Marc Montagner（首席财务官）
Ana Goshko（美国银行）
我是Ana Goshko，这里是美国银行2025年杠杆融资会议。我是负责科技和电信领域的高收益信贷分析师。我们非常高兴今天有SB Communications的首席财务官Mark Montagner参加。Mark，非常感谢您的到来。
感谢邀请。
好的。我们直接进入提问环节，看看能涵盖多少内容。但请确保最后留一些时间，以便全面了解SBA的近况。我想从这个问题开始：贵公司今年的站点开发活动非常强劲，是什么推动了这一活动？
服务业务显然有一定的周期性，我们的业务与一家运营商挂钩，该运营商需要在2026年第二季度前满足覆盖要求。因此，他们一直非常积极地推进站点建设。这是服务方面的情况。在租赁方面，我认为我们看到了活动的增加。第一季度我们完成了900万美元的租赁，第二季度800万美元，第三季度1000万美元。所以我认为趋势是积极的。你可以看到2022年和2023年出现了大规模的资本支出浪潮，无线运营商推出了5G，他们获得了10倍的容量增长，现在他们只需要扩大覆盖范围，部署更多5G以扩大覆盖面积，填补一些容量缺口。
因此，我们对持续增长的申请量感到非常满意。势头良好，我们对2026年充满信心。
好的。在最近的电话会议上，你们谈到5G用例的 proliferation（扩散）越来越多。你可以详细说明一下。同时，作为其中的一部分，固定无线接入（FWA）显然是运营商正在扩展的领域，并且势头强劲。从您的角度来看，FWA对网络的负担有多大？对SBA的增长前景而言，它是多大的驱动力？
我希望我能回答这个问题。我们是房地产公司，所以这是被动的房地产业务。我们出租铁塔上的空间以及基站的场地，用于放置设备、光学设备、发电机、太阳能电池板、电池等。因此，对我们来说，网络上的流量本质上是一样的。我们无法看到网络中的数据包来源。我认为整个行业都在讨论，固定无线接入显示出巨大的容量需求。固定无线接入用户可能比手机用户多使用20到25倍的容量。
无线行业今年将新增超过1000万固定无线接入客户。显然，这给网络带来了巨大负担，这对我们来说是好事。
好的，这可能与FWA相关，但运营商一直在推动向更多农村市场扩展。您能谈谈这些市场的农村程度吗？您是否认为固定无线接入是其中的关键驱动力？
说实话，我们看到运营商在扩大覆盖范围。我不知道这是固定无线接入还是针对手机用户。但我认为SpaceX进入这个业务对我们有好处。他们花费200亿美元从Dish购买频谱。我认为长期来看是好的，因为如果你看看SpaceX或Starlink将要推出的下一代低地球轨道卫星（Leo），它将处于更低的轨道，延迟更低，容量更大，终端更小，新的迷你终端非常小。突然之间，你花200美元买一个终端，
插上电源，10分钟内你就可以看Netflix或进行Zoom通话。显然，在农村地区，这可能成为固定无线接入的竞争对手。这可能会推动运营商扩大其工作区域。因此，我对SpaceX进入该业务感到乐观，因为它将成为一个新的参与者，总体上对行业有利。
好的，你们最近的一次电话会议中有一个有趣的评论，谈到无线混合网络确实让无线运营商更清楚他们应该在哪里放置宏基站。
是的。我们从一家运营商那里听说，他们突然在一个没有覆盖的地区看到了大量来自卫星的信号 ping（ ping）。那么建造一座铁塔可能是合理的，对吧？因为那里有需求。所以是的，这在另一方面有所帮助。
好的，很棒。另一个话题：SBA最近宣布与Verizon达成新的长期协议（MLA）。在最近的电话会议上有很多相关问题，但请简要总结一下。你们也与AT&T有MLA协议。
正确。
是的，该协议签署于2023年。这些MLA协议之间有何异同？我知道部分内容可能未披露，但请谈谈结构，以及这些协议对SBA的好处和你们需要做出的让步。
如果你看看当今无线行业的结构，有三家无线运营商，他们的收入增长率是个位数。他们需要建设更多容量，扩大覆盖范围。他们将不得不部署6G。因此，与我们这样的铁塔公司签订全面的MLA协议是合理的，因为作为交换，运营商承诺一定的用量，他们可以获得更好的价格。但从我们的角度来看，我们获得了未来的最低增长率，因此他们可以控制成本，我们可以为增长率设定一个底线，并且如果他们需要更多容量，我们还有上行空间。
这也使他们能够更快地推出下一代容量或覆盖，因为有了价格清单。你知道在铁塔上部署的成本，修改的成本，新租赁的成本。这基本上使我们的关系从供应商关系转变为合作伙伴关系，而不是每次他们使用铁塔都需要重新谈判租赁。这对我们所有人来说都更便捷。
好的，另一个问题是关于美国业务的。SBA对Dish的敞口有多大？我们之前的会议中提到Dish试图退出铁塔租赁，你们的同行已经提起诉讼。你们在这方面的情况如何？
对我们来说，每年约5500万美元。2025年的租赁增长非常少，我们假设2026年为0。2027年将有2500万美元的流失，2028年2500万美元的流失。合同总敞口为1.1亿美元。他们目前的租赁款项是按时支付的。所以我认为这对我们来说不是问题。
好的。他们一直试图退出租赁，但我认为这将引发诉讼。
是的，我显然不能对此发表评论，但我认为我们的敞口有限。所以我们在这方面没问题。
好的，很棒。现在转向国际业务。你们最近完成了对Millicom在五个中美洲国家铁塔资产的最后一部分收购。包括危地马拉、洪都拉斯、巴拿马、萨尔瓦多、尼加拉瓜。现在你们是中美洲最大的铁塔运营商，对吧？为什么这是一笔合适的交易？鉴于你们在中美洲的规模，有机或无机增长潜力如何？
这些是我们已经运营的地区。我们喜欢这个地区，因为它已经整合为两家主要运营商：Millicom和Claro（卡洛斯·斯利姆的公司）。5G的部署率仍然很低，我们与Millicom谈判达成了15年期的美元租赁协议，包含 escalator（租金递增条款）和基站承诺。我们在已经运营的市场锁定了中高个位数的增长率。我们支付了11倍EBITDA的价格。所以我认为这是一笔有创意的交易，估值合理，合作伙伴优秀。
到目前为止，资产整合进展顺利。我们对这项交易非常满意。
好的，该地区的无机增长潜力如何？
你是说并购吗？现阶段我们并不打算在新兴市场扩张。我们非常满意在中美洲的地位。我们的业务约80%在国内，20%在国际。国际业务中，15%在巴西。我对巴西长期非常看好。巴西是矿产、农产品和石油的大型出口国，它将一直是增长市场。其人均GDP在新兴市场中非常高，是拉丁美洲最大的经济体。我们正在经历固网运营商破产，其无线业务被其他三家无线运营商瓜分的整合过程。
因此，过去几年我们面临用户流失，2025年和2026年还将看到更多流失。但长期来看，5G部署率不到50%，巴西对我们来说将是一个增长市场。这只是未来几年需要经历的过程。但长期来看，我们对巴西充满信心，但现阶段我们不打算在新兴市场进行更多并购。
好的，那么发达国家市场呢，比如欧洲？
我们喜欢欧洲。你可以想象，每当有铁塔组合在某处出售时，我们都会签署保密协议并进行评估。我个人对欧洲的担忧是，大多数市场有四家运营商，正在整合为三家。法国、英国或意大利市场。通过网络共享，可能会从四家无线运营商减少到两家。因此，如果你是私募股权公司，私人公司，你可能以非常有吸引力的估值购买资产，通过杠杆获得很好的回报。
对于上市公司来说，购买面临用户流失的资产非常困难，因为每个季度都要报告更多流失，稀释收入增长率。因此，我们当然关注欧洲，但尚未找到合适的机会。我们宁愿购买像Millicom这样的资产，锁定中高个位数的增长率，签订15年美元合同，也不愿进入可能面临流失的市场。
明白了。那么综合来看，2025年合并站点租赁的有机收入增长指引约为2%，其中仍包括部分Sprint的大规模流失。但随着Millicom铁塔的加入，Sprint的流失开始减弱，以及新的Verizon MLA协议。你们未来的有机收入增长目标是什么？
美国市场方面，我们一直提到"3 + 3 - 1"模式：3%来自租金递增，3%来自新租赁，1%来自非Sprint的流失。因此，美国市场的增长率可能在中个位数。拉丁美洲的中美洲业务是中高个位数增长。巴西目前在2025年和2026年面临流失，但过了未来两三年，巴西也可能实现中高个位数增长。
好的，EBITDA利润率目前在68%左右，这令人羡慕。铁塔行业运营效率很高，但还有进一步提升盈利能力的潜力吗？
绝对有。首先，坏账影响了我们的一般及行政费用（G&A）。由于美国和海外的一些破产情况导致坏账，这将被清除。其次，我们的服务业务非常强劲，而服务业务的EBITDA利润率不是70%，而是15%到20%。其增长速度超出预期，给整体业务带来了压力。中美洲业务目前的利润率略低，但随着租赁增加，几乎100%的收入将转化为利润。
因此，这将推动EBITDA利润率再次上升。所以利润率有上行空间。
好的，是否有更多剥离资产的可能？你们最近出售了一些加拿大铁塔。
Brendan在2024年1月成为首席执行官，我同时担任首席财务官时，我们宣布了投资组合审查，目前仍在进行中。我们审视每个市场，发现在有规模的市场，EBITDA利润率更高，因为与运营商有更好的对话，并且G&A固定成本能更好地被更大的业务量覆盖。因此，我们出售了阿根廷、哥伦比亚、菲律宾和加拿大的资产。目前还有少数资产。如果能以合适的价格 monetize（变现）一些小市场的资产，我们可能会这样做，但目前没有具体行动。我认为我们对目前的国际业务组合（主要是中美洲和巴西）感到满意。
好的，转向资本结构。你们最近调整了净杠杆率目标，从7.0-7.5倍调整为6.0-7.0倍。值得注意的是，自2022年底以来，你们已经处于6-7倍的区间，已有三年。所以实际上只是将目标下调到你们过去三年维持的水平。此外，你们表示计划过渡到投资级发行方。我有几个问题。一年前，当你们在这里时，SBA明确表示不想追求投资级评级，因为喜欢不必遵守投资级要求的灵活性，评级机构总是希望听到"我们致力于投资级"，而你们希望保留并购和股东回报的灵活性，并对当时的资本成本感到满意。你们有票面利率3%左右的无担保债务，尽管这是在低利率环境下发行的（2021年）。那么，为什么从希望保持灵活性转变为现在希望成为投资级发行方？
投资级地位是自然而然实现的，我们并未刻意追求。三年来，我们的杠杆率一直低于7倍。标普在春季改变了对铁塔公司的评级方法，他们关注到铁塔行业有三个客户，长期合同，这些客户（投资级）贡献了大部分收入。他们的指引是，如果杠杆率低于7倍，有担保和无担保债务的比例低于50%，就可以升级为投资级。
因此，公司层面获得了投资级评级。我们三年来一直将杠杆率控制在7倍以下。在当前利率环境下，投资级债券的利率可能比非投资级低75个基点。我们过去在ABS市场融资，但现在投资级债券可能比ABS证券更便宜。因此，成为投资级有成本优势，而且不会失去太多财务灵活性，因为我们三年来一直将杠杆率控制在7倍以下。
我们为Millicom交易投入10亿美元，杠杆率仅增加0.2倍。截至10月底财报发布时，我们今年已回购3.25亿美元股票。我们有足够的能力支付股息、继续提高股息和回购股票。因此，我们对转向投资级感到满意。
好的，你们有7.5亿美元票面利率1.88%的ABS票据，预计偿还日期是2026年1月。ABS市场喜欢看到按期偿还，尽管这不是硬性到期日。
是的。
你们会将其再融资为无担保债务吗？这是否是标普要求降低有担保债务比例的一部分？
明年初，我们将进行大规模投资级债券发行，以将有担保债务与无担保债务的比例降至50%以下。我们有20亿美元的循环信贷额度，可能在1月动用循环信贷来为ABS再融资，并在2026年通过大规模投资级债券发行来偿还定期贷款B和循环信贷。
好的，惠誉最近首次给予你们全面的投资级评级，他们通常是第一家给予投资级评级的机构。但穆迪仍将你们评为中低BB级（Ba2发行方，Ba3无担保）。穆迪方面有什么进展？你们与他们沟通过吗？
我们与他们沟通过。我显然不能评论他们的具体方法，但他们有自己的方法论，必须坚持。我们保持对话，不知道结果如何，但我们已有两家投资级评级，现阶段足以进入投资级市场。
好的，你们表示这不会限制股东回报。目前年化股息约为4.75亿美元，股票回购预算是多少？
让我们算一下。过去两三年，EBITDA约为19亿美元。去年的现金利息支出3.75亿美元，今年股息4.75亿美元，现金利息支出3500万美元，维护性资本支出5000万美元，增长性资本支出2亿美元，剩余约7亿美元现金可用于回购、还债或并购。2023年在加息环境下，我们偿还了6亿美元债务，并购支出1亿美元。去年回购2亿美元，并购3亿美元。今年截至财报日已回购3.25亿美元。
我们认为股价有吸引力。资本分配的目标是创造长期价值。如果有有吸引力的并购机会，我们会进行投资。目前国内并购因私募竞争和资产稀缺而非常昂贵。我们认为我们的股票有吸引力，因此回购是有意义的。派息率约35%，未来几年可能会继续以两位数增长股息，并进行回购。
好的，还有两分钟。请谈谈2026年的展望，你最兴奋的是什么，有没有我们没谈到但你想让听众了解的事情？
2026年的指引将在2月底的下一次财报电话会议上公布。就业务本身而言，这个业务已经存在35年，还将再存在35年。看看我们在康涅狄格州、长岛、佛罗里达、加利福尼亚建造的一些铁塔，分区法规非常严格。运营商需要更多容量和覆盖，这是一个极好的业务。除了谷歌搜索业务，这可能是目前最好的业务。该行业可能面临三个逆风：一是加息环境下再融资（如1月到期的ABS，票面利率1%，11月还有12.5亿美元票面利率1%左右的ABS），再融资利率可能在5%，这对AFFO和每股AFFO造成压力，但最终会解决。二是用户流失，美国从4家整合到3家运营商，给收入增长带来压力。三是资本支出浪潮，回顾无线行业30年，资本支出占收入的比例在15%-25%之间波动。周期总是：运营商购买频谱，部署新一代技术，获得10倍容量增长，削减资本支出，填满容量，然后周期重复。
今年大运营商的资本支出占收入比例可能为14.5%，是历史最低水平。6G将会到来，FCC将在2027年拍卖C波段和S波段频谱，无线运营商将不得不推出新技术，因为世界正走向无线化——固定无线接入、AI、TikTok等等。因此，我对行业感到乐观。这三个逆风（资本支出、流失、利率环境）将在未来两三年内消退，因此我对铁塔行业的长期前景非常看好。
好的，这是一个很好的结束语。Mark，非常感谢您的参与。
谢谢，Ana。感谢邀请。
保重。