Stacie Selinger（投资者关系主管兼董事长办公室董事总经理）
Michael Sacks（董事会主席兼首席执行官 董事长办公室）
Jonathan Levin（总裁 董事长办公室）
Pamela Bentley（首席财务官 董事长办公室）
Jeffrey Schmitt（William Blair & Company）
Kenneth Worthington（摩根大通公司）
Bill Katz（TD Cowen）
Crispin Love（Piper Sandler & Co.）
您好，欢迎参加GCM Grosvenor 2025年第四季度及全年业绩网络直播。稍后我们将进行问答环节。如果您有问题要问，请确保使用为此次电话会议提供的号码拨入，并按键盘上的星号1加入队列。如果有人需要操作员协助，请按电话上的星号然后零。提醒一下，此次电话会议将被录音。现在我想将电话交给投资者关系主管Stacey Sellinger。您可以开始了。
谢谢。早上好，欢迎参加GCM Grosvenor 2025年第四季度及全年 earnings 电话会议。今天与我一同出席的有GCM Grosvenor的董事长兼首席执行官Michael Sachs、总裁John Levin和首席财务官Pam Bentley。在我们讨论业绩之前，提醒一下，本次电话会议上所有与历史事实无关的陈述均应被视为前瞻性陈述。这包括关于我们对业务的当前预期、财务表现和预测的陈述。这些陈述既非承诺也非保证。它们涉及已知和未知的风险、不确定性和其他重要因素，可能导致我们的实际结果与本次电话会议上前瞻性陈述所指示的结果存在重大差异。
请参考我们10K文件中的风险因素部分、向美国证券交易委员会提交的其他文件以及我们的 earnings 发布，所有这些都可以在我们网站的公开股东部分找到。我们还将参考非GAAP指标，我们认为这些指标对评估业务表现很重要。非GAAP指标与最接近的GAAP指标的调节表可在我们的 earnings 演示文稿和 earnings 补充材料中找到，两者均在我们的网站上。再次感谢您的参与。接下来，我将把电话交给Michael，由他讨论我们的业绩。
谢谢，Stacy。2025年对GCM Grosvenor来说是很棒的一年。最重要的是，我们为客户创造了价值，因为我们的投资业绩——这是我们价值主张的基石——全面强劲。绝对收益策略表现出色，我们的多策略组合在2025年产生了15%的总回报率。基础设施是我们近期增长最快的策略，全年回报率约为11%。我们所有其他垂直领域的总体表现也都是积极且具有竞争力的。我们认为投资机会集仍然强劲，我们很高兴拥有约120亿美元的干粉。从资本形成的角度来看，2025年是公司历史上最好的融资年。
我们总共筹集了107亿美元的资本，其中约35亿美元来自第四季度。两者都是记录。John将详细说明，但我们的融资基础广泛，包括ARS在内的所有垂直领域都有正流入，所有投资者渠道和地区都做出了贡献。进入2026年，我们的活动 pipeline 非常强劲，这对今年的融资来说是个好兆头。2025年的财务业绩同样强劲。与2024年相比，我们的费用相关收益、调整后EBITDA和调整后净收入分别增长了11%、15%和18%。我们全年的费用相关收益率为44%，比2024年的利润率高出200个基点。
自上市以来，我们继续享受显著的利润率改善，我们相信我们仍有积极的经营杠杆。我们的调整后EBITDA和调整后净收入得到了ARS业务产生的6800万美元业绩费的支持。在这方面，2025年是过去六年中我们第四次从ARS获得超过5000万美元的年度业绩费。虽然第四季度的附带权益实现额较低，但我们来自附带权益的收益能力继续快速增长。我们的未实现附带权益总额达到历史新高9.49亿美元，比2024年底增加1.13亿美元，增幅14%，其中约50%（即4.78亿美元）属于公司。
基于多项实时积极进展，我们相信当我们在第一季度末结账时，这一余额将再次增加。我们在25年底的管理资产为9100亿美元，与24年底相比增长14%，创下公司新高。付费管理资产同比增长12%至7200亿美元，已签约但尚未付费的管理资产同比增长27%至1000亿美元。我们已签约但尚未付费的管理资产是未来收入增长的重要领先指标，该数字中包含了实际的嵌入式FRR增长。
最后，2025年标志着我们在几个关键战略目标方面取得了重大进展，特别是在个人投资者渠道方面，管理资产同比增长18%。2025年，我们推出了Grove Lane Partners，这是我们新的财富管理分销合资企业。我们推出了基础设施区间基金，该基金现在每天都在筹集资金，我们最近还提交了注册私募股权基金的注册文件，Grove Lane将为其提供支持。虽然我们总是提醒新的分销市场需要时间来扩大规模，但我们对财富渠道对我们业务的未来仍然充满热情。在将电话交给John之前。
我想评论一下过去几周充满挑战的市场。市场共识似乎是，市场压力是由对AI颠覆及其对SaaS业务的股票和信贷估值影响的担忧所驱动。虽然我们可能更喜欢波动性稍小的环境，但我们对近期的发展相当乐观。首先，多元化是我们在私募股权、私人信贷和ARS领域投资和组合管理流程的定义特征。我们所有的垂直领域——实际上我们的典型投资组合通过穿透式基础包含对数百家公司或资产的敞口。
这些头寸在市场、行业、不同资产类别类型和地区之间实现了多元化，我们一直认为这种多元化是我们的核心原则，也是我们为客户提供价值的重要组成部分。其次，关于我们的SaaS敞口，我们认为我们的敞口比同行少，而且敞口非常有限。一般来说，SaaS敞口仅占我们总管理资产的4%，占我们信贷管理资产的不到6%。第三，我们的总体观点是，并非所有SaaS业务都是相同的，SaaS业务不会消失，它们也将从AI中受益——特别是对于与SaaS相关的信贷，现有的信贷附着点通常对减值具有保护作用。
第四，我们认为上周的大幅回调没有区分不同公司，这总是提供机会。我们的绝对策略组合在1月份表现为正，总体而言，这是ARS策略通常增加价值的环境类型。最后，我们相信在我们的平台上，我们对颠覆者和颠覆受益者的敞口比对业务模式或未来前景受到颠覆担忧的业务的敞口更多。简而言之，我们从AI趋势中获得的净多头机会更多，包括对AI的直接敞口以及所有相关的AI受益者，而不是来自那些被颠覆者的损失敞口。
当然，我们的股票也未能幸免于近期的市场混乱，我们自己就是一个典型的“把孩子和洗澡水一起倒掉”的例子。我们的股票市盈率低于标准普尔500指数和我们具有稳健增长前景的另类投资同行，当前股息收益率约为5%，我们相信我们今天具有良好的价值，回购股票是有吸引力的资本用途。因此，我们将回购授权增加了3500万美元，使我们有9100万美元用于回购股票。鉴于我们充足的现金余额——部分来自强劲的现金流产生，部分来自11月份行使认股权证的收益——我们可以回购股票，最大限度地减少基于股票的薪酬带来的稀释，还可以偿还6500万美元的定期贷款，我们本周正在这样做，没有提前还款 penalty。
最后，2025年是非常强劲的一年，势头依然强劲，我们仍有望实现到2028年将23年的FRE增加一倍以上至超过2.8亿美元，并将调整后每股净收入增长至超过1.20美元的目标。接下来，我将把电话交给John。
谢谢。正如Michael所指出的，我的发言将重点关注我们2025年强劲的融资结果。我们筹集的107亿美元，除了是公司记录外，其跨策略的多元化也值得注意，这在我们 earnings 演示文稿的第10页得到了最好的说明。今年每个投资策略都对我们的业绩做出了重要贡献，并且进入2026年都有可观的 pipeline，但数字只捕捉了故事的一部分。因此，为了让我们的融资更生动，我将带您了解2025年的几个真实案例。首先，正如我们过去在投资者日所讨论的那样，通过交叉销售与现有客户一起发展一直是我们增长的关键驱动力，在任何一年都能产生约20%至25%的融资。
其中一个客户是一家大型公共养老金，多年来与我们合作开展多资产私人市场计划，专注于私募股权和房地产领域的小盘机会。通过我们持续的对话，我们的客户表示他们对房地产的“缺失中间层”有强烈需求，介于小型和超大型机会之间。我们专门设计了一个新计划来解决这一差距。重要的是，该客户还重新加入了他们最初的私募股权和房地产计划，承诺的资金是他们初始分配的两倍多。这是一个很好的例子，说明我们密切倾听、快速适应、创建持久解决方案并与客户共同成长。
在这一点上，我们与这个特定客户的管理资产是他们与我们公司启动第一个计划时的四倍。第二个例子突出了绝对收益策略领域的类似扩张。在这个案例中，我们与该客户合作了近20年，管理着私募股权、基础设施和房地产领域的中小型市场计划。由于这种发展，我们与这个特定客户的管理资产是近20年前他们与我们启动第一个计划时的许多倍。我们管理的计划通过攻击市场中较少有人涉足的领域来充当阿尔法生成器，并由于对共同投资和直接投资的大量敞口而具有显著的费用效率。
事实上，在这种特定关系中，我们从直接控制投资到共同投资再到私募股权、房地产、基础设施和绝对收益策略的基金投资，无所不包。基金投资活动充当关系的“农场系统”，最终直接过渡到客户。2025年，我们通过引入ARS扩展了这种关系，使这成为该年度19亿美元ARS融资中的众多计划之一，这是自2021年以来的最高金额。Michael提到了我们在个人投资者渠道的日益成功，我将重点介绍这种势头的一个关键例子——对白标解决方案的强劲需求。我们长期以来一直认为，使我们在机构市场成功的差异化——作为定制化独立账户合作伙伴——将很好地转化到个人投资者渠道，我们看到这一论点正在得到验证。
在过去两年中，我们在财富渠道的11个白标解决方案中筹集了近10亿美元。我们相信，除了我们在产品方面所做的一切之外，这些定制化解决方案将成为我们在该渠道未来增长的重要贡献者。最后一个例子是一家亚洲机构，我们为其管理ARS计划已有二十多年，并提供更广泛的咨询和增值服务。该客户希望增加对以日本为重点的ARS策略的敞口，尽管他们拥有庞大而复杂的投资团队，但他们寻求我们的合作以利用我们在该市场的经验和能力。
利用我们全球ARS团队的深度以及与日本基金经理的长期关系，我们设计了一个定制的以日本为重点的ARS计划，专门针对客户的目标。这些例子仅代表了过去一年我们与客户合作的一个缩影。总的来说，它们反映了我们平台的力量、长期关系的强度以及我们为不同类型和渠道的客户定制解决方案的能力。虽然每个客户关系都是独特的，但我们的成功源于一个共同的基础：一个广泛、灵活的平台，让我们能够适应市场条件，定制创新解决方案，并在广泛的机会范围内提供服务。
接下来，我将把电话交给Pam。
谢谢John。我们的融资和投资业绩推动了第四季度和全年的资产强劲增长。私人市场付费管理资产和管理费同比分别增长10%和6%，这是由于强劲的融资和已签约但尚未付费管理资产的转换。25年期间我们各种收益驱动因素的增长为我们继续保持势头和收益扩张奠定了良好基础。像往常一样，让我谈谈下一季度的关键数据。对于26年第一季度，我们预计私人市场管理费与第四季度相对一致。
还需要注意的是，考虑到我们专业基金和市场的时间和费用结构，我们预计今年的追赶费用有限。如前所述，绝对收益策略具有强劲的投资表现和资本形成，导致ARS付费管理资产和管理费26年第一季度同比分别增长15%和5%。由于正净流量和出色的投资表现，我们预计ARS管理费将比第四季度增长约5%。转向费用，我们的薪酬理念是通过将人才的利益与客户和股东的利益保持一致来吸引和留住顶尖人才。
我们通过年度和长期激励措施的组合来实现这一点，包括FRE薪酬、与激励费相关的薪酬和股权奖励。我们在管理费用方面保持纪律性，我们的FRE薪酬和福利全年稳定在约1.48亿美元，平均每季度3700万美元。提醒一下，我们通常在每年第一季度看到薪酬的季节性增长，我们预计26年第一季度的FRE薪酬和福利将比去年第一季度高出约100万美元。第四季度非GAAP一般行政及其他费用保持稳定，略高于2000万美元。
我们预计2016年第一季度的非GAAP一般行政及其他费用将与25年第一季度持平或略高。回到2025年，除了强劲的管理资产指标外，这也是我们财务驱动因素富有成效的一年。我请您查看 earnings 演示文稿的第4页和第5页，了解关键指标的摘要。全年总费用相关收入为4.16亿美元，同比增长6%。我们的费用相关收益同比增长11%，全年费用相关收益率扩大至44%。
加上强劲的激励费，第四季度调整后净收入同比增长18%。我们未行使的认股权证到期，部分被行使，导致以每股11.50美元的行使价发行约1000万股，产生略高于1.1亿美元的收益。我们还在第四季度以每股11.11美元的平均价格回购了280万股，总计3100万美元。截至年底，现有股票回购授权下仍有5600万美元，今天我们宣布董事会已批准额外3500万美元用于股票回购。
此外，我们正在提前偿还6500万美元的定期贷款，降低杠杆率，每年节省超过300万美元的利息支出。虽然这些行动增强了我们的财务灵活性并支持股东回报，但我们的主要重点仍然是战略投资以实现长期增长。凭借强劲的融资、出色的ARS投资表现、稳定的FRR增长、利润率扩张以及激励费的上行空间，我们相信我们拥有2026年非常强劲的所有要素。再次感谢您的参与，我们现在很乐意回答您的问题。
谢谢。如果您想提问，请按您的按键电话上的星号1。如果您今天使用扬声器电话加入我们，请确保您的静音功能已关闭，以便您的信号到达我们的设备。再次提醒，是按星号1。如果您想提问，第一个问题将来自William Blair的Jeff Schmidt。
嗨，早上好。考虑到认股权证行使后资产负债表现金增加，您能否讨论一下您的资本配置计划？Pam，您提到在过去一两周内偿还了一些债务并进行了股票回购，但是，您从现在开始有什么计划？我们是否应该期待额外的债务偿还？
谢谢，Jeff。我是Michael，然后Pam，如果我有什么遗漏的，你可以补充。但是，你知道，我们一直说我们是资本轻型业务，我们支付了健康的股息，自上市以来已经多次增加股息。而且我们已经说过，你知道，很多次我们打算保持资本轻型业务。所以你看到第四季度，我们在认股权证行使后回购了股票，我们现在要偿还一些债务。我认为，你知道，有了当前的授权行使和今天早上宣布的债务偿还，这让我们回到了一个相当，你知道，舒适的范围。
显然，我们有相当健康的股息收益率，但没有得到股东太多的 appreciation。所以虽然我们可能有现金流能够增加股息，但似乎特别专注于增加回购并没有得到股东的太多回报。
好的。然后，你知道，你们的业务继续看到非常好的经营杠杆。我认为全年的费用相关利润率为44%。在过去五年中增长了很多。随着这项业务在28年扩展，这是你们的中期展望，你们能否继续保持低费用增长？在那段时间里，你们能否继续推动利润率扩张？谢谢。
我们相信我们可以，所以我们确实认为，我想我在我的评论中提到过。我们相信我们有持续的经营杠杆，我们认为我们能够并且将继续推动FRE利润率和整体利润率到28年。
好的，谢谢。
谢谢。
下一个问题来自摩根大通的Ken Wardington。
嗨，早上好，感谢您接受提问。绝对收益业务有一个很棒的季度，有一个非常稳健的一年。您一段时间以来一直强调资金流持平的预期。考虑到过去几年的成功，您对这项业务的感觉如何，您对这项业务在未来恢复有机增长的看法如何？
嗯，Ken，我们要回到我们投资者日的谈话，当时我们在大厅里。我们不会改变我们的预算，我们不会在这样的电话会议上改变或发表任何声明。而且你知道，任何参加过投资者日或观看过投资者日记录的人都知道，我们公司在那个垂直领域肯定有人比我们的预算更看好该垂直领域，但我们目前不会改变预算。我可以指出，Ken，预算与资金流有关，这显然直接转化为管理费。
但它也确实，你知道，与业绩预期以及我们在预算中谈论的运行率业绩费有关。我确实强调过，在过去六年中，我们在业绩费方面也超过了预算的运行率。
这是一个很巧妙的回答。感谢。当我们考虑时。我只是想深入了解一下。
是我，John，抱歉。让我补充一点。我的意思是，我同意Michael所说的一切。我只是想确保我们做出重要的区分，因为你在有机增长的背景下提出了这个问题。如果Pam给出了26年第一季度的指导，你可能具体指的是资金流而不仅仅是FRR。但26年第一季度的指导显然包含了该垂直领域的FRR增长，鉴于我们一直取得的成功。所以我只是想确保当你回顾那个脚本时，你能捕捉到这一点。
好的。谢谢。关于两只基金，也许首先是Advance，该策略到目前为止已经筹集了多少资金，基金关闭还有多少时间，然后是CIS在市场上。请提醒我们上一只基金有多大。
当然。让我来回答Advance，John，你只需给出CIS的具体数字。所以，Ken，我们正在为Advance进行市场融资。我们实际上有能力延长Advance的 fundraising 期限。我们已经与我们的LPAC讨论过这样做。所以我们将继续，继续努力为Advance筹集资金，你知道，在未来，你知道，几个，你知道，下个季度左右。在我看来，Advance的规模可能会小于上一只。Advance将是我们为数不多的继任基金规模小于前身基金的基金之一。
如你所知，Advance专注于新兴基金经理，即新兴和多元化基金经理。在过去一年左右的时间里，关于多元化和多元化公平包容有很多讨论。这次 fundraising 的难度更大。我认为这是一个事实。这是我们一直面临的事实。当我们进行最终关闭时，我们不会沿途公布数字，但当我们进行最终关闭时，我认为规模将小于上一只基金。我想说，考虑到上一只基金的规模，你知道，这不会是我们所有的预测，一切都包含了它会更小的想法。
所以我们已经理解了这一点。我们理解我们已经运营了一段时间的基金所处的环境。这已纳入我们的指导和预期。
谢谢。还有CIS上一只基金的规模。
是的，大约在10亿美元左右。有一些配套工具与该基金一起投资。但对于CIS3，大约10亿美元左右，正如你所说，我们现在正在市场上推出关键基础设施解决方案IV。你知道，我们已经多次谈论过我们在基础设施领域总体上取得的成功。所以当你查看基础设施垂直领域的总资本形成，包括独立账户和各种产品时，这只是其中的一部分。但我们对这部分的感觉和对更广泛的基础设施策略的感觉一样好，显然进展得非常顺利。
太好了。非常感谢。
下一个问题将来自TD Cowan的Bill Katz。
太好了。非常感谢您接受提问。Johnny花了很多时间谈论2025年 gross sale 动态的深度和广度。我认为您和Michael都暗示了26年相当不错。我想知道您是否可以解读一下2026年的驱动因素，并可能将其分解为专业基金与SMA方面、零售、全球财富与机构之间的情况，以及任何其他您认为对我们进行计算时重要的指标。谢谢。
当然。你知道，Bill，我不知道如果我分解它，我会以与过去几年的资金流、形成及其构成的相关嵌入趋势大不相同的方式进行分解。所以当你认为它在全球范围内基础广泛，当你认为它在各个渠道基础广泛，当你认为它在我们的许多垂直领域高度多元化时，独立账户和专业基金之间的混合与我们管理资产中所代表的混合大致相同，70%对30%，你知道，潜在趋势仍然与基础设施强劲相关，我们正在市场上推出一系列基础设施产品，个人投资者市场的增长速度快于机构市场。
我们的个人投资者管理资产增长了近20%，高于我们整体管理资产的增长，保险渠道的资本与管理资产中所代表的相比继续增长。所以我不认为在任何你可以捕捉资本形成的合理长时间段内，我会要求有什么明显不同的东西。我想说，我们的期望是我们所看到的趋势的延续，这是一个非常健康的资本形成环境，我们从业务的多元化和广度以及我们特别进行投资以支持我们共同看到的市场顺风中受益。
Bill？我是Michael，我认为我们在脚本中没有说，我们经常会说，所以很高兴你问了，现在很乐意说出来。我们的 pipeline，你知道，我们过去讨论过我们如何跟踪 pipeline，我们有近期 pipeline，几类近期 pipeline 等等。在截至12月31日筹集了105亿美元之后，我们今天的 pipeline 比一年前更大。所以正如John所说，而且它在渠道、司法管辖区、地理等方面完全多样化。所以，我认为我们通常会提到这一点，但这次没有。
我不这么认为。感谢你的提问。
好的，谢谢。也许Pam有一个后续问题，可能是两部分。即使业务继续扩大，您也能够真正控制费用同比。是什么推动了这种能力，特别是在运营费用和薪酬方面能够控制。然后展望未来，有点不相关，你们如何看待附带权益方面的实现机会，您认为它来自哪个方面？谢谢。
感谢你的问题，Bill。我认为在运营费用方面，我想说显然我们专注于持续的费用管理，而且还持续投资于可扩展性和技术。有很多很棒的努力正在进行，使我们能够实现这种规模，包括AI。我们在投资者日也谈到了这一点。而且我们也，再次，只是在纪律方面确保我们仍然在业务有产品增长的领域进行投资，例如在个人投资者领域。所以我们在有意义的地方投资，我们通过真正的技术投资在可以的地方控制和减少费用。
而且我认为，Bill，你能提醒我你问题的第二部分吗。
是的，我来回答，Pam。是关于附带权益的问题。它将来自哪里，我们对此感觉如何，以及我们如何描述它？我认为，Bill，我首先要从最重要的部分开始。我想稍微开始的是我们主要如何看待它——这不是是否的问题，而是何时的问题。所以时间、金钱的价值很重要。当然。你知道，越早越好。也就是说，该资产正在非常迅速地升值，我鼓励每个人听我在脚本中关于该资产的评论。
看看去年一年的升值情况，季度环比，该资产升值迅速。对我来说，关于该资产非常令人鼓舞的一点是，当你的资产负债表上有附带权益资产时，你担心的一件事是旧的附带权益。旧的附带权益是否只是陈旧地坐在那里，你不会真正收到它。如果你看我们的收款情况，我们的旧附带权益已经大大减少。我们已经收到了，你知道，大部分。所以它是活跃的。这一直是何时的问题，而不是是否的问题。
而且我们有，你知道，充分的信心，现在4.79亿美元的公司份额的附带权益是何时的问题，而不是是否的问题。而且那个数字将会上升，我们已经提到过。而且在那背后有大量的附带权益没有真正出现在任何地方。对吧。因为它只是尚未进入资金的附带权益，不计入按资产净值计算的附带权益。但它正在发挥作用。我们正在部署资本，我们正在创造投资回报，将其转化为按资产净值计算的附带权益。在过去六年左右的时间里，我们已经产生了大量这样的权益。所以我们希望，你已经看到的我们上市期间附带权益资产的经验——我们已经将资产规模增加了三倍半左右，同时收取了大量现金——不是具体的美元金额，而是同样的模式将在4.79亿美元的基础上再次出现。
我们认为，如果你看我们今天4.79亿美元的附带权益资产，相对于同行来说，它是我们总企业价值的很大一部分。值得注意的是。然后你考虑我们背后的干粉附带权益，这对Grosvenor来说是非常重要的资产，我们有点感觉，你知道，它将开始以更高的程度产生现金流。只是时间问题。当我们完成时，当它发生时，我们认为它将，你知道，显著升值。
好的，感谢回答所有问题。
提醒一下，如果您想提问，请再次按星号1，如果您想提问，请按星号1。我们将接受Piper Sandler的Crispin Love的提问。
谢谢。大家早上好。首先，关于融资前景。25年总体非常强劲。只是好奇您如何看待26年，考虑到您已经建立的势头。至少与2025年相比。您说 pipeline 比一年前更强。这是否意味着我们应该假设您预计26年的融资将超过2025年，还是我有点过头了？
我们来自业务开发团队和投资团队的自下而上的细化构建得出的数字将超过去年，考虑到去年的融资有多好，考虑到这是公司记录，考虑到与2024年相比的巨大增长。我们今天不在电话会议上站出来说，你知道，26年的融资将超过25年，但是，你知道，我们肯定有 pipeline，你知道，给25年一个认真的竞争。正如我所说，我们的团队，你知道，认为我们应该有更大的一年，但我们的基本预算是，你知道，与去年一致，我们将继续，你知道，随着我们度过，你知道，这一年并在我们有信心我们将超过它时更新，我们将宣布。
完美。这非常有意义。然后业绩费在本季度非常强劲。但我的问题是关于附带权益方面的后续问题，25年第四季度的附带权益是最低的。这对您来说是个惊喜吗？我知道第三季度通常是最强的，所以第四季度略低并不太令人惊讶，但只是对第四季度的绝对水平感到好奇。而且我理解预测这些水平的难度。
它比我们预期的要低。也就是说，你知道，附带权益不是任何人最容易预测的收入流。特别是当你的附带权益是相当，你知道，高度多元化的附带权益，有，你知道，很多不同的瀑布。这不像，你知道，做一笔交易并产生附带权益。所以这是我们最难预测的收入流。我们希望，你知道，实现额增加。自22-23年放缓以来，我们一直期待这种情况发生。
我们确实看到到处都有更多有趣的活动，公开市场，私人市场。所以我们预计那里会有一些收入增长。但按资产净值计算的附带权益变动非常重要，因为你不知道什么时候能拿到那笔钱，但你总会拿到的。所以跟踪资产非常重要。而且你知道，即使我们没有收到很多现金，该资产在第四季度也有很大变动。
太好了，谢谢Michael。感谢回答我的问题。
此时没有更多问题。
再次感谢今天所有参加我们会议并抽出时间的人。我们感谢您的参与和提问。如果有后续问题，请随时联系我们。如果没有，我们期待下一季度与您交谈，并希望每个人都有美好的一天。
谢谢。今天的会议到此结束。感谢您的参与。祝您有美好的一天。