约书亚·霍夫曼（总裁）
亚伦·弗赖丁（首席财务官）
戴维·韦斯特伯格（派珀·桑德勒公司）
【突然开始】 不能谈论我们使用的GPT，因为我们才刚开始。我是戴夫·韦斯特伯格。我用ChatGPT写了这个。我负责生命科学工具和诊断领域的报道。今天和我们在一起的是Grail公司。非常高兴总裁乔希·霍夫曼和首席财务官亚伦·弗赖丁能参加。非常感谢两位的到来。我们将直接进入问答环节。
Grail是历史最悠久的MSAID公司。作为数据市场化的先行者，并且希望能获得FDA批准，你能谈谈这一先发优势吗？
当然。谢谢。首先，很高兴能来到这里。感谢你的邀请。很高兴见到大家。Grail成立于2015年，怀揣着改变癌症检测范式的远大愿景。当你思考我们如今的癌症检测方式时，会发现现有方法存在诸多不尽如人意之处。我们目前使用的五种单一癌症筛查测试仅能发现约14%的癌症病例，而约80%的癌症死亡病例源于那些我们根本未曾筛查的癌症类型。
因此，Grail致力于改变这一现状，我们通过早期验证的创新技术实现这一目标，并最终在2019年完成验证。我们在该领域遥遥领先。从一开始，我们就深知证据生成是一项艰巨的任务。筛查不同于现有疾病的诊断，其市场准入门槛和证据要求要高得多。因此，我们着手开展世界级水平的严格证据研究，包括病例对照研究、介入试验和随机临床试验。我们希望获得FDA批准，因为我们知道这将是巨大的竞争优势，为整个领域树立高标准，并使商业保险公司能够提供保险覆盖。
我们希望将产品应用于广泛的人群筛查。因此，我们开展了这些大规模研究，这为我们带来了显著的领先优势。我们可以利用收集到的数据不断改进我们的人工智能，这是我们测试的重要组成部分。它基于机器学习，使我们能够学习如何在实际临床实践中实施此类测试，与临床医生建立关系，并了解患者和临床医生对此类测试的需求。从监管机构和政策制定者的角度来看，我们需要采取哪些措施来改变整个范式，实现大多数癌症的早期检测。
我们的数据本身就很有说服力。我认为这也是我们在获得广泛市场准入之前能够建立领先优势的部分原因。我们建立了世界级的实验室，并在获得我们期望的广泛市场准入之前进行了一些资本投资。
很好。那么，除了明显的获批或未获批这两种结果外，FDA批准可能会有哪些潜在的标签？
这是个很好的问题。我们与FDA的模块化PMA提交已经进行了好几年。我们将完成提交，并将时间范围缩小到2026年第一季度。这将是FDA有史以来收到的最大规模的诊断测试数据提交之一，涉及超过10万名受试者，这是一个前所未有的庞大数据集。标签的制定方式是一个非常有趣的问题。我知道FDA正在考虑很多方面。
我们的测试原理是检测血液中异常甲基化DNA的信号，这些信号位于已知对癌症有提示意义的基因组区域。这些是肿瘤启动子和抑制基因周围的高甲基化和低甲基化DNA片段。我们发现这种模式在无癌人群中几乎从未出现过。当我们识别出这种模式时，它对癌症具有非常高的特异性，即极低的假阳性率，并产生极高的阳性预测值。但这只是针对癌症信号。然后我们将癌症信号定位到身体的不同器官和区域。
因此，我们可能会说，检测到癌症信号，预测起源于胰腺、卵巢、肝脏或胃。FDA从未为这种检测共享信号的测试创建过标签。我们已经检测出超过50种不同类型的癌症，实际上经过分类后超过100种，但我们进行了分组，我们的首席科学官将其分为19个预测类别。因此，标签的选择之一可能涵盖我们发现的所有癌症（超过50种）。另一种选择可能围绕癌症信号预测。
还有一种可能是，他们发现共享的癌症信号，然后列出我们发现的所有癌症类型，数量达数百种。因此，标签的制定方式有很多种，我知道FDA正在认真考虑标签中应包含和排除哪些内容。还有一种选择是，第一页列出我们发现的、FDA认为适合标注的肿瘤类型，第二页列出所有其他证据较少但我们多次发现的肿瘤类型。
因此，我认为关键在于我们能够返回任何我们得到的结果，FDA已经向我们保证了这一点。这才是真正重要的，因为我们仍在发现一些我们甚至从未在算法中训练过的癌症，因为它是一种共享的癌症信号。
非常有帮助。当我们查看Pathfinder 2研究时，从医生和指南的角度来看，你认为最重要的数据是什么？
是的。我认为，当你查看来自GALLERY或任何其他MSIT测试的大型数据集时，应该从两个维度考虑：公共卫生效益和测试性能。从公共卫生效益来看，一些最重要的指标是我们所说的癌症检出率。我们知道，目前一次筛查一种癌症的范式只能发现约14%的癌症。我们在试验中表明，当将gallery与标准护理筛查相结合时，总体癌症检出率提高了7倍以上。
让我重复一下。当将gallery与标准护理单一癌症筛查相结合时，癌症检出率可提高7倍。当加入前列腺癌（C级推荐）筛查时，检出率提高了3倍。因此，我们可以将癌症检出数量提高3倍和7倍，同时仅增加极少数假阳性。这是巨大的公共卫生效益。另一个公共卫生效益是我们发现了更多早期癌症。在Pathfinder 2研究中，我们发现的所有癌症中，超过一半处于1期和2期。
考虑到我们首次推出该测试时怀疑论者的说法——我们只会发现那些向血液中释放大量DNA的晚期癌症——而我们发现的癌症中超过一半是1期和2期，这是相当显著的。我们发现的癌症中70%处于1至3期。这些都是巨大的公共卫生效益。从个体性能角度来看，关键指标是假阳性率。以Cologuard为例，单一癌症筛查测试的假阳性率高达两位数。乳房X光检查、肺部低剂量CT、Cologuard的假阳性率为10%至15%。
能够发现超过50种不同癌症的Galleri的假阳性率为0.4%，比以往任何测试都低一个数量级。这是一个关键的安全指标。另一个关键临床指标是阳性预测值，即当你得到阳性结果时的可信度。Galleri的阳性预测值为62%，同样比以往任何筛查测试都高一个数量级。大多数阳性预测值在4%至9%之间。因此，如果你得到阳性癌症信号，那么你很可能目前患有癌症。
非常有帮助。我们看到，在功能健康或HIMS等平台上，你可能拥有一个非常合规的市场。当你已经进入这些系统时，考虑到订购你测试的用户往往在筛查方面高度警惕，你是否看到了这种双重效益？我想知道，投资者是否普遍低估了现金支付市场？
这是个很好的问题。我会请亚伦从重复测试的角度补充。我们建议每年使用一次Galleri。这是我们从经验中得出的结论。如果你考虑癌症的自然病史，我们所知的一切实际上都基于影像学，而现在我们知道影像学远非完美。当你观察癌症的这种生物信号时，癌症的发展阶段变化要快得多。因此，如果我们不每年进行测试，我们真的会错过很多进展非常迅速的早期癌症。我们看到年度测试的接受度非常好。
再以Cologuard为例，它上市多年后，每三年的重复测试率才达到30%。而我们的年度重复测试率已经远高于30%。因此，我们认为进展相当不错。在功能健康等数字健康领域，现在判断还为时过早。但你说得对，这往往是一个非常注重健康的人群，我们预计年度测试的依从性会非常好。至于投资者是否低估了市场，我认为你有一些自己的看法。
是的。正如乔希所说，我们已经与Function Health、Eberly Wells等一些数字健康平台建立了合作伙伴关系。我们在那里看到了一些增长，但这绝对是未来增长的领域，我们将继续学习和观察。他们的订阅用户群体是健康追求者，习惯于支付现金价格。因此，我们认为这是一种资本效率较高的增长方式，同时我们也在朝着美国和国际市场的广泛报销这一大目标迈进。
戴维，另一种思考自费市场的方式是它正在不断发展。随着人们进入高免赔额健康计划、雇主赞助的健康计划，你会看到更多的健康储蓄账户（HSA），雇主给消费者更多的钱，让他们自主决定如何使用这些钱，而不是规定特定的健康福利。这是一种不同的自费市场。因为这不是他们自掏腰包的钱，通常是税前收入。但如果他们选择将这笔钱用于Galleri，在我们看来，这就像是自费市场的一种趋势。
是的，很有道理。2025年，第三方支付者报销的Galleri测试占比是多少？获得私人支付者报销的关键里程碑或预期时间表是什么？
好的，首先。
是的。正如乔希所说，我们目前约60%的业务是自费。其余部分来自企业渠道，如自保雇主、人寿保险合作伙伴、急救人员等。因此，可以说目前约30%-40%的业务由雇主或人寿保险公司支付。对我们来说，获得FDA批准非常重要。我们相信，这将是我们与全国性支付者开始更多对话的契机。在获得相关立法和FDA批准后，我们将能够进入医疗保险市场，实现广泛的市场准入。
目前，Medicare Advantage可以自主决定支付项目，而传统Medicare需要法定授权才能支付筛查测试，这就是为什么结肠镜检查、乳房X光检查等都有专门的法律规定。国会中有一项法案，旨在授权Medicare为MSAID测试提供保险覆盖，我们希望这项法案能获得很大的 momentum，并有望在今年年底或明年年初通过。我们希望如此。再加上FDA的批准和Medicare的覆盖，我认为我们将在报销支付者方面取得重大进展。
明白了。MSN市场在过去一年中确实积累了 momentum，竞争可能会越来越激烈。那么，在这个可能会吸引越来越多竞争者的市场中，为了巩固产品并保持先发优势，你们有哪些战略举措？
首先，我们欢迎新的市场进入者。多年来，我们一直独自开拓这个市场。现在，Exact Sciences、Garden Health等公司进入市场，Keras、Freenom等公司也在谈论进入市场。例如，Exact Sciences的市场声音实际上对整个领域和我们都很有帮助。我们拥有迄今为止性能最好的产品，这是毫无疑问的。我们是唯一一家在实际筛查人群中进行验证的公司，而不仅仅是病例对照研究。因此，我们能够利用来自临床试验和实际应用的海量数据来训练我们的机器学习算法，这使我们具有巨大优势。
我们的性能无可匹敌。例如，Exact Sciences测试的假阳性率是Galleri的五倍，这是一个关键的安全指标。Garden Health的假阳性率是Galleri的三倍，这也是一个关键的安全指标。Exact Sciences的测试无法返回预测的信号来源，而FDA表示这是NEMSAID测试的关键要素。因此，我们认为我们拥有市场上性能最好的产品。我们的数据优势使我们能够不断升级测试，我们现在的PMA版本甚至比试验中的版本更先进。我们正在继续研发努力，不断提高性能并降低生产成本，所有这些都有坚实的科学基础。我们的研发能力已经得到了证明。
预计2026年年中进行的NHS Galleri研究，请确认数据是否正确。你认为这些结果将如何影响英国乃至英国以外的地区？因为我相信你可以将数据集带到世界任何国家，并展示其益处。那么，我们能从这次数据公布中期待什么？如何在全球范围内使用这些数据？
你提出了一个很好的观点。我们选择在英国进行这项研究有两个原因。其一，英国是单一支付者体系，能够与我们合作招募受试者。事实上，这项14万人的随机对照试验在10个月内就完成了招募。想象一下在美国进行这样的研究，我们可能五年后还在招募受试者。这真是令人难以置信。英国的数据非常严谨，通常适用于英国以外的许多国家。因此，我们相信，一旦我们获得完整的数据集，它将与欧洲市场、所有单一支付者体系市场，甚至澳大利亚、加拿大和亚洲等地区的对话非常相关。
数据将于2026年年中公布，包括连续三年的测试和一年的随访。这将是一项临床效用研究，主要终点是晚期癌症检出率的绝对降低，同时也会有完整的性能数据。这个数据集意义重大，再加上FDA的批准和临床效用数据，应该足以实现我们所期望的广泛市场准入和应用。
抱歉，我还没有充分问到亚伦的问题。随着FDA批准和NHS研究结果的公布，我们可以预见2026年和2027年对Galleri的需求将显著增加。你们在Research Triangle工厂进行了哪些投资以优化成本？是否还有大量资本支出？随着产量增加，你们如何看待毛利率的变化？我注意到在研究设施时，你们没有使用NovaSeQ XS。
是的，戴夫参观了我们的实验室，看到了整个自动化系统。这非常令人印象深刻。每次我看到它仍然觉得很棒。正如乔希所提到的，戴夫看到我们建造的这个设施目前可以处理100万个样本。我认为你在上个季度（第三季度）看到的调整后毛利率为55%，而前一季度的调整后毛利率为45%。这10%的增长归功于 volume。这是我们平台内置的固定成本杠杆。因此，我们已经进行了投资以实现规模化。
因此，当NHS、美国或其他国际市场的广泛准入实现时，这些 volume 将直接进入平台，我们无需进一步投资。你也看到该建筑尚未完全建成，因此我们可以将其扩展到总共600万至1000万个样本。因此，我们看到了巨大的增长和扩展机会。上个季度的数据表明，即使在平均销售价格（ASP）低于当前水平的情况下，我们也能实现50%至60%的目标毛利率。
在获得FDA批准后，我们需要谈谈报销问题。你能谈谈获得FDA批准后Medicare覆盖的时间表吗？
当然。前提是在FDA批准之前通过MSED立法。该立法基本上规定，Medicare有权为FDA批准的MSAID测试提供覆盖。据我所知，我们是目前唯一寻求FDA批准的公司。我听说其他公司表示将等待Medicare覆盖授权后再投资这些试验。时间表方面，我们计划在2026年第一季度向FDA提交最终方案。我们认为审查将需要12个月，因此假设在2027年获得报销。Medicare覆盖可能需要大约一年的时间进行全国覆盖分析和全国覆盖决定。该立法实际上将在2028年生效，并随着时间的推移逐步纳入Medicare，其中设定的价格与当时Cologuard的价格相当。这就是报销的运作方式。无论立法如何规定，他们在制定覆盖政策方面有相当大的自由裁量权。
因此，我们将看看覆盖政策的具体内容。但这就是我们目前预期的时间表，前提是立法在FDA批准之前获得通过。
我认为你们的测试更像Shield而不是Cologuard，但是。
是的。你可以想象，Medicare为一项多癌症早期检测测试支付508美元，而为一项单一癌症血液检测支付1400美元，这是极不可能的。因此，我认为，如果这项法案真的获得通过并成为法律，整个血液诊断领域的定价将会发生变化。
我们今天拥有的平台就是为了在这些较低的价格点实现我们期望的利润率而构建的。
500美元左右。
好的。你们与三星在亚洲市场建立了战略合作关系，并将Galleri引入加拿大。2026年国际市场的收入贡献是多少？
很好的问题。我们在去年年底推出了以色列市场，最近推出了加拿大市场。对2025-2026年的贡献很小。我们预计这些市场会有所增长，但仍处于国际扩张的早期阶段，尤其是与美国市场相比。到明年，我们在美国市场将已有五年的历史。三星合作机会非常令人兴奋，这确实使我们能够比预期更快地加速进入亚洲市场，我们找不到比三星更好的合作伙伴了。
这将从测试发送模式开始，他们将进入韩国市场，采用现金支付模式，建立能力，但他们真的希望这成为三星业务的重要组成部分。如果在韩国市场取得成功，我们可能会扩展到日本和新加坡。我们正在将具有约束力的条款清单转化为商业协议，希望完成后能有更多消息公布。这是一个我们非常兴奋的合作伙伴关系。
明白了。我继续问你。关于现金消耗，我认为今年的预期是2.9亿美元。未来几年的消耗节奏应该如何看待？
是的。我们刚刚完成了一次成功的PIPE（私人投资公开股票）融资，引入了许多高质量的投资者，我们对此非常满意。我们在那里筹集了3.25亿美元。如果三星交易完成并通过监管审批，我们还将从他们那里获得1.1亿美元。这将使我们的现金能够维持到2030年，远远超过乔希谈到的在美国获得广泛报销、NHS决定是否推广该测试的时间点。因此，一旦我们完成年度规划流程并进入明年，我们将提供2026年的消耗指导。
但我们相信，从目前的消耗水平来看，我们已经做好了充分准备，能够抓住眼前的机遇。
我认为这给了亚伦更多的灵活性去把握机会。因此，如果在数字健康或国际市场出现重大机会，我们现在有足够的灵活性去抓住它。
非常感谢。
谢谢。