David Spector（总裁兼首席执行官）
Daniel Perotti（高级董事总经理兼首席财务官）
Crispin Love（Piper Sandler）
Bose George（KBW）
Douglas Harter（瑞银集团）
Trevor Cranston（Citizens JMP）
Eric Hagen（BTIG）
Ryan Shelley（美国银行）
下午好，欢迎参加Pennymac金融服务公司2025年第三季度业绩电话会议。其他业绩材料，包括本次电话会议将提及的演示幻灯片，可在Pennymac金融公司网站pfsi.pennymac.com上查阅。在开始之前，我想提醒您，本次电话会议可能包含前瞻性陈述，这些陈述受业绩演示文稿第2页所确定的某些风险因素影响，可能导致公司实际结果与预期存在重大差异，同时还包含非GAAP指标，这些指标已在业绩材料中与GAAP等效指标进行了调节。现在，我想介绍Pennymac金融公司董事长兼首席执行官David Spector，以及Pennymac金融公司首席财务官Dan Perotti。
您可以开始了。
谢谢操作员。下午好，感谢各位参加我们的第三季度业绩电话会议。如幻灯片3所示，PFSI在第三季度取得了出色的财务和运营业绩，按GAAP和运营基准计算的股本回报率均为18%。这些结果凸显了我们平衡业务模式的战略优势、我们快速应对再融资机会的能力，以及我们动态对冲计划的成功——该计划抵消了抵押贷款服务权（MSR）的公允价值下降，从而展示了我们运营模式核心的财务稳定性。如幻灯片5所示，我们的持续表现证明了我们有机且全面的抵押贷款银行业务平台的实力。
左侧图表显示了我们最近几个季度的年化运营股本回报率。2024年第三季度，当抵押贷款利率降至约6%时，我们实现了20%的运营股本回报率。同样，本季度随着抵押贷款利率接近该水平，我们实现了18%的运营股本回报率。这两个季度说明了我们业务的盈利能力。我们平衡业务模式的一个关键优势是服务业务的持续强劲。如右侧图表所示，在过去几个季度中，扣除税务相关变动前的服务业务税前净收入占我们抵押贷款银行业务运营税前收入的大部分。
虽然由于典型的季节性因素，我们的业绩可能会有一些波动，但如果抵押贷款利率保持在6%至6.5%之间，且 delinquency率保持稳定，我们预计到2026年，年化运营股本回报率平均将在高 teens至低20s区间，如果 origination市场交易量进一步增长，还有可能进一步上升。我想提请您注意我们本季度完成的最近宣布的战略交易，这凸显了我们积极的资本管理。如幻灯片6所示，我们成功向Annaly资本管理公司出售了未偿还本金余额为120亿美元的MSR，同时保留了服务权，加速了我们资本轻型服务业务的增长。
这笔交易使我们能够将加权平均票面利率为3.1%、预期未来回报处于目标区间下限的成熟资产货币化，释放资本以部署到具有更大再捕获和回报潜力的新的更高票面利率MSR中。重要的是，我们保留了推动我们抵押贷款飞轮增长的核心要素——封闭式二次抵押贷款和其他产品的服务权再捕获及营销权。维护我们客户与Pennymac的持续关系，这笔交易证明了我们通过利用服务专业知识、运营规模和专有技术来增长资本轻型收入流的持续努力。
这也强化了我们一流的服务能力，并表明我们有意成为市场上占主导地位的服务机构。我们将这笔交易视为我们优化资产负债表、为客户和股东增强长期价值的纪律性努力的一部分。这是一个多方共赢的结果。转向origination业务，我们本季度的业绩反映了我们独特的多渠道origination平台的实力。如幻灯片7所示，我们自豪地展示了我们在代理贷款（correspondent lending）领域的绝对领先地位。在过去12个月中，我们的代理贷款未偿还本金余额超过1000亿美元，估计市场份额约为20%（2025年前9个月）。
这一显著交易量是我们卓越运营、技术创新以及与全国近800家活跃代理卖方深厚合作的直接结果。我们在该渠道领先地位的一个关键方面是我们卓越的运营杠杆和规模，这凸显了我们作为高效低成本提供商的基本优势和显著竞争优势。同样，如幻灯片8所示，我们的经纪商直接业务（Broker Direct）本季度是关键贡献者，代表着重大的持续机遇。自2018年进入该业务以来，我们的经纪商直接市场份额显著扩大，目前略低于6%。
我们已明确确立了自己作为经纪商值得信赖的合作伙伴的地位，尽管我们已是该渠道的第三大参与者，但我们看到到2026年底市场份额继续增长至10%以上的巨大势头。我们在该渠道的优势源于我们的技术支持平台，在整个origination过程中提供无与伦比的支持。这种先进的基础设施和专门的协助确保经纪商的客户将体验到无缝高效的origination流程，增强经纪商的能力，并巩固他们对我们作为可靠长期合作伙伴的信任。如幻灯片9所示，随着抵押贷款利率下降，我们强调了消费者直接渠道（Consumer Direct）的重大机遇。
提醒一下，我们本季度的运营股本回报率为18%，与上一季度相比的大幅增长很大程度上可直接归因于我们再捕获活动的成功。我们本季度的表现是一个强有力的实时指标，表明我们当前的投资和战略正在奏效，并凸显了随着市场利率下降，我们在未来时期的机遇。截至9月30日，我们服务组合中未偿还本金余额2910亿美元（占41%）的贷款票面利率高于5%，未偿还本金余额2010亿美元（占28%）的贷款票面利率高于6%。
这个庞大且不断增长的借款人组合——他们最近以较高利率获得抵押贷款——当利率下降时，通过为其贷款再融资将显著受益。这种再融资潜力为我们的消费者直接贷款部门带来了更强劲的未来增长。我们在技术和流程创新方面的多年投资，包括推出新的贷款origination系统，已经显著提高了我们的整体效率和再捕获率。我们预计再捕获率将继续提高，随着再融资机会的出现，直接转化为更高的盈利潜力。总之，我们强劲的季度业绩反映了我们在利率下降时快速应对再融资需求的能力，以及我们在MSR对冲方面引入的更高复杂性，这证明了支撑我们系统的强大财务稳定性和风险管理。
我为管理团队在取得这些强劲季度业绩方面所做的工作和努力感到无比自豪，这些业绩的特点是在origination和服务方面的出色执行，当然还有18%的运营股本回报率差距。展望未来，随着我们继续在整个组织内部署人工智能，我相信我们的战略定位和对效率的不懈关注确保我们具备充分能力推动Pennymac的实质性增长、卓越回报和持续上升轨迹。现在我将把话筒交给Dan，他将回顾PFSI第三季度财务业绩的驱动因素。
谢谢David。PFSI第三季度报告净收入1.82亿美元，每股收益3.37美元，年化股本回报率为18%。这些结果包括MSR的公允价值下降400万美元（扣除对冲和成本后）。
PFSI董事会宣布第三季度普通股股息为每股0.30美元。幻灯片12和13显示，origination部门税前收入为1.23亿美元，是上一季度5800万美元的两倍多。总收购和origination量的未偿还本金余额为360亿美元，比上一季度下降4%。
其中，330亿美元为PFSI自有账户，30亿美元为PMT的基于费用的履行活动。总锁定量的未偿还本金余额为430亿美元，与上一季度基本持平，但更多的交易量来自我们的直接贷款渠道。第三季度，Pennymac在代理贷款领域保持了主导地位，总收购量为280亿美元，比上一季度下降7%。第三季度代理渠道利润率为30个基点，高于第二季度的25个基点。我们的收入贡献与上一季度持平，显示出我们的利润率纪律在交易量减少的情况下推动了略高的收入。
PMT保留从PFSI的代理origination量中购买高达100%的非政府代理贷款origination的权利。PMT购买了PFSI总常规符合代理origination量的17%，与上一季度PMT保留的比例基本持平。第四季度，我们预计PMT将购买PFSI总常规符合代理origination量的约15%至25%，与最近几个季度的水平一致。在经纪商直接渠道，随着我们将Pennymac定位为渠道领导者的强有力替代者，我们继续看到强劲的趋势和市场份额增长。该渠道的origination量比上一季度增长6%，锁定量增长11%，这得益于越来越多的获批经纪商，他们越来越认识到并利用我们独特的价值主张。
季度末获准与我们开展业务的经纪商数量接近5200家，比去年同期增长17%。在经纪商直接渠道，由于交易量和利润率的增加，收入贡献比上一季度增加1000万美元。如David所述，消费者直接渠道呈现积极趋势，origination量比上一季度增长12%，锁定量增长57%。随着第三季度末利率下降，该渠道的收入贡献比上一季度增加2900万美元，主要由再融资量增加推动。利润率下降是由于高余额第一留置权再融资贷款与小余额第二留置权贷款的比例较高。
尽管再融资在基点基础上的利润率较低，但每笔贷款的推荐收入通常更高。PFSI账户收入受益于锁定后项目的积极贡献，如非机构和特定池利差。利差改善在第三季度贡献3000万美元，而上一季度为亏损1000万美元。10月份我们各渠道的活动强劲，与第三季度报告的数据相比，所有三个渠道的活动都有所增加，其中消费者直接渠道的增长最为显著。扣除贷款origination费用后的origination支出比上一季度增加11%。
与上一季度相比的增长是由于直接贷款渠道的交易量增加和额外产能，这有望推动我们快速应对低抵押贷款利率带来的机会。转向幻灯片14和15的服务业务，如David所述，我们的服务组合继续增长，季度末达到7710亿美元未偿还本金余额。服务部门录得税前收入1.58亿美元，几乎是上一季度的三倍。扣除估值相关变动后，税前收入为1.62亿美元，占平均服务组合未偿还本金余额的9.1个基点，高于上一季度的1.44亿美元（8.3个基点）。
贷款服务费比上一季度有所上升，主要由于PFSI的MSR组合增长。第三季度为PFSI自有组合管理的托管资金平均为85亿美元，高于第二季度的75亿美元，这是由于季节性影响和更高的提前还款。因此，托管余额收益、存款及其他收入增加。由于MSR资产的持续增长以及较低抵押贷款利率导致的已实现和预计提前还款活动增加，MSR现金流的实现从上一季度有所增加。本季度运营费用为8500万美元，占平均服务组合未偿还本金余额的4.8个基点，比上一季度略有上升。
如David所述，本季度我们的运营股本回报率和GAAP股本回报率趋于一致，强劲的对冲结果抵消了绝大部分MSR公允价值下降。这些结果是本季度初我们对对冲做法进行调整的直接结果，更直接地将再捕获预期纳入对冲管理，从而减少了对更昂贵期权头寸的依赖。这反过来使我们能够在调整对冲头寸时采取更有分寸的方法。此外，对冲环境也有所改善，波动性下降，期权定价改善，短期利率预计相对于长期利率下降，改善了我们对冲头寸的持有收益。由于我们的对冲做法调整和这些不断改善的市场因素，展望未来，我们预计对冲成本将保持在可控范围内，并且我们预计实现的结果更接近我们的目标对冲比率，目前约为85%至90%。
第三季度，PFSI的MSR公允价值下降1.02亿美元，其中9400万美元是由于市场利率变化，900万美元是由于其他假设和业绩相关影响。扣除成本后，对冲公允价值收益为1.02亿美元。对冲成本为400万美元，显著低于第二季度的5400万美元。
企业及其他项目贡献税前亏损4400万美元，高于上一季度的3500万美元，主要由技术举措相关费用和基于业绩的激励薪酬增加驱动。PFSI录得税收支出5500万美元，有效税率为23.2%。
第三季度我们在融资管理方面也很活跃。8月，我们成功发行了6.5亿美元2034年到期的无担保优先票据，进一步推进了我们增加非融资债务中长期无担保融资比例的目标。此外，我们发行了3亿美元2030年8月到期的吉利美MSR定期票据，并偿还了2028年2月到期的6.8亿美元票据中的2亿美元，显著改善了我们有担保债务的融资成本。季度末总债务与股本比率为3.3倍，非融资债务与股本比率为1.5倍，均比上一季度末略有下降。
我们始终将杠杆率管理在目标水平。季度末我们拥有近50亿美元的总流动性，包括现金和可动用的已质押抵押品的融资额度，这使我们拥有充足的流动性资源，能够 opportunistically部署或应对不利的市场环境。现在我们开放提问环节。操作员。
谢谢。我想提醒各位，我们只接受与Pennymac金融服务公司（PFSI）相关的问题。我们还请您将问题限制为一个初步问题和一个后续问题，以便我们能够回答尽可能多的问题。如果您想在此时提问，请举手。如果您已拨入今天的电话会议，请按星号加数字9举手，按星号6取消静音。如果您想撤回问题，请按星号9。
第一个问题来自Piper Sandler的Crispin Love。您现在可以提问了。
谢谢。我很高兴第一个提问。关于运营股本回报率，本季度确实出现了不错的反弹，达到18%。感谢您提供的2026年高 teens至低20s的股本回报率指引，但考虑到季度末（9月）抵押贷款利率的回升以及代理业务的滞后性，考虑到当前的利率水平，您是否预计第四季度的股本回报率会更接近低20s区间？
总体而言，第四季度有几个具体因素。我们确实看到最近出现了利率回升。
显然，如果我们维持当前利率水平，交易量会有所上升，这很可能会将我们的运营股本回报率推高至该区间的高端，即如您所说的低20s。但通常第四季度存在季节性因素，例如购房活动等，可能会有一些滞后，以及我们服务组合的托管余额也会有季节性下降。
因此，总体而言，如果我们维持当前利率水平，运营股本回报率可能会升至高 teens至低20s。但我们预计会受到这些典型季节性因素的影响。
当然。这很有道理。那么，关于政府停摆，您能否讨论一下对PFSI的FHA业务以及其他领域的影响和预期影响，包括10月份的情况，以及如果停摆持续，第四季度可能会受到什么影响？
是的。我们总是为公司可能面临的各种结果做好准备，我们已经经历过几次这样的情况。首先，我们会确保拥有足够的吉利美承诺授权，以便能够继续发行吉利美证券。我们总是确保至少有九个月的承诺授权。在 delinquency方面，可能会开始显现影响。由于政府停摆，我们有大约两千名借款人处于暂缓偿还状态。
我们收到了两到两倍半于该数字的因政府停摆而来的电话，但我预计不会有实质性影响。我认为可以说，我们构建的技术使我们能够适应各种情况，无论是政府停摆、自然灾害（今年实际上没有发生），还是像新冠疫情这样极端的情况。因此，团队始终准备好应对任何可能出现的情况。
太好了，谢谢。David和Dan，感谢回答我的问题。
谢谢。
下一个问题来自KBW的Bose George。您的线路已取消静音。您可以提问了。
两位好，能听到吗？
是的。
嘿，各位。第一个问题，您能否谈谈第四季度的利率锁定趋势？虽然才过去几周，但与第三季度末相比情况如何？
当然。到目前为止，第四季度我们看到所有渠道的交易量都有所上升，特别是直接贷款和消费者直接贷款渠道。由于利率下降，我们看到大量再融资交易量涌入。如您所说，虽然才过去几周，情况可能会变化，但目前的趋势非常积极。
非常好。Bose，回到 earlier 的观点，随着行业内8月和9月的锁定贷款完成 funding，您应该会看到批量origination和代理业务的增加，正如Dan提到的，我们看到消费者直接渠道有不错的增长，这确实是利率的函数，过去一周利率甚至进一步下降。
好的，很有道理。谢谢。那么关于利润率，您能否谈谈不同渠道的利润率趋势？消费者直接渠道的利润率下降了，但这主要是产品组合问题还是其他原因？其他渠道的利润率上升了。请提供一些相关趋势的细节。谢谢。
没错。如您所提，我在发言中提到，消费者直接渠道的利润率下降确实是产品组合的原因。按基点计算，第二留置权贷款的利润率往往更高，而再融资贷款的利润率更低。但第一留置权再融资贷款的规模通常更大。因此，按每笔贷款收入计算，尽管按未偿还本金余额基点计算的利润率较低，但每笔贷款的收入实际上更高。我们过去也见过这种波动，但随着利率下降，再融资增加，这表明消费者直接渠道的每笔贷款盈利能力更高。
如您所说，代理和经纪商渠道的利润率有所上升。代理渠道的利润率上升主要源于利润率纪律。您可以看到，我们的利润率提高了，而交易量略有下降，但代理渠道的收入比上一季度略有增加。这充分体现了我们在该渠道的利润率纪律。经纪商渠道方面，市场环境持续积极，我们继续获得份额和增长势头。
好的，谢谢。
下一个问题来自瑞银集团的Douglas Harter。Douglas，您的线路已开通。您可以提问了。
谢谢。你们本季度回购了一些股票。您能否谈谈继续回购股票的意愿，以及向Annaly出售MSR的交易对此有何影响？
当然。关于我们所有的资本配置，我认为这两项举措都表明我们在PFSI资本配置方面采取了更积极的立场。关于股票回购，我们确实将其视为与其他资本部署机会相比的一个选择。当股价跌至我们认为与其他机会相比具有吸引力的水平时，我们就会进入市场。
显然，自那时以来股价有所变化。我们相信，正如过去一样，我们有非常有吸引力的机会将资本部署到更高利率的MSR中，这些MSR具有出色的再捕获潜力，目前低利率环境正证明了这一点。但当我们看到股票回购机会时，我们已经表明了在市场上回购股票的意愿和能力，这将继续是我们资本配置的选项之一。关于Annaly交易，我们更多地考虑将从该交易中筹集的资本重新配置到更高票面利率的服务业务中，这些业务具有更大的再捕获潜力。我们认为Annaly交易的未来回报处于我们目标区间的下限，能够将资本重新部署到更高票面利率、再捕获潜力更大的服务业务中，对PFSI是积极利好。
Doug，我还要补充两点。随着我们看到经纪商渠道的增长，支持该增长所需的资本将会增加，我们可以增持更高利率的MSR，同时继续支持这一举措。同时，我们看到非融资债务与股本比率略有下降，从1.6倍降至1.5倍，保持这一1.5倍的比率对我们很重要，特别是在与评级机构等关键利益相关者沟通时，这是我们需要考虑的因素。
总的来说，本季度在将资本从低回报投资中回收并重新部署到高回报投资方面取得了很好的成绩。
Dan，您提到了税率。本季度税率下降了几个基点。有什么需要特别说明的吗？这种税率水平的可持续性如何？
本季度的税率水平略低于我们预期的未来水平。部分原因是本季度的期权执行产生了永久性税收差异，从而降低了本季度的税率。因此，我们预计长期税率会略高，即如您所说，高出几个基点。但本季度确实受益于这一因素。
好的，谢谢。
下一个问题来自Citizens JMP的Trevor Cranston。Trevor，您的线路已开通。请提问。
好的，谢谢。能听到我吗？
是的。
我想了解一下你们在服务组合中观察到的情况，当利率回升时，借款人对再融资机会的反应与过去的经验或模型预测相比有何不同？第二部分，我没有看到第三季度的具体再捕获率数据，想请您评论一下第三季度的再捕获表现。
是的，我会让Dan稍后提供再捕获率数据。我可以告诉您，本季度再捕获率有所上升，这是Doug、Abby、Scott和团队努力完善再捕获工作的结果，这也是技术的产物。我们已经看到新贷款origination系统部署带来的良好结果，完成锁定申请的时间减少了高达50%。这使我们能够满足营销举措推动到呼叫中心的需求。
这些营销举措对于为呼叫中心带来潜在客户至关重要。因此，这本身就是一系列举措。但我对再捕获率的表现非常满意。
关于借款人反应，我认为总体而言，我们看到一些借款人比历史上更快地采取行动。那些以较高利率购房的借款人很高兴能获得略低的利率。因此，反应速度可能比历史上略快。关于再捕获率，如David所述，第三季度继续改善。我认为第四季度，随着第三季度锁定的贷款完成偿付，您将真正看到再捕获率改善带来的好处。
明白了。好的，这很有帮助。谢谢。
下一个问题来自BTIG的Eric Hagen。Eric，您的线路已开通。您现在可以提问了。
谢谢。希望我的声音能传进来。非常感谢，各位。现在大家对社区银行的关注度很高，人们猜测我们讨论的一些信用风险是系统性的还是更具局限性。您认为这会如何改变他们发放抵押贷款的意愿以及他们与您的关系？当银行业出现整合时，您认为这通常会如何影响信贷流动以及你们抢占市场份额的机会？
我认为现在下结论还为时过早。银行业的整合已经持续了相当长一段时间。我们的工作是继续做好我们的工作，确保我们的代理交易对手方控制好风险。我们定期审查他们的资本状况。我们有强大的承销和审查流程，以真正了解我们购买的贷款的质量。这让我们感到放心。我们只需要保持警惕。
我们的风险管理实践非常成熟。我相信整合从长远来看将有利于我们。这就是为什么我们在所有三个渠道开展业务非常重要，因为无论整合使我们在代理、经纪商还是呼叫中心渠道受益，我们都能参与其中。
这很有帮助。谢谢。你们认为从现在开始有机会降低服务费用吗？或者在短期内大幅降低？你们是否有服务费用的目标比率？你们给出的股本回报率指引是否包括服务成本的降低？
是的，我们预计单位服务成本将继续下降。通过技术应用和一些人工智能举措的实施，我们认为在运营的某些部分可以获得显著的额外运营杠杆，并在进入2026年时更大程度地降低成本。
我们给出的指引确实反映了服务单位成本的额外节约。随着服务组合增长，如果我们能够按计划推进技术举措，可能会有额外的上行空间。但我们确实认为在服务领域有继续降低成本的有意义机会。
我们的公司费用略有上升，这是由于投资技术以增强我们的服务系统。许多这些举措都与人工智能相关，以帮助加快费用下降速度，并探索在市场中使用技术的其他方式。
好的。非常有帮助。谢谢各位。
谢谢，Eric。
谢谢，Eric。
提醒一下，如果您想在此刻提问，请举手。如果您已拨入今天的电话会议，请按星号加数字9举手，按星号6取消静音。我们现在将花一点时间整理问答环节的其他问题。下一个问题来自美国银行的Ryan Shelley。Ryan，您的线路已取消静音。请提问。
下午好，Ryan。
Ryan，提醒您按星号6取消静音。
嘿，各位，能听到我吗？现在可以了。好的，谢谢。抱歉，正在适应新系统。感谢提问机会。我想重点关注经纪商直接渠道，尤其是在该领域最近出现整合之后。你们是否看到竞争行为的变化，无论是参与整合的公司还是排名前两位之外的公司（不包括你们），有什么需要指出的变化吗？
我认为我们在经纪商直接渠道的快速崛起是团队努力构建技术以满足经纪商需求，并提供与前两大经纪商明确替代方案的结果。我认为这引起了我们经纪商合作伙伴的共鸣。我知道我们是唯一一家没有分心的抵押贷款银行，而其他参与者的分心使我们能够专注于满足经纪商合作伙伴的需求并扩大份额。
这就是为什么我非常有信心到2026年底我们将达到10%的市场份额。我认为您将继续看到增长。本季度增长的好处是份额和利润率同时增长，这一点很重要。经纪商市场的利润率显著提高，这开始对公司业绩产生良好的实质性影响。
如我之前所说，通过参与origination生态系统的所有三个部分，我们不必只关注origination渠道的某一部分。例如，代理渠道专注于批量业务，消费者直接渠道专注于自身组合的再捕获，而经纪商渠道使我们能够同时参与购房市场和再融资市场。我对此非常乐观，并很高兴看到这一点。
明白了，谢谢。是的，没错。还有一个快速问题。我认为市场上有一种说法，即该行业将出现进一步整合。你们是否认同这种说法？你们认为自己在其中会扮演什么角色？非常感谢提问。
是的，我认为市场的某些部分可能会比其他部分出现更多整合。到今年年底，我们将完成第18个年头。我们所做的几乎所有事情都是有机增长的。我们是一个有机管理团队。我们的三个origination部门是有机建立的，我们的服务平台也是有机建立的。我预计这一点不会改变。
因此，我们将继续运营和增长。当其他公司专注于整合或其他公司活动时，这使我们能够继续更快地增长，并且能够盈利地增长。本季度我最大的亮点之一就是专注于资本配置，将资本部署到更高回报的资产中，并找到可能未达到回报目标的资产并寻找替代方案。这是我们管理团队擅长的事情，也是我们想要继续关注的事情。
感谢回答。祝您今天愉快。
谢谢。
谢谢。
目前没有更多问题。现在我将把话筒交回David Spector进行总结发言。
谢谢，操作员。感谢各位今天下午的参与。非常感谢大家抽出时间参加会议并提问。我鼓励大家，如果有任何其他问题，请通过电子邮件或电话联系我们的投资者关系团队，期待在未来与大家交流。再次感谢。
今天的电话会议到此结束。感谢您的参与。您现在可以挂断电话了。