Tadeu Marroco（首席执行官、管理委员会成员兼执行董事）
Javed Iqbal（临时首席财务官兼数字与信息总监）
Victoria Buxton（集团投资者关系主管）
Andrei Andon-Ionita（杰富瑞）
Faham Baig（瑞银）
Rey Wium（Anchor Stockbrokers私人有限公司）
Pallav Mittal（巴克莱）
Simon Hales（花旗银行）
Richard Felton（高盛）
Bastien Agaud（美银证券）
Damian McNeela（德意志Numis）
各位早上好。我很高兴欢迎大家参加我们2025年全年业绩发布会。今天上午和我一起出席的有即将担任首席财务官的Javed Iqbal以及集团投资者关系主管Victoria Buxton。我将首先介绍我们的转型亮点。然后Javed将更详细地介绍我们的财务业绩。最后，我会回来谈谈我们的业绩展望，以及为什么鉴于我们正在推动的明确势头，我们对未来的道路充满信心。之后我们将回答大家的问题，在此之前，我想请大家注意幻灯片二和三上的免责声明。那么，让我们首先看看我们正在推动的积极转型势头，从一些关键亮点开始。
我们新增了470万无烟消费者，使总数达到3410万，这主要得益于我们在Modern Oro的持续强劲表现。这标志着我们迄今为止最强劲的增长加速，并为2026年奠定了良好基础。我们2025年集团业绩达到了指引的上限，这得益于 combustibles 的稳健表现以及Velo在所有三个地区的出色业绩。我们对优质增长的严格关注继续提高了更有针对性投资的回报，新类别按固定汇率计算的贡献现在增长了77%。与此同时，我们仍然致力于投资支持我们的高端创新产品发布，以支持长期价值创造。
除了递增股息外，我们继续为股东带来强劲的现金回报。12月，我们宣布将2026年的股票回购增加到13亿英镑。展望未来，我们有信心在今年回归中期算法，2025年下半年加速的势头为我们持续交付奠定了良好基础。我很自豪我们已经实现了2025年的所有优先事项，我要感谢我们全球的团队推动了这些令人鼓舞的结果。我们的表现反映了我们正在推动的明确势头，因为我们继续建立交付记录。
我想花点时间强调去年我特别关注的两个方面。首先，美国业务自2022年以来首次恢复收入和利润增长，这是一个重要的里程碑，得益于 combustibles 表现的增强、下半年蒸汽产品收入恢复增长以及现代烟草（Modern Oral）业务。因此，我们的 combustibles 价值份额增长了30个基点。其次，我们在新类别中实现了优质增长，在每个类别中推出高端创新产品，同时下半年收入恢复两位数增长，全年类别贡献增长77%。
我们在2025年取得的进展增强了我对未来交付的信心，接下来我将把话筒交给Javed，由他更详细地介绍我们2025年的业绩。
谢谢Taddeo，各位早上好。我很高兴地分享，按固定汇率计算，我们的业绩达到了指引的上限。这一表现得益于美国业务的恢复增长、AME地区的稳健表现以及全球Modern Oral业务的强劲增长。我们的报告数据反映了一些调整项目，包括近16亿英镑，主要与我们美国收购商标的年度摊销有关；由于加拿大 combustible 行业预测前景的变化，产生了5.24亿英镑的净信贷；我们还确认了从部分变现ITC股份中获得了近9亿英镑的收益。
为了让大家清楚了解我们的基本业绩，我将重点关注固定汇率调整后的数据，并在适用情况下针对加拿大业务进行调整。您可以在附录中找到有关调整项目和股份数据的更多详细信息。在下半年加速势头的支持下，集团业绩达到了指引的上限。集团收入增长2.1%，调整后利润增长3.4%，调整后运营利润增长2.3%，调整后稀释每股收益增长3.4%。现在让我们转向新类别。收入增长7%，主要得益于Modern Oral业务的出色增长，该业务强劲增长48%，加热产品增长1%。
这部分被蒸汽产品近9%的下降所抵消，主要原因是美国和加拿大持续的非法产品压力。我们下半年的美国业绩与上半年十几%的下降相比有明显改善，这得益于美国执法活动的早期积极迹象。我们继续实现优质增长，毛利润增长超过2亿英镑，类别贡献达到4.42亿英镑。这反映了我们对投资回报的严谨态度、对高价值市场的有针对性投资以及整个产品组合规模效益的提升。我为我们取得的进展感到自豪，尤其对我们下半年加速的势头感到满意，我们的新类别收入恢复了两位数增长。
现在谈谈 combustible 业务，收入增长1%，销量下降被各市场持续强劲的价格组合所抵消。我们在这里也实现了优质增长。毛利润和类别贡献均增长2.5%，这得益于美国的强劲表现、积极的价格组合以及持续的生产力和简化收益，我将在稍后谈到这一点。我们的业绩凸显了我们全球业务的广度，美国和AME地区的强劲表现，足以抵消孟加拉国和澳大利亚的财政和监管阻力，这些阻力对集团总收入的影响约为1%，对集团调整后运营利润的影响约为2%。
这种韧性和下半年增长势头的增强，强化了我们对未来交付的信心。现在谈谈我们的地区业务，从美国的 combustibles 业务开始，我们通过强化的产品组合、更敏锐的执行和增强的收入增长管理，实现了4.6%的收入增长。推动价格组合（包括消费税退税），价值份额增加30个基点，销量份额下降10个基点。在新类别中，收入增长近20%，这得益于Velo的成功，其增长超过300%，而蒸汽产品收入全年下降3.4%。我们感到鼓舞的是，在美国执法行动的早期迹象支持下，Vios在下半年恢复了收入增长。
美国整体收入增长5.5%，调整后利润增长5.9%，主要得益于强劲的 combustible 业务表现。重要的是，Velo在推出的第一年就实现了正类别贡献，突显了我们Modern Oral业务模式的可扩展性。Tadeo将很快分享更多关于美国业务的细节。在AME地区，我们取得了又一次稳健的表现。收入增长超过3%， combustible 业务增长超过2%，得益于巴西、土耳其和墨西哥的强劲表现以及稳健的定价。新类别收入增长4.3%，主要由现代烟草（Modern Oral）推动，增长超过17%。我们是该地区明确的Modern Oral领导者，在主要市场拥有超过60%的销量份额，以溢价销售，并且表现远优于同行，Tadeo稍后将详细阐述这一点。
加热产品收入增长超过6%（由意大利、德国和乌克兰推动）进一步支持了增长。这部分被罗马尼亚的竞争动态所抵消，因为我们在Glohilo推出前重新分配了资源。蒸汽产品收入下降超过11%，主要受加拿大缺乏非法产品执法以及英国、法国和波兰的监管和消费税变化的影响。调整后运营利润增长近10%，这得益于 combustibles 业务的运营杠杆和效率提升，以及规模效益和资源分配推动所有三个新类别的贡献改善。AME是一个真正的多类别地区，实现了高质量增长，并展示了我们产品组合的韧性和平衡性。
在亚太、中东和非洲地区（APMEA），巴基斯坦、尼日利亚和印度尼西亚等主要市场的增长被财政和监管阻力所抵消。在孟加拉国和澳大利亚，总收入下降7.2%， combustibles 业务下降8.3%。新类别收入下降7.6%。现代烟草（Modern Oral）的强劲增长被韩国和日本性价比细分市场加热产品的竞争加剧以及我们超细平台的逐步淘汰所抵消。我们的蒸汽产品表现反映了我们做出的战略决策，即减少业务足迹，并将资源从监管和执法不支持负责任竞争环境的市场重新分配。
调整后利润下降17.9%，主要由于孟加拉国和澳大利亚的挑战。随着我们在2026年继续应对阻力，我们预计全年业绩将趋于稳定，得益于孟加拉国业务（因为我们将摆脱去年的下降），以及澳大利亚业务的拖累将逐年减弱。现在谈谈我们的集团运营利润率，基本持平于44%，我们通过美国业务的强劲表现、新类别的更高盈利能力以及持续的成本节约，成功抵消了通胀和外汇压力。调整后利润的交易性外汇阻力约为1%，主要由土耳其、日本和尼日利亚推动。
按当前汇率计算，运营利润率扩大了近10个基点。英美烟草在成本节约方面有着良好的记录，我们继续在此基础上再接再厉。自2023年以来，我们已实现12亿英镑的生产力节约。这些效率帮助我们抵消了通胀压力和外汇阻力，同时继续为新类别的创新和增长提供资金。仅在2025年，除交易影响外，我们就吸收了约3亿英镑的通胀成本增长。展望未来，我们仍然专注于简化 combustibles 业务和扩大新类别规模，目标是到2030年再实现20亿英镑的生产力节约。
此外，我们现在预计“Fit to Win”计划到2028年将实现6亿英镑的年化增量节约。我们预计到2027年将实现约5亿英镑的节约，其余收益将在2028年底实现。我们致力于将这些节约再投资，以支持进一步的可持续增长举措。“Fit to Win”是一个变革性项目，正如我们在2025年半年业绩中所述，它正在重塑英美烟草。该项目以优化流程和工作方式为中心，旨在打造一个更精简、更快速、更数据驱动的组织。自半年业绩以来，我们取得了强劲进展。
我们已将该计划扩展到包括组织精简，以提高专注度和执行速度，使我们能够将年化总节约额再增加1亿英镑。为了释放这些收益，我们现在预计未来两年将产生约6亿英镑的相关成本。作为一个结构化的有时限的计划，5亿英镑将被视为调整项目，包括如先前指引所述的约1000亿英镑的非现金项目。这项支出已经开始，大部分成本预计在今年发生，并于2027年结束。综合来看，由于运营利润增长和股数减少被净财务成本、ITC利润份额减少和税收部分抵消，每股收益增长3.4%。
我们的基本税率为24.5%。我们强劲的现金生成能力继续增强我们的财务灵活性。这使我们能够宣布股息增加2%，并将2026年的股票回购增加2亿英镑至13亿英镑。与此同时，我们在2025年底的调整后净债务与调整后EBITDA比率为2.55倍，我们仍有望在年底前达到2至2.5倍的目标区间。虽然我们2025年的现金交付受到加拿大《公司债权人安排法》（CCAA）预付款和美国前一年递延纳税的影响，
但我们仍有望到2030年底产生超过500亿英镑的自由现金流，并且我们继续专注于我们的资本配置优先事项，即投资于转型、平衡去杠杆与递增股息和可持续股票回购，以及选择性的补强型并购以支持我们的转型。我对未来感到兴奋，并对我们实现中期算法的能力充满信心，即收入增长3%至5%，调整后运营利润增长4%至6%，调整后稀释每股收益增长5%至8%。我们在2026年回归这一中期算法，标志着我们转型之旅的一个重要里程碑，并强化了我们战略的实力和韧性。
我们的信心基于美国业务的持续增长、AME地区稳健的多类别交付、以Velo为全球引领的新类别收入低两位数增长、新类别贡献的进一步改善以及生产力计划的持续节约。尽管我们仍有更多工作要做，并且需要时间稳定APMEA地区的业绩，但我们将继续投资于高端创新产品的推出。因此，我们预计2026年将处于这些区间的低端，并且我们的利润表现将以下半年为主，这是由于新类别投资的阶段性以及“Fit to Win”节约在全年的累积。
现在我把话筒交回给Tadeo。
谢谢Javed。现在我们来谈谈我们正在推动的积极转型势头。2023年，当我担任首席执行官时，我承诺在精细化战略的指导下加强我们的专注度和执行力，目标是到2035年成为以无烟业务为主的公司。我自豪地说，随着我们继续建立交付记录，我们在所有三个战略支柱上都取得了重大进展。虽然还有更多工作要做，但我相信我们的重点投资和敏锐执行正在推动真正的势头。从我们2025年的业绩可以看出，我们的进展支撑了我们对可持续交付中期算法的信心，同时继续以强劲的现金回报奖励股东。
我现在想强调五个方面来证明这一点。首先，我们成功地重置了美国业务，在2025年恢复了收入和利润增长。虽然美国宏观经济环境仍然动态变化，但 combustibles 行业销量下降的速度在2025年开始放缓，下降7.4%。在这种背景下，通过我们为加强产品组合和提高执行力所采取的行动，我们的美国 combustibles 业务在2025年实现了强劲的收入和利润增长。从 combustible 业务中创造价值对于为我们的转型提供资金至关重要，而美国是这方面的关键驱动力。根据这一战略，我们获得了30个基点的行业总价值份额。
我特别感到鼓舞的是，我们的财务业绩在下半年加速增长。这种积极势头增强了我对我们美国 combustible 业务韧性以及未来实现可持续价值的能力的信心。Velo plus是全球最大的现代口腔（Modern Oral）价值池中增长最快的现代口腔品牌。自2024年底推出以来，它已经在销量和价值份额上都达到了第二名的位置，获得了近18个百分点的销量份额和近14个百分点的价值份额。我们很高兴我们的份额势头在2026年初继续保持。
Velo的消费者基础增加了一倍以上，收入增长超过300%，在12月占据了约70%的行业销量增长和80%的行业价值增长。所有这些都以全年约70%的稳定回购率为支撑。重要的是，我们在推出后的12个月内实现了正类别贡献，完全符合Velo的全球投资回报曲线。美国现代口腔（Modern Oral）总类别继续强劲增长，2025年收入超过20亿英镑，已经超过了合法蒸汽类别的规模。Velo是一款出色的产品，这些结果在这个高度动态的类别中证明了这一点。
其令人印象深刻的成功也凸显了我们美国业务能力和执行卓越性的更广泛优势，从消费者洞察和品牌建设到增强的数字分析和由焕发活力的雷诺兹（Reynolds）支持的分销。今年夏天，我们成功推出了Grizzly Modern Oro，到年底实现了近2%的销量份额，使我们在美国现代口腔（Modern Oral）的总销量份额达到25.8%。通过这种势头，我很高兴地宣布，在年底，我们在现代口腔（Modern Oral）领域达到了全球销量份额领先地位，衡量范围涵盖占行业总收入约90%的主要现代口腔市场。
其次，我们正在高端化我们的新类别产品组合。Velo已经是明确的欧洲领导者，规模约为最接近竞争对手的六倍。我们继续专注于以消费者为导向的创新，以提高现有消费者的产品满意度，并扩大Velo的成功。今年年初，我们开始在瑞典全国范围内推出我们的最新创新产品Velo Shift。在与主要零售商和在线合作伙伴的成功试点之后，Velo Shift正在重塑现代口腔（Modern Oral）体验，采用新的舒适袋设计、五种独特的感官口味以及在货架上脱颖而出的差异化EXCON，其交易价格高于核心Velo系列的溢价。
Velo Shift已经在其推出的渠道中推动了增量份额，计划在2026年通过更多市场推出。这些结果不仅凸显了Velo品牌和创新管道的实力，也凸显了我们在欧洲市场的执行质量。我们认为，做得好的高端蒸汽产品是一个极具吸引力的未开发细分市场，可进一步创造价值。Vios Ultra是我们迄今为止最先进的蒸汽设备，在我们已推出的市场中推动了Vios的显著业绩改善，包括在加拿大获得近80个百分点的价值份额增长，在德国获得近4个百分点，在法国获得超过2个百分点。
正如Javed所强调的，我们已做出积极的战略决策，将执行重点放在监管和执法更支持的最大利润池上。Vios Ultra是这一方法的核心，我对其早期表现的强劲感到鼓舞。随着2020年计划在关键市场进一步推出，我们的突破性创新平台Glowhilo推出了我们的首款两件式设备，旨在将GLO确立在高端细分市场。虽然仍处于早期阶段，但我们开始在重点推出市场（日本、波兰和意大利）取得令人鼓舞的结果，大多数新加入GLO的消费者来自高端 combustibles 和更广泛的加热产品类别。
我们还在关键消费者指标上加强了GLO的整体品牌资产。这种消费者反应正在转化为早期的销量份额势头。我们对约50%的早期试用留存率感到鼓舞，这进一步增强了我们对该平台潜力的信心。2026年，我们的重点将是通过有针对性的在线和面对面激活，加速高端消费者（包括 combustibles 和加热产品消费者）的试用。我们将通过在最大的加热产品利润池中进一步推出市场来扩大Glowhilo的规模，在这些市场我们可以产生最强的回报。总体而言，我们对这一创新平台的实力充满信心，并期望随着时间的推移在高端细分市场逐步建立份额。
正如Javed所强调的，加热产品类别竞争仍然非常激烈，这影响了我们2025年在性价比细分市场的表现，我们在该细分市场通过Glow Hyper参与竞争。将Glow Hilo引入高端市场使我们能够进一步区分我们的产品组合层级。我们看到了一个明确的机会，可以在高端和性价比细分市场加强GLO的整体表现。核心是从第二季度开始推出我们的下一代Glow Hyper设备。新的Glow Hyper实现了快速启动的重大改进、更长的使用时间、新的连接功能和可更换电池。这些创新显著改善了消费者体验，我们还进一步增强了耗材范围。
综合来看，这些升级创造了一个更强大的产品主张，旨在加强我们在性价比细分市场的竞争力。第三，我为我们在提高新类别盈利能力方面取得的强劲进展感到自豪。自2021年以来，我们推动类别贡献改善了14亿英镑，所有三个新类别都为这一势头做出了贡献。重要的是，我们在实现这一目标的同时，继续投资于我们的转型，以推动未来的可持续增长。随着我们从成熟市场的增长中受益，同时继续投资于新市场的推出，我们的新类别正在对集团业绩做出有意义的贡献。
这得到了更一致和建设性的监管框架的支持，例如24个市场的现代口腔（Modern Oral）监管框架，而2022年仅有4个市场。我们每年都在逐步改善业绩，通过我们的优质增长方法，我们仍然致力于推动可持续的盈利能力提升。第四，我对新类别监管和执法方面看到的积极进展迹象感到鼓舞，特别是在美国。虽然蒸汽类别继续受到非法产品扩散的影响，但Vios在经历18个月的下降后，在下半年恢复了收入增长。
这得到了州级执法力度增加的支持，到年底，蒸汽目录和执法立法占跟踪行业销量的约50%。此外，VEO在下半年的表现得益于竞争对手的退出，进一步加强了我们的市场地位。我们的复苏还得到了联邦加强边境和大型分销商执法的早期迹象的支持，导致了高水平的缉获和罚款。展望未来，我们对加强FDA执法能力的更多关注和资金感到鼓舞。我们还高兴地收到了行政法法官对我们国际贸易委员会（ITC）投诉的有利初步裁定，该法官建议对进口非法蒸汽设备发出一般排除令。
我们预计ITC将在未来几周内做出最终裁定，然后将接受60天的总统审查。由于估计美国蒸汽行业价值的7%仍然是非法的，我们希望当局在2026年继续实施执法举措。雷诺兹（Reynolds）继续倡导公平竞争环境，以便成年尼古丁消费者能够长期获得高质量的合规蒸汽产品。我们相信，在联邦和州两级的强有力执法下，VIOS处于有利地位。此外，FDA最近认识到尼古丁袋在帮助原本会继续吸烟的成年吸烟者转向风险较低的替代品方面可以发挥积极作用，强化了它们在烟草危害减少中的作用。
我们欢迎FDA新的试点计划，以简化尼古丁袋的PMTA审查流程。这是一个重要步骤，旨在将对未成年人有吸引力的非法产品排除在市场之外，同时为负责任的制造商提供更可预测的PMTA授权途径。我们对我们的科学和产品组合的实力充满信心，我们期待能够在2026年用VeloMax（一种更高水分的现代口腔产品）补充我们现有的美国产品组合，并且我们已增加产能以支持我们的可持续增长议程。最后一点我想强调的是，我们的财务灵活性继续增强，我们有望到2030年产生超过500亿英镑的自由现金流。
英美烟草是一家高度现金生成的企业，自2020年以来每年实现至少100%的运营现金转换率，反映了我们强大的现金纪律和对回报的明确关注，并使我们能够在同一时期向股东返还340亿英镑的现金。我们致力于提供可持续的股东回报，拥有25年的股息增长记录和可持续的股票回购计划。我相信我们将可持续地交付我们的中期算法，因为我们坚定地致力于可持续增长收入和提高盈利能力。总而言之，我们正带着势头进入2026年，这得益于强大的创新管道、强有力的战略合作伙伴关系以及对我们未来适应能力的信心。
我们正在有纪律地执行并实现我们的优先事项。同时，我们正在增强财务灵活性，支持继续投资于转型以及强劲的现金回报。我对英美烟草的未来感到兴奋，并相信我们处于有利地位，能够为我们的利益相关者提供长期可持续的增长和价值。感谢您的聆听。现在Victoria将加入我们的问答环节。
谢谢Tadeo，各位早上好。如果您通过网络直播参加我们的会议，您可以直接在在线问题框中输入您的问题；如果您加入了电话会议，您可以按电话键盘上的星号1。Tadeo和Javed将非常乐意回答您的问题，现在我将把话筒交给电话会议操作员。
谢谢。我们的第一个问题来自杰富瑞的Andrei Andon-Ionita。请讲，先生。
早上好，Tadeo、Javed和Victoria。非常感谢你们回答我的问题。首先，关于现代口腔（Modern Oral）有两个问题。第一，你们对2026财年美国现代口腔业务的具体表现有何预期？第二，这些预期是否基于FDA批准欧洲Velo产品在美国销售，还是主要由现有Velo产品推动？最后，在盈利能力方面，您能否告诉我们更多关于您期望2026财年新类别盈利能力如何演变？谢谢。
好的，安德烈，感谢你的问题。我们看，我们在美国拥有非常强大的Velo产品，全年的留存率达到70%，与市场上的其他产品相比，这确实是一个非常强劲的比率。因此，基本上基于此，我们相信该产品具有足够的竞争力，可以继续在美国市场增长，市场有所有迹象表明这一点。今天，我们的品牌知名度仍然较低，约为30%。我们现在在150多个销售点（数千个销售点）有售，这些销售点约占口腔产品总收入的93%。
我们还看到，随着新产品开始更能满足美国消费者的需求，平均日消费量正在增加。过去约为每天2.8袋，现在约为每天3.6袋。如果与欧洲市场（约每天6袋）相比，你会发现美国仍有很大的增长潜力，而北欧地区是每天12袋。因此，综合所有这些因素，强大的产品和美国市场的动态发展速度。因此，我们的预期是我们将继续增长。
这就是为什么我们正在投资产能。正如我在演讲中提到的，我们提到了Velo Max，这是我们作为FDA试点项目一部分的更高水分产品。首先，我们欢迎FDA将尼古丁袋视为美国烟草危害减少的关键类别，因为它的风险 profile 最低。如果你愿意，它不需要吸入，没有烟草，没有气味，对于吸烟者来说，更容易转换为风险低得多的产品。所以他们正在实施这些试点。
我们希望在接下来的几个月里看到我们的产品，我们也谨慎地认为其他竞争对手也会推出其他产品。对我们来说，这没有问题。因为当我看美国以外的市场，在那里每个人都可以自由竞争，美国以外的领先品牌是Velo。就像我们在欧洲说的，我们Velo的销量是第二大竞争对手的六倍。所以我们希望在美国看到一个公平的竞争环境。因为在公平的竞争环境中，我们知道我们可以获胜。
这是关于Velo的第一个问题。在盈利能力方面，我们在盈利能力方面取得了非常强劲的改善。不久前，在2023年，我们在这个类别刚刚达到收支平衡，而今天我们有12%的类别贡献。显然，我一直说这不会是逐年线性的，因为有些年份我们将在令人兴奋的创新基础上再投资于业务。2026年就是这样的年份之一，因为正如我在演讲中所说，我们现在在每个这些类别中都有高端创新。
所以我们想推出glohilo，我们想推出Velo Shift，我们想继续推出viosultra。因此，我们不担心规定类别逐年增长的具体速度，因为这会随着时间而变化。但趋势非常明显，该类别将继续增长。
谢谢。现在我们将接受来自瑞银的Faham Baig的下一个问题。请讲。
早上好，各位。感谢你们回答我的问题。第一个问题是关于2026年全年的指引。你们的指引是中期目标的低端。您能否分享可能导致2026年或以后业绩达到区间中段甚至上限的因素，这将有所帮助。第二个问题是关于加热烟草。我想2025年是艰难的一年。从份额角度来看，您如何看待2026年份额的进展，特别是随着该类别的竞争加剧？
好的，法哈姆，我想先从第二个问题开始，然后再谈指引。是的，我们清楚地看到我们在加热产品业绩方面的改进空间。我们在2026年全年看到的是，在年底推出Glow Hilo之前我们所在的性价比（below up）细分市场，在一些关键市场竞争非常激烈。这就是我刚才提到我们推出改进的Hyper产品的原因，我们相信，加上改进的耗材，将加强我们在该特定细分市场的地位。
我们对这些产品的表现以及我们进行的初步测试所看到的情况感到非常鼓舞。我们相信这将支持我们未来的表现。显然，Glow Hilo将对此进行补充，因为这是我们首次尝试进入该类别7%的价值所在的高端（awap）细分市场，我们对其表现非常满意。我们每周都在增长，留存率达到50%。加上改进的性价比产品主张，让我们有信心扭转这一趋势并从现在开始增长。
现在，关于指引，我认为Javed可以更多地解释2026年的情况。我只想提请注意，经过两年的投资、重置业务、美国业务和创新管道后，英美烟草已准备好回到公司一直以来的中期算法。大约3%的收入、5%的收入导致4%至6%的运营利润，每股收益增长约1%至2%。这就是5%至8%的区间。显然，我们的目标已经纳入了交易影响。我总是试图对英美烟草的目标做出这样的免责声明，但这个区间的增长概况现在将与几年前不同，因为新类别将在其中更加突出。
在我们之前提到的3%至5%中，我们预计 combustible 业务将贡献约1%至2%，美国业务中期将在0%至1%之间，集团其他部分，即国际部分，我会说其他两个地区超过2%。2025年，尽管我们主要在APEMEA地区面临所有困难，但我们仍能实现1%的增长，我们说孟加拉国和澳大利亚对收入的影响为1%，否则将处于该区间的高端。因此，我非常有信心，展望未来，我们能够轻松地在这些区间内交付。
当你转向新类别时，为了算法奏效，我们必须实现两位数的新类别增长。2025年情况并非如此，主要是因为我们在蒸汽业务面临的阻力。原因有很多，但主要与美国的合法市场有关，现在我们看到联邦或州级当局正在解决这些问题。因此，我们预计未来阻力将减少，最终甚至可能从蒸汽业务获得顺风。这将支持英美烟草的类别和THP，我们刚刚谈到，我们预计从现在开始通过这些产品加速增长。
显然，现代口腔（Modern Oral）我们现在拥有领先品牌，我们期望从强势走向更强。因此，我对能够实现两位数的新类别收入增长、在 combustible 业务方面实现1%至2%的增长充满信心。这些将转化为4%至6%的增长，利润率的提高得到我们到2030年已规划的所有生产力节约的支持。我特别想让Javi评论一下2026年。
谢谢Tadeu。我认为具体到2026年，如果你按地区来看，然后我们可以整体来看。在APMEA地区，正如我强调的，我们预计孟加拉国不会有太大拖累，但澳大利亚仍将是一个有意义的拖累，而且每年都在变小。因此，2026年澳大利亚仍将是一个拖累，但在2027年将不那么显著。话虽如此，我们也将继续在APMEA地区投资推出高端创新产品，正如你在Glow Hyper方面看到的那样，我们也会在那里。
该地区的另一个问题是，在AME地区，我们仍然面临蒸汽非法环境的阻力，以及波兰年底发生的监管变化，这使得合法蒸汽退出市场，这对我们来说又是一个拖累。至于美国，你必须记住，24年到25年与25年到26年的比较有很大不同。我们在25年表现非常好，所以比较基础发生了变化，而且我们目前假设美国Vios的销量保持稳定。
因此，我们预计，正如我们今天所看到的执法水平将阻止下降，但总体销量将保持稳定。最后，我们在闭市前交易更新中强调，我们正在退出某些非调整后的地区，这将对2026年的业绩产生影响。希望这些都能让你了解为什么2026年是区间的低端。但话虽如此，我们都为业务感到非常自豪和自信，我们正在进入中期算法的第一年。
非常全面。谢谢你们两位。非常感谢。
谢谢。我们的下一个问题来自Anchor Stockbrokers的Rey Wium。请讲。
早上好，Tadeu、Javed、Victoria。我只想回到我刚才听到的关于新类别的乐观情绪。我快速看了一下数据。显然，现代口腔（Modern Oral）表现异常出色。蒸汽业务有机会至少稳定下来，加热烟草业务，我不知道情况是否仍然不明朗，但我不知道你能否从高层次谈谈。
给我们一个想法，在这些类别中，哪一个或哪些让你对未来增长最感到兴奋？就这一点而言，特别是进入2026年，我们谈论两位数的收入增长。然后作为后续问题，在澳大利亚，这很有趣，因为我就在这里。合法市场现在已经下降到约30亿支或更少。显然，如果我看日本，日本在七天内的消费量基本就是这个数字。所以我很难理解为什么你说它仍然会是一个拖累，难道不是到了可以考虑退出这个市场的时候了吗？我只是好奇听听你对此的看法。谢谢。
好的。好的。在新类别中，显然现代口腔（Modern Oral）是三个类别中令人兴奋的类别。全球现代口腔（Modern Oral）的增长速度非常明显。即使在没有口腔消费传统的市场，例如英国，四年前我们推出Vio时，口腔尼古丁的使用率为零，而今天约为3%，偶尔可以达到4%的使用率。这种情况也发生在波兰等地，在新兴市场也在发生，因为它非常实惠。像巴基斯坦表现非常好，南非表现非常好，肯尼亚也是如此。
因此，潜力巨大，我们非常高兴现在有24个市场通过了立法。最近的一个实际上是几周前的阿根廷。葡萄牙也刚刚通过了立法。因此，我们清楚地看到这个类别的巨大潜力。我们显然非常高兴我们在这个类别中拥有领先品牌。在加热烟草产品方面，这是一个90亿英镑收入的类别，英美烟草仅占不到10亿英镑。因此，对我们来说有很大的空白空间，而且竞争越来越激烈。
但我们现在有一个产品出现在类别的价值端，如果你愿意，在高端端。这以前从未有过。因此，通过Glowhilo，我们正在进入一个非常、非常未被开发的子类别。对于英美烟草来说，我们对能够在这个仍在增长的类别中占据一些空白空间感到非常兴奋，显然增长速度不如现代口腔（Modern Oral），但仍以中个位数、高个位数增长。蒸汽是一个困难的类别，因为缺乏执法和/或监管。
这就是为什么我们有一个难以与一些非法产品或在负责任地进行蒸汽业务方面没有顾虑的产品竞争的原因。这就是我们发起这个活动的原因。因为你看到大量具有数千口的设备激增，这些设备的负面风险 profile 与我们销售的产品有很大不同。因此，没有公平的竞争环境。我们在蒸汽类别中通过Vios Ultra等产品针对高端子类别，正是因为我们认识到我们不是在争夺销量，而是在争夺价值，并为消费者提供负责任的蒸汽方式。
显然，美国是最大的蒸汽市场。因此，所有的注意力都集中在FDA上，我认为他们现在已经给出了一些迹象，表明他们理解问题的根本原因也是缺乏公平的竞争环境。希望我们能看到他们现在在尼古丁袋方面进行的一些试点在未来也适用于蒸汽。这就是新类别的情况。澳大利亚。你知道，澳大利亚自2012年引入计划包装以来，年复一年地出台了非常误导和不合逻辑的法规，并以远高于通胀的速度提高消费税，以至于到目前为止，澳大利亚合法市场的香烟平均价格超过20英镑，相当于22英镑。
而非法产品约为6英镑。因此，结果是65%的 combustible 市场现在是非法的。他们本质上降低了消费者的平均价格。多年来，我们首次看到澳大利亚吸烟者的发生率上升。他们不仅减少了税收收入，而且通过这些不合逻辑的法规，现在正激励消费者吸食比合法市场便宜得多的产品。显然，正如我们在许多不同市场所看到的那样，这伴随着所有的犯罪行为。现在对我们的影响是，澳大利亚一直是英美烟草非常重要的市场。
但正如Javed所说，我们已经到了一个变得显著的地步。因此，2026年的拖累不会与25年相同，仍然是拖累，但不会相同。从那时起，如果政府继续这样做，这似乎正朝着100%非法的方向发展。无论如何，我们甚至不需要考虑退出，因为发展方向非常明确。如果你加上蒸汽类别，占所有消费者的9%，而且今天100%是非法的。今天澳大利亚85%的尼古丁消费是非法的。
所以这只是一个时间问题，你知道，几年的问题，除非他们决定采取更合理的措施。不。
非常感谢。
好的，我们的下一个问题来自巴克莱的Pallav Mittal，请讲。
早上好。感谢回答我的问题。有两个问题。首先，关于美国业务，显然你们的价格组合非常强劲，超过12%。你能帮助我们了解目前你们美国销量组合中有多少比例受益于消费税退税，以及考虑到你们的全球业务，未来有多大的提升空间？这是第一个问题。其次，感谢您对2026年NGP指引的所有评论，但您的低两位数增长，与我们从数据中看到的相比，尤其是在尼古丁袋和电子蒸汽方面，似乎您仍在考虑相当显著的正常化。
所以你能帮助我们理解2026年低两位数指引的推动因素吗？
好的，Javed，我们将涵盖你关于退税的第二个问题。这是美国的一项长期立法，旨在激励本地制造和促进美国出口。所以显然我们正在做的正是这一点。雷诺兹（Reynolds）在过去几年中在制造方面投资了超过2亿英镑。我们创造了800多个就业岗位，并将美国的烟叶采购量增加了65%。今天，雷诺兹是美国市场烟叶采购量第一的公司。因此，我们没有具体披露退税影响，但一个数据点供你考虑，即我们 combustible 业务的收入即使不考虑退税也会是正的。
提到这一点很重要，因为归根结底，当你回到我所指的长期算法时，我们预计美国 combustible 市场的下降速度约为6%至7%。考虑到市场仍然存在的弹性，雷诺兹应该能够在当前几年实现0%至1%的正收入增长，由于产品组合的实力，公司表现得更好，但退税在这方面也有帮助。
但独立于退税，我们是积极的，我对我们为长期算法设定的范围感到非常满意。
我认为新类别收入指引为低两位数增长，有几个要点。第一，在美国，正如我在演讲中解释的，我们Vios全年为负数。因此，我们预计Vios的数字将持平，因为这需要更有意义和更强有力的执法，而且考虑到非常复杂和漫长的供应链，即使这些措施也需要时间才能产生有意义的影响。因此，即使今天讨论的ITC法规获得通过，也要到今年晚些时候我们才能看到一些有意义的影响。
话虽如此，正如我强调的，例如波兰和欧洲的法规对Vios销量造成了拖累，因为它使整个合法业务在该数字中为负。因此，无法进入该市场。此外，我们之前谈到的加热产品组合中BWAP细分市场的高度竞争环境，短期内竞争将继续存在。因此，综合所有这些因素，这就是我们指引为低两位数的原因。但话虽如此，我们对中期Velo将引领新类别收入增长充满信心，成为全球增长最快的尼古丁类别中增长最快的品牌，包括美国。
我想说，考虑到所有这些要点，这就是我们目前指引为低两位数的原因。
谢谢。
我们的下一个问题来自花旗的Simon Hales。请讲。
谢谢。早上好Tadeu，早上好Javed，早上好Victoria。我有几个问题。我想首先回到你刚才关于美国业务未来的一些评论。Javed，回到蒸汽业绩和2026年蒸汽持平的预期，我仍然试图理清这个问题，因为你在2025年下半年有相当强劲的退出势头。我理解蒸汽的执法行动不是直线上升的，但我们可能至少会在上半年年化2025年看到的一些不断加强的执法，这应该会帮助蒸汽类别，或者说合法蒸汽类别在上半年。
那么，你是否预计到2026年下半年，你的Vios业务同比下降，才能使全年回到持平指引？这是第一点。第二，关于美国，Tadeu你谈到6%至7%是 combustibles 销量下降的正常预期运行率。你是否预计2026年会出现这种情况？你能否也谈谈你目前在折扣市场的举措，Doral去年的表现以及你对该品牌未来的计划？是的。
好的，所以如果我回答第一个问题。我认为有一点我必须进一步强调2025年下半年美国Vios的表现，除了执法之外，还有一个不会重复的项目，那就是竞争对手产品的下架，Vios从中获得了市场份额，63%的这些消费者留在了封闭系统中，在RCA系统中，Vios获得了超过其在类别中公平份额的份额。所以这是另一个在下半年推动Vios表现的因素。因此，我不会将下半年的表现延续到2016年全年。
2026年全年更专注于并将更多地取决于我们看到的执法水平。正如Tadeu也强调的，尽管我们看到监管覆盖了40%的合法销量，但执法水平因州而异。因此，一方面没有竞争对手退出带来的一次性收益，另一方面执法仍处于早期阶段。这就是我对Vios评论的指引依据。
是的，在销量方面，我的评论更多的是一种假设情况。这不是2026年的预测。美国市场正在发生的是变化。如果你回到2020年，54%的尼古丁用户使用传统尼古丁产品。 combustible 传统口腔产品，现在到2025年是34%。因此，平衡正在发生。正在发生的是这些消费者向多产品使用或成为无烟产品（现代口腔或蒸汽产品）的单一用户的转变。因此，与ADC相关的长期下降以及发病率每年约4%的下降不会回来。
这就是我的观点。因此，即使你看到蒸汽一次性产品的有意义执法，我们知道这目前在香烟下降水平中发挥作用，即使你看到美国宏观经济改善，也很难想象市场回到4%的下降，因为我提到的新类别的多产品使用和单一使用的动态。所以我的观点是，从长远来看，随着一次性产品的有意义执法和宏观经济走强，在6%至7%之间。
我认为这是我们在未来几年看到的情景，在我们目前看到的情况下，我认为25年7%至8%左右的表现是一个更合理的假设。所以这就是我会假设的。显然，这是整体市场。当你将整体市场与深度折扣市场分开时，深度折扣市场有非常不同的动态。我们看到竞争对手在那里有更多活动，因此我们看到深度折扣在2025年增长了10%，甚至高于2024年的7%。
为了回答你的问题，我们一直在试点Doral。我们一直非常谨慎，因为尽管深度折扣市场与一般市场相比在增长，但95%的价值仍然在深度折扣之外。因此，我们在测试产品方面非常谨慎。在这种情况下是Doral。我们在路易斯安那州、西弗吉尼亚州进行了试点。我们在这些试点中看到的情况表明，我们将能够将Doral扩展到其他州。考虑到业务来源，我们自己品牌的潜在降级风险。
我们这样做是为了价值。我们不是为了市场份额而这样做。我们希望在从价值角度来看有意义的州扩展Doral。
明白了。非常感谢。
我们的下一个问题来自高盛的Richard Felton。请讲。
谢谢。早上好。感谢回答我的问题。请允许我提两个问题。第一个是关于蒸汽。美国开始对非法蒸汽采取一些适当的执法行动，这是个好消息。但你的评论指出，美国以外市场的环境具有挑战性。考虑到这些美国以外的市场，你是否看到政府或监管机构开始更严格地打击非法细分市场的意愿有任何转变，或者这仍然非常具有挑战性？关于你在美国以外的一些顶级蒸汽市场的任何评论都将非常有帮助。
第二个问题，抱歉回到退税问题。我理解你不想给我们2025年的确切数字，但从高层次来看，考虑到2026年的退税，其顺风效应会比2025年更多还是更少，或者类似水平。任何高层次的评论来帮助我们进行三角定位将非常有帮助。谢谢。
好的Richard，你看，蒸汽业务，我不认为有一刀切的情况。根据我们自己的经验，我们知道在我们有零售许可、适当监管和适当执法的地区。例如法国就是一个例子。你只能在烟草店销售蒸汽产品，如果你被发现销售例如一次性产品，你将被处以巨额欧元罚款，这有助于市场的纪律。例如在英国，尽管我们一直要求零售许可，但我们没有看到这方面的进展，目前正在讨论烟草蒸汽法案，希望他们能解决这个问题。
但禁止一次性产品的尝试失败了，因为不负责任的制造商试图规避这些法规。因此，今天50%的市场是非法的蒸汽产品。这表明政府在监管，更重要的是在某些市场执行监管方面发现多么困难。我们已经尽我们所能，并发起了“蒸汽值得更好”的运动。我们一直非常直言不讳地谈论政府应该考虑采取哪些措施来试图规范这一市场。毫不奇怪。
你可以在我们的网络直播等渠道看到很多相关内容。但在这方面仍有很多工作要做。因此，作为我们资源分配投资回报心态的一部分，即优质增长，这不仅关乎收入，也关乎利润。我们一直专注于更重要的市场。像我说的法国，德国，意大利，这些市场表现突出，然后在马来西亚、韩国等市场收缩。所以这就是美国以外蒸汽业务的情况。在退税方面。你看，我们。我没有给出具体的退税指引。我们看到，我们为经济带来的好处，例如是背后的驱动力，只要我们能够开始，你知道，增加就业和美国国内农民的活动，我们就会继续，显然这不是永远的。这将如你所建议的那样达到顶峰。
同时，我们正在加强我们的 combustible 产品组合。我们看到整体市场下降更具支持性，这对未来也很重要。更重要的是，我们能够在 combustible 业务之外创造强大的地位，因为我理解对 combustible 业务的担忧。但总体而言，美国的尼古丁市场正在增长，价值和销量都在增长。因此，尽管你看到香烟持续下降，但你看到现代口腔市场大幅增长，蒸汽市场仍然强劲增长，不幸的是在非法方面。
但新政府正在采取措施解决这一问题，这是非常令人鼓舞的迹象。因为在释放这一潜力方面，对香烟的方向没有太多担忧，因为我们本质上想要的正是将吸烟者从香烟转向这些产品。但需要的是公平的竞争环境。
谢谢。我们的下一个问题来自美国银行的Bastian Agaud。
早上好，我是美国银行的Bastian。感谢回答我的问题。我有一个关于回购的快速问题。你们的净债务接近目标2.5倍，2025年的自由现金流相当强劲。所以我的问题是关于2026年13亿英镑的回购。在年内某个时候，你们有多大的空间可能增加回购？我知道你们的债务约70%是美元，所以在这方面可能相当不稳定。但只是想了解2026年全年回购的推动因素。
谢谢。
我认为Sebastian，非常感谢你。我们在2024年启动了可持续的股票回购计划，开始时为7亿英镑，现在通过2026年增加2亿英镑达到13亿英镑。我们仍然专注于现金，并且必须进入2至2.5倍的区间，我们还希望确保我们继续以英镑计算提供额外的增量股息，并继续我们25年以上的记录，继续可持续的股票回购。我们希望确保为业务的中长期资本配置创造更多的选择权。
因此，目前我对2026年从11亿英镑增加2亿英镑至13亿英镑感到非常满意。我们继续专注于产生现金，使我们回到2至2.5倍的区间，并继续可持续的回购。
非常感谢。
谢谢。我们的下一个问题来自德意志Numis的Damian McNeela。请讲。
嗨，各位早上好。感谢回答问题。第一个问题是关于美国 combustible 业务，特别是定价。我想知道你能否提供更多关于你所运营的细分市场内定价的详细信息，以及考虑到去年非常强劲的表现，2026年的定价前景可能如何。第二个问题是关于资本支出。你表示今年会增加。我只是想知道2026年以后的年份是否应该期待这个水平的资本支出。
谢谢。Damian。你看，在资本支出方面，我们正在增加投资，主要是在现代口腔（Modern Oral）领域。今天的大部分资本支出都被重新投入到新类别中，为我们继续增长提供空间。我们没有期望远超出当前水平，这也很合适，因为在这个水平上，我们仍然可以非常接近100%的运营转化率，这不是一个限制，而只是一个事实，在这个资本支出水平上，满足业务需求，同时使我们处于继续保持高水平运营现金转化率的有利位置，这对Javed提到的资本配置的财务灵活性非常有帮助。关于美国 combustibles 业务。
你看，我不能谈论定价，我能告诉你的是价格弹性仍然非常温和。美国，当你将香烟价格与平均家庭收入进行比较时，显然由于特定的税收，存在动态变化。因此，当我们提高一包香烟的价格时，制造商获得的收益比消费者感知的价格上涨更高，这也很有帮助。但雷诺兹一直在对我们的一些品牌进行阶梯式定价。我们在Newport上做得非常成功。
我们也推出了Palm Oil select，这是另一种阶梯式定价，我们现在有Doral，就像我说的，处于试点阶段，我们可能会期望扩展到更多的州。但我不能和你推测未来的价格。
谢谢。
谢谢大家。
谢谢。今天电话中的最后一个问题似乎已经结束。我想把电话交回给Victoria。交给你。
抱歉。非常感谢大家的问题。恐怕今天我们的时间已经结束了。所以如果你在网络上提出了问题，投资者关系团队将很乐意尽快回答。现在我想请Tadeu致闭幕词。
好的，感谢大家今天的聆听和提问。最后，我相信我们拥有正确的构建模块来交付我们的中期算法，2025年业绩达到指引上限就是证明。我们将继续通过强劲的现金回报（包括递增股息和可持续股票回购）奖励我们的股东，并使我们能够实现长期增长和价值创造。再次感谢您的参与。我期待着下周在CAGENY会议上与大家见面，我们将于2月18日进行演示。