迈克尔·莫斯蒂基奥（投资者关系主管）
克雷格·帕克（首席执行官兼董事）
洛根·尼科尔森（高级董事总经理）
乔纳森·拉姆（首席财务官兼首席运营官）
布莱恩·麦肯纳（Citizens JMP Securities）
阿伦·西加诺维奇（Truist Securities, Inc）
罗伯特·多德（Raymond James & Associates, Inc）
菲尼安·奥谢（Wells Fargo Securities）
凯西·亚历山大（Compass Point Research & Trading）
米奇·施莱恩（Ladenburg Thalmann & Co. Inc）
肯尼斯·李（RBC Capital Markets）
肖恩-保罗·亚当斯（B. Riley Securities, Inc）
克里斯托弗·诺兰（Ladenburg Thalmann & Co. Inc）
各位早上好，欢迎参加蓝猫头鹰资本公司2025年第三季度业绩电话会议。提醒一下，本次电话会议正在录制。我想把会议交给BDC投资者关系主管迈克·马西基奥。
谢谢操作员，欢迎参加蓝猫头鹰资本公司2025年第三季度业绩电话会议。昨天，蓝猫头鹰资本公司发布了截至2025年9月30日的第三季度收益报告，并发布了业绩演示文稿。这些应结合公司昨天向SEC提交的10Q文件一并查阅。此外，OBDC和蓝猫头鹰资本公司2号（OBDC 2）发布了联合新闻稿，宣布两家公司已达成合并协议，根据该协议，OBDC将收购OBDC 2。合并需满足惯例成交条件，包括OBDC2股东的批准。
今天电话会议中提到的所有材料，包括收益和合并新闻稿、收益和合并演示文稿以及10Q文件，均可在公司网站的新闻和事件部分查阅，网址是blueowlcapital corporation.com。今天参加电话会议的有首席执行官克雷格·帕克、总裁洛根·尼科尔森和首席财务官乔纳森·拉姆。我想提醒听众，今天电话会议中的发言可能包含前瞻性陈述，这些陈述并非未来业绩或结果的保证，涉及公司无法控制的许多风险和不确定性。实际结果可能与前瞻性陈述中的结果存在重大差异。
由于多种因素，包括OBDC向SEC提交的文件中描述的因素，公司不承担更新任何前瞻性陈述的义务。我们还想提醒大家，我们在电话会议中提到了非GAAP指标，这些指标在我们网站的活动和演示文稿部分的业绩演示文稿中已与GAAP数据进行了调节。本次电话会议和公司收益材料中讨论的某些信息，包括与投资组合公司相关的信息，来源于第三方，未经独立核实。公司对此类信息不作任何陈述或保证。
接下来，我将会议交给克雷格。
谢谢，迈克。各位早上好，感谢大家今天参加我们的会议。除了报告OBDC又一个季度的稳健业绩外，我们还很高兴地宣布OBDC与OBDC 2之间的合并，我们相信这笔交易能为两只基金的股东创造有意义的价值。首先，我想回顾一下OBDC本季度的业绩，然后我会花点时间讨论这笔交易。我们的目标一直是为股东提供一致的回报，自近10年前成立以来，我们很高兴做到了这一点。这种长期关注继续指导我们的战略以及我们管理OBDC的方式，在第三季度，我们取得了稳健的业绩，反映了我们投资组合的持续实力和韧性。
我们产生的调整后每股净投资收益为0. 36 美元，净资产收益率为9. 5%。这些结果大致符合我们的长期平均水平，但由于基础利率和利差环境的下降，已从峰值水平回落。虽然乔纳森很快会详细说明，但我们第三季度的业绩反映出非经常性收入水平低于历史平均水平。截至季度末，我们的每股净资产为14. 89 美元，较上一季度小幅下降0. 14 美元。我们注意到，我们的净资产价值仍与几年前的水平一致，自成立以来增长了4%以上，突显了我们战略和投资组合的持久性。
我们的投资组合继续受益于我们严谨的投资方法，该方法强调规模更大、抗衰退的企业。本季度，我们对几个观察名单上的头寸进行了减记，但我们想强调的是，这些头寸已在我们的观察名单上存在多个季度，并不反映投资组合中出现新的信贷问题。总体而言，投资组合的基本面仍然强劲，正如洛根稍后将详细说明的那样，我们没有观察到任何广泛的压力迹象或修订活动的实质性增加。接下来，我想花点时间谈谈最近围绕私人信贷的头条新闻，这些新闻引起了投资者的广泛关注和困惑。
重要的是要澄清我们在更广泛领域中的参与位置。我们的主要重点是直接贷款，我们认为这是市场上最具吸引力的领域之一。我们主要直接向公司提供优先担保贷款，通常作为牵头贷款人，这使我们能够与借款人及赞助商直接对话，以制定交易条款和信贷文件。这种直接参与还使我们能够获得全面的财务报告，并与投资组合公司保持持续对话。这种透明度和控制力使我们能够在承销过程中全面了解每个信贷情况，与公开固定收益市场的交易相比，给了我们更大的信心。
我们的投资组合继续表现良好，正如洛根稍后将描述的那样，我们的借款人表现出稳健的收入和EBITDA增长。OBDC健康的信贷表现，体现在我们低于行业平均水平的非应计和损失率，这是我们严谨方法和专注于高质量中上市场企业的直接结果。公众市场对BDC的情绪似乎与实际情况脱节，我们鼓励投资者超越头条新闻，关注长期推动我们强劲风险调整后回报的基本面。接下来，我想简要强调一下我们昨天宣布的OBDC与OBDC2合并的交易，OBDC为存续实体。
此次合并加强了OBDC作为第二大公开交易BDC的地位，增加了近10亿美元的净资产，并创建了一个更大、主要为优先担保的投资组合，随着时间的推移有可能增加收益。此次合并标志着我们精简BDC平台、同时增强股东长期价值的重要一步。现在，我将会议交给洛根，由他详细介绍OBDC的投资组合和拟议的合并。
谢谢克雷格。第三季度我们的交易活动有所增加，发起额为13 亿，资金投放为11 亿美元，超过了7.97 亿美元的还款额，截至季度末的净杠杆率为1. 22 倍。除了本季度新交易发起数量增加外，约40%的发起额是追加投资，与过去三个季度一致。这种持续的追加投资活动突显了作为现有贷款人的优势，因为它使我们能够支持借款人的持续增长。随着我们规模的扩大，我们能够向更大的借款人投入更多资金，同时保持高度多元化的投资组合。
例如，我们平台对新直接贷款交易的平均持有规模从2021年的2亿美元增长到今年的约3.5亿美元，而同期总交易规模翻了一番，达到近15 亿美元。这种增强的能力使我们能够参与市场上一些最大和最具吸引力的交易，并显示出更大的借款人更喜欢直接解决方案的长期趋势。接下来，我想重申我们投资组合的基本表现仍然强劲。我们相信我们的借款人是自成立以来质量最高的借款人之一。这得到了我们170 亿美元投资组合的规模和多样性、我们贷款对象公司规模的不断扩大以及我们对优先担保投资的持续关注（占投资组合的89%，接近历史最高水平）的支持。
剔除我们的专业金融和合资投资后，我们的信贷指标继续反映出强劲态势。我们3s至5s评级名称的累计公允价值约为8%，自2024年底以来下降了近2%。我们的非应计率保持在BDC行业范围的低端，与本季度公允价值1. 3%的历史平均水平一致，这一数字小幅上升主要是由于美容产业集团（Beauty Industry Group）的加入，该公司已在我们的观察名单上超过两年。与信贷相关的修订活动稳定，过去两年修订的速度或强度没有增加的迹象。
我们还密切监控投资组合公司的循环贷款提取活动，因为这是压力的指标，我们的平均循环贷款提取率低于20%，这是一个保守水平，实际上全年一直在下降。关于市场上规模更大、更具弹性的借款人这一主题，投资组合公司的平均收入和EBITDA已分别增长至超过10 亿和2.29 亿美元，几乎是四年前水平的两倍。我们继续专注于中上市场借款人，这些借款人是规模较大的参与者，拥有更多资源来应对各种不利因素。这些公司在市场上处于领先地位，拥有多元化的收入来源、强劲的经常性现金流状况、健康的流动性，并且通常在经济中非周期性的防御性行业运营，这些行业正在扩张，包括医疗技术、商业服务和保险经纪。
提醒一下，我们有意避开更具周期性的行业，如能源、化工和零售，这些行业在公开市场中更为突出，且往往波动性更大。这些较大的企业继续表现良好，收入和EBITDA同比增长，再次达到中高个位数，平均贷款价值比为42%。基于当前即期利率，我们的利息覆盖率提高到约2倍，高于一年前的1. 7倍，反映了投资组合公司EBITDA的持续增长以及基础利率的降低，我们预计随着基础利率进一步下降，这一比率将继续改善。
此外，我想强调的是，PIK收入占总投资收入的9. 5%，低于一年前的13. 5%，这主要是由于几笔PIK投资的再融资。正如我们在之前的收益电话会议中强调的那样，我们绝大多数的PIC名称在成立时就进行了承销，自成立以来，我们在这些结构性PICC贷款上没有任何非应计、破产或本金损失。总之，第三季度的信贷表现指标，包括低于市场的损失率、稳定的修订活动和强劲的借款人基本面，突显了我们投资组合的质量，我们相信我们的信贷业务仍然处于有利地位。
回到OBDC与OBDC2的拟议合并，OBDC2成立于2017年，旨在让个人投资者获得我们最初通过OBDC向机构提供的相同策略和平台。两个投资组合高度一致，对优先担保贷款的风险敞口具有可比性，OBDC2近98%的投资与OBDC重叠。这些投资组合由同一投资团队管理，反映了一致的投资构成和信贷质量。正如克雷格所提到的，这笔交易增加了OBDC投资组合的规模，带来17 亿美元的投资，这将使投资组合增加到189 亿美元，涵盖239家公司。
随着去年OBDE和现在OBDC2的补充投资组合的加入，整体投资组合将增长40%，为我们提供更大的规模和多样性。合并增强了我们的资产负债表，因为OBDC2的杠杆率较低，为0. 78倍，我们预计随着时间的推移，这笔交易将增加净投资收益。我们预计第一年将节省约500万美元的成本，主要来自消除重复费用。随着时间的推移，有可能获得更低成本的资本来源，并更灵活地追求新的投资机会。最后，值得注意的是，虽然此次合并将为OBDC2股东提供流动性，但这些股东通过季度回购计划获得流动性已近七年，该计划满足了100%的投标股份。
我们相信这笔交易将使合并后的公司处于有利地位，继续作为该领域的市场领导者提供有吸引力的风险调整后回报。现在，我将会议交给乔纳森，由他详细介绍我们第三季度的财务业绩和拟议合并的机制。
谢谢洛根。总结一下OBDC的季度业绩，我们在本季度结束时的总投资组合投资超过170 亿美元，总净资产近80 亿美元，未偿还债务约95 亿美元。我们第二季度的每股净资产为14. 89 美元，低于上一季度的15. 03 美元，原因是现有观察名单头寸的减记。从损益表开始，正如克雷格提到的，我们获得的调整后每股净投资收益为0. 36 美元，低于上一季度的0. 40 美元，主要原因是非经常性收入较低，为0. 02 美元，远低于第二季度的0. 05 美元和我们历史平均约0. 03 美元的运行率。
董事会还宣布了第四季度每股0. 37 美元的基本股息，将于2026年1月15日支付给2025年12月31日登记在册的股东。在之前的季度中，我们的收益超过了基本股息，使董事会能够在本季度宣布补充分配。鉴于过去一年的低利率环境，我们没有产生超额收益来根据股息政策进行分配。克雷格将在电话会议的稍后部分提供有关股息前景的更多信息。正如我们之前报告的那样，我们的溢出收入保持健康，约为每股0. 31 美元，并支持了本季度的基本股息。
转向资产负债表，我们本季度末的净杠杆率为1. 22倍，略高于1. 17倍，处于我们0. 9至1. 25倍的目标范围内，因为我们的净资金投放为2.73 亿美元。在流动性方面，我们资本充足，有足够的能力投资新的机会。我们在本季度结束时拥有超过30 亿美元的现金和信贷额度，远远超过我们的未动用承诺。我们没有重大的短期到期债务，我们稳健的流动性状况为我们提供了充足的未动用能力，以满足任何短期资金需求。
总体而言，我们对我们的业绩非常满意，并相信我们的资产负债表为未来的环境做好了充分准备。最后，我想花一点时间描述拟议的合并对价。这笔交易的结构是股票换股票合并，每位OBDC2股东将获得一定数量的OBDC股票，该数量将在交易完成前确定。兑换比率将由一个公式确定，如果OBDC的交易价格等于或低于每股净资产，将基于净资产对净资产确定；如果OBDC的交易价格高于每股净资产，将给予OBDC股东溢价，使其受益。
作为蓝猫头鹰支持的一个迹象，如果拟议的合并完成，OBDC和OBDC2将获得与拟议合并相关的费用和开支的50%报销，总额不超过300万美元，由ODC的顾问支付。OBDC董事会还授权了一项新的股票回购计划，根据合并后公司规模的扩大，不时在公开市场上购买高达2亿 美元的股票。这将取代我们目前1.5亿 美元的股票回购计划。最后，我们预计交易将在2026年第一季度完成，具体取决于惯例成交条件。
现在，我将会议交给克雷格作总结发言。
谢谢乔纳森。最后，我想谈谈我们在当前环境下的收益前景以及投资组合的质量。正如预期的那样，过去几年利率上升增加了我们的收益。鉴于我们投资组合的浮动利率性质，我们通过定期和补充股息将这些收益传递给了股东。提醒一下，我们实施补充股息政策的部分原因是我们预计高基础利率最终可能会下降，而这种机制将提供一个自然调整的工具，使这些利率变动自然地反映在股息中。
如果基础利率如市场目前预期的那样进一步下降，我们的收益和股息也将进行调整。话虽如此，我们认为重要的是，投资者应将利率可能下降对投资组合的影响与重大信贷担忧的风险区分开来。虽然利率可能下降，但我们继续对投资组合的实力充满信心，这得到了坚实的基本面、严谨的承销和防御性资产组合的支持。我们的损失率仍远低于市场平均水平，这反映了我们对下行保护和信贷选择性的一贯关注。即使在低利率环境下，我们相信OBDC将继续拥有强劲的信贷表现，为投资者提供稳定的股息流，相对于其他投资机会具有吸引力。
感谢大家今天的时间，我们现在开放提问环节。
谢谢。我们现在将进行问答环节。如果您想提问，请按电话键盘上的星号1。确认音将表示您的线路已进入提问队列。您可以按星号2将您的问题从队列中移除。对于使用扬声器设备的参与者，可能需要在按星号键之前拿起听筒。请稍等，我们正在收集问题。我们的第一个问题来自公民银行的布莱恩·麦肯纳。请提问。
谢谢。各位早上好。关于OBDC2的合并，该投资组合的非应计率比OBDC高出60个基点。是什么原因导致的？该投资组合中哪些部分的表现相对于OBDC不佳？杠杆率显然较低。但OBDC2自成立以来产生了什么样的净资产收益率？有没有办法考虑合并后的增量净资产收益率？
我先开始。嘿，布莱恩，我是克雷格。我先回答，然后乔纳森可以补充。对于那些不熟悉的人，OBDC2是在我们发起OBDC大约一年后筹集的。两个投资组合几乎完全重叠，几乎100%。是相同的名称，在相同的时间段以相同的经济条件、相同的策略和相同的团队进行投资。OBDC2将占OBDC的约10%，因此考虑到名称的重叠，合并的影响实际上非常小。较高的非应计率是由于OBDC2的非应计名称规模稍大。
因为OBDC2仍然受到比OBDC更低的杠杆限制，它有旧的杠杆规则，因此杠杆率上限为1倍。我们的杠杆率一直保持在0. 75倍左右。因此，非应计项目在该投资组合中所占比例稍大。但这些名称OBDC已经有敞口。当将它们加入时，对OBDC的整体信贷统计数据影响不大。所以这些名称已经存在，影响不大。乔纳森，也许你想回答净资产收益率的问题。
关于净资产收益率，显然，随着时间的推移，我们一直将OBDC的杠杆率控制在目标杠杆率区间的中上部。而OBDC2，正如克雷格提到的，杠杆率约为0. 6倍，大约0. 75倍。从历史上看，基于该杠杆率相关的回报，净资产收益率较低。但是，布莱恩，随着两家公司的合并，我们认为整个投资组合可以创造约15至20个基点的净资产收益率增值。这主要来自于我们可以实现的运营支出协同效应，特别是在OBDC2的一些融资方面，我们可以将其再融资为单一信贷工具。
而且OBDC2的加权平均资产收益率略高一些。
好的，很有帮助。那么，关于股票，它的交易价格大约是账面价值的82%。几年前，你们举办了投资者日，列出了一些改善估值的措施。就目前而言，我们显然处于周期的不同阶段，但作为管理团队，你们正在采取哪些措施来改善估值？你们将回购计划更新并扩大到2亿 美元。我们是否应该期望你们在这方面更加积极？是否有望看到内部人士购买，甚至猫头鹰资本的回购？
我们在投资者日列出的一些目标，我认为非常有效。事实上，大约一年后，股票实际上达到了账面价值。当时我们对此非常满意。当时的目标之一，我只想说，也是简化我们的BDC投资组合，当时有7个名称。我们设定的目标是减少到4个名称。随着我们今天宣布的合并，如果获得批准并完成，我们将实现这一目标。
我们非常清楚股票的情况，这是我们管理团队和董事会非常重视并讨论的问题。我认为，简单算一下，股票的收益率超过11%。因此，很难将其与一直非常稳定的业绩相协调。我们认为，高质量BDC公司的情况只是我们正在经历的利率周期。正如你所承认的，我们现在处于利率周期的不同阶段，但即使有一项非应计项目的影响，投资组合的信贷表现仍然非常强劲。
我不会逐点介绍所有工具，但我只想说所有工具都在考虑之中。回购。我认为我们在收益日所做的部分工作只是提供了大量关于投资组合质量的透明度。我认为现在有很多头条新闻，投资者往往对头条新闻做出下意识的反应。因此，我认为我们的部分工作是确保人们听到我们对投资组合的信心。今天情况仍然如此。但无论是回购，我认为合并当然也是我们会关注的事情。
我们有正在进行的回购计划，内部人士方面，我们不指示内部人士购买股票，但显然很多员工有时会觉得它有吸引力。在你提到的那个时候，我们确实为员工开展了一个特别计划。我们当然也会考虑这个工具。所以所有工具都可用，我们一直非常专注于为股东创造价值，并让股票回到我们认为应该的位置，以及分析师社区预测的位置。
很好。我就问到这里。非常感谢，克雷格。
谢谢，布莱恩。
谢谢。我们的下一个问题来自Truist的阿伦·萨加诺维奇。请提问。谢谢。
关于您在准备好的发言中讨论的，随着市场预期基础利率进一步下降，收益和股息必须进行调整，我想知道是否有一个特定的水平，当净投资收益低于当前水平时，您必须进行调整？是不是一旦看到未来的情况，就会进行调整？最后，您对未来四五个季度的降息预期是什么？
关于我们的预期，看，我们不认为自己是宏观经济学家，提供宏观观点。我们倾向于将远期曲线视为市场情绪的最佳反映，市场情绪。
我们关注SOFR，到明年年底，预计将达到约3%。所以我认为这是我们的预期，但这只是我们对市场的模仿，我们将拭目以待。关于股息政策，我们每个季度都会进行评估。每个季度都会与董事会讨论。这在当前环境下并不新鲜。当利率上升时，我们也进行了同样的讨论，在这段时间里都是如此。显然，我们处于不同的利率环境。我们希望制定一个在我们预期利率环境稳定的情况下可持续的基本股息，但利率可能会上下波动。因此，你需要不断评估。当利率上升时，我们实施了补充股息，因为我们认为这可能不可持续。
补充股息，我认为非常有效。我们将努力在利率变动和股息调整之间找到适当的平衡。抱歉，是股息变动。本季度投资组合表现良好。我们的净投资收益为每股0. 36 美元，股息为每股0. 37 美元。我们有大量的溢出收入。我们表示年底前感到舒适。我们对年底前仍然感到舒适。但展望2026年，考虑到利率已经下降或预计将下降的幅度，投资者认为我们会评估降低股息以适应低利率环境下的收益能力是合理的。
所以我们会评估。我们有一个表现强劲的投资组合，对于新投资者来说，在低利率环境下，我们的股息水平较低。如果回到利率为3%的环境，我们的股息约为0. 33 美元。因此，投资者可以参考一些良好的数据点来尝试校准股息的走向。我们现在不会这样做，第四季度也不会。随着2026年的开始，我们将根据当时的利率预期与董事会讨论，考虑对股息采取什么措施。
但我们有一个季度的溢出收入缓冲。但我们也不会固执己见。我们认为基本股息水平应反映投资组合在合理时期内预期利率环境下的收益能力。希望这能给你一些我们思考方式的背景。
是的，很有帮助。谢谢。
谢谢。我们的下一个问题来自雷蒙德·詹姆斯的罗伯特·多德。请提问。
嗨，各位。谈谈发起活动的前景等。我认为你们已经充分讨论了股息问题。你们的杠杆率基本上处于目标区间的高端。显然，当OBDC2合并进来时，杠杆率会调整。但是，如果并购活动如我们所听到的那样继续增加，你们是否有机会重新获得任何资产？或者考虑到杠杆率的起点，你们可能无法充分参与，除非有还款。我的意思是，考虑到你们的杠杆率起点，如果真的出现并购周期，你们认为有哪些机会？
我先发表几点评论，洛根，也许你可以评论一下我们现在看到的活动水平。你说得对。我们处于我们历史区间的高端。看，蓝猫头鹰在发起资产方面有非常强的能力。这是我们平台的一大优势。即使在温和的并购环境中，我们本季度作为平台发起了100 亿美元的交易。我们在OBDC所做的实际上是试图将发起与还款相匹配，以保持在区间的中高端，以产生良好的回报。
完美做到这一点并不容易，因为交易完成和还款并不完全精确，所以我们处于高端。合并本身会使杠杆率略有下降，大约为1. 1倍左右。所以合并后约为1. 15倍。这本身会给我们一些缓冲，大约1. 1或类似水平。因此，仅这一点就会使杠杆率下降一点。在任何季度，我们都可以很容易地调整，因为我们不断获得还款。因此，我认为如果我们看到异常有吸引力的交易流周期，我们可以通过允许一些还款进入并进行部署，回到1. 2、1. 25倍。洛根，也许评论一下当前的交易环境。
是的，当然。今年秋天，我们看到活动水平显著回升。在过去几个月，特别是9月，我们的渠道活动比上一季度增加了约三分之一。现在的组合明显偏向卖方并购机会，通常在进行全新交易时会产生更高的前期费用。与过去两年相比，这些新交易中有更多的新资本供应，而过去两年是美元对美元的再融资交易，几乎没有前期费用。
因此，组合更好，渠道更高。考虑到我们需要完成这些交易的签署，我们持谨慎乐观态度。但我们注意到团队非常忙碌，前景非常乐观。我还想指出我们上一季度提到的一点，在OBDE合并后，现在OBDC 2合并后也是如此。与合并前相比，合并后的合资和战略股权投资预计会减少。因此，这使我们有机会部署到那些增值且非相关的机会中。
以本季度为例，差异不大，但股息收入抵消了部分基础利率下降的影响，并且与投资组合的其他部分不相关。本季度与上一季度相比，主要是一次性收入相关项目的影响。
谢谢。接下来的问题正是关于这个。我是说你们本季度创建了一个跨策略机会的新工具，我认为规模非常小，大约500万美元。这个工具在投资组合中可能有多大？与表外直接贷款相比，你们期望从这类机会中获得什么样的资本回报？
我认为这是平台优势的一个很好的例子。上一季度我们谈到了与CalSTRS成立的设备租赁合资企业，本季度我们成立了另一个实体，主要用于平台内的资产支持和另类信贷。它旨在成为一个多元化的担保投资组合，涵盖一系列有信心的或一流的机会。来自蓝猫头鹰平台。我们将缓慢推进并保持高度多元化，但我预计那里会有一些有意义的机会。就像我们设立的所有其他合资企业一样。
它在投资组合中单独占比很小。多年来可能占1%或2%。因此，我不期望在未来一两个季度产生重大影响，但在未来几年，我们希望扩大它，在回报方面。就像我们设立的所有其他合资企业一样，我们的目标是低两位数的回报水平，希望有资产支持的资产基础，与其他直接贷款名称的企业信贷不相关。因此，回报概况相似我们将缓慢而谨慎地部署这个新实体。
明白了。
谢谢。
谢谢罗伯特。谢谢。我们的下一个问题来自富国银行的菲尼安·奥谢。请提问。
嘿，各位。早上好，洛根。我对你开场时关于平均持有规模和工具规模接近15 亿美元的评论很感兴趣。如果我没听错的话，我想你说的是平均名称的总份额规模。随着杠杆融资市场继续保持强劲，这是否表明更多的再融资定价风险？你认为随着时间的推移，这会增长到多高？或者你认为更多的是扩大公司规模而不是增长？谢谢。
是的，不，谢谢你的问题，芬恩。这与份额规模有关，而不是我们蓝猫头鹰特定的持有规模。而且它一直在显著增加。如果你看第一季度，我们提到过今年某个季度的平均交易规模超过20 亿美元总份额规模，所以我们看到规模较大的企业，其中一些企业价值甚至超过100 亿美元，选择直接贷款。我认为即使平均交易规模是这个数字的一半，我们也会与银团市场或公开市场竞争。
所以我不认为这是新的。我们继续监测的一个验证点是新的并购和新借款人的选择。例如，标普等第三方每季度发布市场份额统计数据。尽管公开市场完全开放，但超过四分之三的新并购交易和杠杆收购交易仍选择直接贷款。因此，即使在当前低利差的公开市场环境中，我们也没有看到实质性的份额损失。事实上，我们看到了相反的情况。我认为我们的借款人对直接贷款的体验很好。
并且我认为这种采用在每个季度都在继续。私人市场中的公司数量、这些公司的规模、它们可以保持私有的时间长度，这是一种长期转变。我认为向直接贷款的长期转变是我们每个季度都在经历的。因此，我认为这种趋势有相当长的跑道继续下去。我们不担心当前的动态与公开市场有任何不同。就这些。非常感谢。
谢谢，芬恩。
谢谢。我们的下一个问题来自Compass Point的凯西·亚历山大。请提问。
是的，早上好，感谢回答我的问题。我对2亿 美元的股票回购计划有点好奇。我注意到合并对OBDC2股东没有任何锁定期或限制。你们的计划或策略是将其保留到合并后，用于吸收合并可能带来的任何潜在抛售压力吗？
我们还没有做出决定。我认为我们将回购视为随时可以使用的工具。显然，当前的股价环境是你必须认真考虑的，因为你正在提高回购规模。再次，投资者可能不熟悉OBDC2。OBDC2在其整个生命周期中，七年来每季度都有要约收购，我们七个季度都满足了每一分钱的要约收购。因此，与该领域其他BDC合并不同，与公开BDC的合并将是投资者首次获得流动性，这些投资者不仅有机会获得流动性，而且所有想要退出的人都已按计划退出。因此，我不认为合并会产生更多卖家。
因此，我们不认为回购一定是为了应对合并完成时的情况。因为事实模式并不表明合并会产生更多卖家。因此，我们只是将其视为在任何环境中都可以使用的工具。当然，再次强调，股价处于我们会认真考虑的水平。
好的。谢谢你回答我的问题。
谢谢，基希。
谢谢。我们的下一个问题来自Clear Street的米奇·施莱恩。请提问。
是的，各位早上好。克雷格，感谢你和洛根对市场背景的所有讨论。但我想通过指出我们普遍听到第三季度活动有所增加来跟进这个问题，这显然是好事，这可能有助于平衡直接贷款市场。考虑到这一点，我很好奇你对市场当前平衡或不平衡的看法，以及你对明年利差的展望，特别是进入明年。
当然。
我先回答，洛根你可以补充。我很高兴你问这个问题，因为当你看收益时，当然是我们的收益，也许其他BDC的收益，有几个不同的因素在起作用，我认为值得花点时间讨论。我们对投资组合的质量非常有信心。我们的投资组合继续表现良好。我们确实有一项非应计项目。但总体而言，我们预计信贷表现将继续良好。过去一年利率有了很大的变动。利率变动了100个基点。这是收益的主要驱动因素。
考虑到资产的浮动利率性质，这并不奇怪。但它肯定会产生某个季度或某一年收益下降的头条新闻。这只是利率的函数。但就你的问题而言，还有另一个因素是利差。直接贷款市场的利差定向收紧。如果你看我们的数据，一年前我们公布的投资组合利差比现在宽50个基点。所以有两件事在发生：利率下降100个基点，利差下降50个基点。
两个不同的周期。你所问的利差周期，我认为是两个因素的函数。第一，我们确实与银团市场竞争。银团利差处于历史低位。我们看到单一B级信贷的定价为275至300个基点以上。任何研究公开贷款市场的人都会说这异常紧张。在我多年的杠杆金融领域经验中，这个市场往往是周期性的。在某个时候，你应该期望公开贷款市场利差扩大，而且可能是实质性的。另一个正在发生的活动是并购周期仍然温和。
我们看到了回升的迹象。私募股权公司渴望恢复并购活动，我们开始看到这种情况发生的迹象。我不想预测这是新一轮周期的开始，但在过去一两个月，我们看到了令人鼓舞的迹象，我知道其他经理也观察到了这一点。因此，如果并购继续增加，并且公开贷款市场出现一些正常化（我甚至不会说是混乱），那么直接贷款市场的利差将随之扩大。
因此，我认为在某个时候，直接贷款市场会出现正常的利差扩大周期。至于何时发生，我的预测能力一直不好。我本以为今年会发生，但没有。但在某个时候会发生，当它发生时，这将抵消我们所经历的一些利率收紧，并产生更好的回报。所以再次，我不想说我期望明年发生，因为这只是不可能预测的。
但如果人们观察贷款市场和并购周期，我认为在未来12到18个月内，其中一件或两件事会发生，我们将从中受益，这是合理的。
也许再补充一点。克雷格提到了当前银团市场利差的水平。在过去几个季度，我们看到私人市场的利差部署稳定。如果你看我们新部署的平均利差，不包括几笔一次性的第二留置权或再融资，我们在过去一年左右基本上一直在500个基点以上的水平部署，上下浮动。因此，我们的部署一直保持一致，而公开市场继续收紧。因此，相对利差环境仍然感觉相当不错。
感谢，这非常有帮助，也与我的论点一致。继续。有几家投资组合公司导致了本季度未实现的投资组合贬值。但Conair和美容产业集团（Beauty Industry Group）在净值基础上占了大部分。你能帮助我们理解其中的问题吗？你认为这些因素会影响其他投资组合公司吗？当然。
当然。谢谢。我认为这两个名称有两个不同的问题。关于Conair，首先，它主要是银团市场第一留置权后的第二留置权头寸。该第一留置权已被降级为CCC评级，因此存在技术压力，其估值反映了相对于第一留置权交易价格的相对价值。因此，既有技术因素也有基本面因素。它还存在与关税相关的弱点和问题影响业务。他们绝大多数商品从中国进口，正在努力重新开发供应链以解决这个问题。
这需要时间。Conair方面，他们有超过一年的流动性。因此，我们看不到迫在眉睫的事件或催化剂。该公司基础稳固，应该有很长一段时间来解决关税相关问题。因此，这是我们名单上与关税相关的名称，但它的交易价格受到公开市场名称和评级动态的压制。在美容产业集团方面，相似之处在于关税影响了基本面。
美容产业集团是我们投资组合中已有五年多的名称，经历了两次所有权变更。它已在我们的观察名单上两年，存在一些问题。关税只是最新的问题。重要的是，几年前他们有一些竞争相关的问题，然后是运营问题，最近是关税问题，因为他们的大部分美容产品也从中国进口。赞助商随着时间的推移投入了资本，在这个时期，我们不确定他们是否会投入额外资本支持业务。
因此，我们本季度进行了进一步减记，但与Conair相比，它的流动性状况紧张得多，因此本季度相应减记。希望这能提供一些信息。
我只想补充一点，当关税开始实施时，我们曾说过有几家公司我们认为会受到影响。因此，虽然令人失望，但对我们来说并不意外，但我想向投资者保证，这并不表明有一长串其他名称可能迁移。
我们继续下一个问题吧。
谢谢。我们的下一个问题来自加拿大皇家银行资本市场的肯尼斯·李。请提问。
嘿，早上好。感谢回答我的问题。
关于合并，我想知道你能否多谈谈实现预期净资产收益率增值的时间框架。谢谢。
当然。就时间而言，与我们完成合并的预期时间相似，希望在第一季度末。运营支出协同效应往往相对较快实现，因为主要与重复费用等相关。资本结构相关的协同效应有时需要更长时间，但我们预计大部分协同效应可以在2026年实现。考虑到OBDC2相对于OBDC的规模较小，投资组合的杠杆化也是一个相对近期的事件。
因此，我们认为不会花很长时间。明白了。
非常有帮助。还有一个后续问题，如果可以的话，关于新的股票回购计划。你如何评估在OBDC杠杆率背景下的潜在股票回购，以及你如何平衡回购与近期潜在的投资机会？谢谢。
看，我认为你很好地确定了所有变量。我们将平衡所有这些变量。我认为，我们的资本是永久性的，非常有价值，因此我们总是试图为新的投资机会保留资本。但显然，在股票当前的价位以及我们已经讨论过利差收紧和利率下降的情况下，回购的吸引力会更大。因此，杠杆率显然会起作用。我已经评论过杠杆率。我们可以通过获得还款来管理杠杆率，我们继续获得还款。
所以我不能给出科学的答案，但我认为这是所有这些因素的函数。在任何季度，根据我们何时报告业绩以及何时从投资组合公司获得信息，我们有不同的窗口期可以购买股票。因此，在我们可以购买的时期，我们会查看股价、其他投资机会、杠杆率，并做出适当的判断，就像我们过去所做的那样。我希望我能给你一个更精确的分析答案，但我认为这是所有这些因素的函数。
明白了。非常有帮助。再次感谢。谢谢。
谢谢。我们的下一个问题来自B. Riley Securities的肖恩-保罗·亚当斯。请提问。
嘿，各位。早上好。考虑到规模扩大对收益的影响，是否有任何可能评估未来管理费用结构的变化？
我不确定我完全理解这个问题，但不，我们没有考虑管理费用结构，如果这是你的问题。我们的结构已经有近10年了，OBDC2有相同的费用结构。所以，这就是费用结构。
谢谢。明白了。
谢谢。
谢谢。我们的下一个问题来自Ladenburg Thaumat的克里斯托弗·诺兰。请提问。
嗨。只是跟进之前关于管理费用结构的问题。考虑到你提到利差收窄、利率降低，你处于不同的环境，是否考虑改善费用相对于收入的比率，以提高OBDC的总回报。
我理解你为什么问这个问题。但我想请你看基金的整个生命周期。它有相同的费用结构，当利率为零的那些年，我们有相同的费用结构。费用结构是固定的。非常透明。我们始终如一。这不是我们正在评估的事情。我认为它的设计考虑周到，与其他行业同行一致，并可以用我们应用于它的质量和资源来衡量。我不认为费用结构的目的是根据任何3、6、9个月的利率变动而变动。
所以我认为人们不应该有这样的期望。
好的。我问这个问题的唯一原因是你的债务投资收益率约为10. 5%，股票的股息收益率约为12%左右，略低一些，我只是认为总回报的部分原因可能是股票交易低于账面价值。我只是想了解。你之前提到所有杠杆都可用，只是跟进一下，我有很多关于股票为何交易在当前水平的看法，但我想说有同行股票质量相当，收益率低得多。因此，我不认为这是。
我听到了你的问题。我们希望这是短期的技术情况。投资者对私人信贷的一些头条新闻反应非常敏感。因此，短期内投资者似乎对市场上的一些头条新闻做出了下意识的反应。我认为你指出我们的股票收益率为12%，投资组合质量非常高，这一点很好。
我们希望投资者会发现这具有吸引力，回购当然是一个因素。看，在过去10年中，股票曾多次出现错位。我们没有改变费用结构。我只是认为这不是一个有意义的考虑因素。我想一直说，但我认为其他一切都是，我希望投资者会看到投资组合的质量和获得这种收益率的机会。顺便说一句，即使股息略有下降，你仍然会谈论10%、11%的收益率，希望人们会发现这具有吸引力，股票会朝着更积极的方向发展。
太好了，谢谢。感谢你的详细回答。谢谢。
谢谢。我们的下一个问题来自公民银行的布莱恩·麦肯纳。请提问。
太好了，谢谢。关于还款活动，本季度显然略有减少，季度之间可能会有波动。但对第四季度的还款有什么可见性吗？我只是想知道0. 02 美元每股的非经常性收入是否是第四季度的良好起点？
我认为到目前为止与上一季度一致。没有变化。
明白了。谢谢。
2美分似乎是对的。
似乎是对的。
正确。
谢谢。我们的下一个问题来自Clear Street的米奇·施莱恩。请提问。
抱歉，电话断了。有几个问题。关于合并完成，你是否假设政府会迅速重新开放并让SEC全面运作，以便他们能够审查？
这将是他们能够审查的评估的一部分，但最终，我们认为我们制定的计划考虑到了这一点。
好的。我不想老生常谈，但我只想确认2024年股票回购计划下没有进行任何回购。对吗？
是的。
好的。就这样。谢谢。
谢谢。我们的问答环节到此结束。现在我将电话交还给管理层作总结发言。
好的，感谢大家的参与。如果大家有问题，我们随时可以联系。感谢大家今天的时间，我们很快会与大家通话。
谢谢。今天的电话会议到此结束。感谢您的参与。您现在可以挂断电话了。祝您今天愉快。