Harrison Aaron（投资者关系高级总监）
Mike Gorenstein（董事长、总裁兼首席执行官）
Anna Shlimak（首席财务官）
Bill Kirk（ROTH Capital Partners）
Kenric Tyghe（Canaccord Genuity Capital Markets）
Ryan Neal（TD Cowen）
Pablo Zuanic（Zuanic and Associates）
早上好。我叫Corey，今天将担任你们的会议操作员。我想欢迎各位参加Cronos Group 2025年第四季度及全年财报电话会议。[操作员说明] 请注意，今天的会议正在录制。现在，我想将会议转交给投资者关系与企业发展高级总监Harrison Aaron。请讲。
谢谢Corey，也感谢大家今天加入我们，回顾Cronos 2025年第四季度及全年的财务和业务表现。今天，与我一同出席的有我们的董事长、总裁兼首席执行官Mike Gorenstein，以及我们的首席财务官Anna Shlimak。Cronos今天上午发布了一份宣布我们财务业绩的新闻稿，该新闻稿已提交至我们的EDGAR和SEDAR档案。这些信息和准备好的发言也将在我们网站的投资者关系栏目下提供。
在我将会议交给Mike之前，请允许我提醒大家，我们在本次会议期间可能会发表前瞻性陈述并提及非GAAP财务指标。这些前瞻性陈述基于管理层当前的预期和假设，存在可能导致实际结果与前瞻性陈述中预测的结果存在重大差异的风险和不确定性。
可能导致实际结果与预期存在重大差异的因素在我们的收益材料和SEC文件中有详细说明，这些文件可在我们的网站上查阅，本次会议期间发表的任何前瞻性陈述均以这些文件的全部内容为准。有关非GAAP财务指标的信息，包括与美国GAAP的调节，也可在我们网站上的收益材料中找到。最后，我们将在整个电话会议中就市场份额信息发表声明。除非另有说明，所有市场份额数据均由Hifire提供。
我们现在将发表准备好的发言，然后进入问答环节。接下来，我将把话筒交给Cronos的董事长、总裁兼首席执行官Mike Gorenstein。
谢谢Harrison。Cronos在2025年实现了创纪录的一年，有机净收入增长25%，突显了我们核心业务的持续实力以及我们在实现战略优先事项方面取得的进展。我们在第四季度和全年都实现了创纪录的净收入，并实现了创纪录的全年毛利润和调整后EBITDA。这些结果反映了消费者对领先品牌的强劲需求以及以色列和我们国际平台日益增长的贡献。
在加拿大，我们实现了创纪录的季度净收入，同比增长42%，主要来自花卉、 vape产品和 edibles产品的贡献。Spinach在加拿大市场继续表现突出，是全国第二大受欢迎品牌。在vape产品方面，Spinach在本季度表现出色。12月，Spinach成为加拿大整体排名第二的vape品牌，较2025年第一季度的第四位份额有所上升。在vape cartridges子类别中，Spinach在第四季度实现了市场份额第一，我们的Cherry Crush和Blueberry Dynamite口味是全国最畅销的两款vape cartridges。vape产品的这一表现证明了我们有能力利用广泛的研发和消费者洞察工作来开发与消费者产生强烈共鸣的市场领先产品。我们希望在此势头的基础上，在第四季度末推出了PUFFERZ，这是我们在一体式vape设备类别的最新创新。PUFFERZ提供高品质液体钻石注入大麻的浓郁口味，采用现代“手掌式”设计，配备双陶瓷线圈以实现最大风味和顺滑吸食体验，并具有独特的令人满意的触感抓握。
Pufferz最初在加拿大的部分市场推出，2026年初将分销范围扩大到加拿大其他省份。创新仍然是我们最大的竞争优势之一。Pufferz是我们在产品质量、设计和口味方面提高标准的又一个例子。随着我们继续建立消费者忠诚度，我们的重点仍然是创造外观、手感和口感都出色的产品，提供定义Spinach品牌的卓越体验。
在edibles产品方面，Sourz继续实现强劲增长，同时保持类别领先地位，本季度市场份额接近22%。增长由fully blasted multipacks推动，尽管这些产品在2025年年中才推出，但在第四季度成为加拿大十大畅销edible SKU中的四个，包括全国排名第一的edible SKU，这强化了Spinach在edibles领域的领导地位，并证明了我们创新产品线的成功。
在花卉产品方面，Spinach在本季度保持第四品牌的地位，供应限制限制了增长潜力。随着GrowCo的扩建完成，扩大的种植空间继续投入使用，我们预计这些供应限制将在2026年缓解。转向Lord Jones，该品牌在加拿大的hash和live resin注入的pre-rolls市场仍然是领导者，强化了其在质量和差异化最为重要的高端格式中的优势。
本月早些时候，Lord Jones在以色列推出了一系列精心策划的高端花卉产品，以冷固化大 buds为特色，限时发售，标志着扩大品牌影响力的重要一步。在国际市场，Peace Naturals和Lit又迎来了令人印象深刻的一个季度。在以色列，净收入同比增长52%，这是Cronos在该市场连续第八个季度实现创纪录净收入。
根据Cronos收集的药房数据，Peace Naturals仍然是市场上最畅销的品牌，继续受益于强大的品牌资产、一致的产品质量和出色的商业执行。在以色列以外，Peace Naturals和Lit推动了我们其他国际市场的强劲季度表现，净收入同比增长68%，主要由德国的增长推动，因为发货时间正常化且需求仍然强劲。我们在年底12月宣布达成收购CanAdelaar的最终协议，预计于2026年上半年完成。根据CanAdelaar管理层数据，CanAdelaar是在荷兰合法成人用大麻计划下运营的最大公司，也是该计划中唯一的工业规模温室种植商。根据协议，Cronos将以5750万欧元的前期对价收购CanAdelaar，或经某些调整后约为6750万欧元，额外的或有对价基于CanAdelaar在26年和27年正常化EBITDA的0.5倍。
荷兰拥有深厚的大麻传统，其作为大麻零售商的咖啡店闻名世界，并在合法大麻行业的发展中发挥了基础作用。荷兰合法成人用大麻计划于2020年颁布，旨在在10个参与城市建立封闭的受监管大麻供应链，启动阶段于2023年第四季度开始，该计划于2025年4月7日正式启动。
该计划自该日起为期四年，荷兰政府保留延长最多18个月的选择权。该计划设计和监管良好，将大麻限制在成年消费者的合理水平，有望成为其他国家的典范。我们致力于该计划的连续性，并与监管机构、市政当局和所有行业利益相关者合作，确保其长期成功。
根据该计划，所有72家大麻零售商和10个参与城市现在必须专门从10家持牌生产商之一采购大麻产品，其中包括CanAdelaar。根据荷兰政府的数据，包括计划中的72家大麻零售商，荷兰共有562家大麻零售商，如果该计划最终扩展到更多城市或全国范围，潜在的目标市场可能会显著增加。
欧洲扩张是我们的重要关注领域。如果完成收购，在欧洲最大的成人用大麻市场收购市场领导者将使我们能够进一步利用我们在无国界产品方面的规模化投资。结合极具吸引力的财务状况以及交易带来的增值预期，我们很高兴将CanAdelaar纳入Cronos旗下，并在公司已建立的基础上继续发展。
Cronos保持着行业内最强劲的资产负债表，无债务，拥有8.32亿美元现金、现金等价物和短期投资，使我们能够继续投资于增长、创新和全球扩张。
现在，我将话筒交给Anna，由她为大家介绍我们第四季度和全年的财务情况。
谢谢Mike，大家早上好。我现在将回顾我们2025年第四季度的业绩。公司报告的合并净收入为4450万美元，同比增长47%。净收入增长是由以色列、加拿大和其他国家的大麻花卉销售额增加以及加拿大市场的大麻提取物销售额增加推动的。第四季度的毛利润和调整后毛利润为1620万美元，利润率为36%，较2024年第四季度30%的调整后毛利率提高了670个基点。
同比利润率改善是由平均销售价格上涨推动的，主要原因是向以色列和其他国家的产品组合转变以及销售量增加。调整后毛利率较2025年前三季度的水平有所下降。这是由于GrowCo在扩大规模时出现的不利生产质量组合，以及作为 ramp up一部分的第四季度费用时间安排所致。
2025年全年调整后毛利率为43%，我们认为这是该业务的合理利润率水平。本季度不包括重组成本和减值的运营费用为2250万美元，同比小幅增加30万美元。
第四季度调整后EBITDA为50万美元，同比改善770万美元，主要由调整后毛利润增加推动。
尽管保持正值，但由于毛利率压力和费用时间安排，调整后EBITDA低于今年前三个季度的报告水平。随着生产稳定和规模效率的实现，我们对业务的运营杠杆仍然充满信心。
转向资产负债表和现金流量表。本季度末，公司拥有8.32亿美元现金、现金等价物和短期投资，较2025年第三季度增加800万美元。这主要由经营活动产生的现金流量（扣除营运资金变动前）1800万美元和出售Cronos发酵设施的300万美元收益推动，部分被700万美元的营运资金流出、400万美元的股票回购和200万美元的资本支出所抵消。
除了这一现金余额外，我们还持有2100万美元的应收贷款和800万美元的其他投资。总之，我们第四季度的收入增长创下了净收入记录，为2026年的利润增长奠定了基础。
2025年全年，我们实现了创纪录的净收入、毛利润和调整后EBITDA，表明随着我们实现业务目标，运营基本面持续改善。接下来，我想在进入问答环节之前将话筒交回给Mike做简要评论。
谢谢Anna。总之，我们在2025年实现了业务和财务业绩的显著改善，净收入有机同比增长25%，加强了我们在关键市场和产品类别的竞争地位。重要的是要了解这种有机增长相对于同行的背景。我们不仅在没有收购的情况下实现了增长，而且当我们的大多数同行都有ATM（股票发行计划）并一直在发行股票为其业务提供资金时，凭借我们强大的资产负债表和自我维持的业务，我们有一个积极的股票回购计划，导致2025年期间的股票数量下降。
展望2026年，我们继续致力于我们的股票回购计划。我们在评估并购机会时也将保持机会主义和纪律性。CanAdelaar是一个允许我们推进无国界产品战略并在重要市场建立强大立足点的交易示例。除了新的市场机会外，我们还将寻找可以添加到我们产品组合中的强大品牌和知识产权。
我们看到今年有多个持续增长的驱动力。CanAdelaar交易的预期完成、GrowCo扩建后的产能增加、品牌产品的持续增长以及我们在国际市场的日益增长的影响力。我们仍然专注于在保持有吸引力的毛利率的同时实现可持续的收入增长，同时保持严格的成本管理，因为我们继续在全球范围内扩大Cronos的规模，并为业务的长期成功定位。
谢谢大家，我们现在开始接受提问。
非常感谢。[操作员说明] 我们的第一个问题来自ROTH Capital Partners的Bill Kirk。Bill，您的线路已接通。
嘿，大家早上好。我希望谈谈新GrowCo产能的产品分配问题。如何决定将产品发送到哪里？2025年第四季度是如何分配的？是否有任何因素，如许可时间或类似因素，可能会改变未来的分配与我们在第四季度看到的情况？
谢谢Bill。是的。我认为，从历史上看，当我们试图从短缺的角度出发并进行分配时，我们一直在努力。因此，我们需要在如何确保满足市场一定水平的需求与关注利润率之间取得平衡。我认为，现在我们有更多的供应上线，预计供应质量将与我们历史上的水平一致，我们将能够开始在加拿大填充更多产品，同时在欧洲的扩张上也能更积极一些。所以我认为在第四季度，你看到我们试图推出很多新产品。因此，我们可能没有像往常那样正常填充，但从今年开始，这应该会回到与过去更一致的水平，不同的是加拿大有比我们历史上更多的产品可用。
明白了。然后，Anna，您谈到未来的毛利率将与2025年全年水平相似。特别是哪些因素导致毛利率从第四季度报告的水平提高？是价格更高？是产品组合更好？还是成本更低？并且随着GrowCo的销售和规模扩大，为什么毛利率不能高于2025年？
当然。谢谢Bill。是的。所以我的意思是在第四季度，我们面临了一些不利因素。我们在GrowCo扩大规模过程中遇到了一些与扩张相关的生产质量组合问题，以及由于 ramp up在第四季度产生的一些一次性费用计入了销售成本。所以这些不利因素影响了第四季度，我们预计未来不会再有这些情况。这就是为什么我们认为全年43%的利润率范围对我们的业务来说是合理的。看，我认为未来毛利率有一些扩张的潜力，但我们必须保持平衡，对吧？在欧洲也可能出现毛利率压缩，我们目前还不确定，但我们对2025年全年的运行率感到满意。
好的。谢谢。
非常感谢。我们的下一个问题来自Canaccord Genuity Capital Markets的Kenric Tyghe。Kenric，您的线路已接通。
谢谢，早上好。如果我能快速跟进一下毛利率问题。我知道您提到了与25年全年相似的水平。只是为了澄清，这些预期是否考虑了CanAdelaar的关闭，或者是否有进一步的上行潜力，这可能就是您提到的全年可能有进一步扩张的评论所暗示的？我们应该如何理解您之前评论之后的潜在发展？
当然。所以我的评论只是针对Cronos作为独立业务，没有考虑CanAdelaar。CanAdelaar也是一项盈利业务，毛利率非常可观。所以我们可能会从中看到一些毛利率扩张。但仅从我们作为独立业务的角度来看，[听不清]。
太好了。感谢澄清。然后关于季度的时间安排，如果可以的话，看看收入和收入超出预期，您提到国际业务增长68%，我认为以色列增长52%。季度收入超出预期中有多少是时间转移，而不仅仅是第四季度本身？
当然。所以部分原因是，以色列以外的这些国际市场从第三季度到第四季度有一些时间转移，我们有一些发货时间转移到了第四季度。但其余部分是我们的业务确实在增长。所以现在你应该期望在我们的各个市场看到这一点。
抱歉，也许最后一个快速问题，关于资本支出，今年我们应该考虑哪些关键举措？考虑到第四季度的支出以及我们目前了解的2026年需求[听不清]，认为全年资本支出低于1000万美元是否合理？
是的，我认为这是对的。我认为这些对我们来说是合适的水平。
太好了。谢谢。我会回到队列中。
非常感谢。我们的下一个问题来自TD Cowen的Ryan Neal。Ryan，您的线路已接通。
大家早上好。我是Ryan，代替Derrick提问。首先快速问一下国内市场。显然，加拿大同比增长超过40%。你们能谈谈其中的一些驱动因素吗？特别是，我知道您在第三季度提到，由于国内供应限制，花卉销售仍然有些疲软？
谢谢。是的，我认为这里最大的驱动因素之一就是有了额外的供应。我认为这是你将继续看到的情况。你知道，在本季度之前，我们真的一直在努力如何分配有限的产品。我认为现在我们开始有更多的产品上线，这使我们能够满足我们已经进入的市场的现有需求。
太好了。然后你们显然有相当大的资本基础。我只是好奇你们如何看待当前的潜在机会管道，以及你们可能如何在未来部署其中的一些资本？
当然。我认为首先，坚持回购对我们来说是重要的事情。我们在国际上有很多正在关注的机会。我认为无论是新市场还是是否需要扩展我们的平台。此外，是否有新的产品、新的品牌可以添加到我们现有的平台上，并将其扩展到新市场中获益。所以我们将继续保持纪律性和机会主义。正如你从2025年看到的，当有机会时，我们肯定会采取行动。
太好了。然后我再问一个问题。很好奇你们正在进行的一些创新。我知道在上次电话会议中你们提到了一些发布。这些产品的趋势如何，你们看到哪些类别最具实力。
是的。我认为有一个方面——你并不总是能立即看到，而且很难衡量，但遗传学对我们来说真的很重要。所以多年来我们一直在育种方面做了很多工作。我认为你，你知道——你每年都能看到从中取得的成功，我们在遗传学方面有一些非常有趣的项目。所以在这方面非常兴奋。
继续在edibles领域创新对我们来说非常重要，保持Sourz的新鲜感。但我认为本季度最令人兴奋的可能是vape产品Pufferz，你将在第一季度的数据中看到它的表现。这是我们的一体式产品。我们花了很多时间和精力确保这将成为我们的一大驱动力，我认为你已经看到了早期的成功。所以Pufferz是我们所有人现在都非常兴奋的产品。
太好了。谢谢大家。
非常感谢。我们的下一个问题来自Zuanic and Associates的Pablo Zuanic。Pablo，您的线路已接通。[操作员说明]。
谢谢大家，早上好。Mike，在德国市场整合的背景下，你知道，High Tide、Remexian、OGI Sanity，为什么荷兰比德国更优先，特别是在市场整合且仍有一些分销商可用的情况下？谢谢。
当然。我认为当我看德国时，首先，仍然存在监管不确定性。有一些进展正在进行中，我们预计在未来几个月内会有确定性。但我也认为，当你看许可证的可用性、分销和进入市场的机会时。进入市场有很多机会。
那里有很多选择。而且我认为从商业模式的角度来看，这可能很困难，因为你考虑收购的一些分销商，他们的平台上有很多品牌。所以有很多不同的分销渠道。而且我认为你不确定如果你收购了一项业务，你是否仍然会拥有那个分销业务，因为你在分销竞争对手的产品。所以这是我们继续评估的事情，思考我们深化市场存在的最明智方式。但我们认为荷兰更符合战略。这是一个如果不进行收购，我们就无法进入的市场，因为就进出口而言，它是封闭的。它有自己的供应基础、自己的品牌，我们觉得这不是迈向成人用市场和建立品牌的一步。它是直接进入成人用市场。这是一个有50年成人用销售历史的地方。我们认为，考虑到荷兰咖啡店的文化和历史，它在欧洲所有市场中获得的品牌影响力最大，所以我们认为这非常有意义，对我们来说是一个真正独特的机会。
谢谢。然后快速跟进一下。看，在澳大利亚这样的市场，我们看到运营商、分销商控制下游资产，无论是诊所还是在线药店。显然，在德国也开始出现这种情况，在英国也在发生。我的意思是，Curaleaf在那里拥有一家诊所和一家在线药店。你如何看待长期的下游机会，或者这是你更倾向于不参与的领域？谢谢。
Nick，这是个好问题。我认为我们对任何收购和资本支出都采取非常长期的观点，我认为这可能因市场而异，但我总是在看我认为市场最终会走向何方。你知道，如果这是一项更临时的业务，或者我们担心法规会改变它，那么我们更愿意成为客户而不是资产所有者。但如果我认为它会长期锁定，并且我们可以进行建模并看到拥有资产相对于成为客户有长期回报，那么这是我们会考虑的事情。而且我认为这确实因市场而异，但我确实回顾了我们在加拿大早期的经验。
所以如果这是一个我们认为会走向成人用的市场，或者如果这是一个我们认为法规会改变渠道的市场。我们宁愿花钱帮助营销和需求，而不是成为渠道那部分的所有者。谢谢。
最后一个问题，如果可以的话。我知道这是过去的事情，但你能从你收购PharmaCann的选择权中吸取什么教训，对吧，你有购买该公司股份的选择权，我知道那是很久以前的事了，但公司从中学到了什么？随着美国开始重新安排大麻的分类，这对你未来在美国的机会有何影响？谢谢。就这些。
所以我刚才断了一下。我听到了“什么教训”，之后你能重复一下吗？抱歉。
我重复一下，对不起。是的，我重复一下。不，回顾过去，我相信Cronos有在美国收购PharmaCann股份的选择权，对吧？该公司表现不太好。Cronos从中学到了什么教训？随着美国重新安排大麻的分类，这对你未来在美国的机会有何影响？谢谢。就这样。
这是个好问题。我认为，你知道，我要特别指出两点。你知道，当我们做那件事时，这有点像对冲。如果你还记得，当时的时机是围绕States Act的热潮。我们没有——我们——选择权大约是10%，部分原因是我们想确保我们有分销安全，你有[听不清]，所以部分原因仍然很重要。我们没有在那里面投入更大的股份，我想说我们当时更加纪律严明和有控制，但我认为更重要的一点是，你不能真正超前于法规。
我认为我们在这个行业看到的是，当你试图激进并超前于法规时，通常不会有好结果。特别是在美国，我认为尝试用结构创新并不总是对你有利，确保你有控制的途径，并且你有在事情变化时能够运营上进行调整的方法是非常重要的。所以美国确实是我认为这些教训最适用的市场，考虑到联邦合法性，但尽管如此，业务规模仍然非常重要，我们一直在监控并思考其他进入方式，但感觉在你有实际机会进入、运营并能够直接拥有之前，最好继续发展产品组合并在美国以外建立实力。
是的。好的。谢谢。
非常感谢。Cronos Group的问答环节到此结束。[操作员结束语]