘿，抱歉刚才没反应过来。我刚取消静音提问。过去几个月抵押贷款利率大幅下降，您能否谈谈在提前还款速度方面的观察，特别是过去一年左右你们进行的巨额贷款证券化，更普遍地说，如果可以的话，也请评论一下这些投资的预期回报对提前还款速度变化的敏感度。谢谢。
当然。总体而言，在提前还款速度方面，巨额贷款证券化还为时尚早，我们实际上是在今年年中才开始认真进行这些证券化的。因此，到9月底左右，其中一些可能才开始有再融资的潜力。因此，我认为对提前还款的反应尚未完全显现。但关于我们对这些提前还款的敏感度，由于我们持有次级 tranches，一般来说，巨额贷款的提前还款对这些投资是有利的。
通常我们以折价购买它们。因此，随着提前还款增加，会加速这些投资的增值，或者基本上缩短期限。因此，提前还款速度对我们的投资没有显著负面影响，甚至不是负面影响。
这也是我们拥有这些交易支持的MSRs的好处。显然，拥有对冲措施来应对提前还款速度问题至关重要。我认为，本季度的对冲结果非常好。Marshall和团队在为投资组合建立积极的对冲流程方面做得非常出色，如你所知，对冲这些资产有助于减轻拥有MSRs相关的提前还款风险。
是的，这很有道理。谢谢。
如果您想提问，请举手。如果您已拨入今天的电话会议，请按星号加9键举手，按星号加6键取消静音。如果您想撤回问题，请按星号加9键。下一个问题来自Piper Sandler的Crispin Love。线路已接通，请提问。
谢谢。下午好。首先，您能否谈谈目前在利率敏感和信用敏感策略之间，哪里有最佳的风险调整后回报机会，以及近期您最关注资本配置的领域。
是的。嗨，Crispin。我认为目前最佳机会在信用敏感策略领域。无论是进行业主自住还是非业主自住证券化，我们都能以中十几的水平获得长期、非常稳定的次级 tranches投资。MSRs的回报略低于此，可能低一些，但它们可能在十几的低端。但推动我们动机的是在利率敏感投资和信用敏感投资之间获得更多平衡。如我所述，历史上我们接近50/50的比例。2022年，我们的利率敏感资产占比高达55%。因此，我真的专注于能够投资信用敏感策略。我认为我们的工具在投资信用敏感策略方面已被证明非常有价值。考虑到承销、尽职调查和服务支持，我们能够更积极地管理结果，正如我们在COVID期间所展示的，我们在CRT上的损失远低于其他CRT投资。
因此，就目前而言，我们对呈现给我们的机会感到非常兴奋。我认为你们将继续看到我们参与其中。随着我们产生业绩，我真的希望我们能够扩大REIT规模，以部署更多资本。
我想补充的一点是，当我们在利率敏感策略中看到机会时，尽管从长期来看，我们认为信用策略是资本的最佳部署方向，这确实是我们利用与PFSI的协同效应以及David提到的所有优势的最佳方式。但在利率敏感策略中看到机会时，如本季度的浮动利率MBS或CMO浮动利率证券，我们会进行部署，利用我们看到的回报机会，这些回报在很大程度上不受利率变化的影响，但从长期来看，信用敏感机会是我们资本的最佳部署方向。
好的，谢谢，很感激。然后，从大的方面来看，您能否分享一下对GSEs潜在变化的最新看法？基于政府和FHFA迄今为止的表态，对时机和对PMT的潜在影响有何看法？
当然。我认为，显然关于GSEs有很多讨论。因此，在我看来，任何行动都不应损害抵押贷款市场的消费者。住房在GDP中占比太大，不能真正破坏它。我认为，就PMT而言，我们与GSEs有着良好的关系。与PFSI的关系至关重要，但两家公司之间的平台正朝着将15%的生产交付给GSE之外的方向发展。如果市场出现中断，我们需要能够在中断期间继续运营和增长，这就是进行这些证券化和直接 whole loan销售的重要性所在，即专注于我们可以控制的事情。我认为我们在这方面做得相当成功。我认为这是你们将继续看到我们参与的事情，随着我们产生业绩，我真的希望我们能够扩大REIT规模，以部署更多资本。
太好了。谢谢。感谢回答我的问题。
谢谢。
目前没有更多问题。现在我将把会议交还给David Spector进行总结发言。
谢谢操作员，也谢谢大家今天下午的参与。再次为技术故障道歉，我们会与业务伙伴解决这个问题。但我们鼓励投资者或任何有其他问题的人通过电子邮件或电话联系我们的投资者关系团队。再次感谢。
今天的电话会议到此结束。感谢您的参与。您现在可以挂断电话了。