Ben Tapper（副总裁，投资者关系）
Elias J. Sabo（合伙人兼首席执行官）
Patrick A. Maciariello（合伙人兼首席运营官）
Stephen Keller（执行副总裁兼首席财务官）
Lance Vitanza（Cowen Inc）
Larry Solow（CJS Securities）
Timothy D'Agostino（B. Riley Financial, Inc.）
Matthew Koranda（ROTH Capital Partners）
Cris Kennedy（William Blair）
下午好，欢迎参加Compass Diversified 2025财年第三季度电话会议。今天的会议正在录制中。所有参会者均处于仅收听模式。在发言人陈述结束后，将进行问答环节。如需提问，请在电话上按星号11并等待您的姓名被宣布。如需撤回问题，请再次按星号11。现在，我想将会议转交给投资者关系副总裁Ben Tapper。Ben，请开始。
谢谢大家，欢迎参加Compass Diversified 2025年第三季度电话会议。今天代表公司出席的有Cody的首席执行官Elias Sabo和首席财务官Steven Keller。Compass Group Management的首席运营官Zach Sawtel以及在CGM工作20年后最近退休的Pat Massarello也一同参加了会议。
在开始之前，我想提醒大家，在本次电话会议过程中，COTI将发表某些前瞻性陈述，包括对预测和目标、未来业务计划、COTI及其子公司未来业绩的讨论，以及其他关于COTI及其财务结果的前瞻性陈述。诸如“相信”、“期望”、“预期”、“计划”、“项目”、“应该”和“未来”等词语或类似表达旨在识别前瞻性陈述。虽然这些陈述代表了我们对未来结果、业绩和计划的最佳当前判断，但截至今天，我们的实际结果和运营受到许多风险和不确定性的影响，可能导致实际结果和运营与我们的预期存在重大差异。除非法律要求，否则COTI没有义务公开更新或修订任何前瞻性陈述，无论是由于新信息、未来事件还是其他原因。除了我们在本次电话会议中强调的任何风险外，可能影响我们未来结果、业绩和计划的重要因素在我们最近的SEC文件和新闻稿中有所描述。
在电话会议期间，我们将参考某些非GAAP财务指标。请注意，以下讨论中提到的EBITDA是指经调整的EBITDA，已在COTI的新闻稿和SEC文件中与持续经营业务的净收入或亏损进行了调节。
现在，我想将会议转交给Elias Sabo。Elias？
Elias谢谢，Ben。各位下午好。随着今天的文件提交，我们现在已经完成了2025年的SEC文件提交。我们也重新遵守了信贷安排和债券契约下的报告要求，并正恢复到更正常的运营节奏。到目前为止，这是一条漫长的道路，我要感谢所有人在整个过程中的耐心。我们感谢你们在我们努力解决问题时给予的支持。
在讨论我们的业绩之前，我想向大家简要介绍一下Compass Group Management（我们的外部管理公司）发生的一些组织变革。经过20年的竭诚服务，Pat Masiarello于2025年底退休。Pat一直是CGM高级领导团队的重要成员，多年来与他共事是一种荣幸。接替CGM首席运营官职位的是Zach Sawtel。Zach自2009年以来一直在CGM工作，最近担任我们东海岸办事处的负责人。在他任职期间，他在Cody的许多最成功的收购中发挥了重要作用，目前担任Boa、PrimaLoft、Altor和Sterna的董事会主席。我很高兴他能担任这个角色，并且相信他的领导将支持我们所有子公司的持续执行。
在继续之前，我将把会议交给Pat说几句话。Patrick，请讲。
谢谢，Elias。很难用几句话概括20年的时光，但我会尽力。与COTI团队合作是我生命中最有意义的篇章之一，我要感谢Compass的每一位员工、经理和合作伙伴。我也感谢我们所有现任和过往子公司的员工。你们的专业精神和辛勤工作每天都显而易见。
我还要向每个子公司业务的执行团队表示感谢。我从你们每个人身上学到了很多，并且还在继续学习，因为你们展现了动力、领导力和品格。与你们合作是我职业生涯的亮点，我将永远感激这个机会。我期待着在远处见证你们所有人的持续成功。谢谢。
谢谢Pap。我代表Compass的所有人，感谢你多年来的领导和合作。祝你下一阶段一切顺利。现在我将谈谈我们的年初至今业绩，并分享一些子公司的运营亮点。然后，我将以我们为从宏观经济角度推动长期股东价值所采取的措施作为结尾。2025年是充满不确定性的一年，地缘政治风险和多变的关税环境是主要特征。尽管存在这种波动，但不包括Lugano在内，我们的子公司在2025年前三季度的子公司调整后EBITDA实现了中个位数增长。
这与我们在年初设定的预期一致。虽然Lugano仍包含在我们本季度的报告结果中，但我们今天的重点是其他八家子公司。我们的稳健表现反映了子公司管理团队的严谨执行，以及我们的业务在coti各个市场中占据的有利地位。我们拥有并运营高质量、管理良好的中端市场业务，能够在各种经济环境中表现良好。
现在让我介绍一下我们在每个垂直领域的所见所闻，并分享一些我们的团队如何取得成果的例子。我们消费者垂直领域的年初至今销售额实现了低个位数增长。BOA继续在多个应用领域推动显著的渗透率，包括雪地运动、自行车、工作服和防护头饰。BOA Fit系统的精度和性能无与伦比。Honeypot现在是增长最快的女性护理品牌之一，推动了市场份额的持续增长和品类增长。该团队成功推出了创新产品，并正在从女性护理品类的传统品牌中夺取份额。我们认为，这反映了“为你好”产品的长期吸引力以及我们品牌的实力，支持了强劲的两位数EBITDA增长。
511迅速采取行动适应不断变化的关税环境，通过供应链行动和有针对性的定价来保护业绩，同时继续有选择地投资以扩大品牌影响力。在Altor 2024年收购Life Home的支持下，我们工业垂直领域的年初至今销售额实现了中个位数增长。2025年，稀土磁体市场出现了重大 disruption，我们认为这为Arnold创造了令人瞩目的长期机会。对地缘政治更安全的稀土供应链的需求持续上升，而间歇性的出口限制增加了波动性。这些出口限制在2025年造成了短期阻力，但我们认为它们也强化了业务的长期顺风，这反映在Arnold不断增长的积压订单中。
如今，Arnold是美国少数几家生产钐钴磁体的公司之一。这些磁体在要求最苛刻的航空航天和国防应用中发挥着至关重要的作用，在这些应用中，供应链安全和性能可靠性至关重要。最后，Sterno继续实现两位数的EBITDA增长，这得益于其核心餐饮服务产品的强劲表现。Sterno管理团队继续提高效率，包括优化采购和生产地点以应对关税环境。这些只是两个垂直领域众多成就中的一小部分。在我将发言权交给Steven之前，我想重申我们对所有利益相关者的承诺。
既然我们已经完成了对Lugano的调查并重新表述了我们的财务报表，我们将专注于执行并提供一致的长期股东价值。虽然我们的首要任务仍然是降低杠杆率以减轻风险并确保长期财务灵活性，但我们认识到需要推动股东回报，并且我们正在采取措施，使自己能够高效且审慎地向股东返还资本。我们认为，我们当前的估值相对于我们基础业务的内在价值存在显著折扣。如果这种脱节持续存在，我们将在考虑最大风险调整回报机会（包括高效的资本返还）时将其纳入考量。底线是，我们致力于为所有利益相关者带来更好的结果。
有鉴于此，我现在将发言权交给Stephen。
谢谢Elias。提醒一下，除非另有说明，我们的报告结果仍包括Lugano控股公司。Lugano将被纳入我们的合并结果，直至2025年11月16日（即其进入第11章破产程序的日期），此后将不再合并。第三季度的净销售额为4.726亿美元，同比增长3.5%。该季度的GAAP净亏损为8720万美元，其中包括与Lugano调查相关的费用以及Lugano的运营费用。
现在，考虑到本次电话会议的时间安排，并且这是我们首次公开讨论2025年业绩，我的评论将重点关注年初至今的表现。这涵盖了整个前三个季度，有助于因客户为应对关税变化而进行的季度间需求转移正常化。年初至今的合并净销售额为14亿美元，同比增长8.6%，若不包括Lugano的影响，则增长6.1%。在我们的消费者垂直领域，销售额增长了3.1%，这得益于Honeypot的强劲增长以及5.11的额外贡献。年初至今，BOA略有下降，因为该团队退出了中国儿童市场中价值较低、性能导向性较弱的业务。这次有计划的退出支持了BoA的长期战略。
若不包括中国的儿童业务，BoA的核心业务年初至今实现了两位数增长。在Alter收购Lifo的主要推动下，我们工业垂直领域的销售额增长了10.5%。由于地缘政治不确定性和稀土供应链中断，Arnold的短期阻力部分抵消了增长。如前所述，虽然这种中断带来了短期挑战，但我们认为它也强化了该业务的长期战略相关性和增长机会。若不包括Lugano，年初至今的子公司调整后EBITDA为2.57亿美元，较2024年增长5.8%。子公司调整后EBITDA的增长主要得益于Honeypot和Sterno的两位数增长以及Altor对lifo的收购。
Arnold在应对稀土供应链中断和更广泛的关税相关不确定性时面临的短期挑战部分抵消了这一增长。我们年初至今的合并净亏损为2.15亿美元，其中包括Lugano的1.55亿美元亏损。年初至今的上市公司成本和公司管理费为9950万美元。其中包括超过3700万美元与Lugano调查和重述相关的一次性成本。COTI及其董事会继续与经理合作，从受Donald's原始报告结果影响的先前期间全额追回多付的现金管理费，其中多付款项将通过经理在2025年自愿减少的现金管理费部分抵消。
第四季度，我们预计通过与重述相关的重大调整来调和这些项目。我们预计这将导致COTI的损益表出现一次性非现金收益，并确认将用于抵消未来现金管理费的流动资产。COTI预计将在2026年底前全额追回多付的现金管理费。转向我们年初至今的现金流，我们的经营活动使用了5400万美元现金，主要是由于Lugano的运营及其处置相关的成本。年初至今，我们在资本支出上投资了3400万美元，与去年持平，因为我们继续保护和投资于我们的8家子公司以支持持续增长。
第三季度末，我们拥有6110万美元的现金及现金等价物，循环信贷额度的使用不足1000万美元。提醒一下，由于我们在2025年底签署的信贷协议修正案，我们已恢复了对1亿美元循环信贷额度的全部使用权限。正如Elias所讨论的，降低杠杆率是我们的优先事项，我们专注于通过有机方式和增值战略交易（包括可能 opportunistic 出售一个或多个业务）来降低杠杆率。我们在12月签署的信贷协议修正案为我们提供了有序降低杠杆率的时间和灵活性。
根据修订后的协议，我们的杠杆率 covenant 在2027年之前有所放宽，如果我们的杠杆率在2026年6月30日之前未低于4.5倍，将向贷款人支付里程碑费用，这作为更快去杠杆化的激励措施。这种结构使我们能够在保持合规的同时通过有机方式去杠杆化。它还保留了通过增值出售一个或多个业务来加速去杠杆化的灵活性。提醒一下，若不包括已不再合并的Lugano结果，我们的年末杠杆率预计约为5.3倍。最后，我们期望在减少债务的同时继续为子公司的增长提供资金，并在执行我们的计划时保持适当的流动性。
转向我们对2025年的展望，与先前传达的指导一致，我们将不包括Lugano的预期子公司调整后EBITDA范围收紧至3.35亿美元至3.55亿美元之间。我们将在召开第四季度电话会议时提供2026年的展望。然而，我们确实期望通过子公司调整后EBITDA的稳健增长，在2026年通过有机方式去杠杆化。按照惯例，我们的展望不包括任何潜在收购或剥离的影响，并假设关税环境变化或其他宏观和地缘政治发展不会产生额外的重大影响。最后，我们知道许多投资者询问为什么管理层和董事会成员在重述完成后尚未购买股票。
主要原因是时机和流程。考虑到我们今年SEC文件的提交节奏，我们预计内幕交易窗口将保持关闭，直到我们提交2025年10-K表格并完成年度审计。当窗口重新打开时，任何购买都将遵守我们正常的预先批准和合规程序。
有鉴于此，我将把发言权交还给Elias作总结发言。
谢谢Steven。在结束之前，我想代表我们的董事会和coti的所有人再表达一次感谢。James Bottiglari去年年底从COTI董事会退休。20多年来，Jim一直是管理团队的重要成员，最终成为我们的董事会成员。Jim在我们的首次公开募股中发挥了重要作用，并且一直是一位有价值的董事会成员，为董事会和管理层提供了深厚的机构知识、财务专业知识和明智的建议。我们衷心感谢他为Cody所做的一切。现在，在我结束今天的准备发言并展望未来之际，我想重申我们对创造持续长期股东价值的承诺。
这一目标反映在我们的资本配置优先事项中，即降低杠杆率、为增长和长期价值创造进行投资，并在适当时机向股东返还资本。随着2025年成为过去，我们已准备好回到历史上定义coti的轨道上来。我们相信，我们拥有经过考验的业务模式，足够强大以承受过去一年前所未有的事件。我们提供永久资本方法，使我们能够收购、管理和发展在各自领域处于领先地位的有吸引力的业务。我们为股东提供获得高质量中端市场业务的机会，这些业务得到敬业的所有权、战略资源和长期方法的支持，同时授权强大的管理团队运营和发展我们的子公司业务。我们知道2025年充满挑战，信任是通过一致的执行赢得的。这是我们进入2026年的重点。
有鉴于此，Steven和我现在将回答大家的问题。操作员，请打开线路。
谢谢。提醒一下，如需提问，请在电话上按星号11并等待您的姓名被宣布。如需撤回问题，请再次按星号11。请稍等片刻等待提问。我们的第一个问题来自TD Cowan的Lance Vetanza。请发言。
谢谢各位接受我的提问，并祝贺完成重述。我的问题是关于Honeypot的，我最近的渠道调查似乎表明货架空间更多，库存周转率也至少比我预期的要快。我想知道您能否评论一下业绩相对于您的内部预期的表现情况。如果在这方面有超出预期的表现，您认为其驱动因素是什么？
当然。谢谢你，Lance。首先，很高兴我们所有的文件都已更新，公司恢复到更正常的运营水平。关于Honeypot，这确实是一个非凡的品牌。我想我们在收购这家企业时告诉过你，这是一家由一位非凡女性创立的公司，她真的在改变整个行业，并使用“为你好”的产品。而且它主要是一种业务，有点像是在。有点更多的是卫生方面。而且它并不在女性卫生市场的更广泛部分。
它更多地是在洗涤和擦拭产品领域。那是一个非常小的市场。公司能够做到的一件事，而且这一直是计划的一部分，就是将品牌扩展到其他类别。在这种情况下，公司已经能够进入月经类别，与他们之前进入的市场相比，这是一个巨大的市场。而且我们的执行非常成功。我们的产品和品牌在我们的客户中确实代表着某种意义，它可以扩展到其他相邻类别。所以我们看到的是，在这个新类别中，更多的货架空间专门用于我们。
而且我们的周转率非常好。所以相对于预期，我可以告诉你，考虑到我们继续与零售商讨论明年的额外货架空间，公司的表现大大超出了预期，我们预计这种增长将继续，并且我们正在对品牌进行投资。你会看到更多的营销。这一直是我们的战略，所以一切都在融合在一起，并且确实产生了出色的结果。我认为26年将是伟大的一年。
谢谢，这真的很有帮助。我很感激。如果我能再问一个关于剥离方面的问题。我知道您之前已经谈过这个，但您能否提醒我一下，是否有任何资产是绝对不会考虑出售的，无论价格如何？或者我们是否应该认为您将寻求最大化股东价值，如果那是子公司xyz，那么就是子公司xyz。
是的。我想说，我们的模式一直是，所有东西在任何时候都可以出售。这完全取决于你愿意支付的价格。而且你知道，只要对我们有吸引力，在这种情况下，我们总是愿意成为卖方。在这方面，没有任何变化，Lance。所以绝对所有的业务仍然可以出售，因为这是我们拥有的基本业务模式。现在，我会告诉你，我们的一些公司增长非常快，拥有强大的主导市场地位，我想我们都知道我们拥有的一些业务类型，看，估值预期将会非常高，如果它们未能实现，我们处于这样一种 position，尽管我们希望剥离一项业务，但我们不必这样做，而且我们不会对优质资产大打折扣。
所以我只想说，是的，所有东西仍然可以出售。情况一直如此。我们确实有全公司范围内的愿望进入剥离模式，以缩小我们的资产负债表，回到正常的杠杆率，然后再次获得资本配置的机会。Steven提到了其中一部分。显然将回购股票视为资本配置机会，在这些价格下，我们认为这非常有吸引力。所以剥离是我们想要实现的目标，但这并非不考虑估值，我们在执行时会非常有纪律。
非常感谢。
谢谢你，Lance。
谢谢。我们的下一个问题来自CJS Securities的Larry Solow。请发言。
太好了。各位下午好，欢迎回到当前的金融世界。另外，我只想向Pat和Jim致以最良好的祝愿。与他们都有着良好的工作和个人关系。所以我祝你们俩好运，我想。第一个问题，Elias，只是大致了解一下。我知道你坦率地提到了所有持股的良好表现，但增长似乎有所放缓。我认为你第一季度增长了约8%，本季度增长了2%或3%。看起来这可能更多是由于一些较大持股如BoA的时机问题，我想可能是时机问题，还有中国业务的退出。所以只是。但从总体来看，你如何看待今天的经济与我知道你有很多其他事情要考虑的年初相比。
是的。谢谢你，Larry。感谢你对Pat和Jim的美好祝愿。他们都是Compass建设过程中的重要参与者，并成为了我们所有人的朋友。我们祝愿他们在未来的努力中一切顺利。关于经济以及我们如何看待事情的发展。是的，我们第一季度表现非常强劲，第二季度和第三季度有所放缓。我们看到一些需求提前出现，我们认为否则会以更正常的模式实现，随着Liberation Day的宣布。
有一段时间你仍然可以带入一些商品，我想每个人都急于这样做。我想说，由于这个原因，季度之间存在一些扭曲。但是看，如果我们要对此进行正常化，Liberation Day之后仍然出现了一些放缓。正如你所预期的，看，有很多通货膨胀。仍然有一些通货膨胀出现，这对很多公司来说非常具有破坏性。而且我认为消费者已经到了不愿意承受任何额外通胀压力的地步。
我想说，这是一个非常困难的运营环境。511可能受到的影响最大，因为我们在东南亚国家生产，而不是中国。我认为，当总统在他的第一个任期内有很多传言时，我们足够快地离开了中国。但是在你生产大量服装的相邻市场，仍然有20%的关税，而且你的客户非常不愿意接受任何增量价格上涨。我认为很多不同行业的公司都发现自己处于这种棘手的境地。
它可能不会直接影响BOA或primaloft，但如果我们的客户感受到同样的阻力，那么这会影响我们。我想说，总的来说，Larry，这些关税至少在一定程度上减缓了业务的消费者方面。工业方面的业务显然受到了中国对稀土矿物出口限制的非常独特的影响，因此，正如你在Arnold的业绩中看到的，EBITDA减少了数百万美元。我认为这在某种程度上更像是一次性的。我们预计这将在2026年恢复正常。所以这对下半年的业绩疲软产生了一些影响。但我只想说，总体而言，情况有所放缓，但仍然感觉在增长。
是的，我知道听着，你还没有给出明年的指引，但你已经谈到了通过有机方式将杠杆率降至4.5左右。所以这意味着一些增长，而且感觉你即使消费者进一步放缓，你也会改变。听起来它将。我知道今年基本上持平，也许有机地，但似乎这与经济无关。很多是非经济相关的，如冷藏。正如你提到的，Arnold有望在明年反弹一点。所以感觉你的前景，你有点坚持那个前景。明年至少会有所增长，不会超越我们的能力范围。
是的，我们将在不久之后给出明年的展望，我想可能比正常情况更快，因为我们将在更短的时间内召开年终电话会议。但我想说，Larry，我们非常期望明年能实现增长，我们的自由现金流将非常强劲。到目前为止，我们还没有产生实际的自由现金流，因为它被投资于营运资本增长和其他资产。2026年。
当你谈论去杠杆化路径时，它有两种形式。一是我们期望投资组合的增长，二是我们期望增长并产生实际的自由现金流来偿还债务，并在年底拥有更低的债务总额。所以你知道当你。所以这将是会发生的事情。我们今天不给出指引，但我会告诉你，当我们在五、六周后或任何时间给出指引时，它将包括那种基本要素。
太棒了。听起来很棒。如果我能再问一个管理问题，Steven。你能给我们一个关于现在正常管理费的概念吗？我想听起来第四季度会有一些非现金会计调整，这将在明年的损益表中体现。但是当我们进入27年时，显然你的公司可能看起来会大不相同，但基于当前的持股和资产净值，你能给我们一个想法，那个正常化的数字会是多少？然后。
是的。我认为这是。所以看，显然我们需要做一些工作来调整所有多付的管理费。正如你提到的，第四季度会有一些调整，但从管理费成本角度来看，非现金，我想说明年，我认为你可能可以假设它在。包括子公司直接支付的部分，大约在5500万美元左右。基于我们当前的业务组合，不包括。Lugano的任何影响，这可能是一个不错的数字。
好的。
然后不包括任何费用，显然Lugano将不再合并，这些资产将不在管理范围内。
对。
从现金角度来看，明年将会大幅减少，因为Cody或Coti将向CGM支付更少的现金，以弥补历史上多付的管理费。所以现金会少很多。但从会计角度来看，你可以假设约5500万美元。
是的。好的，这很公平。太好了。谢谢你们。
谢谢你，Larry。
谢谢。我们的下一个问题来自B. Riley证券的Timothy d' Agostino。请发言。
是的，谢谢接受我的问题。恭喜所有事情都恢复正常。真的是一项重大成就，我想。我的第一个问题回到资产出售。如果能了解一下谁可能感兴趣或者你可能如何进行出售会很棒。不一定是你要卖什么。我问这个问题的原因是我回想起Fox factory，我想知道是否有可能将一家公司上市，这作为出售资产的一种方式。我的问题是，当你要出售这些资产之一时，你可以探索哪些不同的途径？
是的，Tim，谢谢你的问题。这是Elias。在出售资产时，我认为有多种途径。Fox是IPO的一个例子。如果你还记得，不久前，就在市场变得更糟之前，我们实际上在2022年为511提交了IPO申请。由于市场状况，我们撤回了申请。但这是一家规模可能有潜力探索那种途径的公司。事实上，其他公司也达到了那个规模或正在接近那个规模。IPO成为我们可以 monetize 头寸的绝对途径。
我认为这种途径的好处是释放价值并向市场展示这一点。但它没有快速去杠杆化的好处，因为不可避免地，我们成为这些股票的大股东，我们必须在几年内有序出售才能 monetize。所以虽然我认为这是我们 monetize 资产的好方法，并且我们有这方面的投资组合，但我想说，它的代价是没有快速流动性。为了更快的流动性，我想说途径通常是通过我们聘请的投资银行，他们出去与战略买家、私募股权买家交谈。
你知道，Tim，因为我们一直在市场上，并且我们参与市场，我们收到了 inbound，并且我们不断与银行家谈论可能对我们的资产感兴趣的战略投资者或其他PE公司，反之亦然，我们可能感兴趣的资产。现在25年。我们并没有真正做后者，寻找资产，显然，但。但总是有那种 chatter 在进行。所以我认为在正常运营中，我们通过不同公司在其收购周期中的位置、谁表达了兴趣、谁没有、PE公司在那个过程中的位置，对战略投资者的现状有相当好的了解。我们试图做的是了解对这样的资产的需求是什么，通常使用投资银行合作伙伴来帮助我们做到这一点，以及那些我们认为我们可以获得最大兴趣和需求的资产，我们会，你知道， kind of 推向市场。
现在，我会说，而且我们之前已经说过，你知道，我们有几个资产，一些我们正在考虑这个。你知道，我们不。我们不是说我们今年要出售多个资产，但我们确实想执行出售，并且我们不想给任何潜在买家杠杆。所以在这个过程中，我们会看看一些不同的业务，我们觉得市场上对这些资产有足够的需求来保证良好的价值，然后我们会根据市场的情况决定我们想要剥离哪一个。
好的，太好了。这是非常有帮助的信息。然后如果我可以再问一个问题，展望26年，你监督投资组合公司的方式是否有变化，或者你将如何进行？如果你能提供任何这方面的信息。
是的。所以我认为我们在重述电话会议上谈到的是，从内部审计和合规角度来看，我们已经做出了一些改变。我们决定将内部审计职能外包，其想法是使用第三方可以让我们做两件事。一是，它允许我们根据我们拥有的资产和我们正在运营的公司来轻松扩大和缩小团队规模。二是，当你使用外包团队时，当你遇到具有独特特征的业务时，你很容易获得特定行业的经验，并快速扩大和缩小规模。
所以我们认为内部审计和合规转向外包模式将是一个更好的模式。这是我们在监督方面做出的主要改变。还有一些其他内部流程我们将关注。但我们确实想认识到Lugano的情况非常非常糟糕。这是前所未有的。它也非常独特，非常独特，那种情况。所以，正如我们在另一个电话会议中谈到的，我们可能会改变一些我们的标准，我们不一定希望有一个创始人，仍然是CEO，仍然拥有40%股份并且是关键人物。
回顾过去，如果我们有另一笔交易，我们可能希望以不同的方式构建这种风险。所以我们会做出这样的改变。但总的来说，我们必须记住，Lugano的情况非常非常孤立于Lugano。所以一般来说，我们拥有的模式和我们对这些公司的监督在20年里一直非常有效。这是一个非常独特的情况，由一个非常独特的个人驱动。
太好了。非常感谢你们的时间，再次祝贺。
谢谢你，Tim。
谢谢。我们的下一个问题来自Roth Capital的Matt Koranda。请发言。
嘿，各位，谢谢接受问题和更新，也祝Pat一切顺利。是的，你会被想念的。我想确保我理解的是。听起来我们有动机在今年某个时候出售资产，但考虑到你有多个好的资产可以潜在出售，你感觉没有太大压力。到年中4.5的杠杆率 covenant 是你实际上可以通过有机方式实现的吗，即使只是考虑今年营运资本释放的现金？
所以，首先，这不是一个。有一个激励措施将杠杆率降至4或5以下。如果我们没有降至4或5以下，将会有一笔付款。我们不会违反 covenant。 covenant 实际上更高。所以我们现在将遵守 covenant，明年也将继续遵守。看看Lugano的一些恢复情况。你知道，假设我们有，通过有机方式有一条路径可以降至4.5以下，但这比我们想要的要紧张，这也是我们试图以能够有机去杠杆化的方式运营的原因之一，因此任何资产出售都可以加速它，并给我们更多安慰。所以我们将双管齐下。我们不想。我们不想以折扣价出售业务。这将破坏股东价值。所以我们专注于能够降至如果以正确的估值出售没有实现。然而，我们确实期望出售一项业务。
好的，这很公平，有帮助。然后只想多听听Arnold和供应链中断的情况，这种情况应该会持续多久，或者在你看来是否已经基本上解决了。这只需要一点时间来渗透到业务中。只是那里的更新。
当然。所以我们都知道，Trade Liberation Day和对中国的关税造成了很多全球问题，中国在某些领域进行了报复。Matt。中国最有杠杆的领域是稀土。目前，大约90%的所有Neo磁体在中国制造。我认为大约70%的所有钐钴，这是我们在中国生产的。所以他们是一个巨大的参与者。显然他们有很多原材料在那里。随着我们考虑AI经济，这些绝对是不可或缺的。
部分为AI经济服务的替代能源生产。然后是机器人和电动汽车，所有这些都需要稀土磁体。因此，经济体的未来增长依赖于此。显然中国展示了他们的肌肉并实施了我们无法遵守的出口管制。没有公司能够遵守它们。结果，我们无法从中国出口的业务几乎全部关闭。我们受到了大约600万至800万美元的EBITDA disruption。
现在发生的事情是中国放松了出口管制，我们看到产品开始重新流出中国。但从长远来看，我们期望正常化，这已经在第四季度发生，我们有积压订单显然需要赶上。所以这为2026年提供了良好的顺风。现在全球格局确实发生了变化，因为这些是。我们主要与航空航天和国防客户合作。钐钴磁体在这方面确实表现出色。
我们的客户是。经济依赖他们。我们的国家安全依赖这些客户。风险非常高。显然，当我们由于这些出口限制无法按计划交付产品时，我们的客户感到不安。不仅仅是我们，他们从中国购买的所有东西都是如此。我们所看到的，这就是我们对Arnold充满信心的原因。我们认为未来几年这家公司的增长轨迹将远高于趋势。全球许多客户都希望在更稳定的地区采购他们的材料。
他们正在寻找我们或欧洲或其他东南亚国家，如印尼有一个Neo矿即将投产。人们正在大力努力将供应基地从中国大陆（目前的所在地）多样化。正如我们在预先录制的脚本中所说，只有少数几家公司可以做到这一点。我们处于一个非常有利的 position，能够获得大量额外业务，并推动我们的业务增长比 otherwise 快得多。尽管2025年我们遭受了短期痛苦，但我认为就Arnold业务的潜在企业价值而言，这是一个巨大的积极因素，我们期望它体现在未来的收益增长率中。
非常有帮助。就到这里。谢谢各位。
谢谢。
谢谢。提醒一下，如需提问，请在电话上按星号11。请稍等片刻等待提问。我没有看到更多问题。现在我想将会议转回给Elia Sebo作总结发言。我们有一个问题。
谢谢大家。
对不起，请稍等。我们的下一个问题来自William Blair的Chris Kennedy。请发言。
太好了。谢谢让我加入，恭喜Pat退休。只想跟进你关于Arnold的最后一条评论。我的意思是，差不多一年前你举行投资者日时，你对每个子公司的长期有机收入增长目标给出了大致方向。你对之前提供的框架有什么更新的想法吗？
是的，我想说，显然，Chris，我们在2025年对Arnold的判断是错误的。所以让我们假设我们回到正常的基线，其中20将作为正常的基线年。我认为我们预计这些增长率暂时会因为我不知道这是否是一个长期转变，实际上考虑到机器人技术的使用和其他可能产生超出我们今天所见的长期需求生成的事情。不过在短期内，比如说三到五年，考虑到我们讨论的供应链中断和生产资源重新配置，我们预计Arnold的增长率将显著提高。
好的，那么其他子公司呢，现在你有更多的营运资本可以分配，Lugano已经不在了？
是的，不，我们显然会在我们的，你知道，第四季度电话会议上更多地谈论这个以及我们2026年的指引。但我想说，你知道，除了我们提到的Arnold之外，Lugano之外的我们的公司基本上都在按预期表现。我们注意到表现更好的是Honey pot。我想说511因为关税而有点挣扎，但基本上Boa、PrimaLoft、其他业务，Sterno，它们的表现与我们的预期一致。而且我不确定如果你从去年的投资者日开始过一年，会有很多变化。可能511的增长率会略低，Honeypots的增长率会略高。
明白了。好的。然后理解你不会对2026年发表评论，但你能提醒我们业务的自由现金流转换率是多少，或者我们应该如何考虑这一点。谢谢。
谢谢。这是一个很好的问题。我认为思考这个问题非常重要，因为自去年以来有两件事真的发生了变化，一是Lugano不再在投资组合中，这是营运资本的重要使用者。我们的基础业务现在产生了大量更多的现金。再加上普通股股息的取消，表明从自由现金流的角度来看，我们将创造相当可观的自由现金流。我们实际上预计，根据营运资本使用情况和时间安排，我们预计2026年在支付利息、股息、优先股股息和资本支出等所有费用后，应该会产生5000万至1亿美元的自由现金流。所以这与我想说的我们历史上的情况有显著变化。因此，这是我们非常有信心能够通过有机方式去杠杆化的原因之一，再加上这些更战略性、更快速的去杠杆化活动。
太好了。谢谢接受问题。
谢谢。Chris。
谢谢。现在我想将会议转回给Elias Sabo作总结发言。
谢谢大家参加我们今天的电话会议。我们理解这对我们所有人来说都是非常困难的，你知道，过去将近一年。我们真的很高兴能够赶上进度，我们期待在再过几个月与大家再次交谈，并预览我们2026年的预期。谢谢大家，祝你们有美好的一天。
谢谢。本次会议结束。感谢您的参与。您现在可以断开连接。