Ioanis Jorgali（投资者关系主管）
Seth Bernstein（首席执行官）
Thomas Simeone（首席财务官）
Onur Erzan（总裁）
John Dunn（Evercore ISI）
Nathan（巴克莱）
感谢您的等待，欢迎参加联博控股2025年第四季度财报回顾。此时所有参会者均处于仅收听模式。在发言结束后，将有问答环节，届时我会告知您如何提问。提醒一下，本次会议正在录制，会议结束后不久将在我们的网站上提供回放。现在，我想将会议交给本次电话会议的主持人，AB的投资者关系主管Yanis Jorgali先生。请开始。
各位早上好，欢迎参加我们2025年第四季度财报回顾。今天的电话会议正在进行网络直播，并配有幻灯片演示，可在我们网站的投资者关系部分（WWW点）查看。今天与我们一起讨论公司季度业绩的有我们的首席执行官Seth Bernstein和首席财务官Tom Simeone。我们的总裁Honor Erzan将在我们的准备发言后加入问答环节。我们今天将介绍的一些信息具有前瞻性，并受美国证券交易委员会（SEC）有关披露的某些规则和规定的约束，因此我想指出我们演示文稿第二张幻灯片上的安全港声明。
您也可以在我们下周提交的10K报告的MDA部分找到我们的安全港声明。我们向单位持有人的分配基于我们的调整后业绩，我们提供这些业绩是对GAAP业绩的补充，而非替代。我们的标准GAAP报告以及GAAP与调整后业绩的调节在我们的演示附录新闻稿和10K报告中。根据Regulation FD，管理层只能在公共论坛上回答投资界的重大问题。因此，请在本次电话会议期间提出所有此类问题。现在我将发言权交给Seth。
早上好，感谢大家今天参加我们的会议。2025年是联博控股纪律严明执行和战略进展的一年。我为我们公司取得的进步感到非常自豪，也深深感谢我的同事们的奉献和影响。在我们转型过程中发挥关键作用的一位人士是我们新任命的总裁Owner Irzan。ONR在我们的客户群体、私人财富以及最近的私人市场业务中拥有经证实的领导记录，始终展现出战略远见、不懈的工作热情以及对我们的客户、员工和单位持有人的坚定承诺。
作为首席执行官，我将继续设定公司的战略方向并指导我们的领导团队。我期待与oner合作，他将领导我们业务的转型，执行我们的战略重点并推动盈利增长。与Vector bowl密切合作，提供以客户为中心的创新解决方案。现在，让我们在幻灯片3上深入了解本季度和本年度的主要业务亮点。首先，截至2025年底，我们的资产管理规模达到创纪录的8670亿美元，反映了市场升值、强劲的销售以及超高净值保险、一般账户、免税SMA和私人市场的有机增长。
一个显著的积极因素是我们的Bernstein私人财富业务，其资产管理规模为1560亿美元，2025年贡献了我们全公司约37%的收入。此外，我们的私人市场平台在年底的资产管理规模为820亿美元，同比增长18%，这得益于2025年所有渠道约90亿美元的部署。最后，我们的SMA业务线的资产管理规模达到620亿美元，2025年有机增长12%。在我们市场领先的市政债券能力的引领下，我们的主动ETF套件在24种策略中扩展至140亿美元，2025年不包括转换的有机增长率为65%。虽然我们看到目标增长领域有强劲的资金流入，但全公司主动净流量在本季度和全年均为负数。
2025年我们的主动净流出总额为94亿美元，其中第四季度流出38亿美元。由于业绩逆风持续，全公司主动股票赎回持续，第四季度流出76亿美元，全年流出225亿美元。其中约一半是由零售赎回驱动的。 taxable固定收益在第四季度流出20亿美元，全年流出91亿美元，原因是地缘政治不确定性和美元走弱导致海外零售需求下降。在机构方面，我们与RGA的股票再保险交易导致约40亿美元的taxable流出。另一方面，我们的免税业务线继续实现稳健的有机增长，第四季度流入39亿美元，全年流入116亿美元。
该平台已连续13年实现有机增长，并为客户带来长期阿尔法收益。另类投资和多资产策略也仍然是亮点，第四季度主动净流入19亿美元，全年106亿美元，得益于强劲的私人市场部署。第三，我们的可扩展模式和严格的费用管理继续推动盈利增长。我们全年调整后营业利润率扩大至33.7%，处于我们投资者日目标范围30%至35%的上限。凭借精简的费用基础和强大的运营杠杆，我们正在实现强劲的收益传导。
第四，随着我们继续扩大私人市场能力并扩大这种合作伙伴关系的飞轮效应，我们加快了与Equitable的合作。我很高兴地分享，我们正在投资增强我们的商业房地产贷款能力并扩大我们平台的规模。因此，到2026年底，我们将从Equitable引入超过100亿美元的新长期资产。这代表着我们在商业抵押贷款的发起和服务能力方面的重大扩展。除了这一承诺的财务增值性质外，它还强调了我们与Equitable合作伙伴关系的更广泛战略价值。
这是一个明确的例子，说明我们的合作如何继续释放增量增长，远远超出100多亿美元的额外承诺资产。利用我们在商业房地产贷款方面的专业知识，相邻能力将建立在我们在核心和核心加房地产信贷方面的现有足迹之上，并将保险定制资产带到200亿美元以上。这增强了我们的规模，使我们能够在战略重要的保险渠道更有效地竞争。截至年底，我们代表90多家第三方保险客户管理着超过590亿美元的资产。随着一般账户资产同比增长36%，我们看到这项业务的强劲势头，并预计在2026年上半年从战略保险合作伙伴关系中增加30亿美元的新私人资产委托。
幻灯片4提供了我们关键财务指标的摘要页面。Tom将跟进更多关于我们业绩的评论。转向幻灯片5，我将回顾我们的投资业绩，从固定收益开始。尽管2025年第四季度劳动力市场趋势疲软且由于政府停摆导致宏观经济数据有限，但固定收益市场仍实现了广泛的收益。在美联储降息后，短期利率下降，而长期收益率保持高位，使收益率曲线陡峭。美国10年期国债年底收于4.2%附近，反映了持续的长期通胀和财政担忧。彭博美国综合指数第四季度回报率为1.1%，2025年为7.3%，而彭博全球高收益指数第四季度回报率为2.4%，2025年为10%。
总体而言，我们一年期的相对业绩较上一季度有所改善，这得益于我们在全球高收益领域的更高质量敞口、美国收入的更长久期定位以及我们市政策略的持续优异表现，其中几乎所有基金都获得晨星4或5星评级。我们86%的资产管理规模在1年和3年期内表现优于基准，而67%的资产管理规模在5年期内表现优于基准。对中期久期的需求有所增强，固定收益波动性显著下降，减少了两个关键的业绩逆风，并增强了该资产类别的多元化价值。随着曲线陡峭，投资者正从现金、浮动利率和短期工具转向中期产品以获取更高收益。
美国零售taxable流量继续显示出令人鼓舞的势头，连续两年实现有机增长，并且我们的主动ETF套件的采用率不断提高。2025年，我们在美国taxable流量方面跻身前15大基金经理之列，在我们历史上渗透率不足的市场中迈出了有意义的一步。市政债券仍然处于持续流入的有利位置，得益于有吸引力的税收效率回报和我们市场领先的SMA平台的持续份额增长。我们的系统化策略在投资级债券市场获得 traction，2025年在机构需求和顾问支持下表现强劲，其基础是我们一致的优异表现记录。
转向股票，标准普尔500指数第四季度回报率为2.7%，收于接近历史高点，2025年总回报率约为18%。这标志着该指数连续第三年实现两位数增长。几年来首次，国际股票表现优于美国，得益于美元走弱、更具吸引力的相对估值以及从美国大型科技股领导地位的轮动。我们的股票表现在2025年有所疲软，1年、3年和5年期的相对回报率均有所下降。这主要是由我们最大的美国股票业务线，特别是增长防御性和可持续策略的持续表现不佳所驱动。
在一个由投机性动量驱动的股票和狭窄领导地位主导的市场环境中，我们21%的资产管理规模在1年内表现优于基准，3年期为37%，5年期为51%，其中美国大型增长导向型服务的表现压力最为明显，基准集中度仍然很高。在这些领域之外，许多价值核心和主题策略取得了强劲的绝对和相对业绩。对周期性行业（如工业和金融）的投资组合敞口受益于不断改善的盈利广度，尤其是在非美国市场、新兴市场、中国和国际市场。价值和核心策略是显著的亮点。美国股票市场领导地位的高度集中和估值过高为主动型基金经理创造了具有挑战性的背景。
作为回应，我们正在加强对投资理念的执行，利用决策分析来确定需要改进的领域，实施有针对性的变革，并以更严格的方式衡量结果。我们的股票平台有意在风格和地区之间实现多元化，避免过度暴露于任何单一市场机制。主题和周期性导向的价值策略在风险偏好环境中提供平衡和上行参与，补充防御性更强的投资组合。随着2026年初市场广度开始改善，平台业绩已开始反弹。越来越多的增长、价值核心和主题策略现在正在提供更强的相对业绩，而防御性策略在更支持风险的条件下表现滞后。
展望未来，我们认为持续的盈利广度和稳定的经济增长可能有利于国际和价值策略。此外，跟踪误差较低的投资组合可能为客户在狭窄的领导环境中提供更一致的参与，帮助分散业绩流并减少对集中产品的依赖。转向幻灯片6，我将讨论我们的零售亮点。2025年零售流量有所疲软，结束了连续两年的有机增长。该渠道第四季度净流出35亿美元，全年净流出91亿美元，主要由主动股票赎回和taxable固定收益的疲软推动，部分被市政债券的持续强势所抵消。
主动股票在整个季度和全年都经历了流出，主要由美国增长导向型服务引领。固定收益配置倾向于免税策略，而taxable流量转为适度流出，主要由亚太地区（AAPAC）推动，原因是美元走弱。我们的零售市政平台2025年实现23%的有机增长，第三方零售资产管理规模超过560亿美元，涵盖SMA、ETF和共同基金。尽管面临海外逆风，美国零售势头仍然强劲。taxable固定收益连续第二年实现有机增长，得益于我们ETF套件的采用率不断提高以及免税业务的持续市场份额增长，延续了13年的有机增长历史。
实际上，我们认为债券重新配置趋势有显著的发展空间，我们完全有能力帮助客户捕捉固定收益的持久价值，就像我们在2024年初几波中一贯展示的那样。转到幻灯片7，我将介绍我们的机构渠道。机构流出同比有所缓和，第四季度收窄至19亿美元，2025年为46亿美元。私人另类投资仍然是关键增长引擎，得益于现有、相邻和新推出策略的强劲流入。第四季度机构对私人市场的部署总额约为20亿美元，全年近80亿美元。
taxable固定收益在第四季度流出温和，而全年流出主要由Equitable RGA的再保险交易驱动，抵消了我们不断增长的系统化平台的流入。主动股票第四季度流出约20亿美元，全年流出70亿美元，主要来自我们的集中增长和全球核心策略。我们的机构渠道 pipeline 扩大至近200亿美元，这得益于上述100多亿美元商业抵押贷款的增加。如前所述，我们预计在未来几个季度从战略保险合作伙伴关系中增加约30亿美元的委托。
接下来在幻灯片8，我将介绍私人财富业务。Bernstein私人财富业务连续第二个季度实现有机增长，连续第五年实现正净流量，这得益于创纪录水平的咨询生产力。2025年第四季度净新客户资产增长7%，全年增长6%，两个时期的年有机增长率均接近2%。增长在各资产类别中广泛分布，由客户向固定收益的重新配置、另类投资的采用率上升以及对税收效率指数股票解决方案的持续需求驱动。如前所述，私人财富约占全公司平均资产管理规模的18%，但贡献了约37%的总收入，反映了其有吸引力的费用结构和高度参与的客户群。
重要的是，这些收入是直接获得的，突显了我们差异化的“从农场到餐桌”模式的优势。我将以幻灯片9和10结束，重点介绍我们私人市场平台的势头以及我们与Equitable合作伙伴关系的战略价值。在过去十年中，我们将私人市场平台扩展到820亿美元的收费和收费合格资产管理规模，实现了18%的同比增长。以信贷导向策略为核心，包括直接贷款、另类信贷、商业房地产、债务和私人配售。我们的平台为广泛且不断增长的零售、机构和保险客户群提供服务，满足各种风险回报目标。
Equitable 200亿美元的永久资本承诺现已基本部署完毕，加速了我们在私人市场的扩张，并增强了我们超越更高费用、更长久期策略的能力。我们的合作继续超越周期性承诺周期，商业抵押贷款能力的扩展是一系列成功举措中的最新一项，包括住宅抵押贷款、结构性私人配售和私人信贷。我们将与Equitable的战略合作伙伴关系视为重要的竞争优势，强化了AB的轻资本、以客户为中心的模式，并能够高效且有纪律地扩展新产品。凭借我们经过验证的记录和专注的战略，我们完全有能力转型业务，为客户解锁新机会，并在2027年前实现私人市场资产管理规模900亿至1000亿美元的目标。
有鉴于此，我将交给Tom来回顾我们的财务业绩。Tom。
谢谢Seth，也感谢今天所有参加会议的人。AB带着明确的势头进入2026年，这体现在我们2025年第四季度和全年的业绩以及我们在战略重点上取得的进展。第四季度调整后每股收益为0.96美元，同比下降9%，反映出业绩费、投资收益和其他收入的下降。2025年全年调整后收益为3.33美元，同比增长2%，而全年分配为3.38美元，增长4%。每股收益（EPU）和分配之间的差异反映了平均单位数量减少的数学影响以及2025年下半年产生的更高收入。
在幻灯片11上，我们展示了调整后业绩，其中剔除了某些不被视为我们核心运营业务一部分的项目的影响。有关GAAP和调整后财务数据的调节，请参阅我们的演示附录。第四季度净收入为9.57亿美元，同比下降2%，原因是更高的基本费用被更低的业绩费所抵消。全年收入为35亿美元，同比持平，若剔除2024年确认的9600万美元Bernstein研究收入，同比增长3%。第四季度和全年基本费用同比增长5%，受市场上涨推动。
第四季度业绩费为8200万美元，低于去年同期的1.33亿美元，去年同期得益于CARVAL在私人方面的追赶费用以及来自Absa和Aria等多个公开市场策略的强劲贡献。虽然全年业绩费1.72亿美元同比下降24%，但仍高于我们1.3亿至1.55亿美元的指导范围，我将很快提供更多细节。股息和利息收入以及与经纪交易商相关的利息支出在第四季度和全年均有所下降，反映私人财富中客户现金和保证金余额减少。
转向费用，第四季度总运营费用为6.27亿美元，同比增长1%，主要由2%的薪酬费用增长和基本持平的非薪酬费用推动。全年运营费用为23亿美元，下降2%，原因是薪酬略有增加被非薪酬费用的下降所抵消。第四季度总薪酬和福利同比增长2%，薪酬比率为调整后净收入的47.7%。这高于去年的46%，但优于我们48.5%的指导。全年收入超出我们 earlier 的预期，使我们能够降低第四季度的薪酬比率。
因此，我们全年薪酬比率为48.3%，略好于我们先前指导中包含的40.5%。我们将在2026年第一季度开始按40.5%的薪酬比率计提，与去年的应计一致，并可能根据市场情况在全年进行调整。我们的指导包括人才和能力投资的成本，例如Seth提到的商业抵押贷款平台的建设。推广和服务成本第四季度下降1%，全年下降10%，全年下降是由Bernstein研究部门的分离驱动的。
第四季度一般及行政（G&A）费用同比持平。全年G&A下降9%，原因是与哈德逊广场搬迁相关的占用成本降低，按计划计入利润。2025年全年非薪酬运营费用为5.99亿美元，略低于我们先前6亿至6.1亿美元的指导。这反映了在动荡的宏观背景下严格的费用纪律。对于2026年，我们预计全年非薪酬费用在6.25亿至6.5亿美元之间。增长反映了推广和GNA费用从去年的低迷水平恢复正常化，并包括对技术的酌情投资和新策略的运营建设。
推广和服务预计占非薪酬费用的20%至30%，G&A占剩余的70%至80%。提醒一下，Pro born服务包括随市场变化的转让费用。我们的同比非薪酬展望意味着中点增长6%至7%，略高于我们将增长保持在通胀水平以下的长期目标。这反映了整合新投资管理平台和完成商业抵押贷款资产入职的投资，我们预计这些投资随着时间的推移将增加收益。经过严格的选择过程，我们选择了一个投资管理平台，我们相信它将显著增强我们的基础数据模型并为未来做好准备。
多年来，我们专门构建的技术为我们提供了良好的服务，但其中大部分与单个投资团队和资产类别相关。这个新平台将使我们能够围绕单一数据源统一，改善分析、决策制定和报告。我们预计它将简化运营并推动业务和成本效率。实施预计在未来四年内产生约4000万美元的总现金流影响，其中一些将在2030年全年开始产生2000万至2500万美元的年度净费用节省之前进行资本化，届时所有遗留系统都将退役。
我们2026年全年非薪酬指导假设技术实施费用和商业抵押贷款（CML）平台入职产生约1000万美元的损益影响。正如Seth所提到的，我们很高兴扩大与Equable的合作伙伴关系，因为我们在商业抵押贷款领域扩展机构和保险定制解决方案，我们相信我们可以在该领域快速扩展。该团队和平台将于2026年下半年全面投入运营，我们预计最初为Equitable管理超过100亿美元的长期资产，资产入职预计在年底前完成（不包括酌情投资支出）。
非薪酬费用将以低个位数增长。与我们的长期目标一致，2025年第四季度借款利息与去年同期相比减少约100万美元，全年减少1500万美元，反映利率下降和债务余额减少。ABLP 2025年的有效税率为5.9%，略低于我们6%至7%指导范围的下限，这反映了有利的收益组合。我们预测ABLP 2026年第四季度的有效税率为6%至7%。我们全公司的费率为38.7个基点，全年费率为38.9个基点。
正如我们之前所说，费率将继续取决于组合，有几个因素影响了本季度和全年。首先在股票方面，市场年底上涨，但波动性意味着平均资产管理规模显著低于期末水平。我们还看到高费用主动股票服务的流出，这对费率造成了适度压力。在固定收益方面，高利率和外汇波动对taxable固定收益流量和资产管理规模造成压力。我们在高费用策略（如American Income）中经历了流出，而我们的主动固定收益流入大部分来自通常费用较低的单一SMA。
抵消这些压力的是，我们继续发展私人市场能力，这仍然是我们费率的关键结构性支撑。我们的区域销售组合和战略增长举措帮助缓解了更广泛的行业费率压缩，随着私人市场资产管理规模的扩大，我们的总费率（包括业绩费）随着时间的推移呈上升趋势。幻灯片12反映了我们按私人和公开市场策略划分的业绩费明细。第四季度业绩费为8200万美元，高于我们先前的预期。公开市场策略贡献3700万美元，远高于我们500万至2500万美元的指导，主要由我们的金融服务机会策略又一个强劲的年份推动，该策略受益于特殊和行业特定表现。
私人市场策略贡献4500万美元，略高于我们3500万至4000万美元的指导，上行主要由我们的中端市场贷款平台驱动。因此，2025年全年业绩费总计1.72亿美元，高于我们1.3亿至1.55亿美元的展望，低于去年的2.27亿美元。同比下降反映了2024年公开市场策略（如我们的证券化信贷策略ABSA和我们的多空策略aria）的异常强劲贡献，以及我们预计不会在2025年重复的一次性CARVAL追赶费用。正如我们在去年的电话会议中指出的，展望2026年，我们有良好的可见性，私人市场策略将贡献7000万至8000万美元的业绩费。
我们还预计公开市场策略将贡献至少1000万至2000万美元，基于当前市场水平，假设没有重大市场下跌。我们将此展望视为下限，但我们要提醒的是，即使在建设性的更广泛市场中，行业或资产类别层面的分散也会对业绩费产生重大影响。虽然公开市场阿尔法本质上是波动的且难以预测，但我们的公开另类投资业务在有利的市场环境中提供了显著的上行空间，并增强了我们的整体市场杠杆状况。这种上行潜力补充了我们私人市场业务产生的更稳定和可预测的业绩费，为公司带来了有吸引力且多元化的业绩费机会。
最后，以幻灯片13结束，如前所述，调整后营业利润率在第四季度连续上升至34.5%。2025年业绩得益于有利的市场和提高的运营效率，全年调整后利润率为33.7%，高于我们33%的市场中性预测。该利润率处于我们投资者日目标30%至35%的高端，我们预计到2027年实现这一目标。我们对加强利润率状况所取得的进展感到满意，成功执行了我们的主要市场中性举措，包括Bernstein研究部门的分离和我们的北美搬迁战略，我们现在将市场表现和可扩展性视为未来利润率扩张的主要驱动力。
我们已经展示了来自市场和规模的显著运营杠杆，增量利润率远高于我们45%至50%的长期目标。我们预计建设性的市场将继续提高我们现有服务的盈利能力，反映在收益传导的改善上，同时我们在费用方面保持纪律。我们还致力于投资增长，为我们的单位持有人创造持久价值。我们预计将继续将资源分配给高信念举措，以支持有机增长和提高长期盈利能力。我们的战略重点包括对有针对性的增长举措的纪律性投资，如新的投资服务、产品创新和扩大营销努力，旨在随着时间的推移增强盈利能力。
我们商业抵押贷款能力的扩展是我们期望长期增值的投资的明确例子。在开放提问之前，我要感谢我们的同事付出的巨大努力和对客户、单位持有人及所有利益相关者的坚定承诺。有鉴于此，我们很高兴回答您的问题。操作员。
此时，如果您想提问，请按星号，然后按电话键盘上的数字1。要撤回您的问题，只需按星号1。再次，请将您的初始问题限制为两个，以便为所有来电者提供提问机会。欢迎您回到队列中提出后续问题。我们将暂停片刻以整理问答名单。您的第一个问题来自Evercore ISI的John Dunn。请讲。
嗨，想多了解一下在亚洲分销的高收益基金的前景。除了利率之外，一些影响月度需求的因素。
当然。嗨John，我是Onur。让我来回答这个问题。就亚洲的更广泛趋势而言，显然存在宏观因素，例如外国投资者相对于美元的汇率风险、利率前景等。我的意思是，我们几十年来一直在应对这些宏观因素。我们在亚洲的一些产品已经存在30年了。到目前为止，我们还没有看到汇率风险对结构性需求产生巨大影响。是的，有一些起伏，相对而言，投资者对汇率风险有点更敏感或担忧。
但它并没有显著影响结构性固定收益需求。如您所知，亚洲客户，特别是零售客户喜欢收益，而美元计价策略和全球策略仍然提供有吸引力的收益。因此结构性需求在我们的业务中仍然强劲。在一些积极因素方面，如您所知，我们开始将我们的ETF业务全球化，并鉴于我们在亚洲的强大品牌，特别是在固定收益领域，我们从固定收益开始。我们在台湾推出了第二只主动ETF。如果您还记得，我们是25年第一家推出主动固定收益ETF的公司，今年我们增加了一只高收益基金，这是一次成功的首次公开募股，在其类别中名列前茅。
因此，我们看到将帮助我们的工具范围不断扩大。另一件将在台湾帮助我们的事情是，我们在某些工具中面临来自台湾投资者的资产百分比的监管限制。台湾将这些最低要求从70%提高到90%，基于一些承诺。因此，这将帮助我们在台湾释放更多机会。因此，有一些独特的AB特定因素将在2026年帮助需求，然后显然在更广泛的市场中，策略之间肯定会有竞争，根据我们的策略相对表现如何，我们将获得或失去市场份额。
如您所知，我们在香港等市场使用的跨境工具中拥有非常强大的市场份额。我们通常是市场领导者。有时我们会失去一些市场份额或获得一些市场份额，特别是取决于利率曲线的定位，因为我们在大多数产品中倾向于长久期和长期信贷结构。
明白了。那么私人财富在第四季度表现良好。您能谈谈您对全年季节性的预期，然后再详细说明一下您期望看到流量需求的领域吗？
当然，是的。如您所指出的，我们对私人财富在年底的表现非常满意。年化近7%。抱歉，7%的净新资产有机增长率。所以对此感觉非常好。在季节性方面，第二季度总会有税收影响，所以这始终是需要考虑的最大因素，除此之外，季节性有时在8月可能会有一点疲软，因为美国大部分地区都有假期，但总体而言，我认为主要是第二季度与税收相关的季节性，除此之外，我们对我们业务的前期 pipeline 感觉相当好。
如您所知，我们过去提到过，我们新客户获取的一大增长驱动力是退出。由于并购活动一直很活跃，而且我们与企业主和企业家有着非常强大的网络主张。当我们通过并购实现强劲退出时，我们往往在入职新的超高净值客户方面表现相当好。因此，我们继续看到该领域的强劲势头。举个例子。
非常感谢。
您的下一个问题来自巴克莱的Benjamin Butish。请讲。
嗨，我是Nathan，代表Ben提问。一个简短的问题。随着人工智能相关波动性影响软件估值，您能否按资产管理规模的百分比说明AB在整个投资组合中对软件的私人信贷敞口？也许是主要敞口以及您在哪些领域收紧了承销或调整了风险限额。谢谢。
当然。我是Onur。让我也来回答这个问题。鉴于我们广泛多元化的全球资产管理平台，这对我们来说不是一个非常显著的敞口。回顾一下，我们的私人另类投资平台基于收费和收费合格资产管理规模约为820亿美元。其中约25%是我们的企业直接贷款业务PCI。在该业务中，我们通常是针对赞助商的中端市场贷款的主承销商。我们通常与美国250家赞助商合作。我们合作的典型公司的息税折旧摊销前利润（EBITDA）在1000万至7500万美元之间。因此在PCI投资组合中，我们对科技或软件类公司有敞口。
我们的敞口往往与其他企业直接贷款市场一致。因此通常约四分之一的资产管理规模与软件相关。我们在运营、技术和软件方面有着长期的历史，我们没有看到损失经验有任何重大变化。我们一直非常勤奋地监控我们的信贷观察名单并与这些借款人保持密切联系。但到目前为止，再次强调，没有重大恶化，即使它确实严重恶化，鉴于中端市场贷款仅约250亿美元的资产管理规模，也不会影响我们的业务。
正如我所提到的，其中我们对软件的敞口只有一定比例。因此总体而言，我们对它不太敏感。
谢谢。还有一个后续问题，考虑到我们知道现在更新私人市场资产管理规模达到900亿至1000亿美元的目标还为时过早，但您如何考虑在该时间范围之后进一步发展私人市场业务？
好吧，让我来回答。我是Seth。我这样回答吧。我们不会将今年商业抵押贷款贷款团队将入职的资金包括在内。我的意思是，是的，这算作私人市场资产，但我们继续专注于实现我们预测的2027年900亿至1000亿美元的目标。我们将在第二季度财报中为您修订该目标。但我们雄心勃勃，我们看到了进一步扩展它的机会。
谢谢。
再次提醒，如果您想提问，请按星号，然后按电话键盘上的数字1。目前没有更多问题。Dragali先生。我将电话交回给您。
好的，感谢大家在这个忙碌的日子里参加会议。如果您有任何其他问题，请与我们联系。非常感谢。