Paul Bullington
我们非常高兴今天Unity集团能参与我们的会议。还有公司首席财务官Paul Bullington。我们还有公司投资者关系负责人Bill Dutullio也和我们在一起。所以不多说，Paul，欢迎。感谢你今年再次参加我们的会议。
是的，很高兴来到这里。这无疑是我们最喜欢的会议之一。
好的，很高兴听到这个。你们是我们最喜欢的发行人之一。
太棒了。是的。
所以在我开始问答之前，你有没有什么开场发言，或者你准备好开始了吗？
没有，没有。我的意思是，除了，你知道，我们当然对与Windstream的合并已经完成并告一段落感到非常兴奋。我认为，你知道，我们还处于初期阶段，仍然是100天、120天左右，你知道，进入合并后的日子。所以仍然是早期阶段，但我认为，你知道，我们有了一个很好的开始。我认为领导团队真的很好地团结在了一起。我们注入的新领导层，特别是在Kinetic部门，John Harabin以及他带来的一些在消费者方面有经验的人，我认为整个组织都非常欢迎他们，而且他确实迅速投入了工作。
所以我们现在很高兴能深入这个新的篇章。是的。很好。
好的，所以我想我就从这里开始。关于Windstream整合的最新情况。公司有三个独立的部门。所以有Kinetic，这实际上是传统的电话公司。我这么说并不是贬义，因为它实际上是宽带公司，但是。
但它确实有100年的历史传承。
是的，传统电话公司2是光纤基础设施，这实际上是Unity光纤资产以及Windstream原有资产的组合，然后第三个是Unity Solutions，实际上是管理服务。也就是管理服务业务，你们最近将其更名为Unity Solutions。
所以。
因此，存在将这三个部分分别货币化的潜在可能性。我想，正如我们将在后面的讨论中谈到的，投资者和分析师确实会基于这三个部门对公司的部分业务进行评估。考虑到这一点，你们实际上在多大程度上整合这三个部门？或者相反，你们是否在努力保持它们相对独立，以保持战略灵活性？
是的，所以我们肯定将这些业务视为某种程度上模块化的，这既是为了战略灵活性，也是事物自然发展的结果。我的意思是，如果你想想Kinetic业务，Unity之前没有需要与Kinetic整合的消费者业务。我的意思是，显然将这些业务结合在一起后，网络覆盖范围更广了，这对公司是有益且增值的。你知道，你拥有一个更广泛的网络，可以支持所有三个部门。但Kinetic确实是一个独立的业务，并且将保持独立。
至于光纤基础设施，我们正在整合你提到的那两个部分。所以我们正在做大量工作，将Windstream的批发业务与那些传统的Unity业务（Unity Fiber、Unity Leasing）整合为一个更广泛的全国性和区域性光纤基础设施业务。所以那里肯定在进行整合，然后Unity Solutions也是相当模块化的。所以我认为你会看到这三个部门保持一定的独立性和一些战略灵活性。但我们肯定会在有意义的地方进行整合。那主要是在公司层面，比如财务、人力资源和IT，当然在这些方面做了很多整合工作以提高效率，所以在有意义的地方提高效率，但在部门之间保持一定的模块化和灵活性。
好的，是的。
那么关于成本协同效应，你能帮助我们提供一些迄今为止已经实现的数字以及仍然预期的数字吗？
是的，我的意思是，同样，现在还处于早期阶段，所以大部分工作还在前面。但我们仍然有一个目标，即在交易的前三年内实现1亿美元的年化协同效应。所以其中很多是公司层面的协同效应，你知道，包括一些人员编制和类似的事情，这些可以很快实现。但还有很多是长期的。比如IT系统，你知道，整合系统需要一点时间。我们的很多协同效应来自于将我们支付给其他第三方的网外服务流量转移到我们自己的网络上。
这也需要一点时间。通常还需要一些网络梳理，也许还需要花费一点资本才能实现。所以需要一些时间。所以我们还处于早期阶段，但我们仍然期望在三年期间实现1亿美元的协同效应节省。
现在深入谈谈部门情况。在Kinetic部门，Unity从网络元素资产的被动所有者转变为现在的主动运营商。作为其中的一部分，你们真的希望加快光纤到户的建设。为了提供背景，我认为目标是到2029年底达到350万户家庭覆盖。你们目前大约有180万户。所以如果简单计算一下，我认为你们目前的建设速度大约是每年20万户。
而你们确实需要将其提高到平均每年40万户。那么，这个增长何时开始？你们将如何实现？以及你们的峰值覆盖量会是多少？
是的。所以，是的，所有这些数据都是准确的。我们的目标是到2029年覆盖350万户家庭，目前是190万户。所以我们需要做一些工作才能达到目标，而且我们正在加快建设速度，你知道，正如我们所说，今年开始时的建设速度可能比我们希望的要慢一些。但这与Kinetic部门的基础设施有关，需要做好准备，才能让建设引擎全速运转。
我们正在采取的措施是，我们正从几乎完全依赖内部施工团队转向更多地混合使用外部施工团队。我们会保留内部团队，但我们只是用大量的外部团队来扩充。我们已经与多家大型建筑服务提供商签订了协议。我们希望引入之前没有合作过的提供商，他们有能力达到我们需要的建设水平，并在未来三到四年内做出数量和价格承诺，以确保我们能够执行建设计划。
所以我们一直在引入这些承包商。然后还有，你知道，我们必须加快设计和许可引擎的速度。我们还需要建立一个控制中心，以管理更大规模的建设和更多的外部承包商团队，确保我们能够掌控局面。所以所有这些都需要一点时间来落实，但这并不是什么复杂的事情。我认为我们公司有很多人有大规模建设光纤的经验，知道如何大规模建设光纤。
所以我们非常有信心，明年初我们将能够达到所需的建设速度。所以明年第一季度，也许第二季度，我们将达到所需的建设速度，以实现2029年350万户家庭的目标。是的。其他提供商的建设规模比这更大。所以我们想要做的事情并没有先例，也没有超出常规。我们只需要建立基础设施来加快速度。
好的，所以下一个问题是关于覆盖成本和建设成本。Windstream历史上引用的光纤到户覆盖成本我认为是行业内较低的，大约为650美元。这在很大程度上归因于他们在光纤回程方面的投资，甚至是光纤到节点，这使得最后一段连接的成本比许多其他运营商的成本更低。但由于通货膨胀，这个成本已经上升了。而且你还谈到引入这些外部团队，这是实现目标的关键。
但另一个问题是，你们现在是否正在扩展到那些可能在光纤方面没有相同程度前期投资的地区？所以如果把所有这些因素放在一起，我们应该如何看待未来的覆盖成本？
是的。所以同样，你提到的所有事实都是准确的。Windstream的历史战略覆盖成本，即战略覆盖成本，战略意味着非补贴覆盖，一直在600到650美元的范围内，我认为这是行业领先的。这得益于几个因素。一是有效利用内部团队。他们能够因此降低成本。然后是你提到的前期投资，Kinetic在五六七年前就投资了光纤到节点，基本上是光纤到数字用户线路接入复用器。
这覆盖了其覆盖范围内95%的家庭，光纤到节点。所以在整个覆盖范围内几乎无处不在。所以我们将能够在整个建设过程中，直到2029年覆盖350万户家庭，一直利用这一点。所以那些前期在光纤到节点方面的投资带来的成本优势，我们将能够继续利用。这将帮助我们，这是帮助我们继续保持我们认为从行业基准角度来看非常有利的覆盖成本的部分原因，预计2026年及以后将在850到950美元的范围内。
所以仍然是非常强劲的覆盖成本，这使我们能够获得，你知道，我们认为这些覆盖的投资回报率非常强劲，当你看整体混合时，我们通常期望的投资回报率在高 teens（十几）左右。所以有些更高，20%以上，有些可能更低。但15%是我们设定的投资回报率底线。所以，你知道，综合起来，平均投资回报率我称之为高十几。但Kinetic的历史成本上升的原因是，第一，Kinetic首先做了低垂的果实。
所以，他们采取了非常类似“瑞士奶酪”的方法，去寻找最低的覆盖成本，很多与架空线路有关，而不是地下线路。当我们深入到更广泛的区域时，我们将遇到更多的地下线路。这将推高成本。然后就像我们谈到的，也像你提到的，我们也引入了很多外部承包商。现在我们能够以我们认为对外部承包商来说非常有吸引力的价格引入这些外部承包商，但比我们保留内部团队的历史成本要高一点。
所以这两个因素确实推高了覆盖成本。但我们仍然认为，在850到950美元的范围内，从行业覆盖成本基准来看，仍然远低于行业水平。
好的，所以本地有线无线融合现在又成为了一个趋势。
是的。
你们，或者说Kinetic，与AT&T无线有合作。这种关系是如何运作的？Kinetic客户对这种与AT&T无线的捆绑或联合营销的接受率是多少？
是的。好的，所以我们确实与AT&T有合作关系。这是一种联合营销协议。Kinetic决定走这条路，因为完全的移动虚拟网络运营商（MVNO）路线需要更多时间和更多资本投入。所以这是一种更快、更简单的方式，我们认为可以利用融合的一些优势。所以基本上，协议的运作方式是，既是Kinetic客户又是AT&T客户的消费者，在Kinetic账单上会有20美元的补贴。
AT&T补贴其中一半的信用额度。所以一半由Kinetic（即Unity）承担，一半由AT&T承担。我们看到，这还处于早期阶段。我们开展这个项目大约一年左右。所以仍然是一个较新的项目，但我们看到了强劲的采用率。我们的附着率在低十几的范围内，我想说，我们认为这是积极的。所以这部分业务正在稳步增长。目前约有35,000到40,000名客户参与其中。我们看到的结果与预期一致。
我们看到参与这种捆绑的客户的流失率有显著改善，平均改善约50%。所以这是一个优势，而且我认为在我们的覆盖范围内与一些大型有线电视公司竞争时，通过这种计费捆绑营销是有优势的，尽管他们有完整的MVNO服务。但我认为最大的影响确实在流失率方面。而且这也不是难以解除的，因为它实际上只是一种计费捆绑。
除此之外没有真正的数据整合。所以如果需要的话可以解除，但我们对这种关系非常满意，并且它正在带来回报。
好的，所以目前的宽带竞争激烈程度如何。
是的。
你们的光纤覆盖渗透率，在已经部署的地区，我认为接近29%。那么，你们认为可以将其提高到多少？然后你能否评论一下你认为目前宽带竞争的激烈程度如何？
是的，所以Kinetic覆盖范围内的竞争格局是我们在合并时非常看好的一点。我认为与其他行业同行相比，它非常有优势，我认为这是Kinetic业务部门对Unity的关键优势之一。就我们看到的竞争压力而言，我认为我们在DSL方面看到了一些。我认为固定无线和有线电视都有一些更积极的竞争行动。所以我认为我们的DSL计划容易受到影响。我认为在光纤方面我们看到的竞争压力要小得多。
好的，我会注意时间，所以我可能会跳过几个我们预先计划的问题，但现在关于Kinetic部门的最后一个问题。目前市场上有两笔消费者方面的光纤到户并购交易。Verizon正在收购整个Frontier，然后AT&T正在收购Lumen的过度建设光纤。这两笔交易仍在等待完成。它们非常不同，因为Lumen保留了受监管的ILEC资产和网络，他们表示这些资产有长期的现金流。
Unity是否对这两种交易结构中的任何一种持开放态度？当你们考虑潜在的货币化机会时，这两种结构中的任何一种对你们都适用吗？
关于Kinetic的简短回答是肯定的。我认为我们对所有创造价值的机会持开放态度。我们感到兴奋的一件事是，似乎有多种模式和结构可以实现价值创造或价值实现。所以我认为我们对任何能为股东创造价值的结构都持开放态度。
好的，现在转向光纤基础设施业务。我想我们每个会议都必须提到AI。所以，是的，刚刚提到了。很好。但你们谈到了超大规模现金预付交易作为市场扩张的支柱。你能谈谈渠道、这些市场的类型吗？在很大程度上，你们是主动寻求这类交易，还是有很多主动找上门来的交易？
是的，AI机会是真实的。它正以非常真实、非常令人兴奋的方式实现。我认为这是一个代际机会。我认为我们还处于早期阶段，所以很多还在未来，但它似乎是一个代际机会。我从事这个行业有一段时间了，见过很多起起落落，但我认为自从iPhone出现并真正推动了对光纤的大量使用和需求以来，我还没有见过像这样的事情，特别是几年前的光纤到塔。
但AI需求对我们来说正以很大的方式显现出来。所以我们在最近的 earnings call 中谈到了超大规模需求的渠道规模。我们认为总合同价值为17亿美元。我们预计这将继续增长。这是一个动态的渠道，所以有些交易取消，有些交易加入。但我们预计这个渠道将继续增长。这个渠道主要由暗光纤交易组成，我们预计将以IRU格式构建。所以IRU格式并不新鲜。
对超大规模企业来说不新鲜，对行业来说也不新鲜。这是典型的大型暗光纤交易结构，但基本上是预付租赁。现金预先流入，可以抵消为交付光纤可能需要投入的大量资本支出。我们在第二季度财报中宣布了1亿美元的交易，该交易在第三季度初签署，几乎完全使用现有资产。所以这种交易对Unity来说非常有利于现金流，因为我们能够利用现有资产。就这种需求如何实现以及我们是在追逐它还是它来找我们而言。
我的意思是，两者都有一点。显然我们认为这是一个巨大的机会。所以我们的销售团队非常专注于与这些提供商建立深厚的关系，建立我们不仅了解他们现在的需求，而且了解他们未来需求的关系，并能够与他们合作，以合作伙伴的方式帮助他们满足需求。所以我们当然在寻求这些关系并发展这些关系。但这些买家非常聪明。他们了解光纤格局，了解参与者，特别是他们正在合作的有规模的参与者。
他们通常知道谁在哪些地方拥有资产。所以当他们有一个项目即将到来，或者可能在我们拥有资产的地区有潜力时，他们通常会来找我们。或者如果需要的网络目前不存在，特别是在靠近我们现有市场的地区，他们也会来找我们。
好的，那么转向Unity Solutions，它被描述为非核心业务，你能谈谈该业务的自由现金流状况，以及什么样的公司会是它更好的所有者吗？
是的，所以Unity Solutions业务，我们将其描述为非核心，不是因为我们不喜欢它或它不是一个好业务，而是因为它与我们的主要理念不一致，我们希望成为光纤的所有者和运营商。Unity Solutions几乎完全使用其他人的网络来提供服务，他们提供的服务是托管服务、软件即服务、安全即服务类型的解决方案。它为业务带来了可观的现金流。所以我们预计它在未来很长一段时间内都将是业务的自由现金流生成者。
就Unity Solutions业务的资本密集度而言，是10%到15%。我的意思是你必须进行一些投资。这些投资主要围绕平台。你提供的解决方案，你不是在投资网络，而是在投资平台。所以我预计未来几年资本密集度将保持相当稳定。至于谁可能成为该业务更好的战略契合者，我认为可能是这些类型的托管服务解决方案的纯提供商，或者我认为拥有大型宽带网络的所有者，如果他们的投资组合中有这些解决方案，可能会对该业务感兴趣，你可以将Unity的很多网外业务整合到你自己的宽带网络上，在很大程度上，我认为可以获得显著的协同效应。
所以我认为这两类参与者中的一种，我认为，多年来你已经看到了一些这样的交易，比如Masergy或Nitel，类似类型的业务，不完全相同，但在托管服务方面类似的业务。其他网外业务，你知道，多年来被这样的参与者收购。是的。好的。
而且我知道Kenny Gunderman，首席执行官，通常不避讳指导投资者如何看待公司的估值。既然我们已经讨论了所有部门的部分基础，你认为Kinetic的可比公司是什么，比如Frontier，以及光纤基础设施业务，你认为市场会给Unity Solutions什么样的倍数？
是的，所以我们历史上公布过倍数。我们最近没有公布任何相关数据。所以我认为你可以回顾一下我们之前谈到的一些倍数。但我认为Kinetic业务，你知道，Frontier显然是一个基准交易和估值，Ziply交易我认为也是投资者可以参考的，特别是在Kinetic消费者业务方面。在光纤基础设施方面，从估值角度来看有点挑战，因为我们最近看到了一些交易，但最近看到的更大的交易更多是出于销售或困境销售的性质。
所以我不认为它们是很好的可比对象。我认为我们仍然非常相信，优质的光纤资产，即密集的自有光纤网络，拥有大量的经常性收入基础，可以获得更高的价值。我认为我们开始看到这种兴趣回到光纤基础设施领域，特别是围绕AI超大规模需求，我认为这正在为该领域创造更多兴趣。所以你知道，我们认为光纤基础设施在估值方面有一些顺风。Unity Solutions作为更多的网外托管服务业务，我们曾经谈到过3到5倍的基准范围。
该业务的EBITDA倍数为3到5倍，这是我们历史上公布的，我会坚持这个范围。好的。
然后现在转向资本结构，DIC资本结构以及光纤建设计划的资金。你们已经进行了ABS，是8.4亿美元的光纤基础设施ABS，但你们谈到了在ABS市场上30到40亿美元的总规模。
所以。
下一步是什么？我认为下一步是考虑一些本地市场，即消费者市场的ABS。那么能够利用增量ABS的时间是什么时候，以及这可能需要在资本结构中采取哪些其他举措。
好的，是的，所以我们对ABS非常乐观，如果你一直听我们讲话，你会听到我们过去谈到过这一点。所以我们对ABS持乐观态度，因为那里的资本成本相对较低，以及ABS融资的一些其他特点，很大一部分是投资级的，我们认为这有助于使其稳定，并且在高收益市场可能出现动荡时可能仍然可用。所以我们喜欢将ABS添加到投资组合中。我们计划扩展ABS。
最可能的下一步可能是在Kinetic覆盖范围内建立ABS，特别是针对消费者资产。我们之前已经公开说过几次，但我们在这方面做了大量工作，并且正在顺利推进，我认为可以实现这一目标。所以我预计2026年上半年，我们可能会准备好并有能力将Kinetic ABS发行推向市场，如果我们想的话。但这需要大量的工作。这不是你可以在一夜之间完成的事情。
有很多监管方面的工作。很多基础权利需要转移或重新创建到你要进行ABS的SPV中。当然，必须与评级机构合作，让他们对资产和现金流感到满意、了解并能够评级。所以有很多工作要做，但我们一直在做很多这样的工作并为此做准备。我必须明确表示，我们不认为ABS是我们资本结构的完整解决方案。我们将其视为资本结构的一个附加和增强部分，考虑到我谈到的一些特点。
但我们打算保持对多个债务市场的健康 access 和健康的资产组合。既有ABS，也有公司高收益债券。我们希望确保我们能够健康 access 所有这些债务市场，我们认为从长远来看，能够 access 多个市场是我们资本结构的一个很好的解决方案。在规模方面，我可以快速介绍一下。但我们公开表示，短期内超过10亿美元。我们刚刚完成了2.5亿美元的交易，这是大约四年来光纤ABS交易的最窄利差。
所以我们对这笔交易非常满意。所以如果你从10亿美元中减去这部分，还剩下7.5亿美元以上。我会这样描述。所以大约7.5亿到10亿美元左右可能是我在短期内看到的ABS规模，可能主要来自Kinetic部门。然后长期来看，我们谈到了30到40亿美元的容量。不一定说我们会使用所有这些容量，只是试图确定我们看到的容量规模，如果我们能够完成建设并真正推动渗透率，特别是从Kinetic业务中产生大量现金流，随着时间的推移可能会更多。
但我们肯定看到长期有30到40亿美元的容量。然后你知道，我们如何 access 这一点将随着时间的推移而确定。但我们希望以一种有计划和深思熟虑的方式进行，作为整体资本结构的一部分。好的。
然后再问一个问题。杠杆率，我认为你已经明确表示杠杆率可能会先上升然后下降。这只是由光纤建设驱动的，必须预先为建设提供资金。那么你预计杠杆率何时达到峰值，以及在什么水平？
是的，所以我们计划经历一个投资周期，就像我们在五六年前，2017到2020年在光纤基础设施领域所做的那样，当时我们的资本密集度超过50%。我们将在Kinetic经历一个投资周期，这将导致杠杆率在一段时间内上升。但我们有一个长期的愿景，即在建设的另一端，我们将能够产生自由现金流并开始去杠杆化。
这需要一些时间，我们已经谈到2029年是我们达到350万户家庭的目标。所以这是我们建设周期的大致时间跨度。我认为前期的资本密集度会更高。所以当你接近周期的后端时，我预计我们将开始产生自由现金流，并能够开始考虑去杠杆化，但这需要一些时间。所以我不想暗示这将是一个快速的过程，但我认为这是业务正确的战略轨迹。
我认为Kinetic网络的光纤化是我们的战略要务。我认为从长远来看，这将带来回报。
好的。那么有什么总结发言吗，你对进入2026年最兴奋的是什么？
嗯，我肯定认为，你知道，我们对合并完成以及所有相关的事情都已过去感到兴奋。当然对此感到兴奋。我之前提到过，AI超大规模机会是多么令人兴奋，处于经济和技术革命的变革之中，这当然令人兴奋。然后是Kinetic网络的光纤化机会，以及我们认为这将带来的竞争优势，还有我们认为光纤到户资产总体上存在的兴趣，这对我们来说也很令人兴奋。
好的。Paul和Bill，非常感谢你们的参与。
非常感谢。谢谢。是的。SA。