Courtney Knight（投资者关系负责人）
Tyler Page（首席执行官）
Gregory Mumford（首席财务官）
Mike Grondhal（北国资本市场）
Chris Brendler（罗森布拉特证券公司）
John Todaro（李约瑟公司）
Brett Knoblauch（康托·菲茨杰拉德公司）
Reginald L. Smith（摩根大通）
大家好，欢迎参加2025年第四季度及全年业务更新电话会议。[主持人说明] 提醒各位，本次会议可能会被录音。
现在，我将会议转交给投资者关系负责人Courtney Knight。请开始。
早上好，感谢大家参加本次电话会议，讨论Cipher Digital 2025年第四季度及全年的业务更新。
今天与我一同参加会议的有首席执行官Tyler Page和首席财务官Gregory Mumford。请注意，我们的新闻稿和演示文稿可在公司网站的投资者关系部分找到，本次电话会议也将同时进行网络直播。另请注意，本次电话会议为Cipher Digital的财产，未经事先同意，严禁任何录音或其他形式的复制。
在开始之前，我想提醒大家，以下讨论以及我们的新闻稿和演示文稿包含前瞻性陈述。这些陈述包括但不限于Cipher的财务展望、业务计划和目标，以及其他未来事件和发展，包括关于我们业务运营的市场潜力、潜在竞争以及我们的目标和战略的陈述。本次电话会议中的前瞻性陈述和风险（包括对您问题的回应）基于截至今天的当前预期，Cipher不承担更新或修订这些陈述的义务，除非法律要求，无论是由于新的发展还是其他原因。
此外，以下讨论可能包含非GAAP财务指标。我们可能使用非GAAP指标来描述我们管理和运营业务的方式。我们将非GAAP指标与最直接可比的GAAP指标进行调节，建议您查看这些调节内容，这些内容已在今天上午早些时候发布的收益报告末尾提交。
现在，我将会议转交给我们的首席执行官Tyler Page。Tyler？
谢谢Courtney。各位早上好，感谢大家今天参加会议。
我是Tyler Page，Cipher Digital的首席执行官，很高兴欢迎大家参加我们2025年第四季度及全年的业务更新电话会议。2025年是Cipher具有决定性意义的一年。在过去12个月里，我们完成了对公司的深思熟虑且有纪律的转型。从一家拥有采购和开发专业知识的比特币矿商，转变为一家专门提供超大规模计算的数字基础设施公司。在这一年中，我们与世界级超大规模企业签订了长期租约，执行了大规模项目融资，并推进了多个数据中心项目的开发和建设。我们还采取了果断措施简化业务，将我们的资本、团队和未来明确聚焦于高性能计算。今天的电话会议反映了这一演变。
我们今天自豪地宣布，我们正式将公司更名为Cipher Digital。这次品牌重塑反映了业务的现状。这不是一个 aspirational 的转变，而是对已完成工作和我们将继续进行的工作的认可。这次品牌重塑远不止是一个新名称或视觉标识。它标志着业务完全过渡到以稳定、长期现金流和与一流超大规模企业的长期租约为中心。今天的Cipher是下一代数字基础设施的开发商，专门为满足超大规模企业的严苛规格而提供高功率密度、大规模设施。
虽然比特币挖矿在构建我们的电力专业知识和开发能力方面发挥了基础作用，但我们今天的定位是专注于大规模为下一代计算提供动力。我们正在采取措施简化公司，并将资本从非核心活动中重新分配，我将在稍后的电话会议中更深入地讨论这一点。此外，我们正在加强在建设、工程、运营和企业领导方面的人才储备，以确保我们的组织与下一章完全一致。Cipher Digital品牌体现了我们今天的身份——一家专注于纪律性执行、精准高效和通过交付证明业绩的公司。
重要的是，这种演变不是重塑。它是我们已经做得非常出色的事情的自然延伸。大规模、能源密集型基础设施的快速交付、有纪律的资本配置和运营严谨性。构建我们平台的相同能力正是超大规模企业今天所需要的。当我们说我们是为超大规模而构建时，我们不仅仅是指为超大规模企业建设。我们的意思是，展望未来，Cipher Digital本身就是为超大规模而构建的。我们在不断发展的世界中为快速增长奠定了坚实的基础。这种战略演变是我们团队在过去六个月中纪律性执行的直接结果。
幻灯片5展示了过去六个月租赁和融资的疯狂节奏。我们道路上的每一个连续步骤都加强了我们的关系，增强了我们的信誉，并为接下来的发展做好了准备。我们相信，现在已经证明，我们在Barber Lake的第一份租约只是开始，此后我们在Black Pearl签署了第二份租约，并扩大了Barber Lake的租约规模。与我们在租赁方面的成功同样重要的是，我们转型性的融资活动也同样有价值。
最近，我们完成了一项开创性且非常成功的20亿美元债券发行。此次发行获得了异常强劲的投资者需求，这使我们能够以比之前债券发行低整整1个百分点的收益率定价，为6.125%，这清楚地验证了我们的战略，并得到了保守债券投资者对我们执行能力的信心投票。此次发行获得了Black Pearl建设所需的所有剩余资本支出，并包括向Cipher偿还约2.33亿美元的先前股权出资。Greg将在他的发言中详细阐述我们所有的融资活动，并提供更多关于我们如何考虑为未来增长融资的细节。在我们建设数据中心、签署新租约和完成融资的同时，我们出色的 origination 团队仍然每天都在努力工作。
除了本季度的所有其他活动外，我们还收购了Ulysses，这是一个位于俄亥俄州的200兆瓦站点，拥有参与PJM市场所需的所有必要互联批准。该站点预计于2027年通电，标志着Cipher在PJM的首次收购，非常适合HPC应用。Ulysses园区以俄亥俄州本地人Ulysses S. Grant的名字命名，他是一位以运营纪律为特征的领导者，能够在任何条件下按时将正确的资源运送到正确的地方。这就是我们对这个站点和我们 pipeline 中其他站点未来的期望背后的心态。Power forward数据中心园区，为今天的可靠性和明天的适应性而设计，采用模块化设计，可以随着计算技术的发展吸收多个升级周期。
正如我 earlier 所讨论的，以及我们令人难以置信的季度 momentum 所证明的那样，Cipher的品牌重塑不仅仅是名称的改变。它标志着我们业务模式的根本演变。我们现在明确专注于通过与世界领先的超大规模企业签订合同租约来获得持久、长期的现金流。这种模式优先考虑可见性、稳定性和规模。到目前为止，我们已经执行了两份数据中心园区租约，总容量为600兆瓦，合同收入约为93亿美元。这些协议的初始期限为10-15年，有多个延期选项，在未来10年平均年化NOI约为6.69亿美元。我们3.4吉瓦的 pipeline，加上一流的团队，使我们能够通过在各个站点获得额外租约来继续执行这一新业务模式。
幻灯片7上Cipher的未来轨迹不言而喻。从今年开始，我们的初始租约开始支付租金，从那里，您可以看到随着额外容量上线，现金流有一个清晰而稳定的增长。我们的租约在本十年剩余时间内创造了可见的、非波动性的合同增长。仅基于目前已执行的合同，我们预计从2026年10月到2036年9月，我们的租约将产生6.69亿美元的平均年化净运营收入。到2035年，我们预计年净运营收入约为7.54亿美元。
这里重要的不仅是增长的规模，还有可预测性。这些是与关键任务基础设施相关的合同收入，具有多年租约期限和延期选项。这种可见性从根本上改变了这家公司的整体形象。对高功率密度、超大规模基础设施的需求继续超过供应，我们有信心为我们的 pipeline 站点执行额外的租约，使我们能够进一步延长这一轨迹。我们为比特币挖矿奠定的基础感到自豪，这塑造了我们的能力。
展望未来，我们的方向很明确。我们正在建立一个以持久、稳定、长期合同现金流为特征的业务。因此，随着我们继续向纯数字基础设施平台过渡，我们正在采取措施将公司从比特币挖矿中重新定位。考虑到这一重点，上周，我们出售了我们340兆瓦的合资站点Alborz、Bear和Chief，我们持有49%的权益。我们在这些站点的权益通过全股票交易被Canaan收购，Canaan是行业领先比特币矿机的知名制造商。鉴于我们不希望对比特币挖矿进行进一步资本投资，并且鉴于Canaan作为合资站点矿机供应商的角色，Canaan是收购我们股权的最自然买家。
在比特币挖矿中，矿机制造商和站点运营商的垂直整合是未来的发展方向。我们相信Canaan无与伦比的机器质量、垂直整合、技术领先地位和不断扩大的能源平台使他们成为Alborz、Bear和Chief站点下一阶段增长的合适管理者。通过在此次交易中获得Canaan股权，我们通过完全垂直整合的平台保留了对比特币挖矿潜在上行空间的敞口。我们看到Canaan ahead 有重大机会，他们一直提供我们矿机 fleet 中性能最佳的矿机。我们也非常了解这个团队，并坚信他们有能力执行、扩展平台，并随着时间的推移推动持续增长和提高估值。这笔交易使我们能够简化结构，加速战略转型，并以资本轻的方式保持对行业的优化敞口。
鉴于我们未来将重心从比特币挖矿转移，将比特币库存作为公司战略的一部分进行管理意义不大。在第四季度，随着比特币价格上涨，我们清算了大部分库存，以重新投资于HPC托管业务的增长。由于最近比特币价格走势，我们的抛售积极性大大降低。我们将在明年继续管理剩余比特币和库存的出售。截至2月20日，我们持有约1,166枚比特币。我们计划适时减少这一持仓，并将收益再投资于HPC托管业务，可能在2026年底前完全退出，因为我们将资本重新部署到合同基础设施机会中。
Black Pearl的所有比特币矿机已被出售、标记为待售或重新部署到我们在Odessa的最后一个剩余比特币挖矿站点。在出售我们的合资企业和改造后的Black Pearl之后，我们的哈希率未来将约为每秒11.6艾哈希，由我们的Odessa站点驱动。在Odessa，我们继续受益于独特的固定价格PPA，这使我们成为行业中比特币生产成本最低的生产商之一。我们为该站点的表现感到自豪，并预计随着我们的数据中心租约增加，它将继续产生可观的现金流。我们保持灵活性，可以通过2027年7月PPA到期继续在Odessa挖矿，同时继续评估将该站点转换为支持HPC工作负载的可能性。现在让我们回顾一下我们当前的投资组合。
幻灯片10提供了我们在Barber Lake租约的高级交易概述，突出显示了我们第一份租约的合同兆瓦数和关键经济条款。既然租约已签署，我们已为项目获得融资，Barber Lake的下一阶段价值创造是通过纪律性建设、按时交付以及将合同容量转换为现金流来驱动的。该站点的建设正在顺利进行中。混凝土基础已浇筑，结构钢正在竖立，内部、机械、电气和管道工程已开始，公用事业工程继续推进。所有当前设计里程碑均已实现，我们收到了租户的一致积极反馈，这是我们继续全面建设的重要验证。
我们已获得约95%的长周期设备，交付时间表与我们的完成目标保持一致。此外，我们已在项目期间为所有关键建设工作流确保了100%的必要劳动力。在任何一个工作日，都有超过400名人员在现场，安全高效地推动进展。重要的是，该项目仍按计划进行，并有望在我们的合同时间表下满足早期接入和实质性完成里程碑。这正是我们的执行文化真正使我们与众不同的地方，将签署的租约转化为按时、按预算交付的基础设施。我们将在达到关键里程碑时继续向市场更新，但我们对迄今为止的进展感到非常满意。
幻灯片12提供了我们与AWS在Black Pearl的三网租约关键经济条款的高级交易概述。与Barber Lake类似，既然租约已签署且融资已完成，我们正专注于交付。在Black Pearl，数据中心开发按计划进行，工程、采购和建设活动正在进行中。站点的过渡按计划进行，比特币挖矿退役工作将于本周完成。重要的是，Black Pearl目前部署的约85%的基础设施预计将重新用于AWS租约。现有基础设施的这种再利用显著降低了执行风险，提高了资本效率，并加速了我们的交付路径。总体而言，Black Pearl反映了我们在整个投资组合中应用的相同纪律性执行框架，尽早锁定供应链可见性，并朝着按时、按预算交付迈进。
转向幻灯片14，Odessa是我们最后一个运营的比特币挖矿站点。提醒一下，Odessa约0.028美元每千瓦时的固定价格电力购买协议继续使Cipher成为行业中比特币生产成本最低的生产商之一。这种结构性成本优势，加上纪律性的运营，使我们能够在2027年7月PPA到期前继续挖矿的情况下产生可观的现金流。今天，我们正在运营207兆瓦的容量，支持约每秒11.6艾哈希的哈希率。矿机 fleet 效率保持强劲，约为每太哈希17.2焦耳。
现在让我们转向我们开发 portfolio 的更新。鉴于最近围绕ERCOT的头条新闻，我们想花一点时间提供我们的观点，并解决对我们开发 pipeline 的任何影响。我们还将重点介绍几个站点，基于我们与ERCOT以及相关输配电服务提供商的持续对话，我们对获得互联批准有最高程度的信心。
上个季度，我们通过聘请Lee Bratcher担任政策和政府事务负责人来加强我们的监管专业知识。Lee为Cipher带来了丰富的行业经验，对德克萨斯州和联邦能源监管环境的深刻理解，以及与ERCOT和TDSPs的牢固关系。凭借他对ERCOT流程和不断发展的规则制定的深入了解，我们对有效驾驭这种环境的能力有很大信心。
提醒一下，Cipher欢迎所有清理日益延长的互联队列的立法努力，我们一直认为，任何要求缴纳押金和加速严肃开发商的新规则对我们来说都是好事。最近的事态发展代表了德克萨斯州数据中心行业向前迈出的积极一步。本月早些时候，ERCOT讨论了实施批量研究流程的可能性，现有的开发和利益相关者流程预计将持续到2026年6月。虽然最终的批量流程仍有待确定，但我们相信我们在某些开发站点取得了足够的重大进展，可以被纳入具有确定负荷的早期批次。我们预计这些站点将继续按我们之前传达的通电时间表进行。
具体而言，幻灯片16上的站点要么已经获得互联批准，要么处于当前批准流程的最后阶段。幻灯片顶部是Stingray，我们位于德克萨斯州Andrews的250英亩园区。该站点已完全获得100兆瓦的互联批准，并有望在今年第四季度通电。变电站开发已经开始，随着互联的获得，负荷是确定的。鉴于该站点的批准状态、通电时间线和位置质量，我们越来越有信心在近期获得租约。这种信心源于与广泛的感兴趣租户的接触，并且现在已经确定了一个首选合作伙伴，我们正在与该合作伙伴进行高级租约谈判。
随着租约定价随着需求增长继续对我们有利，我们预计这里的租约经济性将是我们迄今为止实现的最有利的之一。虽然该站点目前的总容量为100兆瓦，但我们正在积极探索电表后解决方案，以随着时间的推移扩大容量，不仅在这个位置，而且在我们更广泛的投资组合和 pipeline 中。德克萨斯州Cotulla的Reveille也完全获得70兆瓦的批准，并有望在2027年第三季度通电。我们已经启动了变电站开发。该项目低于触发批量研究流程的兆瓦阈值，其互联已获批准。
我们最近收购的俄亥俄州200兆瓦站点Ulysses拥有参与PJM市场（而非ERCOT）所需的所有必要批准，预计于2027年通电。我们正在与潜在租户就该位置的HPC租约进行高级讨论。展望ERCOT的其余 pipeline，McLennan站点已获得所有研究批准，已向TDSP支付押金，土地已获得。该站点正在进行最后的互联批准流程。基于此信息，我们预计该站点的通电时间、时间线和容量不会受到任何新批量流程的影响。
对于Mikeska和Colchis，研究已提交，所有要求的押金已支付，土地已获得。这使它们也可能成为早期批次的候选者。我们继续推进所有剩余工作流程，并尽快支付所有押金，以确保通电时间线得到保留，负荷确定。
此幻灯片概述了我们当前的运营和通电容量，并概述了我们的完整未来 pipeline。我们对今天投资组合的构成感到非常满意。我们对我们的监管定位和大约3.4吉瓦的开发 pipeline（均优先用于HPC）的实力仍然充满信心。我们的开发 pipeline 是多年采购、许可和基础设施工作的结果，使我们能够很好地满足我们所看到的日益增长的需求。我们相信，这个 pipeline 的价值不仅在于兆瓦数，还在于Cipher为这些兆瓦数带来的可信度，无论是我们与世界上最好的租户签订租约的能力，还是我们建设和运营数据中心的能力。自上个季度以来，我们的信心只会增强。
我们相信，Cipher是世界上最有能力抓住电力短缺日益增长带来的近期机会的公司之一。虽然我们迄今为止取得了重大进展，但我们仍处于早期阶段。我们预计我们的 pipeline 将扩大，执行更多租约，Cipher Digital将进一步巩固其作为数据中心开发和运营全球领导者的地位。
现在，我将会议转交给我们的首席财务官Gregory Mumford，他将更详细地介绍我们的融资活动、资本战略和财务业绩。
谢谢Tyler。各位早上好。
在过去一年中，Cipher采取了重大步骤来重塑公司的财务状况。我们通过在HPC托管中获得长期、合同现金流，扩大与投资级交易对手的关系，并扩大我们的融资渠道，从根本上加强了业务的财务基础。今天，我们正在构建一个旨在支持可扩展增长同时最大限度地减少稀释并保持资产负债表纪律的平台。在第四季度，我们扩大了与Fluidstack的租约（由Google支持）。我们与AWS签订了长期租约协议，并完成了两次高收益债券发行，为Barber Lake的实质性完成提供了全部资金。季度结束后，我们成功为Black Pearl的开发提供了资金。重要的是，每笔后续交易都以改善的经济条款完成，反映了信用状况的加强和投资者对我们长期战略的信心增加。
在转向我们的财务业绩之前，我想重点介绍我们的项目级融资，这对降低Barber Lake和Black Pearl的执行风险至关重要。总的来说，这些交易获得了长期、固定利率、无追索权融资，为每个项目的实质性完成提供了全部资金。因此，我们消除了建设融资的不确定性，隔离了项目特定风险，并减少了对短期资本市场准入的依赖。这种纪律性的融资模式创建了一个可重复的框架，用于扩展开发，同时保护公司流动性。
在11月的第一次发行中，我们通过出售五年期7.125%的优先担保票据筹集了14亿美元，为Barber Lake的开发提供资金。该交易获得了强劲的机构需求，导致订单簿超额认购数倍，并获得了高质量信用投资者的广泛参与。在Barber Lake租约以改善的经济条款扩大后，我们以相同利率执行了3.33亿美元的增发，使债务融资总额达到17.3亿美元。加上我们先前投入的股权和与融资相关的4.77亿美元额外股权出资，Barber Lake现在通过实质性完成获得了充分资金。
本月早些时候，我们完成了另一项项目级融资，通过出售五年期6.125%的优先担保票据筹集了20亿美元。该交易获得6.5倍的显著超额认购，约有130亿美元的订单和广泛的机构参与。我们将债券分配给200多个账户，大约是平均高收益交易的两倍。Cipher现在有大量机构信用投资者关注我们的情况。更重要的是，这笔融资为Black Pearl的实质性完成提供了全部资金，并包括2.33亿美元的先前股权出资的资本支出报销，进一步加强了公司流动性。
自发行以来，我们的债券交易收益率低于原始定价水平，反映了风险认知的改善和投资者的持续信心。在这两个项目中，我们现在通过与合同租赁收入挂钩的长期、固定利率、无追索权债务获得了实质性完成的资金确定性。随着我们的资本战略和企业发展努力的不断发展，我们将继续以核心原则为基础。Cipher的方法围绕着维持灵活和保守的资本结构，将合同现金流与长期融资相匹配，并在我们扩展时错开债务到期日。
我们目前优先考虑对合并杠杆采取纪律性方法，在建设期间倾向于无追索权项目级融资，以及随着我们扩展而错开的债务到期日。随着更多租约的执行，我们预计将继续通过建设利用项目级无追索权融资结构。我们的HPC租赁结构提供长期、高度可预测的现金流，并得到强大交易对手的支持，我们相信这支持有吸引力的融资条款，并随着业务成熟而降低资本成本，正如我们最近发行的定价顺序改善所证明的那样。随着时间的推移，随着项目稳定，我们预计有机会进行再融资并将资本循环用于未来的发展，支持自融资增长模式。
在公司层面，我们本季度末拥有7.54亿美元的现金等价物和比特币，为未来项目的股权出资提供了显著的灵活性。我们在优先考虑限制股东稀释的资本来源方面保持纪律性。这包括在我们过渡业务时适时变现我们的比特币库存，以及探索短期和长期融资安排。随着业务的不断成熟，我们可能会评估其他非稀释性资本来源，以增强公司流动性。
现在让我们回顾截至2025年12月31日的财务状况。我们的财务业绩反映了Tyler描述的战略演变，即公司刻意重新定位为专门为AI工作负载构建的数据中心的领先开发商和运营商。第四季度，我们实现收入6000万美元，低于第三季度，这是由于比特币挖矿环境困难和比特币价格下跌。随着我们本月完成Black Pearl矿机的退役，我们预计比特币挖矿收入将进一步下降。本季度，我们报告的GAAP净亏损为7.34亿美元。
重要的是，报告的大部分亏损是由某些非现金项目的公允价值变动和过渡相关影响驱动的，而非核心运营现金表现。最大的组成部分是与我们9月份发行的2031年可转换票据的嵌入式衍生负债相关的4.5亿美元非现金按市值计价。随着我们的可转换票据价格在发行后上涨，负债被重估，导致非现金亏损。发行票据后不久，我们增加了公司可发行的授权股份，这改变了会计处理。转换功能现在有资格进行权益分类，并且不再需要进行公允价值会计处理。
随着我们专注于公司转型，我们对遗留比特币挖矿业务的各个部分进行了减值。在Black Pearl退役挖矿时，我们确认了9600万美元的减记，反映了从PP&E转移到持有待售资产的矿机的公允价值调整。我们还确认了Odessa设施PP&E的4500万美元减值，这是由于最近哈希价格低迷造成的。我们确认比特币持有量的未实现亏损3900万美元，以及比特币销售的较小已实现亏损。我们将继续适时变现剩余的比特币，可能在2026年底前完全退出头寸。随着我们重新定位为合同HPC基础设施收入，我们预计比特币相关项目的波动性将随着时间的推移而减弱。
在资产负债表上，本季度最显著的变化是Barber Lake成功融资后限制性现金和长期债务的增加。收益被归类为限制性现金，因为它们专门用于项目建设。截至2025年12月31日，我们拥有7.54亿美元的非限制性流动性，包括6.28亿美元现金和1.25亿美元比特币。根据我们的融资情况，我们保持了充足的流动性，为两个项目的建设提供了充分资金，并长期固定利率项目债务。Cipher拥有执行下一阶段增长所需的财务灵活性。
在结束之前，让我简要总结一下我们整体财务状况的优势。Barber Lake和Black Pearl都通过实质性完成获得了充分资金。我们成功获得了长期、固定利率、无追索权的项目级债务，强化了我们资本结构的耐久性。在公司层面，我们年底拥有充足的流动性，在Black Pearl融资完成后（包括2.33亿美元的资本支出报销）进一步改善。重要的是，我们预计不需要额外股权来为我们目前合同开发提供资金。随着我们过渡到长期、合同基础设施现金流，我们相信这种纪律性的资本结构支持可持续增长和长期价值创造。
感谢您的持续支持。Tyler和我很乐意回答您的问题。
谢谢。[主持人说明] 第一个问题来自北国资本市场的Mike Grondhal。您的线路已接通。
嘿，谢谢提供的所有细节。Tyler，看起来Stingray和Reveille的租约基本已定，但就需求而言，还有其他需要指出的吗？其次，你能谈谈其他四个站点吗，以及你对Elise、Ulysses、McLennan、Mikeska和Colchis的需求环境的看法，这些站点的电力将在2027年底或2028年上线？
当然。谢谢Mike的问题。是的，正如我在电话会议中提到的，我们在Stingray的进展相当顺利，我们在那里有一个首选租户。我们只需要整理最后的细节。我要提醒大家，因为我收到很多关于租约时间的问题，正如我们在演示文稿中显示的那样，我们这里的工作节奏非常快。我想说，这种需求水平继续存在，但我提醒大家，如果你谈论的是一个拥有数十万甚至超过一百万员工的超大规模企业，即使他们非常大，当你签署数十亿美元支付的合同时，这些合同的批准需要很长时间。它会经过很多部门。它们需要获得批准，有时甚至需要提交董事会批准，这个过程需要一些时间。
我想说的是，在Stingray，我们在这个过程中进展顺利。除非完成，否则你永远不会完成，但如果一切按计划进行，我认为这将在合理的时间内完成。Reveille，我想说，实际上处于一个略有不同的类别。Reveille有很多兴趣，但由于它只有70兆瓦，而不是我们的一些数百兆瓦的园区，对他们来说有点小。Reveille有趣的是，随着站点的不断推进，无论是设备提供商还是超大规模企业本身，都非常希望新云（neoclouds）取得成功。
使用新云有很多好处。他们通常可以更快、更灵活地行动。70兆瓦，对于不同的群体来说是一个更有趣的站点。我想说这个站点有很多兴趣。我们正在进行多个级别的兴趣讨论，我认为之前减缓我们进度的是我们一直非常关注租户的信用质量。随着行业的快速发展，这个生态系统中有许多感兴趣的投资级参与者愿意考虑信用包装、预付款等。
我认为这种组合为Reveille提供了不同的机会集，但讨论仍然非常活跃。我想说，在最终确定方面，这需要更长的时间，但讨论非常繁忙。我想说Ulysses是另一个我要指出的。Ulysses是俄亥俄州PJM的200兆瓦站点。我们有多个超大规模企业对该站点表现出浓厚兴趣。我们正在对该站点进行尽职调查，包括数据室等，并与我们熟悉的人和新的人进行高级讨论。我认为该站点的前景非常好，但进展很快，但事情需要时间。需求的总体背景仍然很高。
我认为第四季度的节奏有了疯狂的增长。我想说这种节奏仍在继续。我认为从我们的角度来看，这仍然是一个非常有利的谈判环境。我对所有这些站点最终都有租户非常乐观。当你超越Stingray、Reveille和Ulysses时，这是目前正在营销租约的370兆瓦。我们在McLennan、Mikeska和Colchis进行了早期讨论。
正如我们在电话会议中讨论的那样，考虑到它们在审批流程中的位置，我们对这些站点获得最终互联非常有信心。我们正在等待最终批准。鉴于ERCOT的变化，我们有信心我们要么获得这些批准，要么如果是这种情况，当批量流程最终确定时，它们将处于非常早期的第一批，这使我们之前预期的通电时间线保持在轨道上。我认为我们需要获得最终互联才能将这些讨论推进到早期讨论之外。公平地说，在早期阶段，鉴于规模和位置，所有三个站点都有超大规模企业的兴趣。
非常有帮助的信息。谢谢，祝2026年好运。
谢谢Mike。
谢谢。下一个问题来自罗森布拉特证券公司的Chris Brendler。您的线路已接通。
嘿，谢谢。早上好，恭喜取得的进展。是的，我们正在从挖矿转向HPC。我认为第四季度显然取得了巨大进展。我想我们现在有点专注于执行。你能谈谈你为建立团队和将人才库从比特币挖矿转向HPC和数据中心而新招聘的一些人员吗？你提到了一些招聘。我只是想了解更多细节。谢谢。
当然。谢谢你的问题，Chris。是的，我想说我们在招聘上仍然采取与以往相同的方法，即与大多数竞争对手相比，我认为我们的运营更精简。我们试图招聘世界上在各自领域最优秀的人才，并且人数更少，因为我们通常发现这些人生产力更高，对公司的成功产生更深的影响。我们真正想要增加的是深度。有些地方我们填补了一些空白。
例如，我们强调聘请Lee Bratcher。我认为拥有一个在德克萨斯州ERCOT、TDSPs和监管环境方面更深入了解的人，在我们应对德克萨斯州正在进行的互联辩论时非常有帮助。这是我们之前没有的一个罕见领域。除此之外，我们真正增加的是团队的卓越深度。我们一直拥有非常强大的建设、工程和运营团队。我认为随着我们向Cipher Digital想要成为的新模式发展，我们希望成为一家公司，除了已经签署的租约带来的非常稳定的现金流外，我们每年能找到几个新站点，签署几个新租约，每年建设几个新数据中心，以继续积累这些经常性现金流。
我们正在努力建设的员工队伍是为了很好地适应这个世界。我100%相信我们现有的团队能够按时执行和建设Barber Lake和Black Pearl等项目。我们正努力朝着增加深度的方向发展，以便我们可以同时建设四个数据中心。假设我们签署了Stingray租约和Ulysses租约，并且在接下来的两个月内签署了这两个租约，我们需要管理所有四个项目。我们需要增加深度。我认为另一个方面是我们有优秀的人才，我们从他们那里获得了很多杠杆。如果你看看像AWS这样的交易对手，他们可能有50名工程师参与他们的项目。
如果我们有不止一两个人与所有50人打交道，会很有帮助。我们增加了大量建设、工程、运营方面的高级人才。通常是前超大规模企业的人才，我们继续从Google挖掘非常丰富的资源，这是我们公司迄今为止最大的校友网络。几位来自Google的新员工。我们还从苹果等公司招聘了高级人才。这确实是这些职能部门高级层面的深度。
太好了。再快速跟进一下。你提到了Lee。恭喜这次招聘。听起来，尽管ERCOT流程，新流程，批量流程还没有完全确定，但它确实应该增加可见性，并可能减少我们最近在ERCOT过去一两年收到的大量请求所带来的一些麻烦。这样定位是否合理，你可能对获得队列中互联批准的能力更有信心，还是我们仍处于高度不确定的时期？
是的，这是个好问题。我认为德克萨斯州的这种进展对我们来说是好事。这对认真的运营商和开发商来说是好事，因为在高层次上，他们试图建立和确定如何导航这个扩展到数百吉瓦请求的互联队列，世界上每个人都知道其中一些是重复的或不太认真的等等。我认为从技术角度来看，他们还必须弄清楚如何进化到一个新世界，如果有这么多东西上线，他们进行研究以了解对电网影响的整个过程需要了解其他大型互联同时发生的情况。
对此进行整理对我们来说是一件很棒的事情，这是因为我们在开发方面有良好的记录，是认真的人，缴纳押金，按承诺交付等等。我们正是他们试图优化流程的那种公司。几周前他们讨论的优化最终确定将需要到夏天才能整理和完成。鉴于我们的位置、我们提交的内容、预期的要求，要在早期批次中拥有确定的负荷，我们对电话会议中提到的站点非常有信心。总体而言，这是一件好事。就像我提到的，我们准备在人们准备接受押金时立即支付押金，以证明我们是认真的，并且我们有租户，有兴趣建设大型数据中心。德克萨斯州正在发生好事。只是需要一段时间才能最终确定它的确切样子。
太棒了。谢谢Tyler。非常感谢。
谢谢。下一个问题来自李约瑟公司的John Todaro。您的线路已接通。
嘿，谢谢回答问题，恭喜取得的进展。关于Odessa目前仍在进行比特币挖矿的207兆瓦，我想知道确定HPC适用性的下一步是什么？然后，关于Odessa的最终计划，能提供更多细节吗？
当然。谢谢你的问题。Odessa与Black Pearl有点不同。正如我们在Black Pearl提到的，该站点有一半是为比特币挖矿而建的，但我们一直着眼于能够将该数据中心升级或演变为HPC。我们能够重用那里已有的85%以上的东西。这比我们预期的要快一点，但都是好事。我将Odessa与之对比，Odessa是我们大约五年前建造的站点，着眼于该站点有五年的PPA，所以它是一个集装箱式数据中心，非常适合比特币挖矿。
我们在那里有一个惊人的低固定价格，大约略低于每千瓦时0.028美元。那里的比特币挖矿经济性非常好。该PPA于2027年7月到期。我们的选择是与我们的交易对手Luminant重新协商PPA和站点的关系。我们还拥有该站点周围的额外土地。我们在那里有很多选择。我们的定位非常好。我们已经为此期待了一段时间。如果我们与感兴趣的租户达成协议，有多个租户有兴趣在那里建立HPC站点，并且我们与Luminant就如何重新签订PPA以及如何设置地面租约达成协议，我们将尽快将其转换为HPC，如果有有利可图的交易的话。
我想说的是，我们没有太大的时间压力去做这件事，因为那里的比特币经济性仍然非常非常强劲，因为电力价格很低。所以如果我们能把所有这些因素都整合起来，尽早实现，那很好。这也让我们有机会对那里的经济性非常挑剔，因为我们通过比特币挖矿获得了可观的现金流。然而，正如我提到的，我们不想对比特币挖矿投入更多资本。这不会发生。我们在那里采取行动的外部日期实际上是2027年7月。
明白了。理解了。非常有帮助。谢谢。然后，当我们考虑一些额外的HPC客户进来时，是否仍然有兴趣多样化，并有机会通过在Reveille安排一些新云（Neoclouds）来获得更好的租约经济性？我想知道你如何看待不同的客户？如果可以说的话，我们是否会期待与你之前签署的相同客户成为这些站点的领跑者，还是他们是新客户？
我的意思是，我想说我们现在的客户是世界上最好的客户，我会尽可能多地与他们签订租约。我希望我们将来能与他们做更多的业务。他们对更多站点感兴趣，我希望我们能连接这些点。也就是说，我们正在以某种方式与所有其他超大规模企业和几乎所有新云进行交谈，以及对这些新云成功感兴趣的设备制造商。我确实认为我们有很多选择。正如我过去提到的，在我们的第一批站点中，我们真的优先考虑交易对手的质量，因为我们想为建设成本进行债务融资。显然，这取得了压倒性的成功。
如果你看看我们为建设这些站点筹集债务的地方，坦率地说，这两种债券在市场上的交易情况，每次我看到围绕执行的紧张情绪和股票市场的波动，我都会笑，因为我向你保证，债券投资者更关注执行风险，而我们的债券交易价格远高于面值。我认为随着我们的发展，现在我们已经为这些站点提供了充分的资金，并且我们的HPC业务的基础已经奠定，我们可以考虑多元化。我认为我们很乐意与其他超大规模企业合作。正如我提到的，我们正在与他们讨论。
我确实认为像Reveille这样的站点非常适合不同类别的租户。再次，考虑我们如何控制那里的任何风险和敞口。John，我认为机会是存在的，听着，我们的租户很棒，如果我们最终与他们签订所有租约，那也没关系。另一件事是，与相同的租户合作有一些效率，因为他们往往有相似的设计理念。执行中很多艰苦的工作是工程方面必须做的前期工作。与特定租户有一定的一致性和经验，使我们能够在下一次建设中提高效率。
太好了。谢谢。恭喜到目前为止的所有成功。谢谢。
谢谢。
谢谢。下一个问题来自康托·菲茨杰拉德公司的Brett Knoblauch。您的线路已接通。
嗨，各位。谢谢回答我的问题。Tyler，关于过去几周ERCOT的一些噪音，你认为这是否导致大型超大规模租户将他们的注意力从德克萨斯州转移到德克萨斯州以外，或者他们仍然非常需要德克萨斯州的资产？如果通电日期可能不确定，这是否导致他们在承诺特定站点时更加犹豫？总的来说，你如何描述ERCOT的行动对德克萨斯州超大规模需求的影响？
很难从超大规模企业的相对角度来说，我们现在喜欢德克萨斯州胜过俄亥俄州、宾夕法尼亚州或弗吉尼亚州之类的地方。我想说的是，我没有看到兴趣有任何减少。有很多兴趣。我认为我们一直非常积极的一点，我们在电话会议中简要提到，所有超大规模企业现在也在关注电表后解决方案，作为更快获得电力的一种方式。一年多来，我一直在这些电话会议上说，西德克萨斯将成为世界数据中心之都。
我读到最近JLL的一份报告，他们认为这可能会发生，并且可能会从北弗吉尼亚转移。我很高兴看到一个 incumbent 屈服。我相信其他人也会随着时间的推移这样做，这在很大程度上是因为如果你看看我们在Stingray和Barber Lake的站点，我们脚下有大量的天然气，而我们是能够获得它的人。我认为，总体而言，超大规模企业理解互联过程的复杂性。他们非常关注电表后，德克萨斯州在这方面具有独特的优势，我没有看到他们与德克萨斯州的互动和兴趣有任何变化。
太好了。也许再跟进一下，关于将发电与数据中心共存，你们在可预见的未来考虑或期望在多大程度上这样做？
我们有一些最好的资源专门用于调查此事。我们正在与同样对此非常感兴趣的交易对手讨论。正如我提到的，我们拥有某种独特的天然气管道容量等。还有很多工作要做。我认为每个人都对时间线潜力感兴趣。这是非常热门的话题。在工程、融资等方面仍然存在问题，但我们拥有所有要素，我们最好的人正在研究它。我个人非常看好这将随着时间的推移成为我们投资组合的主要部分。这可能需要时间。我很难给出确切的时间估计，但请记住，对此的渴望源于渴望更快地进入市场并获得大量资源。我对此非常乐观。
太棒了。谢谢各位。
谢谢。下一个问题来自摩根大通的Reggie Smith。您的线路已接通。
早上好，恭喜取得的所有进展。嘿，Tyler，我认为你将Stingray归类为处于高级讨论阶段，我认为Ulysses，你也使用了相同的术语。我相信你说的是高级讨论。考虑到你刚刚在12月收购了Ulysses，我有点惊讶。也许谈谈第一，我理解对吗，以及你如何定义“高级”？关于Ulysses，你是否看到讨论进展比你历史上收购的新站点更快？回想一下Barber Lake交易完成后讨论如何开始，并将其与Ulysses今天的情况进行比较。谢谢。
当然。公平地说，我们在Stingray的进展最远。正如我提到的，我们已经确定了一个首选交易对手。我乐观地认为我们将完成它。正如我过去警告的那样，除非有签署的租约，否则你永远不会完成。如果我对很快完成这件事没有那么有信心，我就不会这么自信地谈论它。我对Stingray感觉非常好，我认为这将在不久的将来实现。Ulysses没有那么高级，因为Reggie，正如你指出的，我们最近才收购它。这是一个一些超大规模企业已经熟悉的站点。我想我过去提到过，这个站点最初在他们的数据库中存在一些关于地块的问题。
我们解决了那个地块问题，并找到了另一个地点。我认为它具有近期通电的优势，并且靠近俄亥俄州哥伦布市，这是一个受欢迎的数据中心市场，以及我们在那里有充足的土地。而且它也是PJM中最后一批没有大额押金的遗留互联协议之一。该市场也在进行改革，所有这些都使它非常有吸引力。我们正在进行讨论，但不如Stingray高级。我们有多个超大规模企业在数据室进行尽职调查，开始考虑我们必须迭代的工程讨论，然后转化为租约条款。我对它的进展感到非常满意，并且它比 pipeline 中未命名为Stingray的其他项目进展得更远，但这就是它现在的位置。
明白了。如果我可以再问一个问题。考虑到ERCOT的提案，我在想，从历史上看，德克萨斯州有一个相当投机的市场，人们购买土地然后试图将其出售给像你们这样的大公司。我想知道这将如何改变这种动态？它会减慢交易速度吗？它可能会让那些资金不足的人更有动力与你们达成交易吗？虽然这显然是未来的事情，但你认为德克萨斯州站点市场会如何发展？
这对我们来说真的很好。我不知道它会如何影响该领域的其他参与者。我的意思是，如果你看看我们收购的站点的历史，我们经常从早期阶段的人那里收购站点，他们 kind of 在打赌，无法像放下大笔押金来证明他们的严肃性，有时那些时间线偏离了他们，我们设法获得了非常有吸引力的交易。再次，增加障碍以证明你有多认真、非重复和资金充足，这些对我们来说都是极好的事情，因为这意味着过去会投机的人不能那么容易地做到这一点，他们将不得不为我们提供这些站点。就像我说的，德克萨斯州他们正在谈论的这些进展对Cipher非常有利。对 wildcatter 或投机性电网牛仔来说可能不太好，但那些人也很有办法。我相信他们会找到适应的方法。
是的。不，这很有道理。再次恭喜所有进展。
谢谢。
谢谢。今天的提问时间已结束。我现在将会议交回首席执行官Tyler Page进行总结发言。
好的。非常感谢各位参加我们的电话会议。进展才刚刚开始。我们迫不及待地想告诉大家Cipher Digital的下一步。感谢大家今天的时间。再见。
[主持人结束语]