身份不明的发言人
Pedro Arnt（首席执行官）
Guillermo Lopez Perez（首席财务官）
Tito Labarta（高盛）
Guilherme Grespan（摩根大通）
Pedro Leduc（Itau BBA）
Matthew Coad（Truist Securities, Inc.）
James Friedman（Susquehanna Financial Group, LLLP）
Neha Agarwala（汇丰控股有限公司）
下午好。感谢您的等待。欢迎参加DLocal 2025年第四季度业绩会议。[主持人说明]
现在我将把会议交给公司进行开场发言。
各位下午好，感谢大家参加2025年第四季度财报电话会议。如果您尚未查看 earnings 发布稿，一如既往，副本已发布在投资者关系网站的财务部分。今天参加会议的有首席执行官Pedro Arnt、首席财务官Guillermo Lopez Perez、企业发展高级副总裁Christopher Stromeyer以及投资者关系主管Mirele de Aragao。
我们提供了幻灯片演示以配合准备好的发言。本次活动通过网络直播进行，网络直播和演示文稿均可通过DLocal的网站investor.dlocal.com访问。活动结束后不久将提供录音。
在开始之前，我想说明，演示文稿中包含的或本次电话会议中提到的任何前瞻性陈述均基于当前可获得的信息以及DLocal当前对未来事件的假设、期望和预测。虽然公司认为，根据我们目前可获得的信息，我们的假设、期望和预测是合理的，但请您注意不要过度依赖这些前瞻性陈述。由于多种原因，实际结果可能与DLocal演示文稿中包含的或电话会议中讨论的结果存在重大差异，包括DLocal向美国证券交易委员会提交的文件中的前瞻性陈述和风险因素部分所述的原因，这些文件可在DLocal的投资者关系网站上查阅。
现在，我将会议交给DLocal。谢谢。
各位下午好，感谢大家今天参加我们的会议。2025年是执行卓越的一年，证明了我们业务的实力，我们继续为新兴市场打造世界领先的金融基础设施平台。我们的业务飞轮正在加速。在庞大且不断扩大的目标市场（TAM）中实现高增长、强大的客户忠诚度和留存率、不断增强的创新能力，以及轻资产、高现金转换的财务模式。我们展示了新兴市场机遇的规模。我们的总支付量（TPV）达到410亿美元，同比增长60%，并且随着年份的推进而加速增长。收入首次突破10亿美元大关。我们继续深化与商家的关系。TPV留存率达到158%，净收入留存率达到145%。这两者都有力地证明了我们所提供服务的价值，以及我们与商家一起搭乘新兴市场增长长期浪潮的能力。
我们还在继续推进我们不断发展的创新引擎。先买后付（Buy Now Pay Later）Fuse产品现已在六个国家上线，商家采用率稳定。我们已完成全套稳定币服务的推出，使商家能够将法定货币转入和转出稳定币、以稳定币进行结算和被结算，以及在结账时以稳定币收款。我们还在继续向SmartAPM平台添加不断增长的替代支付方式（APMs）组合。
在结束的这一年中，我们还实现了强劲的现金生成。调整后自由现金流为1.91亿美元，同比增长110%，转换率为97%。我们利润表的所有这些优势主要来自于2025年与商家的持续TPV增长。随着TPV的增长，毛利润同比增长37%，尽管仍是积极投资的一年，但我们将调整后EBITDA占毛利润的百分比提高了5个百分点，突显了我们财务模型中固有的运营杠杆。因此，净收入达到1.97亿美元，同比增长63%。
退一步说，重要的是要认识到我们整个历史上TPV增长的一致性。从2020年到2025年，TPV的复合年增长率为82%，但在2025年看到60%以上的增长时，并没有真正减速。以我们今天的规模，这些高水平的增长带来了显著的增量美元交易量。举个例子，仅在2025年第四季度，我们环比增加的TPV就超过了前三个季度的总和。这种规模值得我们停下来反思。
2025年，我们一天处理的交易量相当于2016年全年的交易量。全年，我们处理了约35亿笔付款交易，相当于每分钟、每小时、每天约6700笔付款。在支付方面，超过1亿人通过DLocal收到了付款。因此，尽管我们公司仍处于早期阶段，但这种规模为我们在成本、运营杠杆、数据积累和组织知识方面带来了竞争优势。我们现在在全球南方的44个市场处理支付，在过去五年中我们的业务覆盖范围几乎翻了一番，越来越多的市场成为总体交易量的重要贡献者。2025年也代表了财务指标的加速增长。当我们将2021年至2024年的毛利润、调整后EBITDA和净收入与2025年的增长率进行比较时，在更大规模下高水平增长的可持续性在每一项指标中都清晰可见。
业务在扩大规模的同时继续实现稳健增长。这是有原因的。商家越来越全球化，但金融基础设施仍然是本地化的，而且变得更加复杂，并受到本地监管。新兴市场继续以碎片化的支付基础设施、监管复杂性和快速演变的本地化消费者行为为特征。这些结构性挑战正是我们平台存在并在世界上最成功的数字公司中获得广泛采用的原因。我们解决了商家缺乏专业知识且不愿关注的复杂金融基础设施挑战。而且，我们仍有很长的时间可以继续做这件事。
我想分享一些这种复杂性的例子。我们现在在26个市场拥有37个许可证，仅2025年就新增了4个，包括阿根廷、智利、阿联酋和菲律宾，还有16个额外的申请正在处理中，包括美国。没有这些，就无法为客户提供其消费者期望的本地金融基础设施。在新兴市场，替代支付方式已经占电子商务交易量的大部分。随着我们在令牌化、生物识别技术方面深化能力、改进监管合规性，并越来越多地提供全球南方正在建设的即时支付通道，我们的APM交易量继续增长。在稳定币方面，我们为商家提供全套稳定币解决方案。在AI代理这一可能的商业新前沿，我们正与谷歌就AP2（可互操作AI代理支付的开放标准）进行合作，以确保新兴市场的本地支付方式从一开始就成为该基础设施的一部分。最重要的是，我们通过一个单一、统一的世界级平台简化和抽象了所有这些复杂性。
我们能够提供一个集成，覆盖全球南方最广泛和最深入的业务覆盖范围、最多的市场——每个市场最多的支付方式，这是我们持久的差异化优势。这就是“One dLocal”主张。环境变得越复杂，它的价值就越大。我认为值得强调仅在上个季度的几个例子，以例证我一直在谈论的内容。在稳定币方面，我们现在为商家提供完整的数字资产基础设施套件，从资金库和外汇到转入和转出通道，再到结账时接受稳定币和以稳定币结算，合作伙伴包括Circle、BVNK、Fireblocks和Felix等领先企业。
在先买后付方面，我们的Fuse产品在第四季度环比增长88%，这清楚地表明商家和消费者对基于分期付款的支付需求是真实的，并且正在迅速加速。在替代性本地支付方式方面，我们继续在各个市场和用例中扩展深度和智能，通过生物识别认证和令牌化卡存档到即时支付通道，提供更好的性能。DHL Express和Open English是最新采用这些功能的商家之一。APMs目前占我们季度TPV的很大一部分。从我们的留存率指标可以清楚地看出，我们为现有商家提供的产品和服务模型的价值。
当商家顺应我们市场的长期趋势、扩展到新的地区、采用新的支付方式或将其扩展到新的用例时，DLocal会与他们一起成长。这就是我们模型的复合性质，反映在我们的TPV留存率和净收入留存率中。对我们的增长算法同样重要的是我们所追求的市场规模。据估计，新兴市场数字支付的总可寻址市场超过2万亿美元，预计到2030年将翻一番。我们目前在该市场的份额不到2%，而我们在现有商家中的钱包份额仅约为10%。我们正在快速扩张，但前方的道路仍然巨大。这种动态也体现在我们商家基础的广度和深度上。2025年，商家总数达到760多家，并且该基础的多样性继续增加。我们前三大市场的收入集中度有所下降，前10大商家占总收入的份额低于上一年，反映了平台在不同地区和垂直领域的更广泛采用。
虽然不可否认集中度仍然存在，但业务不仅变得越来越多元化，而且粘性也越来越强。如今，我们为前50大商家在平均12个国家和50种支付方式中提供服务。这种多国、多支付方式的参与是DLocal所提供服务的弹性和复合性质的最清晰体现。一直以来，这些结果都是以一流的效率实现的。尽管持续的投资水平，我们的人均毛利润有所改善，人工智能和自动化成为越来越重要的推动力。2025年，人工智能驱动的自动化提供了相当于总员工人数约7%的生产力，使我们能够在不按比例增加成本的情况下实现扩张。更重要的是，我们预计今年全年将取得进一步进展。
我们的业务模型有一个清晰的自我强化逻辑。高增长推动规模，规模推动效率，效率产生我们再投资以扩大领先优势或为股东创造更大回报的现金。这延续了我们强劲的现金生成记录，使我们能够在投资技术、产品和商业能力的同时，保持足够的流动性并向股东返还资本。正如之前宣布的，我非常高兴Guillermo Lopez Perez加入我们担任新的首席财务官。这将是Guillermo在该职位上的第一次财报电话会议，我们都非常兴奋他能领导我们的财务团队。因此，有了这个介绍，我将会议交给了他。
谢谢，Pedro。我很高兴加入DLocal，并成为这个团队下一章的一部分。各位下午好。正如几周前我在伦敦与你们中的一些人分享的那样，DLocal面前的机会是巨大的。这个团队在过去10年中建立的业务是非凡的。我期待在未来几个月与你们进行更多关于我们如何加强和扩展DLocal的对话。
Pedro向我们介绍了一些全年业绩。让我重点介绍我们第四季度的表现。本季度TPV超过130亿美元，同比增长70%，环比增长26%。这是DLocal历史上最高的季度交易量，也是我们连续第五个季度TPV同比增长超过50%，这一持续趋势反映了我们业务的实力和一致性。正如你所看到的，我们在2025年底TPV增长势头非常强劲。这种增长在我们的主要市场和垂直领域广泛存在。在巴西、墨西哥、南非和哥伦比亚尤为强劲。
在垂直领域，按需配送在本季度表现突出，这得益于现有商家在阿根廷、南非、墨西哥和哥伦比亚扩大扩张交易。电子商务继续保持积极态势，实现了季节性强劲的季度，特别是在墨西哥、巴西和南非。广告业务环比恢复，得益于埃及部分交易量的回归。从收入和毛利润角度来看，第四季度也是结束这一年的强劲季度。收入达到历史新高3.38亿美元，同比增长65%，环比增长20%，表明我们的TPV势头转化为非常强劲的顶线业绩。毛利润达到1.16亿美元，同比增长38%，比第三季度增长12%。这反映了随着与成熟商家的交易量扩大以及进入新的支付方式、产品和国家，自然的利润率压力动态。
但即使存在这种自然的利润率压力，本季度我们的毛利润同比增加了3200万美元，增长近40%。在连续基础上，除了更高的本地对本地交易量和典型的第四季度电子商务季节性外，毛利润增长主要由五个因素推动。巴西引领增长，我们看到非常强劲的季节性电子商务增长，得到流媒体、广告、金融服务和汇款等领域的稳定趋势支持。埃及与第三季度相比部分恢复，反映了一个大型商家的回归以及新的电子商务流媒体和叫车商家的增长。墨西哥得益于电子商务、按需配送和叫车领域的强劲交易量增长，其他非洲和亚洲地区则贡献了广泛的增长，其中南非的贡献尤为显著，我们在那里与更多全球商家的合作日益增多。另一方面，阿根廷是增长的主要拖累。虽然基础交易量增长非常强劲，但由于选举相关影响和汇率波动导致成本上升，毛利润受到抑制。
第四季度继续展示了我们业务中固有的运营杠杆。本季度总运营费用为5300万美元，同比增长28%，主要由与投资周期相关的员工人数增长以及绩效周期后平均工资上涨推动。调整后EBITDA达到7800万美元，同比增长38%，环比增长9%。从2026年开始，我们将引入营业利润，为投资者提供对我们运营业绩的更大透明度。随着业务规模的扩大，调整项占收入的比例不断下降。我们认为这一指标为与行业同行的比较提供了更标准化的基础。本季度净收入总计5600万美元，同比增长87%，环比增长7%。
同比增长反映了本季度有效税率的降低，这是由于更有利的司法管辖区组合以及去年第四季度记录的一次性税务结算不再发生。过去12个月的股本回报率达到35%，同比提高10个百分点，并继续每个季度都在增长。ROE的改善反映了更强的盈利能力以及我们资本返还政策的影响，主要是首次股息支付。最后，本季度调整后自由现金流为6500万美元，同比翻番，调整后自由现金流与净收入的转换率为117%。季度转换可能会因纳税时间等项目而波动，但在全年基础上，我们将近100%的净收入转换为自由现金流。这是一项以非凡速度将增长转化为现金的业务。有了这个，我将把发言权交回给Pedro，他将谈谈我们如何利用这种优势。
谢谢，Guillermo。2025年证实了我们长期以来的信念。新兴市场的机会是巨大的，我们的模式是抓住这一机会的正确模式，我们的团队在复杂和动态的环境中始终如一地执行。我们以清晰的战略、强大的平台和经过验证的记录进入2026年。今年也标志着两个里程碑，上市五周年和成立十周年。
这提醒我们在这么短的时间内取得了多大的进步，以及前方还有多少机会。让我谈谈我们对2026年的展望。我们预计作为市场份额和产品市场契合度衡量标准的总支付量将继续强劲增长。我们目前预计TPV同比增长50%至60%。更大的交易量推动与下游提供商的定价杠杆，改善外汇流动性，并生成更好的数据以提高转化率。这是我对我们在这项业务中的长期轨迹最感到兴奋的复合逻辑。我们预计毛利润同比增长22.5%至27.5%。
随着现有商家的增长和大客户的持续扩张，我们预计更多基于交易量的折扣将嵌入我们的长期客户关系中。在中点，这意味着我们管理的毛利润美元在这一年达到5亿美元。在盈利能力方面，我们预计营业利润同比增长27.5%至32.5%。在2025年投资周期之后，由于2025年招聘的薪资支出在2026年初被年化，我们预计运营杠杆加速将在今年下半年更加明显，然后延续到下一年。提醒一下，新兴市场本质上仍然不稳定，我们的预测反映了这些不确定性。这些情况对我们来说并不新鲜。我们建立这项业务正是为了应对这种复杂性，我们对我们的指导仍然充满信心。
当我从更长期的角度来看时，我们认为我们只是触及了前方机会的表面。因此，我想给大家留下一种思考未来机会的方式。首先，我们现有商家在我们今天服务的市场中的增长。我们服务的世界级公司正在顺应一些最强大的长期趋势。数字化、中产阶级收入增长和电子商务渗透率。在许多情况下，他们还有整个业务线尚未实现支付基础设施的本地化。其次，与现有商家一起进行地理扩张。
我们今天平均为商家在12个国家提供服务，但我们在44个国家开展业务。进一步扩展到亚洲、中东和非洲，我们看到商家的兴趣日益浓厚，这将是未来更大的增长动力。这两个因素将推动我们现有商家的综合钱包份额增加。它们也解释了为什么我们预计这些商家的TPV留存率将继续保持高位。除此之外，我们的增长将由新商家推动。过去两年主要由现有客户群的实力推动。然而，我们看到新商家在旅游、加密货币、游戏和人工智能等优先垂直领域的强劲商业吸引力，因为他们在新兴市场支付采用曲线上进一步前进。
因此，我们预计新商家的贡献在中期将增加。第四是我们的创新引擎。虽然短期内对利润表的影响预计仍然不大，但我们在更广泛的金融基础设施押注中看到了数十亿美元的TPV机会，例如先买后付、增强的商家记录解决方案、虚拟账户以及我们即将推出的实体卡产品。最后，在结束之前，我想谈谈资本配置。我们继续对DLocal的现金生成能力充满信心。业务的轻资产性质、负营运资金需求以及未来运营杠杆的潜力，即使在保守的预测情景下，也为我们提供了不断增长的自由现金流概况。此外，我们目前的债务极少，虽然我们保持纪律，但不排除未来将其用作获取额外现金或提高资本结构效率的方式。
我们的分配框架围绕四个优先事项构建。首先，投资以维持我们渴望的高水平增长。其次，确保在我们运营的市场波动情况下有适当的流动性缓冲。第三，如果并购能加速我们的战略，则有选择地准备进行并购。第四，向股东返还 excess 资本。关于最后一点，到2025年底，我们已将2022年以来产生的调整后自由现金流的64%返还给股东。我们打算在未来继续这种有纪律的资本返还方法。
因此，我们确认我们的股息政策为上一年自由现金流的30%，今年这一金额为5700万美元。此外，经过彻底分析和咨询，我们相信我们的业务在中期将产生足够的现金，超出我们的最低流动性要求和股息政策承诺。这使我们能够增加对股东的回报。因此，董事会已批准一项新的股票回购计划，回购高达3亿美元的A类普通股。该政策是多年度资本分配模型的第一步，该模型将我们股息政策的可预测纪律与额外的股票回购分配相结合，这将证明对每股收益具有增值作用。这些计划的确切数量将由多种因素决定，其中包括确保我们股票有足够流动性的交易量、对 excess 自由现金流生成的持续信心，以及对可能产生更高总股东回报的其他投资领域的分析。我们相信这些公司财务决策和计划凸显了我们作为DLocal股东的资本谨慎分配者和保管者的承诺。
最后，现在是动荡时期。因此，在结束时，我想强调是什么让我们的故事特别，更重要的是持久。我们拥有一项快速增长、现金流高度盈利、低杠杆且股本回报率高且不断提高的业务。这种增长、盈利能力和财务实力的结合是罕见的。作为一个团队，我们仍然完全专注于长期目标、有纪律的增长、持续的产品创新以及为我们的商家和股东创造可持续的价值。新兴市场的机会是巨大的。我们的平台处于独特的位置来抓住它，我们的记录让我们有信心继续执行这一战略愿景。谢谢大家的持续支持，我们现在可以开放电话接受提问。
谢谢。[主持人说明]我们的第一个问题来自高盛的Tito Labarta。您的线路已接通。
嗨。晚上好。感谢参加电话会议。我要提问。我想先问几个问题。首先关于TPV增长指导，正如你提到的，Pedro，那里有持续强劲的增长机会。如果你能多提供一些关于今年增长来源的细节就好了。是像巴西这样一直在大幅增长的国家的延续，还是更多来自非洲？任何关于你认为TPV增长将来自哪些国家、哪些垂直领域的信息，还有电子商务一直很强劲，我认为任何相关信息都会有所帮助。然后我的第二个问题，特别是关于本季度，在阿根廷，我们看到实际上收入非常好，毛利润较低，我想你提到了外汇和其他一些影响成本的因素，但你如何看待阿根廷的毛利率？考虑到那里发生的一切，我们是否应该认为这是本季度的一次性情况？毛利率是否应该恢复到我们之前看到的水平？只是想了解我们可以期待的增长，不仅是收入，还有阿根廷的毛利润。谢谢。
很好。谢谢，Tito。我来回答第一个问题。第二个问题我留给Guillermo。因此，我们业务的优势在指导方面继续广泛存在。拉丁美洲将继续实现强劲增长。我们在非洲的一些关键市场进一步巩固了地位，维持增长。我们看到埃及在第四季度有所回升，我们假设这将延续到26年的指导中。我们在中东和亚洲也变得越来越有雄心，尽管我们是后来者，但我们确实看到了巨大的机会，并将把该市场作为长期增长动力。你提到的另一点，如果你看幻灯片的第27页，我们也开始在指导中看到越来越多的增长动力分布，而我们25年的业绩在很大程度上集中在钱包份额的增长和现有商家在现有国家的有机增长。
当我们采用自下而上的方法并对我们的渠道进行概率调整以达到26年的指导数字时，我们开始看到更多的参与来自将这些商家带入新的国家，这显示了我们正在建立的关系的深度，以及新兴世界足迹内前沿市场和较小市场的重要性日益增加，以及我们向全球更多地区（例如我刚才提到的亚洲）的扩张。然后我们还预计第一年新商家的影响会增加，因此这是一个非常强大的群体。最后，虽然规模仍然很小，但我认为如果我们从中期来看，我们正在构建的新产品是非常重要的一部分，这些产品使我们能够进一步货币化并获得商家的吸引力。更重要的是，其中许多产品理想情况下也会增加费率，因为它们是更高货币化的产品。
好的，让我来回答你关于阿根廷的问题。因此，阿根廷在第三季度选举前出现了显著的汇率波动。我认为这种宏观波动在之前的财报中已经提到过。不幸的是，我们看到它在整个第四季度仍然很高，这影响了我们用于预付款业务的资金来源成本。我认为从积极的方面来看，我们继续看到非常强劲的交易量增长，阿根廷对我们来说仍然是一个极具吸引力的市场。它是我们增长最快的国家之一，当我们计算所部署资本的回报时，远高于我们的资本成本。因此，我们对阿根廷的看法是，尽管我们看到了这种内在的波动性，但它是一个高增长、高回报的市场。
好的，非常有帮助。Pedro和Guillermo，如果我能对每个人做一个快速的后续提问就好了。那么我们是否应该期望，由于外汇波动而受损的毛利率，随着外汇正常化，可能会恢复到我们过去看到的水平，这对阿根廷来说是正确的吗？然后，Pedro，只是好奇关于稳定币、先买后付，我的意思是，你提到这些是机会。你期望它们什么时候成为重要的贡献者？你期望已经在26年吗？还是更多是27-28年的故事？只是想了解那里的潜力以及它能贡献多少。
谢谢。所以26年更多是关于产品市场契合度的确认和稳健增长。我们给出了先买后付环比增长超过80%的想法。现在，显然基数很小，所以它仍然不会影响大局。2026年不太可能影响大局，但以这样的环比增长速度复利增长，到2027年，理想情况下它将在我们的利润表中变得重要。至于阿根廷，当我们进入时，我们会评论市场的发展情况。如你所知，阿根廷是一个特别不稳定的国家。我宁愿不做前瞻性陈述。我认为Guillermo的观点是，如果我们从短期抽象出来，我们看TPV增长，我们看商家对该国的兴趣，我们总体上看一个似乎走在正确轨道上的国家，我们期待阿根廷在长期内有很多发展。
好的。不，非常清楚。非常感谢，Pedro。
谢谢。我们的下一个问题来自摩根大通的Guilherme Grespan。您的线路已接通。
嗨。谢谢，Pedro，Guillermo。恭喜本季度。非常强劲的业绩。我这边有两个问题。第一个是关于稳定币。你提到了一些关于稳定币、先买后付、APMs的内容，但特别是关于稳定币，Pedro，你是否看到稳定币的交易量有任何增长。我认为DLocal的资金库更有意义。也许它正在增长，但我的兴趣更多在于新兴市场的支付和采用。我们是否看到任何信号表明稳定币技术已经以某种方式开始兴起。然后我的第二个问题只是确认一下美国许可证。我们是否应该将此理解为与英国许可证类似的举措，还是特定于任何服务或产品？谢谢。
关于稳定币，我们在结账时没有看到稳定币的显著交易量或增长。我们确实开始看到商家对我们推向市场的产品的兴趣日益浓厚，了解监管要求以及每个市场的运作方式。但我不会说我们已经看到了交易量。在该垂直领域中，我们看到最多交易量的是为数字资产市场、交易所提供法币进出通道的服务。所以我们称之为支付入和支付出，然后与企业资金库和我们客户的资金库就特定市场中稳定币的使用进行越来越多的对话，在这些市场中，他们可能具有成本优势、速度优势或24/7结算优势，我认为在未来几年，这可能是我们提供产品的三个细分市场中最大的一个，即稳定币作为支付手段或结算手段、稳定币与法币的转入和转出通道以及企业资金库采用。这很清楚。
谢谢。请稍等，准备下一个问题。
他的问题有第二部分，或者说第二个问题，是关于美国许可证的。我们继续完全专注于新兴市场的全球足迹。正如我所说，我们对进入中东和亚洲感到非常兴奋。因此，我们没有在这里提供发达市场解决方案的野心。我们看到我们的优势、差异化以及利用10多年来在新兴世界构建基础设施和渠道的能力。这些许可证只是为了促进向商家的结算，并且只是允许我们以越来越合规的方式在我们自己的许可证下运营，而不必依赖有许可证的合作伙伴。
谢谢。
现在我们的下一个问题来自Itau BBA的Pedro Leduc。您的线路已接通。
嗨。晚上好，各位。恭喜今年强劲的收官。第一个问题关于巴西，本季度收入和毛利润的增长远快于收入。所以我想知道你是否可以详细说明一下，是产品组合、客户组合的原因。第二，如果你想进一步说明本季度G&A费用上升的原因，准备好的发言中有评论说运营杠杆应该在今年下半年显现。我们在利润和毛利润指导中看到了这一点。但我们是否也应该预期，第四季度的水平在今年上半年仍然会存在。如果我可以再挤入第三个问题，只是为了澄清，我想在电话会议中提到了未来的实体卡业务。如果你想详细说明一下。谢谢。
好的，关于巴西，我想说总体而言，巴西确实开始反弹。如果我们看TPV增长，它显示了该市场的巨大实力。然后巴西也受益于非常强劲的货币化。其中一部分是我们最大的市场之一。在那里，我们有很多来自中型商家的TPV，这些商家通常有略高的费率。那里的垂直组合中广告表现良好，这通常往往有略高的费率。
但这是一个特别强劲的季度。我认为TPV增长和毛利润增长之间的这种分散程度不一定是你应该投射到未来的。所以总体上非常强劲，结构上强劲。非常高兴看到巴西在经历了艰难的24年后有所好转。在一定程度上也有一个容易比较的基数，但我认为团队在那里完成了任务。我们一直说我们有信心24年更多是关于波动性，我们在巴西还有显著的增长空间。它特别强劲。
我认为这种强度不一定应该推断到未来。关于G&A，我很快说一下，因为我想我们试图解释过，但了解季度的节奏很重要。如果你看我们这一年，我们投资周期内的员工人数增长在下半年比上半年更多，这不一定是设计好的，而是实际情况。所以你在那里看到的很大程度上是由工程师、商业团队和运营团队的投资增加驱动的。这确实会延续到2026年。我会让Guillermo涵盖这一点，但我认为这很相关。
是的，我认为如果你特别问G&A，有一些一次性项目，但实际上你将它们正常化，这些非经常性项目，G&A的潜在压力与我们在其他运营费用中通常看到的一致。运营费用的情况是，我们第四季度的运营费用反映了Pedro两年前开始的投资周期的最后一轮招聘。我们主要投资于员工人数，还有我们年度绩效周期增长的部分。现在，为了帮助你理解这将如何在2026年展开，我们目前不计划在2026年增加任何显著的员工人数，除了2025年底已经启动的少数招聘。
但是由于2025年的招聘在年底是后期进行的，你会在2026年的前几个月看到运营费用同比增长较高，随着这些成本的年化，这种增长在2026年的后期应该会减少。但总体而言，我们预计全年运营费用增长将低于毛利润增长，我们指导中嵌入的运营杠杆可能会成为下半年的故事。同样值得注意的是，当你将我们与同行进行比较时，正如我们在演示文稿中显示的那样，我们相信在运营这种规模和增长率的业务所需的资源方面，我们处于一流水平。我认为这也是我们构建的运营模式的反映，我们对我们维持的水平非常满意。你的问题有第三部分。我没有记下来。
有提到你将运营实体卡交易。也许我误解了，但电话会议中提到了一些内容。
是的，这是我们创新管道的一部分。我认为有一些垂直领域的商家有内向的兴趣。
他们希望将DLocal技术栈嵌入智能硬件和智能POS中。因此，这将是我们首次尝试在实体卡处理中获得一些钱包份额，这是迄今为止最大的市场。如果你看DLocal到今天为止，我们处理的商家100%是数字商家，所以不是实体卡交易。通过我们即将推出的新实体卡平台，我们将能够开始在实体卡市场获得一些钱包份额。仍然主要关注全球国际商家，其中一次集成的优势以及能够在多个市场部署的优势保持不变。我们没有改变我们的市场进入策略，但它确实为我们打开了一个非常大的可寻址市场。
太棒了。非常感谢。
谢谢。请稍等，准备下一个问题。我们的下一个问题来自Truist的Matt Coad。您的线路已接通。
嘿，下午好，各位。感谢回答问题。Pedro，只是想再问一个关于实体卡产品的问题。你能不能谈谈，我假设这更多是2027、2028，甚至可能2029年的故事。但你能不能谈谈2026年是否有任何前期运营费用投资来推动部分增长？然后第二个问题，似乎埃及的大型商家重新加入是一个相当独特的情况，对DLocal来说是个好兆头。你们能不能提供一些细节？为什么你们失去了钱包份额，为什么商家最终回到了DLocal？谢谢。
很好。让我看看，我不想过多地陷入这个实体卡的事情，以免对一个萌芽阶段的产品发布过多解读。我们构建的一切实际上通常都是由特定的现有商家合同决定的，因此在有相应的收入支持之前，我们很少会投入大量的运营费用。我认为这又是一个我们将与客户一起构建的案例。这使我们能够逐步了解是否存在产品市场契合度，以及对我们正在构建的东西有多少兴趣，以及我们可以与该初始商家一起增长多少。总的来说，这也是我们对我们财务模型的现金生成感到如此鼓舞的原因之一，因为我们不会在现有真正的企业商家需求之前进行大规模投资来资助产品的构建。
埃及。我认为埃及，我们已经讨论过这个问题。我认为重新获得钱包份额是非常棒的。这并不让我们感到惊讶，但首先失去它，我们解释过。这是一个我们拥有100%钱包份额的商家。商家开始推出冗余。在冗余的初始阶段，我们失去了很大一部分份额。通过业绩，我们逐渐恢复了它。我们永远不会回到100%，因为商家可以理解地总是会有冗余。但当然，至少在上个季度，它一直是恢复最初从100%降至50%以下时失去的大量市场份额的过程之一。
我认为关于埃及还有一点需要补充的是，我们正在通过电子商务流媒体和叫车商家的增长来实现业务多元化，所以看到这种多元化是很好的。
非常有帮助，各位。谢谢。
谢谢。请稍等，准备下一个问题。我们的下一个问题来自Susquehanna的Jamie Friedman。线路已接通。
嗨。我很欣赏新的披露，特别是幻灯片12、13和27。所以我想问一下这些。那么，如果你面前没有它们，幻灯片12上的钱包份额分析我认为很重要。如果我理解正确的话，你估计你的现有客户群的钱包份额同比增加了300个基点。我只是试图将幻灯片12与幻灯片27协调起来。我们如何看待钱包份额对未来增长的贡献以及你所阐述的新商家的贡献，这些贡献明年将会扩大。
嗨，Jamie。所以我认为你理解正确。幻灯片12是对增长驱动因素的实际分解，然后为幻灯片下方的左栏提供信息。如果你看25年，我们的TPV留存率非常出色。在该留存率中，很大程度上是由我们的商家在我们已经服务的市场中的增长以及这些商家在这些市场中的钱包份额增长驱动的。所以可以把这几乎看作是我们所在现有市场的巨大扩张，新兴市场的一大优势就是随着新兴市场消费者变得越来越数字化并消费越来越多的这些全球数字产品，搭乘我们业务合作伙伴的增长，给我们带来了显著的增长。除此之外，当我们在一些商家中获得钱包份额时，事情就像25年那样发展。我们在26年的渠道中看到，我们看到与这些商家一起进入新市场的增长加速，新商家带来的更好影响。
因此，我们开始看到全球越来越多的新商家寻求本地化支付。因此，我们对26年的客户群有很高的期望。最后，如我之前所说，开始看到产品市场契合度和新产品进入市场，无论是先买后付、实体卡、虚拟账户，以及我们已经指出的其他一些东西。如果你从长远来看，我们希望看到新产品和新商家越来越成为增长故事的更大部分。
然后如果我再跟进一下，Pedro，关于26年预期的新商家贡献，幻灯片27，10%，我本以为这些会增加毛利润费率，因为他们可能没有因为是新商家而获得批量折扣。这是一个合理的假设吗？因为明年这个数字比今年大。那么，如果新商家以他们的方式增长，为什么我们在中点的毛利润费率会达到80个基点呢？
所以我认为这是一个概括，很大程度上取决于新商家和新商家的潜力以及他们预计的交易量规模。所以如果你有机会与一些这些新一代公司交谈，它们环比增长11倍，并说服他们采用本地化支付，我认为你会关注交易量并给他们一个有吸引力的费率。
所以这并不容易概括。而且我认为更重要的是，再次抱歉我反复强调这一点，但我们越看新兴市场机会的规模，就越相信对我们来说最重要的事情是继续增长总支付量，继续推动最大规模，并且不要因为试图最大化费率而失去商家或账户。归根结底，在高TPV增长的情况下，这会带来增量毛利润美元和稳健的毛利润增长，加上运营杠杆，这会带来更稳健的运营收入增长，我们两全其美。从长远来看，我们保证我们继续成为新兴市场的规模领导者之一。
我们相当有信心，如果你拥有商家关系并且为他们处理支付，我们会找到将这些关系和所有TPV货币化的方法。所以专注于TPV增长，专注于毛利润美元增长，成为新兴市场的规模领导者，这就是指导中所暗示的。并非所有进来的新商家都必然以更高的费率进来。这取决于垂直领域以及新商家的规模和潜力。新产品确实都倾向于增加费率，但在26年的指导中，它们的影响仍然相当小。
谢谢你提供的背景。
请稍等，准备下一个问题。我们的下一个问题来自汇丰的Neha Agarwala。您的线路已接通。
嗨。感谢回答我的问题。恭喜取得的业绩。只是关于运营费用的快速澄清。据我了解，你已经完成了所有需要的招聘，大部分投资在2025年。运营效率将在今年下半年更加明显的原因主要是基数效应，因为一些费用将在上半年产生影响。但大部分投资，需要做的改变，都已经完成了。我们在2026年本身没有重大投资。我的第二个问题是，你认为你的指导有哪些上行或下行风险？今年我们应该注意哪些主要因素可能带来波动性或与你提供的指导产生偏差？谢谢。
让我回答第一个问题，第二个问题交给Pedro。所以你对运营费用的思考方式是正确的。我们在今年下半年进行了大量招聘。在2026年，只有少数几个职位当时是空缺的。但从运营费用的角度来看，你将看到2026年初这些年底招聘的年化。因此，你会在最初几个月看到高同比增长，随着时间的推移，这种增长应该会正常化并下降，我们预测在今年晚些时候会有所减少。这是正确的。
很好。让我看看，我不想给你一个老生常谈的答案。显然，作为新兴市场运营商，全球宏观、地缘政治，主要是它们如何影响外汇，是明显的、我们无法控制的、我们不知道的，但它们可能会对我们的结果产生影响。我想说，如果我们从更微观的角度来看我们控制的事情，最大的风险可能是，这在某种程度上也回答了Jamie关于隐含费率的问题，我们与一些大型商家取得了一些非常强劲的全球胜利。我想我们喜欢说的是，我们感觉我们已经进入了与世界领先的数字公司建立新的合作伙伴关系类别，我们现在是他们最大的全球支付处理器之一，为他们在新兴世界的多个市场运营。这些合同的交付期望是2026年增长的重要部分。因此，指导在商家角度仍然集中，在国家角度则越来越不集中，因为我们在更多市场和支付方式中为这些商家提供服务。但最大的风险可能是，我们必须在这些新增加的市场和支付方式方面交付，以便我们继续推出这些大型全球合同中共同商定的所有内容，我们成为他们最重要和最值得信赖的全球金融基础设施提供商之一。
非常感谢这些答案。所以，我的意思是，如果我换一种说法，可能会有更多这样的重大胜利带来的交易量增长上行风险，但你的比率，即费率比率，可能会因为这个而被稀释，但因为你非常专注于交易量增长，因为这是长期的正确战略。
毛利润增长、营业利润增长，显然还有收益，高于一切，并确信这是一场支付和金融基础设施的规模竞赛。而且，正如我之前所说，如果你有TPV，你就有商家关系。随着我们的产品组合扩大，我们有TPV和这些关系来交叉销售新产品，并找出不同的方式来帮助我们的商家在我们运营的市场中。因此，我们继续将费率视为输出指标。我们管理的指标是TPV增长，这反映了钱包市场份额以及我们的商家选择。请记住，对我们来说，TPV是我们商家的收入，然后能够推动毛利润增长、营业利润增长和收益增长，作为这种持续高水平复合TPV增长的结果。
完美。非常感谢。
谢谢。至此，问答环节结束。感谢您参加今天的会议。本次会议到此结束。您现在可以挂断电话。祝大家有美好的一天。