Jim Fitterling（首席执行官）
Jeff Zekauskas（摩根大通）
嗨，早上好。我是Jeff Zekauskas。我为摩根大通分析化学品行业。很荣幸向大家介绍陶氏化学的管理层，并介绍Jim Fitterling，他自2018年起担任陶氏首席执行官，但他是陶氏的长期资深员工。他于1984年开始在陶氏任职。我想当时Jim 22岁。他曾长期负责管理陶氏在亚洲的各项业务。他是一位经验丰富且能力出众的高管。在被任命为首席执行官之前，他是陶氏的首席运营官。陶氏将展示几张幻灯片，然后我们将进行炉边谈话。Jim，欢迎。
谢谢，Jeff。大家早上好，也谢谢Jeff邀请我。在进入问答环节之前，我想分享一些关于我们关键市场动态的见解，以及我们在近期行动和自助措施方面取得的一些进展。无论中东局势如何发展，我们始终专注于完全在我们掌控范围内的事务，同时也关注2026年宏观经济格局的变化。我将提供一些最新情况，说明我们正在推进的项目，这些项目旨在为陶氏奠定长期成功、韧性和持续行业领先地位的基础。正如我们在1月份宣布的那样，这包括对我们的业务、成本结构以及与客户共同成长的方式进行变革性审视。
首先，我想强调的是，我们正在进行的自助行动进展顺利。我们在2025年全年展示了强劲的交付能力和严谨的执行力，我们将在此基础上继续努力，并将这种势头的益处延续到2026年。谈到市场动态，虽然基本需求状况与我们1月份的更新相比基本没有变化，但快速演变的供应形势已开始对我们的订单产生积极影响。在中东冲突开始之前，我们在第一季度就已经开始看到市场改善的迹象。现在，定价行动和供应动态正以非常迅速且建设性的速度发展。
具体到聚乙烯，美洲1月份的聚乙烯定价出现了一些令人鼓舞的进展，该月全行业销量达到历史新高。行业库存也远低于五年平均水平，反映出行业营运资本纪律和三年的去库存。随着我们进入传统上的需求旺季，我们宣布在3月份全球范围内将聚乙烯价格每磅提高0.10美分，4月份将进一步提高，其中北美地区每磅提高0.15美分。在3月份，我们已经宣布了所有业务在所有地区的价格上涨。美洲以外地区的原料价格也在上涨，特别是亚洲的石脑油，这正在推高全球成本曲线。
我应该说，全球成本曲线正在变陡。这导致许多高成本或原料受限的行业资产降低开工率或宣布不可抗力，我们预计可能会采取进一步行动。全球物流变得不确定，中东事件发生后，高达50%的聚乙烯供应要么停产、受限，要么受到影响。此外，整个价值链的库存水平处于历史低位。鉴于这些动态，我们继续紧急且坚定地实施已宣布的价格上涨，同时全力运营我们的生产设施，并利用我们的地理多样性和原料灵活性。
我们正在监测农历新年后的需求情况，以观察亚洲在通常的低需求期后是否有可能出现需求上升。早期的订单模式看起来很有希望。近期由于油价上涨导致的原料波动，预计也将支持石油与天然气比率回归历史水平，这对陶氏的产品组合有利。正如我们过去所做的那样，我们的团队将继续监测这些动态，并专注于改善我们的进展。我们将利用我们领先的低成本地位、灵活的区域供应链以及在每个地区的世界级生产基地，继续满足客户和更广泛市场的需求。在欧洲，过去几年一直低迷的副产品价值将再次提高整个行业的竞争力，从而扩大欧洲的利润率。综合考虑各种因素，我们对进入第二季度可能出现的积极状况越来越乐观。
提醒一下，3月份历来占陶氏第一季度收益的很大一部分。我们的季度业绩将在很大程度上取决于这个月的结果。我们的团队继续利用我们多元化的市场 exposure 和战略优势的生产布局，以及正在进行的严谨成本和自助行动带来的好处。正如我们过去所展示的，我们致力于采取强有力和果断的行动来改善收益。这首先从定价领先开始。幻灯片三概述了我们正在推进的一些杠杆，以推动收益改善以及现金和成本支持，无论短期动态或市场复苏情况如何。我们正在实施的有针对性行动，旨在未来几年实现约30亿美元的EBITDA提升。我们有望在今年年底前实现约5亿美元的成本节约，以完成我们之前宣布的10亿美元计划。
我们在1月份宣布的“转型超越”计划（Transform to Outperform）预计将带来至少20亿美元的近期EBITDA改善，其中包括今年的5亿美元。我们还在执行一系列战略举措，这些举措将使陶氏在整个经济周期中处于独特的竞争地位，包括进一步加强我们的全球生产布局。这包括我们之前宣布的关闭上游高成本资产的计划，我们将从今年开始看到这些计划的好处。综上所述，我们成本努力的完成、“转型超越”计划的启动以及我们正在进行的资产行动，将在2026年带来约10亿美元的EBITDA改善。此外，在2月底，加拿大上诉法院驳回了NOVA Chemicals关于暂缓2025年6月对陶氏有利的侵权判决的请求。
这强化了NOVA立即支付的义务。我们本月已经收到了大部分现金付款。当我们更深入地了解“转型超越”计划时，我们预计约三分之二的收益将来自生产力提升，约三分之一将来自增长。这一转型将加强陶氏在整个经济周期中的长期竞争地位。我们已经在早期成果中看到了进展。例如，我们对组织高层进行了调整，包括整合高管级职位，这将统一营运资本管理，并加速创新商业化。此外，在人工智能和自动化的帮助下，我们正在重新设计跨职能的工作流程，以缩短周期时间并改善团队之间的连接。
为了加强我们与客户合作和共同成长的方式，我们正在用现代工具升级我们的核心商业基础，同时将客户需求置于每一个决策的前沿。我们还专注于原材料采购，已经发现了一些成本持续上升的领域。我们的团队预计在这些领域有机会通过战略性重新谈判新的价格公式来获得一些上行空间。最后，本季度，我们开始密切评估我们的目标工厂，以发现可持续、可杠杆化的生产力和增长改善的额外机会。总之，我们的行动代表了一个连贯的路线图和全面的计划，旨在加强陶氏的短期和长期韧性、竞争力以及我们为客户提供服务的方式。我们仍然致力于保持运营和财务纪律，执行为可持续股东价值的近期行动，并驾驭当前环境，所有这些都是为了更好地将公司定位为实现更高的股东回报。
有鉴于此，我很乐意回答大家的所有问题。Jeff？
非常感谢，Jim。您是一位非常有经验的化学品行业高管。当伊朗冲突爆发时，您是怎么想的？为了加强陶氏的竞争地位并限制其脆弱性，您采取的第一步是什么？
是的，最初的想法是，如果你经历过伊拉克-科威特冲突，一些最初的想法会回到那些时候，以及那是多么具有破坏性。这次可能更严重，因为霍尔木兹海峡完全被关闭，一夜之间陷入停滞。这给运营带来了一些真正的直接压力，因为不仅是石油，该地区的所有石化厂都被关闭了。很快，如果你不能将产品运出去，你就会开始囤积所有材料。供应链团队立即行动起来，就像在新冠疫情期间一样，当时你看到供应链中断。他们开始研究替代方案。商业团队变得非常忙碌，与客户交谈，因为你有该地区的客户。
问题将仍然是他们是否能够继续运营，或者他们是否会减少需求？他们是否能够将产品运出去？你有什么实际的可能性开辟其他路线？你能通过卡车将材料运到另一个港口吗？每个人都听说过阿美公司通过管道将石油输送到延布然后运出去的故事。你能做的有限，但你想尽一切可能尝试继续运营。
与此同时，在世界其他地区，当时行业的运营——我以乙烯为例。全球乙烯开工率可能在75%左右。突然之间，你将占全球产能20%的所有低成本产能移除。石脑油价格的飙升将5%到10%的生产商挤出市场。不是物理上的，而是他们无法承受。他们抬高价格。他们处于亏损状态，所以他们决定停止运营。他们宣布不可抗力。突然之间，情况变得非常非常紧张。正如我在评论中提到的，库存已经很低。这是导致1月份价格上涨的部分原因，库存紧张。在这段时间里，库存将继续紧张。第二部分是这种情况能持续多久。这是每个人都在努力解决的问题。我们看到所有的信息都希望它尽快结束。
当你遇到这样的动荡冲突时，你希望看到它得到解决。现实是，我们还没有任何迹象表明它会很快结束。我们几乎在一夜之间关闭了海峡。通过那里的运输量降至零。当你开始重新开放时，显然会有关于安全和稳定性的问题，以及开放的速度和 ramp-up 会是什么样子。根据过去的经验，对我来说，这不会在一夜之间发生。不会完全开放。它会逐步开放。可能会缓慢上升。当这些运营资产被关闭时，它们不会都以相同的速度启动。所有这些动态相互叠加，产生了巨大的影响。
在市场上，我们也开始看到那些可能不习惯关注大宗商品市场的人开始理解二阶导数的影响。我们从石油和世界20%的石油供应开始。同样，石化供应来自该地区。这些石油运往世界各地的炼油厂。你已经开始看到它的表现。航空公司一直在谈论喷气燃料短缺。新的炼油产能都建在中国和印度等地。这是一个源头。在石化领域，如果你去亚洲和欧洲，石脑油是原料。陶氏在美洲、加拿大、美国、阿根廷的巨大优势是轻质裂解乙烷。
在全球范围内，我们接近85%的轻质裂解。乙烷基本面没有变化，但石油基本面发生了巨大变化。这扩大了石油与天然气的价差。高端市场在石脑油方面的价差更大。因为虽然20%的石油来自海湾地区，但大约40%的石脑油要么来自海湾地区，要么来自海湾地区的原油。当你考虑到这一点时，这对那些高成本生产商的影响更大。这意味着石脑油价差已经上升。这可能会帮助欧洲恢复利润率，即更高成本的石脑油，或者像我们在特尔纽曾和塔拉戈纳的工厂可以裂解丙烷的情况下，丙烷-石脑油价差将会扩大。这将是有益的。
最后，我想说石脑油方面也有一些积极因素。在低谷时，根据特定价值链的需求，石脑油裂解装置生产三分之一的乙烯和三分之二的副产品。过去几年，副产品的价值不高。你可能会看到副产品的价差回升，这有助于整体经济效益。其中一些已经被分析师对欧洲情况的共识所考虑。这是一个很大的改善，但它必须体现在更高的化学品价格上才能实现。这将在很大程度上取决于在亚洲成功推高价格。
那么，日本的石脑油价格可能上涨了每吨400美元。亚洲的聚乙烯价格可能上涨了每吨300美元。石脑油价格要高得多。当我们与亚洲的同事交谈时，他们说价格在上涨，但上涨速度没有原材料快。因此利润率为负。对于陶氏来说，您是否感受到亚洲客户的需求增加？您认为未来几个季度陶氏对亚洲的出货量会增加吗？
需求一直——我们现在向亚洲的供应已经尽可能地被预订满了。我看到了这一点。关于石脑油——这是大宗商品市场上每个人都必须理解的事情——当成本上升时，它们会立即上升。当你在市场上获得价格时，通常会有滞后效应。乙烯的传递相当迅速。在第一个月，它将恢复70%以上的定价。例如，进入4月份，你
会看到4月份的影响比3月份更大。3月份也会看到一些影响。如果你像美国墨西哥湾沿岸那样具有乙烷裂解的巨大优势，那么问题是“出口订单情况如何？”因为美国聚乙烯产能中约30%是从美国出口的。这在一段时间内一直是有利可图的。随着这些价差扩大，它将更加有利可图。那些有出口能力并且能够看到全球市场价格上涨的企业，在将更多产品运往这些
地区时将立即看到这种影响。我们看到各地价格都在上涨。就像你说的，亚洲的涨幅没有那么大。亚洲现货价格每周都在变化，这些市场的动态性更强一些。这些市场的交易员心态比美国更重一些，在美国，你往往有更大的合同客户，价格上涨时往往会提前一个月通知。
那么，对于陶氏来说，未来一个季度亚洲是否会成为比欧洲更好的回报地区？
我认为这还有待观察，对吧？随着欧洲裂解装置的改善，而且没有太多新产能。已经有一些产能合理化。如果欧洲有需求，你实际上可能会看到欧洲回到我们有一段时间没见过的水平。亚洲在很大程度上取决于农历新年后的需求，但通常在每年的这个时候，需求都很强劲。正如我们在中国看到的那样，这些材料被用于制造成品，然后出口到世界各地，而中国在转口业务方面一直很强劲，所以我认为需求会存在。在正常可预测的市场中，当市场像这样波动时，你会看到交易员持仓。这个市场波动如此之大，你会看到交易员退后一步，因为他们不想实物交割某些东西，然后下个月就陷入亏损。他们无法准确预测这将走向何方。这种动态也发生了变化。这可能导致亚洲实际上看到更大的市场改善。
那么，我认为陶氏曾表示在美洲拥有250亿磅的优势一体化乙烯产能。您能详细说明一下吗？
你不会要对我进行CEO式计算吧？
嗯，不，我不会对你进行CEO式计算，但历史上每桶石油10美元的变化对应每磅0.04或0.05美元的价格变化。陶氏是否有一些细微差别，我们应该关注除了这250亿磅优势一体化乙烯产能之外的其他因素，以了解陶氏在我们所处的新环境中可能如何受益？
是的。我想说欧洲的丙烷-石脑油价差是我们密切关注的，因为丙烷受中东局势的影响较小。有相当大的供应来自美国和非洲北部。你会看到丙烷的供应，并且相对于石脑油可能有更低的价格。这可能会给我们在特尔纽曾和塔拉戈纳的工厂带来一些优势，这是欧洲整体业务之外的增量优势。我想说我们在亚洲会感受到和其他公司一样的压力，因为我们在那里的 exposure是通过石脑油裂解的泰国合资企业，但我们看到我们所有出口的几乎立即积极影响。我们在阿根廷的优势地位，我们在阿根廷裂解乙烷。我们是那里最大的生产商。阿根廷已经恢复了相对稳定。从贸易角度来看，南方共同市场地区到巴西，是优势源头。我们从阿根廷供应拉丁美洲、巴西，从美国墨西哥湾沿岸供应墨西哥。这些都将看到价格上涨的积极影响。
那么，我认为在过去三年中，陶氏特种塑料的销量增长相当平缓。今年情况如何？如果您看看现在的开工率以及全球需求情况，您如何看待陶氏特种塑料今年的销量增长可能性？
特种塑料，主要是我认为将继续带来良好销量的是任何进入电线电缆业务的产品。你看到对数据中心、电力基础设施的需求持续增长。对电信应用的高压和中压的需求直接拉动了我们。这些资产正在全力运转，我们正在寻找可以增量扩建这些资产的方法。
如果你看看高压管道，当你进入用于高压管道的双峰聚乙烯时，无论是用于天然气传输还是水分配系统，这项业务都在继续发展。当涉及到特别是弹性体时，当它用于复合应用的良好领域时，我感觉还不错。当它进入建筑领域时，弹性体将用于屋顶膜和其他类似领域。随着住房市场放缓，这会略微降低需求。我还没有看到全球住房市场的信号。欧洲、中国、美国，都处于类似的位置。我们看到住宅住房有一些适度增长。这有时会推动对弹性体的良好需求。
那么，如果陶氏全球乙烯衍生物的开工率是80%。难道不应该提高到90%或以上吗？
会的。我们所有正在运行的设备今年剩下的时间都将满负荷运转。在美洲，我们所有的资产已经满负荷运转。出口需求将很强劲，因此美国墨西哥湾沿岸的任何增量都将存在。加拿大已经满负荷运转很长时间了。我想说，平均而言，在美洲，我们的裂解装置开工率超过90%。
战前？
是的。所以，当你看到中东低成本生产商退出市场，以及亚洲高成本生产商的石脑油价格大幅飙升时，这就是我所说的影响。激励措施是让所有其他生产设施都以极高的强度运行，并且有足够的销量可以转移。我们正在努力确保我们能够满足客户的需求。不可抗力是我们最不愿意做的事情。这不是对客户友好的举措。我们有其他分配销量的方式，比如我们与客户有合同，我们有基于这些合同的分配方法。我们将努力满足客户的需求，让他们满意并保持运转。
那么，当您考虑陶氏今年的表现时，显然，作为基本情况，将会有巨大的价格提升。在北美，因为您已经以非常高的开工率运行，实际销量增长将会较小。
销量增长将会很小。我们去年有良好的销量增长。我们的乙烯装置去年创下了新的生产记录。我们在周期底部的一年又创下了记录。这可能很多人不会想到。我们将继续全力运营资产，充分利用资产，尽可能获得增量，但这都将是核心利润率的改善。这将是裂解装置的综合利润率，来自低乙烷成本和更高的石油价差。这种价差将会改善，并且这将遍及整个基础业务。然后，由于你提到的开工率提高，聚乙烯的综合利润率也会提高。我们今年的基本计划是EBITDA改善10亿美元，这是基于我提到的自助行动。这是存在的。
我们看到这正在实现。我们可以每月看到成本的下降。除此之外，你会看到这些利润率的改善。人们开始理解这一点。在内部，我们的近期目标是使季度EBITDA达到10亿美元，然后下一个目标是季度15亿美元，这将是从低谷收益到中期周期收益。我们有望在今年达到这种运行率。显然，人们还会问关于现金流的问题。我们的观点是，当我们实现50亿美元的EBITDA生成时，保守地将其中50%转化为现金流，并将我们的资本支出保持在目前的25亿美元
应该能让我们达到自由现金流盈亏平衡。这就是团队和管理团队每天、每周、每月所做的事情，以实现这些目标。当前的供应限制有望帮助我们更快地实现这一目标。
Sadara目前情况如何，它是否继续高开工率生产，其生产是否被锁定？您能谈谈那里的情况吗？
Sadara和其他位于阿拉伯湾的企业一样，正在降低开工率，因为我们正在填满库存，所以我们基本上不得不减产。减产幅度几乎接近停产，因为我们无法将任何东西运出去。这种情况将持续到我们看到海峡开放并开始看到产品再次流动。事情解决的第一个迹象将是油轮的流动，然后是海运货物和其他货物从海峡流出。然后，流动速度将决定Sadara的 ramp-up 速度。
那么，您知道，Sadara存在各种财务问题，陶氏对Sadara有各种财务责任。您知道这些责任在2026年和2027年可能会如何表现吗？
是的，我们一直与阿美公司就更广泛的财务结构问题进行富有建设性的合作。我想说，从现金流运营利润率的角度来看，Sadara是一个低现金成本资产。当涉及到固定成本，包括融资成本时，就会出现一些挑战。我们一直在与阿美公司合作解决这些问题。我们今年的目标是不必向Sadara投入任何现金。然后Sadara有
适度的债务偿还，他们今年一直在自行融资。随着开工率降低，我们将不得不关注债务再融资以及这将导致Sadara不得不采取什么措施来进行这些支付。到目前为止，他们已经能够应对，很大程度上取决于中东局势重新开放的速度。
那么在您的10-K报告中，陶氏可能对Sadara的13亿美元负债负责。这是否可能导致陶氏出现现金流出，或者这是陶氏担保的事情？Jim，这到底是怎么运作的？
是的，有一部分贷款进入Sadara，陶氏和阿美公司都对该贷款提供了母公司担保。我们拥有35%的股权，我们在这方面的担保是12亿美元。
那么，这不会导致陶氏的现金流出。这是您在以下情况下的责任——
这是我们资产负债表上的一项负债。Sadara没有违反其贷款人的任何契约。它一直能够继续满足其契约要求。这是我们与阿美公司合作的框架，即继续运营，同时解决长期问题。我们正在取得良好进展。我在1月份的收益电话会议上承诺，我们将在年中提供更新，我仍然有信心届时会提供更新。
而且您有这些非常大规模的成本削减计划。从历史上看，陶氏有过大规模的成本削减计划，但其收益可能不太明显。为什么这次的收益可能更明显？
是的，我认为我们被问到的一个合理问题是，我们的成本并非都出现在损益表的同一个地方。人们经常强调的是销售、一般及管理费用（SG&A），你可以看到我们在这方面有什么样的控制，以及我们有什么样的能力保持这些成本的竞争力。当涉及到销货成本时，这是整个利润率计算的一部分。如果你看去年，我们去年的EBITDA表现下降了20亿美元。定价下降了30亿美元。每个人都说，10亿美元的成本节约在哪里？它就在那里。如果没有它，EBITDA的下降会更多。当我们进行成本节约时，这是实实在在的节约。
我们的财务人员和审计师可以追踪并追溯它。这在很大程度上体现在制造业的销货成本中。我稍微谈到了原材料采购、维护和维修（MRO）。虽然我们每年仍在维护上花费10亿美元，但我们也做出了资产决策。我们关闭了23个小型卫星工厂和业务，如聚氨酯等，将部分需求带回更大的一体化工厂。这消除了大量成本和资本支出，可以将其部署到其他创造价值的资产上，并保持特许经营的完整性。我们继续采取这样的行动。我谈到的今年的10亿美元，去年，我们看到10亿美元中的4.3亿美元影响了底线。这主要是人员减少，但你有持续的成本需要一段时间才能消除，如供应链成本和其他将实现的成本。营运资本往往需要一两个季度才能开始看到势头。这需要一段时间才能显现。这就是今年将实现的另外5亿美元。然后，随着“转型超越”计划开始 ramp up，你将在今年年底看到其中的5亿美元，并在2027年开始看到更大的影响。
Jim，我非常期待看到这些成本削减的实现。非常感谢您。
你会看到的。非常感谢。感谢您的时间。