布莱恩·多诺万（副总裁，投资者关系）
莱恩·里格斯（首席执行官兼总裁，董事长）
荷马·布哈拉（高级副总裁兼首席财务官）
加里·K·西蒙斯（执行副总裁兼首席商业官）
兰迪·霍金斯（副总裁：原油和原料供应）
埃里克·费希尔（高级副总裁，产品供应、贸易和批发）
特蕾莎·陈（巴克莱银行）
尼尔·迈达（高盛集团）
阿努夫·古普塔（瑞银集团）
道格·莱格特（沃尔夫研究公司）
保罗·张（加拿大丰业银行）
瑞安·托德（派珀·桑德勒公司）
保罗·桑基（桑基研究公司）
山姆·马戈林（富国银行）
乔·拉奇（摩根士丹利）
菲利普·容格沃思（蒙特利尔银行资本市场）
吉恩·安·索尔兹伯里（美国银行）
马修·布莱尔（都铎·皮克林·霍尔特公司）
杰森·盖布尔曼（道明考恩公司）
欢迎参加瓦莱罗能源公司2025年第四季度财报电话会议。此时，所有参会者均处于仅收听模式。正式演示后将进行问答环节。如果在会议期间需要操作员协助，请按电话键盘上的星号0。提醒您，本次会议正在录音。现在，我很荣幸向您介绍主持人，投资者关系副总裁布莱恩·多诺万。谢谢。
请开始。各位早上好，欢迎参加瓦莱罗能源公司2025年第四季度财报电话会议。今天与我一同出席的有董事长、首席执行官兼总裁莱恩·里格斯，执行副总裁兼首席运营官加里·西蒙斯，执行副总裁兼总法律顾问里奇·沃尔什，高级副总裁兼首席财务官荷马·布勒，以及瓦莱罗高级管理团队的其他几位成员。如果您尚未收到我们的收益报告，可在我们的网站 investorvalaro.com 上获取。报告中包含补充表格，提供了我们每个业务部门的详细财务信息，以及本次电话会议中提及的任何调整后财务指标的调节和披露。
如果您在查看这些材料后有任何问题，请随时联系我们的投资者关系团队。在开始之前，我想提请您注意新闻稿中包含的前瞻性陈述免责声明。总而言之，新闻稿和本次电话会议中表达公司或管理层对未来事件的期望或预测的陈述均为前瞻性陈述，旨在受联邦证券法下的安全港条款保护。由于收益报告和向美国证券交易委员会提交的文件中概述的各种因素，实际结果可能与所表达或暗示的结果有所不同。
现在，我将电话交给莱恩致开幕词。
谢谢布莱恩，各位早上好。我想首先强调我们团队在2025年取得的一些成就。去年是我们在人员安全和环境绩效方面表现最好的一年，在2024年创下的人员和流程安全记录的基础上更进一步。我们对安全、可靠和环境负责任运营的持续承诺，使得第四季度和全年的炼油 throughput 以及乙醇产量均创下纪录。我们在2025年还创下了机械可用性的纪录。这些成就反映了我们整个团队的辛勤工作、专业知识和奉献精神。我们在第四季度取得了强劲的财务业绩，进一步巩固了我们在运营和商业卓越方面的一贯记录。
本季度，由于强劲的产品裂解价差和 sour 原油折扣扩大，我们抓住了有利的炼油利润率，第四季度的业绩为全年出色的财务结果画上了圆满的句号。战略上，我们在圣查尔斯炼油厂的 SCC 装置优化项目上继续取得进展。这项2.3亿美元的计划将增强我们生产高价值产品（包括烷基化油）的能力。我们仍预计该项目将于2026年下半年开始运营。展望未来，我们认为炼油基本面应继续得到需求增长和供应环境紧张的支撑，供应紧张是由于产能新增有限。
随着加拿大原油产量增加以及更多委内瑞拉原油供应进入美国，sour 原油价差预计也将受益。最后，瓦莱罗强劲的财务业绩和创纪录的运营表现凸显了我们的运营和商业卓越。我们仍然致力于我们的纪律性资本配置框架，该框架优先考虑资产负债表实力、纪律性资本投资和股东回报。接下来，我将电话交给荷马。
谢谢，莱恩。2025年第四季度，归属于瓦莱罗股东的净收入为11亿美元，即每股3.73美元，而2024年第四季度为2.81亿美元，即每股0.88美元。剔除收益报告表格中显示的调整项，2025年第四季度归属于瓦莱罗股东的调整后净收入为12亿美元，即每股3.82美元，而2024年第四季度为2.07亿美元，即每股0.64美元。2025年，归属于瓦莱罗股东的净收入为23亿美元，即每股7.57美元，而2024年为28亿美元，即每股8.58美元。
2025年，归属于瓦莱罗股东的调整后净收入为33亿美元，即每股10美元，而2024年为27亿美元，即每股8.48美元。炼油部门2025年第四季度的营业收入为17亿美元，而2024年第四季度为4.37亿美元。2025年第四季度调整后营业收入为17亿美元，而2024年第四季度为4.41亿美元。2025年第四季度炼油 throughput 量平均为310万桶/天，利用率为98%。正如莱恩 earlier 强调的，我们本季度和全年的 throughput 均创下纪录。
2025年第四季度炼油现金运营支出为每桶5.03美元。可再生柴油部门2025年第四季度的营业收入为9200万美元，而2024年为1.7亿美元。2025年第四季度可再生柴油部门的销售量平均为310万加仑/天。乙醇部门2025年第四季度的营业收入为1.17亿美元，而2024年第四季度为2000万美元。2025年第四季度乙醇产量平均为480万加仑/天，也创下了季度和全年纪录。
2025年第四季度的一般及行政费用为3.15亿美元，全年为10亿美元。2025年第四季度的折旧和摊销费用为8.17亿美元，其中包括与我们计划停止贝尼西亚炼油厂运营相关的约1亿美元增量折旧费用。2025年第四季度的净利息费用为1.39亿美元，所得税费用为3.55亿美元。2025年的有效税率为25%。2025年第四季度经营活动提供的净现金为21亿美元。其中包括3.49亿美元的营运资金不利影响以及与 dgd 其他合资成员份额相关的2.69亿美元调整后经营活动提供的净现金。
剔除这些项目，2025年第四季度调整后经营活动提供的净现金为21亿美元。2025年经营活动提供的净现金为58亿美元。其中包括1.92亿美元的营运资金不利变化以及与 dgd 其他合资成员份额相关的3000万美元调整后经营活动提供的净现金。剔除这些项目，2025年调整后经营活动提供的净现金为60亿美元。关于投资活动，我们在2025年第四季度进行了4.12亿美元的资本投资，其中3.68亿美元用于业务维持，包括周转、催化剂和法规合规成本，其余用于业务增长，不包括归因于 DGD 其他合资成员份额和其他可变利益实体的资本投资。
2025年第四季度归属于瓦莱罗的资本投资为4.05亿美元，全年为18亿美元。转向融资活动，我们仍然致力于我们的纪律性资本配置框架。2025年第四季度股东现金回报总计14亿美元，本季度的派息率为66%。全年股东现金回报总计40亿美元，全年派息率为67%。年末流通股为2.99亿股，较上年减少5%，自2014年以来减少42%。本月早些时候，我们的董事会批准将季度现金股息增加6%，略高于去年，反映了强劲的财务状况和我们对股息增长的承诺。
关于我们的资产负债表，本季度末我们的总债务为83亿美元，总融资租赁义务为24亿美元，现金及现金等价物为47亿美元。截至2025年12月31日，扣除现金及现金等价物后的债务与资本比率为18%，本季度末我们资本充足，不包括现金的可用流动性为53亿美元。展望未来，我们预计2026年归属于瓦莱罗的资本投资约为17亿美元，其中包括周转、催化剂、法规合规和合资企业投资的支出。其中约14亿美元用于业务维持，其余用于增长项目。
这些增长项目主要集中在较短周期的优化投资，以增强我们整个炼油系统的原油和产品选择性，以及乙醇工厂内的效率和产能扩张项目。总体而言，这些项目应增强我们现有资产基础的盈利能力。对于我们第一季度运营的建模，我们预计炼油 throughput 量将在以下范围内：墨西哥湾沿岸为169.5至174.5万桶/天，中部大陆为43至45万桶/天，西海岸为16至18万桶/天，北大西洋为48.5至50.5万桶/天。
我们预计第一季度炼油现金运营支出约为每桶5.17美元。对于可再生柴油部门，我们预计第一季度的销售量约为2.6亿加仑。运营支出应为每加仑0.72美元，包括每加仑0.35美元的非现金成本，如折旧和摊销。我们的乙醇部门预计第一季度每天生产460万加仑。运营支出平均应为每加仑0.49美元，其中包括每加仑0.05美元的非现金成本，如折旧和摊销。第一季度的净利息费用约为1.4亿美元。
第一季度的总折旧和摊销费用约为8.35亿美元，其中包括与我们计划停止贝尼西亚炼油厂运营相关的约1亿美元增量折旧费用。我们预计与贝尼西亚炼油厂相关的增量折旧将包含在第一季度的 DNA 中，4月第一季度的 earnings 影响约为每股0.25美元。基于2026年当前的流通股，我们预计一般及行政费用约为9.6亿美元。最后，我们的资本配置框架保持不变，承诺在整个周期内调整后经营活动提供的净现金的最低年度派息率为40%至50%，我们的长期目标净债务与资本比率仍为20%至30%，最低现金余额在40亿至50亿美元之间，所有超额自由现金流均用于股东回报。
谢谢荷马。开幕词到此结束。在开始问答之前，请将问答环节的每次发言限制为两个问题。如果您有两个以上的问题，请在时间允许的情况下重新加入队列，以确保其他来电者有时间提问。谢谢。现在开始提问。如果您想提问，请此时按电话键盘上的星号1。确认音将表明您的线路已进入提问队列。如果您想退出队列，可以按星号2。对于使用扬声器设备的参会者，可能需要在按星号键之前拿起听筒。现在按星号1进行提问。第一个问题来自巴克莱银行的特蕾莎·陈。请发言。
早上好。展望宏观前景，我们当然看到库存增加，加上国内利用率相对较高，以及考虑到亚洲有大量产能计划上线，而全年关闭产能有限，供需状况似乎不稳定。鉴于这些发展，您如何看待轻质产品供需动态和裂解价差的演变？
是的，特蕾莎，我是加里。当然，在11月和12月期间，我们看到轻质产品总库存出现相当显著的增加。这遵循了典型的季节性模式，但增加的幅度比我们通常看到的要大得多。因此，我们的轻质产品总库存从低于五年平均水平升至高于五年平均水平。在我们的系统中，产品需求没有出现任何异常。第四季度汽油销量与去年同期持平。我们系统中的馏分油销量实际上增长了13%，我要说这可能更多与我们客户结构的变化有关，而不是其他原因，但国内需求良好。
我们的出口环比上升。出口同比上升。因此，产品市场需求再次良好。但导致库存增加的真正原因正是您所提到的。我们的炼油利用率非常高。特别是在12月，利用率达到95.4%，在一年中的那个时候非常强劲。我认为部分原因与11月的强劲利润率环境有关。较凉爽的天气也允许您提高利用率。对我们来说真正有趣的是，几乎所有的库存增加都发生在 PADD 3。
您知道，我们一直表示我们喜欢在 PADD 3的位置，因为它允许您清除与出口市场的任何联系。我们在第四季度实际上没有增加任何库存，没有看到携带库存或生产夏季级汽油的经济动力。因此，我们不太确定是什么导致了 PADD 3的库存增加。展望2026年，大多数咨询数据显示供需平衡与去年相似。但他们假设炼油利用率较低，炼油利用率回到正常水平。我认为我们同意这一点。
随着我们开始进入检修活动，您已经看到利用率下降。当我们完成检修后，我认为天气会变暖，由于一些塔顶温度限制，很难提高炼油利用率。您知道，假设炼油利用率恢复正常，对我们来说，需求似乎超过了额外供应。您知道，我们的数据显示净产能增加约40万桶/天。我们显示轻质产品总需求增长约50万桶/天。因此，情况看起来紧张，您知道，在咨询数据中。咨询数据中也有很多假设。
他们假设俄罗斯炼油产能正常运行。他们假设许多新投产的产能按铭牌产能运行，假设生物柴油和可再生柴油强势回归市场，并且除了已宣布的之外没有炼油厂合理化。因此，我想说我们的前景比咨询公司显示的更为乐观，因为我们认为执行风险仍然很高。我刚才提到的许多假设，今年到目前为止，由于天气原因，很难对市场有太多了解。
您知道，我可以告诉您，1月的前几周国内需求相当疲软。这通常是情况。情况已经开始很好地恢复。上周我们的美国批发量回升到约100万桶/天。但随后冬季风暴来袭。因此，上周末我们看到批发提货量约为前一周末的40%。本周仍然疲软，但逐渐恢复。昨天的销量约为正常水平的90%。继续看到良好的出口需求。柴油出口到欧洲的套利窗口打开。柴油出口到拉丁美洲具有经济性。
拉丁美洲的汽油需求良好，然后您知道，我们没有看到将冬季级汽油运往纽约港的套利机会。所有这些都是积极的。
非常有帮助。谢谢，加里。看看原料方面，随着委内瑞拉原油改道至墨西哥湾沿岸，随着时间的推移，您的业务范围内能吸收多少？您能否详细说明在委内瑞拉产量本身没有有意义且立即增加的情况下，这将如何影响价差？您如何看待价差随时间的平衡，以及这对墨西哥湾沿岸轻重质价差以及中部大陆的轻重质价差（考虑到对 WCS 的相关影响）有何影响？
特蕾莎，我是兰迪。我来开始回答。显然，委内瑞拉的供应重新进入我们的系统是个好消息。从委内瑞拉出口的原油往往是重质、高硫、高酸的。这非常适合我们的配置。事实上，如果您回顾过去10年，瓦莱罗一直是委内瑞拉重质原油的最大购买者，比任何其他美国炼油厂都多。从历史上看，回顾过去，我们的系统中曾加工高达24万桶/天的委内瑞拉重质原油。然而，那是在2023年亚瑟港新焦化项目安装之前。
该项目大幅提高了我们加工重质原油的能力。因此，我们预计我们的委内瑞拉原油加工能力将大大超过这个数字。现在，看看价差，不仅是委内瑞拉，去年价差相当紧张之后，我们有几个有利因素已经出现，有助于推动市场走弱。这些市场变动中的大多数往往使价差对我们这样具有高复杂性炼油厂的炼油商越来越有利。欧佩克自去年4月以来宣布增产290万桶。我们看到美国墨西哥湾的 sour 原油产量不断增长，现在超过200万桶/天。
这比一年前增加了约20万桶。我们看到基尔库克的出口在10月开始恢复，并且我们继续看到加拿大的产量高企或不断增长。这很有帮助。另一个有助于扩大折扣的因素是运费大幅上涨。我们将当前费率与第四季度的水平进行比较。运费上涨了约30%。因此，当运费上涨时，由于美国桶必须定价以清库，因此必须有更大的折扣才能允许这些出口发生。因此，目前我们看到墨西哥湾沿岸的加拿大重质原油交易价格比布伦特低约11至11美元。这比我们第四季度的平均价格低约4美元。同样，墨西哥湾的 Mars 原油对布伦特的折扣约为5美元。这比我们第四季度的价格低约1美元。因此，我认为进入2026年，折扣看起来相当有利。
谢谢，兰迪。
不客气。
谢谢。下一个问题来自高盛的尼尔·迈达。请发言。
是的，早上好，团队。第一个问题，我想是问荷马，关于资本回报。去年你们的表现相当强劲，超出了我认为市场的预期。只是，您知道，我们有一个问题，随着股票表现良好，你们在回购股票方面会继续有多积极，我很想听听您的看法，尤其是在您进入首席财务官任期之际。
嘿，尼尔。早上好。我来开始。显然，通过股票回购向股东返还超额自由现金流是我们十多年来资本配置框架的核心原则，自2014年以来，我们已将股数减少了40%以上。所以我或许可以谈谈这个框架。一切都从资产负债表开始，对吧？它处于行业中最好的位置之一。如果您看我们18%的净债务与资本比率，实际上低于我们20%至30%的长期目标。我们年末的现金余额为47亿美元，再次处于我们40亿至50亿美元目标区间的高端。
因此，我们实际上没有迫切需要偿还债务或积累更多资本现金。那么让我们转向现金的可自由支配用途。我不会提及维持性资本支出和股息，我们显然认为这些是非可自由支配的。因此，在可自由支配方面，您有增长项目、收购和股票回购，对吧。从增长项目开始，您知道，我们将以我们的最低回报阈值为指导，对吧。我们在收购方面会保持纪律，您知道，我们必须看到良好的战略价值和对协同效应的清晰且可量化的评估。
因此，我们不会仅仅因为有多余现金就进行增长项目或收购。因此，如果没有这些现金用途，我们将继续倾向于股票回购。您知道，对于股票回购，总是有一部分基础的、按比例的股票回购，以满足我们40%至50%的最低承诺。除此之外，我们确实会寻找机会更积极地进行股票回购。这确实是在任何特定时期，当我们看到疲软时，特别是如果我们的股价相对于更广泛的行业表现疲软。
您知道，关于股票接近历史高点的问题，我的意思是，回到10年前，当股票在50至60美元左右交易时，我们从那时起就一直在收到这个问题。就其价值而言，在过去10年里，随着当前股价，我们的回购回报率高于中 teens。坦率地说，我希望未来10年我们继续收到同样的问题，因为这意味着股票表现良好。
是的，荷马，这是个很好的答案。所以谢谢你的观点。接下来的问题是，我们看到折扣开始很大，特别是西加拿大原油。所以有一个说法是，一些营销委内瑞拉原油的人试图将其以相当紧的价格进入墨西哥湾沿岸，甚至可能将其运往中国。我只是认为，从你们的角度来看，你们有重质原油的选择，包括墨西哥湾沿岸的西加拿大原油。如果您能就此展开更多讨论。
具体来说，随着你们看到正在销售的原油的未来走向，您认为他们是否必须以更大的折扣来竞争，以便与你们的替代品竞争。
嘿，尼尔，我是兰迪。我会对此发表一些评论。我们不会评论我们已达成交易的定价，但我只想说，我们像评估所有替代品一样评估委内瑞拉原油。我们将其纳入替代品篮子，如果它优于我们的替代品，我们就会购买委内瑞拉原油。所以您已经看到了所有的文章，我也读过。您知道，展望未来，您知道，我们已经与三个授权的原油销售商进行了接触，并且我们从这三个销售商都购买了原油。因此，我们预计随着进入2月和3月，委内瑞拉原油将在我们的重质原油采购中占相当大的比例。
兰迪。
谢谢。下一个问题来自瑞银的阿努夫·古普塔。请发言。
首先要祝贺布莱恩担任投资者关系的新角色，也要祝贺即将上任的首席财务官将股价推至历史新高，目标很快就实现了。说句正经的，荷马，即使我们回到四五年前相同的炼油利润率，我们看到公司的现金流状况也有所不同。即使四五年前的利润率相同，你们现在也在产生更多的现金。您能帮助我们理解其中的动态吗？是什么推动了这种转变，使得在相同的炼油利润率下能够产生更多的现金？
是的。嘿，马纳夫。莱恩过去曾谈论过这个问题，但这实际上是多种因素共同作用的结果。这一切都始于成为一名优秀的运营商，对资本投资有纪律性，然后是强大的资产负债表，最终所有这些都转化为更高的现金流和更高的股东回报。从运营开始，多年来我们显然一直在努力管理成本和可靠性。您可以从去年创纪录的 throughput 和机械可用性中看到这一点。然后我们在增长投资方面也非常有纪律。显然，您知道，我们的最低回报阈值，这实际上确保了在情况好的时候有良好的回报，但也有望在下行情况下保护我们，确保回报远高于我们的资本成本。
如果您看过去五年或十年我们的股本回报率或投资资本回报率，那是中 teens 或更高的数字。再次，请记住，股本回报率或投资资本回报率的分母包括所有资本，对吧？包括维持性资本支出。然后，近年来资本支出总体上有小幅下降的趋势，这释放了更多的自由现金流用于股东回报。最后，我的意思是，您知道，资产负债表显然在这方面发挥了重要作用，无论是我们的债务更低，现金余额更高。
因此，在边际上，您的利息支出更低，但利息收入更高。但更重要的是，拥有强大的资产负债表为您在股东回报方面提供了更大的灵活性。最后，显然在每股基础上，股票回购也有很大帮助。
所有这些都是很好的观点。我的快速后续问题是可再生柴油的非常好的改善。我知道有几个季度行业陷入困境。你们的表现比行业好得多，但行业当时正在挣扎。我们是否终于看到了曙光，RVO 和所有这些政策将变得清晰。您是否预计2026年可再生柴油的收益通常会比25年更好？主要是由于可能的政策清晰度。如果您能谈谈这个。
是的，赫马诺夫，我是埃里克。您说得完全正确。我们仍在等待关于 RVO 和 PTC 的最终政策指导。因此，如果您将2025年上半年与向 PTC 的过渡以及每个人都试图理解它进行对比，我们是第一个，也许可能是唯一一家真正弄清楚如何获得 PTC 的公司。因此，2025年下半年开始全面获得 PTC，全面实现 SAF 商业化。由于这种差异化，我们获得 PTC 的能力以及可再生柴油的整体利润率收紧，使我们能够超越许多竞争对手。当我们进入2026年时，有很多产能处于离线状态。
有很多参与者现在正在观望，等待指导最终确定后再重新进入市场。这导致脂肪价格在整个第四季度和今年第一季度趋于平稳甚至下跌。因此，我在2026年看到的是，您知道，政策应该是一个顺风。预计它应该对可再生能源有利。我们确实看到，有很多关于关税继续是一个相当大的逆风的讨论，但是，您知道，我们将看看最高法院的结果。因此，我认为，您知道，2026年开始时会更像2025年下半年。
因此，这表明2026年将比2025年更强劲。
非常感谢。
谢谢。下一个问题来自沃尔夫研究公司的道格·莱格特。请发言。
嘿，大家早上好。我相信布莱恩已经告诉过你们我的家庭关系，但欢迎你，布莱恩。伙计们，我想我可以问两个快速问题。首先，关于墨西哥湾沿岸重质油的所有动态。显然有很多复杂性，或者在你们的系统中，墨西哥看起来现在运行得更好一些。所以进口更少或者出口更少。从那里，WCS 有 TMX，当然还有委内瑞拉。我的问题实际上是关于你们的焦化装置利用率和重质油运行量，它能达到什么水平，不是原油利用率，而是你们的 throughput 实际上能达到什么水平。我的具体问题是10年前，15年前，你们每天运行约130万桶的优势原油，包括燃料油。你们增加了焦化装置。现在不到100万桶。它能达到什么水平？
嘿，道格，我是莱恩。我来回答这个问题。如果您真的看看发生了什么，我们确实在添加焦化装置时，由于您所谈论的重质油可用性动态，我们实际上用一些重质油增量增加了中质和轻质原油，实际上提高了速率，以确保我们的焦化装置可用性或焦化装置利用率达到我们认为满足 fid 所需的水平。我们也在购买外部渣油，所以我们正在做所有这些。我认为您可以预期的是，从委内瑞拉获得更多的原油，从加拿大获得更多的原油。
您将看到我们实际上会用这种原油组合更快地填满焦化装置，并且我们将根据增量原油的经济性，看看我们实际上是增加原油速率还是降低原油速率，因为我们相信会有动力用重质油填满焦化装置。
莱恩，能否给出你们焦化装置的利用率，即你们今天的焦化装置产能以及它能达到什么水平，或者这太详细了？
我不知道我们是否曾经公开过焦化装置利用率。事实上，我认为我们面前甚至没有这个数据。但通常，仅从信号传递的角度来看，大多数时候我们会以您会采用的方式优化原油组合。然后我们购买外部原料或内部渣油原料，以确保焦化装置大部分时间都满负荷运行。
好的，这很有帮助，伙计们。我的后续问题实际上是关于马纳夫的一个问题，关于 RVO 和 RIN。自今年年初以来，价格显然大幅上涨。我试图理解我们应该如何思考。我不知道是否存在所谓的中期收益，但以今天的 RIN 价格，显然我们每加仑约1.我想我们今天是120左右。您认为 BGD 的中期收益能力是什么？或者也许是自由现金流？无论您喜欢哪个。我就说到这里，谢谢。是的，这不是一个你能轻易得出 RIN 中期答案的问题。我想说的是，PTC 有了一个新的框架。所以过去10年的 DGD 是基于混合器税收抵免。所以每个人每生产一加仑就能从政府获得一美元现金。现在我们进入了一个取决于您的 CI、取决于您的所得税的制度，因为它现在是所得税抵免。所以您进入了一个不同的，只是一个整体不同的框架。现在 RINs 一直是基础。
这将是过去的一部分，就像它将来一样。我认为当我们考虑这一切的走向时，政府建议2026年和2027年的义务范围为52至56亿加仑，远高于国内生产能力。因此，如果您看到这一点，再加上对外国原料的关税以及对外国进口的信贷取消，整个合规性，本质上您在提高义务的同时，也使生成变得更加困难。这一切都指向更高的 D4 RIN 价格，特别是当您减少库存时，5.2%至5.6%的义务数字肯定会这样做。
所以我想说的是，这不是试图思考什么是中期。
更多的是说 D4 RINs 很有可能会上涨。那么下一个问题是，脂肪价格是否会随之上涨并保持整体 RD 利润率紧张，或者从 PTC 的竞争角度来看，您是否认为低 CI 以及使用废油而非植物油的能力在这个新的 PTC 框架中仍然具有优势。所以所有这些，您知道，只是真的说2026年该部门可能看起来比2025年更好，然后对于那些能够出口到加拿大、欧洲和英国等优势市场的公司来说尤其如此，那些像墨西哥湾沿岸最有效产能的炼油一样运营的公司，以及那些能够使用废油而非植物油的公司。
很棒的回答，埃里克，非常感谢。
谢谢。下一个问题来自加拿大丰业银行的保罗·张。请发言。
嘿，伙计们。早上好。我想知道你们是否愿意分享。像往常一样，每隔几年我们就要谈判邻居合同，马拉松正与 USW 牵头。您能告诉我们您的哪个炼油厂目前受该合同约束吗？换句话说，如果发生罢工，我相信你们已经做好了充分准备，管理层将能够处理一段时间。但是哪个炼油厂，您的产能有多少百分比会受到影响。
第二个问题是，我认为之前有人问过。如果我们回顾历史上的利用率，我认为在全年基础上，你们的最大值可能在94%、95%左右。考虑到你们在运营设施方面做得越来越好，您是否相信现在在整个周期的最大基础上，你们能够做得更好，或者这是否意味着整个曲线都向上移动了？我的意思是，与大约10年前相比，提高了1%或2%？您能帮忙量化一下吗？
嘿，保罗，我是莱恩。我来尝试回答第一个问题。我只是。是的，您的直觉是正确的。我们非常。我们不会确切披露我们的哪些工厂以及所有事情都在美国钢铁工人联合会（USW）或其他可能的工会之下。但我要说的是，与该领域的竞争对手相比，瓦莱罗的一个优势，无论您如何看待，是我们的工会化程度在方向上低于该领域的许多其他公司。
我想说我不买。每个人，但方向上是正确的。关于第二个问题，我想是。是的。所以我认为，您知道，保罗，您知道我要告诉您的是，我们去年在机械可用性方面显然创下了纪录。随着机械可用性的提高，您预计炼油利用率会提高。您知道，试图量化这一点将非常困难。
嘿，加里，你认为整个行业都在变得更好吗？
您知道，这是个好问题。我认为，您知道，第四季度的很多情况是强劲的利润率和温和的温度。因此，您知道，这允许您比平时更努力地推动炼油硬件。我认为它会回落。我不认为我们在12月看到的情况是可持续的，但每个人肯定都在努力提高机械可用性，就像我们一样。
您在谈论天气。你们有没有因冬季而出现明显的停机时间？这是我的最后一个问题。谢谢。
是的，保罗，我们在冬季风暴中表现得非常好。我们有一些令人讨厌的加热器跳闸，但没有实质性影响。我认为我们看到的大部分是炼油厂外部的事情。一些氢气蒸汽中断达到了产品容纳限制。但是，您知道，如果您看我们的指导，我会告诉您，没有与冬季风暴相关的实质性影响会影响本季度。
谢谢。
谢谢。下一个问题来自派珀·桑德勒公司的瑞安·托德。请发言。
好的，谢谢。也许有一个关于西海岸的问题。如果您能稍微谈谈西海岸的炼油情况，有几件事。也许本季度盈利能力有点疲软。您能谈谈其中的一些驱动因素吗，然后您能带领我们了解贝尼西亚即将关闭的时间表以及您对2026年西海岸动态的看法吗？
是的，我先从第一个开始。是的，我们在西海岸的捕获率有所下降。部分原因是汽油相对于柴油的价格，正如我们所讨论的，汽油相对于柴油相当疲软。特别是我们的贝尼西亚炼油厂具有很强的汽油产率，因此这往往会降低我们的捕获率。另一个对我们造成影响的是，我们在西海岸使用的一条管道有追溯性的关税调整，所有这些费用都在第四季度计入。所以这是影响我们第四季度西海岸捕获率的两个主要因素。
这个。里奇·沃尔什，我会尝试回答时间表的问题。您知道，关于贝尼西亚的闲置，您知道，我们正在执行安全闲置炼油厂运营装置的计划。您知道，这是一个精心规划和分阶段的过程。并且在2月，您知道，您看到了，我相信您看到了我们最近的公告。您知道，我们将闲置工艺装置，因为它们有一些强制性的检查要求即将到来。因此，我们将把它们下线。但是您知道，在这个过程中，我们将继续生产燃料，同时处理库存。
您知道，正如我们与州长和 CEC 分享的那样，我们将在短期内进口一些汽油和/或汽油调合组分。我们仍然致力于我们在那里的合同义务，以满足供应义务。因此，我们正在与州官员、CEC 和州长就我们的计划进行合作。我们已经让他们充分了解情况，他们知道我们对湾区的补充供应承诺。所以我认为这就是我们的大致情况。然后关于威尔明顿，运营正常，我们将继续从威尔明顿供应加利福尼亚市场。
太好了，谢谢。然后也许，只是也许一个后续问题问你，埃里克，关于 RVO 的事情。
关于时间安排或任何正在讨论的项目，比如 SREs、重新分配或对外国费用或产品的处罚，您有什么想法吗。方向上，您听到了什么。是的，这确实是一个政府问题。我要让里奇。
是的，您知道，我的意思是，看，EPA 现在在处理 RVO 方面面临很大挑战。您知道，SREs 在这方面。我认为政府开始认识到，现在，您知道，所有这些都与这些 SREs 有关，它们真的失控了。您知道，如果您看 EPA，他们有点默认使用这个过时的 DOE 流程，政府问责局已经，您知道，说这是一个有缺陷的流程，EPA 和 DOE 之前都承认过这一点。您知道，这个矩阵太过时了，甚至没有考虑到页岩革命和国内生产，这已经彻底改变了美国能源市场。
所以这是一个非常有缺陷的 SRE 基础。您知道，在解决方案方面，我的意思是，我认为有一个立法，您知道，提案是 API、农业利益相关者、零售贸易和大多数炼油厂支持的妥协方案，您知道，这将允许一个流程向前推进，这将有助于纠正所有这些问题，并使我们重新调整并支持 RFS。但是您知道，有少数所谓的小型炼油厂的企业集团，他们从这些 SREs 中获得意外之财，他们有点阻碍了这一进程。
所以我们认为这些事情必须在那里解决。这对该机构来说是一个挑战。他们在过度发放这些 SREs 方面陷入了困境。
太好了，谢谢。
谢谢。下一个问题来自桑基研究公司的保罗·桑基。请发言。
大家早上好。
早上好，保罗。
很高兴听到布莱恩因为与道格·莱格特的密切家庭关系而得到这份工作。但我是开玩笑的。嘿，伙计们。我们必须澄清这一点。只是关于需求。目前的供需情况，显然我们看到油价突破70美元。这是否与制裁影子船队被有效关闭有关，或者比以前关闭得更多？您知道，我只是想知道。我想这对我们所有人来说都是一个很大的惊喜。显然有需求方面的因素。我只是想知道您对当前这场风暴中美国石油需求的看法，因为我们看到东北部的一些发电机使用了大量石油。我的意思是每天超过30万桶的石油用于发电。
在您到目前为止非常完整的评论中，您似乎没有真正强调这一点。我只是想知道您是否看到这场风暴对需求方面有很大影响，这可能有助于解释为什么我们达到70美元。所以总的问题是，为什么我们在季节性油价疲软的时候突破了70美元。
谢谢保罗。我来谈谈 flat price。我的意思是，我认为我们现在看到的是伊朗的地缘政治角力，我认为这给 flat price 增加了相当多的地缘政治风险因素。此外，冬季风暴导致页岩区的一些石油生产中断，加上哈萨克斯坦的 CPC 和 Tengis 持续存在的问题，导致相当多的石油离线。因此，我认为所有这些都导致了一些短期紧张，再加上地缘政治因素，在短期内推高了油价。
是的。在取暖油需求方面，我认为，您知道，很多是我们有强大的批发业务的地方。您知道，在波士顿这样的市场，我们确实有业务，我们看到柴油需求因取暖油而显著上升，其余的，您知道，我们有很强的动力运往纽约港，这再次与取暖油需求有关。
太好了，谢谢。如果我可以问一个后续问题，莱恩，您是否认为随着您关闭加利福尼亚的业务，会有更多投资？我想知道您对加利福尼亚的敞口将如何变化，您是否会有效地退出该市场，或者您是否有其他方式进入该市场。其次，考虑到更多重质油重返市场，以及美国轻质原油产量可能下降，您是否会考虑进行更多的资本支出。
嘿，保罗，我是莱恩。我认为您不会看到我们在西海岸的资本支出增加。事实上，我必须回去看看我们已经有多久了。显然，我们在那里所做的是这些年来维持我们的维持性资本，因为我们没有看到我们将增长产能以生产进入该市场的市场。因此，当我们关闭贝尼西亚时，您实际上会看到我们的维持性资本支出应该下降。我要选一个数字，大约1.5亿美元左右。
因此，我们的维持性资本实际上会下降。关于我们如何看待加利福尼亚，它仍然是一个非常，您知道，在那里运营是一个挑战。我们将继续运营威尔明顿。它是一个很好的资产和良好的市场。在本十年末，它在监管资本方面面临挑战，届时我们将决定我们在西海岸的业务将如何。您知道，它会是什么样子，以及未来是否会在更重的原油组合上进行增量支出。布莱恩？
不，不是在西海岸。意思是汽车足迹。是的，我们肯定会考虑，我们肯定会考虑。您知道，就我们的战略上限而言。我们正在考虑。我们有，您知道，我们有在我们的门控流程中。我们不一定。作为一家公司，我们倾向于在我们做出最终投资决策时谈论项目，而不是在我们研究它们的时候。但是您知道，我们已经有了相当好的地位，所以我们想确保我们不会损害那个地位。但显然，随着重质油市场有更多的原油，我们再次遇到这些限制，我们会研究，我们会看看需要做什么，您知道，这可能仍然适合小型资本支出。
我们不会进行大规模的焦化装置扩建或类似的事情。这不是可预见的未来。
太好了，感谢您的回答，谢谢。
谢谢。下一个问题来自富国银行的山姆·马戈林。请发言。
嘿，早上好。感谢您关于重新审视增长资本支出的问题。资本支出相当温和。我想您已经解释了原因，深入研究一下。通货膨胀在门控流程和回报中是一个多大的因素，如果它是一个重要因素，您认为这对购买与建造决策意味着什么，只要您对增长感兴趣？
嘿，山姆。所以我会回过头来解释一下我们的战略资本支出。如果您真的回到很久以前，我们觉得我们有能力战略性地开发大约15亿美元的战略资本支出。当我们进入 Covid 时，我们将这个数字降低到约5亿美元，当时真正强调业务的可再生能源或可再生方面。所以如果您，如果你看看过去五年或六年左右的趋势。
我们合资企业的一半，我们在 RD 方面花费约2.5亿美元的资本支出，但由于去年开始的所有政策不确定性以及在我们获得更多关于所有这些将如何运作的明确信息之前的持续不确定性。这正在下降，对吧？我们的炼油资本支出，战略资本支出相当稳定。它在那个，您知道，大约3亿美元左右的数字。那是。我不会。关于通货膨胀。我要说的是，通货膨胀和门控流程确实使这些项目更难进行，因为建设成本上升了。我的意思是我们的。例如，我们的烷基化装置成本，我不知道，43.5亿，4亿美元，现在它们上升了。您知道我们不久前估算过一个，更像是6亿美元。所以当您。您必须考虑，您必须考虑福特价格设定，以及您是否相信福特价格设定将适应建设单位的通货膨胀成本。显然，我们总是对现有资产感兴趣。
我们通过以下视角看待它们。是否有，您知道，是否有通过，您知道，我称之为加工套利或交易套利与我们当前系统的套利。这就是我们喜欢思考这些事情的方式。显然，我们总是通过那个镜头来看待这些，特别是通过那个镜头。
明白了。好的，谢谢。
然后再回顾一下重质原油。您知道，我知道出于竞争原因，您可能不想给出。
确切的增量原油余量数字。但也许我们可以这样表述原油估值，就像，您知道，虽然 TMX 一直在增加，可用性很低。您是否有一个大概的数字，凭您的直觉，您认为从炼油厂经济学的角度来看，全球重质原油被高估了多少。您知道，它可以通过运费成本或您使用的其他方法正常化到什么程度。
嘿，山姆。准备好了。可能很难给出一个价值。我只想回顾一下2025年，当时 sours 的价差都相当窄。我们到了一个地步，我们在一年中的大部分时间，特别是在第二季度和第三季度，对运行 sweet 原油和 sour 原油都无所谓。我认为我们今天所处的位置是坚定的。我们将尽可能多地购买重质和中质原油来填满焦化装置和下游装置。
好的，非常感谢。谢谢。
下一个问题来自摩根士丹利的乔·拉奇。请发言。
太好了，谢谢。早上好，感谢您回答我的问题。埃里克，您能谈谈乙醇部门吗？该部门在产量和捕获率方面继续表现良好。您能详细说明其中的一些驱动因素吗？作为其中的一部分，我希望您能谈谈您如何看待全国范围内 E15 的潜在影响和可能性。谢谢。
当然。是的。乙醇又度过了不错的一年，并且如莱恩所说，随着我们在过去几年中进行产能 creep，并计划继续在乙醇部门进行产能 creep，吞吐量记录不断被打破。过去两年玉米收成很好，所以我们看到廉价原料是主要驱动因素之一。然后我认为总体而言，您知道，很容易看出出口需求的增长，世界正在意识到乙醇是一种非常廉价的辛烷值来源。因此，我们看到乙醇出口有了很大增长。
乙醇作为低碳解决方案也有持续增长。因此，我们看到很多项目现在允许第一代乙醇进入低碳项目。由于这两件事，您看到了出口需求的增长。因此，乙醇部门继续具有很强的竞争力，并产生大量现金。我认为，您知道，在 E15 方面，我们所有的乙醇工厂都注册销售 E15。那是。我们仍然看到客户接受度非常缓慢，但它正在缓慢增长。我认为这是其中之一，您知道，如果发生这种情况，我们已做好准备利用这一点。这只是一个问题，您知道，这个 RVO 政策将如何运作。所以，您知道，里奇提到这一切都与整个 SRE 对话有关。以及您知道，可再生能源将在国内产品组合中发挥什么作用，我们正在等待澄清。我不知道，里奇，你对 E15 有其他评论吗。
不，我的意思是，我确实认为这是。您知道，全国 E15 豁免与这个 SRE 问题有关。而且，您知道，您不能有任何像这些 SRE 正在做的那样破坏 RFs 的事情。因此，我认为您将看到加州农业和大多数炼油厂就如何以及 SRE 的解决方案达成一致。因此，这些将必须。
太好了。这很有帮助。然后转向炼油方面。我希望了解您对燃料油市场的看法。最近价差走弱，我认为这是受更多委内瑞拉原油前景的推动。但我希望了解您对近期动态和前景的看法。这里的燃料油与焦化装置经济性的关系。谢谢。
这又是兰迪，我会说现在情况看起来非常疲软。我想我们今天高硫燃料油达到了79%。如果我看一下纸面上的情况，您知道，我认为这就是您之前提到的，市场上有更多的重质原油。我们也看到一些委内瑞拉燃料被指向美国，至少被提供到这里，这些原油通常不会进入美国市场。我们也看到墨西哥的产量略有上升，他们倾向于增量生产燃料。所以这是更多被指向这里的原油。
所有这些都在推高运费成本。因此，燃料油通常从西向东移动。因此，运费越高，西方就需要更大的折扣。
太好了，谢谢。
谢谢。下一个问题来自蒙特利尔银行资本市场的菲利普·容格沃思。请发言。
谢谢。早上好。至于俄罗斯，您如何看待欧盟炼油厂漏洞制裁对柴油市场的影响，是否会更多地需要美国墨西哥湾沿岸的原油，以及更难回答的问题，但这是一个安静的月份。至于无人机对俄罗斯炼油厂的袭击，您如何看待当前柴油价差的基本面与地缘政治紧张局势？
是的，我是加里，我认为总体而言，您看到欧盟避开俄罗斯柴油原油。到目前为止，我们看到这能够在世界其他地区重新平衡。我认为我们看到其中一些原油的主要地区是南美洲。我们看到这些南美市场回到美国墨西哥湾沿岸，这对美国墨西哥湾沿岸市场是有利的。我不知道。我们在对俄罗斯的无人机袭击方面看到了相当安静的一个月。那里发生了什么，展望未来？
我真的没有任何见解。
好的，很好。然后这可能是一个简短的回答，但您总是说您会不参与 Citco 拍卖。但是考虑到委内瑞拉的政权变化，您是否有任何理由可能会重新考虑这一立场，取决于这里的进程如何发展。是的，我是莱恩。
您知道，这仍然是，我的意思是，如果有的话，这给这个过程增加了一定程度的不确定性。我想再次，所以我们仍然有点，您知道，我们选择不参与，因为这个过程的不确定性，它的长度，所有关于这一切将如何运作的困难。而且我不确定，我不确定我们对委内瑞拉的看法改变是否使这一点更清楚。我会说，就像我们一直做的那样，我们显然对任何开放的资产或过程有更多确定性可能改变我们看法的资产感兴趣。
这很有帮助。谢谢大家。
谢谢。下一个问题来自美国银行的吉恩·安·索尔兹伯里。请发言。早上好。
北大西洋的捕获率在最近几个季度表现出色。这是由欧洲的关闭相关紧张局势驱动的吗，您认为这是结构性转变吗？
是的，我认为很大程度上来自我们的彭布罗克炼油厂。我们最高净回值的原油是我们可以在国内销售的原油。随着人们选择退出该市场，我们看到我们在英国的批发量显著增长，这肯定会提高捕获率。
好的，谢谢。然后作为后续，两个精炼产品管道开放季节都延长了。我相信其中一个现在提供了通往多个加利福尼亚市场的路径。现在，正如您在之前的电话会议中所说，您是否仍然更喜欢通过水路运输产品，认为这是一个更好的解决方案？是的。所以，您知道，总体而言，加利福尼亚市场有很多波动性。因此，我们讨厌致力于一个有封闭套利的管道运输。我们喜欢水路供应的优化机会。您可以从世界任何地方供应原油。我要澄清的一件事是，您知道，我们有重大承诺向凤凰城市场供应。如果这些管道项目中的一个为我们提供了更有效的方式到达凤凰城市场，我们肯定会考虑。这很有帮助。谢谢。
谢谢。下一个问题来自都铎·皮克林·霍尔特公司的马修·布莱尔。请发言。
谢谢，早上好。您谈到了可再生柴油部门的45Z，但由于取消了间接土地使用变化，您是否会在2026年的乙醇部门记录45Z 信用？如果是这样，您是否有大约的 EBITDA 收益？我们估计在5000万到1亿美元之间。
是的，我是埃里克，我们正在密切关注这一点。所以我想说的是，您知道，鉴于我们通过 DGD 获得 PTC 的经验，我们已经将乙醇部门设置为从现行工资和合格销售的角度捕获 PTC。所以，我们真的只是在等待 PTC 的最终指导，以便能够直接回答您的问题。但我想说的是，我们已准备好捕获 PTC 将给予我们的任何东西。而且，您知道，我要补充的是，它以10美分的增量起作用。所以如果您符合条件，您将获得每加仑10或20美分，无论他们最终定义为合格销售的是什么。
所以您可以推测这一切将如何运作。但确实，我们已准备好在乙醇部门捕获 PTC。我们只是在等待指导的最终确定。
谢谢。关于委内瑞拉的讨论还有一个后续问题。您提到您在第一季度已经在运行更多的委内瑞拉原油。您正在淘汰哪些原油来做到这一点？您是转向整体更重的原油组合吗？所以淘汰轻质和中质原油，还是淘汰其他重质原油？
是的，我是兰迪。这是各种因素的混合。我的意思是，根据地点的不同，可能是一些增量燃料货物，可能是一些拉丁美洲重质原油，也可能是加拿大重质原油。所以这有点混合。但我想说，如前所述，我们正推动在系统中最大限度地加工重质原油，以获得更好的价差。
太好了。谢谢。
谢谢。下一个问题来自道明考恩公司的杰森·盖布尔曼。请发言。
是的，嘿，谢谢回答我的问题。我想再问一个关于原油质量差异的问题，因为它们已经扩大了很多。我知道您提到了很多原因。但是如果我们回顾 Covid 之前的几年，似乎当时的 sour 原油可用性比现在更多。但与此同时，现在的价差看起来比 Covid 之前更宽。所以我的问题是，您认为我们今天所处的水平是否可持续？是否有原因说明现在的价差应该比 Covid 之前更宽？谢谢。
是的，又是我兰迪。我的意思是，我不知道我对市场应该是什么样子有一个确定的答案。我认为我之前提到的事情是主要原因，而且我认为随着我们度过这一年，这些原因不会真正消失。可能在运费方面，这在短期内压低了价差，因为运费率显著上升。这在某种程度上是对这些影子船队船只的更多执法的结果。这可能会在今年剩下的时间里伴随着我们。
明白了。太好了，谢谢。我的快速后续问题是关于2026年的 throughput，似乎维持性资本支出比过去几年减少了几百万美元。那么这是否表明机械可用性应该更高？考虑到你们从系统中挤出更多原油的记录，除了贝尼西亚的关闭，我们是否应该期望 throughput 继续改善？
我是莱恩。我会说你可以将大部分归因于。显然有时间安排，同比差异。但很大一部分是我们，您知道，是贝尼西亚。我们少了一个炼油厂来进行维持性资本支出。
好的，谢谢。
谢谢。问答环节到此结束。我想请多诺万先生作总结发言。
是的。好吧，感谢大家今天的参与，当然，如果您有任何后续问题，请联系我们的投资者关系团队，祝您度过愉快的一天。
女士们，先生们，感谢您的参与。今天的活动到此结束。您现在可以挂断电话或退出网络直播，祝您今天余下的时间愉快。