Daniel Kang（首席战略官）
Michael Andrusko（Centri商业咨询有限责任公司）
身份不明的参会者
谢谢大家的参与。我叫Mike Andrusko，是Centri的合伙人，也是金融科技和数字资产业务的负责人，办公地点位于费城地区。今天和我一起的是来自DeFi Development的首席战略官Daniel Kang。我们将进行一场炉边谈话，深入了解DFDV及其Solana战略。
Daniel，我想对于那些不熟悉DFDV故事以及你们具体业务的人来说，对吧？如果你用电梯演讲的方式来介绍，我们就从最基础的开始，统一一下认知。你们是做什么的？为什么决定启动Solana国库战略？
好的。首先，非常感谢Mike和Centri邀请我们。我们很珍惜这个机会。我给人们的介绍一直是“Solana升级版”，可能很多人不熟悉Solana是什么，所以我们可以退一步来解释。
DeFi Dev Corp.实际上源于我们的联合创始人Joseph和Parker的一个想法，他们分别担任首席执行官和首席运营官，就在一年多前，旨在成立一家数字资产国库公司。我给人们讲的故事是，当他们向我推介DeFi Dev Corp.时，我告诉他们这是我听过的最愚蠢的想法。那是去年2月。大约一个半月后，我被之前的雇主Kraken加密交易所解雇了，我在那里认识了Parker和Joseph，并与他们共事多年。
事实证明，当你失业时，你愿意做一些非常愚蠢的事情。于是，我加入了DeFi Dev Corp.，帮助他们筹集了最初的4200万美元可转换债券，开启了这一疯狂的趋势。凭借这一点，我们成为美国第一家Solana数字资产国库公司。实际上，是美国第一家非比特币国库公司。我很自豪地说，我之前认为这是个愚蠢想法的看法大错特错。自去年4月初启动该战略以来，我们实际上实现了约600%的股权回报率。而且，我们肯定是自成立以来唯一实现正股权回报的Solana数字资产国库公司。
什么是Solana？我告诉人们，它可能是传统金融领域大多数人从未听说过的规模最大、 monetization能力最强的网络。我给出的核心观点是，如果说比特币是存储价值的，那么Solana就是转移价值的。它确实是一流的基础设施，适用于各种金融用例，无论是B2B支付、点对点支付、跨境支付、现货交易，还是你能在该网络上实际进行的各种操作。我不想用技术细节来烦扰大家，也不想进行加密技术的长篇大论，我想强调的具体优势是，在该网络上进行一笔交易只需不到1美分，而且速度与Visa相当或更快，尤其是在网络拥堵或活动频繁的时候。
我们为什么选择Solana？我认为这实际上是战术和基本面因素的结合，我先从战术角度说起，去年我们进行可转换债券融资时，经常有人问，为什么选择SOL而不是比特币？Michael Saylor和Strategy有一个模型表明，比特币策略确实可以很好地运作。我告诉人们，如果你递给你一个足球，让你沿着足球场跑，你是希望有一个NFL linebacker（美式橄榄球 linebacker，通常指中后卫）站在你面前，还是希望足球场空旷无阻？用这个比喻来说，Michael Saylor和Strategy就是那个NFL linebacker。所以，我们选择了空旷的场地，对吧？在我看来，当时比特币国库战略的剧本在很大程度上已经被Strategy赢得了，我们不想与他们正面竞争。
因此，这让我们有很多其他加密资产可供选择。出于我提到的所有原因，Solana感觉是合乎逻辑的选择。它的市值约为比特币的4%，也是以太坊市值的一小部分。尽管它的使用率更高、产生的收入更多、日活跃用户更多、平台上的开发者也更多，但当时甚至到今天，该网络的基本面与其代币估值之间似乎存在巨大脱节。这就是DFDV故事的起源。
是的。这无疑有助于更好地构建接下来的对话框架，了解你们的起点以及如何形成这一战略，对吧？自从DFDV成立以来，情况发生了很大变化，对吧？数字资产国库战略公司纷纷涌现。有很多SOL ETF获得了批准。该领域的监管清晰度肯定比以往任何时候都高。投资者获取Solana敞口的方式不乏其人，但DFDV的价值主张是什么？与直接投资SOL ETF或自行进行SOL现货交易相比，你们如何脱颖而出？
是的，这是个很好的问题。在2022年进入加密领域（当时我在Kraken）之前，我的很多背景实际上是在传统金融领域。我在多空股票领域工作了大约八年，负责TMT（科技、媒体和通信）股票。大学毕业后，我在摩根士丹利的信用风险部门工作了大约两年。因此，当我去年这个时候开始了解Parker和Joseph对DFDV的愿景时，我采用了非常基本面的方法来试图理解Strategy以及他们所做的事情。我对Strategy早期的一个误解是，认为他们纯粹是投资者获取渠道的一种玩法。
我的意思是，他们在2020年8月启动了国库战略。在相当长的一段时间里，他们确实是比特币敞口的唯一纯股票标的。当时有一种说法，一旦比特币ETF开始交易，Strategy的市值与净资产价值的倍数将会压缩，他们将不再有价值主张。但事实恰恰相反。比特币ETF于1月11日开始交易。从1月到2024年年中，Strategy的市值与净资产价值的倍数实际上大幅扩大。所以，对我来说，这是一个巨大的证明，数字资产国库公司的价值主张不仅仅与获取基础资产有关，对吧？这里肯定还有更多东西。
我给人们的比喻是，你可以把购买现货资产或ETF比作坐在河上的救生筏上。河流就是价格走势，河流带你去哪里，你就去哪里。购买数字资产国库公司（DAT）就像购买河上的快艇。所以，你仍然能从价格走势中受益，从水流中受益，但你可以加速，可以减速，投资者的工作是选择最快的船把他们带到目的地，并且在水面波涛汹涌时不会沉没的船，对吧？两者都需要。
我认为，抛开比喻不谈，这说明Strategy在过去五年左右的时间里，表现比比特币高出约1.5倍。这是因为他们每股的基础比特币实际上随着时间的推移而增长。我们的情况类似。自我们的国库战略启动以来，我们的股票表现大幅优于SOL，原因是我们的每股SOL，尽管起始基数很小，但在过去12个月里增长相当可观。所以，这里的核心思想不仅仅是获取基础资产，而是你的数字资产国库公司，运营该公司的团队是否能够以每股为基础复合你的敞口？这实际上是我们的北极星——每股SOL的增长，相当于Strategy的BTC收益率。
很好。我也喜欢这个船的比喻。现在，MicroStrategy方面有比特币 maximalist（ maximalist 可理解为“极端主义者”或“纯粹主义者”）策略。你们则是Solana maximalist策略。是什么其他的痛点、决策点或岔路口让你们选择了Solana，而不是某种类似资产的篮子？
是的，好问题。我还要说，这可能也是一个双管齐下的方法，即战术和基本面。战术层面是，在座有多少人能知道Solana是什么？举手示意一下？这就是第一场战斗——从非常简单的角度向人们解释Solana并帮助他们深入了解已经需要一段时间了。我发现，在加密行业，我们在这方面做得非常糟糕，对吧？我们一开始就谈论技术。
我过去给人们的比喻是，想象一下如果我去向你推介Netflix。如果在20、30年前，我没有告诉你Netflix将能让你随时随地通过任何屏幕流媒体观看电视，而是开始深入讨论所有技术。我说，前端将与后端通信。AWS负载均衡器将通过海底光缆发送数据。你可能会立刻失去大多数人。大多数人不关心技术，他们关心技术所能带来的结果。我们试图对Solana采取同样的做法，即再次专注于它的性能有多好、速度有多快、成本有多低，以及今天人们实际上在这个平台上构建什么。
所以，这对人们来说是一个有用的视角，但仍然需要一些解释。现在，想象一下，如果我有一篮子其他五种加密货币。有以太坊、SOL、比特币。现在，我的工作不仅仅是解释“Solana升级版”，而是哦，这里有一点SOL，那里有一些ETH。现在让我告诉你以太坊，再告诉你狗狗币或篮子里的其他东西，对吧？
你的教育障碍变得非常非常大。
没错。这就是核心观点。我要说的另一个因素是，如果你真的相信某件事，你——我们DeFi Dev Corp.非常相信，要集中你的赌注。我们真的想把赌注集中在Solana上。
是的，我能理解。我的意思是，当你更专注于知识的深度和策略的深度而不是广度时，对吧，你在深度方面会取得更多成功。
是的，是的，完全正确。
我还想谈谈生态系统参与。所以，在你看来，这在实践中真正意味着什么？那么，DeFi Development现在的国库方法与典型的加密货币国库策略有何不同？
是的。这是一个很棒的问题，实际上也是我在早期研究数字资产国库公司时的一个顿悟时刻，可能也是我一开始就对Solana作为国库资产如此乐观的原因。对于那些可能更熟悉Strategy交易方式的人来说，有一个市值与净资产价值倍数的概念，对吧？我把这称为能够以40万美元的价格卖给别人一个20万美元的支票账户，对吧，从这个角度来看，这是一个荒谬的概念，但这正是所有这些数字资产国库公司历史上发生的事情，Strategy就是典型代表，他们总是或一直以高于其基础加密货币持有量的溢价交易。
这里有一点递归论证。回到快艇的比喻，溢价存在的原因是市场预期Strategy的比特币积累会随着时间的推移而增加，对吧？但比特币的积累在很大程度上只是因为市值与净资产价值的倍数才成为可能。这就像你的实习生把数据输入Excel，结果出现一堆错误，破坏了你的模型，对吧？这是一个递归论证。
通过选择Solana作为国库资产，我们仍然能够在存在这种递归循环时利用它，因为我们的交易价格相对于该领域的同行有相当大的溢价，但我们也摆脱了这种递归循环，因为我们可以将我们的Solana部署到当今网络上丰富的项目生态系统中。在我们的案例中，我们实际上甚至拥有自己的验证者基础设施，这意味着我们可以将国库资金质押到我们的验证者那里。对于不熟悉术语的人来说，你可以把这想象成实际上拥有自己的比特币矿工，对吧？但在这种情况下，在权益证明网络上，它是Solana。我说这几乎就像拥有比特币矿工一样，因为单位经济效益并不差。单位经济效益要好得多，对吧？前期固定成本可能需要数万美元，从那以后就不是一个能源密集型的过程了。我们说的是，我们获得的每一笔额外委托质押，无论是通过我们自己的国库还是第三方委托质押，实际上都是100%纯粹的增量自由现金流。
总而言之，我们的业务有一个有机组成部分，使我们能够继续增长我们的国库。因此，即使我们今天不再筹集一分钱的资本，我们也能够以年化8%到11%左右的速度继续增长我们的业务。这是一个重要的变量，使我们能够摆脱典型数字资产国库模型的那种约束。
好的。那么，现在当我们继续谈论生态系统参与时，你如何评估众多不同机会的风险，对吧，无论是你们目前部署的DeFi策略（我不会提及任何交易所，因为我知道这是专有的），还是从融资角度看链下方面？
是的。好问题。我将分别回答。在链上，你真正面对的是智能合约风险。这只是一种花哨的说法，比如如果我在这边的借贷协议中部署资金，如果我在那边的另一个协议中部署资金，那么可能存在某种漏洞导致我永远失去我指定到这些协议中的代币的概率是多少？因此，尽管我们在Solana上把所有鸡蛋放在一个篮子里，但在链上部署时，我们肯定不会把所有鸡蛋放在一个篮子里。
我们已经披露，我们有超过15%的国库资金目前部署在链上。你可以想象这可能意味着20%，也可能意味着25%。但不意味着50%，对吧？但披露的是超过15%的国库资金目前部署在链上，而且这是相当多元化的，对吧？这并不意味着15%全部投入到一个协议中，如果那里发生漏洞，我们会损失全部余额。
所以，在最坏的情况下，你需要的是我们部署资金的每一个协议都发生漏洞，我们才会有超过15%的余额面临风险。但我们认为这是一个重要的差异化因素，对吧？我们是加密专家。我们知道在哪里可以找到合适的风险调整后收益。我们知道不要部署到昨天才启动并告诉你可以获得100%收益的合约中，对吧？你可以运用一些常识。但我们也可以非常快速地部署和行动。
这方面的一个实际例子是，我们在第三季度在链上部署了一项策略，这对我们来说非常有利可图。它实际上使我们能够为我们的SOL产生100个基点到150个基点的增量净息差。10月10日，当加密市场全面暴跌时，该策略很快对我们来说变得无利可图。但我们能够相当快地将其平仓。所以，它并没有在整个季度拖累我们的有机收益率。因此，我认为有机收益率确实是我们专业知识和一些常识性风险管理的函数。
在链下方面，听着，我说过我们是“Solana升级版”。这真正意味着我们不害怕承担杠杆，尤其是在熊市，我把这看作是当Solana价格实际上随着加密市场总市值回升时的蓄力。但正如Michael Saylor会说的，你必须承担明智的杠杆，对吧？什么是不明智的杠杆？承担短期保证金贷款，如果SOL下跌30%，可能会被平仓。这是一个非常糟糕的主意。我们在熊市中都得到了足够的教训，知道这不是你该做的事情。再说一次，如果数字资产国库公司的价值主张是随着时间的推移复合加密敞口，你永远不想处于每股SOL、总SOL余额朝着相反方向发展的位置，对吧？
因此，如果你看看我们目前的可转换债券，都是无担保的、低息的、五年期限，这实际上使我们能够经受住长期的熊市。我们认为，这再次像是为我们在加密市场复苏和mNAV（调整后净资产价值）回升时能够真正将业务权益化蓄力。
明白了。明白了。那么，基于这种多元化，我知道我们最近一直在谈论你们正在考虑与Apyx在协议方面达成的新安排。我想请你谈谈这个。这是什么？你们为什么选择深入这个新协议？在提交文件之前，在允许的范围内，你还能告诉我们什么？
是的。我对Apyx感到非常兴奋。我先退一步回答一件事，这可能是一个有用的背景故事，那就是当我们开始做这件事时，我们DeFi Dev Corp.的标志实际上是一座桥，我们特意这样设计。其理念是连接传统金融（TradFi）和去中心化金融（DeFi）。有一段时间，我们说我们想将TradFi资本带入DeFi，将DeFi收益带入TradFi。我们采取的所有其他赌注和战略举措都是本着这一精神，无论是在链上部署我们的国库，还是像去年夏天宣布的Treasury Accelerator计划，该计划旨在帮助其他团队在非美国地区启动Solana数字资产国库公司。Apyx非常符合这一目标。
那么什么是Apyx？DFDV对Apyx进行了战略投资，金额不大，约为我们国库的不到1%。Apyx是一种以股息为支持的美元，即数字美元，其抵押品篮子实际上是数字资产国库优先股。目前这方面实际上只有一个市场，那就是Stretch，对吧？对于那些可能关注该领域的人来说，Stretch是Michael Saylor所说的其优先股堆栈中的皇冠上的明珠，未偿名义金额约为63亿美元，月股息率为11.5%。上周交易量约为15亿美元。他在这15亿美元的交易量中通过ATM（持续发售）发行了约10亿美元。仅昨天一天，交易量就达到11亿美元。今天早上，开盘20分钟内，交易量就达到4.2亿美元。我的意思是，他似乎通过这个抓住了机会。
但我提出这一点很重要，因为有一段时间，将TradFi资本和流动性带入链上显然是我们想要做的核心部分。但这实际上是我们第一次将TradFi收益产品带入链上。所以，现在，你可以获得两全其美的好处。我们的抵押品篮子中有像水一样交易的东西，我们能够将其带入DeFi，这形成了一个非常好的良性循环，比如比特币为Stretch提供动力，Stretch为DeFi提供动力，这是比特币第一次真正渗透到整个去中心化金融中。
我们投资了它。我们对早期的吸引力感到非常兴奋。我们的稳定币apxUSD的供应量最近超过了1.4亿美元。再说一次，这个项目才几周大。早期吸引力非常非常强。从机制上讲，它是一个双代币模型，类似于Athena（对于那些关注加密的人来说）。你锁定你的数字美元apxUSD，你会收到一个计息代币，我们能够将Stretch股息和其他DAT优先股股息传递给APY（年化收益率）计息代币持有者。
这对DFDV有什么好处？你可以想象，未来DFDV可能发行优先股工具。我们已经向SEC提交了S1文件。关于时间安排我无可奉告，但鉴于这个项目的性质，我们认为我们的优先股未来可能成为这个抵押品篮子的候选。特别是考虑到我们强劲的有机收益，这再次将我们与比特币DAT区分开来，以及我们支付优先股股息的能力，我们实际上有一些收入或现金流来履行上述股息义务。我们认为，从数字信贷的角度来看，我们在这里会有独特的产品。所以，我只能说请继续关注。
是的，这是一个很好的方式来将自己与其他只是持有资产、没有真正做太多事情的数字资产国库公司区分开来。当你只是依赖资产价格波动带来的未实现和已实现损益时，当你利用这一点并在其上实施这些其他循环策略时，这为收入策略增添了更多可信度。
是的，是的，绝对是。
但我知道我们只有几分钟时间，而且我知道我们还有更多问题，但我想开放给现场提问。如果没有，我还有一些问题要问他。
你对当前的加密立法及其对生态系统的影响有何看法？我很想听听你的想法。
我们反对《Clarity Act》（《清晰法案》）。
你们反对？好的。为什么？
这是一个非常……
你没有足够的时间吗？
我当然没有足够的时间，但肯定是出于意识形态原因。我的意思是，如果你了解我们公司的历史，我们的首席执行官Joseph Onorati曾是加拿大第一家比特币交易所的首席执行官。我只能说他已经从事这个行业这么久，对向政府寻求许可有非常深刻的思考。所以，我认为纯粹从这个角度来看，他采取了非常坚定的立场，我们反对任何类似的事情。
明白了。谢谢。
不客气。
所以，正如我所听到的，你们将Solana部署在各种机制中，比如DeFi借贷和所有这些产生收益的机制。我想知道作为一家DAT公司，你们如何管理风险。而且，正如我可能提到的，在2025年，我们有很多融资，比如PIPE（私人投资公开股票）或ELOC（股权信贷额度），你们2026年的资本市场前景如何？
是的，好问题。
这些都是很好的问题，问得好。
关于管理DeFi风险。我在之前的问题中提到过，这肯定需要运用一些常识，对吧？你不会把50%的国库资金部署到一个协议中，把所有鸡蛋放在一个篮子里。当然，我们在这个领域已经有相当长的时间了，所以我们认识很多在这个领域运营的团队。我们知道谁是成熟的运营商。我们知道哪些地方的风险调整后收益具有吸引力，也知道哪些地方的收益可能好得令人难以置信，以至于我们不会真正在那里部署资金。
至于未来的融资，你看，考虑到目前整个领域的mNAV水平，我们可能会在这些估值水平上避免激进的股权发行。但如果条款合理且不会危及公司的长期生存能力，我们不会回避承担额外的杠杆。所以，我们已经明确表示，优先股发行是我们的首要考虑和首要任务。所以，关于时间安排我无可奉告，但我们预计在未来某个时候这将是一种有吸引力的工具。
很好。好了。我们还有一分钟时间。那么，在未来12到24个月内，成功执行所有这些策略对你们来说是什么样子的？
12到24个月内，我的基本预期（请注意，这不是前瞻性陈述）是，我们希望我们的国库以十亿美元而不是数亿美元来衡量，对吧？自成立以来，我们已经表明我们的股票在ADV（日均交易量）与市值的基础上交易活跃。我们已经表明我们可以增长每股SOL。但当然，我们希望拥有与非常非常大的国库相关的选择权。截至3月31日，我们已指导到2028年12月实现每股1个SOL。因此，实现这一目标的部分途径是达到数十亿美元的SOL。
当然。好吧，为接下来的12到24个月干杯。感谢你的时间。感谢你和我们一起。也谢谢大家。
谢谢你，Mike。