操作员
Ben Avenia-Tapper（副总裁，投资者关系）
Elias J. Sabo（首席执行官）
Stephen Keller（执行副总裁兼首席财务官）
Lawrence Solow（CJS Securities）
Cristopher Kennedy（William Blair & Company L.L.C）
Timothy D'Agostino（B. Riley Securities, Inc.）
Heli Sheth（Raymond James & Associates, Inc.）
下午好，欢迎参加Compass Diversified 2025财年第四季度电话会议。今天的会议正在录制。所有参会者均处于仅收听模式。在发言人陈述之后，将有问答环节。[操作员说明]
现在，我想将会议转交给投资者关系副总裁Ben Tapper。Ben，请开始。
谢谢大家，欢迎参加Compass Diversified 2025年第四季度电话会议。今天代表公司出席的有CODI首席执行官Elias Sabo以及CODI首席财务官Stephen Keller。在我们开始之前，我想提醒大家，在本次电话会议过程中，CODI将发表某些前瞻性陈述，包括对预测和目标、未来业务计划、CODI及其子公司未来业绩的讨论，以及其他有关CODI及其财务结果的前瞻性陈述。诸如“相信”、“期望”、“预期”、“计划”、“项目”、“应该”以及“未来”或类似表述旨在识别前瞻性陈述。这些前瞻性陈述在预测未来结果和状况时面临许多风险和不确定性。
某些因素可能导致实际结果与这些前瞻性陈述中预测的结果存在重大差异，其中一些因素在提交给美国证券交易委员会（SEC）的Form 10-K以及其他SEC文件和新闻稿中的风险因素讨论中有所列举。除非法律要求，否则CODI没有义务公开更新或修订任何前瞻性陈述，无论是由于新信息、未来事件还是其他原因。在会议期间，我们将提及某些非GAAP财务指标。2025年第四季度和全年的新闻稿，包括经调整EBITDA和子公司经调整EBITDA的财务表格及非GAAP财务指标调节表，可在公司网站（www.compassdiversified.com）的投资者关系部分查阅。
请注意，以下讨论中提及的EBITDA均指经调整EBITDA，该指标在CODI的新闻稿和SEC文件中已调节至持续经营业务的净收益或亏损。公司未提供2026年全年预期子公司经调整EBITDA的调节，因为某些重要的调节信息无法在不付出不合理努力的情况下获得。在整个会议中，我们将Compass Diversified称为CODI或公司。
现在，我想将会议转交给Elias Sabo。Elias？
谢谢Ben，各位下午好。2025年是艰难的一年，是令人谦卑的一年，但也证明了CODI具有韧性。我们的子公司实力雄厚，我们的员工尽职尽责，这一模式的核心是有效的。这是我们赖以发展的基础。我们在之前的电话会议中已详细讨论了去年的事件，正如我们在第三季度更新中强调的那样，情况正在改善，运营正在恢复正常。在这种背景下，今天的电话会议将重点讨论我们目前控制的业务表现以及我们对2026年的展望。剔除Lugano后，2025年我们实现了中个位数的收入增长，运营杠杆进一步将子公司经调整EBITDA增长加速至高位个位数。尽管全年消费者环境面临实际阻力，但我们的每个消费者业务均实现了经调整EBITDA增长。在工业方面，2025年我们的经调整EBITDA实现了温和增长。
Altor的收购驱动业绩被Arnold的短期挑战所抵消，Arnold在应对中国稀土出口近乎完全的持续限制期间面临困难。我们对2026年的展望稳健，预计子公司经调整EBITDA将实现中个位数增长。这反映了我们的信念，即我们多元化的业务组合有能力在各种经济条件下实现增长。2026年，我们专注于执行我们的战略计划，并努力重获市场信心。我们的前进道路清晰明确。我们的首要任务是降低杠杆率。我们从两个方面着手解决这一问题：通过强劲的现金转换推动有机增长，以及执行有吸引力的资产剥离，其收益和时机将支持去杠杆化和股东价值创造。中期来看，我们专注于缩小我们认为存在于股价与内在价值之间的显著差距。这一观点将指导我们将资本配置到风险调整后回报最高的领域。
在当前环境下——如果当前环境和条件持续，可能包括股票回购。长期来看，当资本市场允许时，我们致力于重新启动CODI模式。这意味着将选择性收购与强劲运营相结合，以创造持久的股东价值。一切都始于子公司的业绩。尽管宏观经济环境仍存在不确定性，但我们的子公司团队专注于他们可以控制的事情，并且他们正在取得成果。让我举几个例子。任何观看2026年冬奥会的人都会发现，配备BOA Fit Systems的运动员在北欧滑雪、单板滑雪和自由式滑雪项目中获得了100多枚奖牌。这比四年前的10名 podium 获奖者有所增加，我们相信四年后BOA的影响力将更大。The Honey Pot度过了出色的一年，在“更有益健康”的女性护理领域确立了领先地位。
在净推荐值等消费者指标上，The Honey Pot的表现超过了传统和“更有益健康”的竞争对手，品牌知名度还有很大的提升空间。The Honey Pot强大的产品组合正在推动消费者采用率的提高以及在许多主要零售商中的分销。该团队成功地将品牌从最初的洗涤和白色产品扩展到更大的经期护理类别，随着时间的推移，有显著的市场份额增长机会。最后，Arnold在年底的积压订单比去年年底增长了40%以上，并且在航空航天和国防等终端市场的有利趋势下处于有利地位。各公司迫切需要找到可靠的、地缘政治安全的稀土磁铁来源，而Arnold正是这样的来源。报价活动处于历史最高水平。还需要注意的是，在与美国进行双边会谈之前，中国最近恢复了出口限制。
虽然这可能会造成一些短期干扰，但这只会进一步证明Arnold作为可靠的、地缘政治安全供应商的长期价值。Arnold继续推进其泰国工厂的产能提升，初步生产已经开始，带来了宝贵的额外产能和冗余。正如我们所讨论的，尽管我们的业务模式是收购和增长，但鉴于我们目前的杠杆状况，我们认为以有吸引力的估值剥离一个或多个子公司业务是实现有意义去杠杆化和恢复财务灵活性的最有效途径。我们相信这将使我们能够推动长期价值创造，并最终帮助缩小我们与内在价值的折价。我希望大家从我们今天的发言中了解到四点。首先，我们已启动多个出售流程，并正积极与合格的交易对手方和顾问合作以推进此事。
其次，关于时间安排，中端市场业务的流程通常从头到尾需要大约六个月。这并不一定意味着从今天起六个月。虽然任何交易都不是确定的，但我们已经深入多个流程。第三，我们的优先事项是通过去杠杆化和保持对各业务的敏锐运营关注来驱动股东价值。第四，我们正紧急行动以最大化价值，并保持这些流程快速、专注和有纪律地进行。这些目标并不冲突，我们的工作就是平衡它们。底线很简单。我们正在果断行动。我们正在运行有纪律的流程，优化以获得正确的结果，并在有明确信息要报告时向大家提供更新。在过去三个月或更长时间里，我们坦诚地分享了我们降低杠杆的计划。然而，最终目标始终是最大化长期股东价值。
我们认为我们的股票交易价格相对于内在价值存在显著且较高的折价，我们致力于缩小这一差距。我们相信去杠杆化以及在适当时通过股票回购向股东返还资本有助于缩小差距。然而，如果这不起作用，我们将继续为股东评估其他价值最大化的替代方案。加强我们的资产负债表，改善业绩，并做出必要的艰难选择，使CODI在未来处于最强大的地位。这不会一蹴而就，但我们正以紧迫感和纪律性开展工作，因为这是我们的情况所要求的。我们的激励与股东一致。我们所做的一切都以一个目标为指导，即最大化长期股东价值。
接下来，我将会议转交给Stephen，由他介绍财务业绩。
谢谢Elias。在我开始之前，我想提醒大家，我们报告的GAAP业绩包括Lugano直至2025年11月16日，即Lugano进入第11章破产程序的日期。在这一背景下，我将首先概述GAAP业绩，然后重点关注剔除Lugano后的非GAAP业绩，因为我们认为这更准确地反映了我们未来的业务。第四季度，GAAP净收入为4.686亿美元，同比下降5.1%。这一下降主要是由于Lugano不再合并报表的影响。本季度GAAP净亏损为7880万美元，其中包括超过2500万美元的一次性Lugano调查重述成本。全年净收入为19亿美元，增长4.8%。全年GAAP净亏损为2.937亿美元，其中包括约6000万美元的调查和重述相关费用。我现在将提供剔除Lugano后的全年非GAAP业绩。
净销售额为18亿美元，增长3.9%。我们的品牌消费者净销售额增长3.7%，而工业净销售额增长4.1%，Altor的收购相关增长被Arnold的全球贸易中断所抵消。剔除Lugano后，子公司经调整EBITDA为3.458亿美元，增长8.8%，其中消费者业务增长13.8%，工业业务增长1.1%。工业业务经调整EBITDA增长放缓主要是由于Arnold以及Elias先前描述的地缘政治阻力。全年上市公司成本和公司管理费用为9110万美元，其中反映了两项非经常性项目，即投资和重述成本以及第四季度与Lugano相关的先前支付给CGM的 excess 管理费用相关的3620万美元贷方。展望未来，我们将严格关注上市公司成本和现金费用，这与我们对去杠杆化和长期价值创造的关注一致。
2025年，我们的资本支出为4430万美元，比上一年减少1200万美元。我们继续投资于当前子公司以支持其增长，资本支出的减少主要是由于没有Lugano相关投资。我们年底的现金及现金等价物为6800万美元，循环信贷额度可用约9600万美元。年底债务契约目的杠杆率略高于预期，约为5.47倍。降低杠杆仍然是我们的首要财务优先事项，我们相信已经启动的行动使我们能够在2026年取得有意义的进展。1月份，我们宣布对部分Altor设施进行售后回租，释放了超过1100万美元的现金，我们能够立即用这些现金偿还高级债务。在转向我们的展望之前，我想重申我们对强大治理和监督的承诺。
2025年的挑战只会加强我们的承诺，我们已经并将继续采取具体措施进一步加强整个组织的内部控制和透明度。我现在将提供我们2026年展望的更新。全年，我们预计子公司经调整EBITDA为3.45亿至3.95亿美元。这包括2.2亿至2.6亿美元的消费者经调整EBITDA和1.25亿至1.35亿美元的工业经调整EBITDA。大家会注意到，这一范围比往年更宽，这反映了宏观环境中固有的不确定性。在中点，我们预计两个部门的经调整EBITDA都将实现稳健增长。出于建模目的，我们2026年展望假设资本支出在3000万至4000万美元之间。此外，CODI预计2026年支付现金管理费用在2500万至3000万美元之间。按照我们的惯例，我们的展望不包括任何潜在收购或剥离的影响。它也不包括不断变化的贸易环境带来的任何重大正面或负面影响。
接下来，我将会议交回给Elias作总结发言。
谢谢Stephen。我想明确我们的立场。2025年是CODI历史上最艰难的一年。对我们所有的利益相关者来说，这都是令人失望和痛苦的。但重要的是要认识到，我们剩余的子公司在不确定的环境中取得了成绩。他们保持专注，执行任务，并证明了这一模式的有效性。当我们进入2026年时，这就是我们要以此为基础发展的。我们的道路很明确：具有强劲现金转换的运营执行、有机和非有机的杠杆降低以及价值最大化的资本配置。我们相信我们拥有经过验证的业务模式和定位良好的子公司来应用它。我们以永久资本的心态运营，收购优秀企业，与管理层合作，长期投资以发展品类领导者。对股东而言，这意味着获得高质量中端市场公司的多元化 exposure，这些公司得到积极所有权和战略能力的支持。随着2025年的过去，我们专注于在我们的子公司组合中发挥潜力。一如既往，感谢大家的支持。
Stephen和我现在将回答大家的问题。操作员，请打开线路。
谢谢。[操作员说明]我们的第一个问题来自CJS Securities的Larry Solow。您的线路现已开通。
太好了。谢谢。大家下午好。Elias，我通常会问你关于运营等方面的问题。但感觉没有太多变化。你在几周前的上一次电话会议上已经对26年给出了初步展望。所以我要转换一下话题，问问正在进行的出售流程。听起来我们可能在90天内听到一些消息，或者大约在不到六个月的时间内。但我很好奇，你们目前的流程，你如何描述市场的兴趣？不同资产的兴趣是否不同？到目前为止进展如何。
下午好，Larry，感谢你的问题。你知道，我们不会提供任何流程的太多细节，而且我们历来如此，因为这些流程本质上就具有不确定性。因此，我们在谈论任何这些流程时都尽量保持谨慎。我们已经说了一段时间，我们的意图是剥离至少一个子公司，可能更多，去杠杆化是我们目前议程上最重要的事情，我们正非常专注于此。我只想明确一点。我们直到1月初才进行重述，在我们的收益重述之前，向市场提供我们公司的信息是不可取的。
因此，结果是，尽管我们在数字重述之前可以做很多前期工作，但实际工作确实是在重述之后才开始的。所以我认为，正如我们在讲稿中所说，我们正在尽最大努力。我们知道紧迫性很重要，但我们不会以牺牲资产价值为代价来追求速度。现在，关于我们目前考虑剥离的资产的市场兴趣，我想说兴趣非常浓厚。我们拥有优秀的公司，这些公司非常具有市场吸引力，当它们进入市场时，会有多个竞标者。通常，你会看到财务买家和战略买家的组合关注这些资产，我们发现我们目前考虑剥离的资产也是如此。
很公平。感谢你的回答。关于展望还有几个问题，然后我就结束。看起来大部分增长来自品牌方面，即消费者方面。我知道工业通常是增长较慢的业务群体。但我想今年，Arnold，你提到仍然会有一些地缘政治风险，我们可能会从去年得到一些反弹，但可能不是完全恢复。也许你可以多谈谈那里的展望？然后是Altor。我知道这个季度有点疲软，而且我知道疫苗销售下降了很多。但是政府建议等方面有一些变化。所以如果你能多介绍一下工业业务的情况就好了。谢谢。
是的。我想说，Larry，我们确实遇到了疲软。关于Arnold，管理起来非常困难，我要退后一步说，总体而言，现在管理企业非常困难。由于所有这些关税混乱带来的关税和地缘政治不确定性，我想这可能是唯一的词。我们有关税，然后关税被最高法院暂停，新的关税又回来。当你在这种背景下进行管理时，数字会产生很多扭曲。特别是对于Arnold，中国针对这些关税的行动在某些情况下是实施完全的出口管制，这是我们在2025年大部分时间所遭受的。现在在年底，我们开始看到情况有所缓解。
正如我们在讲稿中所说，随着中国准备与美国进行双边会谈，我们看到大多数出口许可证被取消，显然这是一个杠杆点。不幸的是，Arnold有点像被来回抛来抛去的足球。好消息是，我们将在几个月后度过出口管制实施的时期，因此这些出口管制带来的痛苦主要将在年初，然后我们度过这个时期，它将不再成为阻力。正如Stephen和我在讲稿的不同部分都提到的，Arnold的报价活动处于历史最高水平。他们的积压订单比一年前增长了40%。
我们的泰国工厂将增加我们目前在中国生产的产能，该工厂已开始生产，我们认为这将显著增强我们的供应能力和供应链。所以是的，未来几个月可能还会有一些噪音，这可能会使Arnold在26年相对于25年的增长看起来不那么强劲。但随着我们度过这一年，我认为Arnold能够展示的增长率将在下半年开始显现。坦率地说，从报价活动的水平和我们获得的订单数量来看，只要我们有供应，我们认为2026年可能是非常好的一年，并且可能会发展得非常强劲。我让Stephen评论Altor。
是的。所以Altor实际上——我们对Altor的展望有点谨慎。我们仍然认为它在冷链领域长期定位良好。显然，现任政府对疫苗的某种“战争”在第四季度对该业务没有起到支持作用，因此我们在进入明年时仍在努力应对这一问题。因此，我们对Altor 2026年的展望有点谨慎。因为除了冷链和疫苗，我们还受到关税导致家电和家电购买放缓的影响。所以再次强调，我们认为该业务长期定位良好，直到经济前景，特别是围绕关税以及疫苗方面有更多稳定性。我认为我们必须度过这个时期才能看到显著增长，但我们将在2026年看到它稳定下来。总体而言，我认为当你预计Sterno和Altor相对温和，而Arnold有显著的上行机会时，工业业务总体上可能会是非常好的一年。我们确实需要应对贸易形势。
明白了。Stephen，你今年的自由现金流假设有没有变化？我知道你上个季度给出了一个初步数字，但现在，你看起来仍然……
完全没有。我们非常——我们仍然说5000万至1亿美元的自由现金流是合理的。我想说，同样，可能总是有一些上行潜力，与Lugano相关的回收时间或——直接与Lugano相关或与D&O保险索赔等相关。所以运营方面没有变化，Lugano情况可能带来上行空间。
太好了。谢谢你们提供的所有信息，伙计们。非常感谢。
我们的下一个问题来自William Blair的Cris Kennedy。您的线路现已开通。
是的。下午好。感谢回答问题。考虑到品牌消费者业务今年的范围比正常情况更广。是什么——我不知道，多谈谈这个更广泛的范围？主要是与关税相关还是整体经济？更多的细节会很有帮助。
是的。Cris，我认为老实说，两者都相关。关税不确定性只是造成了不确定性，我想这是恰当的说法。现在情况非常不稳定，你知道，因此我们预计会有稍大的波动性。如果关税和经济状况有更清晰的方向，那么随着我们度过这一年，我们将能够大幅缩小范围。但鉴于过去1.5周关税造成的真正混乱，我们现在觉得扩大范围更好。我还要发表一点评论，即关税对消费者支出产生了负面影响。我们已经看到了这一点。我们看到假期期间公布的零售销售数据持平。
显然，其中的销量下降了，而价格上涨了。所以我认为我们看到了关税及其对消费品消费造成的“税收”影响，我们希望对明年的指导负责，并认识到如果关税完全取消，150天后我们回到零关税，可能会有很大的上行空间。也可能会有我们已经看到的问题，即消费者活动减少。我们在第四季度看到了这一点。所以这支持了现在更广泛的范围，而且我们不知道诸如最高法院推翻的关税是否会有退款。外面有很多不确定性。顺便说一下，指导中没有包含任何退款。
明白了。理解了。谢谢。然后我们注意到PrimaLoft的领导层变动，如果你能谈谈该子公司的情况就太好了。
是的。我们几年前收购了PrimaLoft。从我们收购它开始，它的表现一直比较平稳。渠道中需要消化大量库存。该公司现在定位良好。我们有机会引入一位非常强大的领导者，他之前在我们的另一家子公司BOA担任非常高级的职位。同时，BOA的首席执行官Sean Neville是PrimaLoft的董事会成员，Sean是一位非常有能力的高管，实际上是我合作过的最优秀的高管之一。因此，从董事会层面拥有他的才能对PrimaLoft的业务非常有帮助。我们认为能够引入Eric Weis（我们认为他是真正的超级明星）为PrimaLoft创造了加速增长和市场渗透的机会。PrimaLoft或其领导层并没有什么问题，但我们认为这是一个引入我们之前合作过的、我们知道是杰出人才的机会，当你获得这样的机会时，我们认为这会为我们整个公司创造价值。
太好了。感谢回答问题。
我们的下一个问题来自Equity Research Analyst的Timothy D'Agostino。您的线路现已开通。
是的，嗨。谢谢。下午好。我想很多子公司都被提到了。我想你能不能谈谈5.11的情况。你之前可能稍微提到过。但似乎该业务一直在表现。所以能多听听那里的情况就太好了。谢谢。
是的。我的意思是5.11的业务有两部分。一部分是专业方面。这部分业务增长稳定，主要由美国政府和市政支出以及国际政府支出驱动。这是业务的非常良好、稳定的核心，年复一年地增长。另一部分是消费者业务，这是CODI ownership下增长的重点，现在已经接近十年了。我们开始时消费者业务很少。我记得我们在2016年收购公司时只有四家门店，现在有超过100家。因此，这一直是我们的重点。我想说在消费者方面，这里发生的一件事是，5.11的消费者对价格非常敏感。
通货膨胀对这种中上层消费者来说非常困难，这正是5.11的目标客户群体。正如我们所知，在22年、23年和24年我们经历了一轮通货膨胀，导致这一群体的实际工资下降，尽管5.11通过提价表现良好，但我们确实发现我们已经达到了客户能够承受的价格上限。不幸的是，当关税出台时，服装是受打击最严重的领域之一，5.11也经历了这一点。我们发现，当我们试图提价时，需求弹性相当高。我们不得不回滚一些价格，显然这会稀释毛利率。但总体而言，服装类别面临很多困难，因为消费品的这种通货膨胀导致消费者今天不得不做出更多选择。
服装一直是他们没有选择或减少消费的选择之一。5.11正在经历这一点。因此，专业方面表现良好。消费者方面由于价格上涨面临一些阻力。另一方面，5.11可能是实施AI举措和提高生产力最先进的公司，因此我们能够在这家公司实现正的运营收益增长，因为我们通过AI生产力实现的SG&A削减抵消了部分毛利率下降，我们预计将继续能够做到这一点，以推动业务发展，直到我们迎来更健康的消费者环境。
好的，太好了。非常感谢回答问题。
谢谢。[操作员说明]我们的下一个问题来自Raymond James的Heli Sheth。您的线路现已开通。
下午好。感谢提问。那么，当你们采取去杠杆化步骤时，你们有没有短期（到2026年底）和长期的杠杆目标？通过资产出售而非有机方式实现这些杠杆目标的可能性有多大？
是的。感谢这个问题。非常感谢。首先，我想明确长期我们的目标是3倍到3.5倍。这是我们认为合适的范围，我们可能认为到2026年底我们会在4倍左右。要达到4倍，你可能需要——我们肯定需要通过出售交易实现某种去杠杆化事件。除此之外，有机地我们应该会下降很多——没有交易的话，我们可能会在4.5%左右，这在一定程度上取决于Lugano回收的时间。但这里的关键是我们有一些不错的——售后回租让我们偿还了1100万美元的债务。我们将产生5000万至1亿美元的自由现金流，用于偿还债务。正如我们所说，我们还将实现经调整EBITDA的中个位数增长，所有这些有机因素都会使杠杆率下降。然后你有Lugano的回收，还有去杠杆化事件。所有这些加起来，再次使我们的杠杆率在4倍左右。
明白了。感谢澄清。还有一个快速的后续问题。当你们开始出售流程时，你们看到的并购市场是什么样的？有什么需要注意的吗？
是的。我想说并购市场绝不是火热的，但也不是死气沉沉的。在过去几年里，并购市场活动很少，仍有大量资本可用于收购优质资产。但我想说这可能是一个不温不火的市场。这真的取决于你拥有的资产类型。优质资产总能找到出售的好机会。它们会引起多个竞标方的足够兴趣，以保持流程的完整性和价格的合理性。我想说，今天支持资产估值的是利率正在下降，随着利率开始从贷款方下降，资本通常开始流动，这无论是对财务买家还是对战略买家或市场上的其他人都非常支持。
另一方面，我们看到的围绕关税的一些政策不确定性，正在发生的一些地缘政治风险，导致买家更担心经济以及经济的未来前景，尤其是当你不处于像人工智能等正在增长的领域时。如你所知，我们从事消费者和工业业务，这些与经济活动相关。所以我认为这是一些 countervailing 力量，一方面担心经济疲软，但另一方面利率下降和更多债务能力带来一些优势，这在一定程度上创造了并购市场的温和条件。
明白了。非常感谢。
谢谢。目前我没有看到更多问题。现在我想将会议转回给Elias Sabo作发言。
感谢大家今天抽出时间，我们期待在第一季度电话会议上与大家交流。
[操作员结束语]