Ryan Smith（首席执行官）
Mark Zajac（首席财务官）
John Davenport（Johnson Rice & Company, L.L.C.）
Thomas Kerr（Zacks Small-Cap Research）
Dennis Richter（Securities Pricing & Research）
早上好，欢迎参加美国能源公司2026年第一季度财报电话会议。所有参会者均处于仅收听模式。在管理层准备好的发言之后，将有分析师问答环节。今天的电话会议正在录制，重播将在公司网站@usnrg.com的投资者关系部分提供。在我们开始之前，我想提醒大家，今天的讨论将包括符合联邦证券法含义的前瞻性陈述。
这些陈述基于管理层当前的预期，并受可能导致实际结果产生重大差异的风险和不确定性影响。有关这些风险的讨论，请参阅公司今天提交的Form 10Q以及Form 10K中包含的最新SEC文件。本次电话会议上发表的陈述仅代表今日观点，公司没有义务更新这些陈述。今天上午与我们一同出席的有总裁兼首席执行官Ryan Smith以及首席财务官Mark Zajak。
现在我将把电话交给Ryan Smith先生。
谢谢Mason，各位早上好。感谢大家参加我们的会议。能源公司2026年第一季度财报电话会议。感谢大家抽出时间，更重要的是，感谢过去几个月来与我们进行的诸多交流。随着我们的情况变得更加清晰，我想首先说明本季度实际上代表了什么，因为背景对于投资者如何评估我们报告的结果至关重要。第一季度反映了公司正处于蓄意转型的过程中。
我们有意剥离了非核心的 legacy 石油和天然气资产，有意将所得款项重新投入到公司历史上最大的有机开发项目中，并且有意接受了不能反映 legacy EMP 业务的短期财务状况。因为2027年及以后的美国能源不再是 legacy EMP。它是一个综合工业气体、能源和碳管理平台，以该国最独特的地质资产之一为核心。因此，虽然标题数字反映了公司处于建设阶段，但我们相信，与转型过程中的任何时候相比，业务在 Big Sky 周围的定位更加清晰。
仅在过去90天内，我们就 Big Sky 碳中心加工设施达成了最终投资决策，与 Canusa 签订了固定范围的 PEPC 合同，通过3月的股权发行和扩大的高级有担保信贷额度完成了我们的第一阶段 Capstack，正式暂停了信贷额度，并与一家投资级全球工业气体交易对手签订了为期5年100%照付不议的氦气承购协议。这些每一项本身都是有意义的催化剂。它们共同极大地推动了美国能源从 legacy EMP 公司向综合工业气体、能源和碳管理平台的转型。今天上午我想分四个部分进行阐述。首先，Big Sky 的运营和战略进展。其次，氦气承购以及更广泛的工业气体和碳市场背景对我们的意义。第三，我们的资本结构，Mark 将花几分钟时间介绍，第四，从这里到近期催化剂第二阶段的路径以及未来的价值创造机会。
让我从运营进展开始，因为这是工作的核心。3月18日，我们宣布了 Big Sky 碳中心第一阶段加工设施的最终投资决策，并与 CANUSA epc 签订了固定范围的工程、采购和建设协议，CANUSA epc 是一家在气体加工能源基础设施方面有良好记录的经验丰富的工程公司。这是使我们从开发阶段项目转向在建项目的关键里程碑。资金现在正流入该项目。
长周期设备已订购。该工厂设计的入口容量约为每天800万立方英尺，初期运营目标是约1400万立方英尺的高纯度氦气和每年约125,000公吨的精制二氧化碳。商业运营仍计划于2027年第一季度开始。我想非常具体地说明在美国能源公司，FID 实际上意味着什么，因为在我们的市场领域，这个术语有时使用得非常宽松。对我们而言，FID 得到了完成的工程、完成的许可、与可靠交易对手的固定范围 EPC 合同、完全资助的第一阶段 cap stack 以及合同化的氦气承购的支持。
这是机构标准，我们在现场方面严格要求自己。钻井和完井工作于2025年8月完成，成功钻探了3口井，另外收购了2口2类永久注入井，这些是用于二氧化碳注入和油田作业的标准井，正在运营集输基础设施。安装计划于今年夏天进行，设施调试计划于第三季度进行，2027年第一季度第一批气体通过工厂。
模块化工厂设计大大限制了现场复杂性，这也是我们对我们的时间表和预算有信心的原因之一。在监管方面，我们在 Big Rose 和 Cutbank 的监测、报告和验证提交均处于 EPA 的积极审查中。根据我们迄今为止的互动，我们没有发现任何重大问题，并继续预计在2026年夏天获得批准。这些批准是获得第45Q条税收抵免框架所必需的，该框架仅在第一阶段运营的前12年就支撑着约1.3亿美元的抵免价值。
我想暂停一下这个数字，一个单一的第一阶段设施带来1.3亿美元的联邦税收抵免，而公司的市值只是这个数字的一小部分。这代表了一个政策支持的、独立于商品的收入流，是我们正在构建的一切的基础。根据《通胀削减法案》，每公吨85美元的45Q抵免获得了两党支持，目前对于2033年前开始建设的项目可使用12年。
我们的基本情况使用今天的利率，任何未来的提高都是纯粹的上行空间。在这个基础上，我现在想谈谈我们最近的氦气商业协议，这是我们初始收入状况的基础。4月27日，我们宣布与一家投资级全球工业气体公司（一家领先的氦气分销商）签订了为期五年的氦气销售协议，销售 Big Sky 生产的所含氦气。该合同的结构是在五年初始期限内100%照付不议。
第一阶段产能高达每月120万立方英尺，即每年约1440万立方英尺，工厂门口固定价格为每千立方英尺285美元，从2028年3月1日开始与CPI挂钩上调，第三年重新定价以保留上行空间。我想非常直接地说明这份合同的作用。它消除了 volume 风险，消除了需求风险，并将氦气确立为我们多收入平台的初始合同首日收入流。它将直到4月还是商业假设的东西转变为与投资级交易对手签订的协议。
这也说明了更广泛的市场对我们资产的看法。投资级工业气体公司不会在没有广泛的技术和商业尽职调查的情况下，与开发阶段的项目签订为期5年100%照付不议的协议。这实际上是第三方对 Big Sky 资源、开发计划和我们执行能力的验证。现在让我将其置于更广泛的市场背景下，因为自从我们踏上这条道路以来，我们正在构建的宏观背景变得更加有利。
全球氦气供应仍然存在结构性约束。地缘政治中断，包括中东持续的不稳定以及俄罗斯、阿尔及利亚和卡塔尔长期供应的不确定性，使本已紧张的市场更加紧张。氦气是半导体、MRI机器、光纤、航空航天以及整个AI数据中心不可替代的关键投入。需求缺乏弹性，国内供应有限。我们每千立方英尺285美元的定价虽然很高，但在我们看来，相对于当前的市场动态是保守的，这就是为什么我们在承购协议中纳入了潜在的三年重新定价。
至关重要的是，美国能源是美国国内关键工业气体的生产商，具有所有隐含的政策顺风。除了氦气，我们业务的碳管理方面同样重要。第45Q条获得了两党支持，并在IRA下得到重申和延长。碳管理服务市场预计从2023年捕获量到2050年将增长超过145倍。今天，美国大约有20个运营中的CCUS项目。按产能计算，我们将是第17大项目，而且独特的是，我们是美国第一个不依赖天然气加工、乙醇发酵、氨发电或直接空气捕集作为二氧化碳来源的项目。
我们的二氧化碳是氦气提取的副产品。没有燃烧，没有发酵，没有能源密集型的捕获步骤。这是世界上很少有项目能声称的结构性成本优势，这反过来又直接关系到我们如何处理剩余的石油业务。Cutbank 继续提供低衰减的既定现金流，支持平台建设。但更重要的是，CutBank 通过阶段二氧化碳强化采油具有约7000万桶的增量采收潜力，原料由 Big Sky 内部供应，消除了第三方二氧化碳供应风险。
我们的170多个许可的2类注入井提供了通往数十年生产尾部的低增量资本支出路径。我们以纪律性的方式处理石油业务。我们不会增加增量钻机或为了增长而追求增长。我们将 Cutbank 用作完成我们综合价值链的专属二氧化碳出口。有了这个运营和商业图景，我想请 Mark 介绍一下资本结构，我们本季度在这方面取得了重大进展。
谢谢 Ryan，各位早上好。我想把我的发言重点放在资本结构上，因为这是最重要的财务工作发生的地方。本季度有三个部分。我将首先介绍第一阶段资本栈、信贷额度以及前进的道路。第一阶段资本栈现已完成。3月，我们执行了一项股权发行，带来了资助开发和加强资产负债表所需的资本。4月20日，我们修订了高级有担保信贷协议，将借贷基础翻倍至2000万美元，将利率保证金固定在替代基准利率之上200个基点，重要的是，在截至2027年3月31日的财政季度之前暂停季度财务 covenant 测试。
该工具允许在2029年5月31日到期前进行循环借款，没有提前还款罚款。对于在建项目而言，这些是有利的条款，它们提供了在建设阶段执行建设而不受 covenant 压力的灵活性。这个资本栈将带我们完成第一阶段并进入收入 generation。第二，关于信贷额度，自3月2日以来，我们没有动用过 EE 锁，并且在扩大债务工具关闭的同时，我们已正式暂停 E Lock 的进一步使用。
我们故意采取这一步骤，以解决与该工具相关的感知稀释悬而未决的问题。信息很明确，第一阶段的股权资本结构已经确定，从现在开始的重点是执行，而不是进一步稀释。第三，随着我们从第一阶段建设过渡到第一阶段运营并开始为第二阶段定位，我们平台的多流性质开辟了 legacy EMP 项目无法获得的资本渠道。随着我们通过 MRV 批准和合同承购降低风险，金融债务变得更容易获得。
45Q税收抵免流本身成为可融资资产，无论是通过可转让性还是结构化货币化，代表了我们基本情况中目前没有的潜在非稀释性资本来源。从长远来看，我们现有的高级有担保工具今天的规模适当。随着收入和信用状况的成熟，我们预计将过渡到更大、更长期的数据工具。从近期流动性角度来看，我们拥有在2027年第一季度将第一阶段投入商业运营所需的资本。
从这里开始，资本方面的重点是优化和预先定位，而不是为建设提供资金。现在我把它交回给 Ryan。
谢谢 Mark。让我以我们如何看待这条前进道路作为结束，因为我认为这是内在价值与股票交易价格之间差距最明显的地方。展望未来几个季度，我们有一系列可识别的独立去风险事件。预计今年夏天获得 MRV 批准，集输和 EOR 准备安装计划在夏季和秋季进行。工厂调试计划在2026年底进行，2027年第一季度第一批气体和第一笔收入。
除了运营催化剂外，我们还开始推进直接 merchant 二氧化碳销售的商业讨论，这是除封存抵免之外的第二条货币化路径，我们相信这可以通过非常适度的增量资本显著提高单位经济效益。除了这些近期里程碑外，下一层价值在于平台如何扩展。第二阶段是这种扩展的第一步，它完全被排除在我们的基本情况财务模型之外。第二阶段是在同一 footprint 上的第二座加工厂，利用相同的基础设施、相同的监管批准、相同的现场运营和相同的商业关系。
我们的 acreage、我们的许可井和我们的地质已经支持两到三倍于第一阶段的产能，无需新的土地和新的批准。因为繁重的工作已经完成，执行第二阶段所需的增量资本在单位基础上显著降低。随着我们的信用状况成熟和资产去风险，我们也预计资本成本会改善。当你将这两种效应——较低的单位资本支出和较低的资本成本——复合到第二个标准化单元时，项目经济性变得非常有吸引力。
我们的内部模型支持的项目 NPV 是第一阶段当前水平的倍数，股权回报从根本上对公司进行 RE 评级。除了这种运营扩展外，价值实现还有财务层面。我提到了第一阶段运营前12年1.3亿美元的45Q抵免价值。根据当前规则，这些抵免是可转让的。我们有一个可信的途径，可以通过可转让性交易或结构化信用销售，在基础时间表之前将该流的很大一部分货币化。
这是一种非稀释性资本加速。这同样不在我们的基本情况中。我们现在正在开展这项工作，随着交易接近执行，我们将分享更多信息。退后一步，这些运营和财务要素最终决定了市场应该如何评估这项业务。我想以关于估值的坦率观察作为结束，因为这触及了我们首先做出战略转变的核心原因。在当今市场，小盘 B 和 P 公司的交易价格约为 trailing EBITDA 的三倍。
中小型中游和气体加工公司的交易价格约为8倍。蓝筹工业气体公司的交易价格约为17倍或显著高于此。这些不是我们的预测。这些是任何人都可以验证的公开市场倍数。一旦第一阶段投入运营，美国能源不再是小盘 bmp。我们是一家拥有合同承购的工业气体生产商，一家拥有政策支持收入的受监管碳管理企业，以及一个整合到平台中作为专属二氧化碳出口的低衰减石油业务。
我们不需要 RE 评级的每一部分都发生，股东就能从这里获得很好的回报。今天，我们的交易价格相对于我们内部计算的第一阶段 NAV 有显著折扣，远期 EBITDA 倍数远低于任何参考类别的交易水平。即使缩小部分差距，其算术意义也非常重大。从现在到第一阶段调试，我们的工作是继续执行运营和商业里程碑，让市场进行 RE 评级。明确本季度的重点，我们达成了 fid，执行了 epc，完成了第一阶段 cap stack，签署了为期五年的照付不议氦气承购协议。
建设正在进行中。商业运营倒计时以月而不是年计算。氦气、碳管理和美国能源生产的宏观背景很少像现在这样有利。自从我们踏上这条道路以来，我现在对业务计划比以往任何时候都更有信心。我要感谢我们在休斯顿、蒙大拿以及整个合作伙伴网络的团队本季度的出色执行。我还要感谢我们的股东在我们从建设阶段过渡到现金流阶段时的持续支持和耐心。
我们面前有大量工作要做，但今天的道路比以往任何时候都更加清晰。主持人，现在请打开提问线路。
谢谢。我们现在开始问答环节。要提问，请按星号，然后按您的按键电话上的数字1。如果您想退出队列，请按星号然后按数字2。我们要求分析师将问题限制为一个问题和一个后续问题。第一个问题来自 Johnson Rice 的 John Davenport 线路。请讲。
嘿，早上好 Ryan 和团队。感谢今天早上接受我的问题。我想从二氧化碳方面开始。你提到过，你知道，你正在评估除了税收抵免之外的收入流，并且我们自己进行了一些研究，我们看到，你知道，二氧化碳现货市场的交易价格高达每公吨900美元。所以我很好奇你们在评估什么。也许125,000百万公吨/年中有多少你们可能在税收抵免之外出售，以及更多相关信息。
嘿 John，早上好。是的，不，这是个很好的问题。你刚才列出的那些数字，我认为是准确的。稍微回顾一下。对我们来说，能够根据我们可以控制的因素来预测这个项目第一阶段的基本情况预测非常重要。对吧？我们可以控制我们的氦气销售，我们可以控制我们的碳封存，也就是 CCUS 活动，我们可以控制我们的油田。所以我们所谈论的、我们所建模的、我们内部承销的一切都反映了每公吨85美元的二氧化碳封存和利用数字。
话虽如此，你所说的一切都是正确的。最终用户，无论是食品、饮料级，还是其他工业用户，该市场的定价都很强劲。最终用户，我们很难直接向最终用户分销，你必须通过分销商，类似于我们处理氦气的方式。但是能够将 CCUS 二氧化碳重新分配给一个大规模、长期的投资级交易对手二氧化碳分销商，特别是到沿海地区或中西部地区。
这些数字非常有吸引力。即使你将850美元、900美元的最终使用价格减半，在相当保守的基础上，向该市场销售的收入也是四到五倍。所以现在我们的初始工厂，我们计划每年捕获125,000多公吨的二氧化碳用于封存和 EOR 目的，并非从该工厂产生的所有二氧化碳都是相同的。大约三分之二是更高纯度的二氧化碳等级。需要少量增量资本来提高工业和食品、饮料的纯度。
但125的三分之二，这是一个很大的数字，对吧？大约每年80,000公吨，每天略超过200公吨。所以以每公吨350美元到400美元的相当保守价格计算，我的意思是它从一开始就将我们的收入状况提高了大约三到四倍。所以我认为我们目前正在做的一件事是，第一，了解该市场以及主要参与者是谁，类似于我们的氦气承购。对我来说，在这些交易的另一端拥有最高质量的交易对手非常重要。
我们已经与其中几家进行了早期阶段的讨论，这是我们将在今年下半年大力推进的事情，然后随着我们将平台从第一阶段扩展到第二阶段（这将是第一阶段的倍数），将二氧化碳进入最终用户工业 merchant 市场是我们的绝对目标。如果我们能够实现这一目标，它将使经济效益从极具吸引力变得更加巨大。所以你说得对。这是一个极具吸引力的市场。
与氦气类似。在美国，它在结构上是短缺的，与氦气类似。它用于正在增长且不断需要它的行业。所以这是我们未来的一个重要焦点。
好的。所以如果我没听错的话，基本上产生的二氧化碳流不能直接进入那些工业用户。在那之前必须进行一些增量处理。显然，获得税收抵免价格的10、20倍是值得的。但那是…我只是想确保我理解正确。
可能是，可能是两件事，对吧？这取决于最终用户和分销商。要么是我们现场的一些额外设备。我会说没有什么过于有意义的，整个项目的资本增加可能是中个位数。或者一些最终用户在他们的分销站点有下一阶段的净化设施，无论是在墨西哥湾沿岸、西海岸还是中西部。所以我想它可以准备好直接分销。
这真的取决于经济效益和分销商希望我们做什么。
好的，好的，明白了。我想我就这些问题了。谢谢。
谢谢 John。
下一个问题来自 Zach Small Cap Research 的 Tom Kerr 线路。请讲。
早上好，各位。关于新的氦气承购协议，你能谈谈定价以及它是如何确定或达成的吗？你知道，一些氦气现货价格高于中东冲突导致价格上涨了一点。你能谈谈你是如何得出285这个价格的吗？我想，
是的，我认为从高层次来看，绝对可以。很高兴收到你的消息，Tom。感谢这个问题。你知道，在中东局势爆发前几周，我的办公桌上就有一份承购协议要签署。你知道，当文件当天出现时，我不会签署。所以我们搁置了一段时间，确保所有数字都是正确的。然后，你知道，不管幸运与否，中东的所有事情都爆发了。我们立即重新开始谈判，生产端的定价一夜之间上涨了50%以上，这意味着钻探、加工和输送气态氦的生产商，你知道，所以我想简单地说，大约50%是由此实现的。
我认为作为我们协议的一部分，重要的是要理解，你知道，我们签署的是285美元，五年内每年按 CPI 上调。所以可以说，在合同有效期内大约300多美元。我们的交易对手来工厂提货，你知道，这是我们得到的底线数字。你经常看到的情况，我会说绝大多数时候，宣布氦气定价的公司给出的是顶线数字，他们仍然负责通行费，自己承担将其运输数千英里的费用。
这些成本非常显著。我看到的范围是从1:25到175美元，从人们宣布的顶线价格中扣除的全部费用。所以如果你将我们的公告与其他一些公告进行比较，我认为更具宣传性的方式来考虑我们的价格可能在400美元左右。运输是我非常担心的事情，不想承担那种风险。在我们这边，冬天驾驶管式拖车穿越落基山脉，在我看来似乎没有太多上行空间，因为我们的交易对手规模很大，他们在自己的层面上有根深蒂固的基础设施，并且拥有供应链下游的所有液化和分销能力。
对我们来说，让他们每月几次到我们的工厂来并当场付款是非常有意义的。
明白了。是的。
所以这就是我对期限方面价格的看法。你知道，我们面前有各种各样的期限选择，从一年到十年不等。你知道，我们最终确定为五年，如你所知，三年后重新定价，这对我们来说非常重要。老实说，在中东局势爆发之前，我不确定我们是否能做到这一点。我们对未来的氦气价格持乐观态度。在某个时候，中东局势会缓和，一些供应将会恢复。
但我确实相信，所有新闻行业，无论是人工智能、半导体、医疗保健、国防、航空航天等，对氦气的需求只会不断增长。我相信分析表明，需求的增长将显著超过供应选择，无论是在全球范围内，还是在国内范围内更为显著。如果过去几个月发生的中东紧张局势向最终用户和分销商表明了什么，那就是来自美国的一分子氦气比来自卡塔尔、俄罗斯或阿尔及利亚的氦气价值高得多。
所以我认为基于国内供应和市场需求，未来氦气有一个两步价值论点。
明白了。这更有意义了。再问我一个快速的问题。你能更新我们或让我们回忆一下这些项目的全部资本支出吗？你知道，所有三个项目，我知道在2000万到3000万美元范围内。到目前为止我们花了多少，还有多少需要花？
是的，好问题。这总是一个变动的数字，因为我的意思是我们当然已经确定了，但像建设这种基础设施是分阶段的，对吧？我的意思是，在支付和建设方面有14个不同的时间线阈值。我想说，一开始的方式是，对于我们尚未花过钱的所有后续基础设施，大约在3000万美元左右。到目前为止，我们已经在这个数字上取得了显著进展。
我们在宣布时就开始订购我们的长周期项目和设备。我不知道 FID 公告具体是什么时候，也许大约一个月前左右。但我认为我们在同一周就开出了剩余部分的第一张大额支票。我们最近已经这样做了。我们可能还有大约2000到2500万美元左右的项目支出。其中很多在接下来的两三个月内是前期加权的，然后在那之后到年底剩余的25%会有一点涓滴效应。
明白了。好的，谢谢你的更新。我现在就这些问题了。
谢谢，Tom。
下一个问题来自 Security Pricing and Research 的 Dennis Richter 线路。请讲。Dennis Richter，您的线路现在已打开。再次，Dennis，您的线路现在已打开。
哦，对不起。Mark Ryan，早上好。
早上好。Dennis，
早上好。抱歉，我把你静音了。我的问题是关于 Cutbank 油田是否有关停机会。我的意思是这是一个 legacy 老油田，显然你计划从明年第一季度开始注入二氧化碳。目前是否有机会恢复那些可能在过去价格下不经济但现在在90美元、100美元水平上基本上可以提供增量现金流直到你完成第一阶段的井。然后对这个问题的后续问题，你能谈谈你的蒙大拿油田办公室和人员配置，以及实施这些资本基础设施方面的人员及其经验吗？
是的，这是个好问题。所以关于第一个问题，我认为有，我们已经在关停井上做了一些可用的机会。我想稍微回顾一下，了解石油资产是回答这个问题的关键。这是一个古老的已探明 legacy 油田。它有很多井。这些井是垂直井，其中很多已经被关停，直到你通过三次采油（即我们将要进行的注入二氧化碳）来建立/重建储层压力。重新启用 legacy 垂直井并不是很有吸引力，因为你会立即从地下获得一些 barrels。但是如果不将储层压力从 legacy 水平提高到更高的强化水平，你可能会看到稳定状态下每天1或2桶。一旦它们恢复流动，然后你知道，要获得有意义的东西，即增加我们的底线100万、200万美元，进行那种水平的工作，进入并修井。
我不确定我知道我们会从中赚钱，但我不确定这是否是一个足够有吸引力的回报来花费这笔资本。所以一些众所周知的低垂果实，重新启用一些我们通常不会做的井。我们在过去一个月已经这样做了，增加了40到50桶/天。我认为再次强调，这不是一个巨大的数字，但如果你能以低资本支出捡起地上的几美元，这总是我们会做的事情，我们会继续评估。
但毫无疑问，大部分上行空间来自我正在讨论的那些井。提高储层压力，重新启用它们，而不是10口井每天产出1或2桶，而是那些关停井每天产出10或15桶以上。关于蒙大拿运营方面，这是个好问题，我想你可能是第一个问我的人。相对于该地区的规模，我们在蒙大拿绝对有相当大的存在。我想我们是那里第三大雇主，仅次于当地的市政医疗和学区。
我们大约有13到15人负责我们的日常运营，他们在那里。自从 Quicksilver 和 Blackstone 拥有该资产以来，他们就一直在这个资产工作，我们通过交易继承了他们。我的意思是，世界上没有15个人比在那里的人更熟悉这个资产。这是他们唯一的重点，这是他们唯一的工作，因为这是他们每天都在做的事情。和其他一切一样，我们在那里的子公司有一个现场办公室，在一个看起来像小型保险公司的漂亮小建筑里，我们在城外有一个设备场，用于 staging 和存放设备等。
所以从日常运营的角度来看，在我看来，由于这些人对资产的熟悉程度，这将非常困难，如果不是不可能的话，无法改进。当然，我们在休斯顿有一些更高级的公司链人员，还有我们的一位高级人员，他驻扎在丹佛，曾在 X eog、X Antidarko 工作，负责监督他们，并花很多时间在现场。
感谢。谢谢。我会回到队列中。我有一个后续问题，但我想…
如果你想的话，现在可以问。好的。
关于加速到第二阶段，Mark，你提到了获得45Q抵免的 EPA 批准。你提到其中一些抵免可以货币化。你能在获得批准后（如你预期的在夏季期间）提供更多关于你的选择的信息吗？以及提前实施第二阶段的障碍是什么？
是的，另一个好问题。这是 Ryan。我会解决这个问题，因为我非常接近这种情况。所以我将以与你提问不同的顺序回答。我将首先回答第二个问题。我们第二阶段的障碍，当然你总是有需要做的运营和技术方面的事情，但到目前为止，我们第二阶段的障碍是该第二阶段的最佳资本栈。我们正在做的很多事情都是基础设施密集型成本。第一阶段是我们到目前为止在这个项目上花费的资本的90%用于基础设施方面。
我预计第二阶段非常相似。我们那里的资源是极其已探明的资源，即地下资源、氦气、二氧化碳等。它非常大，以至于这些阶段的原料可采性风险极低。这里的警告是基础设施成本非常显著。所以我们的第二阶段，我们已经在早期阶段开始工作了，对吧。就像它不是第一阶段的新东西，只是更大。所以我们在技术方面、工程方面、加工方面所做的所有工作都已基本完成。
所以实际上只是为第二阶段制定蓝图以及所有相关的小事情，并把所有东西写在纸上，如果你愿意的话，来规划这个过程并开始。我们现在正在做这个。如果资金 ferry 今天把我需要的所有钱放在我的桌子上做那个项目，我们今天就可以开始。但我不认为这会发生。所以我们如何想出合适的资本组合来资助这一点，同时也是我们在这里花很多时间的事情。
我认为这有两个方面。第一，就像你在中游公司和气体加工公司看到的那样，基础设施、管道、工厂设施有如此多的价值，这些东西是为增加债务资本量身定制的。你看到一些大型中游公司的杠杆率达到六到七倍。我绝不会在这里这样做。但我确实认为一旦第一阶段启动并运行，我们在应用杠杆方面一直非常保守。我们在第一阶段的前端过度股权化，只是因为我希望进入时股权债务资本栈为50:50。
但随着我们的发展，我认为可以合理地假设更多的项目融资。分层债务扩张是你会看到的。然后你如何填补股权部分？我不想出去进行大规模的普通股发行。这对股东不利，我们的董事会和管理团队在这里是非常重要的股东。所以你知道，我们会像其他人一样承受这种稀释。一个途径，一个非常有吸引力的途径是，你知道，我称之为税收股权融资。
你在风能、太阳能中看到了很多，公司正在产生，无论是45Z、45其他字母，在45Q方面有一点，这就是我们，将你的抵免在抵免实现预测期内向前出售给想要抵消的最终用户买家，范围从微软和谷歌到大型保险公司，再到东海岸的机构基金。所以这是一个相当大且相当有尊严的抵免买家群体。
每一个都是谈判，每一个都是不同的结构。但我认为一种思考方式是，无论你的合理结果是什么，无论你预测的45Q抵免流是什么，没有人会为所有抵免支付100%，只是因为他们想留下一点缓冲。但是有人，市场上有比较，会进来以10%的贴现率购买你12年预测的45Q流的60%或70%，仍然支付你继续运营，然后你提前提取该资本的非常有意义的部分。
所以有一件事，我已经谈过一点，可能没有这么详细，我们正在与第二阶段同时考虑的资本优化是通过税收股权融资向前出售第一阶段45Q抵免，预先获得资本，然后以美元对美元的基础将该资本直接再投资于第二阶段开发。从财务预测的角度、回报率的角度、ROCE的角度来看，这非常有意义。将12年的价值在第一天提前，并将该资本重新部署到与第一阶段相比非线性扩展的东西上，这真的是一个无需思考的问题。
我很欣赏这一点。是的。我的意思是，提前拉动这些抵免。我的意思是我在其他公司看到过。这几乎变成了自我融资。我的意思是，这是一个很棒的设置。而且我不认为，我认为你和 Mark 早些时候的评论，关于市场没有真正欣赏你所取得的成就以及你所拥有的这些资产，我必须，你知道，我完全同意在评估公司25年的经验中。
你在这里创造的价值和已经创造的价值与市场价格之间的脱节是非常显著的。所以我为你所取得的成就鼓掌。感谢。是的，我现在要结束了。
好的，谢谢，Dennis。
目前没有更多问题。现在我将把电话交给首席执行官 Ryan Smith 先生致闭幕词。
是的，我要感谢今天早上所有参加会议的人。感谢所有提问的人，我很高兴回答他们的问题，也感谢我们的股东在这个过程中支持我们。在过去两个月里，我们取得了很多切实的进展。这是我们过去18个月工作的成果。在明年第一季度让这个项目上线之前，我们今年还有很多事情要完成。
因此，董事会和管理层对我们在这家公司创造的价值感到非常兴奋和有信心。我们期待继续与大家分享，无论是在人们每天联系我时，还是在未来的季度电话会议上。
女士们，先生们，今天的电话会议到此结束。感谢您的参与。您现在可以挂断电话了。