Michael Regelski（首席技术官）
Julian Mitchell（巴克莱银行）
Sa. Sam。太好了。嗯，感谢大家今天到场。我很荣幸能主持。接下来，是伊顿公司。我们请到了伊顿电气业务的首席技术官Michael Rogelski。显然，大家非常关注数据中心技术，以及数据中心内电力和热管理的发展。这确实将是我们今天重点讨论的话题，而不是近期需求趋势等内容。所以非常感谢Michael今天能和我们在一起。或许第一个关于数据中心的广泛需求问题是这样的。你知道，我认为伊顿曾提到美国数据中心建设累计有超过100吉瓦的机会。我们在这一进程中处于什么位置？你如何看待市场规模的演变？
好的，嗯Julian，非常感谢你，很高兴来到这里。去年3月，我们估计到2028年美国数据中心的建设规模将大致达到100吉瓦。去年年底，我们估计在这一进程中，已安装的数据中心容量在35至40吉瓦之间。我们预计2026年约有17吉瓦的规划容量。我们的最新估计显示，到2030年及以后，计划中的积压容量超过165至200多吉瓦。因此，对于我们过去提供的许多估计，我们感到非常放心和有信心，并且我们看到持续的增长和上行空间。
而且，当你考虑增长的持久性以及对这一非常庞大积压订单的认知时，你知道，由于这些积压的吉瓦级安装量，你开始获得多少年的可见性？
我认为，如果你按照已经发生的这种计划迁移和发展进程来看，你知道，我们可能会看到这种情况持续长达10年左右。我的意思是，实际上能够安装的容量是有限的。存在容量限制、劳动力限制等等。但所有这些看起来都将是真实的。而且你会不断看到新一代芯片的推出，这些芯片将进一步推动人工智能的发展。因此，我们认为这里有一个很长的尾巴效应。
太好了。你提到今年计划有17吉瓦。你知道，关于这一点的想法是如何演变的，你知道，也许能提供一些背景，比如去年或前两年投入了多少？只是为了让我们了解行业增长的规模。
你知道，我可能不是最了解这一点的人。我想说，在那之前的一年，大概安装了约11吉瓦左右。而且这将再次持续增长。一些限制因素将是许可问题，还有一些事情是我们无法控制的等等。但我们认为这将保持相当稳定，甚至可能增加。
在数据中心内部，我认为有一种日益增长的趋势是尝试将更高电压的电流直接引入IT机房。你知道，你认为800伏直流何时会普及？你知道，你认为400伏作为过渡路径是否有很大作用，也许能帮助我们理解其中的一些变化以及这对伊顿意味着什么？
因此，800伏直流到机架可能是开始被设计到数据中心中的最大架构变化之一。而且很多这些设计目前正在进行中。你知道，老实说，看看伊顿，我认为这是一个未被充分讨论的故事之一，那就是直流电源可能是自爱迪生时代交流电力出现以来，将冲击电气行业的最大变革之一。但设计现在已经开始。你看看原因。嗯，我们知道发电和电力 generation 存在短缺，这正在发生以满足所有的电力需求。
如果你从公用事业馈电一直看到机架，你会降低电压，从中压到低压，然后再降到54伏进入机架，以及从交流到直流再转换回来，我们估计在这个转换过程中大约有5%的电力损耗。如果你能直接从公用事业馈电通过直流一路到数据中心再到机架，那你就能获得5%的效率提升。所以对于需要50吉瓦或100吉瓦的发电量，突然之间从现有基础设施中就能多出5吉瓦的电力。
这真的非常令人兴奋。人们能一步到位吗？不能。所以正如你提到的，Julian，有一些过渡策略，通过400伏来实现这一目标，但向直流的基本趋势是普遍存在的，而且将会发生。而且随着你开始看到越来越高的机架密度，转向直流电源的需求将会增加。明白了。
而且我认为，你知道，固态变压器是我们听说的一个产品类别，它将在这种过渡中获得很大的采用。也许能帮助我们理解为什么固态变压器在这种过渡中很重要。还有，你知道，伊顿在开发固态变压器以及开始建立生产能力方面的准备情况如何？
当然。那么。当你看进入数据中心的电力时，如果我们从那里开始，有一个公用事业馈电，那是中压，然后它通过传统变压器，降压到低压，然后分布到整个数据中心。在到达机架之前，所有这些都是交流电源。中压固态变压器接收公用事业馈电，并可以使用电力电子设备直接将其转换为直流电流。然后，这种直流电流可以通过所有的开关设备、所有的母线，直接流入机架，在整个数据中心流动。
所以你避免了所有的转换。你已经处于直流电源状态，这是服务器和芯片运行所需的电力。所以这就是它如此重要的原因。它消除了损耗，而且简化了整个数据中心的架构。现在一切都是直接的。
明白了。而且你作为电气部门的首席技术官，考虑到伊顿在固态变压器方面相对于其他公司的地位，你知道，其他一些公司也在本次会议上，他们也在开发固态变压器，你知道，你对伊顿在这方面的地位有多满意？技术领先，你认为伊顿的固态变压器何时可能开始进入大规模生产？
你知道，我实际上对我们的固态能力感到非常满意和有信心。为了说明这一点，我们大约10年前就开始投资下一代电力电子技术，我们看到了直流电源将变得普遍的趋势。为什么呢？因为除了电机之外，大多数需要电力的负载本质上都是直流的。想想你的手机。如果你想想房子里的任何东西，LED灯，它们都是直流的。所以我们认为情况会是这样，我们开始大力投资。
我的意思是，今天我们可能拥有最功率密集的UPS，这要归功于我们投资的下一代电力电子技术。所以我们预见到了这一点。我们只是不知道市场细分或时机以及会发生什么。所以大约三年前，我们开始自主投资我们自己的中压固态变压器。实际上，我们今天在亚太地区正在运行使用该技术的试点项目。然后我们收购了Resilient Power，因为他们在中压变压器方面有一些突破性技术。所以我们对发展方向、我们所做的投资以及它将如何开始帮助数据中心客户优化整个设施的能源流动感到非常满意。
现在，关于时间，我们知道，但我们现在正在与客户合作。他们拉着我们说，帮助我们开始设计数据中心的样子。我们认为，当它实现时，没有人真正确定，当订单进来时我们就会知道。但基于试点和兴趣，我们认为它会很快发生，而不是更晚。可能在两到三年内开始大规模采用。老实说，很多时候这也与芯片的计算能力增长有关。所以它们将共存。
当你开始接近兆瓦级机架时，你将开始需要这种技术来为机架提供电力。
而且正如你所说，从历史上看，伊顿的优势在低压和中压方面。随着数据中心内部更高电压活动的增加，你知道，这其中有一些风险吗？或者你认为由于已经进行的投资，伊顿可以在更高电压环境中表现良好。
是的，我对此感觉非常好。而且，有趣的是，不同的市场细分在想到高压时，对不同的人有不同的含义。所以在IT世界中，当你看着服务器机架说800伏直流时，那被视为非常高的电压。当我们想到来自公用事业的电压时，那是1500伏。所以800伏，是的，实际上相当低。所以我们感到非常有信心。我们对此感到非常有信心。而且你知道，当我们帮助客户规划这些架构时，我们真的在关注另一件事。
那就是电路保护和配电方面。能够转换电力是一回事，但你现在谈论的是在一个非常小的区域内有大量电力，还有高价值的设备。电路保护领域是围绕交流电设计的。所以现在你必须推出一整套新的保护设备，以确保你能够规避故障条件，并为这些资产提供一个安全的环境。我们多年来一直在投资固态电路保护和混合电路保护，试图满足这种需求。
你可能会说，好吧，为什么断路器很重要，我不会深入技术细节，但我会举一个非常简单的例子。当你有交流电时，电流在零以下上下波动。零电压的地方，就是实际的断路器和机械装置可以安全中断电路的地方。当你有直流电时，电压水平始终存在。所以如果你要提供安全条件，你必须以更快的速度中断电路。很多人忽视了这一点。他们说，嗯，交流直流没什么不同，不，完全不同，你必须想出不同的方案。
这就是为什么客户现在把我们带入这些领域。我不能只是让某个懂IT的人走进机架拔出服务器。有很多电力进来。我必须能够安全地做到这一点。我需要穿防护装备吗？以及我如何确保那个环境对人和资产都是安全的？
关于这一点，你知道，伊顿处于有利地位，我认为，因为它在数据中心电气设备方面有非常广泛的业务范围。在与超大规模客户的对话中，你知道，你认为他们是否正在更多地转向系统方法？你知道，历史上似乎更多的是所谓的“最佳品种”。随着数据中心的这些技术变化，你是否看到客户正在向更多的系统采购安排发展？
是的，你知道吗，这是一个非常有趣的动态。所有客户传统上都看单个产品，你必须有开放的接口，因为人们希望能够选择可以组合在一起的最佳品种组件。他们也希望有多个供应来源。然而，当你寻求最佳效率并试图确保所有组件都能组合在一起时，尤其是当行业尚未建立时，他们真的在寻找系统方法。他们说，你如何帮助我们从端到端设计系统，以便所有东西都能一起工作？然后在边界处，我们能否确保有一个最佳品种的组件，这样我就可以有多个供应商的选择？所以这是一个存在的行业动态。
但我们发现越来越多的是，现在，我们认为只要人们在最大化效率和价值，这将是趋势，他们会想要系统方案。他们会希望人们说，你如何帮助我们完成所有工作，这样我们就不必自己做工程设计了。你知道，可能最好的类比是，如果你想想苹果的生态系统，你知道，一切都能正常工作。你不必成为这方面的工程师。越来越多的客户正在寻找这种东西。
太好了。
而且我认为，在整个数据中心内，伊顿历史上在所谓的“灰色空间”非常强大，我想那部分增长非常迅速。有一些疑问是，随着服务器技术的变化，“白色空间”是否会开始更快增长？所以这里可能有两个问题，你如何看待数据中心从现在开始的灰色空间与白色空间的增长率？以及你对伊顿在白色空间的定位感觉如何，而不仅仅是在它明显非常强大的灰色空间。
这是一个有趣的演变。我认为从历史上看，如果你看看数据中心以及它们的设计方式，你有电力系统工程师在灰色空间处理所有事情，有IT专业人员在白色空间内部处理所有事情。当这些机架密度将达到兆瓦级时，灰色空间和白色空间之间的电力实际上没有区别。它无缝流动。我们开始发现自己被拉进这些设计讨论中，因为每个人都坐在桌前说，电力如何从公用事业端到端地流入建筑物，然后进入机架？所以这些讨论正在演变，我认为特别是随着直流电源变得更加普遍，灰色空间和白色空间的划分将开始变得越来越人为。
当你从纯粹的电力角度来看时。
有趣。关于灰色空间，你知道，历史上很多电力来自集中式电源。现在有更多的推动力是在数据中心现场或非常靠近现场进行分布式发电。这种趋势如何影响伊顿？你知道，虽然你在纯发电方面做得不多，但无论如何对电气设备都有一些影响。
实际上，你知道，这是我们不一定经常谈论的事情之一，但它对伊顿非常有利。而且你知道，我们很久以前就注意到这个趋势，那就是电力流动现在不仅仅是单向的，而是双向的。所以当你设计设备时，你真的必须有这种思维方式。有几件事，你知道，为了管理来自公用事业馈电以及现场发电的电力流动。我们有像微电网控制器这样的技术，帮助管理如何为设施优化这种流动。
而且我们也在我们的设备中投入了很多技术，给你举个例子。在我们的一些高功率UPS中，我们有一个叫做“能源感知”的功能。它所做的是利用所有只是闲置等待故障的电池容量。它说，我如何利用其中的一部分，允许数据中心客户将其反馈给公用事业，以进行频率调节，这样公用事业运营商就不必花费更多的资本支出去投入基础设施来处理电力的微小波动。
所以现在UPS开始变得与电网互动，并为公用事业提供好处，这样数据中心运营商和公用事业可以最大化效率。所以我们看到这些趋势正在发生，实际上这对我们来说非常令人兴奋。太好了。
如果我们深入探讨一下，你知道，在过去12到18个月里，白色空间的一个新兴部分是液体冷却，也许能帮助我们理解你如何看待今天的冷却回路。随着不同类型的高功率芯片出现，液体冷却技术将如何演变。
这是个很好的问题，Julian。而且你知道，这真的是从芯片开始的。当你看到功率为1000瓦的芯片，以及功率为100千瓦、200千瓦，甚至高达1兆瓦的机架时，在一个非常非常小的区域内有大量的热量从所有这些电力中散发出来。而且你知道，我们看到，你知道，用于散发这些热量的方法之一是冷板。为什么是冷板？嗯，在这些紧凑的机柜内部，你没有足够的空间来移动气流，所以你必须通过其他方式来实现。
冷板技术正在非常迅速地发展。它实际上是一种高精度的热管理设备。有不同的材料被用于最小化硅芯片和冷板之间的阻力，并尽可能多地提取热量。有不同的微通道结构被设计到冷板中，专门针对该芯片的热分布进行优化。所以它看起来像是，好吧，只是一堆凹槽，你让水通过它，但实际上它是一种高度精确的热管理设备，专门为该芯片优化。
而且你之前提到了系统方案，所以你现在可以设计冷板，在非常低的热环境中。好吧，它们可以作为独立组件工作。但你越来越多地进入这些高容量、高热设备，与CDU（冷量分配单元）优化，以便能够以正确的速度移动流体，提取热量，将其带走并通过热交换器，这开始越来越成为系统方案。你仍然必须独立设计它们，但它正变得越来越优化为系统方案。
而且当你考虑客户以及冷板产品的市场渠道时，似乎有很多竞争对手。也许谈谈，我不知道，客户的购买行为如何演变？你对Boyd Thermal在该领域的竞争地位有多有信心？
是的，你知道，我们从与客户的交谈中发现了一些他们重视的东西。这就是Boyd Thermal给我们带来的，我们认为，与我们的许多电力设备有非常非常好的协同效应。所以第一件事是，可靠性是关键。Boyd Thermal的冷却技术实际上来自航空航天行业。所以航空航天可能是最严酷的环境之一。而且这真的很简单。对吧。如果出现故障，可能会有人死亡。所以那里有非常非常高的可靠性，现在你有这些必须受到保护的数据中心资产。
所以可靠性是关键。第二是能够与芯片制造商快速合作。所以芯片每12到18个月就会推出。我认为一个未被充分认识的事情是像Boyd这样的公司拥有的建模和仿真能力，以及你必须拥有的与硅供应商合作的能力。能够去创建冷板的模型，然后根据芯片的热分布模型进行定制，并通过模拟快速迭代，说这将如何提取热量？为了快速生产产品，这真的至关重要。
然后能够从虚拟可行到快速原型，再到大规模精密制造。这些都是我们发现客户正在寻找的特征，因为他们不希望这些东西失败。这就是其中之一。这些是使Boyd成为我们非常有吸引力的收购目标的一些属性。
而且我认为在冷板方面，人们有时会担心，比如说，Boyd如何应对向两相液体冷却的过渡？你如何看待这种技术过渡对它的影响？你知道，你认为即使有这种转变，它也能保持非常高的市场份额吗？
嗯，这个。所以我们认为即使在单相冷却中，仍然有很大的增长空间，而且可以从现有技术中提取很多东西。只要看看一些公告，你知道，英伟达说，你知道吗，嘿，我们可以使用温水冷却而不是冷水冷却。很多这只是由于冷板技术的进步，能够减少与芯片的热屏障，而不必使用真正的冷水来提取热量。
当我们进入，你知道，两相冷却时，Boyd也一直在那里进行研究。它优化了CDU和热交换器。但冷板仍然是与芯片连接的核心。所以我们认为当前技术路径有很大的发展空间，但随着需要，会逐渐向先进冷却技术迁移。太好了。
然后可能有一些关于Boyd的客户和竞争的更具体问题。我不知道你能谈多少，但你知道，我认为市场上有一种看法，认为英伟达和谷歌是Boyd的几个最大客户。你知道，对它们之间的权重有什么感觉吗？而且我认为也有一些报道称Boyd可能在谷歌TPU第7版的最新版本上失去了一些份额给亚洲竞争对手。所以我想在这方面以及更普遍的情况下，你能说些什么，相信我，这是同一个主题的一部分，但在冷板领域有很多亚洲科技硬件公司。
你知道，他们有不同的思维方式，习惯了非常快速的产品周期。所以，你知道，为什么我们，为什么你有信心Boyd能应对这种环境？
嗯，正如你所说，我可以给出一些概括。我们还没有完成对Boyd的收购，但是，你知道，Boyd正在与所有的硅供应商进行讨论，他们正在使用建模和仿真能力，去设计冷板以满足他们的芯片。所以这正在发生。你知道，有一件事你可以看到，这从OCP（开放计算项目）的讨论中非常明显，那就是没有人会把自己锁定在任何单一供应商身上。所以OCP实际上是在说，你如何与客户共同开发，然后走向标准化，这样你就可以有组件的选择和最佳品种。
所以情况总是如此。不过，我们发现客户看重的是你的背景如何，你的产品有多可靠，你能否以这样的速度工作，然后扩大制造规模以满足我们的需求？这就是我们认为Boyd具有真正优势的地方。建模和仿真能力真的是关键，因为这是当今世界设计事物的方式。这就是加速产品生命周期的方式。而且，你知道，将会有很多竞争对手出现。
我认为我们发现被问到的问题是，你的资质和可靠性如何，你的 track record 如何，你已知的产品故障有哪些，这是一个我们可以信赖的供应商，能给我们所需的速度、可靠性和效率吗？从我们所能看到的一切来看，我们认为Boyd具备很多这些能力。
太棒了。好了，我们现在快速转向观众反馈。第一个问题是你目前持有伊顿的股票，所以持仓相当不错。第二个问题是关于目前对伊顿的总体态度，不管是否持股，总体上是非常积极的态度。第三个问题是关于伊顿的每股收益增长与这里的Pearset（美国多元化工业板块）相比，增长前景非常高。下一个问题是关于超额现金的使用。伊顿在这方面显然已经相当忙碌了。所以是小型并购和有机投资的结合。倒数第二个问题是关于估值，我认为，伊顿第一年的市盈率应该是多少？大概是20倍出头。
最后一个问题是你知道，是否有任何因素拖累市盈率或人们不持有伊顿股票的原因？所以有点混杂，比如运营执行和利润率，我想，这是相当常见的原因，我们可以在过去六到九个月看到这一点。所以，Michael，非常感谢你，这是一次非常有启发性的讨论。
好的，Julian，非常感谢你。
非常感谢。