Sean Coghlan（投资者关系主管）
Christian Ulbrich（全球执行董事会主席、总裁、全球首席执行官兼董事）
Kelly Howe（首席财务官兼全球执行董事会成员）
Anthony Paolone（摩根大通公司）
Stephen Sheldon（William Blair & Company L.L.C.）
Jade Rahmani（Keefe, Bruyette, & Woods, Inc.）
Seth Bergey（花旗集团）
Brendan Lynch（巴克莱银行）
Julien Blouin（高盛集团）
Mitch Germain（Citizens JMP Securities）
Patrick O'Shaughnessy（Raymond James & Associates, Inc.）
早上好。感谢您的等待。我叫Carli，今天将担任本次会议的操作员。现在，我欢迎各位参加仲量联行2025年第四季度业绩电话会议。所有线路均已静音，以防止任何背景噪音。在发言人发言后，将有问答环节。如果您想在此期间提问，只需按电话键盘上的星号键，然后按数字1。如果您想撤回问题，请再次按星号1。
谢谢。现在我将把会议交给投资者关系主管Sean Coghlan。请讲。
谢谢，早上好。欢迎参加仲量联行2025年第四季度业绩电话会议。今天早上早些时候，我们发布了收益报告以及补充我们准备发言的幻灯片演示和Excel文件。这些材料可在我们网站的投资者关系部分获取。请在会议期间访问ir.jll.com，同时查看我们的幻灯片演示和补充Excel文件。我们提到了某些非GAAP财务指标，我们认为这些指标为投资者提供了有用的信息。我们在收益报告和幻灯片演示中包含了非GAAP财务指标与GAAP的调节表。
我们还提到了弹性和交易收入，这些在我们收益报告的脚注中定义。提醒一下，今天的电话会议正在进行网络直播和录制。本次电话会议的文字记录和录音将发布在我们的网站上。任何关于未来业绩和绩效计划、预期和目标的陈述均为前瞻性陈述。实际业绩和表现可能与这些前瞻性陈述有所不同。由于我们在Form 10K年度报告以及向SEC提交的其他报告中讨论的因素，公司不承担公开更新或修改任何前瞻性陈述的义务。
最后，提醒一下，除非另有说明，百分比差异是针对上年同期的当地货币计算的。现在，我将把会议交给我们的总裁兼首席执行官Christian Ulbrich致开幕词。
谢谢。大家好，欢迎参加我们今天上午的2025年第四季度业绩电话会议。我很高兴分享我们2025年第四季度和全年的强劲表现。我们连续第七个季度实现两位数收入增长，连续第九个季度实现两位数每股收益增长。我们以纪律性执行我们的战略，为2025年的未来增长奠定了坚实的弹性基础。仲量联行在关键的顶线和底线综合财务指标上均创下新高，特别是收入、调整后EBITDA、调整后每股收益以及全年自由现金流。收入增长11%，调整后EBITDA为14.5亿美元，增长22%，达到了我们年度财务目标的上限。
我们始终保持严格的运营纪律和强劲的利润率扩张，这主要通过有机收入增长以及我们对提高平台效率的关注，部分得益于技术驱动的生产力提升。我们自豪地在2025年实现了中期利润率目标，与我们在2022年上次投资者简报会上确立的预期一致，尽管自那时以来宏观环境波动。我们第四季度收入增长10%，这得益于交易收入的加速增长和我们弹性业务线的持续增长。我们在资本解决方案方面的深厚全球专业知识推动了投资销售和股权咨询业务在本季度实现26%的广泛增长。
投资市场在2025年底展现出持续的 momentum。投资者信心正在上升，更多投资者正在部署资本，房地产债务市场保持强劲，我们预计这将在2026年带来进一步增长。我们的租赁业务也同样展现出 momentum，办公楼需求达到2019年以来的最高水平，工业需求正在改善并在更多行业中实现多元化。第四季度租赁收入增长17%，这得益于美国的显著增长以及印度和英国的显著贡献。展望2026年，基于整体改善的市场情绪和强劲的全球经济，我们预计租赁业务将持续增长，这支持跨资产类别和地区的租赁需求增加。
我们继续专注于在弹性业务线实现近期的收入增长和利润率扩张记录。本季度房地产管理服务收入增长9%，全年增长11%，我们对持续 momentum 的强劲管道感到鼓舞，尤其是在2026年下半年。我们对这些弹性业务的长期增长轨迹保持高度信心。在将会议交给Kelly之前，我想谈谈过去一周影响房地产服务行业的市场波动。近十年来，我们一直敏锐地关注技术驱动（包括人工智能）带来的机遇和 disruption 风险。我们通过JLL Spark拥有具有技术、数据和人工智能背景的高级领导。
我们对技术生态系统和房地产在各个成熟阶段有深入的了解，并直接投资于包括人工智能在内的颠覆性公司，并且在此期间，我们成功地将技术嵌入到我们核心服务的专有数据集中。相对于整个行业，我们在这个话题上有独特的见解。当我们回顾过去30多年并审视各个行业时，一个一致的主题是：拥有规模化专有数据、统一平台和优秀人才的服务企业表现优异并取得成功。我们坚信这一点将继续成立。对于仲量联行，我们看到了显著的盈利增长空间和最小的去中介化风险。商业房地产资产类别的复杂性、实时本地市场专业知识的重要性以及所涉及的受托责任创造了结构性壁垒，有利于拥有专有数据和技术敏锐度以推动客户成果和业绩的规模化服务提供商。有鉴于此，我现在将会议交给我们的首席财务官Kelly Howe，他将提供更多关于本季度业绩的细节。
谢谢Christian。我们本季度和全年强劲的顶线和底线表现反映了我们通过仲量联行“人才差异化平台”推动客户成功的 momentum 的延续。收入增长以及我们对运营效率的持续关注在本季度和全年带来了显著的利润率扩张和收益增长。收益增长与持续改善营运资金效率的举措相结合，有助于推动强劲的现金流表现和现金流转换。我们看到了获得客户心智份额、进一步渗透广阔且不断增长的目标市场的重大机会，同时也提高了我们的运营杠杆。
现在按部门回顾我们的运营表现。首先是房地产管理服务，本季度和全年的增长主要由工作场所管理和项目管理推动。在工作场所管理方面，新客户赢得和任务扩展的合理平衡推动了强劲的收入增长，反映了我们为客户带来的价值以及本季度的重大市场机会。美国医疗保健精算成本因索赔显著增加而产生的约1100万美元影响导致转付成本增加，从而降低了管理费。全球范围内的新合同和扩展合同推动项目管理收入实现两位数增长，其中包括高个位数的管理费增长。
物业管理收入增长继续受到我们上季度提到的预期高合同周转率的影响。整体部门收入增长推动了本季度和全年调整后EBITDA和利润率的增长。美国医疗保健成本上升是本季度盈利能力的一个阻力，但这在很大程度上被离散的成本管理行动所抵消。展望未来，我们对工作场所管理业务的发展轨迹保持信心。我们的合同续约率稳定，管道强劲，尽管下半年权重较大。考虑到这一点以及新业务赢得的入职时间，短期内收入增长可能较为温和，并在下半年有所增长。
在项目管理方面，客户活动保持健康，特别是在美国，为我们提供了持续的 momentum。在物业管理方面，我们预计正在处理的高合同周转率将在年中之前对收入增长造成压力，之后该部门将逐渐反弹。总体而言，我们继续平衡投资以推动长期增长和盈利能力与短期业务表现。我们专注于实现健康的年度利润率扩张，包括我们直接创收技术业务的转型和医疗保健成本的上升。接下来是租赁咨询，本季度和全年的收入增长主要由租赁业务的持续 momentum 推动，特别是办公楼领域。
在全球范围内，办公楼和工业租赁收入增长均加速，本季度办公楼增长26%，工业增长11%。根据仲量联行研究，办公楼收入增长显著超过市场交易量1%的增长。以两年叠加计算，租赁收入增长加速至31%。本季度和全年租赁咨询调整后EBITDA的增长主要由租赁收入增长以及增量平台杠杆推动。激励性薪酬应计的时间安排对第四季度有利，抵消了第三季度的相关阻力。若不计此阶段影响，第四季度的增量利润率将更接近我们的历史正常水平。
全年增量利润率为35%。展望未来，随着客户对优质资产的需求持续，我们的租赁管道保持健康。在动态的宏观背景下，GDP增长前景依然向好，经合组织衡量的商业信心保持弹性，为近期的持续增长提供了乐观情绪。我们继续投资于提升我们的人才和平台能力，以推动长期盈利增长。转向我们的资本市场服务部门，第四季度投标人动态的改善和债务市场的强劲持续，推动投资销售增长加速至27%，债务咨询收入增长20%。
以两年叠加计算，增长较上一季度显著加速，投资销售增长63%，债务咨询收入增长90%。本季度和全年投资销售收入显著超过全球市场交易量，这直接反映了我们差异化的数据驱动全球平台。交易收入增长和平台杠杆改善推动了本季度和全年调整后EBITDA的增长和利润率扩张。本季度的增量利润率受到业务组合和更高佣金等级达成的影响。展望未来，我们的全球投资销售、债务和股权咨询管道依然强劲，我们对高度流动的资本市场、筹款活动和投标人 momentum 感到鼓舞。
在全球范围内，我们看到了持续增长的显著空间。转向投资管理，激励费用的预期下降导致本季度和全年收入下降，而收购活动增加带来的交易费用上升提供了轻微抵消。本季度咨询费用基本持平，全年而言，美国核心开放式基金的增长被亚太地区的下降所抵消。2025年我们筹集了40亿美元私募股权资本，而前一年为27亿美元，反映了对信贷和核心策略的持续强劲需求。由于新资本的部署需要几个季度，且估值似乎已触底，我们预计2026年咨询费用增长将逐步恢复。
转向软件和技术解决方案，本季度和全年软件收入的两位数增长远远超过了某些大型现有客户减少的可自由支配技术解决方案支出。该部门在本季度实现了符合我们预期的盈利，尽管收入增长低于预期。随着我们的直接创收技术业务从年初开始过渡到房地产管理服务部门，我们继续专注于推动我们的技术产品与核心业务之间更紧密的 alignment 以及顶线和底线协同效应。转向自由现金流、资产负债表和资本配置，本季度自由现金流的增加主要得益于收益增长和应计佣金的增加，部分被与增长相关的营运资金阻力所抵消。
全年自由现金流创下历史新高，我们的现金转换率显著高于长期平均水平，这反映了收益增长、持续推动营运资金效率的努力以及当年较低的现金税支出等离散收益。我们的现金生成有助于减少净债务，加上过去12个月调整后EBITDA的增加，导致报告的净杠杆率在年底降至0.2倍。我们全年平均杠杆率为0.9倍，这通常是我们预计长期管理业务的水平。资本部署优先事项仍然首先集中在推动各业务线的有机增长和生产力。
在有机方面，我们不断努力增强我们的平台和服务差异化，并投资于我们的人才战略。我们的收购追求仍然专注于加强有机举措，丰富我们的能力，深化我们在多个业务线的客户关系，并提供协同规模，特别是在我们的弹性业务中。向股东返还资本仍然是首要任务。本季度股票回购总额为8000万美元，使年初至今总额达到2.12亿美元，显著高于股票薪酬稀释和2024年全年8000万美元的回购。我们希望从第四季度的水平进一步增加股票回购，年度总额取决于更广泛的运营环境、我们的杠杆前景和估值，以及包括并购在内的其他投资机会的相对回报。
关于我们2026年全年财务展望，鉴于我们强劲的管道和潜在业务趋势，整体市场背景仍然向好。我们的调整后EBITDA目标范围为15.75至16.75亿美元，中点反映12%的增长。我们继续目标实现健康的利润率扩张，平衡投资和长期盈利增长举措与进一步加强我们的运营纪律。Christian，回到你那里。
谢谢Kelly。在过去一年中，我们的全球执行董事会和仲量联行各地的领导人参与了一个专注、严谨的流程，以确定我们战略的下一个演变。自2022年业务线全球化以来，我们在发展战略基础以推动顶线和底线持续增长方面取得了重大进展。回顾过去几年的波动宏观环境，我们的业绩证明了我们的韧性，我们看到2026年有显著的增长空间。我们有信心，我们拥有推动战略前进的人才、平台、能力和财务状况，拥有强劲的资产负债表和纪律性的资本配置方法。
由于我们的规模、优秀的人才、差异化的产品，最重要的是240多年来我们与客户建立的信任，许多世界领先、最成熟的投资者和租户选择与仲量联行合作。我们正在继续发展我们的战略，成为为客户提供最智能、最高效、数据驱动的服务提供商。我们预计，随着人工智能和未来创新融入我们的业务和行业，这些战略举措将直接有利于仲量联行的业绩，使我们能够在未来几年在渗透不足的市场中获得市场份额和规模。我们将在3月12日即将举行的投资者简报会上介绍我们的新战略和长期财务目标，我们希望您能亲自或通过直播参加，因为我们展望未来几个季度。
我们感到乐观的是，客户有动力做出决策，交易市场增长正在向更多行业、资产类别和市场扩展，管道表明仲量联行在交易和弹性业务线都有增长和进一步份额增长的空间。我想再次感谢我们全球所有仲量联行同事在2025年取得的成就。我们对未来的机会感到兴奋，并期待在未来几年继续我们的成功。操作员，请解释问答流程。
此时，我想提醒大家，要提问，请按电话键盘上的星号键，然后按数字1。我们将暂停片刻以整理问答名单。第一个问题来自摩根大通的Anthony Paoloni。
谢谢。第一个问题可能问Kelly，能否给我们更多关于2026年资本市场、租赁、房地产管理服务（REMs）等领域收入增长预期的细节？
当然。嗨，Tony。提醒一下，我们通常不提供顶线指导，但为了让您了解我们对2026年顶线的看法，我们预计REMs业务将持续增长。正如我在设施、工作场所管理和物业管理中提到的，下半年权重比上半年更大。但项目管理业务将继续保持非常强劲的增长，这得益于市场动态的推动。在交易业务方面，我们看到资本市场和租赁管道都保持持续 momentum。
经济指标都非常积极和强劲，我们正在第四季度的 momentum 基础上继续发展。我要指出的一点是，我们的交易业务开始面临一些更严峻的比较，这可能会略微抑制增长率本身。但总体而言，我们看到持续的 momentum。
好的。然后我的第二个问题，你谈到了回购。我们应该如何看待2026年的自由现金流，以及你对现金使用的基本假设，因为你的净债务现在相当低。似乎即使你只是回购股票以匹配股票薪酬，仍然有很多现金剩余。那么优先事项是什么？
嗯，我来回答这个问题。首先，正如我们在过去几年中谈到的，我们专注于将债务水平降低到现在的水平。我们对这些债务水平非常满意，它们完全符合我们的范围，中点在1左右。因此，展望未来，我们将有更多的资本来为股东谋利。即使在最近股价下跌之前，我们认为回购我们自己的股票是向股东返还资本的非常有吸引力的方式。
因此，您可以期待我们在2026年期间增加回购。
好的，谢谢。
下一个问题来自William Blair的Steven Sheldon。
嘿，谢谢。Christian，感谢你在准备好的发言中对人工智能的看法。在我看来，仲量联行近年来在人工智能和数据投资方面一直非常积极，甚至可以说比同行更积极，我认为有些人仍然低估了这一点，从高层次来看，我想知道，考虑到业务，你认为哪些因素给了仲量联行相对于该领域一些人工智能初创公司的竞争护城河。你如何看待随着时间的推移这种竞争模式？
嗯，总体而言，我认为我们在人工智能这个整个话题上处于非常有利的位置。正如你提到的，我们很早就开始大力投资我们的数据平台，然后也了解了很多初创企业的情况。我们正试图将这两个世界的精华结合起来。我们拥有大量其他人难以收集的数据，我们称之为专有数据。有了这些专有数据，我们可以构建工具，这些工具能够让我们的员工为客户带来更好的结果，这反过来又为我们的交易人员以及业务的其他领域带来更高的人均收入。
因此，我的意思是，我不想对人工智能可能带来的威胁表现得天真，但就目前而言，我们没有看到行业外部对我们行业的任何竞争压力。在我们行业内部，我认为我们处于极其有利的位置，可以从人工智能中获益。
明白了。这很有帮助。也许作为后续，在办公楼租赁方面，你们能否更详细地说明一下内部情况？具体来说，是什么因素推动了平均交易规模的增长？你认为租赁的平方英尺类型的物业是否有新的转向更高质量的趋势？以及你在平均租期方面看到了什么情况？
嗨，我可以回答这个问题。正如你从我们的数据中注意到的，我们在租赁方面有一个非常好的季度，2025年租赁业务也表现良好。如你所知，有几个因素推动了这一点。办公楼租赁在美国非常强劲，但在世界其他地区也是如此。我们确实看到大型交易的复苏。事实上，当我们看美国10万平方英尺及以上的交易时，同比增长了15%。这绝对是我们的优势所在。我们在核心门户市场也看到了强劲表现。
纽约、旧金山等。这也确实是我们的优势。展望未来，我们看到这种 momentum 继续。我们看到持续的向优质物业迁移，我们看到持续的办公室办公指令，重返工作岗位的指令。根据我们的数据，私营部门现在平均每周在办公室工作四天，第四季度办公室租金上涨了4%。租期为8年，自新冠疫情以来一直在持续增加。因此，再次，进入2026年，我们看到持续的 momentum，特别是在办公楼领域。
我也对我们的管道感到满意。
很高兴听到2025年底的强劲表现。
谢谢。
下一个问题来自KBW的Jade Rahmani。
非常感谢。你强调专有数据是抵御人工智能潜在 disruption 的关键防御手段之一。我还想补充一点，商业房地产的异构性和复杂性。话虽如此，你是否同意在中低端市场部分存在更多的 disruption 风险？因为这些资产会更简单、更不复杂、更同质化。如果是这样，你能否提供仲量联行业务中有多少真正是机构级的？也许是4000万美元及以上规模，或者无论你如何定义，与中低端市场相比？
嗯，这是一个有趣的提问方式。我首先要说的是，你在业务中的规模越大，你受到的保护就越好，因为你有数据。你关于较不复杂的交易或交易规模是否更容易被去中介化的观点，归根结底，总得有人执行交易。因此，在我们这个领域，几乎所有你看到的事情都需要人际互动。是否在某个时候你可以完全消除人际互动，我认为我们离那还很远。
因此，关于仲量联行，我的意思是，我们看了一下，在上周股价下跌后我们又看了一遍，我们是否错过了什么。老实说，我们看不到未来几年会有任何东西会 disruption 我们业务的某些部分。而且你知道，我们无法看得更远。人工智能的发展速度非常快，但归根结底，会有人际互动，然后这种人际互动将由掌握正确数据并拥有提供服务知识的人来执行。
所以，我不知道谁会去中介化我们。
谢谢。在积极方面，你能否谈谈仲量联行目前在哪些领域利用人工智能，在整个平台上部署人工智能，你认为哪些业务最明显受益？如果你能像你的一个同行那样量化，比如目前来自数据中心管理服务等业务的收入或收益百分比？
好的，这是两个非常不同的部分，但我将从人工智能方面开始。显然，我们有两个主要领域。我们有人工智能提高我们组织效率的领域，这贯穿所有业务线。但它也非常多地应用于职能部门，我们看到这种 momentum 非常强劲，这是我们能够实现强劲利润率表现的一部分，我们通过使用人工智能变得更有生产力和效率，特别是在业务线方面。我们现在在所有服务线都有工具。
我们之前已经谈论过它们。我们为经纪人识别潜在机会，然后他们进行跟进。我们为项目管理业务提供工具，以准确了解某些工程的当前价格以及如何为客户以最佳方式完成。所以它遍及各个领域，也非常多地应用于我们的工作场所管理业务。这是你问题的第一部分。你问题的第二部分是关于数据中心，我们在第四季度数据中心业务表现非常强劲。你知道，这是一个几乎涉及我们所有业务线的资产类别。在工作场所管理方面，如你所知，我们管理这些数据中心，我们在那里的工作量同比翻了一番。但更具体地说，在第四季度，我们在数据中心业务的租赁和资本市场方面看到了大量交易业务。所以我想回避，我知道我们的竞争对手总是给出一个收入数字，我不知道这个收入数字中哪些部分包括开发，哪些不包括开发。
但我想回避给出这个精确的收入数字。我只能说总体而言，在过去12个月里翻了一番。
非常感谢。
下一个问题来自花旗集团的Seth Bergey。
嗨，感谢回答我的问题。我只是想知道你能否评论一下，你认为人工智能将如何影响办公楼需求，并且感谢你不想对数据中心业务占比给出具体数字。但是，在你关于长期对办公楼需求影响的评论中，你能否也以某种方式量化办公楼在整体业务中的占比？
我先从需求开始，然后团队会在我讲话的时候查看办公楼在我们整体收入中的占比。听着，需求方面受到新冠疫情和人们居家办公的很大影响。现在我们正处于人们回到办公室的轨道上，我们现在看到了自2019年以来的第二大吸纳量。所以办公楼市场实际上非常强劲。然后在办公楼市场内部，如你所知，你看到很多公司都在努力为他们的员工确保最好的建筑和最好的空间。
因此，我们在市场的高端存在短缺，然后这种情况向下蔓延。因此，如果我们因为人工智能而看到办公楼工作的显著减少，那么首先受到影响的将是最差的建筑、后台空间以及这类建筑。而甲级建筑的任何减少都可能很快被目前坐在C级或B级建筑中的人填补，然后他们向上升级。所以总体而言，坦率地说，首先，没有迹象表明这种情况会发生。
恰恰相反。当你看旧金山这样的市场时，市场受到人工智能驱动需求的极大推动。我们在纽约也看到了这一点。所以就目前而言，它正在增长。但如果由于人工智能而走向另一个方向，我认为这不会对我们专注的业务产生重大影响。如你所知，我们非常专注于每个国家的最佳建筑、大型交易和主要门户城市。因此，在未来几年，我们看不到这方面有任何萎缩的迹象。
各位，你们能提供一下我们目前对办公楼的敞口比例吗？
是的，是的，我可以跟进。所以如果你看我们的租赁业务，我们全球租赁业务中约60%是办公楼领域。对于资本市场，接近15%左右。我们的项目管理业务中，约一半是办公楼。因此，当你看我们的综合投资组合时，约40%暴露于办公楼。
很好，谢谢。然后也许只是跟进一下，你提到你目前使用人工智能的方式是，你知道，在流程中创造效率。你知道，你如何看待这从人员数量角度对业务的影响？并且，你知道，你认为这些效率中的任何一个会对顶线费用造成压力吗？
你能再说一遍吗？顶线什么？
只是，只是，你知道，人工智能是否会，你知道，你能够通过人工智能实现的一些效率，是否会对咨询费用造成压力，或者你对业务人员需求的方式有任何变化？
嗯，你所看到的是，我们在24年和25年展示了相当强劲的顶线增长，而没有向组织增加太多人员，除了那些在客户端工作并由客户报销的人员。但如果不考虑这一点，我们能够在不增加公司人员的情况下推动收入增长。这显然是我们成功部署人工智能的结果。我认为这是一个持续的趋势。我们将能够在不增加大量人员的情况下为公司带来更多收入。
关于你的第二个问题。我们与客户的费用安排受到许多方面的影响。其中大部分是竞争环境。到目前为止，我们还没有看到任何可以归因于人工智能进入我们行业的压力。
很好。如果我可以再补充一点，那是在工作场所管理方面。在交易方面，我们绝对看到我们的生产者生产力持续提高。因此，我们认为，随着我们在数据、人工智能等方面的大量投资，我们实际上能够在交易方面推动更具生产力的顶线增长。所以这只是投资组合的另一个视角。
下一个问题来自巴克莱的Brendan Lynch。
很好，感谢回答我的问题。2025年投资销售增长24%。你提到市场克服了广泛的买卖价差。要重新获得行业在先前周期中的交易速度，有哪些挥之不去的障碍？
你知道，我们相信这将是一个持续的上升趋势，但不是呈曲棍球棒式增长。所以我们所看到的是，我们在24年开始复苏，25年持续，我们预计26年将继续。但全球交易 volume 不会让你完全震惊。美国已经表现相当不错。我们将在26年看到欧洲更多的复苏。欧洲，特别是欧洲大陆，交易水平仍然非常非常低。因此，那里有很大的增长空间。但正如我所说，不要期望交易 volume 会呈曲棍球棒式上升。
好的，谢谢，这很有帮助。然后也许一个关于工作场所管理的问题，你在现有客户扩展和新客户赢得方面有很好的组合。你能否提供一些关于新赢得业务的细节，涉及他们的客户垂直领域或他们试图解决的主题？
我们在那里看到的几乎是过去趋势的延续。在每个行业中，都有表现极其出色的公司，它们的增长比行业其他部分强劲得多。这为我们未来带来了很多收入增长。我们在科技行业和金融行业拥有很高的市场份额，这两个行业继续表现良好。从地域角度来看，如你所知，外包在北美已经存在很长时间，并且非常成熟，但在欧洲大陆由于多种原因落后很多。
我们现在看到这种情况正在加速。因此，很多新业务赢得现在从地域角度来看来自欧洲，我们也看到它更强劲地进入中东和亚洲。你可能已经看到我们在沙特成立了一家合资企业，因为那里的市场正在高速发展。
太好了，谢谢Christian。
我们的下一个问题来自高盛的Julien Blouin。
是的，感谢回答我的问题，并祝贺强劲的季度业绩。Christian，我想知道你对未来的技术和人工智能投资有何看法。你知道，历史上你一直是最积极进行这些投资的公司之一，但这些投资经常因难以解析回报和偶尔的减记而受到批评。但我想知道，这些去中介化的担忧是否会让你在进行这些投资时更加激进，以保护和加强你的护城河。
嗯，具有讽刺意味的是，10年、15年前我对这种中介化的担忧要大得多，而在这么长时间投资于广泛的科技初创企业领域后，至少我个人对去中介化的担忧随着时间的推移显著减少了。要克服现有企业的优势并不容易。最值得注意的是，我想回到我们收集的数据量。因此，我们确实花费了大量资金来整理我们的数据，这在一个长期以来按国家建立的组织中并非易事。
但我们在这方面已经转过弯来，这确实以有意义的方式帮助我们为客户提供其他人无法轻易获得的见解，因为他们没有这些数据。因此，是的，我们将继续投资于我们自己的平台，非常多。我们正在大力投资开发新的内部工具，提供给我们的同事，以便他们能够更好地为客户服务。但就目前而言，我们没有打算增加对第三方房地产科技初创企业的投资。我们将继续我们最近一段时间一直在进行的旅程，但不会超过你已经看到的。
好的，谢谢，这非常有帮助。Kelly，我想问一下我们应该如何看待2026年的现金流转换。你认为你能达到80%的长期转换水平吗？与此相关，我感谢你关于2026年考虑增加股票回购的评论，但我想知道你是否正在考虑更激进的股票回购立场，以表明你对人工智能对业务构成有限风险的信心。
是的，我可以回答问题的第一部分，然后Christian，我会把回购问题交给你。如你们所见，我们在2025年实现了非凡的现金流转换。确实是非凡的。展望2026年，我们通常不提供现金流转换的具体指导。我会说我们的长期历史约为80%，略高于此。在这个强劲的年份之后，我们当然期望回到更符合我们长期平均水平的状态。Christian，也许我把回购问题交给你。
是的，我的意思是这取决于你如何定义激进。所以也许我使用的语言过于温和，但我们的债务水平已经达到了我们想要的水平。上周之后的当前股价处于一个水平，使得任何并购机会都很难比回购我们自己的股票对股东更具吸引力。因此，你将看到我们在2026年将大量自由现金流用于股票回购。
好的，非常感谢。
再次提醒，如果您想提问，请按电话键盘上的星号1。下一个问题来自Citizens的Mitch Germain。
谢谢，并祝贺这一年的业绩。你在物业管理部门遇到的一些干扰，我是说，显然我认为你正在退出某些合同。你谈到了低利润率。这是否抵消了其他合同的增长？我只是有点好奇这个部门在更正常化的基础上表现如何。
嗯，我们在这方面非常透明。我们将该业务线全球化，这是我们全球化的最后一个业务线，我们发现了一些合同，特别是在我们的中国业务中，没有达到我们的利润率阈值。我们现在正根据那里客户的利益退出其中一些合同，如果客户不愿意向我们支付显著更高的费用（这意味着我们的利润率预期），就将它们转移给其他提供商。因此，是的，这显然对该子部门的整体增长率产生了影响。如果我们不这样做，你会看到该子部门的增长与你在我们工作场所管理业务中看到的大致一致。
即高个位数增长，但目前我们仍在退出更多合同，我们预计在2026年下半年恢复增长轨迹。从那时起，我们将再次看到该业务的正常增长率。
太好了，这很有帮助。你是否看到全球资本流动的增加？我知道这是影响资本市场行业的主题之一。你是否看到全球资本在未来增长中成为更有意义的方面？
嗯，全球资本流动在最近的危机之前一直非常非常强劲，然后变得有些缓和，现在全球资本再次变得更加活跃。因此，这是交易 volume 增长的一个驱动因素。但正如我 earlier 所说，它不会立即跳升到以前的水平。这是交易 volume 的更逐步增长。你也从全球资本中看到了这一点。然后我们不应低估的一个方面是，全球资本对世界上任何影响信心水平的问题都非常敏感。
因此，每当世界上有很多噪音时，全球资本在投资时会更加谨慎，而国内资本将继续投资。因此，如果在很长一段时间内地缘政治世界没有发生很多令人兴奋的事情，你会看到更多的全球资本在美国、欧洲和其他地方活跃。如果出现很多噪音，那么这些国家的国内资本将更多地驱动投资。
下一个问题来自摩根大通的Anthony Paoloni。
本季度的医疗保健成本，听起来这些被这些离散的成本节约所抵消。医疗保健成本听起来更像是一次性的，但成本节约是否会持续，或者只是有什么情况？
Tony，你的问题第一部分被切断了，但我想你是在问我们提到的影响第四季度的医疗保健赤字。是的，我们在第四季度看到索赔增加。我们在第四季度面临医疗保健阻力。我们确实设法通过非常离散的成本行动抵消了大部分阻力，我们不期望这些行动重复。展望2026年，我们当然会相应地管理更广泛的医疗保健成本，并将其纳入我们的计划，同时采取更广泛的整体成本结构行动，以确保我们对此进行管理。
好的，明白了。然后第二个问题，回到资本市场，我认为GSEs大幅提高了26年的上限，这是否有助于你在债务 origination 方面获得增长可见性，或者总体而言？你能否谈谈26年债务 origination 方面的可见性和增长？
嗯，债务业务在25年非常非常强劲，我们预计26年将继续非常强劲。你刚才提到的这一方面是我们预期增长的一个驱动因素，但不是唯一的因素。债务来源已显著扩大，这是美国的一个趋势，现在已经转移到欧洲，非常强劲。我们看到我们在欧洲的债务服务显著上升，现在在亚洲也开始活跃。因此，我们对未来的债务业务前景非常乐观，不仅是26年。
这将是未来多年的持续趋势。
好的，谢谢。
下一个问题来自KBW的Jade Rahmani。
非常感谢。关于人工智能 disruption 风险，我想问你是否认为网络效应是另一个缓冲。如果你是一个大型资金管理者，希望投资房地产，你希望成为仲量联行交易 flow 生态系统的一部分。这也为租赁和管理服务带来好处。你认为这是业务的重要组成部分吗？
听着，客户正在减少他们使用的服务提供商数量。这是多年来的持续趋势。我总是将其归因于世界复杂性显著增加。因此，人们试图减少他们必须处理的复杂性。减少复杂性的一种方法是选择他们真正信任并能获得卓越成果的服务提供商，并向他们提供更多任务。这是我们和行业其他大型参与者受益的地方。是的，这也将有助于保护我们免受潜在的 disruption。
但再次强调，帮助我们的一个主要方面是，随着我们的成长，我们收集越来越多的数据，我们做更多的交易，管理更多的建筑物，每一栋建筑物、每一笔交易都为我们提供数据。我们将这些数据转化为向客户提供的见解，而没有这些数据的其他人无法提供这些见解。因此，这有点自我实现的故事，但这不仅对我们是独特的，对行业中所有数据整理得当的大型参与者都是独特的。
谢谢。
下一个问题来自Raymond James的Patrick O'Shaughnessy。
嘿，早上好。根据我的计算，你的工作场所管理收入扣除总合同成本后，第四季度同比增长减速至持平，而第三季度为6%。你能否谈谈减速的原因？
是的，正如Kelly提到的，我们不得不考虑医疗保健成本并扣除它。这是会计处理方式。如果你把这部分剔除，扣除总合同成本后的收入增长将约为4%。第三季度本地货币增长为5%。所以在某种程度上与第三季度一致，你知道，作为一般性评论，我们的战略是非常注重利润率，我们不接受任何对我们利润率有稀释作用的合同。从赢得这类工作到转化为收入，通常需要六到九个月的时间。
因此，在第四季度前六到九个月，市场上可能有一些任务没有达到我们的利润率要求，我们没有接手。你可以从该业务利润率的持续扩大中看到这一点。但正如我们 earlier 所说，我们非常有信心，随着时间的推移，该业务的平均增长始终处于高个位数，我们对2026年也没有其他预期。明白了。
这很有帮助。非常感谢。然后第二，你对2026年工业租赁的展望是什么？看起来它开始改善，但仍处于相对低迷的水平。
是的。当我们看工业租赁，如果以两年叠加计算我们的表现，实际上相对于市场来说相当强劲。我们认为工业租赁业务已经触底，看起来正在重新建立 momentum。展望2026年，我们预计该特定领域将继续加速，我们的管道在进入2026年时看起来强劲且良好。
好的，非常好。谢谢。
目前没有更多问题。我现在将会议转回给Christian Ulbrich作任何总结发言。
嗯，谢谢，操作员。没有更多问题，我们将结束今天的会议，希望在3月12日的投资者会议上见到大家。
女士们，先生们，今天的会议到此结束。感谢大家的参与。现在可以挂断电话了。