瑞安·克罗（投资者关系与战略分析高级副总裁）
玛丽昂·麦考特（商业执行副总裁）
埃莉安娜·默勒（巴克莱银行）
好的。我想我们可以开始了。各位早上好，欢迎来到迈阿密。非常高兴再生元今天能和我们一起，在巴克莱全球医疗健康会议上开启今天上午的议程。
我是埃莉·默勒，巴克莱银行的生物技术分析师之一。非常高兴今天有商业部门负责人玛丽昂·麦考特以及投资者关系负责人瑞安·克罗和我们一起。非常感谢两位的到来。
在开始提问之前，瑞安，我想请你先做一些开场发言。
谢谢你，埃莉，也感谢你们的邀请，欢迎关注再生元的卖方研究报告。今天我想先重点提一下你上周发布的首次覆盖报告，我认为报告中涉及的很多主题我们今天的交流都会涵盖。而支撑你买入评级的核心观点是，该股的估值在可持续现金流方面存在根本性低估。
考虑到我们目前的估值实际上只反映了Dupixent、Eylea系列产品以及我们手头现金所产生的现金流，如果我们的管线中有任何一个项目成功，我认为我们都被低估了。如果管线中多个项目成功，那我们就被严重低估了。所以我相信我们今天的交流中会涉及到我即将强调的很多主题。我想先简要介绍几个方面来为讨论奠定基础。
Dupixent的发展势头，无论是作为管线还是产品，都处于有利地位，预计其所有9项FDA批准的适应症都将实现增长，包括最近获批的慢性自发性荨麻疹以及慢性阻塞性肺疾病（COPD）。它有很长的增长周期和巨大的增长空间。
Eylea HD目前已占Eylea系列产品收入的近一半，随着2025年底FDA标签的扩展以及预计下个月预充式注射器的获批，其市场份额有望继续扩大，这将完善其产品形象。
你在报告中特别提到了LYNOZYFIC，我认为这是一个被严重低估的资产，目前已获批用于晚期骨髓瘤，但在骨髓瘤的早期治疗以及前驱疾病中也有巨大的商业机会，所有这些都正在各种临床研究中进行评估。
最后，我认为我们今天会谈到很多近期的催化剂，包括Fianlimab联合LIBTAYO治疗转移性黑色素瘤，该研究的结果将在今年上半年某个时候公布。
此外，我们的地理萎缩项目可能会在今年下半年公布一些有趣的数据，以及今年年底C5抑制剂pozelimab和cemdisiran联合治疗阵发性睡眠性血红蛋白尿症（PNH）的关键试验结果。
不过，在我们继续之前，我需要宣读这份前瞻性陈述声明，然后我们就可以直接进入提问环节。我会尽快完成。
我想提醒大家，今天的发言可能包含关于再生元的前瞻性陈述，每个前瞻性陈述都存在风险和不确定性，可能导致实际结果和事件与陈述中的预测存在重大差异。有关重大风险和不确定性的描述可在再生元向SEC提交的文件中找到。再生元没有义务因新信息、未来事件或其他原因更新任何前瞻性陈述。新的记录时间。
速度真快。
无论如何，我希望我已经为讨论做好了铺垫。让我们开始你的提问吧。
太好了。首先从Dupixent开始，你对今年一些新适应症的上市有什么预期？
好的。埃莉，我来回答，各位早上好。很高兴来到这里。正如我们在最近的 earnings 电话会议中向大家报告的那样，Dupixent 的表现非常出色，去年销售额达到178亿美元，同比增长32%。我们已有的适应症仍在基于患者未被满足的需求而增长，比如特应性皮炎、哮喘，当然，最近的新适应症上市也非常令人兴奋。
对于此前治疗选择非常有限的COPD患者来说，Dupixent的上市意义重大。此外，正如瑞安所提到的，在众多适应症中，我会尽量快速评论其中一些新上市的适应症，但也不想遗漏任何一个。
慢性自发性荨麻疹（CSU）的上市开局非常强劲。这些患者存在大量未被满足的需求，单独使用抗组胺药无法缓解他们的荨麻疹、瘙痒和相关困扰。
针对老年患者的大疱性类天疱疮，在该领域的上市也非常成功，患者群体虽然较小，但此前存在巨大的未被满足需求。以前唯一使用的治疗方法是长期使用类固醇，这对该年龄段的患者并不利。更糟糕的是，这种方法并不奏效。
当然，在所有适应症中，我们最近还推出了针对变应性真菌性鼻窦炎的治疗，这是一种非常棘手的疾病，通常需要手术来应对免疫性变应性真菌反应，但现在有了Dupixent，为患者带来了巨大的机会。因此，在不同地区、不同适应症、不同年龄组中，我们继续看到Dupixent的增长和巨大进展。
很好。还有COPD，我知道它获批稍早一些，但这是一个庞大的适应症。你能谈谈目前看到的一些趋势，以及它今年对营收的贡献吗？
当然。正如我提到的，这是一个非常令人兴奋的适应症，存在巨大的未被满足需求。但随着COPD在市场上推出已有一段时间，通常患者年龄较大。我们在建立必要的通路方面取得了巨大进展，包括嗜酸性粒细胞水平、生物标志物[技术问题]，以及稳健的 payer 覆盖。
因此，当我们将COPD推向市场时，肺科医生们表现出了极大的热情。当然，他们或他们所在的机构通常在哮喘治疗中已经有使用Dupixent的经验，因此将其扩展到存在大量未被满足需求的COPD患者中，效果非常显著。
上市的每个阶段都按计划进行。我认为再生元整体而言，尤其是Dupixent团队，堪称上市机器，每个上市阶段都有重要的参数、目标、执行和交付绩效指标，我们都会关注，而COPD无疑辜负了它为患者和处方医生带来的机会。
我们听到过一些患者的故事，他们接受氧气治疗后回来进行常规复诊。任何有亲人接受过氧气治疗的人都知道，即使是出行也非常困难，而这些患者回到诊室后，能够下床活动，不仅能参与医生的诊疗，还能正常生活，这对他们的治疗产生了巨大的影响。
好的。非常好。转向特应性皮炎方面。有很多化合物正在研发用于特应性皮炎。显然，Dupixent是第一个。你如何考虑生命周期管理，你们在研的项目以及在面临一些新兴竞争的情况下，Dupixent收入的可持续性？
当然。我分两部分来谈。也许我先谈谈当前的市场情况，然后瑞安再谈谈我们的未来规划。但我在与关键意见领袖（KOL）交流或在本月晚些时候即将召开的美国皮肤病学会等重要会议上，最常听到的一句话是，Dupixent在特应性皮炎领域是“第一且最佳”的。
临床数据、市场经验、患者体验似乎在各个方面都证实了这一点。在我们职业生涯中接触过的许多其他领域，后来的化合物有时会在差异化方面有所改进。但Dupixent则相反，他们向我描述的，我再转述给你们的是，Dupixent的双重作用机制、丰富的市场经验、疗效以及患者感受到的缓解效果。
因此，其他进入市场的产品实际上在市场教育方面起到了重要作用，更多的消费者教育、更多的医生教育，这实际上有利于Dupixent成为患者和医生现在所熟知并首先选择的产品。
我们会密切关注竞争。竞争总是会让你变得更好。但就Dupixent而言，我们的给药便利性、作用机制、众多适应症以及真正能解决2型炎症级联反应相关合并症的特点，都具有高度的差异化。
对于医生和患者来说，在任何年龄组和适应症中，Dupixent在特应性皮炎中获批用于6个月大的婴儿，在嗜酸性食管炎中获批用于1岁大的儿童，这也是我今天甚至没有提到的一个重要适应症，这些特点、市场经验、产品的疗效和安全性，确实使它成为医生和患者的首选产品。
是的。Dupixent在市场和临床研究中设定的标准非常高，我们看到许多竞争对手试图达到这一标准，但都未能成功。我们多年来一直在思考Dupixent的生命周期管理，我认为我们已经建立了一个稳健的方法，最终用更好的产品来接替Dupixent。
我想强调几个我们近几个月讨论过的项目，这些项目应该会在今年晚些时候或2027年进入临床，所有这些项目都有定制的开发计划，我们计划根据我们在市场和开展这些研究的经验来加速推进。
首先是我们的首席科学官乔治·扬科普洛斯在最近的 earnings 电话会议上提到的“supi-dupi”。这是一种长效全人源IL-4受体α抗体，与Dupixent目前的靶点完全相同，并且具有玛丽昂提到的相同双重作用机制。
由于它针对的是我们协议中的同一受体，因此默认属于赛诺菲合作的一部分，我们期待一旦它准备好进入临床，就能与赛诺菲合作开发。
除此之外，在赛诺菲合作之外，我想重点介绍的领先候选药物是一种长效全人源IL-13抗体，我们已经表示将在今年上半年进入临床。我们最初将在特应性皮炎中评估这种IL-13抗体。
我们相信这种抗体至少可以实现每三个月给药一次，并且希望能有更长的给药间隔，同时疗效与Dupixent相当。我们认为更长的给药间隔显然对患者更方便，也会在市场上受到欢迎。
此外，我们还有其他长效抗体，包括针对IL-4配体的抗体（这将在赛诺菲合作之外），以及一种双特异性抗体，可同时靶向IL-4和IL-13。因此，生命周期战略肯定集中在IL-4/13轴上，因为我们认为这是所有这些特应性疾病的根本驱动因素，我们期待向大家更新我们在这一重要管线部分的进展。
太好了。有很多令人兴奋的项目。那么对于Eylea HD，预充式注射器的批准预计很快就会到来。我想知道，视网膜诊所对预充式注射器的重要性以及它对工作流程的影响有什么反馈？另外，一旦预充式注射器获批，我们应该如何看待Eylea HD需求曲线的潜在拐点？
当然。谢谢，埃莉。我先回顾一下最近标签扩展的经验。如你所知，在11月底，我们获得了FDA批准，Eylea HD可每4周给药一次，并且获批了视网膜静脉阻塞（RVO）适应症。
另外快速提醒一下，在上个季度，我们报告Eylea HD的销售额为5.06亿美元，同比增长66%。因此，确实取得了进展。我为我们的商业和医疗事务团队在市场教育和推广方面所做的工作感到自豪，他们展示了Eylea HD实际上是抗VEGF类别中增长最快的创新品牌产品。
关于预充式注射器，我们非常期待它的获批。我确实认为它会很重要。作为参考，Eylea约95%的业务是使用预充式注射器。但当然，我们目前的Eylea HD已经有很强的产品形象，我们正在市场上稳步推进，显然，抗VEGF类别竞争非常激烈。
但Eylea HD正以其最广泛的标签（在给药灵活性方面）而闻名，并且其持久性在各个方面都得到了证实。所以我最常听到的说法是“Eylea HD让Eylea变得更好”。因此，即使在预充式注射器上市之前，我们也有很多工作在进行，并且取得了很大进展。
那么，考虑到今年新生物类似药的进入，对于Eylea HD以及Eylea的定价影响，我们应该如何看待？比如，诊所继续储备这两种产品的动机是什么，以及对定价的影响？
所以我认为有几个因素。首先，视网膜领域的医生和医师希望为患者选择他们认为合适的产品。他们中的许多人具有高度的学术导向，参与过临床试验。当然，有一些特定的诊所（只是特定的，并非整个市场）出于财务原因使用生物类似药。
这不是整个市场的情况，我们非常清楚这一点。但更广泛地说，随着时间的推移，我认为医生希望为患者选择最适合的产品，因为他们治疗的是致盲性眼病。
话虽如此，我们确实希望保持平衡，我想我在上次 earnings 电话会议上已经告诉过大家，当你考虑Eylea时（我现在不是在说Eylea HD），我们预计会看到季度环比下降。
我提到过两位数的连续下降。部分原因是即将到来的或当前的生物类似药竞争，但也因为我们有意将Eylea患者以及其他进入抗VEGF类别的患者（初治患者或转换患者）转换为Eylea HD。
很好。稍微转向管线，你们最近公布了一些肥胖症的相关数据。投资者问我们的问题是，肥胖症市场非常拥挤。那么你认为再生元以及你们的项目在这个市场中处于什么位置？
这是个很好的问题，我很高兴分享由翰森制药（Hansoh）——我们从中国授权GLP/GIP受体激动剂的公司——传来的信息，这种肽名为olatorepatide，名字有点拗口。但在中国的首个关键数据显示，olatorepatide能够实现19%的体重减轻，超过95%的患者能够实现至少5%的体重减轻。
这些数据与市场上领先的GLP/GIP激动剂非常相似。我想补充的是，olatorepatide的差异化可能在于其耐受性特征，特别是胃肠道耐受性，翰森报告称，恶心的发生率平均低于10%，呕吐的发生率低于5%，这两者的发生率约为市场领先的GLP/GIP激动剂的三分之一。
因此，我们对来自中国的这一令人鼓舞的数据感到非常兴奋。我们在美国以及该许可中我们拥有权利的中国以外地区的开发计划是，今年晚些时候开始III期研究，最初在美国以外地区招募患者，到今年年底或2027年初，开始在美国招募这些关键研究的患者。
同时，我们正在研究alirocumab（Praluent）与olatorepatide的联合制剂，我们希望最终能开发出一种结合这两种重要产品的药物，既能实现显著的体重减轻，又能降低低密度脂蛋白（LDL）胆固醇，这是目前约一半市场的需求，而目前市场上的产品只能将LDL降低低至中个位数。
另一方面，Praluent在其临床研究中已证明至少能降低50%的LDL，我认为这对许多高胆固醇血症患者可能非常重要。因此，我们对肥胖症领域的机会感到兴奋。我们还有将olatorepatide与我们管线中的其他资产和管线机会相结合的其他想法。因此，请关注我们在肥胖症领域的更多进展。
太好了。转向LAG-3，这无疑是近期的焦点。也许关于一线转移性黑色素瘤试验，从竞争角度来看，你认为成功是什么样的？我们应该对总生存期（OS）有什么预期？
这是很好的问题，我希望今天就能回答。但不幸的是，数据仍在成熟中。我们正在进行一项一线晚期黑色素瘤的研究。我们正在评估两种不同剂量的Fianlimab（我们的LAG-3抗体）联合LIBTAYO（我们获批的PD-1抑制剂）与pembrolizumab（KEYTRUDA）的比较。
该研究的主要终点是无进展生存期（PFS）。当我们在这项研究中达到一定数量的事件时，我们就能公布数据。所以我们正在等待事件的继续累积。一旦达到那个关键数字，我们就会锁定数据库并公布数据。
我认为在差异化方面，我们在PD-1类别中看到的中位PFS约为中个位数，甚至低个位数。我们看到百时美施贵宝的ipilimumab和nivolumab联合疗法的中位PFS约为11个月，他们的LAG-3联合疗法的中位PFS约为10个月。
因此，虽然该研究是针对pembrolizumab设计的，但我认为跨试验比较是合适的，因为我们招募的人群与其他关键研究中的人群非常相似。
在差异化方面，我认为中位PFS达到低至中十几岁将使我们明显处于领先地位，并可能改变临床实践。至于OS，在最终PFS结果公布时，数据不太可能成熟。希望我们能看到总生存期的一些初步趋势，并且会有中期分析。
我认为在最终OS分析之前，该临床方案中内置了四次中期OS分析。因此，有机会在OS方面获得具有临床意义或统计学意义的显著益处，而Opdualag在其研究中未能做到这一点。因此，这确实是我们希望从这项研究中获得的另一个差异化优势。
太好了。考虑到时间关系，转向LYNOZYFIC。也许首先从一线联合治疗的机会开始。玛丽昂，你如何看待这个机会的规模？
当然。今年在血液学领域，LYNOZYFIC在美国和部分国际市场的上市非常令人兴奋。早期的使用进展和反馈表明，其疗效的差异化特征、患者开始治疗时住院可能性较低、更快达到延长给药间隔等，都非常重要。早期使用情况积极。
我要说明的是，这是一个难治性患者群体，四线及以上。因此，美国的患者群体约为3000至4000人。但我们在机构层面通过REMS教育流程和 payer 覆盖方面取得了很大进展。
所以，这还处于早期阶段，非常令人兴奋，也许最重要的是，晚期治疗中的这种早期经验无疑表明，随着早期治疗线的临床试验结果公布，我们将能够更广泛地参与这个300亿美元的市场，这非常重要，也有潜力帮助更多患者。但我们从晚期治疗开始，当然会在那里努力，然后准备好随着临床数据公布和获批进入早期治疗阶段。
是的，我想知道我们应该如何看待今年全年的上市节奏？然后转向长期来看，当你们可能进入二线及以上治疗时，能否帮助我们量化一下这个机会的规模？
当你向早期治疗线推进时，瑞安也许可以帮我提供一些具体数字，我知道例如在美国，从四线及以上到三线及以上，患者群体大约会翻倍。当进入二线及以上时，患者群体要大得多。因此，我们渴望在获得数据结果后尽快进入早期治疗阶段，产品特征表明我们确实能够为这些患者带来改变。瑞安可能想补充更多。
是的。我的意思是，我们在晚期治疗中已经展示了同类最佳的活性。当我们生成早期治疗线的数据时，我们在二线和一线骨髓瘤中也看到了同类最佳的活性，且联合用药非常有限。因此，我们对LYNOZYFIC作为一种差异化的BCMA×CD3抗体感到非常兴奋。我认为我们可以非常有效地竞争。在肿瘤学领域，数据往往能推销产品，我们认为我们正在生成一组非常有说服力的患者数据集。
太好了。你们有非常丰富的管线。也许在我们剩下的最后一分钟左右，瑞安，你能带领我们回顾一下未来12到18个月管线的关键催化剂吗？有没有什么项目你认为人们应该更多关注？
当然。我可以介绍几个。我们已经谈到了LAG-3，这显然是很多人关注的焦点。我认为在今年下半年，我们应该会有C5在地理萎缩中的中期结果公布，这是一个非常有意义的机会，然后在今年年底会有PNH的结果。
我们的Factor XI项目也在招募患者。我认为甚至到明年上半年某个时候，就能在膝关节置换术后的静脉血栓栓塞（VTE）研究中获得结果。因此，Factor XI的关键数据最早可能在明年开始公布。我们当然对这个项目感到兴奋，它规模巨大，有很多机会。
我认为今年下半年还会有来自竞争对手的结果公布，我们可以从中获得一些启示。此外，肥胖症研究的启动对我们来说也是一个重要的里程碑。最后，我们预计LYNOZYFIC的结果将从2027年开始公布。
太好了。非常感谢两位的到来，也感谢所有在迈阿密参加我们会议的人。
谢谢，埃莉。谢谢大家。
谢谢，埃莉。