Richard F Bunch（首席执行官）
Janice E. Zwinggi（首席财务官）
Tommy McJoynt-Griffith（Keefe, Bruyette & Woods）
Jon Paul Newsome（Piper Sandler & Co）
Pablo Singzon（摩根大通公司）
Brian Meredith（瑞银集团）
Charlie Lederer（BMO Capital Markets）
早上好，欢迎参加TWFG 2025年第三季度业绩电话会议。所有参会者均处于仅收听模式。在管理层准备好的发言之后，我们将开放提问环节。提醒一下，今天的电话会议可能包含前瞻性陈述，这些陈述存在风险和不确定性。实际结果可能存在重大差异。如需更多信息，请查阅我们向美国证券交易委员会提交的文件。现在，我想将会议交给首席执行官Gordy Bunch。请开始。
谢谢操作员，大家早上好。TWFG本季度再次实现了强劲的业绩表现，反映了我们分销平台的韧性和运营模式的持续可扩展性。总收入环比增长21%，达到6410万美元，这得益于10.2%的有机收入增长和MA收入，而调整后EBITDA增长45%至1700万美元，利润率扩大430个基点至26.5%。这种利润率扩张突显了我们分销平台的盈利能力以及在增值MA方面的执行力。随着我们利用规模效应和财务纪律，我们继续看到个人业务线正常化的令人鼓舞的迹象。承保人信心已恢复，费率上涨有所缓和，承保纪律仍然严格，所有这些都有助于我们平台的续保率和新业务增长正常化。
我们的多元化模式涵盖零售、MGA和附属机构，使我们能够在市场周期的繁荣和疲软阶段都能获利。我们第三季度的招聘和MA活动富有成效，新增了8个新零售网点、1个新公司网点以及370名独立代理人加入我们的MGA平台。本季度之后，我们完成了对阿拉巴马州保险公司的收购，新增了23个零售网点，并将阿拉巴马州标记为我们最新的州扩张地区。这些新增业务加强了我们进入第四季度的基础，并增强了我们在更广泛的全国范围内为客户提供服务的能力。从战略上讲，我们的优先事项保持不变：投资于我们的技术举措、执行我们的增值并购目标、扩大我们的零售和MGA分销渠道，以及执行有纪律的资本配置以支持这些优先事项。
现在我将会议交给我们的首席财务官Janice Zwinggi，由她讨论一些财务亮点。
早上好，谢谢Gordy。首先看我们的关键绩效指标，承保保费同比增长6760万美元，增幅为16.9%，达到4.677亿美元。我们的两个主要业务板块均实现了强劲的两位数增长。保险服务增长5600万美元，增幅为16.5%，MGA增长1170万美元，增幅为19.2%。这一增长是由于续保业务（5100万美元，增幅16.4%）和新业务（1660万美元，增幅18.7%）的健康增长。我们的综合承保保费续保率保持强劲，为91%。虽然疲软的费率环境通常会导致客户购物增加，但我们的续保表现突显了我们客户群的稳定性和参与度。
我们的总收入同比增长1100万美元，增幅为21.3%，达到6410万美元。这一增长主要得益于佣金收入增长1000万美元（增幅20.8%）至5830万美元，这是由于我们两种产品的持续扩张以及强劲的续保和新业务活动的支持。更高的或有收入以及我们MGA项目之一的基于费用的收入增加也促进了收入增长。有机收入增长500万美元，达到5420万美元，而去年同期为4920万美元，有机增长率为10.2%，表明我们的代理机构和MGA平台均保持稳健势头，使我们能够很好地实现全年增长目标。
从盈利能力来看，调整后EBITDA为1700万美元，增长44.7%，利润率为26.5%，较去年同期季度增长超过400个基点。这种扩张反映了运营杠杆、费用纪律以及更高利润率的公司分支机构占比的增加。在费用方面，佣金支出同比增长390万美元，增幅13%，达到3460万美元，与佣金收入增长保持一致，同时考虑到公司门店收购和无相关佣金支出的项目的影响；工资和福利同比增长160万美元，增幅19.2%，达到990万美元，这是由于对新公司分支机构收购、人员增长和上市公司基础设施的投资。
其他管理费用增长8%至520万美元，反映了技术升级和合规举措。净收入为960万美元，同比增长40%，净利润率为15%。调整后净收入增长55%至1300万美元，调整后净收入利润率为20%。我们还实现了1500万美元的运营现金流，本季度末现金为1.51亿美元，循环信贷额度未使用，这使我们处于有利地位，可以为2025年全年的有机举措和潜在的小型并购提供资金。我们收紧了指引范围，以反映我们的年初至今表现、近期扩张活动和当前市场状况。
我们预计总收入在2.4亿至2.45亿美元之间，有机收入增长率在11%至13%之间，调整后EBITDA利润率在24%至25%之间。随着个性化市场继续疲软和承保人可用性扩大，我们当前的招聘和收购举措，包括新增零售网点、独立代理人和阿拉巴马州保险公司，为年底带来了进一步的势头和盈利可见性。加上我们平衡的资本配置和有纪律的执行，这些因素增强了我们实现2025年全年目标的信心。现在我将会议交回给Gordy做总结发言。
谢谢Janice。在我们结束第三季度之际，我为我们的团队继续执行的表现感到自豪。我们已经证明，投资增长和关注利润率扩张可以共存，而我们TWFG的家庭文化仍然是我们最大的优势之一。TWFG正严格按照该策略行事，专注于盈利增长、增值并购、深化承保人和代理机构关系，以及扩大我们的零售和MGA足迹，以维持我们的长期增长目标。我们以强劲的势头进入今年的最后一个季度，拥有坚实的资产负债表，并清晰地展望我们的长期目标，即打造全国最好的高增长、以独立代理人为中心的数据驱动分销平台之一。
我要感谢我们的员工、代理人、承保人和股东对TWFG的持续信任和承诺。有鉴于此，操作员，让我们开放提问环节。
谢谢。提醒一下，要提问，请在电话上按星号11以退出队列。您可以再次按星号11。请稍候，我们正在整理问答名单。我们的第一个问题来自KBW的Tommy McJoint。请开始。Tommy。
嘿，大家早上好。感谢回答我们的问题。第一个问题我想是关于MA方面的，但我只想确认一下。如果我看现金流量表，有一行1000万美元归因于其他投资。您能澄清一下这是什么吗？这与并购有关吗？
当然。我们长期以来一直拥有自己的保费融资业务，并且多年来一直在外包运营，同时也使用信贷工具为这些保费融资票据提供资金。由于我们有大量资金，我们将自己的资金部署到保费融资业务中，为我们的运营业务带来更高的收益率。
好的，明白了。那么这是一项增值交易吗？我想知道，这有显著影响吗？
我认为这对我们来说非常增值。你知道，你从大多数有息工具中获得4%以上的利息，而将我们的资本换成用于为保费融资票据提供资金的信贷工具的收益率使我们的同一笔存款收益率远高于7%。
好的，明白了。那么在MA方面，你们显然一直在关注潜在收购的渠道。当我们考虑2026年的渠道时，你们现在的预期是会在并购方面投入更多资本，做更多交易，还是相对于我们今年看到的速度，你们是如何考虑的？
我认为我们在26年的周期中会比25年更早开始执行。并且根据我们在整个日历年对并购的看法，我们应该会超过26年。让我超过25年。
谢谢。抱歉。是的，明白了。谢谢。
谢谢。我们的下一个问题来自Piper Sandler的Paul Newsome。您的线路已开通。Paul，早上好。
感谢召开此次电话会议。感谢您的帮助。抱歉。也许提供一些关于市场环境的额外背景会有所帮助。我想知道，除了一些费率因素之外，您能否详细说明一下，比如真正的有机增长加上并购，只是为了让我们更好地了解进入26年时，哪些因素将使您实现两位数的有机增长。如果情况发生变化，我们应该注意哪些事情。我感到困惑的一点是，由于可用性问题，强劲的市场结果对有机增长来说反而不利。
但现在我们有了更多的可用性，但市场疲软。所以也许在这方面的一些想法会有所帮助，至少对我来说是这样。
是的。首先，关于市场从强劲转向疲软，这对续保率和保费续保产生影响，因为去年生效的那些保单将以更低的费率续保。随着市场开放，客户比前几个时期有更多不同的承保人选择，这可能导致将账户重新写入比续保到期承保人提供的费率更低的费率。这个周期会持续一整个日历年。因此，一旦我们进入2026年第二季度，我们应该会看到这种影响减弱。这将使我们全面经历12个月的市场疲软期，而市场疲软实际上始于2025年第二季度初。
额外承保能力的可用性允许更多客户加入。权衡之处在于，相同账户的平均保费更低。我们看到风险敞口的增长正在抵消部分保费下降。当我们展望26年的有机增长时，它是我们同店销售增长速度的组合。销售速度以及我们从MGA现有项目扩展中推出的新项目举措，这些举措允许通过这些渠道带来更多风险敞口，从而创造高于基准年的额外佣金收入。因此，这真的不是一个领域，而是多个领域。
我们平台的所有不同部分都在针对各自的增长举措执行。
也许是类似的问题。在过去一年左右的时间里，你们增加了很多新的代理人。我想您过去曾说过，他们中的大多数不会很快产生影响。这些新加入的代理人的影响是如何逐步显现的？是否有一个拐点，我们会看到过去一年左右积累的这些新代理人开始对增长率产生可衡量的影响？
是的。他们的影响已纳入我们的预测，我认为随着时间的推移，他们加入的当年不会有太大的直接贡献。随着他们的代理机构在多年过程中成长，他们开始做出更有意义的贡献，就像我们在24年和25年初增加了很多门店一样，你知道，它们对有机增长的贡献不大。随着他们的投资组合规模扩大，他们确实成为有机贡献者，但占更大基数的百分比。所以他们都属于有机基础，因此他们将根据我们的趋势线纳入有机预测。
因此，当我们查看“盒子里的代理机构”（AIB）时，所有这些新招聘的网点都在AIB类别中，因此它们被纳入其中。我们不会围绕这些进行队列分析，因为网点的多样性很大，平均保费不同，而且其中一些正在进行自己的小型制作人收购，这会扭曲数据点。但无论如何，他们将开始做出贡献。它们是2026年两位数增长预测的基本假设的一部分。
谢谢，感谢您的帮助。
谢谢。我们的下一个问题来自Piper Sandler的Paul Newsome。您的线路已开通。Paul，早上好。
嗨，谢谢。首先关于MGA渠道。本季度保费增长良好。我想您说是19%，但佣金收入实际上增长得更快。我认为大约是56%，然后佣金支出仅增长27%。因此，本季度MGA的利润率非常高。我认为净佣金占总佣金的比例约为52%，而历史上约为30%左右。您能谈谈这方面的优势以及本季度强劲业绩的驱动因素吗？
是的，当然。我们在第二季度末在佛罗里达州推出了一个项目。该项目有两个组成部分。我们是佛罗里达财产项目的独家TPA MGA。他们在6月份实现了一项收购，这为承保、理赔、营销创造了TPA收入流，并且在收购的获利阶段，没有佣金支出。因此，我们获得了佣金收入，但没有相应的佣金支出。当这些保单续保时，它们最终会有佣金支出，您会看到佣金收入和佣金支出之间的比率正常化。
此外，还有一个新的自愿有机项目，正在撰写新业务，尽管在报告的季度中。不是很大的贡献者，应该在第四季度末成为贡献者，并在2026年有更多贡献。
明白了。谢谢，Gordy。然后第二个问题，我想这是一个更大的图景，对吧？所以许多公共经纪公司最近宣布了重大的成本削减或投资计划，这可能对他们长期有利，但短期内对现金流有影响。所以我的问题是，您是否预计贵公司也会有类似的情况？如果没有，您如何回应您可能与其他公司相比在业务上投资不足的反对意见？
是的。我们尚未公布2026年全年估计。我们计划在提交10-K文件时公布。我们正处于2026年规划过程中，正在考虑这些投资，您记得，我们的技术运营或Evolution Management Systems公司在上市公司之外。这些资本投资是在该技术环境中进行的，因此不会给上市公司带来资本支出负担。我们将进行与同行类似的投资，可能规模不如他们。部分原因是我们的组织方式。
由于我们有能力在上市公司运营之外投资技术，这些技术投资的收益随后会惠及上市公司的运营业务部门。所以这只是略有不同。我们将扩大管理团队。今天下午晚些时候，我们将发布一些角色和头衔的变动公告。当我们完成26年规划时，我们将在10-K文件中公布全年估计。
好的，谢谢Gordon。
谢谢。再次提醒，要提问，请在电话上按星号11。我们的下一个问题来自瑞银的Brian Meredith。请开始，Brian。
是的，谢谢，Gordy。第一个问题回到MGA。随着承保能力变得更加可用，特别是在德克萨斯州市场，我假设业务会从批发ENS市场回到所谓的承认市场，这是否会对MGA的增长造成一些压力？
幸运的是，我们的MGA项目目前都是承认的。因此，如果有的话，从ENS转向承认市场的承保能力将对我们有利。
明白了。
所以德克萨斯州和佛罗里达州的产品都是承认的。
太好了。这很有帮助。谢谢。然后第二个问题。我只是好奇。当我们考虑贵公司的EBITDA利润率与“盒子里的代理机构”业务相比时，有什么区别？“盒子里的代理机构”的EBITDA利润率与公司利润率相比可能有什么不同？您认为呢。
所以？我们已经讨论过“盒子里的代理机构”，新业务和续保收入的80%的传递在某种程度上限制了该业务的利润率。由于我们作为业务运营的规模，我们在该业务部门确实有健康的净收入利润率。在公司网点方面，我们的利润率将是“盒子里的代理机构”的两倍以上，因为我们保留100%的续保，并对这些运营的盈利能力有更多的控制和建设性的收益。
有道理。谢谢。
Brian，我想回到你刚才的问题。我部分说错了。我们发起和运营的项目都是承认的。Dover Bay项目确实是ENS项目，我不想——我只是想澄清这一点。
好的，谢谢。
谢谢。我们的下一个问题来自BMO的Charlie Lederer。您的线路已开通。Charlie。
抱歉我迟到了。所以如果我重复了别人的问题或者您在发言中提到过，我深表歉意。但您在新闻稿中评论说产品环境显著改善。只是好奇您能否在地理上进行细分，以及您是否在新业务和续保方面都看到了这一点，我想知道近期的发展趋势。
当然。我们之前提到过这一点，但我不介意重复。个人业务线的强劲市场在2025年第二季度初开始转向疲软。这改变了承保人的态度。想想23年、24年以及25年初的强劲市场。承保人收取高额费率。承保人限制承保能力。通过限制承保能力，这意味着他们没有开展合适的新业务。他们不想增加新的生产任命，这成为一个挑战。你们还能听到我说话吗？
是的。
好的。抱歉，电脑屏幕黑屏了。所以我以为我在对着空气说话。因此，随着市场开始疲软，承保人开始降低费率，他们开始在地理上开放新业务增长。他们开始提供激励措施，让代理人重新参与销售过程。这成为一个高度竞争的环境。从地理上看，我会说除了加利福尼亚州之外，其他地方都存在这种情况。加利福尼亚州仍然是一个强劲的市场。你仍然看到财产险，你知道，在加利福尼亚公平计划盈余线之间转移。目前在加利福尼亚州市场运营的承保人较少。Safeco决定通过将其投资组合转移给Liberty Mutual来基本上退出该州。
因此，承保能力从左口袋转移到右口袋。我们在这两个承保人的分销渠道中。因此，加利福尼亚州的个人业务线仍然强劲。商业业务线相对疲软。然后，无论在哪个州，有重大野火风险敞口的地区，市场都相对强劲。然后我会说，受飓风驱动的CAT风险敞口地区的市场相对疲软，因为CAT定价下降，市场上CAT的可用性显著增加。
谢谢。也许您谈到的MA渠道，您能给我们一个感觉，在未来一年左右，您的业务组合在商业或个人方面是否有倾斜？
因此，当我们考虑并购时，我们首先考虑的是组织的文化契合度。其次，投资组合的质量。它是否增值？这意味着投资组合是否具有与我们核心投资组合相似的损失率质量特征？收购是否具有地理扩张优势？它是否拥有使整个组织受益的独特承保人合同和项目？因此，运营业务的EBITDA利润率立即增值。收购后是否有一些内部规模提升？你知道，我们并不真正关注它是个人业务还是商业业务，是零售还是MGA，是网络。我们真正关注的是整体的定性增值。
因此，我们的渠道和近期有各种类型的业务。所以，你知道，如果我回顾过去，我们完成的最后两次收购，我会说主要是商业业务线、零售组织。部分原因是地理因素。我们通过8月份宣布的Inger and Litz收购在纽约获得了一些规模。然后我们在路易斯安那州有一个更大的业务，在6月份收购的McGinnis业务中也更侧重于商业业务。当我查看2026年第一季度的渠道时，我会说各种业务都有。
所以我们有一个完全商业的组织在渠道中。我们有几个是混合的，所以更像是多线代理机构，其中个人业务可能占40-50%，商业业务占60-50%，然后我们有一些完全是个人业务线。我认为这是一个很好的问题，我可能会用你的问题作为讨论保费预测的机会。当我们考虑收购并构建我们的基础分析师模型时，我认为我们假设我们的大部分收购和部署的资本将用于购买零售导向的业务，你知道，产生较低的平均佣金但会产生更高的保费。
我们内部的观点是，我们对保费不太敏感，因为我们不是承保人。我们更关注收购的收入和收购业务的EBITDA产出。因此，当我们收购项目导向型业务时，它带来的保费可能比您预期的要少，但带来的平均佣金比您预期的要高。因此，当我们听到或看到保费未达预期时，我们不是承保人。我们只是将保费作为预测未来收入的晴雨表。也许我们在沟通方面需要更具战略性，因为在某种程度上，我们扩展项目，我们会这样做，因为它们为我们提供更高的利润率，这将导致更低的保费，但更高的收入和更高的EBITDA利润率，超出我们在基础并购假设中的预期。
因此，当我们公布26年指引时，您会看到我们试图更新这些假设。因为我认为，当您从并购的角度查看我们的实际结果时，我们在收购收入方面取得了成就，在EBITDA利润率方面可能超额完成了目标。然后，我们看到存在疑问的地方是保费数字没有达到。我认为，作为企业的投资者和所有者，我更关注收入、净收入、收益以及将这些收益再投资于业务长期增长的能力，而不是我无法保留的 topline保费，因为我们不是承保人资产负债表组织。
这样公平吗？
非常公平。谢谢。最后一个问题关于或有收入。第四季度的或有收入可能会是什么样子。
所以我们确实。我们对全年指引非常有信心的原因之一是我们经历了九个月的跑步机和你知道的被称为保险的障碍赛。我们有第三季度的锁定机会，所以我们可以锁定我们基础水平预测中的一些或有收入。因此，我们对通过整个日历年实现当前备考业绩有很高的信心。
谢谢。
谢谢。现在，我想将会议交回给Gordy Bunch做总结发言。先生。
好吧，我们再次感谢所有股东、员工，你知道，甚至分析师和投资者以及与我们合作的人。我们认为，凭借我们强劲的资产负债表、健康的并购渠道、现有业务的有机战略、项目的扩张，我们进入2026年有很大的机会。我们希望执行我们拥有的所有不同杠杆，以确保整个组织的持续增长和盈利能力。期待进一步的反馈，并再次感谢大家参加我们的会议。
今天的电话会议到此结束。感谢您的参与。您现在可以挂断电话了。