Jeremy Hofmann（首席财务官）
Stephen Ju（瑞银）
好的。我想我们已经开始直播了。好的，我们现在开始。我是瑞银互联网团队的Stephen Ju。坐在我左边、各位右边的是Jeremy Hofmann，他担任Zillow的首席财务官。欢迎来到此次会议，Jeremy，感谢你参加。
感谢邀请我参加。
好的，非常棒。那么我们就从最开始说起。长期以来，Zillow一直以其品牌、庞大的受众和互动资产而闻名。因此，一个重要的问题一直是，你将在何时以及如何真正利用这些优势来打造一个庞大、可持续且盈利的业务。或许你可以谈谈迄今为止的发展历程，以及在打造住房超级应用的道路上所处的阶段。
当然可以。Zillow成立至今已有近20年。我想说，在最初的15年左右，重点主要是打造品牌、建立受众群体，打造我们认为消费者会喜爱的产品，同时吸引房地产专业人士来接触这些消费者。所以这确实是最初15年左右的重点。在过去大约五年左右的时间里，我们主要通过传统的 leads 生成来实现 monetization。我们真的专注于努力让交易变得更容易。包括租赁、购买、出售和融资。我们这样做有几个原因。
第一，我们认为，当交易（无论是租赁还是买卖）更加数字化、无缝化和一体化时，消费者体验会更好。第二，这是一个相当大的商业机会。很多资金最终在交易时易手。因此，这两方面的结合使我们专注于真正帮助搬家者更轻松地搬家。这转化为了非常好的财务业绩。第三季度，我们的总收入同比增长了16%。而这是在一个非常糟糕的住房市场中实现的，这种情况在过去几年一直持续，但在某个时候将会改变。
但我们的收入增长了16%。我们的待售业务收入（包括住宅和抵押贷款）在糟糕的住房市场中增长了10%，同时租赁业务增长了41%。因此，我们打造的业务组合比五年和十年前更加多元化。这确实是一个很好的增长算法，不仅在2025年，而且在未来很长一段时间内都是如此。我们在实现所有这些的同时，还保持了良好的成本控制。我们的收入增长了16%。在本季度，我们的利润率也扩大了200个基点。
当我听到“超级应用”这个词时，当我听到公司谈论超级应用时，我总是认为有多种实现方式。是的。你现在可能无法谈论整个产品开发路线图，但可能还有其他事情即将发生，因为你已经有大量的深度驱动流量，对吧？
是的，没错。我们对过去四五年所做的事情感觉非常好。我们认为，增长算法已经很好地设定，可以实现我们今年早些时候提出的中期目标。但我们不会止步于此。就像我们确实相信，我们作为品牌在消费者心中的地位，为我们提供了比现在所做的更多的机会。我们正在将公司打造为不仅能在这个中期周期环境或中期目标中实现增长，而且能在更远的未来实现增长的公司。大约一个月到一个半月前，我们宣布了一款名为Zillow Pro的产品，它基本上是将我们开始为增强型市场中的消费者和经纪人打造的所有优势，进一步推广到所有经纪人和所有客户。
所以这开始变得令人兴奋。甚至超出了我们正在谈论的内容。
是的，我的意思是，在Zillow Pro中，有“影响力范围”的概念。对吧。那么我们可以谈谈这个吗？以及你如何探索支持经纪人的平台？
是的，是的。Zillow Pro确实还处于早期阶段，我们大约一个月前宣布了它，现在还处于alpha阶段，甚至还没到beta阶段，所以还有很多东西需要学习。但我们正在努力做的是，我们已经成功地为访问Zillow的人们打造了出色的消费者体验，并与优秀的经纪人合作来满足这些消费者的需求。Zillow Pro实际上允许我们为所有经纪人和所有类型的消费者提供这样的服务。Follow Up Boss是我们几年前收购的领先的客户关系管理系统（CRM）。我们将其作为基础产品。
我们正在添加经纪人品牌和高级个人资料。我们正在增加经纪人不仅能与在Zillow上遇到的客户，还能与他们影响力范围内（即Zillow之外）的客户建立联系的能力，并使用我们提供的所有工具，将其带给你的整个客户群。这非常强大。对吧？退后一步看，Zillow将继续为这些经纪人提供优秀的消费者，即准备进行交易的消费者。现在我们还为他们提供管理整个业务的工具。
好的，那么你就像是他们的数字代理机构。这样说是不是太冒昧了？
我认为可能。这不是我们思考它的方式。我认为我们要做的是提供优秀的消费者，即那些希望进行交易的人，然后为你提供管理业务的出色工具。
明白了。我认为Zillow在打造住房超级应用方面执行得相当不错，并且在我们所说的住房市场“触底反弹”期间推出了增强型市场。如你所说，收入增长在十几%左右。EBITDA利润率在扩大。租赁业务同比增长加速至40%以上，并且实现了GAAP盈利。那么，与行业相比，业绩表现出色的驱动因素是什么？
对Zillow来说，过去几年真的非常不错。尽管住房宏观环境充满挑战，在过去三年中，我们每年的房屋销售量一直徘徊在400万套左右，我们正处于过去40多年来住房周转率最低的水平。因此，我们所处的运营环境极具挑战性。然而，我们的表现相当不错。在十几%的增长，在具有挑战性的住房市场中，我们真的感到自豪。我们实现这一目标的方式一直是一致的，而且感觉非常可重复。在我们的待售业务中，我们继续扩大这些增强型市场。这推动了增长。
在增强型市场扩张的基础上，继续扩大Zillow Home Loans。这推动了增长。将Follow Up Boss推广到更多人手中。我们的高级列表产品Listing Showcase增长非常好。与去年相比，新列表数量增长了一倍以上。再加上我们的新建房业务表现也相当不错。因此，综合来看，我们打造的业务比五年和十年前更加多元化。这真的是一个很好的增长算法，不仅在2025年，而且在未来很长一段时间内都是如此。
我们的租赁业务增长非常好。今年全年，该业务的增长一直在加速。第一季度租赁业务增长33%，第二季度36%，第三季度41%，我们预计2025年全年增长40%以上。因此，当你把所有这些放在一起时，增长算法感觉非常好，而且我们认为，不仅在2025年，而且在进入2026年及朝着我们的中期目标迈进时，它都是成功且可持续的。
明白了。逐个谈谈这些产品。第三季度，增强型市场占连接量的比例上升到34%。那么，扩展这种体验最困难的部分是什么，是产品准备、运营一致性还是经纪人赋能？投资者应该关注哪些里程碑信号？
我们的增强型市场实际上是一种市场进入策略，所有出色的消费者体验和经纪人体验都在这里融合。正是在这些增强型市场中。我们大约3年前开始这项工作。在测试阶段，它仅在四个市场推出了一段时间。截至第三季度末，我们所有连接量的34%都通过这种体验完成。因此，在过去几年中，我们已经很好地扩展了它，但我们还有很多工作要做。我认为对各位来说一个很好的里程碑就是了解通过这种体验完成的连接量百分比。
第三季度为34%，我们预计年底将达到35%以上，然后我们的中期目标是75%以上。因此，在推出这些市场时，我们还有很长的路要走。但我们对能够比三四年前更快地前进感到非常满意。
是的。
从现在开始，扩展的限制因素实际上是确保我们正在建立顶级经纪人合作伙伴与Zillow Home Loans贷款官员之间的关系。这种关系必须非常好。这实际上取决于Zillow能否打造出色的抵押贷款体验。因此，这必须是出色的消费者体验，必须是出色的合作伙伴体验。在抵押贷款方面，你真的只有一次留下第一印象的机会，尤其是在我们所看到的住房市场触底反弹的环境中。因此，我们在推进速度方面非常谨慎，以确保我们兑现抵押贷款的承诺。
好的。住房贷款方面，购房贷款发放量同比增长57%。对吧。那么这种增长的主要驱动因素是你刚才谈到的，还是有其他你可以拉动的因素来推动这种增长？
我想说主要的增长驱动因素是增强型市场的扩张。
是的。
因此，随着我们将更多的连接基础转化为这种增强型市场体验，Zillow Home Loans随之而来，并继续实现相当不错的增长。我们在整个增强型市场组合中看到了两位数的采用率。这非常好。不过，我们仍然相当小，因此57%的同比增长非常出色。我们很高兴能够在艰难的住房市场中实现这一目标。但从现在开始，还有很多工作要做，增长的杠杆将继续是增强型市场的扩张，继续打造真正好的可负担性工具和金融优先工具。
那些来到Zillow进行预先构思、资格预审或预先批准，然后再去见房地产经纪人的人，这是另一个非常有趣的增长杠杆。理想的情况是，我们在Zillow特定客户方面做得非常好，并且开始有机会在房地产经纪人的影响力范围以及他们在Zillow之外实际遇到的人中赢得业务。
明白了。好的。Follow Up Boss。它已经演变为增强型市场的CRM支柱。那么Follow Up Boss中的哪些AI功能让你感到兴奋？
我们大约在两年前收购了Follow Up Boss。它是领先的CRM，在2023年底收购它时，我们认为它是最好的CRM。我们只是试图增强它。当时，我想说我们大约50%的首选经纪人基础在使用Follow Up Boss。因此，在收购之前，它已经有了很好的安装基础。现在，实际上所有首选经纪人都在使用Follow Up Boss。所以当你说支柱时，没错。它确实是为我们的首选合作伙伴和增强型市场提供支持的基础软件。
我认为我们能够做的事情主要有两点。第一，我们通过更多的AI功能真正增强了产品开发，所有这些都是为了让经纪人的工作更轻松。想想房地产经纪人。他们想完成交易，想进行交易，想和客户出去，不想做琐碎的任务，不想写通话总结，不想整理任务清单，不想在通话时做笔记然后必须写下来并放入他们的CRM中。
现在我们通过AI为他们完成所有这些工作。因此，你有出色的基础功能集，你有我们使用AI开发的一系列生产力工具。接下来，我们将把他们的Follow Up Boss数据集与我们的Zillow消费者数据集结合起来。当你把所有这些放在一起时，对房地产专业人士来说，这是一个非常有吸引力的宣传点：出色的CRM，一系列非常酷的AI功能让你的生活更轻松。现在你可以开始使用Zillow数据来进一步帮助你更好地了解你的客户群。
明白了。那么租赁收入同比增长41%，我认为多户住宅增长了62%，对吧。那么哪些驱动因素对2026年的增长势头更重要，仅仅是扩大房产数量吗？我想你现在大约有69,000套多户住宅，还是通过升级的广告套餐或其他产品来加深钱包份额？
是的，我想或许先回顾一下租赁业务。以及我们的战略是什么？因为它在这个类别中是独特的。我们实际上正试图找到并汇集全国所有的租赁房源。包括单户住宅出租和公寓楼。租赁市场没有MLS。没有组织性的中央力量来分发内容。所以我们试图成为那样的力量。截至9点30分，我们现在有250万活跃房源。这在该类别中是最多的。但我们可能仍有30%、35%、40%的库存有待获取。
因此，我们已经汇集了比任何人都多的房源。但我们绝不是完成了供应方面的工作。我认为这个策略非常有吸引力，因为租房者希望能够在一个地方看到所有的库存。这就是我们试图做的。我们已经为此努力了很长时间。当你建立供应并建立差异化的房源集时，你可以开始建立差异化的消费者需求。因此，结果是一个双边市场开始形成。我想说，我们在租赁业务中看到的结果是建立在这个双边市场开始运转的基础上的。
我认为全年的结果都非常强劲。第三季度，我们的租赁业务增长了41%。我们的多户住宅（即大型公寓楼）的房产增长了47%，多户住宅收入增长了62%。
是的。
所以所有这些都非常好。从现在开始，我们认为我们仍然只是触及了表面。因此，机会仍然是增加更多供应。有很多多户住宅楼和出租房屋我们还没有放到Zillow上。我们需要做到这一点。我们需要继续为这些合作伙伴提供非常好的投资回报率，让他们有兴趣在我们这里花更多的钱。所以我们也会继续这样做。在消费者需求方面，只需构建让租赁变得更容易的产品。租赁仍然是一个相当困难的过程，我们应该并且计划开发让租赁对消费者来说更容易的产品和项目。
明白了。那么让我们把刚才谈论的内容整合到明年的预测和预期中。我想你预测明年收入将再次实现十几%的增长，利润率也将扩大，尽管住房背景疲软。那么，是什么潜在的公式使这一切成为可能，以及在我们谈论的算法中，哪些是更持久的杠杆？你如何为Zillow的下一阶段增长奠定基础？
是的，我们在11月的电话会议上说过，我们预计2026年的情况类似。我们显然会在2月提供更新的指引，但希望至少能让投资者对2026年的情况有所了解。这个公式相当一致。我们预计待售业务将在增强型市场扩张、Zillow Home Loans扩张、Follow Up Boss扩张、Showcase扩张的推动下继续增长。所以在某些方面这听起来可能很枯燥，因为它确实只是我们已经实施的策略的延续。然后再加上非常好的租赁业务，它将继续很好地增长。
这使我们有信心，无论宏观环境如何，2026年看起来都会很好。这就是我们的计划。我想说这是在收入方面，在成本方面。在过去三年中，我们一直一致认为我们的固定成本基础目前处于良好状态。我们基本上是说，我们将保持持平，再加上不可避免的工资和软件等方面的一些通货膨胀。在过去几年中，我们做得很好。2025年我们做得很好，我们预计2026年也会做得很好。
如果我们在固定成本基础上保持纪律，继续增长收入，我们就能以更快的速度增长利润，因为我们的大部分成本基础都在固定成本桶中。
是的，这是一个旁向的问题。作为一个永远的乐观主义者，我想考虑一个不是触底反弹的住房市场。你和我都一样。是的。那么，如果我们开始看到某种复苏，宏观环境对你有帮助而不是阻碍，那会是什么样子？
是的，我认为这对我们来说是一种加速器。我不会说我们每天早上醒来都期望因为我们可以控制的事情而增长。团队非常清楚，我们非常清楚不要等待宏观环境。让我们继续增长，继续做我们正在做的事情。在充满挑战的住房市场中实现十几%的增长，我们真的很自豪。如果宏观环境确实复苏，那将是一种加速器。因此，或许可以结合我们今年早些时候公布的中期目标来考虑。我们说过，基于我们的战略，在没有任何宏观复苏的情况下，待售业务有10亿美元的有机收入，基于我们目前的战略，我们认为租赁业务有5亿美元以上的收入有待获取。
所以这给了你15亿美元的有机收入。然后，如果住房市场回到中期周期环境，我们认为这将为我们带来另外13亿美元的增量收入，这将极大地推动我们的增长。但无论宏观环境如何，我们显然都喜欢我们正在做的事情。
明白了。好的，这是科技和AI会议。所以我们必须谈谈AI。好的。我想我们所有人都看到Zillow是第一个集成到ChatGPT中的房地产应用程序，或者是他们演示文稿幻灯片的一部分。那么你是如何看待的？我想这是另一个流量进入Zillow的入口，增量机会是什么，以及在潜在颠覆方面我们应该担心什么？
是的，我们在新技术和任何范式转变方面都非常努力，我们将在所有这些方面努力。我们在OpenAI方面就是这样做的。他们联系了我们。我不会把日期说得完全准确，但我想说大约在9月中旬或更早一点，他们说，“嘿，我们将在10月7日举行演示日。我们给你五周时间。你能和我们一起吗？”好吧，让我们紧急行动，让一些最优秀的人参与进来。我们能够做到。只有少数几个人能够跟上他们的步伐到达演示日。
我想他们最初有超过20家公司，后来减少到少数几家。这对我来说（作为非产品经理或工程师）意味着我们能够以与OpenAI相同的速度开发的质量和速度。因此，我们对此真的很自豪。当我们考虑OpenAI、ChatGPT和其他LLM的潜力时，我们将其视为机会。我们认为我们拥有独特的数据、围绕交易的独特战略、强大的品牌和参与度高的受众。我们认为我们与这些公司合作良好，而不是将其视为破坏性威胁。
部分原因是我刚才阐述的，另一部分原因是房地产是一个非常复杂的垂直领域。对吧。它的购物周期很长，受到严格监管，非常本地化，而且交易频率很低。因此，综合所有这些因素，我们非常有信心，像ChatGPT之类的工具将成为我们接触更多客户的机会。但最终，我们在Zillow内部能够提供的服务比在Zillow之外所能做的要强大得多。
是的。
最后但同样重要的是，随着我们与OpenAI和ChatGPT的合作更加紧密，我们可以将这些经验带回Zillow的网站和应用程序中。因此，你会感觉搜索体验、交易体验比一年、两年、三年前更加LLM驱动。
是的。谈到你内部引入的东西。那么你如何在公司内部与员工一起部署AI，而不仅仅是面向外部消费者？在内部，你认为这项技术有哪些好处？
我认为在内部，我们关注消费者功能、运营商功能，员工是我们的三大工作流程类别。我们只是在提高人们的效率，我们在整个组织中都看到了这一点，比如公司的每个职能部门都有AI冠军，这些人与我们的技术团队密切合作，找出最佳用例。但最终，我们发现自己在各个方面都更加高效，这真的很强大，尤其是在我们快速开发产品、事情发生巨大变化的环境中，我们发现自己在各个方面都在提速。
因此，这在这方面是一个巨大的推动力。在内部，我们还在AI方面投入了大量精力，以提高贷款官员的生产力。我们不雇佣房地产经纪人，但我们与房地产经纪人密切合作。我们正在寻找方法让AI也提高他们的效率，就像我们在Follow Up Boss中谈论的那样。
我想你 earlier 暗示你将努力保持成本基础，即固定成本基础在相对平坦的水平。那么这在这方面有帮助吗？
我认为这有帮助，是的。我认为它更多地是加速的推动力，而不是我所说的削减成本的结果。但能够看到这些AI工具，知道每个人都在借助这些工具变得更快、完成更多工作，这绝对是有帮助的。
好的。所以这让你更加敏捷。
是的。
好的。我想稍微转换一下话题到现金流，我想你在第三季度引入了一个新的自由现金流指标。那么请给我们解释一下背后的想法。
是的，对于一家正在成为可持续盈利公司的企业来说，这只是自然的演变。我们希望确保清晰，投资者能够清楚地了解我们产生的现金。今年到目前为止，我们产生了2.95亿美元的现金，但我们只是想确保人们能够轻松获取这个指标，因为我们正在发展壮大。
明白了。我想你也已经清偿了所有可转换债券。那么请给我们解释一下你的资本配置理念，以及你对股票薪酬的看法。
是的，我们在5月清偿了最后一批可转换债券。我们现在没有可转换债券债务了。这是2025年资本结构的首要任务。第二优先级是确保我们通过股票回购来抵消股票薪酬。今年到目前为止，我们已经回购了4.38亿美元的股票，我们非常高兴，因为我们已经能够抵消稀释。总的来说，我认为股票回购计划对我们来说是一个很好的工具。我们在该计划上的终身支出已超过20亿美元，每股价格低于50美元。
我认为这非常强大。这是我们未来将继续 opportunistic 使用的工具。当我考虑从现在开始如何建立资本基础时，我们总是希望拥有10亿美元以上的净现金，用于 opportunistic 增长，以及在雨天（如果出于某种原因再次发生疫情或类似情况）使用。但从那时起，我们确实将股票回购视为一个重要工具，尤其是在市场混乱时期。
明白了。好吧，希望未来的宏观环境更加合作。但是，让我们展望一下。现在是2026年12月。我们坐在这里，讨论过去12个月可能发生的事情。对吧。那么你认为我们会谈论Zillow在过去12个月中取得了哪些成就？
这是个好问题。在这样的时期，很难预测。但我希望我们在这里。我今天谈到的很多事情，我们都取得了巨大的进展。我觉得这个策略非常合理。我认为执行得相当好。但我们还有很多事情要做。所以我的希望和期望是，我们在待售和租赁业务中继续实现非常好的收入增长。我们继续以成本纪律实现这一目标。一年后，我们坐在这里，对2027年可能发生的事情以及我们在接下来一年中开发的所有新事物感到兴奋。
明白了。好的。我们就到这里。
太棒了。
非常感谢。
谢谢你的。