Todd Tuckner（首席财务官）
Sergio P. Ermotti（首席财务官）
Sarah Mackey（投资者关系主管）
Chris Hallam（高盛）
Kian Abouhossein（摩根大通证券有限公司）
Antonio Reale（美国银行）
Giulia Aurora Miotto（摩根士丹利）
Jeremy Sigee（法国巴黎银行）
Joseph Dickerson（杰富瑞）
Stephen Stahlman，
女士们、先生们，早上好。欢迎参加瑞银2025年第四季度业绩发布会。本次会议禁止录音用于发布或广播。您可以随时按星号和1键登记提问。如果需要接线员协助，请现在按星号和0键。
我很荣幸将话筒交给瑞银投资者关系部的Sarah Mackey。请讲，女士。
早上好，欢迎大家。在我们开始之前，我想请大家注意今天业绩演示文稿末尾的警示声明幻灯片。另请参阅风险因素。这些内容包含在我们的年度报告以及美国证券交易委员会文件中的其他披露信息中。在我们的整个发言过程中，我们将参考以美元计价的基础业绩，并进行同比比较，除非另有说明。在幻灯片2中，您可以看到我们今天的议程。Todd将首先介绍第四季度和全年业绩。然后Sergio和Todd将为您提供投资者最新情况，之后进入问答环节。现在，我很荣幸将话筒交给集团首席财务官Todd Tuckner。
谢谢Sarah，大家早上好。第四季度的严格执行支撑了强劲的年度财务表现，我们继续朝着整合后盈利目标迈进。本季度，我们实现报告净利润12亿美元，每股收益37美分，集团投资资产超过7万亿美元。基础税前利润为29亿美元，同比增长62%，这得益于我们核心业务持续的收入增长势头以及全集团的成本控制，带来了9个百分点的正向 jaws（收入增长超过成本增长的幅度）。总收入同比增长10%，主要由全球财富管理和投资银行的强劲收入增长推动。
我们利用自身的竞争优势和无与伦比的地理布局，在总体建设性的市场环境中捕捉机遇。我们实现了7亿美元的额外毛成本节约，这反映了在技术停用、职能整合和减少第三方支出方面的稳步进展。总运营支出增长1%，已实现的协同效应在很大程度上抵消了因收入增长而增加的可变薪酬应计额。剔除诉讼、可变薪酬和汇率影响，成本下降7%。综合来看，持续的执行以及严格的成本和资产负债表管理推动本季度我们的基础指标进一步改善，包括75%的成本收入比和11.9%的普通股一级资本回报率（return on CE2 on capital）。
我们仍有望实现关键的整合里程碑，包括在本季度末完成瑞士簿记客户中心迁移，这是到2026年底实现剩余成本节约的重要推动因素。转到幻灯片4，各业务部门的基础税前利润均实现增长，我们以强劲的表现结束了这一年，并保持了2025年全年的稳定业绩。本季度，我们再次凭借业务模式的优势——依托国际规模、深厚的客户联系和差异化能力——帮助客户应对复杂且不可预测的环境。
在报告基础上，收入包括5400万美元的净负调整，主要反映11月回购85亿美元 legacy Credit Suisse 债务工具产生的4.57亿美元净亏损（这些工具在收购前以困境利差发行），并被其他与合并相关的PPA调整所抵消。提前回购这些高成本的 legacy 债务并用低成本融资替代，不仅能增加净现值，还将在未来几年有利于全球财富管理（GWM）和个人与公司银行（PNC）的净利息收入，并减少NCL的净融资拖累。整合相关支出为11亿美元，反映了瑞士客户账户迁移的持续高强度工作以及全集团为实现关键整合里程碑所做的持续努力。
本季度有效税率为29%，2025年全年为12%。转到幻灯片5的资产负债表，截至年底，我们的“四季皆宜”资产负债表包括1.6万亿美元总资产，较第三季度末减少150亿美元，主要反映刚才提到的负债管理操作和其他长期债务的净赎回。信贷受损风险敞口环比稳定在90个基点，年化风险成本为9个基点，反映了我们贷款组合的质量和性质。集团信贷损失支出为1.59亿美元，主要与瑞士业务中的信贷受损头寸有关。
我们的每股有形账面价值环比增长1%至26.93美元，主要来自净利润，部分被股票回购所抵消。总体而言，我们继续以高度强化和弹性的资产负债表运营，总损失吸收能力为1870亿美元，净稳定融资比率为116%，流动性覆盖率为183%。展望未来，我们预计流动性覆盖率将保持在这一水平附近，反映了我们长期维持的审慎缓冲以及瑞士更严格的流动性要求（已于2024年底全面实施，且比其他司法管辖区的要求更为严格）。
维持这种弹性需要持有额外的优质流动性资产（HQLA），我们将继续严格管理相关的持有成本和资产负债表影响。转到幻灯片6的资本部分，12月底我们的普通股一级资本比率（CET1）为14.4%，普通股一级杠杆比率为4.4%，两者均环比下降，更接近我们分别约14%和4%以上的目标。环比下降主要反映普通股一级资本减少，因为强劲的经营业绩被41亿美元的股东回报应计额所抵消。其中，30亿美元与2026年计划的股票回购有关，我们稍后将详细介绍。
另有11亿美元与2025年全年普通股股息有关，每股股息为1.10美元，同比增长22%。由于负债管理操作，普通股一级资本还减少了约5亿美元。转向瑞银集团（ubsag），第四季度母公司独立完全应用的普通股一级资本比率从13.3%上升至14.2%。这一增长主要反映子公司向上游输送了90亿美元资本，这得益于整合进展顺利，包括进一步缩减NCL，使这些实体能够加速释放过剩资本。其中，英国的瑞士信贷国际公司上缴约40亿美元，美国中间控股公司（IHC）汇回约30亿美元。
其余部分由集团其他外国子公司缴纳。这些分配总共使母公司权益增加约20亿美元，对子公司的投资减少约65亿美元，导致风险加权资产减少260亿美元，从而推高其资本比率。到年底，我们预计将再有30亿美元资本回流，主要来自瑞银集团在英国的子公司，因为我们正在完成这些前瑞士信贷实体头寸的平仓。此外，随着美国中间控股公司逐步恢复到收购前的普通股一级资本比率，预计到2028年将汇回约20亿美元额外资本。
瑞银集团第四季度普通股一级资本比率还反映了10亿美元的股息增量应计额，使2025年全年总额达到90亿美元。与2025年一样，预计母公司将在2026年上半年向上游输送其中一半资金，为集团股东回报提供资金，并有权在下半年根据瑞士资本框架的发展情况分配另一半。最后，在瑞士法郎保持当前水平的情况下，我们预计将继续调整公司间股息的节奏，以维持审慎的资本缓冲，并管理集团各实体杠杆比率的外汇驱动逆风。
因此，我们现在预计瑞银集团在可预见的未来将以约14%的独立普通股一级资本比率运营。虽然我们仍致力于在2025年底将集团权益双重杠杆比率维持在接近100%的水平，但2025年底集团权益双重杠杆比率为104%，较第二季度末下降5个百分点。转向我们的业务部门，从幻灯片7的全球财富管理开始，本季度GWM实现税前利润16亿美元，高于去年同期的11亿美元。收入增长11%，投资资产达到4.8万亿美元。
全年来看，GWM剔除诉讼后的税前利润为61亿美元，增长23%，成本收入比为75.6%，改善超过3个百分点。2025年，GWM所有四个地区的税前利润均实现增长，每个地区剔除诉讼后均产生约15亿美元，突显了这家全球唯一真正意义上的全球财富管理机构的实力和多元化。在美洲，第四季度税前利润增长32%，税前利润率为13%，同比提高2个百分点，全年利润增长34%。欧洲、中东和非洲地区（EMEA）税前利润增长27%，得益于强劲的交易性收入和持续的成本控制，推动全年增长19%。
亚太地区保持强劲势头，本季度税前利润增长24%，全年增长30%，这是2024年完成瑞士信贷客户迁移后的第一个完整年度，凸显了该地区持续增长的巨大空间。在瑞士，本季度税前利润下降4%，受净利息收入逆风影响，但全年因非净利息收入的强劲增长而增长2%。转向本季度的资金流，净新增资产为85亿美元，欧洲、中东和非洲地区、亚太地区和瑞士录得230亿美元流入，部分被美洲140亿美元的流出所抵消，主要反映与招聘相关的净影响。
2025年全年，我们实现净新增资产1010亿美元，增长率为2.4%。我们在实现这一目标的同时，吸收了为支持更高税前利润率和提高股本回报率而采取的战略行动所带来的预期暂时性资金流逆风。净新增收费资产为90亿美元，亚太地区实现10%的年化增长授权。授权渗透率连续第四个季度上升，我们的Myway全权委托解决方案是强劲驱动力，投资资产同比几乎翻番，超过300亿美元。本季度净新增存款基本持平，可观察到的组合转向非到期余额，支持我们的存款 margin。
净新增贷款为50亿美元，需求增强，特别是在美洲的 Lombard 贷款和证券抵押贷款，得益于较低的利率。贷款余额连续第七个季度增长，表明我们在增强银行平台方面持续取得进展。转向收入项目，经常性净手续费收入增长9%至36亿美元，收费资产增长至2.1万亿美元。交易性收入为12亿美元，增长20%，主要受结构性产品和现金股票的强劲表现推动。全球财富管理与投资银行之间的密切合作仍然是关键差异点，使我们能够大规模提供量身定制的结构性解决方案，并深化我们为财富客户带来的价值。
净利息收入为17亿美元，同比增长3%，环比增长4%，反映平均贷款和存款量增加以及更有利的存款组合。对于第一季度，我们预计净利息收入将出现低个位数百分比下降，因为贷款量和存款组合的积极影响预计将被日计数和存款利率的影响所抵消。全年来看，我们预计GWM净利息收入将同比低个位数增长，受强劲的贷款增长、11月负债管理操作的支持以及存款组合改善的推动。
在较低利率货币的存款 margin 压缩的影响被上述因素更多地抵消。基础运营支出同比增长4%，主要由与生产相关的薪酬增加推动；剔除诉讼、可变薪酬和汇率影响，成本下降2%。转向幻灯片8的个人与公司银行（PNC），PNC第四季度税前利润为5.43亿瑞士法郎，下降5%，主要由于较低利率对净利息收入的拖累，净利息收入下降10%。这部分被较低的信贷损失支出和减少的运营成本所抵消。环比来看，净利息收入下降2%，因为有针对性的定价措施在很大程度上缓解了瑞士零利率环境的逆风。
尽管预计瑞士法郎利率在2026年全年将保持当前水平，但PNC的全年净利息收入（以美元计价）预计将实现中个位数百分比增长，得益于外汇换算、负债管理操作和预期的贷款增长。对于第一季度，我们预计净利息收入（以美元计价）将基本保持稳定。非净利息收入下降3%，个人银行业务的持续增长被企业和机构部门的客户活动减少所抵消。本季度信贷损失支出为8000万瑞士法郎，全年为2.77亿瑞士法郎。
展望未来，瑞士信贷背景喜忧参半，反映出更具挑战性的经济前景，预计季度信贷损失支出平均约为7500万瑞士法郎。本季度运营支出为11亿瑞士法郎，下降1%。转向幻灯片9的资产管理部门，税前利润增长20%至2.68亿美元，受收入增加和成本降低推动。本季度还反映了与出售O'Connor业务相关的2900万美元损失。剔除处置业务的损益，税前利润增长41%。随着我们对增长计划和平台可扩展性的投资继续见效，我们看到这些投资转化为持续的盈利能力改善。
本季度净新增资金为正80亿美元，主要来自ETF、货币市场策略和美国独立管理账户（SMA）的流入。投资资产达到2.1万亿美元。全年净新增资金为300亿美元，增长率为1.7%，资金流反映了产品合理化，因为资产管理部门在统一的全球另类投资部门完成了瑞士信贷的整合。净新增客户承诺为90亿美元，其中包括来自GWM客户的80亿美元，已投资资产现在为3300亿美元。总体收入增长4%，受管理资产增加推动，净管理费增长11%。运营支出下降2%，成本收入比为66%。转到幻灯片10的投资银行，税前利润增长56%至7.03亿美元，受收入增长13%推动。
这一表现使投资银行创下了最强劲的年度收入记录，实现118亿美元收入，增长18%。我们在基本没有增加风险加权资产的情况下取得了这一成果，反映了严格的风险管理和高效的资本增长。全年来看，投资银行的归因股本回报率为15%。银行业务收入本季度增长2%至6.87亿美元。咨询业务增长2%，得益于瑞士和整个欧洲、中东和非洲业务的强劲表现。资本市场增长1%，由股票资本市场（ECM）推动，其增长68%，在所有地区的费用池中表现优异。本季度我们在多项交易中担任主导角色，突显了我们在战略部门和产品方面有针对性投资的好处。
贷款资本市场（LCM）收入较低，反映客户群中赞助商活动疲软。转向全球市场，收入增长17%至22亿美元，实现了有记录以来最强劲的第四季度业绩，无论是全球还是各个地区。股票业务同比增长9%（去年同期表现异常强劲），受机构经纪现金股票（创纪录的市场份额）和股票衍生品推动。固定收益、外汇和大宗商品（FRC）收入增长46%，尤其是外汇和贵金属表现突出。我们持续的技术投资，加上高度区域多元化的平台以及与全球财富管理的深厚联系，继续使我们的市场业务与众不同，支持强劲的客户参与度和在强劲收入表现下的持续势头。
幻灯片11显示运营支出增长6%。非核心和 legacy 部门本季度产生2.24亿美元税前亏损。收入为负1000万美元，8600万美元的融资成本部分被头寸标记和处置产生的净收入所抵消。运营支出同比下降近60%，反映了我们在退出平台成本方面取得的重大进展。季度末风险加权资产为290亿美元，剔除操作风险后为240亿美元，环比下降20亿美元。legacy 风险敞口（LRD）环比下降60亿美元（25%），年底为190亿美元。
转到幻灯片12的集团全年业绩简要回顾，我们实现净利润78亿美元，同比增长53%，基础普通股一级资本回报率为13.7%。剔除诉讼并应用正常化税率，我们的普通股一级资本回报率为11.5%。核心业务收入增长8%，整体增长4%，成本下降2%，因为我们继续推进完成瑞士信贷的整合。从幻灯片13的区域角度看我们的全年表现，各地区的贡献突显了我们全球多元化模式的优势。
瑞士以外的无与伦比的全球连接——我们的核心和最盈利地区，实现了超过50亿美元的税前利润。每个地区都实现了强劲的盈利能力，并以两位数的同比增长率增长。亚太地区和欧洲、中东和非洲地区增长超过40%，美洲增长14%。这清楚地表明，我们的规模、覆盖范围和严格的整合正在构建更平衡的收益结构，使我们能够在整个周期内表现良好，并在增长机会最强的地方抓住机遇。话虽如此，我将话筒交给Sergio进行投资者更新。
谢谢Todd，欢迎大家。2025年是我们的同事们展现非凡奉献精神的一年，我们在将瑞银定位为可持续长期成功的道路上取得了进展。我们取得了卓越的财务业绩，并在银行历史上最复杂的整合之一——2G SIPs的首次整合方面取得了重大进展。尽管市场背景不可预测，瑞士监管存在不确定性，但我们做到了这一点，同时始终没有忘记最重要的事情——为客户服务。因此，我们在资产收集平台上捕捉增长，支持活跃的私人和机构客户活动，并在战略重点领域提高市场份额。
在瑞士的投资银行中，客户依靠瑞银满足其国内需求以及我们的全球能力和专业知识。在这一年中，我们还向企业和家庭展期或续贷约800亿瑞士法郎，强化了我们作为瑞士经济可靠合作伙伴的承诺。同时，我们基本完成了个人和公司银行业务的客户迁移，并计划在第一季度末完成瑞士簿记客户的剩余转移。有了这一点，再加上在简化运营方面的进一步进展，我们有望在年底前基本完成整合，并实现2026年集团退出率目标。
我们全年的表现进一步增强了我们的资本实力和履行资本回报计划的能力。正如Todd所提到的，我们通过增加股息来兑现对资本回报的承诺。这得到了股票回购的补充，我们计划在2026年重复这一做法。我们的势头也使我们能够进行战略投资，以支持客户、加强技术并为瑞银的长期增长定位。同时，我们看到人工智能在整个公司的采用日益强劲，并通过推出下一代工具和平台来提高效率和生产力。
我们以强劲的姿态进入2026年，并致力于执行我们已被证明的战略，以产生可持续的更高回报和所有利益相关者的长期价值。我对我们迄今为止在整合方面取得的进展感到满意，并且有信心在年底前基本完成整合并捕捉剩余的协同效应。但瑞士簿记客户迁移的最后一波复杂性最高，是到年底全面关闭 legacy 基础设施的关键依赖。因此，我们不能自满，在接近最后阶段时必须保持同样的专注和强度。
在2026年的规划过程中，我们确定了额外5亿美元的成本协同效应。这使我们能够将毛成本节约目标提高到135亿美元。我特别高兴的是，我们能够以1.1的非常高效的成本收益倍数产生这些协同效应。我们在完成整合方面采取的每一步都使我们更接近2026年集团退出率目标。虽然我们有望在年底前实现15%的基础普通股一级资本回报率和低于70%的成本收入比，但这张幻灯片强调了实现这一目标仍需付出的努力。
进入第一季度，宏观经济背景继续支持全球稳定增长和通胀缓解。市场状况基本保持建设性，更广泛的股票分散和轮动支持客户参与以及健康的交易和资本市场活动。渠道需求仍然集中在地理和资产类别多元化以及本金保护方面。然而，持续的地缘政治和经济政策不确定性意味着市场情绪和头寸可能迅速转变，导致波动性飙升，影响机构和企业客户的活动水平。因此，在我们所有业务中，帮助客户应对这些挑战并维持客户势头仍然是我们的首要任务。
虽然我们即将完成整合，但我们创造长期价值的战略保持不变。我们完全致力于我们的全球多元化模式。我们对资产收集业务的侧重为我们提供了有吸引力的业务组合，使我们有别于竞争对手。虽然我们在最大和增长最快的市场中的领导地位是为客户服务的基础，但它也提供了显著的多元化和优势，支撑我们在整个周期内提供有吸引力和稳定利润的能力。凭借“四季皆宜”的资产负债表以及对风险和成本管理的严格方法，很明显，我们的战略强化了瑞银作为利益相关者和瑞士经济稳定力量的作用。
我们的全球客户业务也为我们提供了难以复制的竞争优势。我们是全球唯一真正的全球财富管理机构，是瑞士第一大全能银行，在资产管理业务和具有竞争力的轻资本投资银行方面拥有领先的全球能力。虽然我们的业务部门本身都很强大，但它们之间的紧密合作创造了真正差异化的客户和利益相关者价值。这就是为什么进一步加强集团内部的协作必须继续成为我们可持续增长的关键杠杆之一。随着整合接近完成，现在重要的是我们将“一个银行”的方法应用于整个运营。
为此，我们正在重新设计端到端流程，并加速对技术和人工智能的投资。在这些坚实基础上，我们正在投资一系列大规模转型人工智能项目，旨在提高运营弹性、增强客户体验并释放整个组织更高水平的效率和效益。除了我们可控的交付成果外，塑造行业的长期趋势支持我们的长期增长雄心和比以往任何时候都更好地为客户服务的能力。快速演变的地缘政治、社会和人口动态正在影响人们选择居住的地方。
这些趋势也在加速财富迁移的速度，并改变客户在公共、私人和另类市场的投资和风险管理方式。此外，更长的预期寿命和代际财富转移正在延长投资期限，并增加对整体财富规划的需求。同时，下一代投资者期望无缝的技术体验，数字资产和代币化的出现正在创造从根本上改变我们运营方式的机会。在这种背景下，客户将越来越重视来自能够提供真正全球连接、创新产品 access 和无缝跨境解决方案的合作伙伴的可信建议。
瑞银处于独特地位，能够将这些趋势转化为更强的盈利能力和长期价值创造。这些趋势也反映在我们所有业务部门的2028年目标中。让我们从全球财富管理开始，我们有望实现最终的整合相关协同效应，以提高效率和投资能力，并支持下一级别的盈利能力和增长。我们将利用我们的全球覆盖范围、区域专业知识以及与个人和公司银行、资产管理和投资银行的紧密联系，深化客户关系并保持势头。此外，一个关键优先事项是扩大我们的高净值业务。
为实现这一目标，我们正在投资下一代数字能力，加强我们的产品和服务，同时提高顾问生产力和税前利润率。到2028年，我们预计所有地区都将提高盈利能力，支持全球财富管理实现约68%的报告成本收入比的目标，因为我们开始充分利用更大规模和能力带来的好处。我们的目标是到2028年每年实现超过2000亿美元的净新增资产。2026年，我们预计GWM的净新增资产将超过1250亿美元，因为我们在亚太地区、欧洲、中东和非洲地区、瑞士和拉丁美洲捕捉领导地位和势头带来的好处。
在美国，我们提高运营杠杆的战略行动导致了预期的暂时性逆风，但我们预计2026年美洲的净新增资产将为正，得益于健康的招聘渠道和我们最高效顾问的留存率提高。在这张幻灯片上，您可以看到我们在所有地区的独特和多元化定位，每个地区都是增长的重要驱动力，并对GWM的盈利能力做出同等贡献。它们共同构成了我们无与伦比的全球规模的基础，这增加了我们的本地能力。在亚太地区，我们强劲的增长和盈利能力反映了我们作为世界上增长最快市场中最大财富管理机构的地位。
在此基础上，我们正在加强在新加坡和香港的据点，同时在东南亚、台湾、日本、印度和澳大利亚的关键增长市场扩大规模。在整个地区，我们旨在扩大钱包份额、加速战略合作伙伴关系、利用我们的 feeder 渠道并招聘更多客户顾问。我们在欧洲、中东和非洲地区的领导地位由我们高盈利的国际平台驱动，该平台通过瑞士簿记中心提供跨境服务。该地区的这一扩展产品受到客户的欢迎，特别是在中东，我们的业务规模与收购前相比几乎翻了一番。
再加上我们不断增长的在岸业务，欧洲、中东和非洲地区有望捕捉增长并进一步扩大我们的全球多元化。瑞士是我们财富管理业务的独特稳定来源，得益于深厚的客户关系以及我国作为国际客户目的地的作用。一旦瑞士簿记客户迁移在本季度晚些时候完成，我们的顾问将处于更好的位置，专注于捕捉增强的增长。一年前，我们概述了改善美国财富业务可持续表现并为增长定位的多年计划。2025年税前利润率提高3个百分点表明我们在该计划上取得了良好进展。
简化投资银行的 access 对我们的客户来说是一个明显的差异化因素，随着我们进一步向最富有的客户和家族办公室扩展专业咨询和资本市场解决方案，促进了更多的客户活动。同时，投资于加强我们跨客户细分市场的覆盖模型正在简化定制产品的分销，增强客户体验并提高财务顾问生产力。展望未来，我们利润率扩张的最重要来源是我们的核心银行产品。我们今天势头良好，连续七个季度的贷款增长提供支持，国家特许状的有条件批准为我们进一步扩展银行平台和产品套件提供了明确路径，以支持我们进一步缩小与同行的盈利能力差距。
我们2025年的运营势头和战略进展使我们能够将目标提前一年，现在我们的目标是2026年税前利润率约为15%。然后，我们希望在2027年实现约16%的税前利润率，然后在2028年达到约18%。美洲，包括我们的美国业务，是我们资本生成业务模式和财富管理业务的基石，我们将继续投资以巩固我们的地位。现在让我们转向个人和公司银行，它支撑了我们作为瑞士领先全能银行和瑞士经济可靠信贷提供者的地位。
PNC在2025年的表现反映了我们在执行行业最复杂的客户账户迁移之一时与客户保持密切联系的承诺，同时将干扰降至最低，资产外流有限。随着这一重要里程碑即将过去，PNC处于有利地位，可以受益于单一运营平台，释放时间和资源为客户服务。同样重要的是，关闭 legacy 基础设施将释放大量成本协同效应，以提高盈利能力，同时创造额外的再投资能力。我们在瑞士的完全集成产品的力量，加上我们的全球覆盖范围，使我们能够保留比预期更多的瑞士信贷企业和机构客户，因为我们优化了财务资源。
现在，我们将继续改进产品，以巩固我们作为客户首选银行的地位并推动增长。我们正在通过增加个性化来加强我们的数字领导地位，因为我们推出选择性的人工智能支持功能，以简化服务并提高生产力。同时，随着数字资产成为金融体系更相关的一部分，我们正在采取以客户为导向的重点方法。我们正在构建核心基础设施，并探索有针对性的产品，从为个人客户提供加密 access 到为企业提供代币化存款解决方案。就我们的财务目标而言，自2024年以来持续存在的瑞士法郎利率逆风可能会推迟到2026年底实现基础成本收入比低于50%的目标。
尽管如此，我们仍然预计该业务的增强规模和不断提高的运营杠杆将在今年转化为两位数的税前利润增长。因此，即使利率保持在零，我们也旨在到2028年实现约48%的报告成本收入比。在资产管理方面，随着整合优先事项的基本完成，我们看到运营杠杆显著改善。这使我们比计划提前一年实现了2026年退出率目标。凭借更好的战略定位和更清晰的产品供应，资产管理通过其差异化能力处于有利地位，以捕捉高效增长。
其中包括另类投资，我们统一的全球另类投资部门拥有3300亿美元的投资资产，使我们成为前五名有限合伙人，拥有必要的关键规模，为客户提供私人市场、对冲基金和房地产的创新投资机会。我们在ETF和指数产品、信贷投资集团以及与GWM合作开发的独立管理账户能力方面也有深厚的吸引力。我们打算在这些优势领域继续发展，目标是在整个周期内实现约3%的净新增资金增长。通过增长、持续的成本控制和平台合理化相结合，我们的目标是到2028年实现约65%的报告成本收入比。
转向投资银行，我们正在利用对战略重点领域的投资来增强客户产品并提供可持续回报。2025年，全球市场收入创纪录，全球银行业务自收购以来市场份额稳步提高，继续受益。我们全年的表现也突显了我们多元化平台的优势，在亚太地区、欧洲、中东和非洲地区以及瑞士拥有领先业务，并在美洲的业务得到加强。展望未来，我们预计全球市场在当前市场环境下将继续表现良好，得益于股票、外汇和贵金属市场份额的提高，以及利用我们强化的全球研究能力。在全球银行业务中，
我们加强的覆盖和产品团队增加了本已健康的渠道，为2026年的开始提供了动力。假设市场支持，我们仍旨在到今年年底将全球银行业务收入（年化）与2022年基准相比翻一番。同时，我们将继续加强与GWM、PSC和资产管理的联系，以支持整个集团的增长，并在整个周期内产生15%的报告归因股本回报率，并且将继续消耗不超过集团风险加权资产的25%。过去两年，我们资本生成战略和财务资源优化工作的一致执行使收入与风险加权资产的比率更接近收购前的水平。
这使我们有信心，我们已将必要的资本纪律嵌入到我们合并后的业务中，并且是我们整合进展的进一步证明。重要的是，我们现在可以完全专注于将资本部署到增值增长机会，同时履行我们的资本回报目标。2025年回购30亿美元股票后，我们打算在2026年再回购30亿美元，并旨在做得更多。金额将取决于我们的财务表现、维持约14%的CET1资本比率以及瑞士未来监管制度的进一步明确。
我们预计在上半年晚些时候会听到更多相关消息。2026年以后，我们预计资本回报政策不会有任何变化。我们打算继续推行渐进式股息。这将得到股票回购计划的补充，该计划将根据我们的财务业绩以及瑞士新监管制度的最终结果和实施时间进行调整。一旦重组工作完成，我们将能够充分收获收购的好处并产生可持续的更高回报。过去两年的进展和2026年的预期盈利能力将使我们能够朝着2028年的盈利目标迈进。
我们的目标是在当前资本框架下实现约18%的报告普通股一级资本回报率和约67%的报告成本收入比。我们面前还有许多艰苦的工作，但我比以往任何时候都更有信心我们有能力为所有客户、员工、股东和我们生活和工作的社区创造显著价值。话虽如此，我将话筒交回给Todd，了解更多计划细节。
谢谢Sergio。综合迄今为止强调的成就和目标，幻灯片30阐述了我们朝着2026年退出率目标努力的路径。目标是基础普通股一级资本回报率约为15%，基础成本收入比低于70%。支撑这一计划的是，我们预计总体而言，我们的核心业务将是同比税前增长和回报增长的主要贡献者。在我们已经实现的增强规模能力和竞争定位的基础上，我们预计全球财富管理、投资银行和资产管理的广泛收入势头将足以抵消个人和公司银行的净利息收入逆风，这对我们的回报增长至关重要。
瑞士簿记中心客户账户迁移的即将完成，将随着我们淘汰 legacy 基础设施并创造额外的员工能力，释放更有意义的成本削减，特别是有利于我们的全球财富和瑞士业务。在非核心和 legacy 部门，我们预计2026年成本将继续下降，进一步减少对回报的拖累。到年底，成本运行率预计将与有限的剩余投资组合相匹配，突显我们打算进一步降低这一 legacy 成本基础的进展。在资本方面，我们已经将收入与风险加权资产的比率提高到10%的目标，并且资本效率已嵌入我们在集团内分配资源的方式中，我们处于有利地位，可以有选择地部署增量资源，以捕捉有吸引力的增长机会，同时保持风险加权资产生产力。
因此，我们预计有纪律的资本部署将支撑整体回报增长。我们2025年的有效税率远低于结构性水平，反映了非核心和 legacy 部门的重大净诉讼准备金释放以及与法律实体结构优化相关的税务规划。假设未来没有重大准备金变动，并且NCL的拖累较小，我们预计2026年全年有效税率将正常化至约23%。综合这些因素，预计2026年全年基础普通股一级资本回报率约为13%，成本收入比约为73%。
正如我们过去强调的，2026年全年都需要实现剩余的整合里程碑，净节约预计将逐步积累，更大比例集中在下半年。这就是为什么我们关注今年年底的退出率目标。随着整合执行基本完成，剩余协同效应大部分被捕捉，净节约的运行率效益嵌入我们的成本基础，我们预计基础运营支出的年化正常化运行率将为我们从那时起提供成本收入比的适当基础。
转到幻灯片31的成本，截至年底，我们已实现107亿美元的累计毛运行率成本节约，包括2025年与2022年基准相比的32亿美元。这使我们的成本基础减少了约25%（剔除汇率影响、诉讼和与生产相关的可变薪酬），总体减少了约12%。在这一进展的基础上，通过执行我们的整合路线图，我们在规划过程中确定了到2026年底将实现约5亿美元的增量毛成本节约，使计划总额达到约135亿美元。
这些增量节约由我们的简化议程推动，除了正在进行的停用工作外，还有助于塑造我们的整合后运营模式，创造投资技术和人才以促进未来增长的能力，同时支持实现我们的退出率目标。在今年目标的28亿美元剩余毛成本削减中，约40%预计来自技术基础设施和运行成本，40%来自劳动力能力，其余来自第三方支出和房地产。最大的驱动因素是淘汰瑞士的瑞士信贷平台，这反过来又使相关中后台系统能够逐步淘汰，瑞士簿记中心的客户迁移将持续到第一季度末。
最复杂的停用工作从年中开始增加，从那时起推动更有意义的净节约实现。转向实现成本，迄今为止产生的130亿美元整合相关支出既反映了迄今为止交付的执行规模，也反映了随着我们进展而解锁的额外效率机会，支持增量节约和更快的效益捕捉。2026年，我们预计约20亿美元的额外整合相关支出将实现我们的成本节约目标。这一金额反映了持续的执行强度和有针对性的投资，以提供增量节约以及剩余的整合协同效应。值得注意的是，实现成本倍数保持在1.1倍不变，突显了在这一高度复杂的整合过程中持续的纪律和成本控制。
因此，我们现在预计到2020年底，按历史外汇计算，最终累计整合相关支出将约为150亿美元。支撑我们实现退出率成本收入比目标的成本协同效应的另一个重要驱动因素是非核心和 legacy 部门的持续成本降低，如幻灯片32所示。自收购后成立以来，NCL已将其风险加权资产减少了三分之二，释放了近80亿美元资本，并将运营成本削减了约80%。我们还退出了从瑞士信贷继承的最昂贵债务，并解决了一些最复杂的 legacy 诉讼事项。
随着资产负债表缩减的绝大部分工作现已完成，团队正专注于推动进一步的成本效率。因此，我们预计2026年退出时，剔除诉讼的年化运营支出约为5亿美元，约为2025年水平的40%，年化净融资成本低于2亿美元，反映11月负债管理操作的节约。然后，我们预计到2028年，由此产生的税前亏损运行率将再减半，并在此后逐渐降至微不足道的水平。我们还预计NCL在2026年退出时将拥有约280亿美元的风险加权资产，包括40亿美元的市场和信贷风险以及240亿美元的操作风险。
作为年度审查的一部分，我们最近更新了 runoff 预测。 legacy 准备金和 settlements 反映了去年在解决继承的法律事项方面的重大进展，大致抵消了其他滚降。因此，我们2025年底的余额和2026年的预期余额基本保持不变，约为240亿美元。展望未来，反映监管机构的指示，我们继续将某些已终止业务纳入10年损失历史，并且不假设任何加速释放。在这些假设下，当前余额的约10%将在2030年前滚降，其余部分将在2031年至2035年间基本滚降。继续关注幻灯片33的风险加权资产和资本效率，如图所示，我们在将收入与风险加权资产的比率从两年前的不到8%提升回我们10%左右的目标水平方面取得了重大进展。
这主要反映三个驱动因素。首先，在缩减NCL方面取得强劲进展，减少风险加权资产并释放能力；其次，自收购以来，我们核心业务的资产负债表优化纪律，确保我们为所承担的风险获得适当回报；第三，更强的基础表现，特别是在2025年，我们通过增强的规模能力和竞争定位将建设性市场转化为有意义的收入增长和份额增长，其中更大比例的增长来自业务中资本更轻的部分。在这一更强的基础上，并且资本效率已嵌入我们在集团内分配资源的方式中，我们处于有利地位，可以有选择地部署增量资产负债表，以支持核心业务的盈利收入增长。
具体而言，随着我们的重点从恢复资本纪律转向推动下一阶段增长，我们不再提供风险加权资产目标。相反，我们预计风险加权资产轨迹将是我们增长雄心和纪律执行的函数，因为我们在保持强劲资本状况的同时推动更高回报，并保留自收购以来恢复的风险加权资产生产力。我应该指出，我们在提高资本效率和生产力的同时，正在吸收瑞士实施巴塞尔协议III最终版本带来的风险加权资产逆风，自过去几年开始准备采用以来，累计净影响增加了约600亿美元风险加权资产。
此外，我们正在为巴塞尔协议III产出 floor 的分阶段实施做准备，并继续通过改善数据质量和为相关交易对手和业务领域寻求外部风险评级等行动来减轻其影响。根据我们目前的估计，影响应该仍然不大——2026年无影响，2027年可能高达1%，2028年当产出 floor 达到标准化风险加权资产的72.5%的完全实施水平时约为2%。此外，瑞士目前对内部损失乘数（ILM）的应用导致操作风险加权资产远高于我们在英国、欧盟和美国相应实施下的预期，这些地区的当局预计将ILM设定为1。
在这种情况下，操作风险加权资产将仅由基于收入的业务指标驱动，这对美国而言意味着风险加权资产减少400亿美元。转向幻灯片34的资本，截至年底，我们集团的总损失吸收能力为1870亿美元，持续经营资本比率为18.5%。正如已经强调的，我们集团的普通股一级资本比率为14.4%，并反映了2026年计划股票回购的30亿美元储备。展望未来，我们继续将普通股一级资本比率目标定为约14%，为我们提供高于监管最低要求的强劲缓冲，并有能力为增长提供资金和提供有吸引力的资本回报。
也就是说，正如Sergio所提到的，我们打算在2026年以后继续回购股票。虽然现在评论未来回购的绝对水平还为时过早，但我们可能会在今年晚些时候开始为2027年部分股票回购计提应计额。任何应计额的时间和速度将取决于我们的财务表现、瑞士资本框架的发展以及我们维持约14%的普通股一级资本比率目标的能力。在等待预计下半年发布的最终资本条例期间，我们的普通股一级资本比率可能因此暂时高于目标水平。关于AT1债券，
自收购以来发行了约130亿美元，年底我们的AT1债券达到风险加权资产的4%，而2026年当前监管允许的比例为4.4%。1月份我们已经发行了30亿美元的AT1债券（目标为35亿美元），我们在今年的AT1融资计划方面进展顺利。我们将继续密切关注市场，并在有意义的情况下提前发行。在持续经营资本方面，我们年底拥有900亿美元符合TLAC条件的债务。展望2026年，随着我们继续优化持续经营资本结构，我们目标发行约110亿美元的控股公司债券，以应对约200亿美元的预期到期、赎回和首次赎回。
自整合开始以来，我们融资战略的纪律执行已产生约12亿美元的净融资成本节约，超过了我们最初2026年10亿美元的目标。同样重要的是，我们加强了负债状况的质量和构成，强化了我们“四季皆宜”的资产负债表，并为我们在整个周期内为增长提供资金奠定了良好基础。在第35页总结，我们在过去一年中实现的战略、财务和运营改进增强了我们实现2026年退出率目标的信心，并让我们清楚地看到整合结束后支持我们财务目标的业绩驱动因素。
话虽如此，让我们开始提问。
我们现在开始分析师和投资者的问答环节。请参与者在提问时仅使用手持设备。任何有问题的人现在可以按星号和1键。第一个问题来自高盛的Chris Hollam，请讲。
是的。大家早上好。Todd，你在电话开始时谈到了从子公司向上游输送的90亿美元资本，以及母公司风险加权资产减少260亿美元。然后我想还有更多你计划做的事情。所以如果我们重新计算今年早些时候得出的240亿美元外国子公司资本缺口的数学，现在这个数字会更低吗？你能给我们一个大致的概念，低了多少，以及你还能做多少资本汇回和再平衡来进一步降低这个数字吗？第二个问题，更广泛地说，关于集团，你有今年13%的普通股一级资本回报率指导。1月1日，整个行业都有一个强烈的说法，即今年资本市场活动水平有可能更好。
实际上是一个有点 Goldilocks（金发姑娘）的运营环境。现在背景似乎更加动荡。所以如果我们在2026年的大部分时间里都处于当前的市场背景下，波动性升高，美元走弱，对公共和私人市场估值水平有更多疑问，这将如何影响集团的各个业务？在这种情况下，30%的目标（此处可能指之前提到的某个目标，如回报率目标）的弹性如何？我想知道在银行目标方面，26年与22年相比，是否现在是运行率，因为我记得过去是22年和26年翻倍，现在是年化基础。所以只是确认是否也转向了退出运行率指导。
谢谢。嘿Chris，感谢你的问题。第一个问题，是的，如果你重新计算，从2025年第一季度或实际上2025年第二季度开始的上升幅度会更低。但你知道，自然地，正如我们所说，我们一直打算向上游输送这笔资本。重要的是要重申，我们从瑞士信贷子公司汇回的这笔资本一直是我们计划的一部分。正如我提到的，我们在降低这些实体风险方面的强劲进展只是加速了资本的回流。我们一直假设我们会得到它。
这一直是我们计划的一部分。它也被假设为上游，这也告知了我们一年前告诉你们的，将权益双重杠杆比率降至瑞士信贷收购前的水平，约为100%。所以这没有改变。显然改变的是现金向上游输送到母公司的速度，以及正如我们提到的，包括瑞银集团合并在内的几个集团实体的一级杠杆比率受到外汇驱动的逆风，迫使我们支付公司间股息（包括在瑞银集团层面），因此在近期限制了我们可以向上游输送到集团的资本量。
但你知道，在当前环境下，你的推断在数学上肯定是正确的。是的，我的意思是，我们当然认识到，在我们关于2026年的展望声明中，我们认识到本季度开始时市场继续保持建设性，你知道，仍然看到市场更高的分散度和更低的相关性，这为我们的投资银行带来了建设性的双向交易，尽管需要继续在资产类别和地理上进行多元化，但我们的财富客户仍然保持风险偏好，当然，正如我们所说，各种因素（无论是地缘政治、政治还是我们最近看到的一些情况）导致的事件驱动型波动性自然表明情况可能会迅速转变。
因此，我们专注于我们可以控制的事情，我们制定的目标和指标反映了这一点。关于银行业务目标，我认为可以说我们仍然有信心继续扩大你我多次讨论的内容，即在26年将2022年的收入翻倍。Sergio在他的准备发言中发表了评论，我认为可以说，2025年前半年，特别是银行业务，我们在某些市场的指数化以及股票资本市场直到2025年晚些时候才回升，实际上让我们有所延迟，因此Sergio和我正在谈论，你知道，在2026年以年化基础实现这一目标。
好的，非常感谢。
下一个问题来自摩根大通的Kiana Boussain，请讲。
是的，感谢回答我的问题。第一个问题回到美国财富管理，也许从顾问方面的重组更深入一点。我们应该何时预期顾问流失结束，以及随着我们进入2026年，我们应该如何看待净资金流？在这种情况下，你的税前利润率清楚地表明了驱动因素。我记得Peter Ruthley谈到过美国的超高净值和家族办公室增长。我只是想了解美国进入这个市场的困难是什么，因为似乎特别难以获得市场份额，尤其是多家族办公室。
抱歉。最后，Sergio，你稍微讨论了一下代币化资产，根据我们的研究，你们在这一领域相当先进。我只是想了解长期战略是什么，因为一方面你可能会说财富管理的一个优势是作为财富管理客户可以 access 所有这些产品，而代币化有点使这一优势商品化。所以我只是想了解你如何看待代币化资产特别是对财富业务的长期影响。
嘿Keon，让我回答关于美国财富的第一个问题。首先，我想说，随着我们继续通过我们讨论过的杠杆，我们对自己的定位非常满意。我们对我们在市场高端的定位特别满意。我认为这是我们的据点。我们试图做的是利用这一点，并在高净值的各个方面提高渗透率。但我们对自己的地位感到满意，尤其是在顶端。我们当然对顾问的净流动不满意，但正如Sergio所说，这是一个与转型相关的问题，是我们一年前引入的变革的一部分，我们认为这对于提高税前利润率和为可持续的盈利增长提供信息是必要的。
现在，关于我们如何看待这一情况的发展，顾问招聘或离职带来的资产流入或流出，正如我过去所说，在宣布后几个月发生。因此，我们可以根据公布的净招聘数据模拟对净新增资产的影响。基于此，我们预计2026年上半年净新增资产将继续面临逆风，之后预计净招聘流出影响将大幅缓解并逐渐减少，正如Sergio所说，美国业务将在2026年整体对GWM净资金流做出积极贡献。我们对此有信心的原因是我们不断增长的招聘渠道以及我们从实地得到的反馈，顾问告诉我们，我们引入的变革强化了我们平台的实力，使瑞银成为财务顾问为客户服务和发展业务的最佳场所。
Keon，关于代币化资产。我认为可以说，是的，我们确实在追求成为这一领域快速追随者的战略。因此，实际上是为个人客户、富裕客户或企业寻找解决方案。但当你深入研究我们将如何做到这一点时，首先，我认为就像人工智能一样，你知道，这当然可能对你所做的服务产生一些 cannibalization（蚕食）效应。但我不会低估这项技术对服务成本的影响。因此，虽然我们可能看到收入方面的压力，但流程、后台、运营合理化带来的优势将是巨大的。
所以我不太担心这种威胁。顺便说一下，也认识到作为一家受到高度监管的银行，我们不能在实施和部署这种技术方面成为领跑者，但我们需要采取非常谨慎的方法。因此，我将代币化视为像人工智能一样的旅程，将在未来三到五年内展开，并将补充我们更传统的现有业务。顺便说一下，知识将很重要，技术很重要。最后但同样重要的是，当我们谈论财富管理、富裕客户和总体财富规划时，等式中的情感部分、客户亲近度、人情味仍将是差异化的关键因素。
下一个问题来自美国银行的Antonio Reale，请讲。
嗨，早上好。我是美国银行的Antonio。我有两个问题。第一个关于净新增资产。你能帮助我们更好地理解到2028年实现超过2000亿美元净新增资产目标的路径吗？也许能给我们更多关于关键地区的信息，如果你能具体谈谈趋势和你为捕捉一些顺风所采取的举措，那就太好了。我想到的是亚太地区的财富创造和资本市场活动。我们看到中国和香港的IPO渠道看起来非常强劲。
这是我的第一个问题。第二个问题是关于成本。你谈到了成本协同效应的交付，整个组织几乎都在致力于这一交付。你能给我们详细谈谈未来几年的净成本节约预期吗？我的意思是，我听到了你的言论并看到了你的目标，但如果你能让我们了解这些节约中有多少被再投资于业务IT人工智能能力或有利的注意力，以及有多少可以成为实际的净成本节约。
谢谢。
嘿Antonio。让我们回到第一个问题，也许提供一些背景来帮助解读。关于到2000亿美元的路径，重要的是要记住，我们指导2024年和2025年为1000亿美元，因为我们指出，围绕这一前所未有的整合，我们必须克服许多逆风，这将对净新增资产造成一些抵消，或者我们为提高税前利润率和股本回报率而采取的一些战略行动将以资金流为代价。事实上，这在24年和25年期间已经显现。
因此，让我们对增长有信心的是，我们已经解决了许多这些逆风，我们刚刚在回答Keon关于美国资金流的问题时谈到了这一点。2026年资金流仍然是逆风，但在美国以外，我过去几个季度花时间讨论的许多我们必须应对的逆风，我们已经做到了，这实际上让我们有信心相信，仅仅解决这些逆风本身就是净新增资产增长的推动力。关于我们想做的具体事情，
你知道，我们希望继续通过我们一流的首席投资官（CIO）解决方案组合全面捕捉钱包份额，并在财富日益流动的时代利用我们无与伦比的全球连接，正如Sergio在他早些时候的评论中所描述的，我们继续看到IPO复苏的迹象，这支持净新增资产。我们也在战略招聘方面重新占据优势，我们可以看到这一点的到来。这当然是我们在亚太地区所做的一部分，并在那里推动增长。此外，我们正在财富转移的背景下专注于净新增客户获取。
所以这些是我们在美国以外也在做的事情，当然，向高净值客户推出更多数字化产品将有所帮助。因此，我认为这让你了解了我们期望增长的地方。自然，正如我们所说，美国预计在26年成为净正贡献者，但我们知道在27年和28年，美国必须做出更多贡献才能增长到超过2000亿美元。这也是计划的一部分。关于成本，我认为可以说你要求更深入地了解安全（此处可能指节约，savings）。
首先，在实现135亿美元的路径上，我们到2026年有28亿美元的毛成本节约要实现。正如我在评论中提到的，约40%在技术方面，约40%与人员相关，20%来自第三方支出和房地产。一旦实现毛成本节约，我们预计毛节约与净节约的比率将与我们之前几个季度指导的一致。如果我看一下我对2026年底135亿美元的毛节约到净节约的转换，我打算实现该金额约75%的净节约，剔除可变和财务顾问薪酬。
任何由此产生的逆风实际上都被排除在外。但在我们思考如何实现2026年底目标时，这是75%的毛节约到净节约的捕捉率。
谢谢。
下一个问题来自摩根士丹利的Giulia Miotto，请讲。
嗨，早上好。感谢回答我的问题。第一个问题，Todd，我想确认我是否理解正确。我想你说过，母公司和集团之间应计的90亿美元中，有一半可能在下半年分配，取决于“太大而不能支付”的提案。我只是想了解，如果你理解正确的话，什么结果可能会在今年推动额外的回购。第二个问题，关于母公司，我想你说过你现在打算在那里运行约14%的普通股一级资本比率，因为有影响逆风。你是否在任何地方披露了如果瑞郎进一步升值，我们可以预期这一比率受到的影响敏感性。
我知道你在集团层面披露了敏感性，美元贬值10%会产生14个基点的影响。
但我只是有兴趣更仔细地看看这个模式。谢谢。关于母公司90亿美元的应计股息（支付给集团），我们说过，就像去年一样，我们将把它分成两部分。我们即将向控股公司支付其中的一半，即45亿美元。另一半45亿美元，我们只是采取审慎的观望态度，看看瑞士监管资本框架的发展情况，就像去年一样，保留选择权，可以保留或支付。因此，这就是我们再次对2025年母公司应计股息（支付给控股公司）进行拆分的方式。
关于你提到的普通股一级资本比率，你在寻找瑞士法郎（CHF）的敏感性。首先，我想告诉你，总体而言，也许退一步说，我们在今年上半年看到的美元走软，考虑到我们业务和资产负债表的货币组合，对税前利润增长有适度的支持作用。这是整个集团的情况，同时对我们的资本比率造成适度的逆风。所以你知道，整个集团的敏感性是，美元对其他货币再贬值10%将推动3%的税前利润增长，同时对我们的资本和杠杆比率造成低双位数基点的逆风。在瑞银集团合并层面，敏感性大体上与集团相似。因此，虽然我们没有披露，但你可以得出结论，瑞银集团合并层面的外汇敏感性表现非常相似。
谢谢。下一个问题来自法国巴黎银行的Jeremy Sigi，请讲。
早上好。谢谢。关于资本，你提到你预计在上半年晚些时候发布条例措施，我认为这是计划中的。你能否澄清一下这方面的生效日期，特别是我们之前讨论过的分阶段实施。我只是想知道你对条例措施的预期，特别是分阶段实施情况是否有任何澄清。我的另一个问题是，能否多谈谈亚洲财富管理资金流，本季度有点疲软。我只是想知道上一季度强劲的资金流是否有任何回落，以及你如何看待亚洲财富管理资金流的前景。
嘿Jeremy，让我回答你的两个问题。第一个，当条例发布时，联邦委员会必须确认生效日期和分阶段实施。所以我认为，正如我们之前所说，预计会有分阶段实施，并且考虑到历史惯例，预计会有前瞻性的应用日期或生效日期是合理的。但这将在上半年晚些时候联邦委员会发布条例时得到确认。
关于亚洲资金流，看，我们对亚洲在资金流方面的地位非常满意和舒适，特别是在其产生盈利增长的能力方面。正如我在评论中提到的，我相信整合后业务的力量——这是他们自2024年底客户账户迁移以来的第一个完整年度——显然有助于整体增长和盈利能力。正如我在回答Antonio早些时候的问题时提到的，我们的重点是通过深化钱包份额、加速战略合作伙伴关系（如Sergio提到的）、加强高净值 feeder 渠道（特别是通过数字）以及增加客户顾问的招聘影响来在整个地区增长资产。
我认为这方面的证据在于该地区2025年的业绩。正如我提到的，该地区在2024年底平台整合后的第一年，亚洲的净新增资产和净新增收费资产增长全年均为8%，授权渗透率显著提高，当然，在我们的咨询和结构化专业知识显然是差异化能力的环境中，他们继续推动交易性收入这一关键指标。
谢谢。
下一个问题来自杰富瑞的Joseph Dickerson，请讲。
是的，你好。我有几个快速问题。思考260亿美元减少到完全应用的风险加权资产是否与向上游输送到瑞银集团的资本有关，是否可以称之为12.5%的普通股一级资本。所以这将使相关资本减少约32.5亿美元。这样想对吗？只是为了精确。你能在美国讨论一下财务顾问吗？你显然在投资财富咨询中心。所以如果我们考虑财务顾问的净变化，我想知道一旦账户获得资金并进行交易等，相关的边际税前利润是多少？有没有办法考虑财富咨询中心与现有业务的“后台”相比的边际税前利润率？非常感谢。
嘿Joe。所以260亿美元的风险加权资产减少是上游资本中产生抵消的部分的函数，因为这是汇回。所以这是在母公司层面投资子公司会计的抵消，或者来自股息的减值。因此，90亿美元中的一部分在当地出于法律目的被定性为股息，可能与抵消减值相关。因此，260亿美元是影响。计算方法实际上是对子公司投资账户的净减少，即我所说的汇回部分加上任何股息，任何股息的投资估值变化乘以400%，因为外国子公司的风险加权资产影响是400%。
所以这就是你得到260亿美元的方式。所以另一种计算方法是65亿美元乘以4。关于。你提到了财富咨询中心的建设。我认为可以说我们的战略在这方面是多方面的。第一，为实地的更高级顾问提供杠杆。因此，这也帮助他们发展自己的业务。其次，我们在财富咨询中心招聘的顾问也在那里建立自己的业务。我认为可以说，财富咨询中心的持有成本因为不同的薪酬模式而低于高级财务顾问所采用的传统经纪模式。
所以当然，如果我们成功地建立财富咨询中心，这是我们战略中的一个杠杆，作为 feeder 渠道之一，我认为可以说来自该业务贡献的税前利润率更高。
谢谢。
下一个问题来自Autonomous Research的Stefan Stahlman，请讲。
早上好。我首先想问一个关于你们的目标和雄心的问题。你们希望我们如何衡量2026年的退出目标？是第四季度的数字还是涉及预计计算？你们如何看待这个问题？还有，为什么2028年仍然是一个雄心而不是目标，有什么特别的原因吗？第二个问题，关于投资银行的FRC业务，你能给我们一个大致的拆分吗，其中多少是外汇，多少是贵金属？请。
谢谢。
嘿Stefan，所以26年退出率计算。嗯，你知道，预期是我们会看我们的。当然，在分子上，我们会取年底的运行率、正常化运行率，并将其年化。我认为这在我们如何考虑分子方面相当直接。分母也会做同样的事情。当然，收入在第四季度如果有季节性的话总是有点有趣。所以我认为我们会回顾而不是展望，并制定一个看起来合理的分母。
但我们相信，当我们进入2027年时，这基本上会得到解决，我想你会同意，就我们何时将这个基础退出率成本收入比转化为2027年报告的成本收入比低于70%而言，这才是关键，但就我们如何在年底解决业务而言，这是我目前的预期。我认为就雄心与目标而言，我认为集团普通股一级资本报告回报率18%和成本收入比67%是目标，不是吗？这些是目标。
所以，但是，没有。根据我的回答，你可以看到。
归根结底，目标和雄心几乎是一样的。我想说目标更短期。你知道，我们，你知道，我们可以看到2026年的前景，我们可以，我们有明显的能力谈论目标，而28年及以后更多的是雄心，但我不会太在意过度分析这方面。我们想到达那里。所以这就是事实。谢谢。