Jack Switala（投资者关系总监）
Matthew Salem（KREF首席执行官、董事）
W. Patrick Mattson（总裁兼首席运营官）
Tom Catherwood（BTIG）
Jade Rahmani（KBW）
Rick Shane（摩根大通）
Christopher Muller（Citizens JMP Securities）
各位早上好，欢迎参加KKR房地产金融信托公司2025年第三季度财务业绩电话会议。所有参会者均处于仅收听模式。如果您需要帮助，请按星号键后再按零键联系会议专员。在今天的演示结束后，将有提问环节。如需提问，您可以在按键式电话上按星号键然后按1键。如需撤回问题，请按星号键然后按2键。请注意，本次活动正在录制。现在，我想将会议交给Jack Switala先生。请开始。
好的。谢谢操作员，欢迎参加KKR房地产金融信托公司2025年第三季度收益电话会议。正如操作员所提到的，我是Jack Switala。今天上午，我们的首席执行官Matt Salem、总裁兼首席运营官Patrick Mattson以及首席财务官Kendra Decis将与我一同参加此次电话会议。我想提醒大家，我们将在电话会议中提及某些非GAAP财务指标，这些指标与GAAP数据的调节表已在我们的收益报告和补充演示文稿中提供，两者均可在我们网站的投资者关系部分获取。本次电话会议还将包含某些前瞻性陈述，这些陈述不能保证未来事件或业绩。
有关与这些陈述相关的警示因素，请参阅我们最近提交的10-Q文件。在我将电话交给Matt之前，我将先介绍我们的业绩。2025年第三季度，我们报告的GAAP净收入为800万美元，即每股0.12美元。截至2025年9月30日，每股账面价值为13.78美元。我们报告的可分配亏损为200万美元，这主要是由于我们获得了Rally多户住宅物业的所有权，在扣除净已实现亏损之前，可分配收益为1200万美元，即每股0.18美元。我们就第三季度支付了每股0.25美元的现金股息。
现在，我想将电话交给Matt。
谢谢Jack，也谢谢大家今天参加我们的会议。我将首先简要介绍一下商业房地产贷款市场的最新情况。随着我们在未来18个月面临15000亿美元的到期债务墙，房地产机会的数量仍然十分充足。债务市场流动性充足，银行正重返市场，同时增加了他们的后端杠杆贷款，尽管自年初以来整体贷款利差有所收紧。由于负债成本降低，我们仍然能够产生强劲的回报，并且我们认为房地产信贷提供了有吸引力的相对价值。作为贷款人，我们首先考虑安全性，以及基于重置价值远低于重置成本的贷款能力，再加上新供应的减少，创造了一个独特的信贷环境，具有强大的下行保护。
总体而言，随着投资者认识到滞后的价值和不断增强的基本面，房地产市场情绪正转向积极。我们一直在积极利用这一机会进行放贷。第四季度，我们预计发放超过4亿美元的贷款，并且已经在美国和欧洲完成了1.1亿美元的贷款关闭。10月，我们为KREF完成了在欧洲的第一笔房地产信贷贷款，该贷款由法国巴黎和里昂的12处轻工业资产组合提供担保，这些资产的入住率为92.5%。这笔交易凸显了我们平台的广度以及我们利用KKR全球资源的能力。尽管这是KREF的第一笔欧洲贷款，但在过去几年中，我们一直在战略性地建设我们的欧洲房地产信贷平台，建立了专门的团队，并通过我们的欧洲房地产股权业务迄今已发放超过25亿美元的贷款。
我们在各个市场之间拥有强大的联系，这使我们能够获得独特的见解并接触到与我们严谨方法相符的机会。在我们更广泛的房地产信贷平台内，我们一直在风险回报范围内积极投资。我们的平台代表银行、保险和过渡性资本进行放贷，目标客户是机构赞助商和高质量房地产。我们的CMBS团队是我们全球团队中投资级和B级债券的较大投资者之一。我们将在2025年投资约100亿美元。为支持我们的投资活动，我们建立了一个名为Kstar的专门资产管理平台，该平台现在拥有超过70名专业人员，涵盖贷款资产管理、承销、特殊服务和房地产Owned（REO）。
Kstar管理着超过370亿美元的贷款组合，并被指定为450亿美元CMBS的特殊服务机构。接下来谈谈我们的第三季度业绩，我们报告的可分配收益为每股负0.03美元，或扣除亏损后的可分配收益为每股0.18美元，而我们的股息为每股0.25美元。我们设定的股息水平是我们认为在扣除已实现亏损之前能够覆盖可分配收益的水平。从长期来看，我们继续看到REO投资组合的上行空间，我们正在取得进展，随着我们稳定和出售这些资产，我们可以收回资本并重新投资于收益更高的资产。
因此，每季度每股有0.13美元的嵌入式收益能力，我们将能够随着时间的推移释放这部分能力。查看风险评级，我们将Cambridge生命科学贷款的风险评级从3级下调至4级，由于降级，CECL拨备增加，每股账面价值基本保持不变，为13.78美元，环比下降0.4%。我们正在积极管理我们目前59亿美元的投资组合，本季度我们收到了4.8亿美元的还款。迄今为止，我们已收到11亿美元的还款，并发放了7.19亿美元的贷款，第四季度预计发放4亿美元的贷款。
基础活动水平仍然强劲，我们继续看到活跃的市场活动。2026年，我们预计将有超过15亿美元的还款，并期望继续使还款与贷款发放相匹配。现在，我将把电话交给Patrick。
谢谢Matt。各位早上好。由于强劲的投资者需求以及与KKR资本市场团队的密切协调，我们成功地将B term贷款扩大了1亿美元，达到6.5亿美元，现在距离2032年到期还有大约6年半的时间。该贷款的定价收紧了75个基点，将票面利率降至SOFR加250个基点，并在本季度锁定了更高效的融资。我们还将公司循环信贷额度从年初的6.1亿美元扩大到7亿美元。随着还款的持续推进和B term贷款的扩大，我们在本季度末的流动性水平接近历史最高水平，达到9.33亿美元，其中包括超过2亿美元的现金以及7亿美元的未使用公司循环信贷额度。
我们的总体融资可用性为77亿美元，其中包括31亿美元的未使用能力。重要的是，我们77%的融资是非按市值计价的，KREF直到2027年才有最终的融资到期，公司债务要到2030年才到期。本季度，我们继续进行股票回购，总额达400万美元，加权平均价格为9.41美元。今年迄今为止，我们已回购了3400万美元的股票，加权平均价格为9.70美元，自成立以来，我们已回购了超过1.4亿美元的普通股。我们仍然致力于通过回购以及新投资来部署资本。
总体而言，我们的流动性状况为我们管理投资组合、保持进攻态势并利用新机会提供了重要的灵活性。我们对市场背景和我们所看到的势头感到鼓舞。转向我们的观察名单，我们当前投资组合的加权平均风险评级在5分制中为3.1。季度末的总CECL拨备为1.6亿美元，约占贷款组合的3%。超过85%的贷款组合风险评级为3级或更好，截至第三季度，我们的债务权益比率为1.8倍，总杠杆率为3.6倍，与我们的目标范围一致。
现在转向我们的REO投资组合，我们获得了Raleigh多户住宅贷款的所有权，该贷款已经进行了适当的拨备，因此对账面价值没有额外影响。我们的业务计划是向该物业投入额外资本，以增强设施基础、改善运营并重新定位资产以进行出售。在我们位于加利福尼亚州山景城的办公楼方面，市场继续复苏，租赁需求回升，正如上次电话会议中提到的，我们正在积极响应租户的提案请求。我们的资产为租户提供了完整校园环境的能力，并控制他们的设施和安全边界。
我们认为为单一用户定位是最佳策略。在我们的西好莱坞资产方面，我们启动了公寓销售。我们上周启动了公寓销售流程，并专注于执行我们的销售策略。最后，在我们俄勒冈州波特兰的重建项目中，我们的审批流程正在推进，预计在2026年上半年获得最终审批，使我们能够通过地块销售释放价值并回笼资金。总之，我们看到前方有重大机会。贷款发放渠道继续建设。我们仍然专注于优化我们的REO投资组合，处理观察名单，并有效地重新部署资本，为业务的下一阶段增长做好准备。
感谢大家今天参加我们的会议。现在，我们很高兴回答大家的问题。
谢谢。我们现在开始问答环节。如需提问，您可以在按键式电话上按星号键然后按1键。如果您使用扬声器电话，请在按键前拿起听筒。如果您的问题已得到解答并希望撤回问题，请按星号键然后按2键。此时，我们将暂停片刻以整理提问名单。今天的第一个问题将来自BTIG的Tom Catherwood。请开始。
谢谢，各位早上好。也许Matt或Patrick可以帮助我们弄清楚一件事。进入第三季度末，杠杆率较低而流动性较高，有两种看法。一种是防御性定位，以增强公司抵御逆风的能力。第二种是时机问题，如果几笔贷款发放提前一周左右完成，还款和贷款发放之间的距离水平可能会看起来非常不同，这可能是一个非常不同的情况，这里是哪种情况呢？
这只是时机问题，还是在今年剩余时间里我们可能会看到进一步的去杠杆化和流动性增加？
嘿，Tom，我是Jack。给我们一点时间。我们遇到了一些技术困难。我们很快就会回到你这里。IT部门。好的，请给我们大约两分钟时间。我们正在重新拨号，大家应该很快就会加入。谢谢。IT部门。
对不起，女士们，先生们。请稍等，我们正在重新连接。感谢您的耐心等待。IT部门。对不起。我是会议操作员。我已经重新连接了发言人线路。请继续。
好的，谢谢。
Tom，现在能听到我说话吗？我是Matt。
是的，可以。
好的，谢谢。抱歉，各位。我们在达拉斯的办公室，这里有一个新系统，刚刚遇到了一些技术困难。但我想现在已经正常工作了，所以我们将重新开始，感谢大家的参与。Tom，感谢你的问题。你知道，我想说，这确实是后者。这只是一个时机问题，而且主要与两件事有关。第一件事，当你考虑还款时，我们本季度的一笔还款恰好是一笔较大的还款。实际上，这是我们投资组合中最大的一笔贷款的还款。
这是华盛顿特区郊外的一处多户住宅物业，由机构再融资偿还。所以这是一笔相对较大的单一还款。其次，当你考虑我们本季度的贷款发放时，我想我们在准备好的发言中提到过，我们的很多贷款发放恰好是在欧洲，而这些贷款的关闭时间比美国的要长一些。这就是为什么你看到第四季度的贷款渠道更大，而第三季度的贷款发放和关闭相对较慢。
所以这只是时机问题，我们的策略并没有真正改变，当然我们期望继续进行投资和贷款发放，与我们的还款保持一致。现在我们处于杠杆率的低端。所以我们有能力提高杠杆率，并将投资组合增长回以前的水平。
太好了。也许只是跟进一下，考虑到收益的节奏，您谈到了收到还款和将资本重新投入使用之间的滞后。您还提到，您预计2026年将有超过15亿美元的还款。这种滞后是否会让我们在更长时间内从收益角度看更低，而您正在将资本重新部署？或者您有其他杠杆可以拉动以提高可分配收益，因为您正在收回和重新部署资本。
不，我不认为我们总是落后。我认为像本季度这样，显然我们有点落后了，这再次是由于那些关闭的时机。但我认为其他季度我们会领先一些。你可以看到我们在这方面有点领先。所以你不能确定还款的时间。你也不能确定贷款发放的关闭日期。所以在业务中自然会有一些起伏。但我不一定会把它建模成我们总是在等待还款进来之后才进行贷款发放。
所以我们落后45天。我认为，在整体投资情况中，会有一些取舍。
明白了。我的最后一个问题是，过去一个季度，许多实验室空间所有者注意到，随着过去12个月风险投资 funding的回升，小型生命科学租户对空间的需求出现了早期反弹。在您的生命科学贷款组合中仍保持3级评级的四个资产中，它们的业务计划进展如何，您是否开始看到租户需求的至少早期复苏？
我认为我们开始从赞助商那里看到一些关于租赁的积极迹象和一些评论。而且，老实说，我认为我们的情况有点复杂。我们借出的大多数资产，租户更多的是大型制药公司，而不一定是一些小型的风险投资支持的企业。但我们确实开始看到那个行业有一些回暖。再次，从长期来看，我们对那个行业相当乐观。当然，我们理解，从资本角度来看，它可能是周期性的，而且你在NIH看到的一些情况也是如此。
但我想说，从中长期来看，我们对整个行业仍然相当乐观。
明白了。感谢所有的回答。谢谢大家。
谢谢。
下一个问题将来自KBW的Jade Rahmani。请开始。
非常感谢。想跟进Tom的问题。您能否更新一下与生命科学交易的赞助商之间的对话状态，然后关于Cambridge，您能否谈谈是什么导致了降级？
是的，我想说。首先回答最后一个问题，降级的原因是我们已经开始与该赞助商进行谈判和修改谈判。所以，这确实与这些讨论有关。然后，关于其他3级评级的贷款，Jade，除了正常的租赁更新和任何物业层面的财务更新外，没有其他真正的讨论正在进行，只是正常的业务过程。
谢谢。然后，从更广泛的角度来看，您是否对这些交易以及任何其他表现不佳的交易进行了NPV分析，比较等待的成本和收益与出售风险敞口、获取资本并将其重新投资于我们目前看到的交易流上升中的收益，这将推动更强的可分配收益，并最终比市场预期更快地推动股息增长。您如何看待等待的权衡，因为我认为生命科学的复苏目前还处于初期阶段。所以至少对于那个行业，可能还需要一段时间这些建筑才能达到稳定的入住率。
这是个好问题。我想说，这是我们每个季度都会关注的事情，也是我们当然会与董事会讨论的关于投资组合定位的问题，特别是Jade，显然涉及到直接影响我们收益的REO。当我们清算REO时，我们显然可以重新部署资本并增加收益，这是我们在过去几次电话会议中谈到的。所以这是我们一直在关注的事情。当你看看我们决定持有的资产时。我说的更多的是REO，因为这现在是最大的影响。这真的与质量有关，我们觉得我们拥有优质的房地产，作为受托人，我们的工作是最大化结果。如果我们有一个很棒的资产，我们认为它会随着时间的推移出租出去，我们将能够优化价值。但我们肯定会查看净现值和内部收益率，看看今天出售并重新部署资本与等待哪个更好。
但到目前为止，我想说我们相当有耐心，我认为我们有理由保持耐心，当然当你考虑我们在硅谷的办公室时。那个市场已经显著回升，我们看到那个市场有真正的租赁需求。所以保持耐心，等待优质资产，找到租户，然后我们可以评估流动性选择。我认为从长远来看，这个策略会奏效，但我们必须不断评估，因为我知道我们没有无限的时间来执行，我们需要收回一些资本。
非常感谢。
谢谢Jade。
下一个问题将来自摩根大通的Rick Shane。请开始。
嘿，各位，谢谢回答我的问题。回顾上个季度，有评论称下半年有10亿美元的还款。看起来你们正在按计划进行。我认为至少我们的理解是，这些资本将被重新部署，并暗示再次，我们没有完全假设这一点，但目标是大约10亿美元的再投资。我们应该这样理解吗，存在一个季度的滞后。你在第一季度收到还款，能够在第二季度重新部署，在第二季度收到的还款在第三季度重新部署。
我们是否应该将今年下半年10亿美元的还款理解为将在第四季度和第一季度实现接近10亿美元的贷款发放？
嘿，Rick，我是Patrick。早上好。是的，谢谢你的问题。我想Matt earlier也提到了一点，我们的目标是匹配还款，尽量减少还款和贷款发放之间的时间差。当我们在季度末结算时，这并不总是能匹配上。但我们认为随着时间的推移，有些季度我们会领先一些。如果你看看我们今天的流动性状况，我们当然有充足的资本来做到这一点。所以有些季度我们会领先。也许有些季度我们会落后。但总的来说，当我们收到还款时，它们将被匹配。我们的目标实际上是尽量减少这种拖累，因为最终我们希望优化我们可以向股东返还的收益。
明白了。我的意思是，让我困惑的是，我理解一笔交易在9月30日和10月1日关闭，从你的角度来看，这只是一天的差别。从会计角度来看，这非常不同。你谈到了本季度4亿美元的贷款发放。我认为让我惊讶的是，考虑到第三季度贷款发放的滞后，这没什么大不了的，但考虑到时间问题，第四季度的贷款渠道看起来并没有更大。我认为这就是今天让人们有点困惑的地方。
明白了，谢谢。是的，我认为，当我们考虑第四季度时，显然很多贷款发放将在本季度前期进行。这一年还没有结束。贷款渠道仍然非常活跃。我认为我们一直专注于有纪律地进行部署，专注于多样性。所以当你看这些资产规模时，它们会反映出这一点。显然Matt提到了我们在欧洲的一些活动，但正如我所说，我们的目标是继续部署资本。我怀疑，如果事情在年底和第一季度继续按目前的情况发展，我们将继续看到贷款渠道的增长。
我们知道未来两个季度会有什么，我们正准备匹配并缩小差距。
明白了。好的，谢谢。另一个问题是，Jade也提到了这一点。如果我们看当前的净资产收益率，大约是支持现有股息所需水平的一半。显然，解决有问题的物业和贷款是关键。实际上，你认为需要多长时间才能将净资产收益率提高一倍，使自己处于能够，再说一次，有各种不同的收益指标。但归根结底，这确实是净利息收入的问题。你认为真正需要多长时间才能实现这一目标？
是的，我可以回答这个问题，Rick。这是个好问题，当然也是我们经常思考的问题。在我看来，我们将REO分为三个时间线。一个是短期，12到18个月，中期，可能是24个月左右，24到36个月，以及长期。我想说其中大约一半我们认为可以在短期内收回。这集中在像俄勒冈州波特兰的资产，我们应该能够获得完全的权利。然后是明年在市场上以单个地块的形式出售。
Patrick提到的西好莱坞公寓，我们现在正在市场上销售，或者说提供单元销售。北卡罗来纳州罗利的多户住宅交易，基本上已经稳定，我们正在那里进行一些增值，但可以在短时间内执行。还有费城的办公室，我们正在处理一两个未完成的租约，然后有效地出售。所以如果你把这些加起来，这确实是短期的部分。再次，这大约是那个数字的一半，所以我们可以更快地收回这部分。我把山景城的资产放在中期。正如我对Jade提到的，我们正在取得良好进展。那个市场真的在回升，我们正在积极与租户接触。所以我把它放在中期，尽管我们可能在更短的时间内有进展，但如果我们能够在那里签署租约，就需要执行租户改善和资本支出等业务计划。
最后，我把华盛顿州西雅图的生命科学资产放在长期。考虑到生命科学的现状，我们将看到这个市场迅速回升。但考虑到我们在那里看到的情况，我们确实在该资产上执行了一项非常重要的租约。所以我们对此非常满意。但可能需要更长时间才能完全稳定该资产。
嘿，Matt，Patrick，我真的很感谢你们愿意尝试详细回答这些棘手的问题，我非常感谢。谢谢你们。
不客气。
谢谢。
下一个问题将来自Citizens的Chris Muller。请开始。
嘿，各位，谢谢回答问题。很高兴看到你们扩展到欧洲。你能对比一下一些欧盟贷款和美国贷款吗？我想知道条款是否相似？回报是否相似？任何相关信息都会非常有帮助。
当然，是的。谢谢你的问题。让我们先从它们的相似之处开始，然后再考虑不同之处。我想说，从房地产质量和赞助商的角度来看，这与我们在美国开展的项目相同。这是机构级别的房地产和赞助商。事实上，我们在欧洲放贷的许多客户与我们在美国放贷的客户完全相同，所以很高兴在那里有全球联系。我想说那里的机会集与我们在美国看到的略有不同。贷款规模往往更大一些。往往有更多的投资组合，我们也有跨国的机会。这是一个银行高度参与的市场。相比之下，欧洲市场约80%是银行，而美国约为40%，后端杠杆在结构上我认为对我们更有利，从整体贷款利差来看。现在，英国和欧元区有不同的基准利率。
但我想说，整体贷款利差以及后端杠杆能力和产生的净资产收益率与美国基本一致。从相对价值的角度来看，我认为现在相当平衡。尽管我们已经在那里放贷几年了，但情况并非总是如此。我想说两年前，我们可能在欧洲看到比美国更多的机会和相对价值。但随着美国活动的大幅增加，现在可能更加平衡。但最终，我认为美国和欧洲的净资产收益率现在实际上是相同的，这是在对冲美元基础上的。
明白了。这非常有帮助。关于你们本季度发放的长岛多户住宅贷款，这是新建建筑吗，你们现在在考虑高度过渡性项目还是这更像是一次性贷款？
是的，这是新建建筑，是向我们已经放贷过几次的重复赞助商提供的新建建筑贷款。所以我们很了解他们，我们认为他们做得很好，建造了非常高端的产品。很高兴能再次与这个重复赞助商签署这笔贷款。我不认为我们真的改变了我们想做的事情的本质。我们的投资组合中总是有一小部分建筑贷款，我们将继续这样做。我们认为在那个领域有一些相对价值。我们现在看到的大部分机会，我仍然称之为接近稳定而非过渡性贷款。我仍然认为市场的机会在于拉伸高级贷款，即70%贷款价值比，大部分已租赁的资产。这是我们参与的领域。我们认为这是相对价值最高的地方。我们会考虑有更大业务计划的项目，但从相对价值的角度来看。再次，接近稳定的贷款似乎现在提供了更好的投资。
明白了。这非常有帮助。谢谢回答问题。
下一个问题是来自KBW的Jade Rahmani的跟进问题。请开始。
想询问一下整个平台的情况。我知道你提到你在达拉斯的K Star，你们有相当大的服务业务。你们购买B部分。所以一个很好的补充可能是CMBS管道业务，这是轻资本的。而且，我认为证券化前景看起来相当健康，因为地区性银行继续撤退，你们有兴趣吗？另一个跟进问题是关于特殊情况，如果你们看到与其他上市或私人抵押贷款REIT合并的机会。
我认为规模是整个房地产领域的巨大差异化因素。我们看到所有房地产行业的市值范围之间存在巨大溢价。我认为很明显，经历了这个周期后，商业抵押贷款REIT领域也有很大的差异化。所以你们可以进行股票换股票或资产净值换资产净值的合并，获得规模，这可能有助于股息的一致性。你能回应一下这两个问题吗？非常感谢。
当然。Jade，再次感谢你的问题。首先，关于CMBS方面，这是我们已经考虑过的事情。我们内部拥有这方面的专业知识，无论是从信贷、发放还是我们中有些人有该业务和资本市场的背景。我认为目前没有启动CMBS发放业务的实际计划。我认为对我们来说一个真正的考虑因素是，在很大程度上，这与我们的客户群并不重叠。你知道，我们在主要市场向机构赞助商放贷，这往往是更多样化的借款人和市场。所以我们可能需要稍微改变我们的定位方式，我不确定这符合我们的信贷本质。但我们将继续评估，因为我认为随着市场的发展，关于并购问题，我会说我们会继续关注出现的机会。
我认为随着时间的推移，行业将会整合。我们希望增长不是为了规模而规模，而是为了拥有更具流动性的股票，正如你所提到的，我认为这将能够吸引更多股东，并创造更好的资本成本。正如我们所讨论的，我们想尝试做一些能够使我们的投资组合多样化的事情，进入欧洲是其中之一，也可能增加投资组合的期限。
所以我们将继续评估机会，但目前没有我们正在考虑的事情。
非常感谢。
谢谢Jade。
问答环节结束。我想将会议交回Jack Zwertala进行任何闭幕发言。
好的。谢谢操作员。感谢大家今天参加会议。如果您有任何问题，请联系我或我们团队的成员。保重。
本次会议现在结束。感谢您参加今天的演示。您现在可以断开连接。