Kimberly Callahan（投资者关系高级副总裁）
Richard Campo（信托管理委员会主席兼首席执行官）
Keith Oden（执行副董事长）
Alexander Jessett（总裁、首席财务官兼助理秘书）
Laurie Baker（执行副总裁兼首席运营官）
Stanley Jones（房地产投资高级副总裁）
Eric Wolfe（花旗集团）
James Feldman（富国银行证券有限责任公司）
Adam Kramer（摩根士丹利）
Austin Wurschmidt（KeyBanc Capital Markets Inc）
Steve Sakwa（Evercore ISI）
Michael Goldsmith（瑞银）
Jana Galan（美国银行证券）
Richard Anderson（Cantor Fitzgerald & Co）
Alexander Goldfarb（Piper Sandler & Co）
Wesley Golladay（Robert W. Baird & Co）
Richard Hightower（巴克莱银行）
John Kim（BMO Capital Markets）
Linda Yu Tsai（Jefferies LLC）
Michael Lewis（Truist Securities, Inc）
Omotayo Okusanya（德意志银行）
Julien Blouin（高盛集团）
Alex Kim（Zelman & Associates LLC）
早上好，欢迎参加卡姆登房地产信托基金2025年第三季度业绩电话会议。我是Kimberly Callahan，投资者关系高级副总裁。今天参加我们准备发言的有卡姆登的董事长兼首席执行官Rick Campo、执行副董事长Keith Oden，以及总裁兼首席财务官Alex Jessett。我们还有首席运营官Lori Baker和房地产投资高级副总裁Stanley Jones将参与问答环节。今天的活动将通过我们网站camdenliving.com的投资者板块进行网络直播，会议结束后不久将提供回放。
请注意，本次活动正在录制。在开始准备发言之前，我想提醒大家，我们将根据当前的预期和信念发表前瞻性陈述。这些陈述并非未来业绩的保证，涉及可能导致实际结果与预期存在重大差异的风险和不确定性。有关这些风险的更多信息，请参见我们向美国证券交易委员会提交的文件，我们鼓励您查阅这些文件。今天电话会议上发表的任何前瞻性陈述均代表管理层当前的观点，公司不承担因后续事件而更新或补充这些陈述的义务。
提醒一下，卡姆登2025年第三季度完整的收益报告可在我们网站camdenliving.com的投资者板块查阅，其中包括非GAAP财务指标的调节，这些指标将在本次电话会议中讨论。我们尊重大家的时间，希望在一小时内结束会议，因此请将您的初始问题限制为一个，如有后续问题或其他事项需要讨论，请重新加入队列。如果今天无法与队列中的每个人交流，我们很乐意在会议结束后通过电话或电子邮件回复其他问题。
现在，我将会议交给Rick Campo。
谢谢Kim。今天我们的等待音乐主题很感人。本周，我们完成了卡姆登休斯顿总部从Greenway Plaza到Galleria的Williams Tower的搬迁。这是一件大事。卡姆登在Greenway Plaza已经有40多年了。我们对继续前进以及2026年及以后的新开始感到兴奋。当我最后一次离开办公室时，脑海中浮现的想法是“回望”。这让我想起了经典摇滚乐队Boston的一首歌。这首歌的第一节捕捉了我离开大楼时的心情。
不要回头，新的一天正在破晓，我已经很久没有这种感觉了。我不介意被带到哪里，道路在召唤。今天就是那一天。卡姆登团队不会回头。我们期待着欢迎您来到我们的新办公室，并期待未来40年的持续成功。强劲的公寓需求持续到第三季度，使2025年成为过去25年来公寓吸纳量最好的年份之一，帮助消化了近期创纪录数量的新增供应。夏季租赁旺季面临着持续的新增供应、放缓的就业增长和经济不确定性，导致公寓运营商比往常更早地将重点放在入住率而非租金上涨上。
本季度公寓可负担性有所改善，33个月来工资增长超过租金增长，可负担性的提高增强了公寓居民在2026年及以后新公寓交付租赁时承受更高租金的能力，我们的公寓和股票正在打折，但不会持续太久。居民保留率仍然很高，这在很大程度上归功于我们现场团队提供的卓越居住体验。干得好，卡姆登团队。投资公寓的理由令人信服。需求高企，供应降至新冠疫情前10年平均水平以下，使市场恢复平衡。租金负担得起，公寓为居民提供灵活性和流动性。
租房与买房的经济学比以往任何时候都更倾向于租房，人口和移民趋势都支持未来的新需求。我们期待在新冠疫情后供应过剩的环境结束后，转向更强的增长态势。卡姆登拥有最强劲的资产负债表之一，未来几年没有重大的稀释性再融资。公寓的私人市场销售一直很活跃，优质物业的资本化率在4.75%至5%区间，本季度公寓的私人和公开市场价值存在明显脱节。
我们以显著低于共识净资产价值的价格回购了5000万美元的股票。如果市场状况保持当前水平，我们将继续回购股票，我们的授权中还剩下4亿美元。这可以通过处置我们增长最慢、资本支出较高的物业来提供资金。我想向卡姆登团队大声疾呼，感谢他们坚定不移地致力于改善我们的队友、客户和利益相关者的生活。一次一次的体验。谢谢，接下来是Keith Oden。
谢谢Rick。卡姆登2025年第三季度的运营结果符合我们的预期，同店收入增长为季度0.8%，年初至今增长0.9%，环比增长0.1%。本季度平均入住率为95.5%，与2024年第三季度一致，略低于上一季度的95.6%。截至9月的年初至今，入住率平均为95.5%，而去年为95.3%。第三季度的租金水平，新租约实际下降2.5%，续租上升3.5%。我们的综合增长率为0.61%，比上一季度下降10个基点，比2024年第三季度下降40个基点。
我们的初步10月业绩反映了典型的季节性，随着我们进入租赁淡季，定价和入住率都有所缓和。在第四和第一季度，12月和1月的续租报价平均上涨3.3%。我们投资组合的周转率比去年低20至30个基点，本季度因购房而迁出的比例降至9.1%的历史低点。搬进新的办公空间从来都不是一件容易的事，尤其是当它涉及五层楼和数百名公司团队成员时，但最终结果绝对值得我们的设计和特殊项目团队投入大量时间和精力。
我们的新总部看起来很棒。向Ben Mills、Chrissy Hopper、Luther Alaniz、Kevin Neely、Amy Funk、Zeb Maloney、Teresa Watson、Blake Robinson、Pango Derek Aaron以及整个IT支持团队大声致敬。最后，我们要特别感谢卡姆登的行政助理团队出色地完成了工作。我们迫不及待地想让每个人都有机会参观。现在我将会议交给卡姆登的总裁兼首席财务官Alex Jessett。
谢谢Keith，早上好。今天我将首先更新我们最近的房地产活动，然后谈谈我们的第三季度业绩和对今年剩余时间的指导。本季度，我们处置了三个较旧的社区，总价值1.14亿美元。三个处置社区中有两个位于休斯顿，第三个位于达拉斯。这些处置社区平均已有24年历史。这些较旧、资本支出较高的社区以约5%的平均AFFO收益率出售。我们将部分收益用于以平均107.33美元的价格回购约5000万美元的股票，这代表6.4%的FFO收益率和6.2%的资本化率。
本季度，我们稳定了Camden Durham，并完成了Camden Village District的建设，两者都位于北卡罗来纳州的罗利-达勒姆市场。此外，我们继续在Camden Longmeadow Farms取得租赁进展，这是我们位于休斯顿郊区的两个单户租赁社区之一。在我们指导范围的中点，我们现在预计全年收购4.25亿美元，处置4.5亿美元，低于我们之前7.5亿美元的收购和处置指导。这意味着第四季度将额外收购8700万美元，额外处置2.76亿美元。
关于财务业绩，昨晚我们报告第三季度核心运营资金为1.868亿美元，即每股1.70美元，比我们之前季度指导的中点高出0.01美元。主要受较高的费用和资产管理收入以及资本支出时间安排和浮动利率降低导致利息支出减少的综合影响，第三季度的物业收入符合预期。考虑到我们在许多市场面临的高峰租赁竞争，我们对物业收入的表现感到满意，这表明阳光地带的需求深度显著，我们确实将2025年全年同店收入增长预期从1%调整为0.75%，物业支出继续表现优异，尤其是财产税再次远低于我们的预测。
因此，我们将全年同店支出中点从2.5%降至1.75%，并将全年同店净运营收入增长中点维持在0.25%。财产税约占我们运营支出的三分之一，现在预计将略有下降，而我们之前的假设是增长约2%。这主要是由于前几年税收评估的有利结算以及主要来自德克萨斯州和佛罗里达州市场的较低税率和价值。对于第四季度，我们假设入住率将在95.2%至95.4%之间，综合租赁交易价格将下降约1%，坏账将约为60个基点，几乎完全在我们新冠疫情前水平的10个基点范围内。
由于预计第四季度交易活动减少，加上浮动利率利息支出降低，我们将全年核心FFO指导的中点从每股6.81美元提高到6.85美元，增加0.04美元。这是我们连续第三次上调2025年核心FFO指导，比我们最初的2025年指导总共增加0.10美元每股。我们还提供了第四季度的收益指导。我们预计第四季度核心FFO每股将在1.71美元至1.75美元之间，中点环比增长0.03美元，主要是由于典型的季节性物业运营支出减少、有利的最终财产税估值和税率以及较低的利息支出，但部分被我们预期的第四季度净处置的非核心FFO调整所抵消。2025年的非核心FFO调整预计约为每股0.11美元，主要是法律费用和交易追求成本。我们的资产负债表仍然非常强劲，净债务与EBITDA之比为4.2倍。
我们直到2026年第四季度才有重大债务到期，直到2027年才有稀释性债务到期。此外，我们的再融资利率风险仍然是同行中最低的，为我们实现超额增长做好了准备。现在我们开始接受提问。
女士们，先生们，现在我们开始问答环节。如果您想提问，可以按星号键然后按1（使用按键电话）。要撤回您的问题，可以按星号键然后按2。如果您使用扬声器电话，我们请您在按键前拿起听筒，以确保最佳音质。再次提醒，要提问请按星号键然后按1。我们将暂停片刻整理提问名单。今天的第一个问题来自花旗的Eric Wolf。
请提问。
嘿，谢谢回答我的问题。我只是想知道您能否提供一些关于2026年收益构成的初步想法，比如其他收入或您目前能分享的任何其他想法。
是的，所以我们目前还没有给出2026年的指导。我能告诉您的是，我们的收益可能会基本持平，这将与我们2025年的收益一致。
其他信息我们将在下次收益发布时提供。但我可以告诉您，如果您看看更广泛的环境以及2026年将要发生的事情，与25年的不确定性相比，2026年的情况肯定会好得多。回想一下2025年，显然围绕关税、税收等存在大量不确定性。随着我们进入2026年，其中大部分应该会得到解决。我们考虑的另一件事是2025年吸收的大量多户住宅供应，而2026年我们将不必吸收这些供应。
我说过我们不会给出任何指导，但如果您是一个乐观的人，当我们展望明年时，肯定有很多值得乐观的事情。
下一个问题来自富国银行的Jamie Feldman。请提问。
很好，谢谢。您谈到了公寓估值的公私市场脱节。我希望了解私人投资者目前对公寓投资的整体兴趣，特别是那些能够开出大额支票的群体，考虑到对就业、移民的担忧日益增加，以及政府对解决住房市场的关注。
在宏观背景下，有没有哪些特定市场表现出更多或更少的兴趣，或者从您的角度来看，哪些市场更令人担忧或不那么担忧？
首先我要告诉您的是，多户住宅的需求仍然强劲。事实上，如果您看看各资产类别的闲置资金量，多户住宅绝对领先所有资产类别。所以每个人都在寻找资产。问题是市场上的资产并不多。Stanley，我不知道你是否想补充这一点。
不确定，Alex。关于当前的交易环境，再补充一点。就像Alex说的，边际市场是健康的。有大量的债务和股权资本可用。有很好的报价深度，因此市场流动性很强。所以，就交易量而言，2025年与2024年大致持平，仍远低于新冠疫情前的水平，这在一定程度上是由于贷款人继续修改和延长贷款。市场上没有明显的困境。从定价角度来看，过去几个季度资本化率确实稳定下来，我们市场上A级资产的资本化率在4.5%至5%区间，B级资产在5%至5.5%区间。
让我补充一点，沿海地区的销售可能比阳光地带多。原因很明显，考虑到我们面临的供应问题，沿海地区的收入增长比阳光地带更容易预测。当阳光地带的卖家看市场时会说，我们知道供需将失衡。问题是什么时候？正如Stanley所说，贷款人没有逼迫人们出售。
那么，为什么要在当前市场出售呢？因为当下基于市场情况，很难预测未来的增长。所以阳光地带的交易量较少。然而，我认为情况将会发生转变，可能在2026年年中左右，届时贷款人最终会说，我们已经延期了，现在你需要采取行动。这将给卖家带来出售压力。但同时，一旦到2026年年中，基于Alex几分钟前的回答，环境应该会更具建设性，人们更容易展望2027和2028年，鉴于当前的供应动态，看到非常强劲的租金增长情景。
下一个问题来自摩根士丹利的Adam Kramer。请提问。
很好。谢谢你们抽出时间。我只是想问一下，相对于正常的季节性，您如何看待第四季度的情况。我认为您的一位同行提到第四季度相对正常，甚至可能比正常的季节性要好一些。考虑到一些新闻头条和一些耸人听闻的消息，这有点令人惊讶。但想知道，在您的投资组合中，考虑到阳光地带甚至全国的吸纳数据实际上看起来相当不错，您如何看待第四季度的租赁价差相对于典型季节性的情况？
是的。首先我要告诉您的是，如果您考虑我们的投资组合，在谈论第四季度之前，回顾第三季度很重要。如果您看看2025年第二季度到第三季度的综合利率减速，只有10个基点。我认为这是该领域最低的减速。这告诉我们，我们在阳光地带市场开始站稳脚跟。当我们进入第四季度时，我们的预期以及我在准备发言中所说的是，我们认为综合利率将下降约1%。
如果您从典型的季节性角度考虑，这与第四季度的情况类似，今年我们确实比通常提前一个月进入了租赁淡季。但第四季度的情况与传统第四季度相似。
很好。谢谢。下一个问题来自KeyBanc Capital Markets的Austin Wurschmidt。请提问。
很好。谢谢。回到上一个问题。随着租赁利率增长的重新加速，您是否期望这种情况持续到明年初和春季租赁旺季，基于第四季度与第三季度的情况。
另外，2025年同店收入增长指导下调25个基点的驱动因素是入住率吗？
Austin，再次感谢关于2026年指导的问题。我们还不会回答2026年的指导问题。但我可以告诉您，收入增长减速的主要驱动因素不是入住率，而是利率。这是因为我们要确保能够将入住率提高到我们认为进入第四季度舒适的水平。
为了做到这一点，我们确实不得不略微降低租金。我认为我们要给您的2026年关键信息是基于Alex在几个问题前的回答，即2026年的不确定性应该会减少。我们知道税改不在议程上，通货膨胀正在下降，美联储正在降息，我们知道中期选举即将到来，这意味着政府将尽一切努力确保2026年11月的经济良好。
出于明显的政治原因，大规模关税辩论在此期间可能会减少。我们候选市场的新交付量减少25%。综上所述，在这种环境下举行中期选举，除非出现真正的问题，否则应该会有一个合理的环境来改善需求，并在2026年创造更乐观的情景。显然，可能有很多因素会改变这一点，但我们拭目以待。
下一个问题来自Evercore ISI的Steve Sakwa。请提问。
谢谢。早上好，Rick。回到您关于公私市场脱节的问题，我想知道您愿意在多大程度上通过股票回购和处置来利用这种脱节。REIT领域的大规模回购并不多，而且通常不是很成功。但我只是好奇，您愿意在规模上投入多少？
好吧，如果回顾2000年泡沫和科技股崩盘之前的历史，我们当时回购了公司16%的股份，那时我们可以以1美元的价格在主街出售房产，而以0.75美元的价格回购股票。
现在，以当前股价计算，较共识净资产价值有30%的折扣。资本化率为6.5%左右。而当前市场的资本化率为4.5%至5%。简单计算，出售资产并回购股票有50至200个基点的正利差。而且，我们一直说，如果存在显著折扣，我们会以这种方式配置资本。我认为30%是相当显著的。而且这种情况持续存在，意味着我们有足够的时间出售资产为回购提供资金。我们不会增加杠杆来做到这一点。
这是一种非常典型的资本配置模式。在过去七八年里，我们有机会回购股票，但持续时间不够长。由于我们每天可以购买的数量有限等限制，机会没有持续足够长的时间来产生实质性影响。今天，我们将看看这种情况会持续多久，我们会大力投入。
下一个问题来自瑞银的Michael Goldsmith。请提问。
早上好。非常感谢回答我的问题。您能谈谈直接供应的影响吗？有没有办法量化这种影响将如何改善？例如，您能否提供您的投资组合中有多少直接与供应竞争？与去年相比如何？明年的预期数字是多少。谢谢。
你说的是直接供应。我没听到你问题的第一部分。
比如，您的投资组合中有多少直接与新增供应竞争？
是的。所以我们投资组合的每个部分都直接与已交付的供应竞争。从去年到今年再到2026年，我们将看到卡姆登投资组合中供应数量达到过去45年来的最高水平。所以这是普遍存在的。显然，有些地方比其他地方好，但每个地方都在应对一定程度的供应。在我们的市场中，供应影响最大的两个市场是奥斯汀和纳什维尔。在不同程度上，我们所有的市场都在应对一定程度的供应过剩。加利福尼亚可能处于范围的最末端，但仍然存在我们必须应对的供应问题。
因此，每个市场都受到了不同程度的影响。好消息是，正如Rick所提到的，我们预计明年交付量将下降25%。如果我们继续看到整个平台的需求持续增长，那么在吸纳方面应该会有所改善，这将有助于我们提高租金和维持入住率。当我们审视那些较新的资产，即在供应量大的子市场中的资产时，我们看到了显著的改善。
去年，当我们第一次谈论这个数字时，我们说大约20%的资产直接与新增供应竞争，得益于2025年创纪录的吸纳量。好消息是，这个数字现在下降到了9%，我们投资组合的9%。随着我们进入2026年和2027年，这一数字将继续改善。我认为你必须考虑的另一件事，我举个例子，奥斯汀，它就像是供应过剩的典型代表。在奥斯汀，即使是郊区较旧的B级物业，在好的位置，都感受到了供应压力。
原因不是它们与新增供应竞争激烈，而是奥斯汀的消费者每天看报纸说公寓租金在下降，他们期望得到折扣。因此，在奥斯汀、纳什维尔等一些市场，存在消费者情绪问题，即使郊区B级物业的竞争不那么激烈，消费者也有必须获得折扣的心态。这会影响市场，导致你实际上无法提高租金。
一旦达到那个转折点，情况就会发生巨大变化。
Rick，我是Laurie，补充一下。看看奥斯汀，它确实有相当多的供应，一个很好的例子是Rainy Street，趋势最终会转变，而且可能很快。我们从年中投资组合中入住率最低的社区变成了现在入住率最高的社区。所以情况开始转变。当它转变时，我认为会很快。
下一个问题来自美国银行的Jana Galan。请提问。
谢谢。早上好，恭喜你们搬家。我希望您能评论一下您的团队在大华盛顿地区看到的情况，因为它今年到第三季度一直表现强劲。但您的一些同行注意到活动减少。如果您能对此发表评论。
是的。华盛顿特区大都会仍然是我们的顶级市场。如果您看看它全年的进展，今年上半年，无论是新租约还是续租，它都是一个极端的积极异常值。我们认为这主要是由重返办公室的趋势推动的，特别是在政府方面。随着一年的推进，显然我们认为大多数人已经重返办公室并租赁了公寓。因此，它从一个极端的积极异常值变成了我们最好的市场，我们仍然会接受这一点。
看看第三季度，它是我们收入环比增长最高的市场，也是季度收入增长最高的市场。在Doge方面仍然非常强劲，这是我们谈论最多的。我会告诉您，我们仍然没有看到我们的消费者直接受到Doge影响的证据。我们更多地看到的是市场上竞争对手反应的转变以及对Doge潜在影响的担忧，但我们根本没有看到。它仍然是一个非常强劲的市场。
如您所知，当我们谈论华盛顿特区大都会时，我们实际上是在谈论DMV地区，趋势仍在继续。弗吉尼亚州，或者说北弗吉尼亚州，我们大部分房地产都在那里，非常强劲，其次是特区，然后是马里兰州。
下一个问题来自Cantor Fitzgerald的Rich Anderson。请提问。
谢谢。早上好。我理解明年的不确定性或可能较低的不确定性。我属于不知道的阵营，我认为未来几年总会有很多不确定性，但我们会看到。
但关于供应对2026年的影响，不是指导问题。我只是想知道您的历史经验，当供应交付时，从本质上空置的资产或资产集合对市场的典型干扰持续多久？是18个月以上，还是卡姆登的实际增长故事要到2027年才能实现？或者更快？也许您可以根据自己的情况具体说明是什么让它更快或更慢。
只是想了解供应可能对明年产生的影响，尽管交付量回到了新冠疫情前的水平。
谢谢。是的，交付量正在下降。我认为在我们的投资组合中，如果看看Whitten和RealPage的数据，卡姆登市场的供应将从2025年的19万套下降到2026年的约15万套。如果展望2027年，根据他们的数据，卡姆登平台的竣工量将在11万套左右。所以你所说的“尾巴”有点棘手，因为当数据提供者说供应时，他们指的是获得入住证书的建筑。但实际上，人们不会详细说明公寓社区何时交付实际可租赁单元。
如果你考虑从第一批公寓交付开始的时间，我说的是郊区的步行式产品，一个典型的300套公寓社区，平均每月租赁25套左右。所以大约需要10到12个月。如果一切正常，你预计在开始出租公寓后的10到12个月内吸收所有这些单元。
所以关于供应何时发生，建筑何时结束，这真的重要吗？并不重要。真正重要的是开发商能够签订租约的可租赁公寓上线时间。这就是我们所关注的。所以如果供应从19万套下降到11万套，在两年内，这是相当显著的。如果需求方保持当前水平，不需要变得更好，只是保持这个区间，那么2026年将看到显著的积极影响。
2027年情况肯定会更好，因为2027年的交付量已经确定。我认为我们需要更多地谈论需求而不是供应，因为我们知道供应情况。当你考虑需求时，2025年是20多年来公寓吸纳最好的一年，尽管市场上有大量供应。驱动因素与长期驱动公寓需求的因素相同：移民、人口统计。今天我们还有一个更有趣的因素，即保留率。
我们留住的人比以往任何时候都多，这意味着当人们搬出去时，我们不需要那么多人搬进这些新公寓。所以现在的情况非常有趣，人们在各个地方停留的时间更长。由于各种原因，美国的流动性降低了，这确实有助于公寓市场。再看看购房情况，我们有9%的人搬出去买房。这种情况短期内不会改变。看看中等房价加上当前利率的月供，现在是3200美元左右，而2019年是1750美元左右。
驱动因素显然有三个主要方面。一是大多数市场的房价上涨超过50%，有些自2019年以来翻了一番。二是利率上升，三是税收和保险增加。如果抵押贷款利率为0%，今天中等房价的月供约为1900美元，而2019年为1750美元。驱动因素不是利率，而是房价、保险和税收成本。所以人们要过很长时间才能搬出去买房。
我认为首次购房者的平均年龄现在是40岁，新冠疫情前是34、35岁左右。所以美国人的购房能力发生了巨大变化。人口统计数据继续对我们有利，加上移民。因此，我认为需求方面将比人们认为的要高得多，因为这些因素。所以我认为我们需要同样关注需求和供应。
下一个问题来自Piper Sandler的Alexander Goldfarb。请提问。
当然。嘿，早上好。Rick，凭借你们40年的经验。我刚刚看了卡姆登的股票图表，我不是针对卡姆登，但REITs在公开市场表现艰难。也许私人市场也好不到哪里去，但似乎在私人市场，资产比在公开市场更受重视。我只是好奇，在您和Keith将卡姆登上市的40年里，您认为缺少了什么？您认为当前的情况，如您刚才所描述的，住房可负担性降低，租房倾向增加。
您认为这最终是REITs实现其应有表现的时候吗？
如果你长期观察私人价值和公开价值，它们非常接近。作为一家上市公司，我们有40年或33年的历史。有时市场会像现在这样脱节。一般来说，这种情况不会持续很长时间，因为一旦市场认为资产被低估，聪明的投资者就会进来购买这些股票，从而将价格推回到更接近净资产价值的水平。
所以对我来说，在公开市场很好。我们拥有私人竞争对手所没有的资本渠道。我们的商业模式不同，我们不必通过出售房产来为股东或所有者创造价值。所以他们不断地买卖、买卖或建造和出售。这对某些人来说是很好的商业模式。但对我们来说，我们买入并持有，创造长期现金流和股东利益。我认为这是一个很好的领域。
是的，Alex，我把它看作是一个竞技场，在我们作为上市公司的30多年里，有时对我们有利，有时对私人投资者有利。变化可能很快。想想新冠疫情后，或者在那段时间的底部，由于债务免费且充足，竞技场很快向私人投资者倾斜。这对私人投资者比对上市公司更有吸引力。
在过去几年里，我认为在债务方面，在资产负债表方面，我们有优势，能够完成私人投资者在过去18个月可能无法完成的项目。我认为这种优势仍然存在，我们将继续利用这一点。最后补充一点，因为人们经常问我，尤其是当我们像现在这样低于净资产价值时，他们会问，你为什么要上市？为什么不私有化？卖掉公司？好吧，存在脱节，而且很显著，大约30亿美元。如果有人收购公司，他们期望从购买的资产中获得预期回报率，并相信价格会继续上涨，从而获得合理的回报率。
归根结底，如果我们的股价大幅低于净资产价值是因为人们不信任管理层，我们是价值陷阱，我们是糟糕的运营商，那么是的，卖掉公司，继续前进，因为市场投票认为你不应该成为一家上市公司，至少不值你的资产在私人市场的交易价格。另一方面，如果像今天这样市场脱节，增长缓慢或持平，环境不确定，供应过剩，人们担心供应状况何时会改变，这种情况将会改变，过去30多年发生的情况是市场会认识到股票被低估，股价会回升到或高于净资产价值，你会回来。
所以对我来说，问题是什么导致了脱节，然后如何摆脱这种脱节。最终市场会弄清楚，可能需要更长或更短的时间。这取决于市场情况和投资者当前的关注点。但我们对自己的处境感到相当舒适。
下一个问题来自Baird的Wesley Golladay。请提问。
嘿，大家早上好。我只想问一下你们正在进行的资产出售。你们能够屏蔽应税收益吗？另一个税务问题，我相信您提到有一笔大额应计款项，是来自前一年的大额退款。您认为这对明年会有多大的阻力？
是的。首先我要告诉您的是，看看我们正在进行的销售，我们正在对这些销售进行1031交易所。对于收购，我们进行反向交换。所以我们先购买房地产，然后出售房地产。这就是我们要做的。正如Rick earlier提到的关于回购股票，我们有能力出售约4亿美元的收益，我们不必进行1031交易所，如果我们想用这些收益回购股票。
关于财产税退款，最好这样理解。2024年，我们获得了约650万美元的财产税退款。2025年，这个数字下降到约550万美元。但我们在获得退款方面一直很成功。正如我们过去所说，我们几乎对所有估值提出异议。如果正常的异议程序没有成功，我们不满意解决方案，我们会提起诉讼。你看到的很多是这些诉讼的和解。
我们没有理由预期2026、2027、2028及以后不会继续取得同样的成功。因此，我不认为2025年的退款会对明年产生重大阻力，特别是因为2025年的退款实际上低于2024年，而我们的财产税增长仍然为负。
下一个问题来自巴克莱的Richard Hightower。请提问。
嘿，早上好，各位。今天涵盖了很多内容，但我相信卡姆登有不使用优惠措施的运营理念。但显然你周围的市场会根据个别运营商使用优惠措施并上下调整。所以当我们考虑明年的市场租金与2025年的实际有效市场租金相比时，优惠措施的影响有多大？这有点像关于2026年的偷偷摸摸的问题，但请帮助我们理解。
这是一个有点偷偷摸摸的问题，但我认为对你有帮助的是让Lori概述市场上的优惠措施情况，不是卡姆登的，而是市场上的。
在供应最高的市场，我们继续看到优惠措施增加，运营商正在处理积压库存。但平均而言，这些市场提供约五周的优惠，约10%。这些主要市场包括奥斯汀、纳什维尔、丹佛和凤凰城。在供应压力最明显的地方，情况就是这样。但尽管面临这些阻力，我们已经能够很好地驾驭这些市场。我们的表现优于市场平均水平，每个市场都有有限的定价能力。但这些都已纳入我们的净价格。因此，从7月开始，我们实际上开始逐步降低价格，以便优先考虑入住率。
这一策略确实奏效了。尽管情况仍然充满挑战，但我们采取了谨慎的方法，以确保在进入明年时保持强劲的入住率。
所以看看市场上的优惠措施影响，在供应最高的市场，如奥斯汀、纳什维尔等，有10%的优惠，大约六周。这些需要在2026年消除。好消息是这些优惠大多不是 prorated的，是预先支付的，这意味着消费者习惯支付适当的租金。因此，当他们续租时，不会有太大冲击，但这些市场需要消除这些优惠。
下一个问题来自BMO Capital Markets的John Kim。请提问。
尽管供应前景有利，交付量回到新冠疫情前水平，但自第一季度以来您没有启动开发项目。我想知道为什么此时项目没有按计划进行，或者您是否计划如上次电话会议所示加速开发启动。
是的。我要告诉您的是，今天您可以以低于重置成本的价格购买房地产。如果您能以低于重置成本的价格购买房地产，那么这是更好的资本用途。
此外，正如我们刚才所说，我们正在使用部分资本回购股票。但我要告诉您，情况将会改变。我们已经看到建筑成本开始下降。根据建设地点的不同，成本可能下降5%至10%，这肯定会有助于改善财务状况。另一件事是我们是优秀的开发商，当我们找到土地，我们正在积极寻找更多土地，我们也有土地正在合同中。当我们决定启动时，是因为我们相信可以为股东创造价值。
我们相信随着建筑成本下降，考虑到2026、2027、2028年的收入增长前景，财务状况会好转，因此预计我们在开发方面会更加活跃。但在2025年，如我所说，当你能以低于重置成本的价格购买时，这似乎是更好的资本用途。
下一个问题来自Jefferies的Linda Tsai。请提问。
嗨。谢谢回答我的问题。干得好。第三季度综合利率环比仅下降10个基点，第四季度综合利率预计下降1%，这是否都来自新租赁价差方面，因为第四季度的比较似乎比第三季度更容易。所以想知道是否有某些市场您看到更多疲软，或者这在某种程度上反映了保守主义。
是的。首先我要告诉您的是，我曾评论说在第三季度末，我们确实推动了入住率。当我们推动入住率时，是以牺牲一些新租赁增长为代价的。因此，在第三季度签订的租约将在第四季度体现。所以是的，我们预计第四季度的新租约是综合利率下降约1%的主要驱动因素。
这就是我们所看到的。没有一个市场表现出特别的疲软。我要告诉您的是，我们开始看到一些市场出现相反的情况，实际上比我们预期的要好。我想提一下这些市场，因为我们过多地关注了一些疲软的市场。让我们关注一些好的市场。我们在纳什维尔、达拉斯、夏洛特和亚特兰大看到了第二和第三季度的改善。Lori可以快速介绍一下这些市场的实地情况。
当然。虽然这些市场供应增加，但我们开始看到需求上升的积极迹象，或者我应该说需求仍然强劲。但在续租和新租约的总租金增长方面，达拉斯、夏洛特和纳什维尔的综合租金实际上已经转正。亚特兰大也有所改善。具体来说，给你一些数据。例如，达拉斯的综合租金增长环比改善，从-1.2%上升到+0.6%。我们的平均空置天数也减少了7天。
从第二季度的38天降至第三季度的31天。看看夏洛特，综合增长从-0.2%上升到+0.5%。有所改善。第三季度的入住人数比第二季度多61人。纳什维尔，另一个供应高的市场，但我们看到综合增长从-1.3%上升到+0.4%。我们的续租和转租在8月达到峰值，是纳什维尔全年最高的。
最后是亚特兰大。综合增长从+0.3%提高到+0.7%，第三季度的入住人数比第二季度多96人。所以，特别是综合租金的转变强劲，入住率趋势表明我们在管理这些供应驱动市场的挑战方面取得了进展，并为持续复苏做好了准备，如果一切保持不变的话。
我想快速补充一点，纳什维尔是一个有趣的市场。尽管我们在纳什维尔只有两个资产，但显然我们经常谈论那里的供应。Lauria简要提到了奥斯汀的Rainey Street转变有多快，在纳什维尔，新租约的实际租金从第二季度到第三季度上涨了61美元，这是相当显著的，说明情况变化有多快。
下一个问题来自Truist的Michael Lewis。请提问。
很好，谢谢。我想回到几个问题中提到的需求话题。我不会反驳您所说的任何内容。我同意所有这些，但我认为您遗漏了一些要点。所以假设我不是一个乐观的人。我看到10月的裁员人数是2003年以来任何一个月最多的，22年了。制造业活动连续八个月下降。通货膨胀现在是3%，美联储将降息，ADP就业数据出来了。实际上只有医疗保健和教育在增加就业，其他地方没有。
所以当我们展望未来几个月时，为什么我不应该担心需求？我知道您没有给出2026年的指导，但如果同店收入没有比今年显著改善，会令人震惊吗？会令人震惊吗？
我认为从谨慎的角度来看，杯子是半满的，但仍然是半杯。如果您不相信经济会在中期选举中保持稳定，杯子可能是半空的。
所以有乐观的理由，也有担心的理由。你刚刚提到了一些。对我们来说，好消息是我们不需要那么多需求，因为供应减少，保留率处于历史高位。所以搬出去的人少了，我们不需要那么多人搬进来来抵消。我认为你的观点很有道理，我们理解。但我认为没有人知道经济会是什么样子。
我认为2026年我们需要的就业岗位比正常情况少，因为我们谈到的其他因素。但这显然仍然是一个问题。Michael，关于你提到的裁员等数据，我们的投资组合有一个很好的晴雨表，因为我们的平台让我们能够立即知道人们何时开始失业，因为他们会搬出去。几乎是自动的。你失业了，有压力，可能会住一个月。但这对我们来说是一个非常快速的反映。
我们没有看到人们因为失业而搬出去的情况增加。经济中总会有人失业，但我们没有看到你所说的情况，即卡姆登市场的居民正在失业。这在过去是一个标志。我们的人口结构不同。我们的市场由于移民和创造的就业岗位集中在卡姆登市场，增长概况使我们在过去具有很强的弹性，我猜未来也会如此。
下一个问题来自德意志银行的Omotayo Okusanya。请提问。
嗨，是的，早上好。只是好奇，在投资组合方面，您是否看到A级与B级资产，或城市与郊区资产的表现有很大差异。
是的，我要告诉您。我认为这完全是由供应驱动的。我们看到A级资产比B级资产表现好一点。第三季度，我们的城市资产实际上比郊区资产表现好很多。但同样，这对我来说有意义，因为这只是跟随供应的位置。
第一波供应非常注重城市，第二波注重郊区。所以现在供应不成比例地集中在郊区市场。但我相信你说A级比B级好，但很多供应是A级。是的，很多供应是A级。但如果你想想我们的B级资产在哪里，大多数在供应所在的郊区。
下一个问题来自高盛的Julien Blouin。请提问。
谢谢回答我的问题。Alex，在第二季度 earnings call 上，您提到第四季度的综合利率会很像第二季度。但现在看来，第四季度的指导比第二季度低约150个基点。我想知道在过去90天里，是什么变化导致了这种情况？或者只是房东比预期更积极地优先考虑入住率而非利率？
我认为你说对了。就是这样。有趣的是，华盛顿特区就是一个很好的例子。正如我 earlier 提到的，华盛顿特区非常强劲。第三季度出现下降，预计第四季度继续下降的原因是所有关于Doge的讨论导致竞争对手采取了一些反应性行动。我认为当你考虑到我们在这次电话会议上多次提到的2025年的不确定性时，很多竞争对手在看到自己即将进入淡季（第四季度和第一季度）时，试图追求入住率。
他们这样做的方式是降低利率。我要告诉您的是，尽管需求非常强劲，但当供应如此之多，竞争对手都在降低利率时，你确实必须采取同样的行动。这正是我们所看到的。
下一个问题来自Zelman & Associates LLC的Alex Kim。请提问。
嘿，各位早上好。恭喜搬到新办公室。你们现在在我最喜欢的地方之一Kenny and Ziggy's附近。想稍微深入了解一下营销成本。这一费用类别在过去几年一直上升，同比两位数增长。我想知道这是否在某种程度上反映了前端需求疲软，需要更多广告来维持租赁流量和入住率，或者完全是其他原因。
是的，我要告诉您是什么原因。主要有两点。第一，我们非常重视SEO（搜索引擎优化）。所以当人们搜索公寓时，我们购买排名位置，由于供应量大，人们显然试图追逐与我们相同的流量。
我们发现SEO成本大幅上升。显然，如果有很多人购买并确保他们是第一个出现的名字，你会看到这方面的额外成本。所以我们确实看到了这一点。第二点与你的问题一致，尽管需求创历史新高，但供应也很高。我们都在争夺相同的潜在客户。因此，我们必须确保能够产生尽可能多的流量。
这就是你所看到的。我预计一旦供应被吸收，SEO成本将大幅下降。
女士们，先生们，今天的最后一个问题是来自高盛的Julien Blouin的后续问题。请提问。
谢谢回答我的后续问题。我想回到您在上个季度 earnings call 中提到的内容，即Whitten Advisors告诉您2026年您的市场租金增长可能超过4%。我只是好奇，尽管下半年的表现可能比我们希望的要弱一些，他们是否仍然告诉您2026年有达到这种市场租金增长的途径？
数字有所下降，但他们仍然预测2026年为3%或3.5%，2027年超过4%。所以他们略微下调了数字，但并不显著，而且可能更多是下半年。
女士们，先生们，问答环节到此结束。我想请Rick Campo做总结发言。
感谢您参加今天的电话会议，我们将于12月在达拉斯的NAREIT会议上与部分人见面。非常感谢。到时候见。
女士们，先生们，今天的电话会议和演示到此结束。感谢您的参与。
现在您可以挂断电话了。Sam。