Todd Cello（执行副总裁、首席财务官）
Jeffrey P. Meuler（Robert W. Baird & Co. Incorporated）
你好。本次出席的公司环联（TransUnion）是一家领先的消费者信息公司，全球三大征信机构之一。与我一同出席的有首席财务官Todd Cello。出席本次会议的还有投资者关系团队的Greg和Jason。或许我们可以从一个有趣的角度开始，我想，过去五年是很有意思的五年。所以请帮助投资者建立一个框架，让他们了解环联是一家什么样的增长型公司，或者需要什么样的环境才能在长期实现高个位数到低两位数的增长。你们的增长非常出色。两年前的2022年和2023年情况则更具挑战性。
过去两年非常不错。那么其中有多少是环境因素？有多少是环联自身的因素？请具体分析一下环联是一家什么样的增长型公司。
好的，听起来不错。谢谢你邀请我们，Jeff。这是一次很棒的会议，我认为这是开始我们讨论的好地方，这样投资者就能了解我们增长的驱动力所在。显然，22年和23年是不同寻常的年份，美国受到了极高通胀的影响。因此，利率不断上升。在那段时间里，我们以贷款为核心的客户群体面临着巨大的不确定性。当时没有人真正知道利率何时会停止上升。
这种不确定性减缓了我们客户获取新业务的速度。因此，在22年和23年这两年，我们的增长率均为3%。显然，我们并不追求3%的增长。但考虑到那段时间发生的情况，包括一些银行倒闭事件的影响，3%的增长确实显示了我们业务组合的整体韧性和设计合理性。总体而言，我认为24年和25年我们看到的增长更接近环联的年度增长预期。
这种高个位数增长，甚至可能达到两位数增长。当我思考24年和25年的增长来源时，美国核心金融服务市场相对稳定，我们看到贷款量有所上升。年中时我们称其为“温和增长”，现在我认为可以称为“相对稳定”。我们看到消费者贷款等领域出现了良好的增长势头，我们在金融科技领域拥有极佳的市场地位。第三季度该领域增长强劲，我们的核心信贷、信用卡和银行客户也实现了不错的增长，但增速较为温和。
他们开始获取客户和发放贷款，但速度可能较慢。受关税影响，汽车行业全年增长时好时坏。今年出现了几次需求提前释放的情况，但总体而言相对稳定。我想强调的是，尽管汽车行业交易量有所放缓，但我们在该领域实现了额外增长。这实际上证明了我们能够向汽车行业销售多样化产品的能力。诸如可信呼叫解决方案以及营销产品等在该领域真正站稳了脚跟。
这也是我们未来的发展方向。特别是这些产品，它们在我们的新兴垂直领域将更具影响力。我们对第三季度这些业务7.5%的增长表现感到满意。这些业务超出了美国核心贷款业务的范畴，我们正专注于技术、零售、电子商务、媒体以及其他众多垂直市场领域。但我们向这些业务推出的是新产品。如可信呼叫解决方案、营销产品、欺诈防控能力。因此，当你考虑环联过去几年的转型——将所有数据资产迁移到我们称为“One True”的平台时，新兴垂直领域的业绩结果表明了我们对未来的预期。在美国以外
我们的国际业务组合保持了平衡。如果回顾几年前，印度业务在我们整体增长3%时表现非常强劲。而今年我们看到的增长更多来自加拿大和英国等发达市场。这都是业务组合设计的有意为之，以便在一个领域增长时另一个领域可以弥补。因此，总体而言，这是一家未来有望实现高个位数增长的公司。
那么消费者或你们的终端市场感觉是否在改善？我记得你之前称其为“温和”，现在你说“稳定”。一些劳动力市场数据表现疲软，这可能与一些投资者的看法不同。
我们继续看到消费者状况相对健康。这是最好的描述方式。显然，我们看到市场上裁员公告现在更为普遍。但就我们的业务而言，通过我们的观察，我们看到消费者能够履行其财务义务，因为他们有工作，并且实际工资有所增长，这些都是我们业务的关键驱动力。当他们有工作且实际工资增长时，他们就能履行财务义务。这直接影响到 delinquencies（拖欠率）。不用说，由于我们掌握的数据，我们对拖欠率有很好的了解。
我们看到的拖欠率处于正常水平。我想回顾一下22年和23年的情况。当时由于消费者有延期还款计划，拖欠率异常低。因此拖欠率大幅下降。我想说，我们现在回到了更正常的水平。如果你将消费者贷款、汽车贷款、抵押贷款和信用卡等领域的拖欠率与疫情前相比，大致处于相同水平。所以这对我们来说是消费者整体健康状况的良好指标。
不过，我想说我们看到消费者群体出现了一些分化。我的意思是，我们看到更多被视为“超优质”（super prime）的消费者。在最近一个季度，超优质消费者的比例有所上升。而在另一端，次级（subprime）消费者的比例也有所上升。具体数据是，约40%的消费者属于超优质类别，约14%属于次级类别。因此，正在发生的情况是中间阶层在萎缩，低收入消费者面临更大压力，但超优质消费者表现良好。
这一点在零售销售等消费数据中体现得很明显，因为这些消费者是主要驱动力。环联发布了一份名为《信贷行业洞察报告》的研究。我们上周刚刚在新闻室发布，所有细节都在其中，建议大家查看。此外，在市场方面，我们也关注客户的健康状况。随着最近财报季的结束，许多大型银行以及中小型银行都取得了不错的收益。当然，当你排除我们不支持的投行业务等领域，只看它们的贷款业务时。
我们对这些强劲的业绩感到鼓舞。这表明我们没有看到贷款损失准备金的增加，这对客户来说可能是一个问题点。因此，我们从平衡的角度看待市场，目前市场稳定，这也是我们目前规划业务的基础，但仍在谨慎观察。
那么，在2022年和2023年面临宏观逆风时，你们实现了3%的有机增长；在没有太多宏观顺风的情况下实现了个位数增长，这样的描述是否准确？
我认为22年和23年的情况是一个异常值，利率上升速度之快是前所未有的。美联储的反应是几十年来未曾见过的。所以我认为那只是一个异常情况。但是，如果你考虑在增长不如预期时业务组合的整体表现，其设计是有意为之的——无论是在美国市场，核心金融服务业务始终保持稳定。
但我们有意在新兴垂直领域开展业务，以实现逆周期发展。我们的国际业务也是如此。
有没有哪个市场感觉过热，或者你担心哪些曾经的增长驱动力可能不会重复？或者你能否谈谈FICO定价的影响？
我想说目前没有任何一个特定市场感觉过热。我想说的是，在加拿大和英国等地区，我们实现了高个位数到两位数的增长。这很大程度上归功于我们团队的执行力，他们能够推动创新并通过创新获得市场份额。这些地区表现相当不错。除此之外，我不认为美国有任何市场过热或增长过快。
很乐意讨论定价问题，你希望我如何回应这一点？
在讨论定价之前，你在最近的投资者演示文稿（我记得是第四张幻灯片）中分析了美国市场的增长，基础增长率为13%，其中4%来自交易量或新客户，你刚刚提到了一些新客户，5%来自定价。在讨论定价之前，还有4%来自非信贷增长。谈谈非信贷增长的驱动力是什么。
当然。当我们关注非信贷增长时，这也是产品组合多元化的有意之举。大家知道我们是征信机构，但我们投资于身份解析概念。我们能够利用数据资产解析消费者身份，使我们的客户和消费者能够在数字世界中放心交易。其天然延伸就是进入营销和欺诈防控等领域。因此，当我看到最近一个季度非信贷领域的增长时，我们看到营销产品套件带来了良好增长，这是我们多年来重新打造产品平台（如True Audience产品）以及改变市场策略的结果。
这开始为我们带来显著收益。可信呼叫解决方案是我想强调的另一个领域。2025年该业务预计将产生约1.5亿美元收入。而三年前，这一业务的收入仅为5000万美元。其本质是将语音渠道重新引入与消费者的互动中。如果我不认识来电号码，我不会接听手机。因此，我们正在该领域重建信任，实现显著增长。该业务具有国际适用性。
我们可以将其推广到美国以外的市场。因此，该领域有很大的发展势头。我想强调的另一个领域是Factor Trust数据库。它不是核心信贷业务，而是我们拥有的短期贷款征信机构，我们将其用作转型或技术现代化的概念验证。最近一个季度，该业务增长了20%。该领域推动了金融服务消费者贷款业务的良好增长。这只是创新的又一个很好的例子。我就先举这些例子。
接下来谈谈定价。美国市场5%的增长来自定价。其中有多少来自FICO，有多少来自其他定价举措？
是的，就环联采取的定价举措而言，我们有一个常规流程，每年我们会根据CPI或CPI+的预期进行定期提价。不过，绝大多数的价格上涨来自抵押贷款领域，因为FICO价格上涨的幅度很大。但我不想让你认为我们没有定价能力，因为我们确实有，只是没有像我们的一个合作伙伴那样大幅提价。
市场上出现了一个变化，FICO允许经销商直接从FICO购买评分，而不是从征信机构购买。这将如何影响你们的业务和财务？
我认为这为我们提供了一个巨大的机会，将价值重新聚焦于数据而非评分。如果你考虑任何评分算法，如果没有背后的数据支持，它就无法发挥作用。因此，针对市场上出现的这种新的价格动态，我们的策略是将所有价值放在我们认为理应归属的数据上。这一直是我们的主要关注点。你还可以考虑环联如何处理数据以及数据所能实现的价值，
我们正在创建消费者信用档案。将分散的数据整合在一起，创建全面的消费者档案需要大量专业知识。我们还面临网络安全问题，必须确保我们受托管理的数据资产的安全。我们还有监管义务。例如，作为征信机构，当消费者对其信用报告有异议时，我们必须处理消费者的来电。所有这些都是征信机构的关键职责，任何评分都将从这些基础设施中受益。
在讨论这个机会之前，你在最近的投资者演示文稿中提到了抵押贷款领域Vantage Score的采用问题。我想知道，由于数据的价值，你们是否能够通过捆绑定价来弥补损失？或者这对2026年及以后的财务会有什么影响？
是的，思考这个问题的最佳方式可能是看看我们目前的定价策略。如果查看2025年的定价，信用报告加FICO评分的捆绑产品与信用报告加Vantage Score评分的捆绑产品，目前定价完全相同。显然，使用Vantage Score的客户并不多，但我们对两者设定了相同的价格。到2026年，信用报告加Vantage Score评分的捆绑产品将保持相同价格。
因此，这部分没有价格上涨。但价格上涨体现在环联将从FICO获得10美元的特许权使用费（2026年开始）。我们的策略是将这部分费用转嫁给客户，并收取处理费。处理费实际上反映了我刚才谈到的征信机构所做的所有工作及其价值。因此，我们所做的一切都是为了保护这一变化带来的利润。
因此，我预计，在Vantage Score获得采用之前（GSEs尚未建立相关系统），现状将继续。进入2026年，由于我们将收取FICO评分费用和处理费，收入将会增加，但利润率会略有下降，不过利润额将得到保护。如果未来客户转向Vantage Score，收入将会减少，因为我们不再向终端客户收取10美元的特许权使用费。
届时，我们将提供Vantage Score评分，因此在这种情况下利润率将会提高。这些都将是2026年的重要动态，在2月份的下一次财报电话会议上，我们将详细说明这一切，以便你了解情况。
如果客户直接从FICO购买FICO评分，而不是从你们这里购买，这会对你们的收入造成压力吗？
这会对我们的收入造成压力，但在这种情况下，我们的利润率将会提高。
在抵押贷款市场，客户现在首次可以选择使用Vantage Score。推动Vantage Score在抵押贷款市场采用的最重要步骤是什么？
是的。首先必须发生的是GSEs（政府支持企业）的行动。房利美和房地美需要修改他们的系统，即所谓的贷款层面价格调整矩阵。他们目前正在开展这项工作，因为到目前为止，该矩阵仅接受FICO评分。这是一个重大变化。我们希望在2026年初完成这项工作，这将使我们的客户能够使用Vantage Score。与此同时，我们的贷款客户也需要修改他们的贷款发放系统，以接受Vantage Score。
所以，我认为这是需要发生的两件最重要的事情。从Vantage Score的采用角度来看，我们正在积极与客户合作，展示Vantage Score更好的预测能力。Vantage Score基于趋势数据，而非时间点数据。如果你关注环联，我们是信用趋势数据的先驱。这是一个巨大的优势，因为仅使用时间点数据无法全面了解消费者的表现。
Vantage Score捕捉了数据的趋势。它还捕捉替代数据。替代数据简单来说就是非信贷数据。例如，消费者是否按时支付租金的租赁数据。由于我刚才提到的这些特点，Vantage Score能够为比FICO评分多约3300万消费者提供评分。
但这是相对于传统FICO而言，而非FICO 10T。Vantage Score与FICO 10T相比表现如何？
不幸的是，我们尚未进行这项测试。据我们所知，相关测试即将进行。显然，FICO声称其评分更优。但到目前为止，我们还无法验证这一点。
除了价格因素，使用Vantage Score还有其他原因吗？或者我们只能等待与10T的对比数据？
嗯，我不知道。我认为这是一个更好的评分。价格将是一个因素。但我们强调的是评分的更好预测能力，这才是我们希望的差异化优势。
明白了。根据指导，2025年的利润率与2022年相近。而你们已经实现了两年高个位数的有机基础增长。通常，这种增长会带来利润率扩张。现在的增量利润模型有什么不同吗？或者你们在哪些方面进行了增量投资？
当然。为了回答这个问题，我想回顾几年前的情况。两年前，我们宣布了一项转型计划，旨在优化组织模式并实现技术现代化。我们表示这是一个为期两年的计划，将花费高达3.75亿美元。我们即将完成这项计划。作为转型计划的一部分，2024年我们的利润率提高了90个基点，从35.1%提升至36%。作为计划的一部分，我们一直计划2025年的利润率增长有限。
原因是利润率扩张的第一阶段主要来自组织设计优化和利用全球能力中心实现流程标准化和集中化。这项工作主要在2024年完成，但技术现代化需要整个2025年才能完成。因此，到2025年底，我们将获得另外3500万美元的成本节约。计划完成后，技术转型将停止一次性支出。因此，到2026年，将不再有非GAAP调整。
然而，剩下的工作是美国客户的迁移，我们希望以极其谨慎的态度处理。因此，我们决定将完成时间推迟到2026年第二季度。但我们仍将实现3500万美元的成本节约，并兑现将资本支出从收入的8%降至6%的承诺。本质上，我们将运行两个运营环境，以确保客户迁移顺利进行。我们已经从业务的其他部分获得了成本节约，因此仍然能够兑现两年前做出的财务成本承诺。
因此，我们今年的利润率为36%。我们进行了一项小型收购，但如果你还记得，2月份我们实际上指导的利润率为36.2%。因此，剔除小型收购的影响，有机利润率增长了20个基点。展望2026年，我们预计转型计划带来的成本节约以及其他有机举措将带来利润率扩张机会。然而，我们刚才讨论的抵押贷款定价动态将影响2026年的利润率。
利润额将得到保护，但利润率会受到影响。当我们在2月份召开财报电话会议时，我们将详细说明各种情况。
你提到2026年将实现稳健的利润率扩张，这是有机增长基础上的吗？是否考虑了墨西哥收购带来的会计层面利润率逆风？请谈谈墨西哥收购对利润率的影响。
当然。目前，环联持有墨西哥最大征信机构略低于26%的股份。今年1月，我们宣布收购该公司。我们目前正在进行监管审批流程。预计交易将在第四季度末完成，不过更有可能在第一季度。由于持有略低于26%的股份，我们一直采用权益法核算该业务。这意味着我们确认少数股东权益，并将其计入EBITDA。
因此，当我们完成收购后，我们将合并100%的收入。但在计算EBITDA时，我们需要调整已确认的部分。交易完成后，我们将明确说明所有变动。
你们会成为AI赢家还是AI会成为你们的风险因素？
我们坚信我们将成为AI赢家。机器学习一直是环联核心能力的一部分，我们能够利用它推动产品创新和运营效率。我们看到收入方面有巨大的机会。一些早期成果出现在我们的欺诈防控产品套件中，帮助检测合成欺诈或所谓的“信用清洗”，即消费者对信用报告中的某个账户提出异议，该账户被移除后，他们在没有该异议记录的情况下申请信用。
考虑到我们能够全面观察这些情况，AI在检测此类行为方面发挥着重要作用。这只是一个例子。在我们的One True平台上还有很多其他例子。从运营角度来看，通过AI简化与消费者的互动有巨大机会。我们与消费者有很多接触点，或许可以通过AI实现更多自助服务，我认为消费者会对此表示欢迎。
在我们的One True环境中，我们正在使用名为One True Assist的工具，它能让开发人员通过语音清理或修改代码。还有很多其他例子，不过时间有限，我就不一一列举了。
你们是否有任何收入或数据来源更依赖于公开数据聚合，并且你们从风险角度正在关注这些来源？
我想说，我们的数据资产在很大程度上是独一无二的，其价值在于能够围绕一个共同ID整合数据。当你考虑信用报告顶部的信用标题——消费者的指示性信息——我们能够利用这些信息将分散的数据整合在一起。我认为这正是我们的差异化优势所在。
明白了，谢谢。我们的提问时间到此结束。抱歉。Todd和团队将在Oak Room接受后续提问。请和我一起感谢团队。