Sarah Youngwood（执行副总裁兼首席财务官）
Alexander Blostein（高盛集团）
好的，非常好。我们将开始下一个环节。谢谢大家。感谢你们的参与。我很荣幸欢迎纳斯达克首席财务官Sarah Youngwood。在2025年期间，纳斯达克继续在多个领域取得成果，保持了两位数的有机收入增长，推动了积极的运营杠杆，并向股东返还资本。随着资本市场在这一年中表现出改善，纳斯达克正以强劲的势头进入2026年。接下来的30分钟左右我们有很多内容要讨论，所以我们直接开始吧。
Sarah，非常感谢你能来。一直以来，和你交流都非常愉快。我想先从明年的优先事项开始。你们在2025年显然为纳斯达克带来了坚实的一年。用一些数据来说明，解决方案收入同比增长10%。这完全在你们8%至11%的增长目标范围内，我们看到了非常健康的交易量。也许这超出了你们的控制，但确实有所帮助。出色的费用管理和去杠杆化进展。那么，总体而言，你们如何看待2026年解决方案业务的增长，以及哪些业务显示出最强的增长势头？
是的，首先，我们热爱我们所有的业务。所以，退一步说，我们是一家“60规则”企业。“60规则”意味着我们既有强劲的增长。你提到解决方案收入增长10%，这不仅仅是一个季度，而是今年每个季度我们都能达到这一目标。除此之外，我们的总收入增长在今年每个季度也都是两位数。最重要的是，我们拥有非常好的运营杠杆，并且我们的运营利润率和EBITDA利润率同比均提高了2个百分点。
所以，到目前为止，一切都很好。展望未来一年或几年，当我们审视增长动力的来源时，我想说的是，实际上它来自各个方面，这是一件非常好的事情。举一些例子，我们的Indax业务有三个增长支柱，包括新产品、国际化和机构业务。这一直是阿尔法增长的重要驱动力。我们还有Verifin业务，它也有三个支柱，即针对中小企业的持续战略和执行。
然后是企业业务的增长势头，我相信我们会回过头来讨论这个问题，今年确实是企业业务增长势头加速的一年。此外，我们在国际化方面所做的工作才刚刚开始，但前景非常光明。另一个我们非常看好的投资领域——虽然我们有时不常谈论，但它确实非常成熟，并且你们中的许多人都在使用它所提供的数据库信息来帮助你们驱动阿尔法和制定策略。现在我们正在增加私募数据，自2025年初以来，我们的私募数据已经增加了一倍以上。
私募数据现在已超过60,000只基金。这非常重要，并且与我们已有的数据形成了很好的互补。然后是生成式AI，我相信我们还会谈到这一点。但它也在推动我们许多产品的增长。
是的。我不想抢即将到来的投资者日的风头，但我确实想在这里花几分钟谈谈AI。按照你的描述，这是一种双轨策略，既涉及产品层面，也涉及业务层面。所以也许我们可以分别展开讨论。在产品方面，也许可以谈谈你认为AI的更多应用如何影响解决方案业务8%至11%的收入增长。你认为在AI的支持下，哪些领域最有机会加速收入增长，以及更广泛的应用情况如何？
不，这个问题很好。我们对解决方案业务中期8%至11%的增长前景充满信心，生成式AI当然是其中的一部分。我们有信心的原因是，我们的客户看到我们的数据是独特的，在许多情况下具有护城河，他们向我们寻求创新。我举一些例子，不过我不能面面俱到，否则我们会占用整个炉边谈话的时间，投资者日会有更多内容。例如，在金融犯罪管理领域的Verifin业务，我们现在有了第一个数字员工，这是一个智能代理员工。
这应用于制裁领域。根据我们的测试，我们能够使五分之四的筛查警报无需人工审核。该工具已被150家客户使用。我们将在今年年底或明年年初推出下一个智能代理，用于增强尽职调查。我们添加的这些数字智能代理越多，我们就能为客户提供更高的投资回报率，帮助他们从免费试用过渡到付费合同。
因此，在金融犯罪管理领域朝着这个方向发展，对我们来说确实是一个重要的转变。而就我刚才描述的这部分而言，这才刚刚开始，它是对你们已经了解的情况的补充——我们已有1500家客户在使用copilot（辅助工具）。copilot是帮助人工的工具，但人工仍然处于决策循环中。客户通过copilot熟悉了它，现在他们正将流程的某些部分转移到完全智能代理模式。如果跳出金融犯罪管理领域，例如，我们之前讨论过带有投资功能的资本接入平台，但现在看看资本接入平台中的Boardvantage，也就是董事会平台。我们有超过30%的客户（这是一个很大的数字，1100多家客户）正在使用我们在产品中内置的总结工具和生成式AI工具。
所以，这些不仅仅是概念，它们已经被采用。最近，我们在监控领域进行了概念验证（POC），我们利用生成式AI能力来显著改进产品，并且POC取得了成功，这类事情就是我们正在做的。所以，当我作为客户从他们的角度思考时，我看到的是规模。我们有3800家客户，与110家监管机构打交道。我看到了大量的创新。我看到的数据不仅嵌入到工作流程中，还增加了连接层，因此这些都推动客户决定采用我们的工具。
需要明确的是，其中很多功能都处于免费试用阶段。你是说随着时间的推移，这将成为一个收入机会。
是的。对于copilot，我们将其纳入净留存率。但对于智能代理，在免费试用之后，它们将成为付费部分。
明白了。很有趣。好的。那么在业务层面呢？显然，我想其中一些也会在内部使用，以提高你们的效率并产生可以重新部署或直接转化为利润的节省。那么，能否描述和量化目前从一些AI举措中看到的业务节省情况？
好的。我们将在投资者日详细讨论这个问题，但就目前而言，首先，回顾我们已经完成的工作，当我们将8000万美元的协同效应计划增加到1.4亿美元时，我们表示部分原因是将收购协同效应机会扩展到所有业务部门的效率计划，而不仅仅是在收购背景下所做的工作。我们当时还表示，我们开始将生成式AI的实际节省嵌入到该计划中。因此，该计划并非完全由生成式AI组成，但其中一部分是我们能够按照预期交付我们想要实现的生成式AI节省部分。
因此，这已经对我们的费用情况有所贡献，并且这种贡献将会增加。我们相信有很多用例。无论是在客户成功、实施方面，还是在我们所谓的“法规转代码”方面——我们有很多监管法规需要阅读、更新，并将其轻松转化为代码，这方面效果非常好。当然，技术部门在使用它，财务部门、法律部门、人力资源部门也在使用它，实际上，纳斯达克的每个部门都在非常专注于改变运营方式，以利用这些出色的工具。
很好。让我们转向另一个重要话题。我想花几分钟谈谈代币化和稳定币。几乎在每一次讨论中，无论是否相关，它都会被提及。无论如何，对你们来说，这实际上非常相关。所以我们来谈谈这个话题。你们看，这是一个两部分的问题。首先，我很想了解你对这个数字资产生态系统演变的看法，以及纳斯达克在其中将扮演的角色，包括你如何看待一些传统场所商业模式的演变？更具体地说，也许你可以谈谈你们向美国证监会（SEC）提交的关于允许交易代币化股票和ETF的申请。进展如何？
好的。有很多内容需要展开。首先我想说的是，如果回顾纳斯达克的使命，我们旨在以诚信、透明度和流动性为支柱促进资本形成。当你试图思考可能发生的事情以及我们如何有意识地推动创新时，这一点在今天实际上非常相关，我们已经拥有的美国资本市场具有极高的诚信度、流动性，为投资者提供了良好的保护，拥有良好的流动性池和深度，所有这些都是我们所有活动背后的逻辑。
因此，我们确实认为拥抱创新至关重要，代币化将会发生，因此推动代币化成为现有业务的补充选择，而不是替代现有业务。我们提交的提案遵循这些原则，实际上将为投资者在交易时提供选择，是选择传统形式结算还是代币化形式结算。有趣的是，它可以利用证券的所有属性。证券本身不会改变。
而且你不会破坏流动性池，不会破坏市场的所有特征，这些特征使你能够拥有交易量和速度，同时实际上受益于这项技术，因为你拥有更好的抵押品流动性和资本效率。在一个你需要考虑速度的世界里，这是一个非常好的框架来实现这一点。因此，我们相信资本效率、流动性、速度以及为创新者和投资者提供选择的能力将会实现，但没有理由以牺牲平等准入、流动性、诚信为代价，尤其是破坏流动性池的规模。
明白了。离开交易方面。Calypso是你们正在投入时间的另一个领域。也许值得也谈谈这个。我想Calypso正在增强，以整合链上能力，用于跨不同资产类别的更动态抵押品流动性。随着时间的推移，代币化如何重塑纳斯达克的抵押品管理收入池？同时，你可以设想一个场景，如果生态系统变得更高效，对抵押品的需求就会减少。为什么这对该业务不会产生负面影响？
是的。我们认为将会出现一个混合世界，数字资产将融入实体经济。因此，如果你看一下银行的资产负债表，你最终需要一个地方让所有这些资产和负债相遇。并以相同的方式处理，以便你可以优化你的抵押品。我们的Calypso业务是我们资本市场平台的一部分。我们提供交易、交易后处理、抵押品管理、国库管理服务。因此，不是为传统资产做一套，为代币做另一套，然后再做一套连接两者的桥梁，我们实际上可以。
已经是传统资产的处理方，然后我们可以整合，并且我们在Canton网络上进行了概念验证，以展示你实际上可以在数字资产网络上进行抵押品管理。概念验证非常成功。我们与Canton和DTCC合作完成了这项工作。因此，如果你展示了这一点，那么银行自然可以使用已经嵌入其基础设施的解决方案，或者如果他们没有，他们可以采用该解决方案来连接这两件事。你问在一个“即时一切”的世界里，抵押品管理是否仍然相关？我们认为你将拥有不同形式的抵押品、现金、例如稳定币的不同形式、资本的不同形式、负债的不同形式、资产的不同形式。
我们可能不会最终进入一个100%的一切都被代币化的世界。因此，我们提供的价值是优化能力，因为当你与这种即时框架竞争时，优化变得越来越重要。但它使其余资产能够成为故事的一部分。因此，我们相信随着银行拥抱它，我们将处于非常有利的地位，并且我们正在花费大量时间确保我们拥有有效的数字资产就绪基础设施，无论是我们刚刚描述的，还是资本市场的其他部分，我们可以为数字资产支付方本身提供资本市场基础设施，或者提供监控服务，因为所有这些部分都是需要的。我们的Eclipse产品中也有一些数字资产就绪的框架部分，以便参与者能够使用我们的技术来构建他们想要在数字空间中运行的东西。
明白了。理解了。好的。另一个创新领域是24小时交易。如果我没记错的话，纳斯达克计划在2026年下半年在纳斯达克市场推出24小时交易。目的是扩大全球投资者的准入。我认为亚洲尤其成为你们的重点。这些计划进展如何？时间线是否仍然如此？也许你可以帮助我们说明这可能对交易方面以及数据和连接业务产生的潜在收入提升。
是的。所以，是2026年下半年。首先，需要获得批准，以便我们能够推进。然后，我们以及DTCC等其他机构需要进行一些技术升级。但一旦获得批准，所有这些都应该能够在现在到2026年下半年之间完成。我要说的是，第一个最有意义的部分可能是交易量的变化。我认为这将是渐进的。尽管如果我们能够将美国资本市场扩展到全球投资者的白天时段，这将继续增加这个美妙市场的相关性，我们谈到了它的深度、诚信和流动性。
因此，我们实际上看到的第一个影响是其他方面正在为此做准备并购买数据。这种情况现在已经开始发生。你已经看到我们的数据业务取得了一些良好的业绩，“24Five”是其中一个支持趋势，因为我们提供高质量、差异化的数据产品，可以为他们服务，以便他们能够在美国市场的交易时间做好准备。这是其中一个因素。但随着时间的推移，尤其是当你将其与未破坏流动性池、代币化相结合时，你开始真正看到交易业务随着时间推移获得额外机会的潜力。
是的，这很棒。我们会继续关注。好的。让我们转向其他几个业务。我想和你谈谈Regtech（监管科技）和Capital Markets Tech（资本市场科技）。我们可以将它们合并讨论，但如果你想分开，我们也可以这样做。尽管今年年初销售周期放缓带来了一些阻力，年初的“解放日”中断导致实施收入受到影响，这也给这两项业务带来了艰难的同比动态。但事实是，它们今年迄今为止仍增长9%至10%。
所以结果非常不错。也许可以分析一下新销售和价格上涨之间的增长来源，因为我确实认为价格是增长的一部分。更重要的是，有哪些领先指标可以帮助我们思考2026年这两项业务的收入前景？
是的。如果回顾我们的收入构成，我会说在这两项业务中，我们当然有一些价格影响，但更多的是追加销售，然后是一些新客户构成了增长。更详细地看，在资本市场科技业务中，首先，交易管理服务确实有一些价格上涨，同时由于我们有更大的数据中心和更多的电力投入使用，交易量也有所增加。在市场科技业务中，我们也有几个新客户和追加销售做出了贡献。
然后是Calypso业务，我们有39笔追加销售和4个新客户。所以相当多。此外，第三季度还有一部分预付款贡献。所以实际上是各种因素的结合。这与我第一个回答的主题有点类似，我会给你一些例子。但有效的是，很多事情都在起作用，作为首席财务官，当你看到这一点时，这非常令人放心。对于Regtech业务，正如我们在数字资产讨论中提到的，但我们的主要业务以及生成式AI监控业务确实得到了更新，并且表现非常好。
今年，我提到生成式AI对平台有新的贡献，以及产品在不同资产类别和地区的应用。因此，这方面表现非常好。Axiom SL业务在年初时，我会说有一点“暂停一下”的情况。但我们看到了持续出色的执行和增长势头，现在我们看到政府发出的信号。
他们正在回归。不是为了放松监管，而是为了智能监管。我们预计巴塞尔协议III最终方案可能会在明年初某个时候出台，任何像我们从SLR（补充杠杆率）中获得的明确性，都将使我们的客户能够与我们开展更多业务。我们还能够通过Axiom SL产品进行交叉销售，拓展低端市场，并在第三季度宣布签署了一个非常大的国际客户，该客户采用了云解决方案。所以这是我们能够获得此类业务的一个例证。
明白了。是的，我想无论监管方向如何变化，都可能会促使更多业务。
我的意思是，完全正确。任何变化都是变化。
是的，我明白。好的。谈谈金融犯罪业务Verifin。这是你在我们谈话开始时提到的要点之一。就2026年的增长势头而言，你们显然取得了很好的进展。他们正在向一级、二级银行进军，我认为今年迄今为止企业签约量是24年的3倍多。所以增长势头非常好。帮助我们了解这如何转化为明年的收入增长势头。也许你也可以谈谈整体的销售渠道，以及你们宣布的与BioCatch的合作伙伴关系，这可能会进一步加速业务发展。
是的。当我们审视它时，我们有我提到的三个支柱。第一个支柱是2700家中小型银行使用我们的平台，这些是核心客户，我们称之为“核心客户群”。这些核心银行继续推动我们的净留存率，净留存率达到111%、112%，非常强劲，这表明你提供了很好的服务。在这里，价格和追加销售紧密相连。例如，当我谈到copilot时，我们没有单独收费。但为了实现这种净留存率，你需要为客户提供大量创新。
然后，再加上我们讨论过的智能代理以及BioCatch——BioCatch专注于设备行为分析。比如你如何握持iPhone，是否将其拿到耳边来获取 wiring指令？如果是欺诈行为，你是否用左手打字，但你本来是右撇子？所有这些3000种不同的行为都会被分析。如果你将这种实时行为科学与2700家银行（总资产超过10万亿美元）的所有数据结合起来，你最终会得到非常好的信息来做出正确的决策，防止违约。
因此，毫不奇怪，2700家银行对我们最初提供的服务非常感兴趣，并且现在能够在同一工作流程中看到行为数据，而无需使用不同的系统，因为你正在处理实时信息。所以你需要它在工作流程中。这就是我们与BioCatch能够达成的合作伙伴关系。所以，第一个引擎驱动着当前的活动，并具有持续稳定的增长领域。然后是你刚才提到的3倍增长，即企业客户签约，包括高盛，非常感谢。
我们很荣幸能够使用这个名字，因为它非常有分量。今年迄今为止，我们在金融客户管理领域的企业交易数量是去年全年的三倍。因此，增长势头明显加快，其中包括一些知名客户，还有一些我们未获授权分享的其他知名客户。最初。
价值实现周期约为9至12个月，首先你会看到专业服务收入。所以这不会计入你的ARR（年度经常性收入），而是计入总收入，并且这种收入开始有所加速。然后在某个时候，9至12个月结束，你完全实施完毕，现在进入订阅收入阶段，也就是ARR。这将是一个模式。同时，我们还有其他一些正在推向市场的销售渠道。
第三个支柱是国际业务，刚刚开始，但我们有一个成功的概念验证，现在需要将其转化为在欧洲的第一份合同。然后，就像我刚才提到的企业业务一样，价值实现周期相同。这才刚刚开始。BioCatch也会有所帮助。我们已经在一些地区开始了联合营销活动，但我们确实认为，中小企业、企业和国际这三个支柱，再加上我们建立的合作伙伴关系和生成式AI，为我们的增长提供了广阔的空间。
是的，听起来进展非常顺利。所以我现在有点倒序提问了。我想谈谈指数业务，这实际上是你在谈论2026年时最先提到的事情之一。增长势头非常好。让我们印象深刻的是，今年迄今为止有93个新指数推出，非NDX产品的资金流入比例不断增长。这一点很重要。那么，目前非NDX产品占指数业务收入基础的比例是多少？我不知道你能否帮助我们说明一下。以及你认为未来几年这部分非核心业务的发展趋势如何？
是的。我给你一些数据。首先，作为参考，现在。收入约为8亿美元，ETP（交易所交易产品）资产管理规模为8000亿美元。与过去相比，我们已经极大地实现了多元化——并不是说过去的少数产品不重要，比如QQQ系列非常重要。但现在我们拥有完整的产品线。在过去12个月910亿美元的资金流入中，上个季度有170亿美元，其中38%来自非NDX产品。所以这实际上是一个很好的比例。我们还有约1500亿美元的国际业务，这也是我提到的增长支柱之一。这1500亿美元的增长速度，我想说甚至高于核心业务。我们非常满意能够随着时间的推移将其从非常小的规模发展到1500亿美元。然后是机构业务，当你听到我们谈论产品时，上个季度27个产品中有7个是机构产品。
我相信前一个季度也有7个。因此，这使我们能够获得不同的分销渠道。总体而言，这是一项我们在两年前的投资者日就告诉过你们的业务，我们有这三个增长途径。我们在每个途径都在有条不紊地执行。这推动了巨大的增长，这种增长确实是在有利环境中产生的阿尔法，但今年每个季度，超过一半的增长都是阿尔法。
是的，非常好。好的。稍微转向一些周期性的事情。今天我们谈论了很多的一件事显然是更加健康的IPO环境。你们可能对此有一些看法，但请告诉我们这是什么样子的，你们的销售渠道是什么样的。显然，并非所有这些都会立即转化为收入，但希望我们在你们的上市业务增长速度方面已经有所转机。那么，2026年的前景如何？
当然。到目前为止，我们今年表现不错。这是自2021年以来最有成效的一年，未来还会有更多。今年还会有更多，明年也会有更多。我们看到了持续的参与度。当然，你们都处于有利位置，可以对此有一个看法。我们认为我们处于非常有利的位置。我们有非常强劲的销售渠道，一些长期搁置的非常大的交易现在认为2026年可能会是合适的时机。
明白了。很好。好的，还有几分钟时间。我想了解你对资本管理的看法。这也是一个更偏向首席财务官的问题。去杠杆化一直是故事中非常重要的一部分。你们在这方面做得非常出色。我认为你们基本上达到了约3倍杠杆率的目标，所以进展非常好。既然你们可能已经接近（如果还没有达到）杠杆率目标，那么未来12到18个月的股票回购预期如何？你们总体上如何考虑资本配置？
是的。你们从我们这里听到的是专注于有机增长，但也有非常强劲的自由现金流故事。我们为“60规则”和运营杠杆感到非常自豪。这转化为我们超过100%的自由现金流。上个季度为110%，在我们为非常强劲的有机增长提供充分资金后，自由现金流约为20亿美元。那么，我们如何处理这些现金流？首先是渐进式股息。我们在渐进式股息方面一直非常可预测。我们一直在进行与员工稀释相关的回购。
你们已经看到我们做得更多。无论是我们在第四季度进行的ASR（加速股票回购）——在上一个10-Q中宣布，还是我们除了到期债务外还能够进行的一些债务要约收购。我们能够真正 opportunistically地进行各种操作。除此之外，如果在自建与收购的情况下有意义，我们当然会考虑补强收购。
明白了。好的。时间到了，我们就到这里。Sarah，非常感谢你。非常感谢你今天抽出时间和我们在一起。
非常好。