Peter Stern（首席执行官兼总裁）
Nathan Feather
各位下午好。非常感谢大家的参与。我叫Nathan Feather，是摩根士丹利中小盘互联网分析师。今天很高兴能与Peloton首席执行官Peter Stern一起。非常感谢您的参与。
谢谢邀请，Nathan。是的。没有。
在我们开始之前，有一个关于重要披露的简短说明，请访问摩根士丹利研究披露网站：www.morganstanley.com/researchdisclosures。如果您有任何问题，请联系您的摩根士丹利销售代表。说到这里，您加入Peloton大约已有一年时间，我想请您简要回顾一下第一年所做的改变以及到目前为止的主要收获。
好的。让我向您介绍哪些方面发生了变化，哪些没有。很多方面都发生了变化。我们制定了新的增长战略。在过去给股东的几封信中，我已经在财报中传达了这一点，但您知道，我认为我们现在有一个稳健的多年计划，让这项业务重回增长轨道。我们推出了全新的产品线——Peloton交叉训练系列。我们不仅推出了所有新的家用产品，还推出了公司有史以来第一条商用产品线——Peloton Pro系列。因此，在一天之内，我们推出了9款新产品，而该公司之前只有5款产品。
我们推出了以Peloton iQ为核心的新软件平台，这是一款人工智能驱动的个人教练，使我们一夜之间在提供人工智能驱动的个人健身教练方面跃居世界领先地位。我们推出了一系列新的合作伙伴关系，推动我们朝着成为全面健康服务提供商的方向发展。我们极大地扩展了分销足迹，包括在全美100家Johnson健身与健康商店开设微型门店，同时也扩展了国际分销。我们加强了领导团队，在供应链和营销等领域进行了一些关键调整。最后但同样重要的是，在过去一年中，我们的净债务减少了一半。这就是发生变化的很多方面。有些事情没有改变。是的。我们对会员的关注以及对他们成果的承诺，在过去一年中无疑得到了加强。我和我的团队仍然坚定地致力于前任开始实施的对股东的承诺和财务纪律。所以这些事情没有改变。
至于我学到的东西。我了解到，对于会员来说，Peloton不仅仅是一家 cardio（有氧运动）公司。我们是一个他们喜爱、信任并依赖的品牌，能为他们提供灵感，而且他们期望我们提供除了自行车、跑步机或划船机之外的更多运动方式。好的，很好。
过去一年发生了很多变化。如果我们展望未来几年，您希望Peloton能成为什么样的公司？
所以，愿景始于我们现在的状态。我们现在拥有的是一流设备、人工智能驱动的直观软件、世界上无与伦比的真人教练以及数百万会员组成的支持性社区的神奇组合。如果展望未来，我要指出的是，尽管我刚才描述的画面很美好，但我们使用的“色彩”仍然很少。我希望我们成为全面的健康服务提供商。这意味着什么？这意味着不仅要从有氧运动扩展到力量训练（我们在短时间内已经取得了惊人的进展），还要扩展到心理健康等领域。例如，您可以从我们最近收购呼吸应用程序的小举动中看到这一进展。随着时间的推移，还会扩展到睡眠领域，甚至康复领域。
您可能已经看到我们在10月初宣布与特种外科医院的合作关系，以及在补充剂和营养等领域的合作。所有这些加起来，我们正在影响能够影响消费者健身、力量、寿命并最终影响他们幸福感的主要行为杠杆。所有这些都需要融入一个生态系统。这个生态系统是什么？是您从Peloton iQ获得的个人教练服务。是您坚持使用后看到的成果。是您作为会员做出的额外承诺。是您因此向我们提供的数据，包括第一方和第三方数据，这些数据为Peloton iQ提供动力，创造一个良性循环，使我们能够在您的健康之旅中成为更有影响力的合作伙伴。
这就是我对未来几年发展方向的愿景。好的，很好。
好吧，如果回到现在，我认为实现这一愿景的第一步是推出新的交叉训练系列和Peloton iQ。在您宣布的众多更新中，您认为哪些最具影响力？早期消费者的接受度如何？
首先，它被称为交叉训练系列是有充分理由的，科学研究明确表明，成年人应该进行有氧运动、力量训练和其他类型的活动，例如通过瑜伽、普拉提或其他多种方式进行的拉伸。因此，交叉训练系列的设计目的是特意扩展会员的活动范围，以帮助他们变得更健康、更强壮、更长寿、更快乐。我们正在看到这种情况发生。
自从推出这些新产品以来，我们看到会员转向更多的力量训练。Peloton iQ与新产品同时推出，甚至比交叉训练系列的推出更为重要。我说Peloton iQ比硬件推出更重要的原因是，在我们宣布Peloton iQ的当天，我们也向数百万会员中的每一位推出了它，无论他们拥有哪一代设备。因此，他们现在获得了世界上从未有人提供过的人工智能驱动的个人教练服务。其结果是，数百万人可以使用这项服务，而目前我们必须销售新设备。
这需要时间才能影响整个用户群。我 earlier提到过，我们看到更多的力量训练。我们还看到，更多的锻炼是从我们的主屏幕、从我们提供的推荐中开始的。最重要的是，我们看到每位会员的锻炼次数增加了。10月份我们看到了4%的增长。这听起来可能不多，但请记住，我们试图影响的是一件非常困难的事情，即让人们更多地锻炼。因此，在我们做出这一改变后不久，就能看到同比增长，这让我们有信心知道我们正朝着正确的方向前进，并且正在为人们带来重大改变。
所以我们对硬件感觉很棒，评价一致积极。我们对软件感觉很棒，量化影响显而易见，现在我们可以在这两方面继续发展。好的，很好。
尽管有这么多积极因素，但新产品上市才大约两个月，时间还很早。那么，您产品的传统考虑周期有多长？我们刚刚度过了关键的黑色星期五和网络星期一销售季，能否分享一些早期的业绩情况？
首先，这个类别的考虑周期可能非常非常长。这些都是重大投资，人们做出的承诺是他们计划坚持多年的。因此，我们看到许多客户的考虑周期以月为单位，甚至多个月。在某些情况下，例如对于我们的Tread plus产品，相当一部分客户的考虑周期接近一年。所以，您知道，我们在10月1日宣布了很多新东西。这一切都需要时间来渗透。
话虽如此。我想说，从现在的情况来看，我们的假日季可能才进行到“九局中的第四局”，因为我们的假日季会持续到1月中旬。从我们现在的位置来看，我们仍然对上个季度末发布的指引充满信心。这就是我现在能说的关于销售绝对水平的情况。我能说的是，我们看到了一些有趣的产品组合变化，而且这些变化似乎在持续。
那么这些变化是什么呢？第一，我们看到越来越多的客户购买我们的plus系列产品，而不是基础款产品，这一比例有所上升。我认为这要归功于几个因素。一是人们对plus系列上的摄像头和其他人工智能功能非常兴奋，这些功能使我们能够进行动作跟踪、姿势反馈、计数、提供重量建议等。我认为这激发了人们的想象力。我们还扩大了plus系列与标准型号在功能上的差距，从自行车上的舒适功能（如风扇和手机支架）到Sonos音响，这些都能让用户获得更沉浸式的锻炼体验。
这是一个相对明显的变化。我们还看到了向Tread产品的转变。这是我们之前就看到的趋势，但自10月1日以来更为明显。我认为可能有些人一直在观望，是否应该购买Peloton的跑步机，而我们推出了新的跑步机，它们非常棒。所以，您知道，这让人们觉得“是时候了”。
与我们的预期相比，我们还看到新会员的销售额相对多于现有会员。从订阅的角度来看，我对此感到高兴。是的。这会带来更多新客户。但我认为，如果是现有会员，他们的产品仍然运行良好，并且他们获得了Peloton iQ的所有好处。
这是一些情况。实际上，在过去一周，我们在黑色星期五、网络星期一期间，尝试了非常激进的翻新自行车价格，看看是否能进一步扩大我们的订阅市场。因为对于我们来说，这款产品有很好的利润率，因为我们过去已经生产过，现在是第二次销售。而且这对环境也有好处。因此，翻新自行车计划有很多积极因素。在过去一周左右，我们看到从新自行车转向翻新自行车的趋势。
这是一些细节。同样，现在判断整体情况还为时过早，但这是我目前看到的情况。
好的，这些细节很棒。除了产品变化外，您还提高了订阅价格，但越来越多地指引全年 churn（用户流失率）持平。保持 churn 稳定的关键驱动因素是什么？与之前的价格上涨相比，这次 churn 情况如何？
那么，首先谈谈为什么尽管进行了价格调整，全年 churn 仍然持平。这是个很好的问题。有很多因素在起作用。一是几乎所有订阅业务都存在的 tenure effect（使用年限效应）。人们使用服务的时间越长，就越有可能继续使用。因此，我们受益于此。换句话说，忠诚客户本质上就是最忠诚的客户。因此，我们正看到这种好处。
第二，正如我 earlier提到的，我们看到每位会员的锻炼次数有所增加。在我们推出新软件的10月份，我们开始看到这种情况。在我们这样的业务中，用户留存的最重要驱动因素是频率和一致性。这给了我们鼓励。
是的，在价格上涨时，我们确实看到取消和暂停订阅的情况出现了小幅波动，这是意料之中的。是的。我们打破了人们的惯性。但其中一些是提前效应。有些人无论如何都会在某个时候取消订阅，他们可能是我们参与度最低的会员。其结果是，虽然当时出现了这种波动，但 churn 率迅速趋于平稳。
综上所述，再加上我们第一季度的 churn 率同比下降，我们认为到第三、第四季度会回到之前的水平，事实上，当在第二季度暂停订阅而非取消订阅的用户在那段时间恢复订阅时，我们会看到一些反弹。这就是大致情况。
回想一下，上一次价格上涨是在2022年，距今已超过三年。那段时间通货膨胀相当严重。但这次价格上涨所处的环境非常不同。实际上，2022年时，仍有很多封锁。人们会外出，然后又会出现新的新冠病毒变种。希望这已成为遥远的记忆，但这是我们当时的现实。因此，那次价格上涨的 churn 率比这次略低。但就我们的预期而言，我们对这次的情况感到满意，一切都按计划进行。好的，很好。
好的，这很棒。随着您在实体分销方面的扩张，包括不断增长的微型门店和各种零售合作伙伴关系，您如何看待未来两三年数字渠道和实体存在的最佳组合？以及实现这一目标的路径是什么？
是的，首先，微型门店的情况让我深受鼓舞。对于那些没有关注这个故事的人来说，在鼎盛时期，Peloton拥有超过100家全尺寸门店。这些门店面积在3000至6000平方英尺，销售5款产品。我们意识到有一种更高效的方式来做这件事。因此，我们逐渐减少了这些门店的数量，目前仅剩个位数。在我加入公司时，田纳西州纳什维尔有一家微型门店，这非常令人兴奋。这些门店面积为300平方英尺，是其他门店的十分之一。我们最初的了解是，纳什维尔的这家门店的销售额与面积是其十倍的门店相同。但这只是一个数据点。因此，当团队来找我说想再尝试一家时，我回复说，两个数据点在统计上可能不显著。样本量，让我们尝试10家。让我们看看能否将那家门店的结果复制10次。因为如果我们能做到10次，我认为我们可以相当有信心走在正确的轨道上。
由于我们处于一个季节性很强的业务年度，现在下结论还为时过早，但到目前为止，我想说10家门店中有8家的表现达到或超过了我们的预期。我们从另外两家门店中学到了很多，这很棒。因此，我不知道微型门店的正确数量是多少，但根据我们目前看到的情况，我非常有信心这个数字会超过10家。
同时，为什么我们要扩展到Johnson's并迈出这一大步？因为我们以前从未进入过独立健身商店。我们曾与DSG（Dick's Sporting Goods）合作，他们是很棒的合作伙伴。但我们从未与竞争对手的产品一起销售过。但我们特别意识到，如果我说家庭自行车，每个人都会想到Peloton，我们有数据可以证明这一点。但如果我说家庭跑步机，并非所有人都会想到Peloton。他们应该想到，但事实并非如此。因此，我们需要出现在人们购买跑步机的地方。Johnson's很棒，因为他们的销售人员平均任期为7年。这是一位如此专业、致力于其业务的零售店员，平均在那里工作7年。
这是我们信任的能够销售我们产品的人。因此，我们很高兴能进入他们在美国运营的每家门店。您知道，我希望他们开设更多门店，也希望我们能帮助他们实现这一目标。
同时，数字零售对我们来说效率极高。如果我们能在第一方网站上销售所有产品，我会非常高兴，因为这不需要额外的基础设施成本。因此，这只是确保我们有足够的地方让人们可以试用产品的问题。
考虑到较长的考虑周期，这对人们来说很重要，因为这是一个需要亲身体验的谨慎购买决策，同时也要努力保持效率。好的，很好。
好的，关于Peloton iQ，两个月前发布时您已经谈到了一些非常令人鼓舞的早期采用指标和参与模式。我想知道，这对您未来软件开发优先级的思考有何影响？
是的。我们在Peloton iQ上所做的工作的美妙之处在于，我们有出色的工程师，他们基本上是站在巨人的肩膀上。因此，所有现有的基础模型都在消耗大量资源来训练模型和推进人工智能的最新技术，我们不需要做这些工作。是的。我们需要做的是利用这些公司所做的惊人投资，并在此基础上构建一系列特定领域的能力，从为您制定合适的锻炼计划，到确定您今天应该进行的特定锻炼，再到分析您的姿势并提供反馈，甚至识别出“是时候增加重量了”等情况。
因此，我们团队现在的很多重点是说，我们在这方面才刚刚触及表面。是的，是的。目前，我们正在对数十种动作进行计数和姿势反馈，但我们可以做数百种，并且可以将其扩展到更多类别，而不仅仅是举重和一些基本的体重训练。因此，您可以想象在其他运动方式中，这些功能可能会同样甚至更受欢迎。
这是我们软件开发的重要部分，我认为这将让我们忙碌很长一段时间。同时，您知道，我们有很棒的团队在研究AI配音等技术，这样我们就可以用更多语言提供教练的锻炼课程。这将为我们未来的国际扩张带来更多机会，而这在历史上是 prohibitive（成本过高的），因为我是在媒体行业长大的，一部非常棒的电视节目一季制作10集。去年我们制作了10,000个锻炼课程。如果必须由人工进行配音，那将需要大量的配音工作。因此，我们需要利用技术来实现这一点，我们有很棒的人在做这件事。
好的，收入方面有很多令人鼓舞的消息。让我们转向盈利能力。过去两年，公司在调整成本基础方面取得了显著进展。您认为还有机会从业务中削减成本吗？如果有，在哪些方面？
是的，我非常感谢我的前任所做的工作，我们能够继续推进。当我在2025财年加入时，我们设定了每年2亿美元的运行率节省目标，今年我们超额完成了这一目标。我们设定了在2026财年再节省1亿美元运行率的目标。我想说的是，我们现在已经完成了一半，并且非常有信心能够实现我们设定的目标。因此，是的，还有更多工作要做，因为我们才完成了一半。
展望未来，在今年之后，我会说这将更具外科手术式的性质。同样，随着我们继续转向增长，这将与一些增量成本混合在一起，但这些增量成本将被明智地使用，因为我们非常清楚您对我们的期望。
关于毛利率，您在上次电话会议中提到，预计第二季度联网健身毛利率至少会比第一季度有所改善。是什么推动了这一改善？是否与新产品线有关？长期来看，联网健身毛利率可能会达到什么水平？
第二季度与第一季度相比，第一季度的比较确实很艰难，因为第二季度的销量比第一季度多得多，因此固定成本在季度间会出现去杠杆化效应。这是一个好处。正如我 earlier提到的，我们看到了向plus系列的趋势，这显然有积极影响。上个季度，我们不得不为Bike Plus座椅柱召回计提费用。因此，第一季度的这一打击已经过去了。值得庆幸的是。
另一方面，第二季度是我们促销最多的季度，因此这对毛利率有抵消作用。但同样，总的来说，第二季度应该会比第一季度有所改善。
长期来看，我只想说，我很高兴看到我们已经取得了重大进展，将这些产品的毛利率从低至中个位数提升到了中十几位数（不包括一次性问题）。我认为在这方面仍有一些进展可以取得。
在过去两年中，营销是另一个能够找到效率的关键领域。尽管如此，您仍然看到净订阅用户流失。要在保持LTV（客户终身价值）与CAC（客户获取成本）在目标2-3倍范围内的同时稳定用户基数，需要做些什么？
首先，关于营销效率。我们运营公司的方式是，我们会一直获取客户，直到最后一个边际客户的终身价值等于客户获取成本。在这一点上获取客户是合理的，超过这一点则不合理。我们一直在做的很多工作基本上是建立科学模型，我认为我们有一个出色的团队在做这件事，建立科学模型来确定那个临界点在哪里。我们可以按活动、渠道、国家等进行区分。这就是我们营销的极限。
目前，我们正努力在营销领域节省资金。例如，随着时间的推移，那些对我们不起作用的合作伙伴关系将会终止，从媒体支出中获得更多价值。所有这些都有效地提高了我们的营销效率，使我们能够花更多的钱，并从我们的营销支出中获得更多收益。只要我们知道您对此的期望，我们就会继续利用这些杠杆。
最终，我认为要使订阅用户恢复正增长，需要在产品组合方面做更多工作。我们有一支出色的硬件工程团队。您知道，看看我们现在的位置。我们拥有市场上最好的自行车。我们拥有市场上最好的跑步机。例如，我们的Tread plus，这款板条跑步机与市场上任何其他板条跑步机相比都是一笔划算的交易，而且它还具有Peloton生态系统的优势。但事实是，市场上大多数跑步机的售价都低于我们的基准跑步机。而我们没有进入这个市场。因此，仅在有氧运动类别中，就有未开发的机会，这将有助于公司随着时间的推移恢复订阅增长。这只是专注于有氧运动类别的情况。好的。
过去两年，资产负债表和去杠杆化也是公司的另一个重点。随着10亿美元定期贷款的提前还款溢价在5月到期，听起来您将评估潜在选择。如果您决定重组当前债务负担，潜在的时间表是什么？
是的，我会分享一下我心目中的大致时间表。当然，我们出色的财务团队和首席财务官Liz Coddington才是这方面的专家，但您必须将我们的债务分为三部分。有2亿美元。总体而言，顺便说一下。我们有约15亿美元的债务和10亿美元的现金，这太多了。所以让我们从这一点开始。但我们有2亿美元的零息债务将于2月到期。由于是零息，我们会尽可能持有到最后一天，然后在2月还款。所以这已经预留出来了。我们有大约3亿美元的可转换债券不在我们的控制范围内。现在债务持有人可以行使转换权。所以我们对此无能为力。这是一个不错的资本成本。然后我们有10亿美元的定期贷款，Nathan，您提到了提前还款 penalty。目前只有1%。但从我们现在的位置来看，距离到期还有六个月，这基本上是年化2%的成本。如果不必支付，我不想支付。
因此，我认为在接下来的几个月里，我们将制定计划，在债务持有人社区中建立对公司的适当信心水平，并准备在5月左右为部分债务进行再融资。我们可能会也可能不会对全部债务进行再融资，但当我们这样做时，我们会获得几个好处。其中之一是降低资本成本。我们现在的资本成本反映的是两年前或一年半前财务状况截然不同的公司，而现在我们是持续的现金流生成者，并且我们已经展示了兑现承诺的 track record。因此，我希望我们能够以更具吸引力的条款对该债务进行再融资。更不用说，我们看到利率环境有所改善。这将降低我们的资本成本，进而提高我们的现金流生成潜力。
当我们这样做时，第二件事是获得更大的灵活性。我的意思是什么？根据10亿美元贷款的条款，我们基本上被限制进行回购。我认为每年我们可以做的有限，大约1500万美元。在并购方面我们也受到限制。我不是说这意味着我们要进行收购狂欢。但如果我们看到能够帮助我们实现愿景的机会，并且价格合适，例如成为更全面的健康服务提供商或增强我们的产品组合，我们将能够采取行动。同样，请记住，我和我的团队非常专注于创造股东价值，并制定能够最大限度为您创造价值的正确资本配置策略。
因此，我们有望在大约六个月内获得更低的资本成本和更大的灵活性。我是这样看的。好的，很好。
如果您进行再融资并减少对资产负债表上现金使用的限制，您如何概述潜在的资本配置框架？我们是否有可能看到向股东返还资本？
是的，我的意思是，我们还有工作要做，而且有一个世界级的财务团队。在我们需要做出这些选择之前，他们还有几个月的时间，因为在5月进行债务再融资之前，这些选择不在我们的控制范围内。但我认为可以合理地假设，我们会设定一些目标杠杆率。考虑到我们订阅业务的弹性和可预测性，我们对此感到非常满意，而且您现在已经看到我们进行了一次早就应该进行的价格上涨，我们仍然对订阅业务的弹性感到非常满意。我们应该能够考虑回购的可能性。
所有这些都总是要与我希望您希望我们做的另一件事权衡，那就是投资于我们的未来。因此，如果我们看到能够显著超过我们资本成本的投资机会，并且我们以我们所展示的严谨和负责任的态度进行投资，那么我希望您会因为这些投资以及回购股票的可能性而奖励我们。但我们肯定会非常仔细地研究我们的资本配置策略，并与我们的股东协商。很好。
还有两个问题。首先，您最近更改了高管薪酬结构，使其更侧重于绩效。您能谈谈这些变化吗？更广泛地说，公司对基于股票的薪酬的更严格控制如何与您 earlier提到的潜在资本配置框架保持一致？
是的，我们对稀释非常敏感。我们知道这对股东很重要。稀释的一个重要因素是基于股票的薪酬。因此，例如，与2024财年相比，我们2025财年的基于股票的薪酬支出大幅减少。这需要时间才能在您看到的财务结果中体现出来，因为基于股票的薪酬通常以多年授予的形式发放，并随着时间的推移 vest（归属）。因此，这有一个延迟效应，但您可以从我们授予的金额中看到这一点。
同时，Nathan，正如您提到的，我们正在转向绩效导向，考虑到我们业务的可预测性提高以及我们对未来的更大信心，这是合适的。因此，我们将向领导层授予的相当一部分股权从限制性股票单位（RSU）转变为基于绩效的股票单位（PSU），并与您关心的关键指标（包括收入和利润增长）保持一致。
例如，鉴于我们对公司的信心，作为领导团队，我们同意为一些高管实施股票所有权要求。就我个人而言，不需要股票所有权要求来让我想要持有Peloton股票，因为我碰巧认为这是一项很棒的投资。但这仍然表明我们对公司的信心和股东导向，我们做出了这一改变。
这是一次很棒的对话，Peter。最后一个问题：您认为投资者最不了解Peloton故事的哪一两个方面？
是的。我认为非常重要的一点是，要认识到Peloton远不止是一家有氧运动公司。我并不是要贬低心血管健康的重要性，因为它是我们所有健身活动的基础，并且与寿命密切相关。您知道，VO2 max（最大摄氧量）的改善实际上对您的寿命有重大影响。所以请继续努力改善心血管健康。但当我加入Peloton时，我惊讶地发现，基于进行力量训练的会员数量，我们实际上是世界上最大的力量订阅公司。在过去几年中，随着GLP-1药物的采用以及对人们肌肉组织的风险，社会越来越意识到力量训练的重要性。因此，我觉得Peloton在一个尚无人涉足的领域正处于非常重要的发展节点。力量训练领域有一些参与者，但没有人能征服它。而我们处于领先地位。作为力量训练服务提供商。
我想说的另一点是重申我 earlier提到的，即品牌热爱，体现在我们令人羡慕的churn率和会员满意度上，这确实使我们独树一帜。在我们的类别中，没有其他公司能做到我们所做的事情。世界上很少有公司的产品净推荐值（NPS）能达到中高70s，有时甚至接近80。请记住，NPS的范围是-100到100。我们与会员有着非常特殊和珍贵的关系。这使我们与众不同，也应该让我作为公司的管理者，以及作为公司投资者的您，对这项业务的韧性以及我们为这些会员提供更多价值并希望从中获得回报的能力充满信心。
好的，很好。
非常感谢您的参与。
谢谢，Nathan，很荣幸。
谢谢。