格兰特·艾萨克（总裁兼首席运营官）
蒂莫西·吉策尔（首席执行官兼董事）
科里·科斯（投资者关系副总裁）
海蒂·肖基（高级副总裁兼首席财务官）
海蒂·肖基（高级副总裁兼首席财务官）
布莱恩·李（高盛集团）
亚历山大·皮尔斯（BMO资本市场）
奥雷斯特·沃科达乌（加拿大丰业银行）
拉尔夫·普罗菲蒂（斯提夫尔）
劳森·温德（美国银行证券）
克雷格·哈奇森（TD考恩）
穆罕默德·西迪贝（国民银行）
感谢您的等待。我是会议操作员。欢迎参加Cameco Corporation 2025年第四季度业绩电话会议。提醒一下，所有参会者均处于仅收听模式，会议正在录制中。在介绍性发言之后，将有提问环节。要加入提问队列，您可以在电话键盘上按星号综合征1（star syndrome 1）。如果您在电话会议期间需要帮助，可以按星号加0联系网络直播操作员。请网络直播参会者在问答环节再提交问题，因为他们所寻求的信息可能会在演示过程中提供。
问答环节将于美国东部时间上午9:00结束。现在，我将会议交给投资者关系与传播副总裁科里·科斯。请开始。
谢谢操作员，大家早上好。欢迎参加Cameco 2025年第四季度及全年业绩电话会议。我想说明的是，我们现在是从位于加拿大萨斯喀彻温省萨斯卡通的公司总部发言，这里位于Tree six领地，是克里克人的传统领地和梅蒂斯人的家园。
今天与我们一起出席的有首席执行官蒂姆·吉策尔、总裁兼首席运营官格兰特·艾萨克、高级副总裁兼首席财务官海蒂·肖基以及高级副总裁兼首席企业官雷切尔·杰拉德。蒂姆将首先发表一些评论，然后我们将开放提问。
今天的电话会议大约持续一小时，将于美国东部时间上午9:00结束。我们的目标是在沟通中保持开放和透明，因此如果在本次电话会议期间没有时间回答您的问题，或者您想深入了解我们季度和年度业绩的详细财务模型问题，我们很乐意回应用任何后续询问。
有几种方式可以联系我们提出其他问题。您可以联系我们新闻稿中提供的联系人。您可以通过我们网站投资者板块的“给我们发消息”链接提交问题，或者您可以使用网络直播屏幕底部的“提问”表单，我们将在本次电话会议后乐意跟进。
如果您通过我们网站的活动页面参加电话会议，会有幻灯片在会议期间显示供您参考。我们的季度投资者手册也可以在我们的网站cameco.com上以PDF格式下载。
今天的电话会议对包括媒体在内的所有投资界成员开放。在问答环节，请将问题限制为两个，并重新加入队列。请注意，本次电话会议将包含前瞻性信息，这些信息基于多项假设，实际结果可能存在重大差异。您不应过度依赖前瞻性陈述。
实际结果可能与这些前瞻性陈述存在重大差异，除法律要求（如证券法要求）外，我们没有义务更新今天做出的任何前瞻性陈述。我们还需要告知您，在今天的讨论中，公司将提及非国际财务报告准则和其他财务指标。Cameco认为这些指标为投资者提供了有关潜在业务趋势的有用视角，非国际财务报告准则指标的完整调节表可在www.cameco.com的投资者板块获取。请参考我们最新的年度信息表和管理层讨论与分析，以了解可能导致这些不同结果的因素以及我们所做的假设。
接下来，我将把话筒交给蒂姆。
好的，谢谢科里，大家早上好。感谢大家参加我们讨论Cameco 2025年第四季度和全年业绩的会议。本周早些时候，美国政府能源部要求在华盛顿特区举行一次会议，结果与我们本季度的业绩电话会议时间冲突。因此，由于特殊情况，我在发布业绩前录制了这些介绍性评论，然后就要赶飞机去华盛顿。不用说，继续推进我们去年秋天与美国政府签署的具有里程碑意义的合作协议以建造西屋电气反应堆仍然是优先事项。因此，我将先发表我的评论，然后将今天电话会议的问答环节交给格兰特、海蒂和罗谢尔。
现在已经是二月的第二周了，但在回顾过去一年时，我还是想向大家致以迟来的新年快乐。一方面，我们看到持续的地缘政治动荡、令人难以置信的波动性以及似乎无处不在的普遍不确定性。但另一方面，我们也看到了韧性——人们、机构和行业在适应、重新关注基本面，并在喧嚣中继续取得有意义的进展和做出长期决策。我想起这样的进步不是一蹴而就的。它是通过一致性、强大的社区、优秀的人才和大量的纪律性建立起来的。
如果要在我们的业务和战略背景下总结过去一年，我会说2025年反映了整个组织的纪律性执行。之所以说纪律性，是因为我们始终锚定我们的长期战略。我们学会了超越短期波动和不断变化的市场主题的干扰，我相信这种执行力在我们今天的业务中清晰地体现出来。CAMECO在整个燃料循环中进行投资，我们正在为我们的所有者、客户、合作伙伴和社区创造有意义的价值。
我们运营着世界级的铀矿，我们称之为一级矿，因为它们被证明是一级矿，不仅在矿床质量方面，而且在运营的既定经济性方面。除了我们的旗舰采矿资产外，我们还维持着经过验证的二级运营，目前处于维护和保养状态，提供未来的灵活性。我们的长期生产计划得到我们先进的勘探项目以及地球上一些最好的铀勘探资产的进一步支持。
我们运营着提炼、转化和燃料制造业务，拥有数十年的专业知识，能够成为客户可以依赖的长期合作伙伴。我们通过对全球激光浓缩公司的投资继续探索下一代浓缩技术，该技术在尾料再浓缩方面取得了切实进展，并通过对西屋电气的投资。我们不仅增加了更多的燃料循环和反应堆生命周期专业知识，还前所未有地洞察了核燃料需求的未来。
通过这项投资，我们继续推进在西方市场部署行业领先的第三代AP1000反应堆。这是一种经过验证的可立即建造的设计，而不是未经证实的概念，因此符合我们对纪律性执行的关注。
谈到我们的业绩，本季度和本年度反映了2025年的强劲收官，这得益于所有业务部门的强劲贡献、已实现价格的改善以及我们对西屋电气投资的持续价值创造。正如预期的那样，第四季度是全年业绩的重要贡献者，强化了我们长期合同战略以及我们对生产和供应的审慎方法的优势。
从更广泛的市场来看，2025年标志着整个核燃料循环的势头进一步加速。在需求方面，我们看到了一个拐点，这不是因为单一数据点，而是因为政策基本面和合同行为越来越从言辞转向行动。政府、公用事业公司、工业能源用户和公众已经认识到核能在提供安全、可靠和无碳基荷电力方面的重要作用。
然而，在供应方面，我们尚未看到类似的拐点。2025年的长期合同量仍低于替代率水平，这强化了持续保持纪律性的必要性。在二级供应减少且潜在新生产面临长期交付时间、通胀压力和地缘政治不确定性的环境中，公用事业公司专注于确保可靠的供应。虽然年底长期合同活动有所增加，但我们根本不准备以当前的经济状况满足这种需求，因为当前的经济状况不支持可持续供应。
我们的纪律性是有意为之的。历史告诉我们，当合同量达到或超过替代率时，才会出现真正的价格发现。我们继续谈判合同，并通过有选择地增加我们的长期投资组合来释放价值，同时保留大量未承诺的量，以便在更多需求进入市场时定价。我们增加的磅数具有提供下行保护的定价条款，同时允许我们保留对改善需求的敞口。
2026年初，我们承诺在未来五年内平均每年交付约2800万磅铀。已实现平均价格继续改善，反映了长期市场环境的走强。截至年底，我们有约2.3亿英镑的长期合同承诺。考虑到我们地下的储量和资源，我们保留了大量未承诺的生产能力，以便在基本面继续走强时部署。长期合同与我们的供应来源之间的这种一致性仍然是我们战略的基石。
简要谈谈我们今天上午发布的业绩，我们报告2025年的年收入增至约35亿美元，与2024年相比增长11%。调整后息税折旧摊销前利润约为19亿美元，较上年增长26%，调整后净收益略低于6.3亿美元，与2024年相比增长115%。不用说，我们对这一结果非常满意。
纪律性执行的主题在我们的财务中得到体现，纪律性为我们提供了管理风险、支持运营和随着市场变化应对机会的灵活性。我们的资产负债表仍然是核心优势，年底拥有约12亿美元的现金和短期投资，10亿美元的总债务，以及由持续现金流产生支持的强大流动性。
在运营方面，我们的铀部门在2025年合并生产了2100万磅，超过了我们修订后的年度指导。雪茄湖再次展示了其世界级的表现，产量超出预期，而麦克阿瑟河和基湖在年初开发延迟后，按照我们修订的计划交付。重要的是，虽然我们加拿大矿山的产量低于最初计划，但我们的供应灵活性和供应来源的长期规划使我们能够履行交付承诺并继续获取价值。
我们的供应手段包括库存贷款、适当时机的现货采购以及长期承诺采购，例如我们从哈萨克斯坦的合资企业Inkai资产购买的产量。2025年，尽管年初开局艰难且去年1月暂停生产，合资企业Inkai仍达到了年度生产目标。我们接收了370万磅，占我们2025年产量的份额，以及90万磅2024年产量份额中留在哈萨克斯坦的部分。
我们的燃料服务部门也迎来了又一个强劲的年份，包括在Port Hope的UF6产量创纪录。转换市场的定价在供应紧张、需求增长和对供应安全的重新关注的支持下，保持在历史高位。由于转换供应短缺带来的紧张局势，我们继续增加长期合同，其定价支撑了我们运营的可持续性和价值。
我们对西屋电气的投资继续超出收购案例的预期。2025年，西屋电气表现强劲，包括调整后息税折旧摊销前利润显著增加。我们收到了与强劲业绩相关的现金分配，以及2025年的额外分配，部分与它参与捷克共和国的韩国核项目有关。虽然我们预计2026年不会有类似的分配，但韩国财团继续推进Duchovani项目，西屋电气将参与其中，同时参与捷克Tamelin site的另外两个反应堆项目。西屋电气的前景仍然强劲，强化了我们投资的长期价值。
第四季度，我们宣布Cameco、布鲁克菲尔德、西屋电气和美国政府建立战略合作伙伴关系，旨在加速西屋电气反应堆技术的部署。在美国政府至少800亿美元计划投资的支持下，这一举措强调了政策、能源安全与唯一已准备好部署的成熟核技术之间日益增长的一致性。
在10月签署条款清单后，建设性讨论仍在继续，以支持达成最终协议。正如我所说，我正在前往华盛顿参加正在进行的讨论。就Cameco而言，在您今天收听此电话会议时，这种合作关系还支持整个燃料循环的长期需求，并增强了我们洞察和有意义地参与全球核电建设的能力。
展望未来，我们预计整个核燃料循环的增长将继续，受电气化、脱碳以及能源和国家安全优先事项的推动。这些都是您在一次又一次的电话会议中听到我们重复的主题，但重要的是要强调它们，因为它们反映了我们在核能领域前所未有的持久性。随着对该行业的关注增加，承诺将越来越多地通过未来铀供应的交付计划以及引人注目的叙述来衡量。
有前景的绿地转换和新型浓缩技术继续吸引关注，但下一阶段将由执行来定义。执行是承诺背后的证明，也是信任的基础。这正是Cameco的经验、资产和纪律性发挥作用的地方。
2026年，我们预计生产1950万至2150万磅铀，燃料服务部门生产1300万至1400万公斤铀产品。合资企业Inca计划今年将产能提升至1040万磅的满负荷。我们所占份额为420万磅，这与其他长期采购承诺一起被视为承诺采购。我们计划购买最多300万英镑，同时要记住，我们期望有效地利用我们的各种供应手段，因此如果没有意义，我们不会被迫在现货市场购买。
我们预计2026年交付2900万至3200万磅铀，平均已实现价格在85至89加元之间。燃料服务交付量预计与产量匹配，为1300万至1400万公斤。我们对西屋电气调整后息税折旧摊销前利润份额的展望约为3.7亿至4.3亿美元，代表持续强劲的表现，尽管低于2025年。
请记住，早在2025年第二季度，我们就计入了与在捷克共和国建造的韩国反应堆相关的重大付款，我们所占份额为1.7亿美元，与该特定项目相关。这很好地提醒我们，随着新建活动势头增强，您可以预期西屋电气的业绩会因这些大型反应堆项目的推进而出现一定程度的波动。
因此，总而言之，我们认为供应风险继续大于需求风险。我们相信，Cameco作为一家拥有成熟一级资产、核工业综合能力和强大资产负债表的纪律性运营商，处于提供长期价值的有利位置。
感谢您的持续关注和支持，操作员。团队现在准备好回答问题了。
我们现在开始问答环节。为节省时间，我们要求您将问题限制为一个主要问题和一个补充问题。如果您有其他问题，欢迎重新加入队列。要加入提问队列，您可以按星号然后按1。在您的电话键盘上，您会听到确认您请求的提示音。如果您使用扬声器电话，请在按任何键之前拿起听筒。要撤回您的问题，请按星号然后按2。网络直播参会者欢迎通过网络直播框架底部的框提交问题。
CAMECO投资者关系团队将在电话会议后通过电子邮件跟进您。再次提醒，电话会议上任何希望提问的人现在可以按星号1。今天的第一个问题来自高盛的布莱恩·李。请开始。
嘿，大家好，早上好。感谢回答问题。首先，关于西屋电气业务的新指导框架，考虑到正在发生的所有活动以及它不会是线性的，我认为这很有意义。但是，您能否给我们一些关于每个项目财务影响的框架或大致范围的感觉。而且您大概是在说两个一组，因为西屋电气2026年的指导似乎包括MD1项目今年在美国的推进。
所以，也许只是想了解我们应该如何看待每个项目的财务影响规模，然后可能谈谈保加利亚、波兰甚至加拿大的潜在项目。我还有一个后续问题。
好的，谢谢布莱恩。我是格兰特。我可能会先回答你的第二个问题，然后再回到具体的指导方针。我的意思是，西屋电气对我们来说仍然是一个非常令人兴奋的领域。我们认为领先的千兆瓦级第三代反应堆只有巨大的上行空间。我们认为机会继续增长。
因此，作为Cameco，我们保持非常有纪律性。在项目达到最终投资决策（FID）之前，我们不会将其纳入前瞻性指导。但让我们想想待办事项清单上有什么——当我们看美国时，我想每个人都知道800亿美元的项目将在美国建造8到10个反应堆。但不要忘记，与能源部能源主导融资小组合作的公用事业公司正在进行大量对话。所以我们说的不是8到10个，而是美国正在考虑的数量更多，可能除了美国政府计划外还有另外10个。
我们知道加拿大希望在布鲁斯C厂址建造四个千兆瓦级反应堆。但我们也知道他们正在谈论在韦斯利维尔厂址再建10个。因此，加拿大可能有14个，再加上美国可能的10个加10个。我们知道波兰想要建造AP1000，他们选择了六个反应堆项目。我们知道保加利亚想要建造AP1000。我们知道斯洛文尼亚正在认真考虑。我们知道斯洛伐克正在认真考虑。当然，我们参与每个韩国新建项目。蒂姆在他的评论中指出，韩国人不仅推进了捷克的Dukhovani厂址，还希望推进Tembalin厂址的另外两个反应堆。
然后我们甚至可以进一步扩展，谈论其他司法管辖区的新建项目，中东部分地区、沙特阿拉伯、阿拉伯联合酋长国。关键是，能源系统的上行空间非常非常显著。我们在该领域看到了很多活动，但其中许多尚未达到最终投资决策。因此它们不在我们的指导范围内。
我们想要做的是非常谨慎地说，看，西屋电气现在对我们来说是一项成熟的投资。我们每年为Cameco公司提供指导。我们将每年为西屋电气业务提供指导，然后提供一个框架，说明每个反应堆如何融入其中。我们过去展示的每个反应堆的框架。
很高兴你注意到，通常是两个一组建造，而不是一个，所以乘以二。但每个反应堆，通过西屋电气范围的工程和采购部分，你看到的息税折旧摊销前利润约为4亿至6亿美元。所以我们几乎邀请大家，你选择你认为在该框架和年份内将推进的反应堆数量，你可以看到这些大型反应堆项目带来的巨大波动性。因此，我们将以更系统、与核心业务相关的方式提供指导。
然后，当你看西屋电气2026年的指导并将其与2025年进行比较时，实际上它高于我们最初的2025年指导，当然，2025年的波动因素是捷克Dukovanni机组的特许权使用费支付。但西屋电气的核心业务继续按预期表现。反应堆被挽救、重新启动、进行后续许可证更新，再加上目前在建的近70个反应堆，更不用说那些在规划中的了。我想，布莱恩，我们的观点是，西屋电气在核能领域的顺风中继续处于极其有利的位置。
太好了。感谢格兰特提供的所有这些信息。我的第二个问题是关于建模假设的。当我查看2026年铀的平均已实现价格展望时，中点与去年同期相比似乎相当平稳。您能否谈谈为什么没有出现更多的上涨？也许只是合同的时间安排，但考虑到近年来价格总体呈上升趋势，我原以为会看到这条线有一些变动。
好的，布莱恩，那么让我们转向另一个方面，谈谈铀。这就是纪律性的体现。在过去两年的大部分时间里，我们一直在说，随着我们所处的市场开始认识到需要更多的铀并且需要进入市场，你可以从未覆盖的需求缺口看到这一点。如果你看看燃料购买者尚未购买的铀缺口，这个缺口是有史以来最大的。有大量的需求必须进入市场，这对现有生产商来说意味着现在是保持纪律性的时候了。
现在是让需求形成并进入市场的时候了。那些关注市场的人知道，我们整个行业尚未达到替代率。事实上，我们远低于替代率。而Cameco经历了每一个周期。我们知道，当达到或超过替代率时，真正的价格上涨才会到来。我提供这一点作为背景，因为我们一直在说，我们在愿意投放的数量上非常挑剔，并且在愿意放弃未来材料的条款和条件上非常挑剔。
因此，毫不奇怪，我们只是没有增加大量的量。因为虽然我们很挑剔，但并非每个公用事业公司都准备好同意我们的条款和条件。所以你在短期内没有看到这种增长，因为我们保留这些磅数是为了更多需求进入市场时。这是我们有纪律的营销战略，也反映在我们根据该需求进行生产的有纪律的速度上。
这就是纪律性的体现。这是获取长期价值的方式。现在不是锁定大量的量的时候，因为我们认为必须有更多的需求到来，随着需求的到来，铀价可能会上涨，那时我们希望进行更多的合同签订，然后你会看到更多对价格上涨的敞口。
谢谢。
下一个问题来自BMO资本市场的亚历山大·皮尔斯。请开始。
谢谢。大家早上好。那么，格兰特，一个简单的问题开始。鉴于 Tibbs 没有参加电话会议，您认为接近敲定协议了吗？或者您预计我们可能在接下来的一个季度看到什么，还是可能在今年晚些时候？
是的，关于Cameco、布鲁克菲尔德、西屋电气和美国政府之间的协议，有一点背景。显然，我们在宣布时公布了最终条款清单，然后有工作要做以达成最终协议，这仍在继续。对话实际上是关于正在推进的三个项目。它们背后有很大的势头。
第一个是确定两个一组的反应堆将在哪里建造以及将在何种模式下建造。这是商务部和能源部正在做的工作。我们只是在边缘参与弄清楚这部分。第二个大项目是确定长周期项目的订单顺序会是什么样子。因此，如果你愿意的话，确定厂址和弄清楚建造模式的正常流程与订购长周期项目之间已经分开了，因为每个人都在根据特朗普的行政命令倒推，该命令称到2030年必须有10座大型核电站在建。
因此，如果你先等待并完成第一步，首先确定所有厂址并确定模式，然后再订购长周期项目，你将无法实现行政命令。我们显然深度参与了现在就预先订购10个反应堆的设备的对话。第三个项目当然是确保作为外国直接投资承诺的一部分来自日本的融资。
这不是关于谈判最终协议。这是关于完成所有这些后续步骤。关于长周期项目的订单会是什么样子的对话非常令人兴奋。你知道，我认为如果我们允许自己乐观的话，我们确实相信在2026年作为该计划的一部分，我们有很大的机会看到长周期项目的订单。事实上，这可能会与其他计划的长周期项目订单同时发生。因此，2026年将成为一个相当具有变革性的年份，公告将转化为千兆瓦级新建部分的行动。
谢谢，格兰特。那么，您是否认为如果一切就绪并且您获得两个机组等，26年的指导可能会有一些上行空间？
是的，也许会有。我的意思是，我们在西屋电气的指导中已经纳入了一些，但这在某种程度上是基于小订单的。这种将长周期项目与确定每个两个一组的反应堆将在哪里建造以及模式分开的概念，实际上扭转了我们提出的思考每个AP1000如何产生收入、利润和现金流的框架。
也就是说，通常你会开始做工程工作。你会签署Feed one合同，这是数千万美元，然后是Feed2合同，这是数亿美元，所有这些都导致最终投资决策，然后触发业务的采购方面，订购长周期项目，西屋电气提供监督、指导、质量保证等等。
随着长周期项目与确定反应堆将在哪里建造的分离，我们实际上可能会看到采购收入和利润首先流动。因此，这将是我们在2026年要关注的事情。显然，如果我们发现自己处于获得大量反应堆及其长周期项目的大量订单的位置，我们会非常清楚这对西屋电气业务意味着什么。
谢谢。
下一个问题来自加拿大丰业银行的奥雷斯特·沃科达乌。请开始。
嗨，早上好。我们能否花点时间谈谈麦克阿瑟河的生产前景？我对26年可能产生的影响感到惊讶。看起来您的指导表明产量可能比1800万磅的设计产能低多达400万磅。您能否给我们更多关于那里发生的事情的信息，以及这个问题是否有望在今年解决，或者可能持续到未来几年？
是的，奥雷斯特。很好的问题。当然，我们会花一点时间讨论它。所以如果你想想麦克阿瑟河，即使有我们为2026年提出的指导，它也使麦克阿瑟河成为世界第二大铀矿，而且差距很大。因此，在雪茄湖和麦克阿瑟河之间，CAMECO负责大量的铀生产，这确实反映了那里的生产团队有多强大。
我们在2025年9月宣布，我们在麦克阿瑟河看到了延迟。当时我们还说，你不能将我们的生产计划与市场状况分开。因此，当我们看今天的市场时，它没有达到替代率，我们认为必须有更多的需求到来。在这个市场中，我们还没有投放增长磅数、扩张磅数或延长磅数，因为需求根本不存在。在有限的需求下，价格越来越高，但最终需求并不是很强劲。
因此，这影响了我们对生产计划的看法。所以我们看麦克阿瑟河，我们看我们在2025年9月宣布的那些延迟，2025年的产量刚好达到2025年修订指导的上限，这很好。但最终，我们只是坚持我们在2025年9月制定的计划。我们现在没有任何动力以任何方式加速它。
所以这不是我们试图做的。我们不是试图在麦克阿瑟河采取任何英勇的行动。我们只是系统地致力于进入新区域所需的矿山开发。市场没有激励我们，市场没有用大量的需求告诉我们是时候采取不同于系统地继续这样做的任何行动了。因此，我们在2026年的指导中看到了一些滞后。
但是，麦克阿瑟河以前生产过1800万磅。它以前生产过2000万磅，它有许可证可以达到2500万磅。麦克阿瑟河是一项非凡的资产。我们只是将其时间安排和节奏作为我们需求战略和纪律战略的一部分。这就是所有这些所反映的。
那么，基于这种激励，如果您没有看到市场改善，这是否可能持续到27年及以后？
嗯，市场正在改善，我们不提供2027年和2026年的指导。但我们有信心，团队正在努力确保当我们想要生产时，开发能够支持生产，这种信心是存在的。只是在2026年，当我们看市场时，我只是提醒电话会议上的每个人，2025年的长期合同最终为1.16亿磅。远低于替代率，这告诉我们必须有更多的需求进入市场。
因此，我们非常仔细地观察这一点。我们从不以供应领先需求。这反映在我们就资产开发速度做出的决策中。如果你相信更多的需求即将到来，这意味着更强的定价环境即将到来，这些磅数在未来比现在更有价值，这鼓励我们在该计划上保持非常有纪律性。
好的。这是否也意味着扩建到2500万磅可能会更晚而不是更早？
嗯，不一定。我们正在做并且继续做的工作是充分了解在我们决定提高生产水平时，矿山以及基湖选矿厂需要什么。记住，当我们签订长期合同时，我们通常不会在两年或更长时间后开始交付。它总是给我们一个内置的准备生产的跑道，以及我们在一个我们认为正在变得越来越强且必须有更多需求但尚未达到替代率的市场中提前做的事情。
我们正在做的是确保我们了解矿山和选矿厂需要做的一切，以便一旦定价合适，就能实现更高水平的生产。所以我会将两者分开。一个只是矿山开发计划，另一个是矿山扩建计划。但我们尚未做出该决定，也没有做出该决定的时间表。该决定最终由燃料购买者共同做出，最终取决于他们将更多的需求带入市场，以表明是时候扩建了。
谢谢。
下一个问题来自斯提夫尔的拉尔夫·普罗菲蒂。请开始。
早上好。谢谢操作员。谢谢回答我的问题。格兰特，MDA，回到最后一个问题，确实提到了麦克阿瑟河1号矿带和4号矿带的一些技术风险亮点。当您谈论这种缓慢、主动的风险管理时，我只是想了解短期内生产能力限制的技术风险，以及您是否仍将某些技术限制描述为暂时的。或者这更多是一个可能需要多年才能解决的矿山开发风险，而不管市场告诉您什么？
是的，拉尔夫，我想我理解你的问题是，我们是否在标记会阻止我们执行有纪律的生产战略的风险？所以在MD&A中，我们正在确定导致2025年9月宣布我们无法达到麦克阿瑟河计划的因素。那是诸如遇到粘土层，这被证明减缓了我们安装冻结能力的速度，从而建立冻结矿石库存。这减缓了我们进入该区域的开发速度。
一旦我们落后于该计划，我们的战略不鼓励我们尝试追赶。所以我们只是系统地进行开发，我会说，由于这些风险而重新分阶段或重新安排了进度。所以这些风险没有改变，也没有增加。这并不是突然变得更具风险的环境。只是我们对它的反应是根据市场进行衡量的。如果我们看到市场开始带来更多的需求，更多的需求带来更强更强的价格发现，就像现在这样。我们继续看到与市场相关的合同的下限和上限在加强。
我们继续看到长期价格上涨，如果我们看到这个过程加速，那将鼓励我们加快麦克阿瑟河的采矿计划。但这些是相关的——我们增加产量的速度也向市场发出信号。现在我们希望发出的信号是，产量与市场需求相匹配，而不是试图领先于它。
谢谢，格兰特。我的后续问题也是沿着同样的思路，因为您和蒂姆谈到了纪律性以及合同分层的平衡——现有的2.3亿英镑和支持它的储备基础。在什么时候，我们会看到在未来10或15年的合同簿和不断增长的需求中，生产回填可能会面临压力？在什么时候会出现这种压力？
嗯，拉尔夫，我们看待这个市场的方式是，我们面前有历史性的未覆盖需求缺口，这是宏观故事的一个重要部分，宏观故事的第二个重要部分是全球铀供应栈的响应能力。我的意思是，初级生产栈和二级栈都在显著下降，而需求在加强，同时仍有大量需求缺口即将进入市场。
拉尔夫，这对现有生产商来说听起来像是一个难以置信的机会。在我看来，这听起来像是一个非常有利的定价环境。所以当你说压力时，这实际上是安排计划以匹配即将进入市场的需求。我们非常有信心需求需要到来。我们已经看到它可以被延迟、推迟，但最终无法避免。随着需求的到来。随着公用事业公司将需求带入20年代初、30年代中期、30年代中期进入市场，我们抓住了该需求，拉尔夫，这给了我们足够的时间来准备我们的资产，准备我们现有的一级资产。记住，我们的一级资产基础没有满负荷运行。
这给了我们足够的时间来准备处于维护和保养状态的二级资产，这些资产今天甚至没有运行。这给了我们很多机会来考虑从那些一级和二级资产进行棕地扩建的地方？这给了我们很多时间来考虑额外新生产的开发需求。但最终，这是关于保持纪律性，不要试图领先，因为正如我们一次又一次看到的，那些建立生产能力却没有归宿的人最终会将其塞进现货市场，这对铀投资者来说绝对是价值破坏性的。
所以对我们来说，这是关于保持纪律性。当我们看到市场出现这种紧张时，拉尔夫，它反映在铀价上涨中。这种动态让我们非常兴奋。
非常有帮助的答案。谢谢，格兰特。非常感谢。
下一个问题来自美国银行的劳森·温德。请开始。
谢谢，操作员。早上好，格兰特。感谢您今天的评论和更新。如果可以的话，我想回到西屋电气的息税折旧摊销前利润指导，如果有时间，再跟进您的燃料服务指导。但关于西屋电气的指导。这是一个基本问题，但我的意思是，如果你看这个指导的中点与2025年指导的中点相比，上升了5%。虽然我尊重你改变了指导方式，但我的意思是，之前的指导是6%到10%。您能否指出一个您认为导致大约低于先前范围1%的原因？
嗯，我会说，如果你看看是什么推动了该范围的下限，你会记得我们经常谈论这个，它确实是围绕业务的核心。那么，现有机组的核心驱动力是什么？你从现有机组中获得的增长来自哪里？它确实是诸如关闭的反应堆重新启动、将要关闭的反应堆延长寿命。然后是反应堆进行后续许可证更新，因此进行必要的工作以再运行20年。
而且我们看到现在对反应堆升级或超级升级的兴趣有所增加，所有这些都在增长。西屋电气的这种核心业务，对反应堆重新启动、挽救、升级、延长寿命的兴趣并没有下降。事实上，它只增不减。但是，当然，到达那里的过程，获得许可证和许可所需的时间，通过监管审批可能比预期的要长一点。因此，立即的订单和立即的工作并没有像我们希望的那样快地增加。
劳森，这只是意味着它仍然在西屋电气面前。这并不意味着它丢失了。这并不意味着它没有达到我们的需求预期。只是后续许可证更新和升级没有像我们希望的那样快发生，但它们仍在发生，因为它们需要发生。事实上，我们看到更多的这种兴趣流入未来的订单。因此，我们继续对西屋电气在核心业务中的地位感到非常兴奋。
劳森，我想补充一点，新建业务确实有波动性，而且未来五年的前瞻性指导，你知道，每年都会变化。所以这是一个五年指导。由于波动性，我们每年都会看到这种情况，我认为未来还会继续看到。所以增长不一定会是一条直接的直线。
好的，是的。非常感谢你们俩。这非常清楚。然后，如果我可以，我想了解一下您对转换市场的看法。您的燃料服务指导是一回事，然后是您的燃料服务合同簿。您提到有8300万公斤的转换合同，而去年是8500万公斤。我们看到的转换市场正经历明显的全球短缺。我很想了解为什么在这种背景下转换合同缺乏。然后，当我们考虑Cameco目前的产能时，Cameco现在是否接近在Port Hope实现扩建产能的运行率？关于燃料服务和转换。
谢谢。
转换是铀的一个很好的类比。所以我会花一点时间在它上面。当我们考虑它的合同时，完全同意转换市场很紧张。完全同意这种紧张可能会持续一段时间，完全同意这应该表明西方会有更多的转换产能进入市场。所以所有这些都很有意义。
劳森，记住，当你考虑核燃料循环中的合同时，价格很重要。很容易指出历史转换价格，但你知道，还有什么重要的是期限。重要的是你能在多长时间内以 escalated 基础确保这些历史价格。重要的类比是，你实际上只有一次机会出售新产能，因为一旦你承诺了你的产能，它就不再是新的了，你在市场上就没有那种机会或力量了。
所以对我们来说，转换不仅仅是处于历史价格，而是现在要尽可能长时间地捕捉该历史价格。因此，如果转换市场有下一步，那就是我们希望看到转换合同的期限延长。我们希望看到这种历史定价不是三年或五年的窗口，而是我们希望看到10或15年的窗口。我们希望看到市场延长。
所以当你考虑我们现在挑剔的这个概念时，我们拥有这些无与伦比的战略资产组合，战略采矿资产、转换燃料制造。我们希望最大化这些资产的价值，并希望在更长的时间内最大化它们，因为我们知道新的产能将进入市场。当它进入市场时，新的产能，根据定义，实际上可能会有价格下行压力。
所以我们希望捕捉新的合同，保护我们和我们的所有者免受新产能带来的下行压力。因此，如果我们在转换领域犹豫不决，不是在价格方面犹豫不决，而是在期限方面犹豫不决。铀的类比是，你只有一次机会出售铀的新产能。因此，我们看到那些可能是铀的新进入者的人说，好吧，是的，我们将根据长期合同出售，但我们只会出售三年，然后我们将在三年后以更高的价格重新谈判新合同。
你可能不会。你只有一次机会放置新生产。所以不要浪费它。因此，当我们看转换市场时，我们处于一个独特的窗口。我们处于价格强劲的窗口。现在是尽可能长时间捕捉这种历史定价的问题。知道Converdyne工厂将重新上线，知道我们将增加Port Hope的生产以捕捉部分这种需求，并且知道Springfields重启面临压力，Orano工厂达到满负荷面临压力。
当市场上有更多产能时，杠杆就会减少。我们只是想充分利用我们非常独特的地位和我们无与伦比的战略资产组合。
非常有帮助，非常感谢。
下一个问题来自TD考恩的克雷格·哈奇森。请开始。
好的。大家早上好。考虑到美国大力推动与加拿大等合作伙伴确保国内核燃料链和关键矿产，我只是想知道，除了去年与西屋电气的历史性合作之外，你们是否还有其他机会与美国政府在整个燃料链上合作？无论是你们的转换业务、全球激光浓缩，还是如果有长期下限，甚至可能重启你们的二级资产。
这是个好问题。当你想到Cameco时，我们与美国政府的长期关系一直非常牢固。多年来，我们一直是美国最大的铀生产商。如果我们在美国的矿山和选矿厂运行，我们将再次成为美国最大的铀生产商，美国政府一直对我们的GLE全球激光浓缩项目感兴趣，这体现在我们与能源部的尾料再浓缩计划中，这是一个非常令人兴奋的机会，通过简单地再浓缩能源部目前作为负债持有的贫化UF6库存，实际上为未来确保美国铀和美国转换的来源。
所以一直有很多兴趣。当然，美国政府在民用核领域之外有独特的需求，那就是海军推进燃料的需求，这种需求将在需求和供应之间的差距非常显著的时候进入市场。你会看到国家计划寻找海军推进燃料。顺便说一下，伙计们，这与民用计划需要的是相同的铀和转换。这是需要进入民用计划的相同UF6。
我们在美国一直有非常牢固的关系，但是，目前有一种说法是美国原产铀有溢价。事实并非如此。现在我们没有看到证据表明公用事业公司真的愿意为美国原产支付溢价。他们想要西方铀，但不一定是美国铀。再说一次，这回到了我之前的回答。你只有一次机会出售新产能。因此，当我们考虑那些二级资产并考虑重启它们时，我们考虑的是最大化恢复该产能的价值以及我们在定价该产能方面的杠杆。
因为一旦启动，你就有现金和非现金成本，你有工资单等等。你有一个时刻来放置该产能。因此，如果我们看到美国对美国原产的兴趣上升，没有人比我们更有能力利用这一点。
好的，很好。也许只是关于GLE的快速后续问题。今年在降低流程科学风险方面有没有什么里程碑你想指出的？
流程背后的科学已经降低了风险，克雷格。因此，当我们宣布达到TRL 6时，在该背景下考虑它标志着我们可以确认该技术将铀浓缩到核可靠性的99.6西格玛水平，这对于说你拥有人们愿意签订合同的技术至关重要。
所以现在剩下的是TRL 7、8和9，在这些阶段你证明这种可靠性水平可以在商业规模上部署，其资本支出和运营支出使其在西方铀领域具有竞争力。因此，对我们来说，重点是这些后续步骤，TRL 7及以后，并特别关注DoE尾料再浓缩项目。其他人将专注于低浓铀和高丰度低浓铀。我们将专注于尾料再浓缩，因为这实际上是一个地上矿山，每年生产400万至500万磅铀？2000吨转换。在铀和转换稀缺且越来越稀缺的时候，这似乎是我们关注的最佳地方。
2027年预计不会有什么。但当然，如果有任何值得注意的事情，我们会按季度更新。它仍然是一个令人兴奋的尾料再浓缩项目。
好的，谢谢布莱恩。感谢这些信息。
今天的最后一个问题来自国民银行的穆罕默德·西迪贝。请开始。
早上好布兰登。感谢回答我的问题。只是关于西屋电气的指导，完全理解新建业务的波动性。只是想更清楚地了解核心业务部门。我想您提到您仍然对此感到兴奋。我知道您过去指导过核心业务收入增长6%到8%。在接下来的几年里，随着该部门的推进，我们是否仍然可以这样认为。让我知道。
是的，核心业务仍然令人兴奋。我会回去重申我们关注的几个因素。
显然，核心业务是燃料制造和反应堆服务。两种思考它的一般方式。需求来自哪里？每个被关闭的反应堆重新启动都会带来更多需求。每个进行寿命延长的反应堆都会带来更多需求。每个不仅进行寿命延长，而且希望从这些反应堆中输出更多电力的反应堆都会带来更多需求。
当然，还有其他核心要素需要考虑。英国的Springfields项目，我们继续评估，我们继续评估，我们继续看到最强劲的业务案例会是什么样子，但这将存在于业务的核心中。这将是西屋电气核心业务的上行空间。
当然，你不能忘记AP1000新建项目，因为每个新建项目都会带来80到100年的核心业务。因此，当我们看核心业务时，我们看到了很多上行空间。我们对西屋电气作为轻水反应堆技术领先原始设备制造商的地位感到非常兴奋，我们非常喜欢他们作为领先的第三代加轻水反应堆的地位对未来核心业务的意义。因此，我们的热情丝毫没有减弱。
太好了。非常感谢。然后关于燃料服务，如果我可以问一下，也许关于该部门的单位销售成本，关于同比指导增长，是否有任何计划试图将成本恢复到2025年该部门的范围内？
我想说的是，我们确实在该部门看到一些普遍的通胀压力。因此，这实际上将只是看看生产水平和各种产品的组合，因为该部门有许多产品。
谢谢你，来电者。
问答环节到此结束。我想将会议交回给格兰特·艾萨克作任何总结发言。
是的，感谢今天能够加入我们的每个人。我们真的很感激。显然，我们相信我们处于非常有利的位置，可以支持核能增长的下一章，同时保护和扩展我们的资产和股东的价值。我们继续看到对现有生产商非常有利的定价动态。2026年对我们来说将是令人兴奋的一年。所以祝大家周末愉快。
今天的电话会议到此结束。您可以挂断电话了。感谢您的参与，祝您有愉快的一天。