Craig Donohue（首席执行官）
Robert Hocking（执行副总裁、全球衍生品主管）
Jill Griebenow（执行副总裁、首席财务官）
Patrick O'Shaughnessy（雷蒙德·詹姆斯公司）
好的。各位早上好。我是Patrick O'Shaughnessy，雷蒙德·詹姆斯公司的资本市场技术分析师。感谢大家今天上午参加我们的会议。接下来，我们有请芝加哥期权交易所全球市场公司。代表他们出席的有首席执行官Craig Donohue、首席财务官Jill Griebenow以及衍生品主管Rob Hocking。
本次会议的形式是这样的。他们将用10到15分钟时间浏览一些幻灯片，然后我们将开放问答环节。那么，现在我把时间交给你们进行幻灯片展示。
早上好，非常感谢大家今天上午参加我们的会议。我是Craig Donohue。我想我应该先简单介绍一下历史，因为我知道你们中有些人可能对芝加哥期权交易所不太熟悉，我们实际上在1973年发明了股票期权，并获得了监管许可首次提供期权交易。在我们五十多年的历史中，我们有着创新的辉煌历程。在开始股票期权交易大约10年后，我们开始基于标准普尔500指数交易现金指数期权。指数期权业务有着长期的增长轨迹，如今这已成为我们的旗舰产品。
又过了十年，我们推出了波动率指数，即所谓的VIX。从那以后，我们交易期权期货，并与标准普尔国际公司一起授权该指数。2017年，公司的业务超越了衍生品领域。因此，今天我们拥有相当规模的股票和外汇业务。对我们来说，外汇是一项全球业务。股票业务主要集中在美国和欧洲股票市场。
然后，在最近几年，我们成为首家真正创建生态系统的交易所，该生态系统支持零到期日（zero DTE）期权的巨大增长，零到期日期权是指在交易当天到期的期权。Rob将在几分钟后更详细地谈论这一点。但我们在交易量增长以及财务业绩方面不断创下纪录。
我们的衍生品业务总体产生13亿美元净收入，同比增长22%。我们还看到数据业务以及风险管理分析业务和芝加哥期权交易所全球指数业务的持续增长。所以总体而言，我们继续看到这些业务的巨大且持续的增长。这是一项6.23亿美元净收入的业务，同比增长10%，其中大部分来自新订阅。
然后，我们继续看到现金和现货市场的非凡增长。这是一项4.65亿美元净收入的业务，同样同比增长15%。
然后，为了让大家对我们的增长和业绩有一个整体了解。在右侧，你们可以看到，在过去三到四年中，净收入的复合年增长率为12%，净收入达到24亿美元，同比增长17%。同样，调整后运营EBITDA的复合年增长率为13%，同比增长25%，调整后稀释每股收益增长15%，我认为这向你们展示了平台的力量以及我们在相对固定成本基础上实现的增长力量。
因此，我想现在我将把时间交给我的同事Rob。
谢谢，Craig。各位早上好。我认为2025年是整个投资组合表现强劲的一年，尤其是衍生品业务表现尤为突出。衍生品业务产生了约15亿美元净收入。这同比增长22%，这实际上是由我们专有指数产品的持续强劲表现推动的。标普500指数（SPX）、波动率指数（VIX）和迷你标普500指数（Mini SPX）继续出色地扩大规模，真正受益于更高的波动性、零到期日期权的增长以及强劲的全球需求。
在现金股票方面，我们看到了持续的增长势头，特别是在欧洲，我们的市场份额增长转化为两位数的净收入增长。清算仍然是我们的一大重点，因为我们今年希望扩展到证券融资交易等相邻产品。
另一方面，期货业务的增长更具挑战性，因为客户确实在转向更短期的风险管理工具。也就是说，VIX期货的交易量呈上升趋势，1月的日均交易量（ADV）比交易清淡的12月增长28%，2月比1月增长16%。因此，我们再次建立了增长势头。
最后，我想说的是，全球外汇业务表现稳定，这确实得益于我们现货外汇和无本金交割远期业务中客户的持续活动。因此，总体而言，2025年的业绩凸显了我们多元化业务模式的优势，我们非常高兴能将这一势头带入2026年。
到目前为止，2026年的发展势头与2025年如出一辙，既有长期趋势，也有周期性顺风。宏观不确定性、不断变化的政策预期以及更动态的投资者定位继续推动对套期保值、流动性以及进入我们投资组合的需求。这些因素，连同我所说的强劲的长期趋势，继续对我们有利。例如市场和数据的全球化、更成熟的散户参与（这一直是一个重要贡献因素），以及向我们零到期日期权组合中更短期期权交易的持续转变。
同时，这些周期性因素，如更高的波动性、活跃的利率和股票市场以及地缘政治不确定性，在我们的各个平台上继续放大。我们真的对所有这些因素如何结合并转化为交易活动感到兴奋。
如果我要深入探讨更多产品细节。2025年期权交易活动达到了历史极值，包括41天的交易量超过7000万份合约，以及有史以来第一个超过1亿份合约的交易日。我们认为这些数字标志着结构性转变，这对我们来说非常令人兴奋。投资者越来越多地将期权作为一种核心投资组合工具，而不是将其视为只有市场一小部分人理解的 niche 产品。
因此，看看2026年年初至今的表现，第一季度指数期权交易量有望创下季度纪录，平均每天约570万份合约，比已经创下纪录的第四季度增长超过3.5%。标普500指数（SPX）继续领先，第一季度日均交易量有望达到460万份合约。这同比增长25%，比第四季度增长约6%。
迷你标普500指数（Mini SPX）的规模也在迅速扩大，年初的日均交易量比第四季度增长近31%。这确实反映了对名义规模较小合约的需求不断增长。我们认为，通过在今年晚些时候推出更面向散户的基于事件的迷你标普500指数合约，我们可以进一步推动其增长。
因此，在标普500指数（SPX）中，零到期日期权继续是主要的增长驱动力。2025年，日均交易量增长51%，达到230万份合约，占所有标普500指数期权交易活动的近60%。这种使用情况确实凸显了客户如何越来越多地使用标普500指数期权进行精确的风险管理和日内风险管理。我在会议中多次举过一个例子，我曾是一名投资组合经理。当你必须管理风险时，你过去不得不使用期限更长的期权。这样做时，你最终购买了一份实际上超出你需求的保险单。
现在有了短期期权，这确实对市场有利，因为你可以非常精确。如果你需要购买一两天的下行保护，这些期权就存在。你不必花费大量溢价来做到这一点，这确实有助于你管理投资组合。因此，我们很高兴看到这个市场的发展。
在多上市期权方面，这些期权继续实现强劲增长。2025年的日均交易量增长24%，达到创纪录的1350万份合约。因此，展望未来，我们的重点领域确实与维持这一势头直接相关。这包括寻求延长交易时间以满足更多的全球需求，扩大你刚刚看到在单一股票期权中推出的周一至周三期权到期日的使用，以及继续围绕潜在的ORF改革进行行业参与。
我不会详细讨论，但ORF代表期权监管费，是所有交易所在我们这个领域对每笔客户交易收取的费用。因此，随着更多交易所的加入，我想2026年初我们已经有20家交易所了。这笔费用越来越受到行业的关注。
那么，跳到第8张幻灯片。我想更多地谈谈我们如何利用前面讨论的趋势，并在核心业务之外扩展我们的增长跑道。这些举措确实开始继续建立在我们现有的优势之上，正如我所提到的，这些优势是指数期权、清算、全球分销和教育，我们在这些方面投入了大量资金。因此，在欧洲，我们正在扩展芝加哥期权交易所清算功能，将证券融资交易纳入现金股票和ETF。
在这种模式下，CCE成为贷款人和借款人的中央对手方，这显著降低了双边风险。因此，对于银行和清算公司来说，这可以显著降低他们的风险加权资产要求，真正提高净额结算效率，同时降低运营复杂性。因此，这确实是我们清算业务向一个大型、渗透率低且对资产负债表效率有强烈需求的市场的自然延伸。因此，我们认为，提供更多资本，反过来获得更多交易。
在事件和预测方面，我们正在通过二元期权（你们已经听我们谈论过）和结构化垂直价差的组合来开发基于事件的产品。现在，这旨在创造一种新的用户体验，在投资者对事件结果的交易中引入“是-否”选项，然后是“可能”选项。这个计划确实利用了我们在标准普尔500指数组合中现有的行业领先流动性，同时允许投资者使用标准化和熟悉的期权方法表达对离散结果的看法。
因此，通过将两者结合起来，我们很高兴我们能够有效地引导投资者进行教育之旅，他们今天可以轻松使用“是-否”合约，但最终可以完成这段旅程，并开始学习更多传统期权以及期权价差的更传统用法。
我们也认为这有巨大的好处，因为我们专注于业务的证券方面，在那里我们可以接触到更多的终端用户。因此，如果你看看证券方面与期货方面的零售账户数量，证券方面的账户数量是期货方面的数倍。因此，通过走证券方面的道路，我们对能够接触到更多人并真正利用标普500指数零到期日期权的势头感到兴奋。
因此，除此之外，我们还专注于增加获取渠道和教育。我想谈谈全球化方面，我们继续推进欧洲、中东和非洲以及亚太地区的经纪商入职。这对我们来说很令人兴奋。我举一个韩国的好例子，两年前，我们没有一个经纪商入职。在我们确定的10个目标经纪商中，我们现在已经有7个入职并向其客户提供标普500指数期权。因此，我们对通过更多此类举措可能带来的增长感到兴奋。我们在亚太和中东地区也看到了其他机会。
最后，正如我在其他产品（如单一股票期权）中提到的，随着我们引入更多用户并专注于扩展交易时间，我们最近宣布将延长交易时间，并提供盘前和盘后交易时段，再次努力改善获取渠道并将更多用户引入平台。
因此，在结束之前，在我把时间交给Jim——对不起，Jill之前，关键要点是我们的创新是高度有目的的，我们确实通过围绕产品基础设施（我们认为这很重要）以及我们做得非常出色的能力建立相邻业务来扩展我们的增长跑道。所以我们专注于指数期权、数据以及这些产品的获取渠道。
因此，现在我将时间交给Jill。
那么，从财务角度谈几点看法。正如Craig和Rob所提到的，我们有一些非常好的增长势头。你们将看到，我们2025年的业绩，与2024年相比，我们实现了约17%的净收入增长。但我认为需要注意的重要一点是，我们是在5%的费用增长基础上实现这一目标的。因此，你们看到的是我们有非常健康的利润率。但是，当我们在净收入方面出现那些超预期表现的时期时，我们有一个相对固定的成本基础，当收入超预期时，你们会看到其中很大一部分转化为利润。
因此，2025年，我们的调整后运营EBITDA利润率在出色的长期趋势和一些交易量增长势头的推动下，确实达到了约68%。
那么，谈到2026年，正如Rob分享的关于一些增长势头以及我们进行有针对性投资的领域，我们大约在一年前向市场分享了2026年全年指引。因此，从净收入角度来看，再次瞄准中个位数增长区间。随着实际业绩的公布，我们将像过去一样继续制定和更新该指引。
同样重要的是要注意，我们确实专注于我所说的有纪律的费用管理。而且，你们从我们2026年的指引中可以看到这一点。我确实想注意的是，我们希望确保在业务投资（特别是为了产生未来年度净收入增长）和保持纪律之间取得适当的平衡。
回到我提到的调整后运营EBITDA利润率，我们看到它在2021年、2022年有所下降。因此，再次，真正寻求在未来几年投资和不过度增加运营费用成本基础之间取得适当平衡，以确保我们至少能够稳定该利润率。
然后，我们的折旧和摊销、资本支出等，与往年非常一致，对有针对性的投资非常谨慎，并确保我们拥有为未来几年定位所需的框架。
因此，我将把时间交给Craig，由他做一些总结发言，然后我们将开放问答环节。
谢谢你，Jill。那么，也许只是总结一下，我的意思是，我在芝加哥期权交易所任职期间试图做的一件事就是加强我们的专注度。在我任职初期，我们对不同业务进行了战略合理化。有一段时间，我们试图在澳大利亚、日本和加拿大建立交易所。我们确定，就我们为股东实现的增长目标而言，这些业务并不真正符合我们的增长 profile。因此，我们一直在进行战略出售和合理化流程，关闭其中一些业务并出售其他业务。
这确实是为了将更多的精力集中在核心业务的增长上，正如你们从Rob和Jill分享的内容中可以看到的，我们有很好的增长动态。我们有很好的机会。我们也存在于一个竞争非常激烈的环境中。因此，这确实是我们将人力资本和投资重新分配到核心业务的机会，并确保我们抓住所有可能的增长，同时也继续专注于我们几十年来一直擅长的事情，即创新、产品创新、解决方案创新以及与全球客户合作。
所以这是一个重点领域。正如Rob所指出的，我们的核心业务确实是我们的指数期权、多上市期权、期货部门，然后是美国和欧洲股票以及外汇。我们都看到这些业务有很好的增长轨迹和巨大的增长机会。
然后，由于行业内环境的变化，我们在事件和预测市场（总体而言，在加密货币市场）出现了巨大的增长。然后，随着行业试图不仅关注我们所谓的传统市场基础设施，还有所谓的DEFI（去中心化金融）的演变，即向允许扩大访问权限的其他解决方案迁移，人们能够通过私有网络在区块链上进行交易，交换自己的抵押品，并基本上走向原子结算，这发生了很多变化。
我们不认为这会取代我们的业务系统。我们认为这是一个辅助。因此，这些是我们想要关注的事情。所以这是战略重点的转变。在我看来，我们有很多持续增长的机会。我们将重点关注的一件事是通过销售、营销和客户教育的区域领导地位，将我们的现有产品和我们将提供的新产品进行全球化，而不是试图在不同国家创建市场基础设施。
我们认为，我们还有很多机会更好地利用我们数据业务中确实强劲且持续的增长。然后，正如Rob所谈到的，做新的事情，特别是在快速增长的事件和预测市场。
因此，我想感谢大家的时间，并开放提问。
非常好。非常感谢。对公司的介绍非常好，还有一些时间可以提问。那么，也许开始问答环节，就标普500指数合约的用例以及特别是零到期日期权的探索，随着时间的推移，你们的想法在零售用例和机构方面有何变化？
你想让我回答吗？我认为它们没有太大变化。我认为它仍然是一个很好的风险管理工具。我认为人们管理风险的速度发生了变化。我的意思是，你仍然可以看到以某种形式对标普500指数进行基准测试的20万亿美元资金。我认为是13万亿美元。这是被动标记的。必须完全跟踪。我们只是想继续提供人们需要的产品和工具，使他们能够对冲并确定其投资组合的结果。
我认为这现在正变得——这过去更多是机构设计的答案，现在也面向零售了。我认为，随着越来越多的人了解期权的力量，并通过围绕要么是长期仅股票敞口构建期权交易来消除投资组合中的波动性，人们正在看到好处。我认为我们对这代表的增长感到兴奋。
那么，你们如何看待短期风险敞口领域的竞争动态？纳斯达克上周举行了投资者日，他们正在谈论纳斯达克100指数期权。你们正在研究单一股票期权的零到期日，其他交易所也是如此。那么，在有更多对冲短期风险敞口的选择的情况下，你们如何看待标普500指数的竞争？
是的，这是个很好的问题。我实际上认为这是在扩大整个市场，而不是相互争夺。我认为如果你有广泛的市场敞口，标普500指数是你最好的对冲工具，那就是你现在的选择。我认为通过在单一股票中引入周一、周三到期日，你不会用标普500指数取代单一股票交易，也不会用单一股票取代标普500指数交易。我认为它们实际上是相互促进的。
因此，通过拥有更多类似的工具，例如单一股票的周一、周三、周五期权，显然标普500指数每周每天都有期权，你可以开始构建可以应用于多种不同产品组合的策略。我认为最终这会促进整个行业的发展。
所以我认为很多这些——很容易说它们是竞争的，但我实际上认为它们不是。它们只是更全面地促进了整个行业期权的使用。
我不知道它是否开着。我想是开着的。你应该谈谈现金结算与欧式、美式期权之间的区别以及……
是的，是的，是的，所以这是个好观点。这是我们从教育角度重点关注的事情。这是另一件事。对于标普500指数期权，你看到的是一种广泛基础的现金结算指数期权，当你进行风险管理时，当日到期的期权会以现金结算的形式直接进入你的账户，第二天你就有这笔现金可用于重新定位，而单一股票，虽然我们对产品集的推出和扩展感到兴奋，但单一股票是美式行权的实物交割。
这意味着你有提前行权风险。因此，在标普500指数中，如今约50%的零到期日交易是价差交易。在单一股票中，如果你看到类似的组合，提前行权风险可能会让你在价差的空头端被行权。因此，投资者需要了解并实际管理期权的提前行权风险。
此外，正如我所提到的，它们会交割到股票本身。因此，如果你有使用零到期日期权的高 churn 策略，你必须考虑到在当天结束时，它们将结算为标的股票，然后你必须将该股票交易出去。因此，在你能够平仓股票头寸之前，你会面临隔夜风险。然后你还会有延迟。这只是你必须添加到交易中的一个额外步骤。
所以所有这些都回到了我的观点，即一个不会取代另一个，但我认为两者相互补充，有助于增加期权的使用。
Rob，你在谈论幻灯片时使用了一个有趣的短语。你说现在的交易量处于历史极值。但我可以推断，你关于存在结构性转变的评论意味着，这并不意味着我们将看到的最大值，相对于当前水平，我们仍有很大的结构性交易量上行空间。这样想对吗？
我认为是这样。我能总结的最好方式是，如果我看一下，我会以零售为例。如果我看美国的零售经纪平台，Robinhood公开了他们的很多数据。他们说，在他们的2700万用户中，有4%是期权交易授权用户。你看看其他一些平台，我认为人们反馈的比例在4%到8%之间，这就是他们平台上可以交易期权的用户比例。
很难相信一个有52年以上历史的行业，从期权角度来看，渗透率和访问率只有中高个位数。所以，虽然我不认为这些数字会达到100%，但我确实认为在这些市场中，你可以现实地看到50%到60%的饱和度。所以我们有很大的上行空间，我认为有增长空间，这是有道理的，对吧？就像，随着人们越来越舒适，没有人喜欢波动性，对吧？没有人喜欢不确定性。
因此，越多的人开始习惯使用期权同时限制上行和下行，现在他们知道自己的结果，他们知道市场可以移动并影响其投资组合的特定区间现在更小了。他们会更舒适。他们会投入更多资金。他们会扩大自己的投资组合。我认为所有这些工具确实有助于将4%到8%的比例提高。
那么，你谈到了芝加哥期权交易所未来的一些新机会。二元合约和预测市场在那个列表上。当其他交易所也在尝试推出类似新产品时，你们如何在该领域建立竞争护城河？
你知道，我会先谈这个，然后让Rob继续。但我认为首先，我们真的专注于开发基于金融工具以及金融和经济事件与预测的事件和预测产品。我们对更广泛的领域并不真正感兴趣。例如，如果你看看Poly Market和Calshi正在发生的事情，实际上这些活动中没有多少是在我们关注的领域。然而，我认为如果我们专注于从基于证券的产品开始，正如Rob所描述的，我们看到了非凡的未开发潜力。在Rob谈论的标普500指数“是-否”合约以及“是-否-可能”合约方面，有一个完整的产品计划。
但我想要说的另一件事是，我认为我们有一个独特的优势，那就是我们拥有声誉、基础设施、可靠性和分销网络。因此，当我们与嘉信理财（Schwab）、Robinhood等合作伙伴交谈时，他们更喜欢与我们开展业务，因为他们已经在与我们进行大规模业务往来。
我们在市场上拥有这样的声誉——市场诚信、市场质量、产品设计质量、市场监督、市场监管技术和运营弹性。因此，我认为这是一个肥沃的领域。还处于非常早期的阶段。但我们的身份在我们的竞争能力方面产生了巨大的差异。即使我们超越了专有产品或可能拥有知识产权的产品，我认为从长远来看，随着行业的成熟和发展，我们的身份使我们更具吸引力和竞争力。
好的，也许最后一个问题。Craig，你谈到了投资组合合理化努力。你觉得在这一点上你已经基本完成了吗？然后，另一方面，你们的资产负债表上有很多现金。你们如何考虑未来的资金部署？
是的，我会回答第一部分，然后让Jill回答第二部分。关于第一部分，我认为我们在很大程度上已经完成了。在我的任期内，我们已经做了很多工作，并且非常迅速地完成了。我想说，唯一剩下的是，我们继续在Data-Vantage内部思考，正如我所说，我们有实时数据、历史参考数据，但然后我们在风险管理分析领域有一系列小型业务。我们只需要考虑我们的发展方向以及我们认为有意义的领域和我们应该关注的领域。然后我们显然还有我们的全球指数业务。
所以我们将继续关注这些事情，但不会有任何重大的额外变化。我们现在的重点是，这种战略调整确实为我们提供了将重点转向核心业务和新增长机会（如Rob所谈论的）的机会。
而且我意识到我们超时了，所以我会尽量快速回答。但正如你所提到的，我们目前的资产负债表非常健康。所以你看，我们的杠杆率非常低。我要说的是，我们产生了大量的自由现金流，这是一个很好的位置。我们有支付季度股息的历史，并且我们在历史上在第三季度提高了股息支付率。所以回顾一下，8月，我们宣布将股息率提高14%。
我们将继续 opportunistic地进行股票回购。最后，关于Rob提到的新增长计划，能够在有机投资有意义的时候进行投资，这种灵活性非常好。但再次强调，特别是考虑到我们所处的位置，拥有这种灵活性和可用的现金储备真的很好。
太棒了。好吧，我们就到这里结束，但我们在楼下有一个分组会议，感谢大家的参与。
谢谢。