Tim Arcuri（半导体及半导体设备分析师）
Richard Puccio（执行副总裁兼首席财务官）
好的，我们开始吧。我是Tim Arcuri，是瑞银（ubs）的半导体及半导体设备分析师。我非常高兴亚德诺半导体（adi）的Rich能参加会议。Rich是首席财务官。所以谢谢你，Rich。谢谢。
谢谢邀请我。非常感谢。
Rich，我们就从我和你可能在每次会议中都会被问到的问题开始吧，那就是你们刚刚发布了一份非常强劲的收益报告。你们是上周少数几家对1月季度（Q1）给出高于季节性指引的公司之一。你能谈谈你在业务中看到的情况、一些关键部门的表现，以及是什么让你们能够跑赢同行吗？
当然。或许我会稍微回顾一下，你知道，回到2024年第二季度，当时我们说，嘿，我们认为我们已经触底了。我们基本上已经完成了库存调整。我们预计2024年下半年开始会出现连续增长，2025年会有更多增长，并且我们预计下半年会出现更显著的加速。事实上，这正是我们所经历的情况。对我们来说，我们所看到的——我认为这一点非常重要——如果你想想我们在低谷时的位置以及今年恢复到的水平，我们看到了广泛的、真正广泛的复苏。
所以我会按终端市场来描述，给你一些说明，想想我们已经谈论了一年多的工业市场的复苏迹象，我们在工业领域看到的是航空航天与国防以及测试业务的复苏迹象。随着这一年的推进，我们开始看到一些可能仍在进行库存调整的业务出现增长。自动化是我们工业业务的重要组成部分。我在2024年的几个季度中提到过，自动化业务实际上是一个滞后指标，当时还没有开始真正反弹，然后它开始反弹了。
所以我们的自动化业务已经连续三个季度增长，到年底时，我们工业领域的所有子市场都实现了增长。我们在第四季度以高于1的工业订单出货比结束，这也有助于解释为什么我们对第一季度工业业务给出高于季节性的指引，并且考虑到我们的现状，我们预计这种强劲势头将继续，特别是当你看到测试业务的顺风时——即使是我刚刚谈到的两个领域，人工智能资本热潮正在发生，我们在测试领域受益匪浅，因为更多的系统级芯片（soc）和更高带宽的内存意味着更多的测试需求。
考虑到我们在该领域的份额和产品，你知道，我们觉得这对我们来说是一个非常、非常强劲的位置。你知道，在航空航天与国防方面，世界并没有变得更加和平，全球国防开支有相当大的增长。因此，考虑到我们在航空航天与国防领域的地位，我们对此感觉非常良好。你知道，对我们来说另一个真正强劲的增长领域是，你知道，看看我们的通信业务，该业务的三分之二是有线业务，基本上是我们的数据中心业务。
由于这场人工智能基础设施热潮，这也是我们看到巨大增长的领域。如果你想想该产品组合，它大致分为我们的光学产品和电源产品。如果你想想增长的方式，我们觉得我们的产品组合在数据中心已经处于非常有利的位置，并且我们一些新设计到数据中心的产品也是如此。所以对此感觉非常好。事实上，你知道，我们已经谈论过这两个业务的规模。你知道，我认为，你知道，我们已经谈到测试业务在年底时是一个约8亿美元的业务。
航空航天与国防业务在年底时已经超过10亿美元。我们预计进入下一年，这种增长顺风将继续。你知道，在消费领域，消费业务一直非常强劲。是我们2025年所有领域中增长率最高的领域之一，你知道，这主要归功于新的设计和新的产品插槽。如果你想想，在一些无线业务之后，你会发现我们的消费产品组合现在更加广泛。它不仅仅是手机，还包括手机、可穿戴音频设备、可穿戴设备和游戏设备。
我们全年都看到了这种增长。现在，我们预计第一季度消费领域会出现季节性下滑，这是显而易见的。但如果你从整体上看业务，我们觉得从技术角度、客户关系角度，我们都处于非常有利的位置。然后，如果你看看周期性因素，特别是在工业领域，我们的渠道库存一直非常少。事实上，我们很早就开始管理渠道库存。我认为我们两年内都在低于渠道需求发货。实际上，本季度是两年来第一次向渠道发货，使我们的渠道库存恢复到约六周的水平。
所以觉得周期性因素已经到位。另一件事是，我们看到工业领域更多的大众市场业务回归，这对我们来说也是另一个良好的周期性指标。
是的，我想如果我把航空航天与国防业务以及数据中心业务加总起来，似乎这些业务加起来同比增量约为2亿美元。这对你来说是非常独特的。这样说公平吗？
是的，我认为这是公平的，我认为使我们与众不同的是，这两个领域都需要真正的高性能芯片。所以你想想，你知道，正如我们所描述的，在测试领域，你必须能够测试最复杂的东西，这意味着你必须拥有最先进的技术。我们一直是该领域的领导者，我们在那里拥有令人难以置信的份额。你知道，这是亚德诺半导体（ADI）特有的优势。然后如果你看看航空航天与国防领域，这是亚德诺半导体（ADI）向上整合的完美例子。
对吧。你知道，如果你想想我们在该领域提供的产品，越来越多的是更高平均售价（ASP）的模块和解决方案。所以这是我们增长的一个重要驱动力。显然，正如我提到的，国防开支继续增加，我们的团队在那里继续创新，这给我们带来了顺风。你知道，这一领域整合了我们的许多不同产品，当它是系统解决方案时，我们能获得更多价值。我认为，你知道，总体而言——我可以在任何一个终端市场谈论这一点——我们的创新能力以及率先提供最困难解决方案的能力，使我们与许多竞争对手区分开来。
太好了。
让我们谈谈中国和地缘政治。2025财年刚刚结束。你们在中国的业务占收入的26%。在你们总收入增长17%的这一年，你们的中国业务增长了26%。所以在中国业务增长的情况下——抱歉，中国业务占收入的26%。在很多同行中国业务下滑的一年里，你们的中国业务增长了26%。但我们听到关于本土替代的声音越来越大，尤其是在汽车领域。你能谈谈这个问题吗？我的意思是，显然你看到了一些这种情况，你们确实避开了一些被替代的领域。但你能谈谈中国市场的情况吗？
是的，你看，中国业务是我们最早下滑的业务之一，也是最早复苏的业务之一。对我们来说，这是非常棒的一年，在中国市场的收入再次创下纪录。而且，其中，你知道，我们在中国的汽车业务也创下了第二个纪录年。这与我们看到的中国新车产量情况高度相关。当中国的新车产量出现所有这些增量时，再加上我们的份额增长和内容增益，你知道，这对我们来说是一个非常强大的增长故事。
你知道，有趣的是，我们实现了这样的高增长，但除了汽车之外，中国其他终端市场的收入仍显著低于历史峰值。所以我们觉得，基于这一点，基于我们今年再次实现了显著的设计增长——两位数的设计增长，我们实际上认为我们在中国的中长期增长将继续。而且，你看，中国和其他地方一样，都是亚德诺半导体（ADI）竞争的市场。如果企业需要产品，他们仍然需要亚德诺半导体（ADI）的产品。所以他们仍然会来找我们解决最复杂的方案，你知道，帮助我们，你知道，消除一些复杂性，当我们能做到这一点时，你知道，这些就成为非常粘性的产品插槽，我们，你知道，能够保住这些业务。
我们也，你知道，能够获得更高的价值，因为我们在最重要的技术领域处于领先地位。而且你看我们的各个业务部门，都能看到这一点。我，我们都担心吗？我担心，我们都担心本土化替代。当然。我认为我们多年来一直担心这个问题。你说得对，我们在低价值、高产量的市场部分——我认为这是本土竞争首先出现的地方——没有很大的业务份额。你知道，我们倾向于在高端市场竞争。
你知道，我们的平均售价（ASP）在全球范围内往往是平均水平的4倍，在中国可能也是如此。所以这对我们来说是一个非常强大的位置。而且，你知道，他们会继续进步，但他们需要一段时间才能达到能够替代高性能产品的水平，因为你知道，对我们来说，60年的模拟世界设计经验使我们与竞争对手区分开来。我们对此高度警惕吗？当然。正如我之前所说，真正重要的——在中国重要，在其他地方也重要——是率先进入最复杂的领域，捕捉创新溢价。
这就是为什么在我们刚刚公布的数据中，你看到研发支出达到创纪录水平，研发支出占收入的百分比也达到创纪录水平——我认为是这样。而且你知道，我们继续招聘工程人才，以确保我们作为创新领导者的地位。
那么在中国业务的增长中，你认为是由某个市场驱动的吗？更多是由汽车驱动的吗？
对我们来说，当然是汽车，因为它创下了第二个纪录年，我们在中国的汽车业务现在约占我们全球汽车业务的三分之一，我想是30%左右。所以它增长得非常强劲。而且你知道，如果你想想中国汽车市场发生的情况，他们正在将一些复杂的高级驾驶辅助系统（ADAS）——L2+级别的ADAS——以及沉浸式座舱体验下放到越来越低价位的车辆中。所以你想想在美国，一些这些功能在中等价位的汽车中是看不到的。
但在中国的汽车中能看到。所以这对我们来说是真正的好处，因为这些是我们领先的领域。而且，你知道，我们谈论过GMSL业务有多大以及那里的持续增长。你知道，这是我们获得份额并继续拥有最佳产品的领域，比如GMSL、功能安全电源、车对一切（V2X/AE to B）或A2B连接。所以这些帮助推动了中国汽车业务的超常增长。此外，去年大部分新增车辆是在中国生产的。
是的。
所以这对我们来说实际上是好事。
是的。
我们能谈谈最大的收入协同效应吗？我记得你说过2025财年约为数亿美元。我想Vincent在电话会议中说，他认为他们甚至可以比2027年更早实现10亿美元的目标。或者至少到2027年，如果不能更早的话。这是否意味着我们可能在2026年底实现年化10亿美元的协同效应？
你的记性很好。我们在投资者日（Royal week）设定的目标是，到2027年，我们将从美信（Maxim）收购中获得10亿美元的协同效应。你说得对，本年度我们已经看到数亿美元的协同效应。当我们查看管道转化情况以及管道中仍有的机会并进行建模时，看起来我们目前的进展比预期的要快。我们能在2026年底实现吗？有可能，但我仍然没有那么高的可见性。
你知道，这既有好的一面也有坏的一面。对吧。我们大多数产品的交货时间仍在13周以内。所以我们对未来几个季度的订单填充没有太多了解，这就是为什么我们不会给出下一季度之后的指引。所以我不知道是否所有协同效应都会在2026年转化并使我们达到10亿美元，但我们当然非常有信心到2027年我们将至少有10亿美元的收入协同效应。
你能举个例子吗？你知道，你是如何衡量这个数字的，收入协同效应的策略是什么样的？
你知道，这是个好问题。一个很好的例子是GMSL。对吧。这是一个交叉销售机会以及我们扩大销售该产品的努力带来了GMSL收入的难以置信的增长的产品。我们谈论过GMSL业务有多大以及那里的持续增长。你知道，另一个例子是将美信（Maxim）的低功耗技术与亚德诺半导体（ADI）的生命体征监测相结合。所以你会看到在可穿戴音频设备和可穿戴设备领域推出的具有生命体征监测功能的产品。你知道，这就是协同效应。
垂直电源是各业务部门协同效应的结果。还有一个我用作例子的——抱歉，是数据中心的电源转换。所以这四个是容易理解的例子，说明美信（Maxim）和亚德诺半导体（ADI）业务在协同效应方面的结合。
明白了。在电话会议中你还谈到了定价。听起来定价情况实际上相当强劲，尤其是新产品。你能谈谈这个吗？你们是否在使用策略来推动客户？我知道你的一些同行正在提高旧产品的价格，以促使客户转向新产品。但你能谈谈你们的实际情况吗？为什么新产品的定价如此强劲？
是的。所以当然，如果你看我们的产品，我们倾向于将其分为10年及以内和10年以上的产品。当然，如果你看10年以内的产品，甚至5年以内的产品，这些类别的产品的平均售价（ASP）持续上升，因为我们继续添加更多功能、更多功能、解决更复杂的方案。如果你想想产品生命周期的变化，你知道，像工业领域可能需要更长时间，因为产品往往更具粘性且使用寿命更长。
但随着企业转向更先进的技术，我们预计在可预见的未来，混合平均售价将继续上升，因为考虑到消费和汽车的生命周期正在大幅缩短，一些市场的变化速度会更快。在某些领域，汽车正在发生变化。一些汽车功能的开发速度正接近消费类功能的开发速度。所以我们将继续看到这种情况。如果你从整体上看，我们谈到过在2022年和2023年两年有相当显著的价格上涨之后，定价相对稳定。
我们在不放弃这些价格上涨方面非常有纪律性。我想这就是Vince提到的，你知道，我们觉得我们提供了优质的价值。另一点是，半导体供应链中几乎所有东西都存在通胀压力。所以你知道，为了能够保持我们的利润率，我们必须在定价方面非常强势。我认为团队在这方面做得非常出色。所以我认为这是一个很好的情况。
你知道，如果你想想我们的——回到投资者日，我们说过，嘿，这就是我们帮助提高长期增长率的方式，即不放弃价格上涨。我们已经看到，我们的一些竞争对手公开表示，嘿，我们将回到每年降价2%、3%、4%的模式。但我们不会这样做。所以我们在定价使用方面非常有纪律性。但关于推动客户转向新产品的问题，你知道，我们历史上对旧产品可能会有一些价格上涨，因为新产品具有更好的特性和功能。
但改变是很复杂的，有些人不想改变，我们不会强迫他们。你知道，为了保留旧产品，他们可能需要支付更多费用。但我们不会试图强迫他们改变。而且从我们看到的产品在市场上的使用寿命来看，很多客户很乐意继续使用旧产品。另外，你想想，在价值百万美元的机器中，一个一美元的元件要替换成新产品需要大量工作。
这就是为什么这些产品对我们来说如此粘性。
如果你看一下1月季度（Q1）的指引，如果假设正常的季节性，2026财年第一季度基本持平，第二季度——虽然这不是你们的指引，但假设可能也基本持平，比如70%，70%，随着时间的推移，可能会因为产品组合和利用率的提高而有一些上行空间。那么，如果我们假设全年按季节性增长，并且在那种增长20%的情况下，毛利率能达到多少？
这是个好问题。我的意思是，你看，在你的模型中，如果我们采用季节性模型，然后你看看我们实际上已经多次谈论过的行业消费趋势线。你知道， say that over time that's a 5ish something 5 plus from 5 minus CAGR kind of number. Even at the number you described, we're going to be well better than double what the market might grow. And I think that is what I would attribute that to. I'm not saying that's what we will do, but in that scenario, what backs that up is we're aligned really well to a bunch of the big macro drivers and we've got those idiosyncratic growth areas.
对吧。你想想我们汽车业务的情况，你知道，一些子业务创下纪录年，考虑到我们在信息娱乐、高级驾驶辅助系统（ADAS）领域的布局，测试业务、航空航天与国防业务、消费业务的扩张，甚至如我所说，在无线领域，我们也看到了增长。所以我认为有很多领域将继续支持这种增长。我们回顾我们竞争的领域，可以看到我们正在获得一些份额。我们还看到定价方面的优势。所以我认为这是我们跑赢市场的重要因素。
我们能谈谈数据中心吗？这对你来说不一定是独一无二的，但相对于你的规模，你的数据中心 exposure 似乎比一些同行更大。我想让你深入谈谈这个问题。我知道你们有电光接口，以及机架内的相关产品，如果数据中心业务再增长50%，5%，那将是一个巨大的增长部分。所以你能谈谈这个吗？
是的。所以如果你想想我们的数据中心业务，我们在那里的 exposure 大致平均分为光学和电源两部分。如果你想想光学方面，我们在现有的400G、800G光学控制器领域有非常强劲的业务。我们已经谈到过1.6T的设计项目，实际上我们已经在进行3.2T的工程设计，因为人工智能数据中心对更高速度传输的压力非常大。然后在该产品组合的另一半是电源方面。
对吧。所以这涉及到处理高压电源。实际上，你知道，当他们要输入800伏电压时，他们需要电源保护，电源热插拔对我们来说非常重要。还有电源转换，从数据中心输入的电源到机架内的降压转换，这对我们来说是非常重要的业务部分。所以我们在这些领域处于非常有利的位置。然后，抱歉，还有电源传输。所以电源方面的这三个领域约占我们数据中心 exposure 的一半，光学占另一半。
正如我们所说，该业务连续三个季度同比增长50%。
是的。很棒。我们能谈谈并购（M&A）吗？你们在2010年左右相当活跃。后来不那么活跃了。我的意思是，整个模拟市场相当分散。你知道，没有一家公司的份额超过18%。你认为有哪些领域你们可以成为整合者，你们可能考虑收购的业务有什么特点？
可能考虑收购的业务有什么特点？
当然。我会以我传统的开场白开始，那就是我们对我们的模拟、混合信号和电源产品组合非常满意。对吧。我们不觉得我们有任何需要填补的主要空白。我们继续寻找潜在并购机会的领域也与我们内部有机投资的领域非常一致。所以在过去两年中，我们当然在软件、数字能力和人工智能能力方面投入了大量精力。因此，我们继续寻找能够加速我们上市时间的机会，识别技术、平台或团队。
所以这些将是我们能够加速发展的一些更明显的领域，即在这三个领域。但我要告诉你，我们的主要目标之一——回到你 earlier 的问题——仍然是确保我们最大化美信（Maxim）收购的协同效应。所以这就是我们对并购的看法，因为我确实认为，如果在这些领域有机会帮助我们加速，因为我们看到的是软件和数字与我们的模拟基础相结合，使我们有机会提供更高水平的解决方案，你知道，正如客户告诉我们的，Vince也经常谈到这一点，当涉及到模拟芯片时，世界非常复杂，而软件和数字的加入帮助我们降低复杂性，使其更简单，为我们提供解决方案。
这就是为什么这些领域对我们很重要。我们正在进行大量有机投资，但如果我们确定了合适的外部收购机会，我们也会花钱。
我们谈谈毛利率吧。
那么。
如果假设正常的季节性，2026财年第一季度毛利率基本持平，第二季度——虽然这不是你们的指引，但假设可能也基本持平，比如70%，70%，随着时间的推移，可能会因为产品组合和利用率的提高而有一些上行空间。那么，如果我们假设全年按季节性增长，并且在那种增长20%的情况下，毛利率能达到多少？
在你假设增长20%的情况下，我认为我们的毛利率会达到70%的高位，接近71%，这是我的猜测，71%左右。我的意思是，如果你想想，对我们来说，产品组合因素非常重要，因为工业和汽车业务的盈利能力存在差异。但如果增长是以通信和工业业务为主导的平衡增长，那么我预计会看到更多的毛利率提升。
我们实际上认为，即使在比你描述的更低的增长情景下，我们也将继续看到毛利率提升。我们的全球运营团队在抵消弹性战略带来的额外折旧逆风方面做得非常好。所以我认为在2026年，即使在较低的增长率环境下，毛利率也会提升。
或许谈谈营业费用（OPEX）。
今年营业费用增长了很多。全年基本是中个位数增长。
我认为部分原因是从没有奖金的环境转变为今年实际发放奖金。所以当你进入下一年时，对比可能会有些困难。我们如何看待营业费用的增长相对于今年的增长？
所以从增长率来看，会显著降低。你提到的一个重要组成部分是可变薪酬。我们从非常低的数字增长到，你知道，一个显著的数字。我们的计划基于收入增长和利润率，这两者我们在2026年都有，我想我实际上在我们其中一个季度——当我们有一个巨大的增量增长时——提到过，5700万美元的增长全部来自可变薪酬。所以这对利润率提升是一个非常显著的逆风。尽管如此，我们今年的营业利润率还是增长了100个基点。
所以对此我感觉很好。未来的机会是更多的利润率提升，因为现在可变薪酬已经纳入基线。与2025年的强劲可变薪酬相比，2025年到2026年的增量将是2025年增量的一小部分。
太好了。我想以订单出货比（book to bill）和订单量结束。我知道，你知道，你们不提供实际的订单出货比，但你确实说过2025财年第四季度它有点或它是。
略低于1。
2025财年第四季度。
我认为我们的部分业务略低于1。我们第四季度末的整体订单出货比高于1。如果你想想各业务部门，基于我对第一季度的描述，这不会让你感到惊讶。工业领域高于1，通信领域高于1。实际上，通信领域的订单出货比是最强的。汽车领域低于1，这就是为什么你看到汽车业务指引低于季节性。消费领域通常季节性下降约10%，所以订单出货比低于1。
但公司整体订单出货比高于1。
好的，这解释了为什么你们对2026财年第一季度给出高于季节性的指引。所以我接下来的问题是，本季度订单量的进展如何？
它们一直强劲吗？
是否与上一季度订单出货比略高于1一致？
所以对于季度内的情况，我不会更新。但从线性度来看，第四季度订单量的线性度相当稳定，没有太多波动。我们，你知道，我们之前两个季度提到过中国汽车业务的订单有一些波动，但我们看到的是订单量的稳定增长，这就是为什么我们有这样的展望。
明白了。
那么在航空航天与国防业务中，它在工业部门中占多大比例？我认为这是你们通过收购Hittite获得的非常独特的 exposure。它在你们的工业业务中占多大比例？
大约20%。大约。我们工业业务中的航空航天与国防业务约占20%。这是其中一个领域。你知道，我想Vince在电话会议中谈到过。对吧。收购Hittite之后，我们在航空航天与国防领域看到了加速增长。因为你想想射频（RF）和微波以及航空航天与国防中的应用，这是非常强劲的增长驱动力，我们将这些技术整合到模块中，使其平均售价（ASP）远高于我们的平均产品组合，这是一个关键的增长驱动力。
太好了。好吧，谢谢你，Rich。我们时间到了。
哇。谢谢你花时间。非常感谢大家。谢谢。
非常感谢你。