马修·格罗弗（投资者关系高级总监）
本杰明·W·沙尔（总裁兼首席执行官）
凯文·奥谢（首席财务官）
肖恩·J·布雷斯林（首席运营官）
马修·比伦鲍姆（首席投资官）
贾娜·加兰（美林 Lynch 抵押贷款投资者信托）
史蒂夫·萨克瓦（Evercore Inc）
埃里克·沃尔夫（花旗集团）
约翰·帕洛瓦基（格林街顾问公司）
亚当·克莱默（摩根士丹利）
奥斯汀·沃施密特（KeyBanc Capital Markets.）
詹姆斯·费尔德曼（富国银行证券有限责任公司）
约翰·金（蒙特利尔银行）
理查德·海托华（巴克莱服务公司）
亚历山大·戈德法布（派珀·桑德勒公司）
亨德尔·圣朱斯特（瑞穗证券）
迈克尔·戈德史密斯（瑞银）
亚历克斯·金（泽尔曼联合公司）
下午好，女士们，先生们，欢迎参加阿瓦隆湾社区公司2025年第三季度业绩电话会议。此时，所有参会者均处于仅收听模式。在公司发言后，我们将进行问答环节。在此次通话期间，您可以随时按键盘上的星号1加入问答队列。如果您的问题已得到解答或希望退出队列，请按键盘上的星号2。如果您使用扬声器，请在提问前拿起听筒。我们要求您在问答环节中避免打字并关闭手机。
今天电话会议的主持人是投资者关系高级总监马修·格罗弗。格罗弗先生，您可以开始会议了。
谢谢沃恩，欢迎参加阿瓦隆湾社区公司2025年第三季度业绩电话会议。在开始之前，请注意本次讨论中可能会有前瞻性陈述。前瞻性陈述涉及各种风险和不确定性，实际结果可能存在重大差异。昨天下午的新闻稿以及公司提交给美国证券交易委员会的10K表格和10Q表格中讨论了这些风险和不确定性。与往常一样，新闻稿包含附件，其中包含非GAAP财务指标和其他术语的定义及调节，这些可能会在今天的讨论中使用。
该附件也可在我们的网站@ investors.AvalonBay.com上获取，我们鼓励您在查看我们的经营业绩和财务表现时参考此信息。接下来，我将把电话交给阿瓦隆湾社区公司的首席执行官兼总裁本·沙尔，请他发表讲话。本。
谢谢，马特。今天与我一同出席的有首席财务官凯文·奥谢、首席运营官肖恩·布雷斯林和首席投资官马特·贝伦鲍姆。在讨论我们第三季度的业绩（低于我们先前的预期）以及我们更新的2025年展望之前，我想首先强调一系列阿瓦隆湾的有利因素和优势，这些因素让我们有信心为股东推动卓越的收益和价值。首先，我们的投资组合高度集中在社区和郊区沿海市场，在需求背景更不确定的情况下仍然处于有利地位。我们认为，新供应量较低的市场和子市场将继续成为相对赢家。
我们已建立的区域位置尤为优越，预计明年新增供应量占存量的比例仅为80个基点。考虑到获得新开发项目批准的难度以及审批所需的时间，我们预计未来几年我们的市场将继续受益于低于平均水平的供应量。我们的第二个差异化优势是目前有30亿美元的项目正在建设中，这些项目将在2026年和2027年显著提升收益和价值创造。这些项目的进展超出了我们最初的承销预期，重要的是，它们受益于建筑成本的降低，这为股东带来了更低的长期基础。
这些项目95%通过先前通过股权和无担保债务混合筹集的资金进行匹配融资，初始资本成本低于5%，与这些项目的开发收益率相比提供了有吸引力的利差。第三，我们的资产负债表状况良好，杠杆率低，展望未来，我们拥有超过30亿美元的可用流动性。这种资产负债表优势使我们能够灵活地继续将自由现金流、处置收益和低成本债务重新部署到下一组增值开发项目中，并在适当时机回购股票，就像我们在第三季度所做的那样，以每股193美元的平均价格回购了1.5亿美元的股票。
最后，我们继续推进一系列战略重点领域，这些领域正在从我们现有的投资组合以及新开发和收购项目中产生增量收益和现金流。今年，我们在实现长期投资组合配置目标方面取得了重大进展，始终着眼于增强投资组合的现金流增长，我们对运营模式举措的进展感到非常兴奋，包括技术、人工智能和集中式服务的扩展应用。到2025年底，我们预计将朝着通过这些运营举措每年产生8000万美元增量NOI的目标迈进约60%。
转向第三季度，我们收益演示文稿中的第5张幻灯片总结了我们第三季度和年初至今的业绩。我们有望在今年启动17亿美元的开发项目，非趋势基础上的预计收益率处于低6%区间。我们还完成了今年计划的资本筹集活动，以平均初始成本5%筹集了20亿美元资本，相对于开发收益率产生了超过100个基点的利差。第6张幻灯片详细说明了第三季度核心FFO相对于我们先前预期的0.05美元的表现不佳。
0.03美元归因于同店投资组合业绩，其中0.01美元与收入下降有关，0.02美元与运营费用增加有关，包括维修和维护、公用事业、保险和福利。转向第7张幻灯片，今年公寓需求比预期疲软，我们主要将其归因于就业增长背景减弱，相关因素包括宏观经济不确定性增加、消费者信心下降以及政府招聘和资金减少。如第6张幻灯片左侧所示，美国全国商业经济协会（NABE）现在预计2025年就业增长72.5万个岗位，低于先前预测的100多万个岗位。
对于第四季度，NABE预计每月仅增长2.9万个工作岗位。我们在年中预测中修订了收入预期，7月和8月的业绩总体符合这些预期，如第7张幻灯片右侧所示，肖恩将进一步讨论。8月租金率的进一步疲软在9月持续，同时入住率略有下降，10月继续疲软。这些趋势现已纳入我们对今年剩余时间的更新展望中。如第8张幻灯片所示，我们还将全年费用展望更新为3.8%。
在2025年上半年受益于显著的运营费用节省后，我们在一系列费用类别中遇到了不利趋势，且没有任何抵消性节省。例如，在维修和维护方面，我们知道上半年的某些节省将在下半年发生，但我们发生的维修和非重复项目的成本和数量超出了预期。其他不利差异包括保险、公用事业和员工福利成本。鉴于我们第三季度的业绩以及这些收入和运营费用趋势，我们更新了全年展望，凯文现在将更详细地讨论这一点。
谢谢本。转向第9张幻灯片，我们展示了2025年全年更新的运营和财务展望，并与第二季度电话会议上的先前展望以及我们在2月份提供的年度初始展望进行了比较。我们将全年核心FFO每股指导下调0.14美元至11.25美元，这反映了同比收益增长2.2%的最新预期。我们更新的全年展望反映同店住宅收入增长2.5%，同店住宅运营费用增长3.8%，同店住宅NOI增长2%。
转向第10张幻灯片，我们重点介绍了下半年核心FFO每股更新展望的组成部分，与第二季度收益电话会议上的先前展望相比，涉及业务的关键部分。具体而言，正如本先前提到并在本幻灯片中详细说明的那样，我们第三季度核心FFO每股业绩比先前展望低0.05美元，对于第四季度核心FFO每股，我们提供了先前展望与当前展望的比较。预期的0.09美元下降主要由同店投资组合0.06美元的NOI下降驱动，其中包括同店住宅收入减少0.04美元和同店住宅运营费用增加0.02美元。
剩余的0.03美元反映了租赁NOI、商业NOI、合资企业和其他稳定NOI的预期收益贡献降低。综合来看，我们的第三季度业绩和修订后的第四季度展望导致全年核心FFO更新展望为每股11.25美元。在对我们更新的展望进行概述之后，我将把话题交给肖恩讨论运营情况。
好的，谢谢凯文。转到第11张幻灯片，正如本所指出的，我们在本季度开始经历关键收入驱动因素的一些疲软。在图表1中，7月和8月的经济入住率总体符合我们的预期。9月低于我们先前的展望，并在10月继续低于我们先前的预期。同样，租金变化在8月开始低于年中展望，主要由较弱的入住租金驱动，如图表3所示。但入住租金在大多数地区都有所疲软。中大西洋地区和南加州（由洛杉矶和丹佛驱动）的减速最为明显。就潜在坏账而言。
虽然我们在本季度末接近原始估计，但8月出现了上升，导致本季度收入出现不利差异。转向第12张幻灯片，我们现在预计2025年全年同店收入增长2.5%，比年中展望下降30个基点。减少的主要驱动因素是平均租赁率，估计占20个基点，以及经济入住率和潜在坏账，预计各约5个基点。我们已建立的区域预计将产生2.7%的收入增长，而扩张区域预计将略有增长。
正如我在上一张幻灯片中提到的，虽然我们经历的疲软在一定程度上是广泛的，但在中大西洋地区和洛杉矶最为明显。中大西洋地区自第二季度以来一直波动不定，随着政府停摆可能性的增加，第三季度进一步疲软。鉴于停摆已成为现实，并在几天内将进入第二个月，我们预计该地区在年底前将继续疲软，而在洛杉矶，影视行业的就业增长继续疲软。据估计，与三年前相比，洛杉矶的影视工作岗位数量下降了约35%。
该地区制作公司使用录音棚的时间百分比（即录音棚占用率）最近一直处于60%左右的中水平，低于几年前90%以上的水平。虽然今年7月加州通过了新的税收激励措施来支持影视制作，但这些措施对就业的任何好处可能要到2026年或更晚才能实现。转到第13张幻灯片，当我们开始展望2026年时，尽管就业增长最近低于预期，但考虑到两个重要因素，我们的投资组合有望表现相对良好。
首先，我们区域的新供应量预计较低，其次，缺乏经济适用的出售型住房选择。2026年，我们已建立区域的新供应量预计将下降至现有存量的约80个基点，这不仅不到过去10年平均水平的一半，也是自2012年以来我们从未经历过的水平。这也大致与90年代期间的情况一致，那对我们来说是一个极好的时期。在第13张幻灯片的右侧，尽管抵押贷款利率最近呈下降趋势，且许多地区的房价持平或下跌，但在我们已建立的区域，出售型住房仍然非常昂贵。总体而言，在这些市场中，拥有中位数价格的房屋每月仍比中位数公寓租金高出近2500美元。
虽然我们无法预测2026年的就业和工资增长，但鉴于供应情况和缺乏经济适用的替代方案，我们的投资组合在任何需求环境下都处于相对有利的位置。关于我们的投资组合和2026年收入增长的准备情况，我们目前预计收益增长约70个基点。此外，随着我们处理几个已建立区域的案件积压，以及我们的各种筛选工具进一步限制新的坏账进入者，我们继续预计潜在坏账将有所改善。2025日历年的预期收益约为15个基点，2026年。
考虑到我们在整个投资组合中看到的一些潜在活动，我预计至少会损失15个基点，可能更多。第三，虽然随着我们开始稳定面向居民的Avalon Connect服务，其强度可能不会像过去几年那样强劲，但我们仍然预计2026年其他租赁收入将再次实现远高于平均水平的增长。现在我将把话题交给马特，由他介绍我们的开发活动。
谢谢肖恩。转向我们的开发活动，如第14张幻灯片所示，我们目前的租赁活动继续好于我们最初的预期，这反映了我们采取的保守承销方法，即我们不趋势化租金，并主要根据当前经济状况分析每个新项目。截至第三季度末，正在进行的开发项目达到32亿美元，95%匹配融资，承销的非趋势成本收益率为6.2%。我们在夏季开设了几个新的租赁项目，现在有六个社区的租赁活动足够多，可以将租金和收益率更新为当前市场水平。
这9.5亿美元的开发活动比初始预测高出10个基点，这得益于1000万美元的成本节约和每月租金比预计高出50美元，一旦这些社区完工并稳定，将进一步提升价值创造和收益增值。我们还有另外三个社区，都在新泽西州，刚刚开始租赁，这些资产的租金目前比预计高出2%。因此，随着所有九个社区计划在明年完成租赁，以及13个将于2026或27年开始租赁的社区将在竞争新供应少得多的时候开放（如肖恩先前详细说明的那样），开发表现超出预期的趋势可能会继续。
转向第15张幻灯片，当整个行业收缩时，我们正在战略性地增加正在进行的开发项目，利用我们综合平台的优势在成本较低且竞争较缓和的时候进行建设。展望2026年，许多这些有利因素应该会持续存在，尽管我们也注意到收入环境的疲软以及对我们未来为新项目融资的资本成本的相关影响。现在我将把电话交还给操作员进行问答环节。
谢谢。此时，我们将进行问答环节。如果您想提问，请按电话键盘上的星号1。确认音将表示您的线路已进入问答队列。如果您想取消问题，可以按星号2。对于使用扬声器设备的参会者，可能需要在按星号键之前拿起听筒。我们的第一个问题来自美国银行的贾娜·加兰。您可以开始提问。
下午好。或许接着马特关于开发的评论。
只是好奇，您如何看待下一批项目和物业。您对此有何看法，也许还可以将其与您在本季度积极进行股票回购的情况进行比较。如果您能谈谈这些资本配置决策。
当然。亚娜，谢谢你的问题。让我首先再次强调我们资产负债表的实力。它今天状况极佳，在我们考虑未来的资本配置选择时确实为我们提供了极大的灵活性。你今天可以想到一系列相当丰富的机会。我将从对现有投资组合的再投资机会开始。我们今年积极进行收入增强投资。展望明年，我们看到了类似的机会。在开发方面，作为基准，我们目前考虑2026年的开发启动额在10亿美元左右。
这是基于我们对管道的展望和机会集。这10亿美元往往位于我们已建立的区域，那里的运营基本面更为稳定。今天，我们在这些市场也看到了强劲的建筑收购节省。基于今天的租金和成本（尽管这些项目今天尚未启动），这10亿美元的收益率在6.5%至6%以上的区间。因此，与我们能够筹集增量资本的水平相比，存在显著的利差。然后，正如我们一直所做的那样，我们将根据需要灵活调整。
众所周知，我们逐个项目批准每个开发项目。我们确实提高了明年对开发商的目标回报预期，但我们期望并希望能够再有一年充实的开发活动。然后，鉴于我们的资产负债表实力，我们也有机会回购股票，就像我们在第三季度所做的那样。只要这继续为我们提供向现有投资组合进行增值投资的机会。这就是我们今天在考虑资本配置选择时的总体情况。
谢谢。
我们的下一个问题来自Evercore ISI的史蒂夫·萨克瓦。您可以开始提问。
谢谢。感谢您对市场的所有评论。也许对本来说，您谈到了南加州，显然政府停摆不会永远持续。但是，从长期来看，您是否对这些市场有不同的看法，并且您是否倾向于在未来减少对这两个市场的敞口？
是的，我将从总体层面开始，然后肖恩将谈谈他在实地看到的情况。史蒂夫，在总体层面上，我们继续推进投资组合配置目标，这使我们（可追溯到几年前）寻求降低在整个中大西洋地区以及加利福尼亚州的敞口。我想给你的另一个重点是，我们不仅在市场层面设定了目标，还在区域内设定了目标。我将以中大西洋地区为例。
在我们华盛顿特区的处置之后，我们最近在华盛顿特区的销售，我们一直寻求基于多种因素增加在中大西洋地区对北弗吉尼亚州的敞口。因此，在这笔交易之后，我们现在在北弗吉尼亚州的投资组合占比接近50%。这就是我们如何继续——结合长期展望和短期交易活动。然后，肖恩，如果你想更多地谈谈你在这两个市场的实地所见。
是的，史蒂夫，我认为正确的思考方式是，显然政府停摆在第三季度迫在眉睫，现在已成为现实。我们以前见过这种情况，在很大程度上，这往往是周期性的，而不是长期的结构性转变。正如本所指出的，我们很高兴目前在北弗吉尼亚州拥有约一半的投资组合，并且正如他所指出的，将其更多地倾向于北弗吉尼亚州，该地区的表现比哥伦比亚特区或马里兰州的一些市场更好。我认为中大西洋地区的另一个重要方面是，我们预计2025年将交付约15,000套新住房。
预计到2026年，整个DMV地区的新供应量将降至仅5,000套。因此，一旦我们度过这个阶段，进入更稳定甚至适度增长的就业环境，这对于收入增长来说是一个相当好的设置。在南加州，显然它过去经历过周期。经济广泛多元化。当然，娱乐业受到了打击。一些税收激励措施和其他活动可能会在未来某个时候使其恢复。而且，从经济多元化的广泛角度来看，这个市场通常是好的，就多元化收益而言，但它往往是我们所有地区中新房供应相对于存量最低的地区之一。
展望未来几年，这种情况可能会持续。因此，我确实认为我们在考虑短期决策，但不会对长期有太大不同的看法，除了区域内的轮换而不是区域外的轮换，这可能是我的思考方式。
我们的下一个问题来自花旗集团的埃里克·沃尔夫。您可以开始提问。
谢谢。尼克·杰斯普代表埃里克提问。也许回到 earlier关于资本配置的回答，您提到开发启动收益率可能在中高6%区间，我认为回购收益率在中6%左右。现在，这与您在交易市场实时看到的情况相比如何，考虑到一些较弱的租金增长假设，入市收益率是否有变化？并且，在考虑这一点时，您今天关注的不同市场之间是否也存在差异？
是的，嘿，我是马特。我想我会回答这个问题。简短的回答是，我们并没有真正看到市场对稳定资产销售的定价有任何变化。根据地理位置，稳定资产销售的资本化率仍然在中高4%到中低5%区间。我们自己的活动就是一个很好的例子。我会把哥伦比亚特区放在这个区间的高端，但西雅图郊区可能在低端，我们本季度刚刚以4.6%的资本化率出售了一项资产（根据我们的数据）。
所以它一直相当稳定，如果说有什么不同的话，长期利率略有下降，这给了买家更多信心。因此，我认为第三季度多户住宅交易量比24年第三季度大幅上升。在某种程度上，获得报价的资产仍然是那些租金滚动有相当好势头或者至少没有倒退的资产。但到目前为止，资本化率保持稳定，价值也是如此。
我们的下一个问题来自格林街的约翰·佩洛西。您可以开始提问。
谢谢马特抽出时间。只是一个快速的后续问题，如果我可以问两个问题的话。关于华盛顿特区的资本化率，那四次出售的处置是否在5%左右的低区间，然后凯文，您能否提供更多关于维修和维护意外支出的细节？我们是否遇到了劳动力可用性问题，或者维修和维护职能中还有什么问题？
是的，嘿，约翰，我是马特。华盛顿特区销售的资本化率可能在5%左右。投资组合中包含一些零售部分。因此，住宅资本化率可能在5%左右的低区间。但总体交易的资本化率约为5.5%。然后是
肖恩，关于维修和维护方面，具体来说，这是各种因素的综合。我想说的是，正如本在开场发言中提到的，我们在第二季度经历了相当好的维修和维护支出节省，我们预计其中一些会在下半年恢复，但不幸的是，第三季度在维修和维护方面遇到了一些不顺。但单位周转成本更高，一些是跳过和驱逐的情况，成本更高。
所以我不认为有一个特定的模式，只是我们可能低估了第三季度相对于第二季度的情况。
好的，谢谢。
我们的下一个问题来自摩根士丹利的亚当·克莱默。您可以开始提问。
很好，谢谢。我记得上个季度讨论过丹佛的一两个开发资产的租赁情况。想知道这些资产是否有任何更新。更广泛地说，考虑到开发资产和租赁的表现，那些大约一年前或九个月前开始租赁的资产，随着接近初始租赁的年化，续约情况如何？
嘿，亚当，我是马特。我将从这个问题开始，然后我认为肖恩也可以提供一些关于丹佛租赁的其他细节。但总的来说，正如我在开场时提到的，我们的租赁活动继续表现良好，租金略有超出预期。重要的是，我们也看到了相当显著的成本节约。好处是这将永远存在。降低的基础，NOI将随着时间的推移而变化，显然会增长，但会有起伏。但基础是永久的。
在今年上半年完成的安纳波利斯项目、本季度完成的项目以及下一季度在马里兰州完成的另一个项目之间，仅这三个项目就有大约1200万美元的成本节约，涉及1000个单位。即每个单位12,000美元的更低基础。这非常有吸引力，我预计我们现在和明年租赁的项目的收益率超预期更多来自分母而非分子。但总体上分子仍有一些推动。
一般来说，我们的租赁速度是为了在12个月内使资产满租。因此，本质上我们不会在续约上与自己竞争。我们非常注意这一点，总体上能够实现这一目标。有几个例外，丹佛的那个项目就是一个很好的例子，那里的子市场（市中心以南的总督公园）供应过剩。所以，肖恩，我不知道你是否想分享更多，并与其他一些项目进行对比。
是的。给你一些关于丹佛的见解，我们确实有两个租赁项目，一个在第三季度末刚刚完成并稳定，位于威斯敏斯特。另一个是总督公园，马特提到的那个。因此，第三季度平均每月约20次租赁，略低于我们通常希望的水平。但威斯敏斯特正走向稳定模式。所以那里的速度有点疲软。威斯敏斯特项目的优惠平均约为一个月租金的150%，总督公园项目超过两个月租金。
因此，丹佛的环境显然疲软，我认为这对几乎所有人来说都是显而易见的。但幸运的是，我们有一个已经稳定，总督公园项目目前接近90%的出租率。所以我们已经非常接近了。
我想补充的另一个好消息是，我上个季度也提到过，现在和明年我们的许多租赁活动都在郊区东北部，我认为那里仍然相当强劲。我们在新泽西州有三个正在租赁的项目，还有第四个刚刚完成租赁。那个市场一直非常稳定。
太好了，谢谢。
我们的下一个问题来自KeyBank资本市场的奥斯汀·沃施密特。您可以开始提问。
太好了，谢谢。下午好，各位。只是考虑到从现在开始的潜在股票回购活动，我想知道您现在是否有资金来支持回购，或者是否需要筹集额外资金来支持未来的购买？想知道处置是否仍然是今天最好的途径。谢谢。
当然。奥斯汀，我是凯文。有几点需要考虑。首先，从资产负债表的角度来看，正如本所概述的，我们现在状况极佳。从我们的收益报告中可以看到，我们的净债务与EBITDA比率为4.5倍。如果考虑到我们近9亿美元的远期股权，这实际上又降低了0.5倍。所以我们大约在4倍左右。我们的信贷额度几乎完全可用，商业票据仅2亿多美元。
因此，我们有充足的流动性获取途径，并且如果我们希望使用的话，我们有杠杆能力。从股票回购授权的角度来看，您可能在我们的收益报告中注意到，我们基本上重新加载或重新授权了股票回购计划。因此，我们现在有5亿美元的额外授权可以在未来使用。所以我们也有这个设置。正如本所概述的，我们准备灵活行事。我们目前计划明年启动约10亿美元的开发项目。但回购或开发的决定不一定是二元的，正如您在第三季度看到的，我们继续积极进行开发，同时回购了1.5亿美元的股票。
所以，今天我无法告诉您明天我们会做什么，但我们准备在有意义的情况下进行回购。我们认识到我们的股票具有吸引力，但我们也认识到开发具有吸引力，在无差异点上，开发还为我们提供了具有低资本支出特征和强劲增长特征的新资产。因此，继续进行开发肯定有显著的优点。我们开发账簿中的大量开发项目。但如果合适，我们有能力进行回购，从资金来源的角度来看。
当然，我们可能会利用商业票据等可用流动性来进行回购，目前商业票据的利率在4%左右的低区间。但从长期来看，我们的回购规模可能受到年度约5亿美元资产销售收益能力的限制，以及打算通过循环资产销售和增量长期债务按比例为回购提供资金，以保持杠杆中性。所以我们有足够的空间进行回购。
但这不一定是二元选择，我们准备灵活应对市场信号。
我们的下一个问题来自富国银行的杰米·费尔德曼。您可以开始提问。
太好了，谢谢。今天在听电话会议时，听到的第一个问题是，这些住宅公司如何看待市场走向？到年底的指导，以及明年春季租赁的情况。我知道一年只剩下两个月了，所以这可能是问题中较容易的部分。但当您考虑预测和思考在9月和10月之后市场可能的走向时，您有什么信心，或者人们应该考虑什么，或者您正在关注什么，因为每家公司都在下调预期。
杰米，我可以开始回答，强调几个不同的因素。一是我们的投资组合定位，当然，强调我们现在看到的低供应量，特别是进入明年。肖恩提到了，但我要重申，鉴于供应背景，我们不需要大量增量需求就能在明年看到强劲的业绩。当您考虑整体就业环境时，希望我们正走向宏观经济确定性增加、关税政策明朗、政府停摆结束的时期。
因此，确定性增加、信心增强、利率动态可能导致进一步投资。但我们可以从当前环境转向那里，导致企业进一步投资并投资于其劳动力。这是我们考虑就业情况时的另一个动态方面。
我们的下一个问题来自蒙特利尔银行资本市场的约翰·金。您可以开始提问。
谢谢。我想谈谈坏账，坏账略高于您的预期，我想知道潜在原因是什么，是否有不成比例的坏账来自最近的开发租赁项目。
是的，约翰，我是肖恩。您提到的坏账都是在同店池中。因此，开发资产不在该账簿中。这是一个相对适度的数字，约5个基点的差异导致了差异。在这样的账簿中，当涉及季度时间、法庭日程和治安官何时出现等问题时，5个基点的误差范围很小，但显然是负面差异。总体而言，我们对坏账的走向感到满意。
我可以告诉你，与2024年底相比，我们现在需要处理的案件数量减少了20-25%。所以趋势是积极的。正如我在准备发言中提到的，展望2026年，如果今年的收益约为15个基点，我预计2026年至少会有15个基点的收益，可能更多，基于我们在整个投资组合中看到的一些活动。
但是一般来说，我知道这不是数字的一部分。在同店中，租赁社区的坏账是否更高？
不一定。这真的取决于你所处理的客户类型和使用的工具，因市场而异。但总体而言，开发账簿与同店池相比不一定是异常值。
好的，谢谢。
不客气。
提醒一下，如果您想提问，请按电话键盘上的星号1。分析师也欢迎提出两个问题。我们的下一个问题来自巴克莱的里奇·海托华。您可以开始提问。
嘿，各位。早上好。操作员刚才让我有点慌，以为我之前没按星号1。很高兴能提问。只是想跟进就业讨论。在华盛顿特区市场，您与租户的对话中，Doge的延迟影响是否有可能进一步显现？如果有人被解雇，通常在他们考虑腾出单元或停止支付租金之前会有一段时间的滞后。其次，有很多关于入门级就业市场疲软的头条新闻，这不是针对华盛顿特区，而是广泛的，但这对您的整体投资组合有何影响？所以这是两个问题。
是的，里奇，我是肖恩，我先开始。其他人可以根据需要补充。关于哥伦比亚特区或华盛顿地区，我想说的是，与Doge相关的任何影响，考虑到正常的遣散期、通知期等，我们现在可能已经感受到了。因此，当前环境中可能包含这一因素。当然，有些人可能在三、四、五个月前就离开了。但我认为现在的问题是，当我们进入2026年，正如我之前提到的，供应情况在供应量减少方面看起来要好得多。
降至5000套是华盛顿特区很长时间以来没有见过的数字。因此，在需求方面，如果我们能够结束停摆并恢复正常业务，我认为我们会处于更好的状态。我认为问题确实是，一些休假是否会变成永久性裁员？等等。我们还没有听说，但这当然是可能的。所以我认为我们需要在停摆结束后获得更好的可见性，了解潜在影响。
如果有的话，那么我们会滞后相应的时间，比如六、七、九个月。关于您的第二个问题，在AI方面，我们对整体定位感到相当满意。我们的居民平均年龄在35岁左右，不是刚大学毕业或20岁出头，这是最近关注的焦点，即进入就业市场的新人以及他们从事的工作可能更容易自动化。
我想说的另一点是，特别是在我们所在的一些沿海市场，这些是高附加值的工作。因此，当你想到进入旧金山或西雅图的人，对该活动的需求更多来自拥有推动AI发展技能的人。举个例子，我不久前在旧金山和西雅图。当你与当地团队交谈时，寻找新公寓的人，推动市场势头的是进入AI行业和其他行业的人，受过高等教育，可能来自其他地方或该地区。
因此，我们对这些地区高附加值工作的整体地位感到满意，这可能是成功的公式，而不是服务行业、后台运营、客户服务运营等可能消失的低附加值工作。
太好了，谢谢。
不客气。
我们的下一个问题来自派珀·桑德勒的亚历山大·戈德法布。您可以开始提问。
嘿，下午好。下午好。那边。两个问题。第一个是关于资产出售。本季度5.85亿美元，我认为都是开发项目，有轻微的经济损失。只是好奇。你们谈到价值创造。所以经济损失肯定很突出。所以是否有特定的一两个项目导致了这一点，或者总体上？只是想更好地理解为什么出售会有损失。
是的。嘿，亚历克斯，我是马特。这些特定的销售中，实际上六个中有两个是收购的Archstone资产，六个中有四个是我们开发的资产。所以是混合的。这些特定社区的损失主要由两个项目导致，相对于我们的经济基础有重大损失。一个是我们开发的资产，布鲁克林湾，位于南布鲁克林的一个不寻常的子市场。投资不到1亿美元。但这不是我们最好的投资决策之一。另一个是我们从Archstone获得的NOMA资产之一。
NOMA一直是哥伦比亚特区乃至我们任何足迹中独特困难的子市场，自从我们购买它以来。我们从Archstone购买了60多个资产，大多数都是很好的投资。显然，整个平台投资对我们非常有利。但在这么大的投资组合中，偶尔会有一两个表现不佳。所以这就是发生的情况。但我今天看了一下，即使包括这6亿美元，我们2025年全年8亿美元的处置，未杠杆化内部收益率在8%左右。
所以仍然是相当不错的投资回报。平均而言，我们可能在10%左右，但这仍然很好。而且，如你所知，我们的长期业绩记录在REIT领域，至少在多户住宅领域，多年来一直是首屈一指的。
好的，然后。是的，
亚历克斯，我想在马特的评论中补充的另一点是，这些资产已经在我们的目标出售清单上有一段时间了，我们一直在等待资产价值恢复到一定程度才能执行。因此，在任何投资组合中，你都会有一些表现不佳的资产。但我们真正将此视为剔除这些资产，将资金重新部署到更高增长的机会中。
好的，第二个问题是，在REIT领域，人们肯定在更细致地了解市场。比如你可能想要洛杉矶西区或西雅图东区或北弗吉尼亚州不同的子市场。那么在你的开发管道和土地期权中，是否有大量项目被淘汰，比如你最初选择的一些地块现在不在你想要的子市场了？只是想更好地了解下一轮项目与几年前的土地储备或土地期权相比有何变化。
是的，亚历克斯，我想说过去几年我们一直非常注意这一点。如果你看我们今天的开发权账簿，几乎所有的，我的意思是，这是自下而上和自上而下的结合。我们正在寻找最佳的风险调整回报，并希望每个项目都创造价值。但我们也在寻找我们认为将成为投资组合中良好长期表现者的开发资产。因此，我们确实激励这一点，如果项目位于我们认为较弱的子市场，我们会要求更高的目标收益率。但我们已经这样做了一段时间了。举个例子，本提到在中大西洋地区更关注北弗吉尼亚州，在南加州，我们一直非常关注圣地亚哥，这对我们来说几乎是一个扩张区域。
本季度我们在圣地亚哥启动了一个非常大的项目。我们现在在圣地亚哥有两个在建项目，还有两个开发权，我们已经有五六年没有在路易斯安那县启动开发项目了。所以我们的重点完全在圣地亚哥、奥兰治县和文图拉县（南加州），在西雅图也是如此。我们的投资组合主要在东区，过去七八年的开发重点完全在东区。
亚历克斯，我想反过来问你的问题，在其他人退缩且没有我们能力的环境中，这正是我们可以推进最佳房地产并以最佳方式构建它们的机会。想想我们今天在土地上的投资金额，非常低。而且这也是这样的环境，这批项目往往是我们最有利可图的，无论是前期交易达成，还是几年后项目开放时面临更少的新供应。
好的，谢谢。我们的下一个问题来自瑞穗证券的亨德尔·圣朱斯特。您可以开始提问。
嗨，各位。我是迈克，代表亨德尔在瑞穗工作。我的问题是，DC Doge裁员对DMV地区的乘数效应是否让您对2026年的市场租金增长信心下降？这对该地区的收购物业和您的投资组合有何潜在影响？谢谢。
迈克，我是肖恩。两点。一是关于连锁反应，正如我之前提到的，Doge相关的影响，考虑到人们收到通知和离开的时间，我们现在可能已经感受到了。如果有连锁反应，我们现在可能已经看到了更多。目前还不确定。然后关于你的第二个问题，我们很久没有在这个地区收购资产了。
谢谢。
迈克，还有其他问题吗？
就这些了。
好的，谢谢。
谢谢。我们的下一个问题来自瑞银的迈克尔·戈德史密斯。您可以开始提问。
我是艾米。供应周期中剩余的交付和租赁项目更多集中在城市还是郊区？如果利率继续下降，开发活动回升，您认为开发更可能集中在城市还是郊区位置？谢谢。
嘿，艾米，我是马特。展望未来一年左右，在我们的足迹中，城市子市场的新增供应量占存量的比例仍然高于郊区子市场。有几个地区情况并非如此，我认为特别是北加州和纽约。但总体而言，在我们几乎所有其他地区，我们仍然预计城市供应略多于郊区。两者之间的差距正在缩小。两年前差距更大，今年略大一些。但我有点惊讶，展望未来，仍有城市供应。下一批启动项目可能在哪里。
今天，郊区子市场的开发经济性肯定更好。这是我们发现的，也是市场发现的。然而，至少在我们已建立的郊区区域，审批难度更大。因此，如果你要有一个准备启动的项目，你必须已经进行了一段时间。另一件我们稍微关注的事情是，在许多城市核心区，城市现在正试图鼓励将过时的办公楼改建为多户住宅，并为此提供激励措施。
因此，如果这开始有意义，供应可能会相当快地实现，因为这些是现有建筑，改建周期更短。
谢谢。我们的下一个问题来自泽尔曼联合公司的亚历克斯·金。您可以开始提问。
嘿，各位。那边下午好。对我来说一个快速的问题。本季度续约和新入住之间的价差再次扩大，部分原因是这个时候的季节性趋势。但好奇您对这种动态的看法，以及这对2026年前端定价和续约的租金增长意味着什么。
是的，亚历克斯，我是肖恩，是的，合理的观点。通常在每年的这个时候，续约和入住租金变化之间会开始出现季节性转变，这方面没有新的变化，只是如我在准备发言中指出的，入住租金变化比我们预期的要弱，反映了我们在中大西洋、洛杉矶和丹佛等市场讨论过的一些减速。因此，在这些特定市场，入住租金变化的疲软程度超出了季节性。
因此，这种情况可能会持续到年底，直到春季租赁季节，租金通常才会开始显著上升。所以这符合历史常态。我们还没有提供2026年的预测，但这将遵循历史常态。
明白了。感谢您的说明。
不客气。
现在问答环节结束。我将把话筒交还给本·沙尔进行总结发言。
谢谢大家今天的参与，我们期待很快与您联系，并在12月初的NAREAD会议上见面。
女士们，先生们，感谢您的参与。今天的电话会议到此结束。请挂断电话，祝您有美好的一天。