Sumit Roy（总裁兼首席执行官）
Nick Joseph（花旗研究）
Bennett Rose（花旗集团）
房地产CEO会议。我是Nick Joseph，与花旗研究的Smedes Rose一同出席。很高兴邀请到Realty Income及其首席执行官Sumit Roy。
本次会议仅限花旗客户参加，相关披露信息已在接待处提供。如需提问，您可以举手或访问liveqa.com并输入代码GPC 26提交问题。
Sumit，接下来请您介绍您的团队和公司，发表开场致辞，告诉听众今天投资者应该购买贵公司股票的主要原因，然后我们将进入问答环节。
听起来不错，Nick。谢谢。
在我左边的是我们的首席财务官Jonathan Pong；在我右边的是[Dan Ochinero]，他与Jonathan密切合作，协助我准备发言和回答问题。
谢谢大家，早上好。很高兴再次与花旗合作，感谢各位今天的参与。也感谢Smedes的主持。
在开始之前，我要提醒大家，我今天的部分评论可能具有前瞻性，有关可能导致实际结果与预期不同的风险和因素，我建议大家参考我们向美国证券交易委员会（SEC）提交的文件。
2025年是Realty Income的平台、纪律和全球影响力共同发力的一年，在实现稳定业绩的同时，也为业务的下一阶段增长奠定了基础。我们全年每股AFFO（调整后运营资金）为4.28美元，这得益于63亿美元的总投资规模、98.9%的入住率和103.9%的租金收回率，进一步强化了我们现金流的持久性和可预测性。谈到今天的投资理由，我会围绕公司数十年来的三个核心特质来阐述，这些特质也继续指导着我们的运营：信任、可靠和有纪律的增长。
首先，信任。通过设计实现的稳定性来构建。我们拥有超过15,500处房产的投资组合，在客户、行业和地理上实现了多元化，拥有长期净租赁和嵌入式租金递增条款，为未来现金流提供了可见性。我们约90%的租金来自非必需服务导向型或低价点业务，这些业务在各个经济周期中历史表现良好。这种结构使我们能够实现稳定可靠的收入增长，我们的股息已连续支付超过30年，并始终产生8%至12%的总运营回报（定义为AFFO增长加股息收益率），即使在市场低迷和波动时期也是如此。
其次，可靠。由有纪律的资本配置和风险管理驱动。2025年，我们按比例部署了约62亿美元资本，初始现金收益率为7.3%，同时保持保守的杠杆率和强劲的信用指标。重要的是，这些活动以高度的选择性为基础。我们在全球范围内寻找了超过1200亿美元的机会，但只选择了一小部分符合我们风险调整后回报阈值的项目进行投资。这种纪律对于我们保护资本、保持资产负债表灵活性以及长期复合价值至关重要。
积极的资产管理是这种纪律的关键延伸。我们专有的预测分析平台可提前在门店层面了解运营表现和租户趋势，使我们能够在报告结果显示之前就识别出高风险。这些见解为资产处置、重新租赁和资本循环的前瞻性决策提供了依据，并在支持整个投资组合的高入住率、强劲的租金收回率和弹性现金流方面发挥了重要作用。
第三，增长。深思熟虑、灵活且日益全球化。欧洲继续是我们业务的重要驱动力，目前约占年化基本租金的19%。我们成熟的欧洲平台使我们能够进入一个庞大且分散的市场，该市场具有有吸引力的风险调整后回报、更长的租赁期限和差异化的融资机会。同时，美国仍然是核心市场。随着我们进入2026年，我们看到两个地区的增长势头都在改善。
与此同时，我们采取了重要步骤来扩展和多样化增长资金的来源。2025年，我们成功推出了首只美国核心增强型私人基金，从高质量的机构投资者那里筹集了超过15亿美元的第三方股权。我们还建立并扩大了战略合作伙伴关系，包括与GIC和黑石集团的合作，这使我们能够在保持承销标准和资产负债表实力的同时，追求更大、更复杂的机会。
这些举措背后的基本原理很简单。它们增强了我们的资本灵活性，扩大了我们的可投资范围，并使我们能够在不损害公司核心DNA的情况下，跨物业类型和资本结构配置资本。重要的是，这些不同的平台旨在补充我们的公开REIT（房地产投资信托基金）模式，并增加长期每股价值，而不是替代它。
展望未来，我们进入2026年时拥有弹性的核心业务、强劲的资产负债表、充足的流动性和深厚的全球 pipeline。我们的优先事项保持不变：有纪律地配置资本、保护现金流的持久性以及持续扩大业务规模。我们相信，这种方法使Realty Income能够在今天继续提供可靠的收入，同时为长期的持续增长奠定基础。
接下来，我将开放问答环节。
好的。谢谢。您刚才提到了很多事情。我想或许可以先从宏观角度开始。您提到2025年的投资完成额为64亿美元。我记得今年的指导目标是80亿美元，其中包括您的基金业务，我猜这部分在去年的数字中没有包含。您能否谈谈表内业务——似乎您和其他公司在这方面都看到了很多势头和活动。您认为是什么在推动您所看到的这些机会？暂时先不考虑基金业务，从可比基础来看。我假设表内业务大概是60亿到70亿美元左右，另外10亿美元将进入您的私人业务？
是的。在80亿美元中，您说得对，70亿美元是表内业务。10亿美元将用于基金和其他渠道。是什么推动了增长势头？这是个很好的问题。
听着，2.5年前，我们思考我们的业务时，发现一个单点故障是我们的单一股权资本来源，即公开市场。我们还意识到，在某些时候，公开市场的表现往往与业务运营的实际基本面脱节。我们持续表现良好，但我们的股价却处于历史最低市盈率，而且这种低交易 volume 似乎持续存在。
无论我们在运营方面做什么，无论我们创建了哪些渠道，这种价值都没有体现在我们的股价中。因此，我们内部需要回答的一个问题是，如何从这个单一的故障点实现多元化。如何创建渠道，使我们能够执行这个旨在每年持续进行100亿至120亿美元投资的平台。以及如何通过这个问题的答案为我们的公开股东创造价值。这就是我们推出开放式永续核心基金（旗舰基金）的原因。
这是最困难的答案。每个人都告诉我们，这将非常困难。另类资产管理公司试图这样做，他们发现这很困难。然而，我们说，我们不想走封闭式基金的路线。这不是我们投资房地产的方式。我们的投资是长期的。持有时间越长，我们需要投入的资本支出就越少，我们只是收取租金。这就是我们创造价值的方式。
因此，我们需要非常类似于我们公开股权资本的资本，即具有永续性、永久性的资本。这就是为什么我们得出了最困难的答案，并选择走这条路。快进到今天，它非常成功。我们已经筹集了约15亿美元。我们计划筹集17亿美元，这将是基石轮的结束。
在创建这个特定渠道的同时，我们还希望与志同道合的投资者建立关系。GIC，我们宣布与他们建立合作伙伴关系，我们将在美国共同追求定制建造的单租户净租赁工业资产。我们还利用这种关系开始进入墨西哥——鉴于我们开始看到的所有近岸外包和在岸外包趋势，墨西哥现在是美国最大的贸易伙伴。
给我们额外支持的是希望与我们一起建造工业资产或至少占用工业资产的客户群。因此，利用GIC进入我们缺乏知识库等的市场对我们来说非常重要。然后能够吸引像黑石交易和CityCenter这样的交易，我们与他们共同投资8亿美元，在非常定制化的基础上创造了双赢局面。
我认为，如今很少有公司能够设立开放式基金，能够与GIC建立长期的计划性合作关系，能够吸引黑石进行双边合作——他们会打电话给我们，这不是一个公开营销的过程，然后达成这类交易。这就是给我们带来势头的原因。这就是给我们信心的原因。现在，我们已经从单一的故障点（即我们的公开股权及其交易情况）实现了多元化，我们有信心能够充分利用这个为更多业务而构建的平台。这体现在我们能够创建的 pipeline 中，而这个 pipeline 使我们能够提出80亿美元的预测。
好的。对Realty的一个批评，我想我去年也跟您提过，在租赁领域，公司规模越大，就需要做更多事情，因为这是一个外部增长工具。而你们正是这方面的缩影。似乎你们已经——我的意思是，随着这些数字不断上升，你们已经真正突破了这些担忧。我的意思是，您认为拥有私人基金——我知道有资本进入私人基金和通过这些合作伙伴关系。但是，对于常规的、直接的收购 volume，您是否认为有更多的人来找您，或者有更多的机会被开发出来，形成一种良性循环？
我们已经开始看到这种情况。我的意思是，我提到黑石是因为大家都熟悉黑石。他们是最大的房地产所有者。但如果你去英国，很多时候，在任何交易进入市场之前，我们都是第一个被打电话的——不是所有交易，但一些较大的交易在进入市场之前会先联系我们，因为我们可以快速行动。我们可以以非常高效的方式进行，并且不公开，这是我们的一些交易对手所希望的。所以，对我们来说，volume从来不是问题。我想我在这次会议上已经说过，我们不受机会限制。我们在很大程度上一直受到资本限制，即我们能做什么。即使在去年，如果你看我们的 sourcing 数字，那是我们的最高水平，超过1200亿美元的 sourcing。
然而，我们最终做了60亿美元，也就是5%。这并不意味着没有其他我们想做的事情。而是因为我们不能做。我们没有合适的资本成本来做。我们过去也分享过这些数字，有20亿到30亿美元的项目我们不得不放弃，不是因为它们不符合整体回报 profile，而是因为它们不符合我们的公开投资者投资于我们所期望的首日利差。
因此，创建这些渠道现在将使我们能够做更多事情，我会说，Smedes，拥有这些渠道实际上帮助我们为每一分投入到业务中的公开股权创造更高的回报。我们的投资者演示文稿中有一张图表强调了这一点，如果我们进行一项投资，假设是7%的资本化率投资，我们拥有20%的所有权，为此我需要公开股权。80%来自私人来源。并且我从管理这80%的资产中获得费用。实际上，我在我所做的每一分公开投资上都获得了利差加费用。因此，这是加速我们增长的一种方式。这是提高我们所投资股权回报的一种方式，并且不再仅仅依赖利差。而是利差加费用。
好的。如果我没理解错的话，我认为您今年指导目标的中点是在80亿美元投资的基础上实现约3%的AFFO增长。那么，随着时间的推移，您是否期望这一增长加速到4%或5%甚至更高？我想知道Realty目前的长期增长故事是什么？
是的。从历史上看，我们的长期增长率一直保持在5%左右。我们所做的一切都是为了回到那个水平。我已经跟您谈过一点相关的计算。这不会一蹴而就。但从去年的2%增长到今年的3%。这是50%的增长，如果我们保持同样的趋势率，我认为我们将回到历史水平。
我们应该假设明年是4%吗？
那将是33%的增长，而不是50%，不过不管怎样。
我还想问您一点，因为我参加了——显然，我们已经举行了多次净租赁会议，有一个人说，任何人都不应该将租赁终止费计入他们的AFFO数字中。我不是说我同意这一点。我只是好奇您是怎么想的，因为这确实是去年一整年的焦点，今年也在加速。您谈到了对投资组合采取更积极的方法。所以也许您或Jonathan，我知道这是您关注的领域。谈谈租赁终止费，您是怎么考虑的。更积极地管理投资组合并让一些客户退出的背后动力是什么。
听着，顺便说一句，我尊重每个人对此的看法，但我们必须以我们认为最好的方式经营业务。对我们来说，我们最大的团队是资产管理和物业管理团队。我们在过去七年中投资了一些工具，这些工具使我们能够在租约到期前提前识别资产风险。
原因可能很简单，比如零售走廊已经转移，七年后租约到期时，曾经是绝佳的零售位置，续约的可能性现在已经降低。因此，这种远见和知识使我们能够在资本循环方面更加积极，这就是为什么我们去年处置了价值7.44亿美元的资产——我们去年进行了资产处置，2026年也计划达到类似数字。因此，凭借我们收集的所有这些情报以及我们创建的工具能够实时创建风险 profile——这些工具依靠机器学习和深度学习来帮助评估一个位置的综合风险，我们不得不做某些事情，即联系我们的客户，与他们谈论某些今天对他们来说似乎不太盈利的位置。
而且，这种情况改变并变得盈利的可能性只会越来越小。因此，现在进行这种对话并尝试为该位置找到更高更好的用途是一种双赢局面，当我们通过租赁终止收回它时，这比七年后租约终止且资产空置时要好。
这是一种去向他们表明，基于各种原因，我们认为您不会续约。所以为什么不现在就支付我们一点分手费……
可能是这样。是的，可能是这样。这对他们来说是双赢的，因为这不是一个盈利的门店，但他们还有七年的义务。因此，这使他们能够向我们支付终止费，不再承担该义务。我们要么已经与可能填补该位置的其他人进行了平行对话，而该业务更适合该位置。这就是我们所说的“双重收益”。这对我们现有客户来说是一个胜利。
因此，对于想要进入该位置的新客户来说，这是正确的结果，并且我们能够加速结果，否则如果采用被动策略，我们都需要等待。但我们能够做到这一点，是因为我们拥有合适的工具。我们希望更加积极主动。归根结底，我们希望为每个位置创造最佳的经济结果。
您提到了机器学习。在之前的几次电话会议中，我们讨论过人工智能。您想谈谈这个吗？实际上，我们被要求谈论这个。但我首先想问您关于您在拉斯维加斯CityCenter的投资。我认为这是8亿美元的优先结构化投资。我知道您会获得一定的最低回报。
但归根结底，这是一个您希望完全拥有的房产吗？我的意思是，这符合您对博彩业的想法吗？您谈到过在这方面的扩张？
是的。我很想拥有它。这是我们进入一项具有优先购买权（ROFO）路径的交易的唯一原因。我们实际上对该资产拥有优先购买权，但按照目前这些资产的资本化率水平，我们买不起。因此，为了创造双赢局面，当他们进行再融资时，我们进入了这个优先结构。黑石当时正在进行再融资。这些正是在拉斯维加斯继续表现非常好的资产类型，非常高端——无论用什么词来形容，就是高端。
所以受益于我们所说的关键经济……
正是。MGM和永利都谈到了这一点。我的意思是，如果你看贝拉吉奥和CityCenter产生的EBITDA，它们仍然保持非常积极的同比增长。但你再看中端和低端市场，它们正在挣扎。但我们——我们目前在拉斯维加斯大道的唯一 exposure 是贝拉吉奥，我们拥有22%的权益。因此，通过这项投资，如果情况合适且黑石最终想要出售，我们有一条通往所有权的路径，获得CityCenter的两个非常标志性的资产。
一直有——我意识到高端物业相对于低端物业表现更好。但是您认为这种担忧——媒体上一直有关于拉斯维加斯的广泛担忧，游客数量下降以及各种问题。我的意思是，您认为这会影响高端赌场的定价吗？或者它们只是以非常低的资本化率/非常高的EBITDA倍数维持着？
嗯，对我们来说，我们背后有股权。所以我们有空间。它们不必以那些水平交易。但当你对这些资产进行评估等时，这些是市场上的定价水平。听着，我认为最大的问题是，当你看一些其他概念时，顺便说一句，我长期看好拉斯维加斯，因为有很多体育赛事即将在那里举行，他们很快就会有一支美国职业棒球大联盟球队。问题在于，有一部分可自由支配资本将在拉斯维加斯消费，谁拥有最好的“捕鼠器”来吸引这些资本。
我会说，是这些高端物业。在中端和低端运营商没有意识到，当你的房间价格为40美元时，星巴克不能卖8美元一杯的咖啡，这就是导致很多问题的原因。在这个问题得到解决之前，他们将无法吸引任何这些可自由支配资本。但就拉斯维加斯的发展势头等方面，我对我们的投资非常有信心。
好的。在结束这个话题之前，然后我们将切换话题。关于区域性赌场，您显然有Encore Boston。在区域性方面，还有其他城市或物业对您有吸引力吗？
是的，纽约，但是……
纽约。
在已获批的三个项目中，只有一个纽约的资产非常有吸引力，但我认为他们不需要股权。
您喜欢哪一个？
硬石酒店（Hard Rock）或者——这是我能想到的唯一一个不需要股权资本的。在我看来，它在位置、规模和可达性方面都是最好的。我认为这将是一个非凡的地点，Stevie Cohen和他的团队以及硬石酒店，我认为他们将非常强大。
所以如果您能参与其中，您会感兴趣。我的意思是，显然您的资本成本与他们的不同……
我们会的，但我们不能。银行们争先恐后地为这项业务提供融资。我认为他们不需要任何额外资本。所以——但更广泛地谈论博彩业。听着，我们说过我们将非常有选择地进入博彩业。我认为我们已经证明了这一点。这并不意味着我们不会在拉斯维加斯以外的地方开展业务。我们在波士顿做过。该资产继续表现非常非常好。所以关键是选择合适的合作伙伴，硬石酒店绝对是更好的运营商之一，我们很乐意与他们合作。在我们所投资的资产上与MGM合作。这就是我们正在寻找的。如果不符合这种类型，我们不会感兴趣。
好的。您显然已经使用技术很多年了。您拥有庞大的投资组合、众多租户、大量承销工作，这显然是一项艰巨的任务。那么，部署人工智能以使其比现在更高效的机会是什么，无论是在资产管理方面，还是在收购流程方面？
所以Nick，我们已经在整个工作流程中使用我们的工具，从我们寻找交易到帮助我们承销交易，对我们正在考虑的每个位置应用综合风险评估。一旦它被纳入我们的投资组合，使用该工具对这些资产进行监控是一个持续的实时过程。
它有助于识别处置目标，然后由资产管理部门采取行动。因此，我们拥有在整个生命周期中使用人工智能元素的工具。我们还购买了现成的工具来创建规模，并在应付账款流程中查看发票时最大限度地降低相关风险，我们已经实现了整个流程的自动化——从查看发票，将发票电子转录为一种格式，然后进入工作流程，这时人类介入确保他们对所呈现的内容感到满意，然后获得批准。
然后在后端，有Karibu负责处理这些发票的支付等。这些是离散的解决方案。我们今天正在研究的是一个量子飞跃的解决方案，即获取我们所有的数据，基本上创建一个数据湖屋，无论数据位于何处——有些在Yardi，有些在电子表格中，有些在其他系统中等等——将所有数据都带入这个数据湖屋，从中创建元数据。
因此，首先，让我们创建一个标准化的集合，如果你在某个地方称某物为“位置”，在另一个地方称其为“建筑物”，我们对它有相同的理解。所以每个数据都有一个属性，然后创建相互关系。一旦我们完成这项工作，我认为那时我们将开始创建智能体AI和多智能体AI，以帮助在我们的业务中带来更多规模效益。
今天，我们大约60%到70%的数据组织得非常好，但仍有30%到40%的数据位于不同的来源，需要被整合进来，然后所有这些数据之间的相互关系需要被建立。不这样做，我认为任何公司都不应该利用人工智能来解决非常离散的小问题，因为当你真正试图成为一个以人工智能为中心的组织时，所有这些都需要重新做。所以我们还有一段路要走。我们会创建这些离散的解决方案，但这不是人工智能的长期好处。我相信我刚才向您描述的我们正在走的道路，才是人工智能能够带来的规模效益的真正量子飞跃。
您认为这意味着——我的意思是，您已经在G&A占GAV的百分比或占收入的百分比方面非常高效，这更多是边际上的？还是可能会显著改变这些指标？
我们将需要雇佣更少的人来做更多的事情。这最终是我们想要达到的目标。我们看到Jack Dorsey出来说的话，这是一个完全不同的业务。编码正在被颠覆。你可以开始在私人资本方面看到这一点，因为它非常暴露于该业务。
我们的业务归根结底仍然是以人为中心的。我们没有非常干净的数据。CoStar被认为是所有真相的来源。猜猜他们从哪里获得信息。他们打电话给我们说，你以什么价格租了这个资产。当我们说我们不——我们不会与你分享这些信息时，他们就编一个数字。
所以我们还有很长的路要走。归根结底，它是一种工具，就像微软Office是一种工具，就像互联网成为一种增强可扩展性的工具一样。这就是人工智能将为我们做的事情。它将帮助我们更好地承销。它将帮助我们更好地提取租约。它将帮助我们更好地获取信息。但归根结底，人类将做出最终决定，我们将对该决定负责。
好的。是的。您已经提到了，但您认为除了企业效率之外，它还将帮助您更好地承销未来的租约，并了解房地产潜在价值的发展方向？
我是这么认为的。创建IC备忘录仍然是一项繁琐的任务。所有这些都可以通过合适的智能体实现自动化，将数据以智能体可以用来创建IC电子表格和IC包（不仅仅是电子表格）的方式引入。所以是的，最终是管理规模。
我想问您，随着您的业务范围越来越大，我们谈论的投资金额，无论是表内还是通过基金。您的交易中有多少百分比来自现有关系？您如何继续建立新关系？您需要满足哪些条件？我想您拒绝的比接受的多，但是什么让交易通过……
我们sourced了1200亿美元，做了60亿美元。所以我会说这是准确的。听着，我认为在市场上越成熟，就越容易创建新的交易sourcing渠道。我们与合作伙伴展示的成功越多，我们从他们那里获得的机会就越多，黑石就是一个很好的例子。当我们与他们在贝拉吉奥完成第一笔交易时——我们得到了第二笔交易，即CityCenter。
现在我们已经成功完成了那笔交易，我们希望能有更多渠道与黑石进行更多合作。与GIC的情况类似，我们认识GIC是因为他们持有我们的股票。我们开始谈论净租赁模式。他们成为净租赁业务的坚定信仰者。他们去收购了自己的——他们将STORE私有化。现在他们想与这个领域最大的参与者（如果不是最大的话）合作，继续构建他们目前内部没有的净租赁投资的某些其他元素。
所以我认为这些是使我们与众不同的地方。这就是为什么人们应该考虑将我们作为一家公司来持有，因为我们正在做一些我认为今天在净租赁领域，这个楼层上没有其他任何人有能力做的事情。
还有其他大型主权财富基金持有您的股份吗？
他们实际上最终——GIC最终作为有限合伙人投资了我们的开放式基金，以示支持。顺便说一句，他们现在不再这样做了。他们说，我们有一个授权，我们不作为有限合伙人投资开放式基金。我们喜欢有合资结构，在交易中有发言权。但因为我们正在追求其他事情，我们想表示支持。这就是伙伴关系。
我的意思是，如果一年后您与另一个主权财富基金开展类似的合作，您会感到惊讶吗？
听着，事实上，私人方面的所有资本来源都在寻找少数他们想要合作的独特管理者，这些管理者正在执行非常具体的投资 thesis。在净租赁方面，我认为我们是人们想要合作的团队。这是我的信念。所以是的，如果有其他拥有独特策略的人希望我们与他们合作，我们会持开放态度。
我们将以两个快速问题结束。
我们的两个快速问题。2027年，整个净租赁行业的同店NOI增长是否会包括信用损失？
扣除信用损失后，我会说是1%。
那么，一年后，公开净租赁公司的数量会更多、更少还是保持不变？
现在已经很少了。我会说保持不变。
非常感谢您。
感谢您的时间。