Dan Breeze（高级副总裁，企业发展）
Cosmos Chiu（加拿大帝国商业银行资本市场部）
Tanya Jakusconek（加拿大丰业银行）
接下来，我们有请皇家黄金公司企业发展高级副总裁Dan Breeze。早上好，Dan。我听说了更高的特许权使用费，虽然并没有真正抱怨，但生产商们都在谈论更高的特许权使用费，而我们现在有皇家黄金这家公司，作为这些特许权使用费的接收方之一。
好的。感谢你提供的背景，Cosmos。很高兴见到你。是的。再次感谢你主持这个会议。各位早上好。我们非常感谢丹佛黄金集团的邀请，也感谢大家的关注。我非常高兴能向大家介绍皇家黄金的最新情况。
过去一年是公司历史上最具决定性的时期。我们将介绍一些我们想向大家重点说明的关键事项。
请稍等一下。在本次演讲中，我将发表前瞻性声明。由于风险和不确定性，实际结果可能存在重大差异。这些细节在我们最近提交给美国证券交易委员会的10-K文件中有所说明。
这是一个高层次的演示，我们将在过程中深入一些细节。但我想首先总结一下为什么我们认为皇家黄金是一项有吸引力的投资。我们是一家矿山融资和投资组合管理公司。我们专注于对特许权使用费和流媒体进行永久性投资，主要投资于黄金。事实上，就黄金敞口占我们收入的百分比而言，我们在该行业处于领先地位。
我们是一家高利润率的企业。这得益于25年的股息增长记录，这在行业中是无与伦比的。我们拥有该行业中最多元化的投资组合，超过360项投资，且更多地集中在风险较低的地区。我们的模式限制了对资本和运营成本的敞口。
我们的定位非常独特。我们是唯一一家总部设在美国的流媒体和特许权使用费公司。就规模而言，我们介于两个较大的同行和行业中的其他所有公司之间，我们相信这是实现增长的最佳规模。
最后，我们广泛的投资组合提供了已购买并支付的嵌入式增长。我们最近发布了五年指导方针，这确实表明我们对未来的增长前景充满信心。
2025年是公司转型的一年。我们在短短六个月内部署了53亿美元的资本。我们收购了Sandstorm Gold和Horizon Copper。这是该行业历史上最大的企业收购。我们收购了由First Quantum在赞比亚Kansanshi矿运营的10亿美元黄金流。这是有史以来交易规模最大的流之一。我们还投资了厄瓜多尔的Warintza铜矿项目，以扩展长期选择权。
让我们仔细看看皇家黄金的一些关键属性。让我用这个作为路线图。我们会回到这一点并涵盖这些要点。我认为黄金的价值已得到充分理解，当然在座的各位也非常了解。我提到皇家黄金在该行业中拥有最高的黄金收入权重。当加上白银时，去年近90%的收入来自贵金属。
我们保持了非常严格的纪律，并专注于我们所了解的领域。我们没有追逐行业趋势，这种一致性确实使我们在当前的金价环境中处于有利地位，并为公司带来了去年创纪录的10亿美元收入。
追溯到2006年GDX指数创建时，我们的股价表现优于黄金、GDX指数和大盘。我们为专业投资者提供了非常强大的杠杆作用。黄金的贝塔系数为1.6，这一点可以看出。同时，与大盘相比，较低的贝塔系数也为普通投资者提供了多元化选择。因此，我们可以吸引这两类投资者。
接下来几张幻灯片中，我们将更详细地了解利润率和股息增长。2025年，我们实现了超过80%的EBITDA利润率，这确实反映了一个精简、高利润率且可扩展的业务。现金一般及行政费用仅占收入的4%。它很低，很稳定，而且在很长一段时间内基本没有变化。我们的模式减轻了通胀风险并保护了利润率，我们将在接下来的几张幻灯片中更详细地讨论这一点。
我们喜欢展示这个图表。在某些方面它有点厚脸皮，但它强调了我们模式的效率和可扩展性。当我们查看企业价值和每位员工的收入时，我们与图表顶部的主要矿业公司相比表现非常出色。但与一些大型科技公司相比，我们也脱颖而出，你可以看到我们在下面引用的参考数据。
去年通过交易我们增加了一些新同事，但我们仍然只有39名员工。我们管理着数百项投资。我们的市值为220亿美元。当你把所有这些放在一起时，这确实是一项独特的业务。
因此，强劲的利润率确实使我们能够实现非常稳定的股息增长，在过去25年中，我们实现了15%的复合年增长率。事实上，皇家黄金在GDX指数中拥有最长的连续股息增长记录。我们是标准普尔高收益股息贵族指数中唯一的贵金属公司。我们与其他你可能知道的高质量公司并列，如苹果、IBM、可口可乐、卡特彼勒等等。虽然我们没有设定特定的派息率目标，但我们相信，基于我们的记录，股息将继续增长。
我们来看看投资组合。它是全球性的，侧重于风险较低和采矿友好的地区。它涵盖了所有发展阶段。目前我们大约有80个生产物业。还有30个处于开发阶段，然后有超过250个物业处于早期工作阶段。这确实为长期增长提供了层层的选择权，而且这一切都是已购买并支付的。对我们的股东来说没有增量成本。
黄金一直是我们设计的主要焦点，我们在2025年进行的收购确实提高了这一权重。我们投资组合中大约95%的共识资产净值来自贵金属。我们谈论黄金。黄金无疑是收入和资产净值的关键驱动力，但我们也通过高质量资产获得白银和铜的敞口。从地域上看，70%的资产净值来自美洲，主要集中在北美。
降低投资组合风险一直是我们公司的持续关注点。今天我们很高兴地说，皇家黄金不仅从资产角度，而且从运营商角度提供行业领先的多元化。我们的许多运营商合作伙伴都是一流的。这些是大型、资金充足且经验丰富的公司。我们最近增加了嘉能可、力拓和First Quantum等一级运营商。
我们最大的资产仍然是Mount Milligan。它由Centerra Gold运营。位于不列颠哥伦比亚省。它大约占资产净值的12%，我们对这种敞口非常满意。该公司最近将矿山寿命延长至2045年，如果你听该公司谈论该资产的方式，可能还会有更多的延期。
我们知道投资者有很多方式获得黄金敞口，我们展示这一点，只是为了提供一些比较，当我们将自己与实物黄金进行比较时，我们提供勘探上行空间。我们有产量增长。我们有一个非常广泛的投资组合。当我们将自己与运营商进行比较时，我们避免了直接面临运营和资本成本增加的风险。将这些特点与高利润率业务、不断增长的股息相结合，确实为投资者创造了一个非常差异化的产品。
通货膨胀再次成为采矿业的热门话题。它似乎永远不会消失。我们知道生产商通常会随着时间的推移看到成本增加。通常，利润率也会随之变化。但对于我们的模式，我们的成本基础相对固定，我们能够获得利润率。我将使用下一张幻灯片来说明这一点。左侧的柱状图显示了皇家黄金与平均生产公司的成本结构比较。我认为有两个关键要点要告诉大家。首先，你可以看到每盎司的成本明显低于生产商。这意味着我们业务的整体利润率更高。但第二个要点是，我们成本中只有一小部分，实际上是与员工相关的现金一般及行政费用受到通货膨胀的影响，而正如我们所知，生产商正面临来自劳动力和最近能源的通货膨胀。因此，总而言之，我们受价格上涨的影响，而不受成本上涨的影响。
我们认为我们的相对规模是与同行相比的差异化因素。我将在一分钟内讨论这个问题。尽管过去几年行业的平均交易规模有所增长，但大型交易，5亿美元、10亿美元的交易，仍然相当罕见。市场上实际上是一系列较小的交易。
因此，对我们来说，考虑到我们的相对规模，2.5亿美元的交易是重大的。它会体现在我们的数字中。我认为对于我们较大的同行来说情况不一定如此。2025年底我们有10亿美元的流动性。我们的资本成本很低。我们可以在整个市场竞争。从我们的角度来看，我们确实处于行业的最佳位置。
我们经常被问及如何确定资本配置的优先级，我们的优先级非常明确。它们写在左侧。首先，我们从高质量、长期资产中寻找增值增长。其次，我们保持强劲的资产负债表。我们希望能够快速执行。第三，我们通过继续增加股息向股东返还资本。
我们的资本配置框架非常简单。我不会详细讨论这个问题，但我们确实专注于限制股权稀释，并且我们专注于显示每股增长。我们确实使用循环信贷额度。
就增长而言，这是一个极好的部署工具。我们的业务非常适合债务。当你考虑到我们拥有的高利润率和没有维持资本时，我们能够借款。我们将这些资金投入到通常生产数十年的资产中，并且由于我们公司产生的现金流，我们能够在几个季度内偿还债务。
我将用这个图表更多地说明股权稀释和每股增长的问题。这显示了我们自2000年以来财务业绩的累积视图。你可以在顶部看到，收入和现金流的增长速度远远快于我们看到的现金一般及行政费用和黄金价格的增长速度。我们在很大程度上在没有显著增加股数的情况下为我们的增长提供了资金。即使去年我们发行股票收购Sandstorm，我们的股数仍然是GDX中最低的，差距很大。
在过去25年中，现金流增加了167倍，而流通股仅增加了5倍。因此，我认为这清楚地证明我们正在为股东提供增值增长。
我要结束了，Cosmos。我不知道我们还有多少时间。我们是否可以——
时间还可以。
好的。很好。我将用最后几张幻灯片结束。我想与大家分享回报。这确实展示了我们行业如何创造价值，我认为这在某种程度上被误解了。所以我想花一点时间在这上面。
这张幻灯片显示了我们投资组合中六项最大投资的内部收益率（IRR）。显示的回报——我们在这里看到的蓝色条形图中的估计值来自丰业银行对这些投资进行时的回报的看法。这些已更新至今年1月。那是金色条形图。Tanya和团队，感谢你们提供数据。这对我们非常有帮助。
你可以看到，回报在开始时非常适度，然后随着时间的推移而增长。问题是为什么。为什么会发生这种情况？显然，商品价格的变化推动了这种价值。然而，我们花这么多时间研究机会有一个关键原因。我们花了几个月的时间进行尽职调查。我们真的会查看资产，然后进行交易。但市场通常对我们拥有的信息有有限的看法。这意味着有限的看法转化为市场评估的适度首日回报。但随着更多信息的可用，也许会出现一项研究，矿山寿命延长，这些回报会增加，市场开始看到我们所看到的。
市场通常需要数年时间才能完全理解投资案例。我认为一个很好的例子是我们在2022年进行的Cortez特许权使用费收购。这些对公司来说是重大收购。我认为公平地说，当我们宣布这些交易的回报时，市场反应冷淡。但快进到去年，巴里克在Fourmile项目中发布了初步PEA。我们在该项目中拥有1.6%的总收益回报。如你所见，这些回报大幅增加。
我认为今天，大多数分析师都会同意这些对我们来说是很棒的交易，也是市场上创造的一些最佳特许权使用费。这个数据集只是查看我们投资组合价值的另一种方式。它涵盖了上一张幻灯片中的相同六项资产。蓝色条形图显示了我们进行的初始投资规模。深金色条形图显示截至去年年底收到的累计现金。然后浅金色条形图显示项目的共识，当前共识资产净值，它们通常也不包括资源转换。因此，据推测，随着时间的推移，这些将继续增长。
在现金流入和现金流出的基础上，我们已经收回了在Andacollo、Pueblo Viejo和Mount Milligan的初始投资。你可以看到市场仍然认为这些项目有很多价值有待挖掘。因此，我认为结论是我们的模式需要时间，如果你有耐心，超额回报会随着时间的推移而出现。我们确实投资于长期资产。这就是为什么我们非常关注这一点。这种价值可以在我们的模式中实现，因为它们是永久性投资，并且没有维持资本，因此我们可以从这个角度真正捕捉价值。
我将在这里暂停。投资组合中有很多令人兴奋的事情，项目向前推进，催化剂等等。但是Cosmos，我很乐意回答任何问题。
太好了。观众有什么问题吗？请只提一个问题。当你拿到麦克风时，我会问这个问题。
那么，Dan，你现在已经有时间研究Sandstorm投资组合了。在我参加的纽约市投资者日期间，我们讨论了你收购的不同资产。你能否用大约一两分钟的时间总结一下你在Sandstorm投资组合中发现的任何惊喜，它如何增加了你的生产基础或销售基础？再次感谢你给我们五年的指导。
不客气。
也许也快速谈谈那个。
是的。也许我会对你关于这笔交易以及它如何与皇家黄金相契合的问题给出一个广泛的评论。当你查看我们在收购前的投资组合时，我们严重偏向于生产资产。我们没有很多——我们有很多，但不如Sandstorm多。我们没有很多像Sandstorm投资组合中那样的长期期权和那种选择权。然后你看看他们的投资组合，他们有那个，但没有很多近期生产。
因此，将两个投资组合放在一起解决了这两个问题，如果你愿意的话。从中产生了一些我们期待的资产。Cosmos，我认为没有任何必要的惊喜。但正如你在这里看到的，我们收购的许多资产在未来五年都有催化剂，因此它们为我们的指导做出了贡献。
太好了。有问题吗？
谢谢。Dan，我是Tanya。我只是想问，当你现在看市场上的机会时，你在白银还是黄金中看到更多机会？在这些机会中，是更多地加倍投资于你已有的资产，还是新的机会？谢谢。
是的。Tanya，这将是另一个非常广泛的答案。我们现在看到了一切。市场非常强劲。我认为Wheaton和必和必拓宣布的交易确实聚焦了在这些大型矿床中 minor metals 的潜在增长领域。澳大利亚最近的一些交易——由于历史原因，澳大利亚对我们来说一直是一个难以进入的市场，而这种情况正在改变。因此，我认为行业对增长有了新的兴趣和关注。所以我们看到了白银、黄金的开发生产。Tanya，现在真的是混合的。
太好了。谢谢你，Dan。
好的。是的。