彼得·R·奥尔萨格（首席执行官）
詹姆斯·亚罗（高盛集团）
好的，我们开始吧。我们很高兴欢迎拉扎德首席执行官兼董事长彼得·奥尔萨格再次参加会议，这是他连续第三次出席本会议。彼得于2023年10月1日担任首席执行官，并在今年1月1日担任董事会主席，此前他曾担任财务咨询业务首席执行官。在2016年加入拉扎德之前，彼得曾在花旗集团和奥巴马政府担任高级职务。再次非常感谢您的参与。
很高兴能参加。
好的，让我们直接进入正题。2025年即将结束，您担任首席执行官已超过两年，并且刚刚担任董事长一职，到目前为止，您获得的主要经验教训是什么？您最自豪的是什么？您认为拉扎德未来最主要的机遇在哪里？
非常感谢你，吉姆。我们昨天刚刚召开了全球财务咨询董事总经理会议。看到我们取得的进展真是太棒了。让我强调几点。我现在可以谈论我们所做的事情了，而在做这些事情的时候我还不太愿意谈论，那就是我们进行了大规模的转型。在咨询业务方面，2022年底有212位董事总经理，在过去两年中，我们与其中87位分道扬镳，然后招聘或晋升了91位。
这是我们文化转型的关键部分。在实现这一目标方面，我们已经走了很长的路，你可以从内部感受到我一直在谈论的商业和协作文化所带来的充满活力的能量。除了这种文化转型之外，过去两年我们进行了大量高质量的招聘和晋升，这些在某种程度上抵消了人员离职带来的影响（找不到更好的说法，姑且称之为稳定的清理），这意味着展望未来，我们的增长率应该会显著提高，因为现在我们新增人才时，不再需要填补离职造成的空缺。
这纯粹是增长。因此，我们对此感到非常兴奋。另一个反映这一点的是，我之前曾稍微提到过，但今天，由于上述原因，我们咨询业务的董事总经理中有40%处于加入公司的前三年。大量的招聘和人才晋升，以及人员离职，都是造成这一现象的原因。如果按照我们的计划推进，预计这一比例将下降到约30%，这更像是一个稳定状态。从40%降至30%的好处是每位董事总经理的 productivity 将增加约100万美元。因此，我们在 productivity 方面取得了巨大进步。我们已经超过了我们之前设定的目标，并且还有很大的提升空间。所以这是一个方面：文化、未来增长、生产力。
第二点是关于我们如何看待我们一直在拓展的市场。实际上，在我谈论这个之前，通常当你进行这些人员离职或转型时，你会经历一个J曲线，会有负面的一面。在过去几年中，我们能够在表面下完成所有这些工作，同时仍实现增长，我认为这非常令人鼓舞，包括现在所有这些都已过去，未来的道路也是如此。第二点是关于拉扎德的定位。
我们发现，如今客户对“情境阿尔法”（contextual alpha）的重视程度比十年前更高。现在，我所说的“情境阿尔法”是什么意思？咨询业务的“情境阿尔法”意味着进行分析，无论是并购方面的 accretion dilution 分析，还是资本结构方面的融资成本分析等。但除此之外，还要考虑高管层或董事会为做出良好决策所需考虑的所有其他因素，监管批准、背景、地缘政治因素等。我认为，“情境阿尔法”概念是拉扎德擅长的领域，如今客户对此的重视程度远高于十年前，因此我们对此感到鼓舞。
第三点是关于业务模式，我们在咨询业务方面大力拓展了与私人资本的联系。你可以从数据中看到这一点。2019年，我们咨询业务收入中约25%与私人资本相关，而今天这一比例已达到40%。我们有信心将这一比例提高到50%。这涉及一系列不同的事情。从我们的筹款业务来看，无论是一级市场还是二级市场，我们都看到了巨大的增长前景；我们的重组和债务管理团队现在除了债务人业务外，还拓展了债权人业务，结构更加平衡；还有我们的拉扎德资本解决方案团队、赞助商覆盖业务等等。
因此，在我所说的基础业务模式方面，我们已经做了大量工作。最后一点是关于咨询业务，然后我们会谈到资产管理业务。我认为2026年将是业务出现拐点的一年。我相信情况确实如此。我们有了新的领导层，我们的许多产品和策略都充满了令人兴奋的前景。
量化、系统性新兴市场股票、定制解决方案以及许多其他产品和策略，我们认为这些不仅展现出强劲的投资业绩，而且我们看到了非常可观和显著的资金净流入。在谈论这个话题时，我不妨简要岔开一下，然后再回到你的下一个问题。显然，我们今天早上发布了一份公告。大约一年来，我一直在说，大型委托管理业务中的委托管理部分与业务的其他部分有着不同的动态。
今天早上，我们宣布其中一个账户已关闭。这比我们预期的稍早一些。我们原本预计在2026年或更晚，但主要集中在2026年。因此，这可能比我们预期的早了几个月。好消息是，我现在可以有信心地说，鉴于这一事件现已过去，我们预计2026年业务将实现正资金净流入。未来更加多元化和重新定位的平台令人兴奋，因为除了这一个账户之外，我们对向客户提供的产品和策略非常有信心。
作为我们所看到的实力的一个例证，今年到目前为止，我们的资金净流入为87亿美元。因此，资产管理业务也有很多亮点。我知道这个回答很长，但拉扎德有很多值得期待的地方。
你已经回答了我很多问题，非常好。好的，那么这里有几个宏观层面的问题。正如你所谈到的，你在咨询业务方面大幅加强了高级银行家的招聘。或许你可以谈谈过去三年你招聘的人才类型，你在这些银行家中寻找什么特质，以及你认为未来最好的招聘机会在哪里。
因此，我们在优先事项方面有一个系统性的计划。显然，在招聘方面，你必须将优先事项清单与可招聘的人选以及他们是否适合公司平台相匹配。但如果你系统地看一下，在美国，除了我强调的对私人资本的投资（这对于为该业务创造有吸引力的收入基础是必要的，因为这比并购交易的收入流更加稳定）之外，我们还在许多关键行业进行了投资。
我举几个例子。消费零售行业，这是一个我们几年前业务并不强大但现在看到很多增长的行业。我们在体育媒体和娱乐行业进行了投资，这是另一个例子。我们在医疗保健领域进一步扩张。我们刚刚有三位新的工业银行家加入我们，这是北美的另一个例子。因此，我们基本上是系统地按照优先事项清单，寻找适合公司平台的人才，其中一些人以前曾在拉扎德工作过，现在又回来了，我们对此特别满意。
我认为这凸显了我 earlier 提到的文化转型。在美国之外，我们刚刚在丹麦开设了一个新办事处。对欧洲的这个机会感到非常兴奋。我们一直在英国和欧洲大陆扩张。然后，我认为中东的情况非常令人兴奋，我们在利雅得设立了地区总部，并从中获得了很多牵引力。我们也在阿联酋扩张。我认为我们在中东还有更多的增长空间。
我总是说，鉴于你职业生涯中所做的事情，你的背景非常独特。所以我想特别问你这个问题。你曾将美国描述为在人工智能上押下了历史上最大的经济赌注之一，高度杠杆化地押注其变革潜力。与此同时，美国的经济增长可以说是脆弱的，而且显然集中在科技行业。你曾谈到加强非人工智能行业作为一种“对冲”。你认为市场和政策制定者应该做些什么来促进这种多元化，并提高经济增长的韧性？
这是一个很大的问题。我会回答这个问题，然后也会稍微谈谈拉扎德在人工智能方面的情况，既然我们正在讨论这个话题。你看，美国经济越来越像是在人工智能上的杠杆赌注。从美国宏观经济的角度来看，今年到目前为止的增长确实存在很大分歧。经济中的人工智能行业增长迅速。非人工智能行业则不然。这就是我所说的它越来越像是对人工智能的杠杆赌注的意思。我不想过于简化，但这个赌注要么会得到回报，要么不会。如果得到回报，我认为整体增长将会没问题，但劳动力市场会有更多担忧。劳动力市场能够很好地适应缓慢发生的大冲击或快速发生的小冲击。劳动力市场不能很好地应对快速发生的大冲击。在这种情况下，如果一切都得到回报，那将是一场快速发生的大冲击。
我还没有给你提供任何解决方案，但另一种情况是这没有得到回报。我们最终会得到很多相当于“暗光纤”的东西，甚至可能比“暗光纤”更糟糕，因为大量资本正在流入数据中心和相关组件。在这种情况下，整体增长将更具挑战性。
我们可以把剩下的时间都花在相关的政策问题上。请允许我跳过这部分，转而简要谈谈拉扎德在人工智能方面的情况。我们显然致力于成为竞争对手中领先的人工智能赋能公司。我们一直在内部做大量工作，不仅要拥有一流的工具，还要进行文化转型和采用，我认为这对于赢得这场竞赛至关重要。我们还邀请了Perplexity的副手德米特里·舍瓦连科加入我们的董事会。他不仅在董事会层面，而且在与我们的人工智能团队直接互动方面都是一个极好的补充。我本人也大量使用这项技术。昨天在董事总经理会议上，我实际上有一个人工智能版本的自己接受了几个问题的采访，但我每天都在大量将其用于与业务相关的目的。
那么，你在并购监管环境方面有一定的专业知识。但现在感觉并购相关的监管环境好多了。或许你可以从更广泛的角度说明这一点，以及这对公司愿意考虑的交易类型意味着什么。在你看来，从监管角度来看，某些类型的交易是否仍然存在敏感性？
我想说的是，美国的监管环境正如我所说的那样，意义重大，因为围绕并购指南存在很多困惑，我认为这一直是一个干扰因素。美国的监管环境比“最大坏处”时代要宽松得多，但也更加政治化。因此，有很多事情可以通过这个过程，但仅仅与联邦贸易委员会或司法部的工作人员谈论赫芬达尔指数和市场竞争者数量已经远远不够了，还必须辅以白宫或内阁层面的战略。
因此，更多的事情是可能的，但这也意味着在华盛顿完成事情需要更多的细微差别。这就是我所说的“情境阿尔法”。因此，真正洞察什么可能是问题，什么不是问题，对我们的许多客户来说是至关重要的。例如，不仅是我，我们还邀请了帕特里克·麦克亨利，他非常有效地向我们的许多客户提供了关于什么可能是问题、什么不是问题的见解。
太好了。你已经稍微提到了赞助商复苏，但我想深入探讨一下。也许问题是，为什么今年，也就是即将到来的一年，在赞助商复苏方面与其他年份不同，是加速还是仅仅是资本循环需求的延续？
我认为2026年将会有所不同的原因是，一切都有其周期或临界点。我回想一下，我认为目前正在发生的是一种拉锯战，一方面是买卖价差或估值（相对于资产可能的出售价格、相对于其市值或相对于赞助商可能想要的价格），另一方面是向有限合伙人返还的分配收益（DPI）和现金。在这场拉锯战中，许多赞助商能够推迟处置其投资组合公司。但从许多有限合伙人的角度来看，这已经拖得太久了。如果你听听大型另类资产管理公司或更纯粹的赞助商的负责人的说法，他们说2026年他们预计会更加活跃。
因此，这不仅仅是我们的银行家的预期，也是这些公司的管理者的预期。而且这里面有一个内在的逻辑，投资者想要现金，而不仅仅是未来现金的承诺。
你们的英国和欧洲业务当然一直是财务咨询收入的强劲贡献者，尽管该地区面临一些挑战，伦敦股市也较为低迷。最近有一篇文章提到，2026年可能会出现大量的IPO浪潮。是什么因素让你对这一前景有信心？你们如何定位自己，以成为这些Pre-IPO公司的顾问？
拉扎德与许多IPO候选公司有着良好的合作。你具体是在谈论欧洲，我想是这样的。好的。欧洲的IPO。我们在欧洲拥有出色的IPO咨询业务。我想说的因素有几个。一是许多私营公司规模太大，无法通过IPO之外的方式进行控制权变更。因此，在欧洲，当企业价值达到100亿美元左右时，无论是通过赞助商交易，还是肯定通过二级或延续基金等方式进行配置都变得更加困难。因此，对于更有价值的私营公司来说，这是最自然的退出方式。
第二点是，特别是在英国，英国金融行为监管局（FCA）一直试图摆脱或简化流程，消除一些繁文缛节和障碍。因此，已经采取了一些监管措施。然后，我认为最后一个因素是“曼彻斯特宫协议”，该协议基本上指示英国养老基金投资更多的本地公司。这为IPO后端的需求创造了可能性。因此，综合所有这些因素，我们看到欧洲IPO市场的活动将会增加。
显然，我们已经强调过，这也是英国和更广泛欧洲的政策制定者和监管机构的一个测试案例，因为由于这些因素，他们有机会在IPO方面取得成功。他们是否会这样做还有待观察，但我们的预期是他们会。
你已经稍微提到了中东的机会。有多种方式可以让该地区的新资本来源产生交易流。你能否详细说明你如何定位自己以从该地区的咨询机会中受益？以及从你的角度来看，该地区最有前景的趋势、行业或资本来源是什么？
你看，这是我们全球扩张中非常令人兴奋的一部分。我们在当地拥有出色的团队。我想我一两个月前刚去过那里，所以联系非常紧密。当我们去拜访客户时，这一点很明显。我还想说，我们来自其他地区的高级银行家之间的联系也非常紧密。这对于特定行业很有帮助，显然能源是其中的一个重要组成部分，但现在已经远远不止于此。我举个例子。我们做了很多工作来与资本来源建立联系。
我们有一个专门的团队专注于主权财富基金。这是另一个例子，在许多不同的行业，我们与该地区的主权财富基金等资本来源建立了全面的联系，我们可以帮助发挥中介作用。这在科技领域非常有成效。最近甚至有一个游艇航运的案例。我的意思是，这涵盖了各个行业，因为该地区的主权财富基金希望从其经济角度投资于各种关键行业。关于这一点，我还有一件事要说，我不认为这会在未来一两个月内发生。
但如果你考虑未来一两年，完全有可能出现更广泛的地区和平协议，虽然我们不会称之为“亚伯拉罕协议2.0”。我们的预期是，如果这种情况发生，该地区的经济活动（已经很有吸引力）将大幅加速。因此，我们为这种潜在的可能性做好了充分准备，因为我们认为这是一个合理的情景。也许在未来几个月内不会，但从长远来看是有可能的。
好的，这很有趣。你提到咨询业务中并购与非并购的比例趋向于50:50。那么问题是，在非并购业务中，比如筹款、二级市场、资本解决方案和重组，你对2026年及以后最有信心的是哪些？在你所谈论的投资之后，非并购咨询业务还有哪些剩余的空白领域？
你看，其中最大的部分仍然是重组和债务管理，然后是我们的PCA业务（私人资本咨询业务）。我已经提到，由于公司之间的业绩差异扩大，我们认为重组和债务管理业务在2026年及以后将保持活跃。这意味着如今这些业务活动与其他活动的相关性可能与过去不同，无论如何，我们在该领域看到了对我们服务的大量需求。具体到PCA业务，我们有大量的野心，并且拥有一支出色的团队。
我认为，你应该期待我们的PCA业务在现有强劲基础上进行显著扩张，并增强实力和影响力。这既包括一级市场也包括二级市场，既包括美国也包括欧洲，乃至全球。因此，我们看到该领域有很多活动。我不认为我之前提到的私募股权退出（会影响并购业务）会显著影响二级市场业务的基本轨迹。我知道这一直是一个问题。我们认为，赞助商对二级市场的渗透率总体上仍然相当低或有很大的增长空间。因此，尽管缺乏其他退出渠道可能会对二级市场起到一定的推动作用，但二级市场作为私营公司常规选择的一部分，存在着潜在的需求。
克里斯·霍格曼实际上就在前排，所以我想这个问题对他来说会很有趣。他本月刚刚担任资产管理业务的首席执行官。你为他设定的关键优先事项是什么？你如何看待他的领导和合作在未来几年对拉扎德更广泛战略方向的影响？
首先，我想说的是，当我考虑资产管理业务的正确领导结构时，克里斯·霍格曼是每个人名单上的首选，他没有让人失望。因此，我想说，无论是在过渡期间，还是特别是自从他正式加入拉扎德以来，这在客户中反响非常好。在内部也反响非常好。因此，虽然才第二周，但开局非常强劲。这是第一点。第二点是，在未来的几个季度和几年里，你会从克里斯那里听到更多关于资产管理业务的愿景。
但我认为，这也是克里斯的任务所在，即在我们认为主动管理有意义且能够产生阿尔法的领域，利用我们现有的优势。我们已经能够证明这一点，特别是使用定量和系统方法，尤其是定量和系统方法、新兴市场股票、定制解决方案以及其他各种产品，我们认为主动管理的理论基础非常强大，而且我们的业绩也非常强劲。这就是我们在这些产品和服务中看到的资金净流入。这是第一点。
第二点是，克里斯也是一位人才磁铁。因此，我认为我们有机会重新投资于研究，尤其是研究，还有我们的投资组合经理和分销团队，所有这些都很强大，但我们总是可以追求更强的实力，我认为这非常令人兴奋，你应该期待未来几年的这种再投资。
最后，在我们的资产管理业务中，我们有很多机会确保我们尽可能地部署人工智能。这是另一个关键优先事项。我想说的第四点是，你们中的许多人可能知道，我们在巴黎有一个非常有吸引力的财富管理业务。我们看到未来几年在财富管理领域有很多扩张机会，也可能在另类投资领域，但尤其是在财富管理领域。
太好了。根据我的统计，你们现在有7只活跃的ETF，并且还有进一步的增长空间。是的，在美国，在美国。在未来一到两年内，ETF平台的成功是什么样的？你们如何将ETF整合到更广泛的业务中？
你看，ETF对许多类型的投资者来说非常有吸引力，因为它们的流动性和税收结构。我们看到有很多机会通过ETF结构扩大对拉扎德产品感兴趣和接触的投资者群体。因此，你应该期待在美国继续扩张，同时也进行地理扩张。我们已经在澳大利亚推出了ETF产品，但特别是在欧洲将会有更多产品推出。这些产品在美国推出后表现良好。我们预计它们会随着时间的推移而增长，因为这是一种投资者认为有吸引力的结构，而且结合了拉扎德品牌和我之前提到的在许多领域的业绩，在这些领域主动管理比被动管理更有意义。
所以，如果我不深入探讨资金流评论和2026年的指引，我会失职的。或许你可以分解一下资金流入和流出，并向我们强调一下，是流出真的在放缓，这让你有信心明年能实现资金净流入，还是流入也在加速？或者两者兼而有之。
因此，让我们再次将世界一分为二。我们有一个历史遗留问题，就是这个大型委托管理账户，我想上次我在这里的时候曾试图暗示过，这并不奇怪。时间稍微提前了一点，但并不意外。由于各种原因，该账户的收入占比非常小，费用率极低。所以现在把这个放在一边。
好消息是，这已经过去了，因此这是一个新的开始。正如我所说，除了这个账户之外，今年到目前为止有近90亿美元的资金流入。这让你对未来业务的实力有了一些了解，这是令人兴奋的。而且，正如我已经说过的，我们的大部分收入来自这个账户之外。
其次，关于资金净流入和净流出之间的平衡，我们看到资金总流入在加速。因此，这是一个重要的解释。在这些组成部分中，资金总流出也受到影响。在过去的一两年里，我们很大比例的资金总流出（与收入不成比例地大）来自这个账户或该类别。因此，我们一直在表面下所做的是，你已经看到除了这个账户之外的资金净流入，以及这个账户的资金流出。现在，既然这已经过去，所有这些都将更加浮出水面，你将看到不仅资金总流入非常健康，而且2026年的资金净流入也将非常健康。
太好了。你们的目标是将薪酬比率控制在60%或更低，实现这一目标的时间取决于市场情况。请帮助我们思考实现60%目标的路线图。有多少是在你们的控制范围内，有多少取决于市场背景。如果可以的话，也请评论一下不同业务的增量利润率。
你看，我认为有两点。这两项业务的运营杠杆有不同的关键驱动因素。我之前说过，在咨询业务方面，运营杠杆的最重要单一驱动因素是每位董事总经理的收入。我们在这方面取得了非常显著的进展。我们去年就超过了2025年的目标。今年到目前为止，我相信我们已经超过了这个目标，现在，从机械角度来看，正如我提到的，从40%降至30%的比例，每位董事总经理的 productivity 将再增加100万美元。这是在我们不做太多事情的情况下。但我们将继续升级人才，继续提高最低费用，继续优化委托选择，继续改进咨询业务的费用结构等等。
随着每位董事总经理的收入增加，你会获得运营杠杆，尤其是在非董事总经理的薪酬部分。因此，这是关键驱动因素。还有其他一些我们可以谈论的事情，但这是最重要的事情。然后，在资产管理业务方面，我认为产生运营杠杆的最重要因素是每个策略的规模。许多人谈论业务的整体规模。我不太相信这是利润率的主要驱动因素，而每个策略的规模才是。
克里斯将非常专注于确保我们摆脱那些规模不足且没有增长机会的产品和策略，投资于我们认为有机会的产品和策略，并扩大那些已经达到有吸引力规模但有进一步增长空间的产品和策略。因此，随着时间的推移，利润率有很大的提升空间。这还不包括人工智能可能在未来几年带来的任何转型影响。
最后一个问题。显然，你们的资本回报有所减少，你们一直在调整业务、招聘等，正如我们所讨论的。请更新一下你们从现在开始的资本回报优先事项。
是的，它们仍然和我之前说的一样，即对于 excess 现金，我们的目标是至少抵消递延薪酬计划带来的稀释。除此之外，在无机增长机会和去杠杆化之间存在一个权衡，这是我们的优先事项。老实说，我们在业务的两边都看到了很多有吸引力的、有利于股东的、能增强股东价值的无机增长机会。我认为过去我曾谈到过资产管理业务方面。咨询业务方面也有机会。我们会对此保持纪律，但我们确实认为增长机会是 excess 现金的一个非常有吸引力的用途。
好的，就到这里。非常感谢你，彼得。
谢谢。