Vivek Bantwal（联席首席执行官）
David Miller（联席首席执行官）
Tucker Greene（首席运营官兼总裁）
Stanley Matuszewski（首席财务官兼财务主管）
Arren Cyganovich（Truist Securities）
Ethan Kaye（Lucid Capital Markets）
早上好，感谢大家参加我们的会议。我是John Silos，高盛BDC基金投资者关系团队的成员。我谨欢迎各位参加高盛BDC基金2026年第一季度财报电话会议。请注意，所有参会者在会议结束前将处于仅收听模式，届时我们将开放提问线路。
在开始今天的会议之前，我想提醒听众，今天的发言可能包含前瞻性陈述。这些陈述代表公司对未来事件的信念，这些事件本质上具有不确定性且超出公司控制范围。由于多种因素，包括公司不时在SEC文件中描述的因素，公司的实际结果和财务状况可能与这些前瞻性陈述中指示的内容存在重大差异。本音频广播是高盛PDC基金的受版权保护材料，未经我们同意，不得复制、再制作或重播。
昨日收盘后，公司发布了收益新闻稿并发布了补充收益演示文稿，两者均可在我们网站（www. goldmansaxbdc. com）的投资者资源部分首页找到，其中包括无的调节。非GAAP指标与最直接可比的GAAP指标。这些文件应与公司昨日向SEC提交的Form 10Q季度报告一并审阅。本次电话会议于2026年5月8日星期五进行录制，供重播使用，
现在我将会议交给高盛BDC基金联席首席执行官Vivek Bantwal。
谢谢John。大家早上好，感谢大家参加我们的第一季度财报电话会议。今天我与我们的联席首席执行官David Miller、总裁兼首席运营官Tucker Green以及首席财务官Stan Mataszewski一同出席。我想首先提供关于我们投资组合构成的重要背景，然后分享对当前宏观背景的看法以及我们严谨的估值方法，特别是围绕我们对透明市值计价会计的承诺。
然后我将重点阐述为什么我们继续将私人信贷视为极具吸引力的资产类别，以及为什么我们的GS平台在当前投资环境中具有独特的优势，尤其是随着我们从 legacy 投资组合过渡，长期来看更是如此。之后我会将会议交给David和Tucker，他们将深入介绍我们的第一季度业绩、投资组合活动和表现，然后再交给Stan介绍我们的财务业绩。最后，我们将开放问答环节。
正如我们在之前的会议中所讨论的，自2022年GSBD整合到更广泛的直接贷款平台以来，我们一直在有意识地利用高盛私人信贷生态系统提供的差异化 sourcing、承销和投资组合管理监督，我们在该领域拥有30年的经验。你们今天看到的业绩是我们资产负债表的自然过渡。我们正在从 legacy 结构中的旧头寸转向新的机会，这些机会受益于我们增强的 sourcing 和更深层次的 origination 渠道。目前，我们投资组合中约58%由这些较近期的 origination 组成，而其余42%代表旧头寸。
这一战略转变的结果是明确的。在我们当前承销能力下发起的58%投资组合表现符合预期。事实上，我们的损失较低，只有一个名称占我们总非应计广告成本的不到0. 5%。虽然我们在这里看到了一些适度的未实现变动，但我们认为这些主要反映了更广泛的市场利差扩大，而不是信用恶化的迹象。这让我们对当前的信用选择流程充满信心。正如我们所讨论的，42%的投资组合由较少的 legacy 头寸组成，这是我们看到当前信用波动的主要部分，占本季度损失的约72%和我们成本基础上总非应计项目的99. 5%以上。
本季度我们将其中两个名称添加到非应计状态：1 GI LLC和3 SI Security Systems Inc.，我们认为这是我们一直在密切监控的特殊情况。我们的内部 workout 团队正与这些借款人深入合作，以最大限度地提高回收率。这让我想到一个我们认为对投资者至关重要的关键区别：市值波动与实际信用减值之间的区别。当风险的市场价格上涨时，如今天扩大的信用利差所示，现有贷款的市值自然会下降。
这种下降不是借款人支付能力的反映，而是当前市场对相同信用风险水平要求更高回报的结果。如果信用状况良好并最终按面值偿还，投资者将收回全部本金，无论贷款期限内的任何 interim 价格波动如何。另一方面，当借款人的财务状况恶化到无法履行其义务时，就会发生真正的信用减值，导致资本的永久性损失。
这种区别在波动性加剧时期尤为重要，此时市值估值将波动以反映市场情绪，但潜在信用风险和借款人偿付能力保持稳定。我们将整合后投资组合中看到的损失视为前一种类型，即市值性质，而我们正在处理的信用减值则集中在 legacy 投资组合中。回顾第一季度，全球地缘政治不确定性、软件行业的AI disruption以及弱于预期的MA环境对市场的影响程度是显而易见的。2025年下半年MA活动的回归导致交易完成数量增加。
然而，在2026年第一季度，交易量严重偏向少数大型交易，赞助商活动继续滞后，仍低于10年平均水平。尽管积压订单不断增加，但第一季度市场的避险情绪导致美国私募股权交易总额降至2025年第二季度以来的最低水平。尽管更稳定的利率环境可能会随着时间的推移有所帮助，但特别是在中端市场，任何立即复苏仍不确定。
在这样的时期，当市场不确定性导致波动性增加时，我们的财务状况（包括估值）仍然是我们的首要任务。GSBD的季度估值流程与我们更广泛的BDC complex 保持一致，由三个独立来源进行：私人信贷投资团队、独立于投资决策流程的估值监督小组以及独立的第三方估值顾问，所有这些都受到我们独立董事会的监督。
这种多步骤方法旨在提供强大的制衡，并支持符合适用监管标准、一致且有充分记录的公允价值确定。展望2026年初的形势，我们认为私人信贷行业的基本健康状况仍然强劲。尽管最近有一些头条新闻，但数据显示在一些经理业绩分散的情况下，行业仍保持韧性，这种分散预计将继续。公共和私人信贷市场的违约率仍处于相对较低的水平。
具体而言，截至3月20日，公开市场广泛银团贷款的支付违约率仅为1. 44%。这远低于我们在全球金融危机期间看到的10. 8%的峰值违约率。表现良好的优先担保信贷组合受益于固定期限和控制权变更条款，这些条款产生面值偿还和自然流动性，进一步凸显了持有优先债务从风险角度的结构性优势。我们现在预计有能力将近期退出的收益在当前环境中以更广泛的利差和更具吸引力的风险调整水平进行再投资。
我们还注意到，最近关于私人信贷的媒体报道有时缺乏必要的细微差别。有一种倾向是将信用市场的不同部分混为一谈，给人一种广泛的私人信贷问题的印象，而实际上压力集中在市场的某些领域。展望未来，如果经济状况走软，我们自然预计非应计率会上升，经理之间的表现差异会更大。我们认为，为这种转变做准备的最佳方式是通过30年来指导我们平台的纪律严明的承销文化和严格的投资流程，在市场不确定性加剧的时期也是如此。
这些原则不仅是我们的基础，也是我们最大的竞争优势。我们的另一个重点是有意识地减少投资组合中相对于GSBD legacy 结构的年化恢复收入（ARR）贷款。我们已成功将ARR风险敞口从2022年第三季度公允价值下投资组合的近39%降至今天的10%以下。这种转变是高度有意的，与我们之前强调的更广泛的市场趋势一致。虽然ARR贷款在往年的快速增长周期中发挥了作用。
当前环境需要更严谨的方法。我们看到市场范围内明显从基于收入的指标转向支持传统现金流的结构。我们正在通过战略退出或促进这些公司成熟时转换为基于EBITDA的贷款，积极管理我们的 legacy ARR头寸，并且在承销推向市场的新ARR交易时非常有选择性。
通过优先考虑这些以现金流为中心的资产，我们正在帮助确保我们的投资组合保持韧性，并处于有利位置，为投资者提供持久的价值。随着近几个月对软件行业的关注加剧，我们的框架随着形势发展不断演变。虽然我们无法免受AI扰乱软件格局的担忧，但我们仍然有信心能够深思熟虑地评估并帮助减轻当前投资组合和新投资机会中的AI相关风险。
现在，让我把会议交给我的联席首席执行官David。
谢谢Vivek。我现在想谈谈我们的第一季度业绩。本季度每股净投资收益为0. 22美元，季度末每股净资产值为12. 17美元，较第四季度下降约3. 7%。主要由未实现损失增加驱动，本季度的净投资收益（NII）也受到我们股东友好型费用结构下更高激励费用应计的影响。
提醒一下，GSBD的激励费用受三年总回报回顾的约束，这将我们顾问的薪酬直接与向股东提供的累积经济价值挂钩，包括收入以及收益和损失的影响，而不仅仅是收入。虽然这在本季度对报告的净投资收益造成了压力，但它强调了高盛与我们股东之间的强烈一致性。董事会宣布2026年第二季度基本股息为每股0. 32美元，支付给2026年6月30日登记在册的股东。
截至2026年3月31日，我们季度末的净债务与权益比率为1. 37倍，而2025年12月31日为1. 27倍。我们保持保守的负债状况，没有近期无担保到期日，并有故意错开的债券到期时间表。我们的流动性由15家银行提供的多元化承诺循环信贷额度支撑，没有市值风险。市场对我们平台的信心仍然持久，最近债券发行的持续强劲超额认购就证明了这一点。
我们始终寻求实施积极的资本管理，以确保无论更广泛的市场波动如何，我们都能很好地执行我们的战略。本季度，我们在17家投资组合公司中做出了约46. 5百万美元的新承诺，包括6家新公司和11家现有投资组合公司。本季度我们91. 6%的 origination 是第一留置权贷款，这反映了我们对资本结构顶端投资的偏好。
转向投资组合构成，截至2026年3月31日，我们投资组合的总投资按公允价值计算为3. 23十亿美元，其中98. 7%为优先担保贷款，1%为优先股和普通股的组合，0. 3%为无担保债务，以及可忽略不计的认股权证。
现在，让我把会议交给Tucker，讨论还款、基本面和信用质量。
谢谢David。我将首先更详细地讨论投资组合。第一季度末，公司在40个不同行业运营的173家投资组合公司中持有投资。第一季度末，我们按摊余成本计算的总债务和产生收入的投资的加权平均收益率与第四季度持平，为9. 9%。重要的是，我们的投资组合公司继续实现季度环比和同比的收入增长和EBITDA增长。
按加权平均计算，我们投资组合中公司的加权平均净债务与EBITDA比率在第一季度略有上升至6倍，而第四季度为5. 9倍。同时，第一季度末我们投资组合中公司的当前加权平均利息覆盖率从第四季度的2倍略微下降至1. 9倍。由于四舍五入，我们第一季度的还款总额为82. 8百万美元。
超过53%的还款活动来自2022年前的 vintage 贷款，表明我们资产的有效管理。在提前还款方面，我们继续有选择地寻求支持审慎杠杆管理的机会，目标是随着时间的推移降低杠杆。2026年5月6日，董事会批准并授权了一项新的10B51股票回购计划，允许公司回购最多75百万美元的公司普通股，受某些限制。公司预计一旦2025年10B51计划被充分利用或到期，将进入这项10B51股票回购计划。
最后，转向资产质量，我们第一季度末的非应计项目约占摊余成本投资组合的4. 7%，高于上一季度的2. 8%。虽然我们从不希望看到这个指标上升，但重要的是要看看是什么推动了这种变化。增长主要由我们一直在密切监控的两个特定 legacy 投资驱动：1 GI LLC和3 SI Security Systems Inc.，由于财务表现不佳而被置于非应计状态。
我们认为这些是特殊情况，而不是更广泛投资组合压力的反映。如果看我们2022年以来的新 vintage origination，它们现在占我们公允价值的58%。信用表现保持良好，非应计项目极少。我想明确一点。我们不认为 legacy 投资组合是一个整体向非应计迁移的类别。事实上，季度末之后，我们对其中一个 legacy 头寸进行了有利的重组，导致更高的现金支付和资本结构中更高的优先级，并在另一个 legacy 持有中收到了按面值全额偿还。公司继续保持积极的方法来监控、管理和解决任何相关的信用问题。
现在我将会议交给Stan，由他介绍我们的财务业绩。
谢谢Tucker。我们结束2026年第一季度时，按公允价值计算的总投资组合投资为3. 2十亿美元，未偿还债务为1. 9十亿美元，净资产为1. 4十亿美元。正如David所提到的，我们第一季度末的净债务与权益比率为1. 37倍。季度末，我们未偿还债务本金总额的约62. 5%为无担保债务。截至2026年3月31日，公司在循环信贷额度下约有974百万美元的剩余借款能力。
正如上一季度在我们第四季度 earnings 电话会议中所讨论的，我们想提醒投资者第一季度发生的近期活动。2026年1月15日，我们在循环信贷额度下借入505百万美元，并将所得款项与手头现金一起用于全额偿还2026年票据以及应计未付利息，以完全履行我们在2026年票据下的义务。此外，2026年1月28日，我们发行了400百万美元的三年期投资级无担保票据，票面利率为5. 1%。
我们还通过将票面利率从固定利率互换为浮动利率来对冲发行，以匹配GSBD的浮动利率投资。超过100名投资者参与了公司当天的现场交易营销，导致初始规模为300百万美元的订单簿超额认购7. 3倍。季度末之后的5月初，我们完成了对Truist循环信贷额度的修改和延期，将额度规模从约1. 7十亿美元减少到1. 5十亿美元，以取代去年的三家不延期的贷款人，将到期日从2030年6月延长至2020年5月31日，从提取的保证金中移除10个基点的信用利差调整，将未提取费用降低5个基点，并增加无担保债务篮子的灵活性，以及其他对借款人友好的变化，然后继续讨论损益表。
提醒一下，除了GAAP财务指标外，我们还参考某些非GAAP或调整后的指标。这旨在使我们的财务业绩更容易与2020年10月与高盛中型市场贷款公司（MMLC）合并前的业绩进行比较。这些非GAAP指标消除了购买折扣摊销对我们财务业绩的影响。第一季度，GAAP和调整后税后净投资收益分别为24. 8百万美元和24. 7百万美元，而上一季度分别为42. 2百万美元和41. 8百万美元。
按每股计算，GAAP净投资收益为22美分，相当于按账面价值计算的年化净投资收益率为7. 2%。虽然本季度的净投资收益低于我们的季度股息，但我们利用了部分未分配应税净收入为现有股东提供一致的股息。截至2026年3月31日和2025年12月31日的三个月，总投资收入分别为78. 8百万美元和86. 1百万美元。截至2026年3月31日，我们剩余的未分配应税净收入约为94百万美元，即每股0. 84美元，为我们未来的股息提供了重要的缓冲。
现在，我将会议交回给Vivek作总结发言。
谢谢Dan，并感谢大家参加我们的 earnings 电话会议。我们很高兴继续利用高盛平台的全部广度将投资组合转向新的有吸引力的机会，同时继续以谦逊和更高的纪律性应对当前的市场环境。
现在，让我们开放问答环节。
谢谢。如果您想提问，请按电话键盘上的STAR1键发出信号。如果您使用扬声器电话，请确保关闭静音功能，以便您的信号到达我们的设备。再次提醒，按STAR1提问。我们将暂停片刻，让每个人有机会发出提问信号。我们将接受来自Truist Securities的Erin Saigonovich的第一个问题。
早上好。谢谢。关于投资活动的 pipeline，也许您可以稍微谈谈您在那里看到的情况，赞助商在说什么，他们如何适应更广泛的利差和更严格的文件，以及可能需要多长时间才能转出 legacy 投资组合，让更多新发起的贷款进入投资组合？
嗨Aaron，是cve。谢谢你的问题。你知道，我想说几点。我认为，你知道，显然你提到了一些私募股权特有的事情。你知道，除此之外，显然还有地缘政治不确定性和其他事情。所以我想说的是，一方面，相对于去年年底，你知道，整体交易活动有点安静。但另一方面，随着你看到非交易型BDC的一些零售撤资，对于正在完成的交易，似乎钟摆正朝着贷款人的方向摆动，就利差而言，杠杆有所下降，你知道，文件等方面也是如此。
所以在我们目前竞争的交易中，我们真的很喜欢这些交易，我们喜欢这些交易的利差，我们发现竞争远少于2025年底时的情况。所以这是我们实际上感到兴奋的动态，尽管有一些更广泛的噪音。
所以，关于你问题的第二部分，这个数字会继续下降，我们预计这个数字会继续下降，随着这个数字的下降，我们将能够重新部署，不仅受益于这种整合后的平台，还受益于这种更好的利差环境，你知道，就目前的情况而言。
谢谢。关于信用，新出现的两个信用非应计项目，也许您可以提供一些细节，比如这些是旧的 vintage 吗，是特定的、与Covid相关的等等，以及本季度净资产值下降有多少与这两个非应计项目相关？
是的，嗨，我是David。从信用标记的角度来看，我们看到的标记中约60%是特定于信用的事件。这两个是其中的主要部分。加上本季度我们减记的其他 legacy 资产，包括一些我们过去讨论过的名称。你知道，其中一个是在PPM领域。如你所知，过去几年该领域一直面临挑战。你知道，我们现在继续与赞助商合作，以优化贷款人的回收率。这些对话正在进行中。另一个是3 SI，如果你回顾过去，它进行了一些积极的收购。并非所有收购都如他们预期的那样成功。因此，目前杠杆率较高，这就是我们将其置于非应计状态的原因。我们再次与赞助商和其他贷款人积极对话，以优化回收率。
谢谢。我们将接受来自Lucid Capital Markets的Ethan Kay的下一个问题。
嘿，大家早上好。感谢接受我的问题。感谢关于整合前 legacy 资产与新发起资产的评论。但好奇您是否可以谈谈转出一些 legacy 资产的前景，特别是表现不佳的资产。您对此有任何可见性吗？
是的，我的意思是，如果你看结果，我们第一季度的还款相对较少。我认为当我们展望第二季度时，还款有所加速。我认为我们已经从一些 legacy 名称获得了超过100百万美元的还款。所以你知道，我们对这个结果感到鼓舞。你知道，我们将继续积极处理这些问题。在未来12到18个月内，我们有一些 legacy 资产到期。所以你知道，我们将努力退出这些名称，并将资金重新部署到我们今天运营的GS生态系统中，使用我们新的 origination 系统，坦率地说，还有我们今天看到的更好的利差。所以我们很乐观。你知道，很难准确确定这些资产何时会被转出，但你知道，我们取得了不错的进展，尽管比我们希望的要慢，我们将在未来几个季度继续努力。
我想补充一点，我认为GS生态系统的力量在这种环境中更加强大，特别是你在非交易型BDC领域看到的零售资金流动情况。因为对我们来说，我们平台的绝大多数是机构提取资本，约83%。我们整个BDC complex 约占17%。所以这意味着对于GSBD，这显然是我们更广泛 complex 的重要组成部分，它将能够以比独立实体更大的规模进行竞争。现在当我们在交易上竞争时，很少有人（如果有的话）能像我们这样在为客户解决问题或满足资本需求方面展现出如此规模，因为他们正在筹集资金进行新交易。
所以再次强调，总体上新交易较少。但对于正在发生的交易，我们以差异化方式 sourcing 它们并提供整个资本结构解决方案的能力，因为我们不像其他人那样受到一些现象的影响，我认为这将真正帮助我们。但正如你所说，这将是一个过程，因为我们继续退出一些旧名称。
很好，这是很好的信息。还有一个关于股息的问题。所以你在第二季度维持了股息。你谈到本季度使用溢出资金来弥补缺口。只是好奇你愿意这样做多久。如果可以提醒我们，你觉得有哪些杠杆可以让股息覆盖率回到更可持续的水平？
是的，我的意思是，看，这是一个非常公平的观点。我认为如果你看我们本季度的业绩，它们受到了过高的激励费用的负面影响。提醒一下，我们有一个三年回顾期，这对股东非常友好，本季度激励费用较高。但如果你在未来几个季度推进，由于同样的政策，我们预计激励费用会更加温和，这肯定会在短期内支持股息。我们的意图是，你知道，我们显然必须咨询董事会，但我们短期内的目标是维持股息。
明白了。非常感谢。
目前没有更多问题。我将把会议交回给Vivek，以获取任何其他或总结发言。
感谢大家的参与。我们感谢您的支持，并期待继续对话。祝大家周末愉快。