Jacek Olzack（首席执行官）
Eric Sirota（摩根士丹利）
大家早上好。我是摩根士丹利饮料、烟草和家居产品团队的Eric Sirota，非常高兴欢迎菲利普莫里斯国际公司回到摩根士丹利全球消费者与零售会议。在我们开始之前，请访问摩根士丹利研究网站www.morganstanley.com researchdisclosures查看重要披露信息，如有任何问题，您可以联系您的销售代表女士。菲利普莫里斯国际公司（PMI）是全球领先的烟草公司，正积极推动向减害无烟产品的转型。其无烟产品目前已在全球100多个市场推出，占PMI销售额的40%以上，且利润率高于传统卷烟业务。
今天加入我们的是首席执行官Jacek Olzack。Jacek，感谢您的到来。
总是很荣幸。
我将请Jacek先做一些宏观评论，然后我们进入问答环节。
先简要说明一下，我们在几个小时前发布了新闻稿，重申了第三季度的指引。现在回到宏观层面，是的，我们目前已进入100多个市场。更重要的是，在30多个市场，我们拥有不止一种无烟产品方案。我认为投资者和许多其他受众都想知道，这些产品平台中哪一个会胜出，或者哪一个会占据主导地位？是我们的旗舰产品加热不燃烧产品吗？是我们的烟弹产品Zyn，还是EVA产品？实际上，我认为从吸烟者的角度，即目标受众和吸烟者的角度来看，你需要拥有所有这三个平台，因为这三个平台为吸烟者提供了不同的使用场景，总体而言，它们为吸烟者提供了选择。
几乎可以说，你实际上是在给他们不再吸烟的理由，进一步激励他们戒烟并转向新的产品方案。正如你所知，烟弹可以非常隐蔽地使用。它们有不同的尼古丁释放量和不同的尼古丁特征。电子烟（EVA产品）更多是按需满足吸烟需求。IQOS则尽可能复制吸烟的仪式感，如果你观察吸烟者的情况——我们进行了大量测试，这也是我们今天商业化理念的核心——我们的目标是为吸烟者提供所有三个平台，因为这是让他们远离吸烟的最佳方式。
显然，还有一个因素是，一天中不同消费时刻的总和大于单个时刻的消费。因为请记住，在世界上许多地方，包括美国市场，吸烟者几十年来一直被边缘化，被赶出酒吧，被禁止在办公室吸烟。尽管他们为这个习惯支付了极高的价格，但社会对他们的态度并不好。
存在很多排斥和指责等情况。因此，我认为吸烟者正在重新获得那种自由。而每种产品都为他们提供了一些净收益。你在市场上看到的是，随着无烟产品的推出，卷烟销售加速下滑。对我来说，这本质上是一条单行道。我的意思是，我们很少看到吸烟者从无烟产品回到吸烟。只有在某些不利的监管干预（有时并非基于科学和事实）导致暂时挫折的情况下才会发生，而成年吸烟者转向无烟产品的需求流动非常强劲。
全球无烟产品的增长将达到两位数，约10%左右。菲利普莫里斯的无烟产品增长将在10%至12%的范围内，比行业趋势高出一两个百分点。我们看到不同类别的增长加速情况各不相同。我们保留了过去烟草模式的所有积极因素，即强劲的价格、品牌忠诚度、高毛利率和高净利润率，并且仍有提升空间，尤其是在过去几年中我们已经证明了这一点。
如果你考虑到来自吸烟者的需求——全球有超过10亿吸烟者，分布在不同的地区——而无烟品类目前仍处于早期阶段。尽管你已经看到，那些积极参与该品类的公司不仅在销量上，而且在财务业绩上都有所收获。我们还保留了过去烟草行业的一个特点，即强劲的现金转换能力。因此，从投资角度来看，这种商业模式非常相似，但有一个区别。
你会看到不同的销量表现，特别是菲利普莫里斯，我们即将连续第五年实现无烟产品总销量正增长，且增长足以抵消卷烟市场的下滑。我们仍有一些地区由于各种非理性原因尚未开放产品市场，这些地区就像是菲利普莫里斯和整个行业面前蛋糕上的大樱桃。因为如果我以印度、越南、土耳其等市场为例，仅关注那些卷烟销量超过1000亿支的市场，这些市场在某个时刻将会且应该转化为无烟产品市场，你会发现增长空间相当大。
这就是大致情况。Eric，回到你这边。
很好。这是一个很好的概述。让我们从Zyn开始。它占收入的6%至7%，但显然是股票估值的重要驱动因素。回顾第三季度，你们投入了1亿美元来启动商业引擎，这是否达到了你们预期的推动试用的效果？然后，进入10月、11月，在投资之后，你们的零售销量趋势与预期相比如何？
这是从宏观视角到季度细节的快速切换。1亿美元的投资，正如你们许多人所知，Zyn在第四季度左右长期处于缺货或供应不足的状态。显然，我们在品牌支出方面进行了很多调整。如果无法供应市场，启动许多项目是没有意义的。这种情况的解决速度将比我们最初预期的要快一些，这是好事，因为我们加快了产能提升，可以比最初预期的更早开始满足所有订单。
第三季度发生了什么？我们基本上为该品牌提供了营销组合的所有不同元素。我知道每个人都关注价格促销，尤其是购买任何烟草产品的某种免费赠品。因此，这像是所有活动在一个季度的集中，或许用“集中”这个词更好。我们在第三季度财报中已经明确且透明地表示，这不是未来会持续的情况。话虽如此，像Zyn这样规模的品牌显然值得各种支持，我们会毫不犹豫地支持这个品牌。
看看第三季度的情况，第四季度仍在进行中。但从销量的连续演变来看，Zyn的销量确实有所加速，但品类总体也在增长。美国烟弹品类增长约30%。Zyn据推测占据了该品类增长的50%以上，尽管Zyn的价格比市场上的主要竞争对手高出很多，这对我们来说是好事。但我们会继续支持Zyn。
但我不认为第三季度的情况会成为常态或频繁重复。Zyn经历了很长一段时间的沉寂。当我们对增加发货量等感到非常满意时，我们就在品牌背后投入了大量营销，包括价格促销。在消费者反应频率方面，有一个积极的惊喜，即在第三季度营销支出加速后，Zyn的品牌资产指标在很短时间内大幅上升。
因为我们知道，这不仅仅是价格问题，也不仅仅是奖励现有消费者，还包括激励新消费者加入该品类和该品牌。但在我的经历中，当一个品牌的资产指标在短时间内以两位数增长，且不仅仅是价格因素推动时，这证实了Zyn在供应受限期间的沉寂期——当时我们没有做太多事情——实际上是正确的做法。因为这不仅仅是价格问题。
这关乎品牌宣传。品牌突然在零售端变得可见，但不仅如此，这也是像Zyn这样的高端定位品牌的消费者对品牌的期望。
不想过多纠结于价格，但你在9月份提到，Zyn在每盒价格上比领先竞争对手高出约60%-65%，短期目标是销量份额稳定。现在保持销量份额仍然是短期目标吗？今天的价格差距可能在30%左右。
出于明显原因，或许不会公开谈论价格差距和目标价格差距。但Zyn将是市场上的高端产品。显然，在今年年初，或许是去年年底，在供应短缺的情况下，零售商倾向于抬高价格，竞争对手则加速市场布局，并进行一些定价活动。显然，价格差距往往会高于正常水平。但如果看看我们今天的情况，我不认为有什么特别的，因为如果品类增长约30%，而Zyn在这样的定价下仍占据品类增长的50%以上，我认为我不必过于担心。
非常重要的一点是，FDA何时会对几个仍在等待的重要PMTA（烟草产品上市前申请）采取行动，这将进一步补充品牌的产品组合，包括尼古丁强度、配方，或许还有一些口味。如你所知，FDA已承诺将某些PMTA纳入快速通道。最初他们承诺我们会在年底前收到消息。
好吧，现在仍在年底前，但我认为在2026年，即明年，我们应该会看到品牌产品组合的一些补充，这将进一步支持增长。
那么，回到更宏观的层面，尼古丁烟弹（现代口服产品）目前在美国跟踪渠道的总烟草支出中占6%-7%的份额。你认为这个份额在未来什么时间框架内会达到多少？
顺便说一下，我关注的是烟弹品类。但烟弹品类是目前许多渠道中增长最快的品类，我认为超过了能量饮料和其他许多品类。增长非常强劲。我今天看不到任何会阻碍这种增长的因素，我对2026年持非常乐观的态度。品类增长的势头将在明年继续。我们现在不讨论明年的指引，但前景看起来是积极的。
让我感到积极的另一个原因是，很多人没有注意到，这是美国各种监管机构历史上第一次，我没有听到任何关于尼古丁的令人不安的言论。不像过去，你还记得围绕电子烟有一些争议，围绕某些产品有争议，哪些产品应该被指责等等。
但如果看看卫生部长、FDA（包括烟草办公室）的立场，他们实际上希望理顺关于尼古丁的对话。因为在让成年吸烟者能够做出正确决定方面，许多关于尼古丁的错误信息造成了很大危害，而本届政府在健康方面的观点非常明确，并且有强有力的科学依据。你很清楚，吸烟造成的危害并非来自尼古丁。
是的，尼古丁会让人上瘾，是的，它是一种兴奋剂，会影响某些认知能力等。但这种物质值得正常的讨论，而不是沿用二三十年前的观点——当时唯一的消费产品是可燃卷烟。这是另一个重要因素，我希望这能转化为FDA更快地处理申请。但我认为这个过程本身非常繁重，许多申请可能会在这个过程中被延误。
但如果从整体心态来看，我认为增长空间相当大。你提到烟弹在美国总尼古丁支出中的占比还不到两位数，以Zyn为例，其最初的消费者来源主要是传统口服烟草，很快开始来自其他品类，显然也来自卷烟。根据你衡量的时间框架，大致规则是，市场上三个主要尼古丁品类各贡献约三分之一的消费者，这支撑了增长，我相信这种情况会持续下去。
因此，如果一个产品——我知道电子烟在监管方面有很多挑战，合法市场的情况也复杂——但最重要的是，对这种产品有需求。因此，我认为这个品类已经站稳脚跟。对烟弹产品有需求，且需求在增长，这种情况将持续下去。
我们也期待有一天，希望明年能将加热不燃烧产品IQOS引入美国市场，届时三个品类的盒子都将被勾选，也就是说，美国将为吸烟者提供完整的多品类无烟产品方案。
好的，我会回到美国市场的IQOS问题，但先从Zyn转向你业务的其他94%，从国际市场的IQOS开始。你们的指引是今年HTU IMS销量增长10%-12%。虽然你还没有给出明年的指引，但能否讨论一下明年IQOS销量增长的推动因素和不利因素？比如波兰的调味禁令，日本的消费税均等化，以及当地的一些竞争活动。
那么，我们再次强调，加热不燃烧品类，尤其是占该品类绝大部分份额并保持其份额的IQOS，已连续11年增长。你们中有些人可能记得，多年前日本市场的增长曾出现过放缓，一些人立即预测加热不燃烧产品的终结，但从今天的角度看，那只是图表上的一个小波动。因此，尽管存在价格上涨——有些是消费税驱动的价格上涨，有些是制造商的价格上涨——以及产品面向成年吸烟者的各种监管框架，需求仍在增长。
有些市场更加开放，与成年吸烟者的沟通可以更广泛、更深入。以日本为例，今年日本将实现一个里程碑：可燃产品和无烟产品各占市场 volume或value的50%。日本实施了阶段性的税收计划，即逐步将无烟产品的消费税与可燃产品均等化。根据最新计划，2026年加热不燃烧产品将面临两次税收干预，然后在2027、2028和2029年实施多年度的税收调整。其影响程度是，对于处于价格阶梯顶端的IQOS，预计每单位将转嫁约40日元的成本；我们IQOS旗下的第二个产品Sentia约为60日元；市场上其他产品约为100日元。因此，假设这是转嫁到消费者的情况，这将在2026年对日本市场的销量演变产生一定压力。
但我想从更长远的角度来看，尽管存在这些因素，需求仍在增长。你知道，意大利也曾实施过调味禁令，我们经历了几个季度的增长放缓，但从今天看，这并没有改变长期增长轨迹。德国今年也有消费税调整，但德国市场的IQOS销量仍在增长。
因此，你总会遇到类似电子烟品类的情况，即不同国家会出台一些监管或税收政策。如果观察任何无烟品类的长期表现，我们只有一个结论：这些因素可能会在几个季度内减缓增长，但不会改变长期增长轨迹或方向。我认为，特别是对菲利普莫里斯，也对整个行业而言，这是一个好问题，说明我们应该保持乐观。
那么，环顾全球，暂时不考虑美国市场，也不考虑你提到的越南、印度等加热烟草未获授权的市场，你认为未来3-5年或5-10年，IQOS最大的机会在哪里？回顾过去，Luma的推出是吸烟者转化的主要驱动力，在用户体验上实现了质的飞跃。国际市场IQOS下一阶段增长的驱动力是什么？
你可能还记得，10-11年前我们启动IQOS之旅时，第一个型号实际上是2.0（市场从未见过），然后我们向市场推出了2.4、2.4 plus、3.0、3点几、4.0，现在是4.1。我想我们给这些型号编号是有原因的，未来市场上还会有新的IQOS产品。我的意思是，创新空间仍然存在。你还在接触那些可能更保守或更依赖卷烟的受众。
因此，你需要设计略有不同的产品。IQOS Luma，如你所知，在用户体验上实现了质的飞跃。你摆脱了刀片以及所有相关的清洁、损坏等问题，实现了无缝体验。我认为这一优势将保持，但创新空间仍然存在。我不认为我们应该假设可以生产同一产品50年并享受可观的经济效益。但我们看待这个品类的方式是，它到目前为止仍然表现良好。
但该品类仍处于非常早期的阶段。与已转向该产品的成年人相比，仍有更多的吸烟者。我们在学习，技术也在进步，这使你能够进一步改善用户体验，使产品更好，满足消费者仍未被满足的需求。因此，五年后的IQOS看起来会有所不同。我可能不知道具体是什么样子，但我也认为10年后的烟弹产品也会有所不同。
品类的吸引力、不断增长的需求推动着创新。显然，消费者有各自的期望。我认为创新空间不仅限于口味——我们也知道，口味有时可能会引发未成年人使用等意外后果，但我们相信，从营销角度严格执行，可以避免这种不良情况。但创新空间仍然存在。我们装备精良，在加热不燃烧领域一直处于创新前沿。
创新不仅在产品层面，还包括我们背后的整个生态系统模式。数字、品牌和零售之间的整合。我们从未涉足品牌零售，但我们拥有与消费者的大部分关系（可能不是交易关系，但这不是我们的目标）。每次我们向市场推出IQOS、电子烟或烟弹的新产品方案时，我们都能从之前基于IQOS建立的所有基础设施中受益。
正如你在一开始提到的，无烟产品已进入100多个市场，这为我们提供了很大的发挥空间。
那么回到美国市场，一旦获得授权，你如何看待IQOS Luma的潜力？这是一个巨大的市场，有2800万吸烟者，还有庞大的电子烟市场，但存在大量多产品使用情况。推出后五年内获得10%的份额，这仍然是你考虑的目标吗？从IQOS 3点几版本的推出中，有什么经验教训吗？
是的，我提出这个数字，但这不是随便选的。看看国际市场上IQOS在推出后第五年左右的渗透率，我的观点是这个数字非常可实现。你可以补充一点，美国将从最新版本的IQOS开始，而国际市场经历过刀片时代，早期设备存在使用问题。因此，这应该进一步强化这个数字是可实现的。
即使IQOS尚未在美国推出，美国也不是孤立的。人们会旅行，至少从街上的使用者来看，有相当多的IQOS用户。因此，产品的认知度已经存在。因此，起点比一个完全空白的市场要好得多——在空白市场上，我们什么都没做过。
我们目前正在进行一些小型商业测试，使用之前版本的IQOS，但我们更愿意转向最新版本，因为它使我们能够部署不同的商业化模式，所需人力更少，财务投入也更低，比支持之前版本的IQOS更高效。
从人们的反应来看，我非常乐观，美国市场对IQOS这样的产品方案有明确的需求。
很好。第三季度业绩中，你们宣布了新的组织结构。两个业务部门：美国和国际。三个报告部门：国际无烟产品、可燃产品和美国业务。背后的 rationale是什么？你期望新结构带来哪些好处？
这是我和管理层以及董事会看待业务的方式，我们讨论美国和国际业务，讨论无烟产品和可燃产品，而我们在2008年（当时我们离开美国市场）设计的区域结构，坦率地说，这些区域对我们来说是报告部门，但我们并不是这样运营业务的，这反而造成了很多工作。如果有人参与过投资者沟通，我不记得上次我或我们的首席财务官被问到关于美国、日本、德国、意大利的具体问题是什么时候了。
这些市场才是利润中心，业务所在地。那种整合程度对任何人都不重要。因此，我们明确了结构。回顾菲利普莫里斯国际公司的历史，我们基本上回到了2008年之前的结构，当时有菲利普莫里斯美国公司和菲利普莫里斯国际公司，当时还有Craft等其他一些部门，有一些中央职能部门为业务的两个部分提供服务。
因此，我们只是想从治理和管理层视角明确设计，否则我们将不得不让美国业务向国际业务汇报，我们也与一些有类似结构的公司交流过，我认为让美国和国际业务处于平行级别，让它们作为一个公司运营，不仅更高效，实际上也更有效。
在剩下的几分钟里，我们可以谈谈资本配置优先事项。在完成对瑞典火柴和美国IQOS权利的收购后，你们正朝着2倍杠杆率目标迈进。你预计会有大规模的并购机会吗？是否有任何 portfolio或能力缺口更容易通过外部收购来填补？
我们的大部分增长基于有机增长。显然，我们收购了瑞典火柴，但在无烟产品的总体增长中，大部分仍来自有机增长。未来会继续这样吗？未来会告诉我们答案。在资本配置方面，收购瑞典火柴后的公司杠杆率正按计划推进，今年的现金流目标为115亿美元。我认为我们明年将达到理想的杠杆率，即2倍左右。
我们已经表示，届时我们将与董事会讨论下一步行动。我们对股息进行了审查，上一次股息增加再次确认了菲利普莫里斯致力于通过股息增长回报股东的承诺。但显然，在没有其他配置的情况下，我们将与董事会讨论其他可能的现金回报方式。
这不是资本支出的问题，当我们谈论在无烟产品背后的投资以及全球业务的两位数增长时，这不是一个资本密集型业务。因此，偶尔增加额外产能，投资规模在数亿美元（几百、一两百、几百亿）的范围内。对于PMI的现金生成能力而言，这并不是一个令人不安的因素。
很好。在最后几秒钟，我们想总结一下。你认为投资者对PMI的哪些方面存在误解？
我认为，在某种程度上，无烟产品在一开始就存在误解。是的，存在一些长期短缺，人们自然会想要推断。但现实是，正如我在开头所说，全球有超过10亿吸烟者，即使在日本这样加热不燃烧产品非常普及的国家，仍然有很多吸烟者。这是第一点，支撑了对无烟产品的持续强劲需求。
第二点，我认为关于无烟产品和尼古丁的监管风险对话，更多的是在我们身后，而不是在我们面前。因为已经采用这些产品的吸烟者有自己的观察，他们知道这些产品为他们带来了巨大的改变，帮助他们戒烟。关于尼古丁的对话越来越成熟，我认为这一切都在朝着正确的方向发展。
实际上，你的一位前任，我记得是David Adelman，他留下了很大的影响。有时你在周末有空的时候可以读一读2005年对David Adelman的采访，我想是在《福布斯》或《财富》杂志上，标题是“万宝路男人”。他对行业未来的预测，我认为他不应该被称为分析师，他更像是一个预言家。
非常好，非常感谢Jacek。我们就此结束。
谢谢。