Blake Fernandez（投资者关系副总裁）
Willie Chiang（董事长兼首席执行官）
Al Swanson（执行副总裁兼首席财务官）
Jeremy Goebel（执行副总裁兼首席商务官）
Chris Chandler（执行副总裁兼首席运营官）
身份不明的发言人
Michael Blum（富国银行）
Keith Stanley（Wolff Research）
Andrew O'Donnel（TPH&Co）
Brandon Bingham（加拿大丰业银行）
Sunil Sibal（Seaport Global）
Jeremy Tonette（摩根大通证券）
Manav Gupta（瑞银集团）
Jean Ann Salisbury（美国银行）
John McKay（高盛）
您好，感谢您的等待。欢迎参加PAA和PAGP 2025年第三季度业绩电话会议。目前所有参会者均处于仅收听模式。在发言人陈述后，将进入问答环节。若要在问答环节提问，请在电话上按星号11。之后您会听到一条自动消息，提示您已举手提问；若要撤回问题，请再次按星号11。请注意，今天的会议正在录制。现在，我将把会议转交给今天的第一位发言人——投资者关系副总裁Blake Fernandez。
请开始。
谢谢Andrea。早上好，欢迎参加Plains All American 2025年第三季度业绩电话会议。今天的幻灯片演示已发布在投资者关系网站的“新闻与活动”栏目下，网址为ir.plains.com。会议结束后也将提供音频回放。关于前瞻性陈述和非GAAP财务指标的重要披露信息在幻灯片2中提供。幻灯片3概述了今天的会议内容。附录中包含PAGP的简明合并资产负债表及其他参考资料。今天的会议将由董事长、首席执行官兼总裁Willie Chiang，执行副总裁兼首席财务官Al Swanson以及我们管理团队的其他成员主持。接下来，我将把会议交给Willie。
谢谢Blake，大家早上好。感谢大家参加今天的会议。今天早上早些时候，我们公布了第三季度归属于Plains的调整后EBITDA为6.69亿美元，Al将详细介绍这一数据。对于Plains而言，这是一个激动人心的时刻，因为我们正在继续推进多年战略，打造北美领先的纯原油中游公司。在过去几年中，我们的团队成功执行了战略：显著降低杠杆率、最大化自由现金流、优化广泛的系统，同时保持资本纪律，并通过实现和超越目标年度分配增长向单位持有人返还现金。
随着我们的NGL资产预计于明年初完成出售，我们的投资组合将更加专注于原油业务，现金流将更加稳定和持久。正如我们在之前的电话会议中所讨论的，NGL出售是一项双赢交易，为Plains带来了有吸引力的估值。我们的资本配置优先事项是将这些收益重新部署到高回报、DCF增值的补强型收购中，同时长期保持在目标杠杆率范围内。在这一点上，我们很高兴地宣布，我们现在拥有并运营着持有Epic原油管道的实体100%的股权。
上周五，我们完成了先前宣布的从Diamondback和Connecticut收购EPIC 55%非运营权益的交易；本周一，我们签署并完成了从Ares私募股权基金的一家投资组合公司收购Epic Crude Holdings剩余45%运营权益的交易，收购价约为13亿美元，其中包括约5亿美元债务。作为45%股权交易的一部分，Plains还同意支付最高1.57亿美元的潜在或有付款，该付款与2028年底前管道系统潜在扩建项目的审批相关。幻灯片4总结了EPIC的收购情况。
这些交易具有高度协同效应，对Plains现有的业务布局具有重要战略意义，预计将产生中等 teens 的无杠杆回报率。我们预计2026年调整后EBITDA倍数约为10倍，预计未来几年这一倍数将显著改善。展望未来，我们打算将该管道系统更名为Cactus 3，以补充我们运营多年的综合Cactus长途系统。收购EPIC剩余45%的股权使我们有机会获得运营权，这将加速和增强整个管道的协同效应捕获，包括显著的成本、资本和运营协同效应，同时提高我们原油系统满足客户需求的外输灵活性。
短期内，我们将从合同升级、降低运营成本和管理优化机会中受益，并利用更广泛的Plains二叠纪和伊格福特资产基础将原油量输送至Epic原油的下游资产。长期来看，随着需求推动进一步扩建，该系统的潜在扩建能力将为Plains及其客户提供通往美国墨西哥湾沿岸的额外出口通道，并产生强劲回报。关于NGL业务的剥离，我们计划在2026年第一季度末完成交易。我们已获得三项必要监管批准中的两项——美国《哈特-斯科特-罗迪诺法案》批准和加拿大《运输法》批准，加拿大竞争局的审批程序正在进行中。
重要的是，剥离交易完成后收到的大部分收益已通过收购EPIC进行了有效重新部署，这将带来增值且更持久的现金流。由于交易完成时间存在差异，我们预计在NGL剥离完成之前，杠杆率将暂时超过目标范围的上限；剥离完成后，我们预计杠杆率将趋向目标范围3.5的中点。接下来，我将把会议交给Al，由他介绍我们的季度业绩和财务情况。
谢谢Willie。第三季度，我们报告原油部门调整后EBITDA为5.93亿美元，这得益于更高的交易量、近期完成的补强型收购贡献以及年度关税上调的影响。部分抵消因素是，二叠纪长途合同费率在9月重置为市场水平。请注意，第四季度应作为反映二叠纪合同费率下降全面影响的基准。转向NGL部门，我们报告调整后EBITDA为7000万美元，环比下降，原因是第三方传输系统的临时停机导致销售量下降以及加拿大液化天然气项目启动。
今天演示文稿的幻灯片5和6包含调整后EBITDA的详细变动分析，提供了更多业绩细节。我们将2025年全年调整后EBITDA指导区间收窄至28.4亿至28.9亿美元，以反映较低的实际原油价格和已完成的EPIC收购贡献。请注意，EPIC在今年剩余时间的预计收益约为4000万美元。幻灯片7列出了2025年指导指标和假设的摘要。总体资本支出与我们之前的预测一致，全年增长资本支出预计约为4.9亿美元。
增加的1500万美元主要与新的租赁连接和收购相关资本有关，而2025年维护资本预计约为2.15亿美元，比上次预测减少1500万美元。9月，我们发行了12.5亿美元的高级无担保票据，其中7亿美元于2031年到期，利率为4.7%；5.5亿美元于2036年到期，利率为5.6%。所得款项用于偿还10月到期的高级票据，并部分为EPIC收购提供资金。接下来，我将把会议交回给Willie。
谢谢Al。在过去几个月中，我们在成为领先原油中游供应商的道路上取得了重大进展。我们相信，通过我们可控范围内的举措，有重大机会继续为单位持有人创造价值。如幻灯片8所示，补强型并购协同效应捕获以及整个组织的精简努力将为Plains提供短期波动性中的自助式增长动力。作为2026年指导的一部分，我们计划在2月分享这些举措的更多细节。我们的战略基于这样一种观点：正如幻灯片9所概述的，未来几十年，原油仍将是全球能源和社会的重要组成部分。
尽管存在短期波动，但我们对驾驭当前市场动态的能力充满信心，并预计长期基本面将改善。这一信心源于全球能源需求的持续增长、有机石油供应增长的投资不足以及OPEC+闲置产能的减少。现在，我将把会议交给Blake，由他主持问答环节。
谢谢Willie。进入问答环节，请每位提问者限制为两个问题。如有其他问题，请随时重新排队。这将使我们能够在今天上午的时间内回答尽可能多参会者的问题。电话会议结束后，投资者关系团队也将解答任何其他问题。Andrea，我们已准备好开始提问环节。
谢谢。现在我们将进行问答环节。提醒一下，若要提问，请在电话上按星号11并等待姓名被宣布。若要撤回问题，请再次按星号11。请稍候，我们正在整理问答名单。第一个问题来自富国银行的Michael Blum。请开始提问。谢谢。
大家早上好。想就EPIC交易提问，能否提供更多关于协同效应捕获的细节？成本节约和商业协同效应各占多少比例？预计何时能捕获这些协同效应并达到中等 teens 的回报率？
Michael，早上好，我是Willie。首先，我想表扬我们的团队。如果你考虑这些交易，时机从来都不是完美的，而且执行难度很大，但我们成功完成了两部分交易，特别是本周一宣布的45%股权收购，这使我们能够更好地掌控你所问的所有问题。我还想请你参考幻灯片4，如果你查看地图，看到它与我们现有系统的整合情况，我认为这有助于说明我们可以通过多种方式实现收益。
我们有很多实现协同效应的途径：大量的成本结构节约、管理费用节约，其中很多将立即实现，并将在2026年体现。如果你考虑扩建机会，这不仅仅是一次性的扩建，因为我们运营该管道，我们将能够根据市场需求逐步进行部分扩建。因此，有很多不同的收益途径，不仅仅是扩建。我可以告诉你，很大一部分是成本协同效应、资本协同效应以及与我们现有系统的整合。
Jeremy，你有什么补充吗？
没有，仅从时间角度补充一点，Willie已经涵盖了大部分内容。但明年倍数的压缩来自合同升级和成本节约，这些几乎是立即可实现的且具有合同保障。除此之外，就是Willie提到的所有因素。因此，我们非常有信心随着时间推移压缩倍数，部分来自协同效应，部分来自扩建。需要认识到，我们在米德兰销售大量原油，并且可以运输这些原油。客户有需求将原油运往码头，码头也愿意并准备扩建。
科珀斯克里斯蒂有一些我们目前未连接的额外市场，我们现在可以将在米德兰销售的原油通过该管道运输。因此，正如Willie所说，我们可以扩建管道系统、捕获成本协同效应，有很多立即可行的措施，这些都是合同约定的，将把倍数压缩到我们宣布的10倍。之后的进一步压缩在很大程度上也在我们的控制范围内。
Michael，请记住，我们在该地区运营，因此更名为Cactus 3。这不是说我们需要学习新的业务方式，它与我们现有的系统非常契合。
太好了，谢谢所有这些信息。第二个问题，随着加拿大NGL业务的出售和此次EPIC收购，能否重申一下对资本回报的预期？这是否会延长你们目前提供的超额分配增长的周期？
Michael，我是Al。我们的观点是，在达到目标覆盖率之前，我们将继续以0.15美元的幅度增加分配。明年的交易部分将取决于NGL出售的完成时间。但我们预计2026年、2027年及以后公司将继续增长。再次强调，一旦达到目标覆盖率，我们将回归DCF增长理念。但我们有信心实现增长。如果你考虑EPIC从现在到明年的内在增长，这是相当显著的。
随着倍数从10倍压缩到15%的无杠杆回报率，我们看到该资产将产生显著增长。因此，我们的方法没有变化。
Michael，我是Willie。我们有很多事情需要处理。你可以看到，我们将继续关注很多机会，但如果进行交易，可能会是更小型的、符合我们系统的补强型收购。正如我们之前讨论的，未来六个月我们有很多事情要完成。
谢谢。
谢谢。
下一个问题来自Wolff Research的Keith Stanley。请开始提问。
嗨，早上好。首先想跟进Michael刚才问的分配问题。Al，在你的回答中提到明年可能因加拿大NGL出售存在一些不确定性。那么，如果由于该出售和收益重新部署的时间因素，明年未能达到0.15美元增长所需的覆盖率阈值，这会影响你们对分配的看法吗？还是说你们会忽略这些因素，更关注DCF的运行率？我尝试提问。
Willie，请补充。显然，我们会忽略短期噪音，关注运行率来考虑分配问题。如果NGL资产不在年初完成出售，我们将有更多DCF。因此，这些噪音本身不一定会构成限制。但我们的观点是超越当前年度进行评估。显然，管理层和董事会就分配问题进行了深入讨论，我们期望采取的措施将在1月初的电话会议上公布，届时我们将宣布2月的分配方案。
Keith，我是Willie。我们的覆盖率目标是DCF覆盖率160%，这给了我们一定的灵活性。正如Al所说，我们始终着眼于长期。我们的重点是向单位持有人返还现金。因此，这将纳入考虑，我同意Al的所有观点。感谢你的澄清。第二个问题回到EPIC，能否说明合同期限以及管道费率相对于市场的水平？听起来2026年有一些重新签约的收益，使倍数达到10倍。
Keith，我是Jeremy。管道的很大一部分已签订长期合同，我认为这在去年EPIC的重组中已公布。其余部分为中期合同。我们有信心与托运人合作延长这些合同或增加新的托运人。我们本周刚刚接管运营，现在谈论所有相关细节还为时过早，但我们对当前状况感到满意。费率处于当前市场水平，没有显著高于市场，这意味着长期来看，我们预计现金流将稳定增长。
这也回应了Michael earlier关于DCF增值的问题。通过出售NGL资产和收购EPIC业务，我们认为随着时间推移，这将显著提升DCF。
Keith，我补充一点。我认为之前公开信息显示，EPIC投资组合的加权平均期限到2028年，此次收购应将其延长至2029年10月，希望这对你有帮助。
有帮助，谢谢。
谢谢。下一个问题来自TPH&Co的Andrew O'Donnel。请开始提问。
大家早上好。我想回到EPIC问题，现在你们在二叠纪和科珀斯克里斯蒂走廊控制三条管道，如何考虑投资组合优化？在管道间转移流量或降低三项资产的运营成本方面有哪些机会？
AJ，我是Jeremy，这是个很好的问题，答案是“以上皆是”，这完全取决于市场条件。因此，随着管道运力紧张或宽松，你会采取不同措施。显然，你可以优化整个管道系统的运营成本和可变成本；可以为使用多个市场的共同托运人提供跨管道系统的灵活性，将原油输送至不同连接点；可以优化整个系统的资本和储罐。Chris的团队将出色地完成这项工作，他们在系统的尽职调查中已积极参与。
我们刚刚开始探索这些机会，其影响不仅限于长途业务，还包括通过POP合资企业优化源头质量、伊格福特地区的流量等。这涉及我们数百英里的多项资产。因此，除了初期的成本削减，我们认为在运营成本优化、质量优化、系统连接性和客户灵活性方面还有很多机会。正是这些因素使我们在二叠纪的集输业务中建立了强大地位，我们可以将同样的策略应用于集输业务、长途业务、码头和科珀斯克里斯蒂及伊格福特的市场。
好的，感谢这些细节。再问一个关于EPIC的问题，考虑到实现这些协同效应所需的潜在资本要求，不包括将管道提升至设计产能等大型项目，在伊格福特或下游进行连接需要多少额外资本？这些资本规模相对较小，还是可能导致明年资本支出超出正常范围？
AJ，我是Chris Chandler，我来回答。简而言之，你提到的这些活动所需投资规模预计较小。EPIC近期的资本支出肯定会用于捕获协同效应，例如连接系统源头以增加供应选择，或通过整个系统优化运营和质量。我们看到了很好的机会，但资本规模不会很大。2025年指导的更新已纳入我刚才提到的内容，2026年及以后的指导也将包含这些，但预计不会显著增加。
好的，谢谢Chris。感谢这些评论。谢谢大家。
谢谢AJ。
下一个问题来自加拿大丰业银行的Brandon Bingham。请开始提问。
嘿，早上好。感谢回答问题。想展望一下2026年，目前财报季运营商的评论喜忧参半，一些人提到原油供应不足，另一些人则相对乐观。想了解你们从客户那里听到或看到了什么，这与今年二叠纪的增长预期如何契合？二叠纪产量指导似乎暗示第四季度将有显著增长。关于2026年的准备情况，有什么可以评论的吗？
嘿Brandon，我先回答。由于你提到的原因，很难准确预测2026年。我的观察是，两家大型石油巨头非常稳定并持续增长，其他公司则采取“红绿灯”式策略，可能更为犹豫。我认为短期油价走势难以判断，但长期来看，我们对二叠纪、加拿大和北美石油增长非常乐观。但有很多信号需要逐步显现。
如果你考虑我们的投资组合，我在准备好的发言中提到，全球需求将继续增长，我坚信这一点，因为石油满足我们众所周知的各种需求——绿色能源、生活质量等。但我长期关注的是钻井活动或有机投资。根据其他人的研究数据，有机储量替代率低于100%，这种情况不能长期持续。
这就是我们对北美石油资源非常乐观的原因。北美原油贸易流向从进口转向出口的重组将继续。我认为在原油运输效率方面，我们正处于中期阶段。当然，这不仅是Plains，整个行业都在推动NGL、天然气等出口。但未来有很多机会，2026年的预测确实很困难，因此我们决定在2月提供最准确的信息。抱歉回答较长，但希望能说明我们的看法和长期展望。
是的，非常有帮助，谢谢。还有一个简短问题。出售收益现在已大部分使用。能否讨论一下股票回购计划以及它在资本配置策略中的位置，优先顺序如何？你在准备好的发言中提到了一些，但有什么更新吗？
当然。我是Al。自6月宣布出售以来，我们已通过收购部署了31亿美元——包括年初的桥税收购和现在的29亿美元。因此，收益将主要用于偿还债务，使杠杆率达到目标范围的中点。之后，我们将回归正常的资本配置策略：通过分配、补强型收购、优先股回购或 opportunistic 普通股回购向股东返还现金。但老实说，当杠杆率处于目标范围中点且看到有良好回报的投资机会时，我们将更倾向于补强型收购。
有道理。谢谢。
谢谢。请稍候，等待下一个问题。下一个问题来自Seaport Global的Sunil Sibal。请开始提问。
早上好，感谢所有澄清。我的问题很简短。转型为纯原油业务后，DCF覆盖率160%，在新的业务组合下，中长期如何看待这一比率？
好的。Sunil，我是Willie。我们在2022年底宣布了160%的覆盖率目标，董事会定期审查这一指标。显然，没有NGL资产后，我们拥有更稳定的现金流，这是另一个需要考虑的因素。但我们仍期望采取保守策略，目前160%的目标没有变化。但展望未来，我认为我们有更多杠杆可以调整，以更好地预测未来。
好的，谢谢。收购EPIC后，在二叠纪的原油投资组合中，集输管道、盆地内管道和长途管道之间的运营杠杆如何？哪里的运营杠杆最高？
当然。Sunil，我是Jeremy。我们一直在推进签约工作，夏季盆地内管道的交易量有所增加。通过收购Bridgetex，我们与托运人合作增加了该系统的原油量。因此，尽管合同费率下降，我们通过运营杠杆弥补了这一缺口。我们认为EPIC将提供更多运营杠杆机会，因为我们的其他系统大多已签订长期合同。
EPIC集输系统中有一些未充分利用的支线，我们将与POP合资伙伴合作填满这些支线，这将带来资本节约和运营成本降低。因此，EPIC为我们的集输、盆地内和长途系统提供了额外运营杠杆，我们可以通过集输业务的长期合同来填充这些杠杆。我们对整个系统的拉动效应感到兴奋。
嘿Sunil，我是Willie。你问到了二叠纪，我想对北美发表更广泛的评论。从宏观角度看，北美尤其是加拿大原油出口能力有很多讨论。你知道，TMX新管道已向西扩建。加拿大有大量资源，若有更多出口通道，可增加产量。当考虑我们和其他公司的系统时，挑战在于如何整合这些系统。
有很多途径可以将原油运往全球市场，主要通过美国南部。我们有一条从Patoka到墨西哥湾沿岸的大型Capline管道，有大量闲置产能，这可能是一个解决方案。这并不是说这是唯一的解决方案，但我的观点是，作为专注于原油中游的公司，我们正在寻找如何参与提供低成本、可靠的解决方案，将更多能源运往全球市场，而无需建设全新的长途管道。
明白了。谢谢各位。谢谢。
请稍候，等待下一个问题。下一个问题来自摩根大通证券的Jeremy Tonette。请开始提问。
嗨，早上好。早上好Jeremy。想请你分享对2026年的看法，尽管你说二叠纪的具体情况还为时过早，但能否从更高层面谈谈除二叠纪外其他盆地的产量趋势？这将很有帮助。
当然。Jeremy，今年我们看到落基山脉和中部地区的集输资产产量略有下降，伊格福特也有小幅下降。活动水平能够维持当前产量。部分原因是DJ和巴肯地区完成了大量已钻未完井（DUC）的开发，现在这一阶段已结束。因此，我们预计明年这些地区的产量将更加稳定，二叠纪短期内活动水平维持，但有增长潜力。
第四季度财报显示，效率提升和成本控制能力增强。我们看到新墨西哥州等地的资源扩张。长期来看，我们对二叠纪的增长能力和其他盆地在较低盈亏平衡点维持产量更有信心。这给了我们一些信心，但这是短期展望。
明白了，很有帮助。谢谢。还有一个小问题，关于Kiara出售。考虑到外汇波动，你们如何管理外汇风险？
我们在交易时进行了完全对冲，采用了交易或有结构，有效锁定了汇率。如果交易未能完成，我们不会面临不利汇率变动风险。
明白了，非常有帮助。我就问这些，谢谢。
谢谢，Jeremy。
下一个问题来自瑞银集团的Manav Gupta。请开始提问。
你们能听到我吗？喂？
是的，我们能听到。请讲。
好的，简短跟进。你在某种程度上已经回答了，但我想确认一下。市场上有一些好的交易，你们在补强型收购方面一直很谨慎和明智。我想了解，如果有一个符合所有门槛标准的好交易，但杠杆率略高于目标中点，你们会犹豫吗？还是说你们愿意接近目标上限来完成一个不应错过的好机会？
是的，Manav，感谢你的问题。我们始终寻求增长企业价值的机会，我相信我们的判断力能够区分短期噪音和长期价值。如果正如你所说，交易符合所有标准、具有战略性且执行风险低，我们肯定会考虑。
还有一个简短问题，关于Kira出售。交易完成前的关键障碍是什么？能否帮助我们理解？
我希望能提供更多细节，但我不是专家。这是加拿大竞争局的审批程序，类似于美国的FTC HSR审查。
好的，非常感谢。
正在进行中。不客气，Manav。谢谢。
谢谢。
下一个问题来自美国银行的Jean Ann Salisbury。请开始提问。
嗨，早上好。我只有一个问题。在考虑是否扩建EPIC时，能否更新休斯顿和科珀斯克里斯蒂出口的相对吸引力？未来几年，两条线路都有合同到期需要重新签约。科珀斯克里斯蒂历史上更受欢迎，但随着休斯顿航道扩建，这种差距是否在缩小？
Jean，我是Jeremy。我认为没有实质性变化。两个港口确实存在竞争，科珀斯克里斯蒂也在扩建。英格尔赛德的疏浚工程已完成，航道比以往任何时候都更高效。因此，从大型船舶角度看，科珀斯克里斯蒂比休斯顿更高效。但质量差异是关键因素：科珀斯克里斯蒂码头仅处理二叠纪原油，而休斯顿处理大量来自中部地区的原油。因此，质量优势和物流优势依然存在，这体现在科珀斯克里斯蒂的离岸溢价高于休斯顿，价格也反映了对科珀斯克里斯蒂的偏好。
太好了，谢谢Jeremy。非常清楚。我就问这些，谢谢。
下一个问题来自高盛的John McKay。请开始提问。
大家好。谢谢时间。Willie，想跟进你关于参与加拿大原油出口增量的评论。能否谈谈具体的推动因素？我知道还没有正式项目，但想了解更多你们的想法。
从根本上说，存在资源被困的情况。从加拿大到美国墨西哥湾沿岸，炼油厂需要重质原油，不同参与者有不同的优势和劣势。加拿大有一些大型长途管道可以扩建，边境有多种选择将原油运往关键枢纽（如Patoka），Capline管道有大量闲置产能，这可能是一个解决方案。
这不是唯一的解决方案，但我的观点是，作为专注于原油中游的公司，我们正在寻找无需建设全新长途管道即可提供低成本、可靠出口解决方案的机会。希望这对John有帮助。
是的，很清楚。谢谢。第二个问题很简短，关于EPIC债务，你们计划 refinance 还是由Plains直接使用现金偿还？
是的，我们的基本计划是承担该债务，现在它已成为我们的债务。考虑到我们已100%拥有EPIC，我们计划用NGL出售收益偿还该债务。
因此，债务将被偿还。问题在于时间安排，如果NGL交易在第一季度末完成，我们可能会在母公司层面申请定期贷款，将资金向下拨付以提前偿还EPIC债务。经济效益可能支持这一做法，具体取决于定期贷款的期限。在完成收购后，我们将研究这一方案。
清楚了，感谢时间。
谢谢。目前没有更多问题。现在请管理层作总结发言。
好的，各位，感谢大家今天上午的参与。我们期待在未来提供更多更新，并在近期与大家见面。祝大家有美好的一天。感谢您参加今天的会议。会议到此结束。您现在可以挂断电话。