保罗·邦恩（总裁）
特里普·格兰特（执行副总裁兼首席财务官）
身份不明的参会者
大家下午好。我们接下来的演讲是Covenant物流。Covenant是一家通过四个部门运营的运输和物流服务提供商：加急运输、专属运输、管理货运和仓储，其股票在纽约证券交易所交易，代码为cvlg。今天与我们一起出席的管理层成员包括公司总裁保罗·邦恩和首席财务官特里普·格兰特。保罗。
好的，谢谢。感谢大家抽出时间，我简单给大家介绍一下公司情况。过去五年，我们确实实现了运营上的转型和变革。说到Covenant，大家可能在10或15年前关注过这家公司。它曾经是一家单一的卡车运输公司，而我们已经将其重塑为一家全面的物流公司。我们的一部分收入来自团队运输业务——即一辆卡车配备两名司机。另一部分业务，我们稍后会详细介绍，来自专属运输，通常是单一的专业化运营类型。
一部分是轻资产的经纪业务、管理运输业务。一部分是合同仓储业务。最后一部分是通过合资企业权益法投资持有的设备租赁公司。所以，大家现在看到的是一家多元化的物流公司。我认为这也是过去几年帮助我们屹立不倒的部分原因。真正的关键是什么？过去六到八个月，公司股价确实出现了相当大的下跌。但在此之前，自新冠疫情后，我想说我们在运输子行业中可能比任何公司都表现得更好。
我们的重点一直是股东回报、投资资本回报率，以及进行诸如增值并购、股票回购和分红等举措。我们拥有一支年轻而强大的管理团队。特里普、我自己、我们的首席运营官和首席人力资源官都在50岁或以下。我们的创始人兼董事长大卫·帕克仍然参与公司业务。他拥有约50%的投票权和40%的股权，并且仍然每天积极参与公司事务。正如我们在这里所说的，公司将于1月1日迎来40周年纪念日，所以我们并不回避这一点。
我们是一家基于信仰的上市公司，总部位于田纳西州查塔努加市。我们的使命和愿景确实与我们创始人及创始人家族的信念有关，以及我们如何以同理心、服务精神和美德对待他人。在所有情况下做正确的事，以你希望被对待的方式对待他人。我们简单介绍一下，大卫、我自己、特里普，以及我们的首席运营官和首席人力资源官。我们的业务覆盖全国，你可以看到，大约70%到80%的业务在密西西比河以东，通常运营2300到2400辆拖拉机和5000多辆拖车。
这张幻灯片有点过时了。我们的仓储面积可能接近600万平方英尺。你可以看到那些红色的标记点。我们稍后会谈到仓储业务。我们以轻资产模式运营仓储业务，并且在经纪业务中使用约50,000家承运人。我们大约有5,000名团队成员，以及我们谈到的各个部门。你可以大致了解团队运输业务，大约3.5亿美元，我想说现在的运行率可能接近3亿美元。专属运输业务可能在3亿到3.25亿美元之间，管理货运在2亿到2.5亿美元之间。
仓储业务可能在1亿到1.15亿美元之间。所以我们仍然是一家年收入约10亿美元的公司。我们之前和一些在2012、2013、2014年关注过公司的人交流过。这就是我一开始所说的，我们曾经是什么样的公司。我们曾经100%基于资产。我的意思是，如果你想买一家卡车运输公司，你买到的就是一家主要从事加急运输以及一些商品化冷藏运输的卡车公司股票。我们再次强调，除了大卫之外，我们更换了管理团队，我想说，五、六年前的管理团队成员，除了大卫，现在都已经不在了。我们通过战略收购和一些非核心资产剥离，将服务范围多元化，转向更多的利基市场。
我来自乔治亚州。利基市场，我已经为这个词注册了商标。但你知道，这是北乔治亚州乡下对“专业化和增值”的说法。通过战略收购和一些非核心资产剥离，我们今天取得了什么成果？我们对货运周期的暴露程度大大降低。我可以告诉大家，我们明天有董事会会议，几周前我们刚刚发布了第三季度收益报告。我们第三季度每股收益44美分，但我们对此并不满意。
但我们行业中很多蓝筹股公司的每股收益都在盈亏平衡甚至亏损的水平。所以对我们来说，在行业最低迷的时候仍然能产生现金和良好的每股收益，这是很棒的。我们现在的资产基础约为65%，而以前是100%。从长远来看，我们希望将其接近50%，即50%的资产基础和50%的轻资产业务。而且，正如你所看到的，我们的领导团队年轻且真正致力于推动业务增长。
确保我们为所有团队成员提供良好的体验。我们都在这里长期发展。下面的标志只是我们运营的一些品牌名称。这是关于战略转型的一些内容。特里普和我想告诉大家的一点是，这张幻灯片展示了我们用更少的资源创造了更多的价值。你可以看到，2006年，公司拥有近10,000辆拖拉机和近4,000辆拖拉机（此处原文可能重复，按原文翻译）以及近10,000辆拖车。
那时候公司可能只是盈亏平衡。而到2021年，我们运营着2150辆拖拉机和6000辆拖车，每个月都在盈利。你可以看到我们从以加急运输为主转向多元化服务，进入更多利基市场。这一转变在过去四五年中进一步加剧，我们确实开始深入挖掘这些利基机会。
其中两个例子是专属运输领域的家禽业务。30个月前，我们在阿肯色州收购了一家公司，该公司运输活鸡、活火鸡以及鸡和火鸡饲料。这可能是最不起眼但气味难闻的业务。今天早上，这项业务有724辆卡车。这是一台现金机器，拥有众多蓝筹客户，如泰森食品、西蒙斯食品、福斯特农场等等，不胜枚举。在30个月内，我们几乎将这项业务扩大了两倍。
这是一项非常好的业务，属于我们的专属运输领域。另一项业务隐藏在加急运输领域，为国防部运输弹药和爆炸物。这是一项非常好的业务，在司机的安全要求、业务运营人员的安全要求等方面存在很高的进入壁垒。我的意思是，它周围有一道护城河。在政府停摆之前，它一直表现非常好。我想说10月是我们2022年收购它以来最糟糕的一个月。尽管如此，过去几天，这项业务又开始蓬勃发展了。
所以，这些只是我们完成的两项非常好的收购。自那以后，我们还进行了另外两三项小型补充收购。特里普，你想大致介绍一下各个部门吗？
首先，关于保罗对战略的概述，大家有什么问题吗？
如何定义货运周期？为什么它不是相对恒定的？
嗯，有两个周期。一个是供需的周期性，另一个是一年中的年度周期。我来告诉大家我们现在所处的位置。我们正处于最低迷的时期。新冠疫情时期是高峰期。那是一个24到30个月的上升周期。卡车司机赚的钱比以往任何时候都多，大多数企业也是如此。在美国，平均的货运下行周期，如果追溯到80年代初，大约是18个月。
而这一次，我们已经处于下行周期的第40个月。因此，我们的竞争对手和同行面临着巨大的压力。如果你回顾过去，有很多不同的图表，你可以在谷歌或ChatGPT上搜索货运周期。我们显然正处于……我们的创始人从事这个行业50年了，他说这是他经历过的最艰难、最长的货运周期。此前是一个持续24个月的高峰期。
我想补充一点，谈谈宏观层面。货运周期的强弱自 deregulation（放松管制）以来就一直存在。我可以从你看我和保罗的体型就能知道，卡车司机通常缺乏纪律性。无论是在饮食还是资本配置方面，当运输行业形势好的时候，人们通常会出去买卡车，认为好时光会一直持续。当他们订购、交付、配置好这些卡车并投入运营时，通常会出现供需失衡。
大量供应涌入市场，而需求通常不会有太大变化，或者有时会变化。但通常供应是催化剂。当供应过剩时，人们会相互压价，运费就会下降。这就是我们在新冠疫情后看到的情况。新冠疫情后出现了一个超级强劲的周期。突然之间，大量资金——PPP资金、各种贷款——基本上是免费的钱，涌入市场。
人们能够在现货市场赚很多钱，并积累了资金储备。他们现在仍然在坚持。即使形势不好，他们也不像往常那样退出，因为他们积累了资金储备。这是一个非常分散的市场，也是一个非常艰难的市场。我在公司工作了六年，在我入职前，我发誓永远不会进入运输行业，因为我知道这有多难。但幸运的是，我最终来到了Covenant，我对这个行业的艰难程度的判断是正确的。但这很有趣，因为如果你聪明地配置资本，你可以在这个行业赚钱。我认为这是我们过去六年实施战略资本配置计划以来学到的很多艰难教训之一，但建立一个更具防御性的模式非常有趣。人们谈论自动驾驶卡车将上路，不再需要卡车司机。
飞机上的自动驾驶技术已经存在多年，但仍然需要两名飞行员。没有人会乘坐没有飞行员的飞机。今天的卡车可能也有这种技术。我认为仍然需要卡车司机，但他们可能会使用安全技术，这可能有助于我们在路上更安全。所以这是一个不断发展的行业。仍然有很多……你会听到关于整合的说法，但我始终认为这个行业会非常分散。我们的战略重点是选择我们要做的事情，并把它做得非常好，把资本分配给大赢家，分配给那些能够产生稳定自由现金流或资本回报的项目。
对于那些没有回报、表现不佳的项目，我们就撤资。约翰和保罗提到了我们今天选择并运营的四个业务部门。没有什么真正的秘诀，我只能说，在过去三年中，这一模式在很多方面确实拯救了我们。我可以稍微谈谈原因。我们今天业务模式的多样性是其优势所在。我认为目前没有哪家上市承运人拥有我们这样的业务组合。
我可以简要介绍一下每一个部门。让我从左侧的两个部门开始：加急运输和专属运输。这些是资本密集型部门。当我们听到卡车运输或联合卡车运输时，指的就是加急运输和专属运输。最右侧的两个部门，管理货运和仓储，我们称之为轻资产业务。它们不需要大量资本，主要依靠技术来产生资金。这很好。我们有一些客户，我们为其提供多个部门的服务——单一客户可能同时使用我们的仓储、专属运输和管理货运服务。
有些客户我们为其提供加急运输和管理货运服务。这就是所谓的秘诀。我们的加急运输部门，我们称之为加急团队部门，即一辆卡车配备两名司机。这包括弹药运输业务。如果货物需要快速或安全地跨 country 运输，人们就会使用我们的服务。例如，我们运输用于人工智能站的数据塔、任天堂游戏机、索尼PlayStation、炸弹、子弹、弹药，以及农产品。农产品需要从西海岸快速运往东海岸。
我们会把农产品放入冷藏车，配备两名司机，快速跨 country 运输。这项业务的车队规模可以从850辆灵活调整到约950辆，这主要取决于市场情况。但基于我们目前的足迹、客户地理位置和客户概况，我们认为900辆左右是合适的规模，上下浮动50辆。在资本密集度方面，我会说这是较高的。我们每辆卡车每年平均行驶约180,000英里。
所以当人们看到我们的车队时，会觉得我们的车队非常年轻。这是因为我们在两年内就让一辆拖拉机行驶了近400,000英里，资本周转很快。因此，为了实现资本回报，这项业务需要更好的运营比率或更高的利润率。这就是为什么我们对这项业务的增长非常挑剔，我们希望与能够提供公平资本回报的稳定客户一起成长。
正如保罗所说，专属运输业务约占我们总合并收入的30%。家禽业务就在这个部门，现在可能占专属运输业务的45%至50%，无论是提炼物、活体运输还是饲料运输。人们谈论自动驾驶车辆，我们的卡车在 dirt roads（土路）、农场、 poultry plants（家禽厂）倒车装载笼子，自动驾驶车辆是做不到这些的。所以我对此会一笑置之。
这个领域不会有很多竞争对手，因为它极其困难。我最引以为豪的一件事是Lou Thompson收购案，不仅能够保持他的业务和客户满意度，还能实现增长。我相信，如果你问任何一位新客户或我们拓展的客户，他们都会高度评价我们的服务水平。我们从只有一两个非私营车队的竞争对手那里赢得了很多业务。他们告诉我们，我们比竞争对手更好。考虑到服务标准，我们真的非常高兴。当你有像家禽业务这样对服务敏感的业务时，利润率自然会随之而来。
专属运输业务的另一部分我们称之为传统专属运输或非家禽业务，包括工业、约翰·迪尔、伊士曼化工和纸制品等多种业务。这是我们正在关注的领域。我们目前有良好的业务渠道，但竞争越来越激烈。所以，用保罗的话说，我们必须在非家禽业务中增加我们的“利基性”，我认为我们正在朝着这个方向前进。转向轻资产业务，另一个部门是管理货运，约占我们业务的25%，利润率在中个位数。它是轻资产且以技术为重点的业务。当你听到经纪业务时，主要指的就是这个，以及一些管理运输解决方案，即客户希望将其运输和物流部门外包给我们，我们称之为管理运输。
我们以成本加成模式管理他们的 inbound（入站）和 outbound（出站）货运。最小的部门，但可能是我最喜欢的部门之一，因为仓储业务不像运输行业那样有 fatalities（死亡事故）或严重事故。仓储业务为我们提供非常稳定的收入和利润流。它是轻资产的，因为我们找到客户后，会根据客户合同租赁仓库。这些合同期限为三到五年。我们在这个业务中有很多蓝筹客户。
目前，仓储业务的收入运行率约为1.1亿美元，运营利润率为10%，运营比率约为90或91。客户包括高露洁·希尔斯、达美·玛氏等。我们在这个业务中也有良好的渠道。在卡车运输业务艰难的环境中，仓储业务表现非常好，帮助我们稳定了局面。
当然。
不，不，这不是一小部分。但主要是常温仓储。有一个运营点是冷冻设施。每个仓储设施都是为客户定制的，没有两个是相同的。有时我们使用我们的仓库管理系统技术，有时使用客户的，这取决于客户。通常需要与他们的ERP系统集成，所以客户通常都是大公司。
是的。最后但并非最不重要的是我们的权益法投资。我们拥有一家名为Tel的设备租赁公司49%的股份。你不会在我们的损益表中看到他们的收入，而是在底部作为权益法投资的一个单独行项目，我们会将其49%的收益加入我们的损益表。老实说，他们的拖拉机和拖车车队规模与Covenant相当。他们帮助我们实现规模经济，所以我们一起采购设备，即使在法律上我们是独立的组织。这有助于降低新设备的采购价格，他们还帮助我们销售和处置二手设备。
除了他们拥有出色的业务模式外，他们还向小型夫妻店公司租赁拖拉机和拖车，有时两者都租。从长期来看，Tel的运行率增长显著。如果你看过去两年，你会看到一些下降，这是很自然的，因为他们的租赁对象是小型夫妻店车队，他们确实遇到了最大的困难。我们为他们的坚持感到自豪。我们真的很喜欢他们每年给我们带来的800万到1100万美元的股息。
但这是一个高杠杆模式。但他们产生的利润率可能比运输和卡车行业以往任何时候都要高。所以拥有49%的股份是一项很好的业务。保罗稍微提到的最后一件事是，无论你谈论机会还是战略，今天我们的资产负债表杠杆率约为EBITDA的两倍。我们的净债务正好是3亿美元。
其中很大一部分是由于我们在家禽领域的专业设备资本支出增长，以及过去几年的股票回购和一些小型收购，我们认为这些收购能够最大化和优化，并带来更好的运行率。但我们没有明确的债务目标或净债务目标。如果找到合适的机会，我们对1.2到2.5倍的杠杆率感到满意，但我们不想超过这个范围。我们希望继续有机会抓住机遇。
因为这个行业的一个特点，部分由于其周期性，机会会在最意想不到的时候出现。所以保持执行这些机会的能力对我们很重要。这就是我们的战略。我们做了所有这些：股息、股票回购、增值收购，这些收购在某些方面是利基或具有防御性的。简而言之，我们试图将自己与其他只运输餐巾纸、纸盘等普通大宗商品货运的承运人区分开来，这些货运没有紧迫性或敏感性。
归根结底，我们希望以服务为立身之本。我们认为，如果我们能在所有部门的服务上做到卓越，那么价格自然会随之而来。这就是我要说的。有什么问题吗？我不会说有哪家上市公司在租赁公司、仓储公司方面拥有与我们相同的 profile（业务组合）。有很多公司与我们竞争专属运输业务，比如JB亨特，他们是大型专属运输承运人，但他们也是更大的多式联运参与者。
我们不做任何多式联运业务。昨晚我和Rouon的首席运营官共进晚餐。Rouon是非上市公司，但他们的模式可能与我们最相似。他们不拥有租赁公司49%的股份，但他们有一个非常大的专属车队，约4000辆拖拉机。他们以非常相似的模式开展管理运输、经纪和仓储业务，但没有团队运输业务。沃纳最近扩大了他们的团队运输业务，也有专属运输业务，但没有真正的仓储业务。所以我们与几家不同的公司竞争，但没有另一家像Covenant这样拥有相同足迹、服务范围或规模的公司。
我认为在考虑整合时，这是一个重要因素。我们是一家小型市值的上市运输公司。很多与我们规模相当的竞争对手已经被吞并，比如美国运通、达德斯凯、美国卡车公司等。在过去五六年里，有几家与我们规模相当甚至稍大的公司被大公司收购。所以大公司确实在变得更大，他们试图通过规模取胜。我们试图通过利基性取胜。
保罗告诉我一本我还没读过的书，是关于战略的，用了大卫和歌利亚的故事。你要么选择成为大卫，要么选择成为歌利亚。我们选择成为大卫，因为我们觉得我们的规模让我们有更多的灵活性和快速行动的机会。在这个行业，你必须快速做决定，快速行动，否则就会错失机会。
为什么是40个月的周期？
不，是下行周期。我是这样想的。这是一个很长的答案，但我会简短地说。2020年新冠疫情发生时，我们不知道它会持续多年还是六个月。结果只糟糕了两个月。我记得4月收入暴跌，7月又飙升，我想，这可能会很好。从2020年7月到2022年底，我们经历了最强劲的货运周期。
想想注入经济的所有刺激措施，新冠疫情导致的远程办公，港口的混乱，短途运输业务为了寻找集装箱和运输而疯狂。不仅货运量巨大，而且效率低下。每个人和他们的兄弟都进入了卡车运输和运输行业。那两年我们买不到任何设备。就像钟摆一样，如果向一个方向摆动得很厉害，向另一个方向也会摆动得很厉害。
我们经历了行业最好的超级周期，我认为我们今天看到的是行业最糟糕的周期。保罗提到的另一件事是，在不涉及政治的情况下，像我们这样的车队必须遵守标准，有安全规定，我们有各种机制确保我们按规则、按日志行事。行业的分散性以及可能的宽松规则和执法不力，允许一些司机使用两套日志。我们对此进行了研究，并让一些协会参与进来。
他们赚钱并维持运营的唯一方式是让一辆单一拖拉机每年行驶140,000英里。根据日志，这在技术上是不可能的。所以，一个单一司机每年能让一辆拖拉机行驶140,000或150,000英里，唯一的解释是他的日志不准确。直到最近几周，对此几乎没有任何执法。我希望能在公平的竞争环境中竞争，我认为这将有助于我们明年调整规模。
我认为很多小公司正在退出这个领域，我的理解正确吗？
是的，有两个原因。资本不足的企业，这个40个月的下行周期正在扼杀它们。正如特里普所说，他们在2021和2022年表现很好，但积累了资金储备，撑过了2023年，2024年开始感到压力。但现在，资金储备已经耗尽，银行不愿意为他们续贷或为下一辆卡车提供融资，尤其是在当前利率下，这在财务上不可行。
我们的设备租赁业务可以提供一些数据。他们在2021、2022、2023年的坏账几乎为零。2024年第四季度，坏账急剧增加，今年更是大幅上升。这说明从他们那里租赁设备的小公司无法支付租金，甚至在租赁期满前就倒闭了。这是一方面。另一方面是特里普提到的，一些公司通过不正当手段维持运营——他们以不可持续的低价竞争，一旦这些公司退出市场，情况就会改善。
历史上，这些上下周期是18到20个月，而这次是40个月，所以我们离结束更近了。希望这将进入一个运费恢复到正常水平的周期。
谢谢大家。